Capitolul I Instrumentele financiare i valorile mobiliare

Definitie. Pe piaa de capital se transfer, conform legii naturale a cererii i a ofertei instrumente financiare. Nu se poate iniia niciun studiu al mecanismelor juridice ce intervin pe piaa de capital nainte de a nelege motivele pentru care aceste schimburi intervin pe o pia de capital. Or, aceste motive nu pot fi explicate fr a descrie cu claritate obiectul vnzrii, rolul su, de a prezenta cum se nate acest obiect, de cte feluri este i care i sunt caracteristicile principale.

O definiie legal descriptiv a instrumentului financiar este oferit n prezent de Standardele Internaionale de Contabilitate, n cadrul standardului 32 (IAS 32). Potrivit acestora, instrumentul financiar reprezint orice contract care produce efecte asupra unui activ financiar al unei entiti i asupra rspunderii financiare sau un instrument de capital al altei entiti[footnoteRef:1]. [1: http://ec.europa.eu/internal_market/accounting/docs/consolidated/ias32_en.pdf]

Caracteristici. Cand ne referim al instrumentul financiar, acesta are anumite caracteristici principale si anume:Instrumentul financiar reprezint un titlu de credit liber negociabil. Negociabilitatea a fost definit n doctrina francez drept o calitate ataat anumitor titluri reprezentnd un drept sau o crean, care permite transmiterea mai rapid i mai eficace dect procedura Codului civil [footnoteRef:2]. Negociabilitatea reprezint un caracter juridic ce ine de esena instrumentului financiar. [2: G.Cornu, Vocabulaire juridique, 8e dition, PUF, 2007, Ngociabilit.]

Instrumentul financiar este un titlu tranzacionabil, n sensul c a dreptul de proprietate asupra sa se transmite n cadrul unui sistem de tranzacionare, conform regulilor impuse de lege, de autoritatea de reglementare i/sau de operatorul respectivului sistem. Ca atare, orice instrument financiar care se ncadreaz n categoriile enumerate de definiia legal sus-menionat are aptitudinea de a fi tranzacionat n cadrul unui sistem care are norme ce descriu mecanismul transferului dreptului de proprietate, precum i obligaiile prilor implicate n actele translative de proprietate. n cadrul oricrui sistem de tranzacionare nu pot fi transferate dect instrumente financiare care au fost admise la tranzacionare n cadrul respectivului sistem. Valoarea instrumentului financiar este stabilit direct de pia sau depinde de valoarea de pia a unuia sau mai multor bunuri. Aceast caracteristic se contureaz diferit n funcie de cele dou categorii importante ale instrumentelor financiare: instrumentele financiare propriu-zise i instrumentele financiare derivate.Dac n situaia instrumentelor financiare propriu-zise, cum ar fi aciunile sau obligaiunile, legea natural a cererii i a ofertei creaz prin interaciunea ordinelor de vnzare cu cele de cumprare valoarea de pia a unui astfel de instrument, n cazul derivatelor, valoarea de pia este influenat de rezultatul evoluiei preului activelor financiare suport, adic a unor instrumente financiare propriu-zise (de exemplu, n cazul unui contract futures cu suport n aciunea unui emitent) sau a unor alte valori (spre exemplu, rata dobnzii, indicele unei burse, alt instrument derivat etc.).

Clasificare. Principala clasificarea instrumentelor financiare se realizeaz ntre instrumentele financiare propriu-zise sau de baz i instrumentele financiare derivate.A. Instrumentele financiare propriu-zise sunt, conform art. 2 alin. 1 pct. 11 i 12 din Legea nr. 297/2004.:a) valori mobiliare; b) instrumente ale pieei monetare; c) titluri de participare la organismele de plasament colectiv.a. Noiunea de valori mobiliare a primit de asemenea o definiie legal n cadrul art. 2 alin. (1) pct.33 din lege, tot ntr-o modalitate explicativ. Astfel, valori mobiliare nseamn: a) aciuni emise de societi comerciale i alte valori mobiliare echivalente ale acestora, negociate pe piaa de capital; b) obligaiuni i alte titluri de crean, inclusiv titlurile de stat cu scaden mai mare de 12 luni, negociabile pe piaa de capital; c) orice alte titluri negociate n mod obinuit, care dau dreptul de a achiziiona respectivele valori mobiliare prin subscriere sau schimb, dnd loc la o decontare n bani, cu excepia instrumentelor de plat. b.Instrumentele financiare care aparin pieei monetare sunt reglementate de legislaia secundar emisa de Banca Nationala a Romaniei. Instrumentele pieei monetare sunt acele instrumente financiare care se tranzacioneaz n cadrul pieei monetare. Potrivit art. 4 alin. (1) pct. 19 din Directiva Parlamentului European i a Consiliului 2004/39/CE, privind pieele instrumentelor financiare, de modificare a Directivelor 85/611/CEE i 93/6/CEE ale Consiliului i a Directivei 2000/12/CE a Parlamentului European i a Consiliului i de abrogare a Directivei 93/22/CEE a Consiliului (JO L 145, 30.4.2004)-Directiva MiFID (Market in Financial Instruments Directive), instrumente ale pieei monetare nseamn categoriile de instrumente tranzacionate n mod obinuit pe piaa monetar, precum bonurile de tezaur, certificatele de depozit i efectele de comer (cu excepia instrumentelor de plat). Dispoziiile art. 18 alin. (1) lit.g) pct.1 din O.U.G. nr.99/2006, privind instituiile de credit i adecvarea capitalului, enumer exemplificativ drept instrumente ale pieei de monetare, cecurile, cambiile, biletele la ordin, certificatele de depozit. Operaiunile de pia monetar efectuate de ctre Banca Naional a Romniei sunt reglementate de Regulamentul BNR nr.1/30.03.2000 (republicat n M.Of. nr. 84 din 1 februarie 2008). Legislaia pieei de capital nu se aplic instrumentelor pieei monetare, care sunt reglementate de Banca Naional a Romniei, i titlurilor de stat care sunt emise de Ministerul Finanelor Publice, dac emitentul alege pentru tranzacionarea acestora o alt pia dect cea reglementat.c.Titlurile de participare sunt uniti de fond sau aciuni emise de organisme de plasament colectiv, n funcie de modul de constituire al acestora.Vom descrie mai jos fiecare categorie de instrumente financiare propriu-zise.

B. Instrumentele financiare derivate sunt, conform art. 2 alin. (1) pct. 12 din lege:

d) opiuni, contracte futures, swap-uri, contracte forward pe rata dobnzii i pe curs de schimb valutar i orice alte contracte derivate n legtur cu valori mobiliare, valute, rate ale dobnzii sau rentabilitii ori alte instrumente derivate, indici financiari sau indicatori financiari, care pot fi decontate fizic ori n fonduri bneti; e) opiuni, contracte futures, swap-uri, contracte forward pe rata dobnzii (o rat) i orice alte contracte derivate n legtur cu mrfuri care trebuie decontate n fonduri bneti sau pot fi decontate n fonduri bneti la cererea uneia dintre pri (altfel dect n caz de neplat sau de alt incident care conduce la reziliere); f) opiuni, contracte futures, swap-uri i alte contracte derivate n legtur cu mrfuri i care pot fi decontate fizic, cu condiia s fie tranzacionate pe o pia reglementat i/sau n cadrul unui sistem alternativ de tranzacionare; g) opiuni, contracte futures, swap-uri, contracte forward i orice alte contracte derivate n legtur cu mrfuri, care pot fi decontate fizic, neincluse n categoria celor prevzute la lit. f) i neavnd scopuri comerciale, care au caracteristicile altor instrumente financiare derivate, inndu-se seama, printre altele, dac sunt compensate i decontate prin intermediul unor case de compensare recunoscute sau sunt subiect al apelurilor n marj n mod regulat; h) instrumente derivate pentru transferul riscului de credit; i) contracte financiare pentru diferene; j) opiuni, contracte futures, swap-uri, contracte forward pe rata dobnzii i pe curs de schimb valutar i orice alte contracte derivate n legtur cu variabile climatice, navlu, aprobri pentru emisii de substane sau rate ale inflaiei ori ali indicatori economici oficiali, care trebuie decontate n fonduri bneti sau pot fi astfel decontate la cererea uneia dintre pri (altfel dect n caz de neplat sau de alt incident care conduce la reziliere), precum i orice alte contracte derivate n legtur cu active, drepturi, obligaii, indici sau indicatori, neincluse n prezenta definiie, care prezint caracteristicile altor instrumente financiare derivate, inndu-se seama, printre altele, dac sunt tranzacionate pe o pia reglementat sau n cadrul sistemelor alternative de tranzacionare i sunt compensate i decontate prin intermediul unor case de compensare recunoscute sau fac obiectul unor apeluri n marj n mod regulat;

O alta clasificare se face in funcie de modalitatea n care sunt emise, si astfel instrumentele financiare pot fi n form material, emise pe suport de hrtie sau n form dematerializat, emise n cont.Instrumentele financiare n form material au czut n desuetudine n epoca contemporan, ele regsindu-se pe alocuri pe suport material n cazul aciunilor i obligaiunilor, adic a valorilor mobiliare clasice. n Romnia toate instrumentele financiare sunt dematerializate i se transmit prin nscriere n cont, n baza principiului livrare contra plat.

Rolul instrumentelor financiare. Obiectivul primordial urmrit de emitenii de instrumente financiare este acela de a obine finanare, de a mobiliza resursele financiare ale investitorilor pentru finanarea unei activiti, indiferent de natura emitentului: societate comercial, organism de plasament colectiv, banc sau societate de servicii de investiii financiare, asociaie non-profit, stat sau unitate administrativ-teritorial.O societate comercial emite aciuni la constituire sau n cadrul unei majorri de capital social pe care le ofer investitorilor pentru a obine fondurile necesare funcionrii. O societate comercial, o municipalitate, un stat poate emite obligaiuni, adic poate solicita un mprumut public pentru a obine resursele financiare necesare derulrii activitii sau finanrii unor proiecte.Un organism de plasament colectiv emite titluri de participare, uniti de fond sau aciuni, n funcie de modul n care este constituit, i le ofer publicului investitor pentru a obine bani n vederea realizrii obiectivului pentru care a fost constituit: obinerea unor profituri pentru investitori prin coagularea unor resurse financiare nsemnate i investirea acestora n diverse active cu o eficien mai mare dect s-ar fi realizat o investiie individual.n cazul instrumentelor financiare derivate, rolul iniial al acestora a fost de a permite efectuarea unei investiii fr a investi ntregul pre al acesteia, ci numai o anumit proporie, pentru restul valorii realizndu-se un mprumut. Utilitatea tranzaciilor cu instrumente derivate se manifest n domeniul acoperirii riscurilor (prin operaiuni de hedging), a obinerii de profit n cazul scderii preului activului suport pe piaa la vedere sau n situaia n care se urmrete obinerea de profit ca urmare a evoluiei diferite a preurilor aceluiai activ suport pe dou sau mai multe piee.

Valorile mobiliare. Valorile mobiliare reprezint n actuala arhitectur juridic a pieei de capital o specie a instrumentelor financiare.Legiuitorul romn a scos de sub incidena instituiei valorilor mobiliare noiunea de titluri de participare la organismele de plasament colectiv, meninnd n rndul acestora figurile juridice clasice, aciunile, obligaiunile, dar incluznd i alte titluri negociate n mod obinuit, care dau dreptul de a achiziiona respectivele valori mobiliare prin subscriere sau schimb, dnd loc la o decontare n bani.Este de menionat c valorile mobiliare nu includ niciun instrument financiar derivat, ele nsele fiind, aa cum am artat, o specie a instrumentelor financiare lato sensu, ca i instrumentele financiare derivate.n categoria titlurilor care dau dreptul de a achiziiona valorile mobiliare de baz (aciuni i obligaiuni) intr drepturile de preferin la majorarea de capital social sau, dac este cazul la suplimentarea emisiunii de obligaiuni, drepturile de subscriere preferenial (dac este cazul) i drepturile de alocare. De asemenea, sunt incluse n categoria valorilor mobiliare certificatele de depozit, care confer dreptul de a achiziiona aciuni sau obligaiuni.n ultima vreme au nceput a fi tranzacionate cu o intensitate crescut aa numitele produse structurate. Acestea sunt instrumente financiare de natura valorilor mobiliare care au la baza un activ suport, sunt emise in conformitate cu un prospect de baza, precum si cu documentele de completare aferente respectivului prospect, si care pot fi admise la tranzactionare pe piata reglementata la vedere. Emitentii produselor structurate pot fi institutii de credit, firme de investitii, precum si alte institutii financiare aflate sub incidenta autorizarii si reglementarii autoritatilor competente din state membre sau nemembre. Produsele structurate pot fi: certificate, warrant-uri[footnoteRef:3], precum si alte tipuri de produse structurate. [3: Warrantul este o valoare mobiliar care confer titularului dreptului de a cumpra ntr-un anumit termen un anumit numr de aciuni sau obligaiuni care constituie activul suport la un pre de execitare. Warrantul se aseamn cu obligaiunea, ns n legislaia romn este considerat a fi o valoare mobiliar i nu un instrument financiar derivat. Warrantul se tranzacioneaz separat de tranzacionarea activului suport. Deintorul unui warrant i exercit opiunea informnd emitentul c dorete s achiziioneze activul suport. Aceast opiune trebuie exercitat pn la data expirrii valabilitii warrantului.]

innd cont de aceste aspecte, considerm c valorile mobiliare reprezint titluri de credit negociabile admise la tranzacionare pe o pia de instrumente financiare, emise n condiiile legii de persoane juridice ndreptite conform regimului juridic ce le este aplicabil, care confer titularului o crean asupra emitentului, prcum i alte drepturi complexe, patrimoniale i nepatrimoniale, care pot fi exercitate de acesta pe durata de existen a emisiunii.

Caracterele juridice ale instrumentelor financiare.Instrumentul financiar are o natur juridic de bun mobil incorporal, reprezentnd, din perspectiv economic, mijlocul cel mai modern de realizare a unei investiii.

Instrumentele financiare se caracterizeaza prin urmatoarele caractere juridice :

Instrumentele financiare sunt titluri de credit Instrumentele financiare sunt titluri negociabile Instrumentele financiare sunt bunuri fungibile de gen Instrumentele financiare sunt sesizabile Instrumentele financiare sunt bunuri neconsumptibile

Principalele instrumente financiare derivate. Tipuri de instrumente derivate

Denumirea de instrument financiar derivat provine din faptul c valoare acestuia este derivat din valoarea altui instrument financiar, care constituie activul suport. Activ suport (underlying asset) reprezinta instrumentul financiar, indicele bursier sau valutar, rata dobanzii, marfa, indicatorul economic sau material, precum si orice alt activ sau instrument al carui pret, randament, valoare sau marime sta la baza valorii unui instrument financiar derivat.

Contractele futures, sunt, potrivit art. 5 din Regulamentul nr. 4 al BMFMS, contracte standardizate ce creeaz pentru prile contractante obligaia de a cumpra i respectiv de a vinde un anumit activ suport la data scadenei i la un pre convenit la momentul ncheierii tranzaciei. O definiie asemntoare este dat i de art. 1 alin. (1) pct. 14 din Cartea a II-a a Codului BVB operator de pia.n cazul contractului futures, cumprtorul acestuia, are o poziie long, respectiv i asum obligaia de a cumpra la un anumit termen activul suport al contractului, n cuantumul menionat n cuprinsul acestui contract, la un pre determinat n momentul achiziionrii contractului futures. n acest caz, investitorul respectiv mizeaz pe creterea valorii activului suport pn la scaden pe piaa pe care se tranzacioneaz acesta. Practic, deintorul unei poziii long cumpr instrumente financiare fr s plteasc ntreaga sum, ci numai o parte din aceasta numit marj. mprumuttorul n relaia cu investitorul care a iniiat o poziie long este casa de brokeraj care i-a permis tranzacionarea n marj.Ctigul deintorului unei poziii long va fi reprezentat de aprecierea cursului activului suport (aciunii) pe piaa pe care se tranzacioneaz acesta, n intervalul dintre momentul cumprrii contractului i momentul scadenei sau momentul vnzrii contractului.Contractele cu opiuni sunt contracte standardizate care, n schimbul plii unei prime, creeaz pentru cumprtorul opiunii dreptul, dar nu i obligaia, de a cumpra sau a vinde un anumit activ suport la un pre prestabilit, numit pre de exercitare, pn la sau la data expirrii.Exist dou tipuri de opiuni:a) CALL este contractul standardizat care d dreptul cumprtorului opiunii ca, pn la scadena contractului, s cumpere activul suport la preul de exercitare, n schimbul primei pltite vnztorului la ncheierea tranzaciei, vnztorului opiunii call revenindu-i obligaia de a vinde activul suport dac opiunea este exercitat;b) PUT este contractul standardizat care d dreptul cumprtorului opiunii ca, pn la scadena contractului, s vnd activul suport la preul de exercitare, n schimbul primei pltite vnztorului la ncheierea tranzaciei, iar vnztorului opiunii put, obligaia de a cumpra activul suport dac opiunea este exercitat.Potrivit art. 62 din Regulamentul BMFMS[footnoteRef:4] nr. 4, preurile de exercitare pentru contractele cu opiuni sunt listate n platforma electronic de tranzacionare numai dup ce s-a executat o tranzacie pe contractul futures suport. Primele opiunilor nu au limite de variaie zilnic. [4: Bursa Monetar Financiara si de Marfuri Sibiu]

Contractul swap presupune schimbul beneficiilor unui instrument financiar deinut cu beneficiile unui instrument financiar deinut de contraparte. Swap-ul este un instrument derivat, tranzacionarea avnd un caracter bilateral pe o pia de tip OTC.[footnoteRef:5] [5: Piata OTC (over-the-counter)este o piata electronica, tranzactiile fiind realizate prin reteaua inter-dealeri-investitori. Aceasta piata se supune unui numar relativ redus de reguli, astea deoarece tranzactiile cu valori mobiliare sunt negociate si incheiate prin intermediul unei retele computerizate cu ajutorul careia este realizata legatura intre dealerii de actiuni si de obligatiuni, si nu in ringul unei burse.]

Se utilizeaz n general pentru acoperirea riscurilor, ori n cazul schimbrii obiectivelor investiionale. Spre exemplu se schimb o dobnd variabil cu una fix. Este de precizat c obligaia iniial a prilor fa de fiecare ter subzist, n temeiul principiului res inter alios acta. Swap-ul reprezint, de regul, doar un mijloc de hedging, de acoperire a riscurilor.

Capitolul II. Contractul de vnzare-cumprare de instrumente financiare

Tranzacia bursier.

Tranzactia bursiera se poate defini ca fiind contractul de vnzare-cumprare de instrumente financiare admise la tranzacionare pe o pia reglementat sau ntr-un sistem alternativ de tranzacionare, un contract avnd drept obiect aciuni tranzacionate ntr-un sistem multilateral de tranzacionare, ncheiat i nregistrat n sistemul de tranzacionare al operatorului de pia, potrivit procedurilor proprii ale acestora, prin mijlocirea unor intermediari autorizai, n urma introducerii n sistemul de tranzacionare a unui ordin de vnzare i a unui ordin de cumprare, avnd ca obiect acelai tip de instrumente financiare, ambele coninnd acelai pre.

Caractere juridice.

CARACTERUL SOLEMN. Tranzacia bursier reprezint un contract inut de un anumit formalism, ceea ce atrage necesitatea ncheierii sale ad validitatem n forma i condiiile prescrise de normele imperative incidente. Pornind de la realitatea c formalismul impus de dispoziiile legale reprezint un aspect de fond, esenial al contractului[footnoteRef:6], c solemnitatea contractelor nu se reduce doar la forma nscrisului autentic[footnoteRef:7], i innd cont de faptul c solemnitatea nu este un surplus la act sau la prile acestuia, ci maniera de exprimare a voinei sau a actului juridic[footnoteRef:8], susinem c singura concluzie logic ce se impune este aceea c exist un caracter solemn al contractului de vnzare-cumprare de aciuni nominative listate. [6: L.Pop, Tratat de drept civil. Obligaiile. Volumul II. Contractul, Ed.Universul Juridic, 2009, Bucureti, p.118.] [7: Ibidem, p. 117.] [8: P.Vasilescu, Relativitatea actului juridic civil. Repere pentru o nou teorie a actului de drept privat, Ed.Rosetti, 2003, Bucureti, p. 118.]

CARACTER SINALAGMATIC COMUTATIV. Contractul de vnzare-cumprare de aciuni este un contract sinalagmatic, ca orice contract de vnzare-cumprare, neputnd ascunde, sub nicio form, un act juridic unilateral, spre exemplu o donaie. n acest din urm caz, n situaia n care obiectul donaiei l reprezint instrumente financiare, avem de-a face cu un transfer direct de proprietate, care se realizeaz prin mecanisme extrabursiere, chiar dac n sistemul computerizat al depozitarului central.Contractul de vnzare-cumprare de aciuni este un act cu titlu oneros comutativ. n cazul tranzaciei bursiere gratuitatea este exclus datorit principiului livrare contra plat (delivery versus payment) care mpiedic transferul dreptului de proprietate n absena plii contravalorii instrumentelor financiare obiect al tranzaciei. n acelai timp, caracterul comutativ este indubitabil, prestaiile prilor sunt certe, ntruct preul este determinat, potrivit regulilor legii naturale a cererii i a ofertei n sistemul de tranzacionare n cadrul cruia sunt listate instrumentele financiare obiect al tranzaciei.

CARACTERUL DE CONTRACT NEGOCIAT. Terminologia juridic francez descrie foarte coerent i corect acest caracter juridic, utiliznd sintagma gr gr care st, totodat, la baza definirii pieei bursiere de tip OTC, n realitate un sistem bilateral de tranzacionare, a crui esen este negocierea (piaa OTC este denumit n francez march de gr gr).S-a subliniat c faz precontractual, a negocierii, se caracterizeaz prin libertate i bun-credin[footnoteRef:9]. Libertatea contractual presupune posibilitatea participanilor la negocieri de a avea negocieri i cu alte pri, pentru a compara ofertele existente i a opta pentru cea mai avantajoas[footnoteRef:10]. n faza precontractual exist posibilitatea ncheierii unui acord de principiu care s stea la baza negocierii contractului final[footnoteRef:11], iar conduita prii care nesocotete acest acord de negociere este de natur s atrag rspunderea contractual. [9: Fr.Terr, Ph.Simler, Yv.Laquette, Droit civil. Les obligations, Ed. Dalloz, Paris, 2005, p.185.] [10: L.Pop., op.cit., p.126.] [11: Ibidem.]

n cazul tranzaciilor ncheiate n cadrul unor sisteme bilaterale de tranzacionare, de negociere, de tip OTC, chiar cu instrumente financiare care sunt tranzacionate i n cadrul unor sisteme multilaterale, toate aceste constatri sunt valabile. Tot astfel pe pieele de tip deal, n cadrul crora se negociaz i se transfer pachete mai mari de instrumente financiare, este meninut un puternic caracter negociabil al contractului de vnzare-cumprare de aciuni.Teza existenei unui caracter de contract negociat al tranzaciilor ncheiate n cadrul unui sistem multilateral de tranzacionare se fundamenteaz pe modalitatea sui generis n care se realizeaz negocierea. Dac n cazul contractului clasic, faza precontractual presupune discuii ntre viitorul vnztor i viitorul cumprtor sau ntre mandatarii lor, n cazul tranzaciei bursiere realizat ntr-un sistem multilateral, negocierea are loc cu piaa, nu cu o persoan anume[footnoteRef:12], un investitor putnd accepta ofertele afiate n sistemul electronic sau putnd lansa el nsui o contraofert. [12: L.Cotret, op.cit., p.138.]

ORDINUL DE BURS

n opinia noastr, ordinul de burs reprezint contractul sinalagmatic prin care un investitor mandateaz un intermediar autorizat de a ncheia un act juridic pe piaa de capital n contul su avnd drept obiect dobndirea sau nstrinarea unor instrumente financiare admise la tranzacionare n respectivul sistem de tranzacionare.Ordinul de burs are o dubl natur juridic, n funcie de persoanele crora li se adreseaz. Din perspectiva relaiilor dintre investitor i intermediar, ordinul de burs este un contract sinalagmatic, n timp ce, n privina relaiilor cu terii, odat introdus n sistemul de tranzacionare[footnoteRef:13] ordinul de burs reprezint o ofert de a contracta sau o acceptare a ofertei. [13: nelegem prin sistem de tranzacionare att un sistem multilateral de tranzacionare, pia reglementat sau sistem multifuncional (ATS n terminologia romn), ct i mecanismul de tranzacionare oferit de internalizatorul sistematic, pentru tranzaciile de tip OTC ncheiate n afara acestor sisteme]

Reguli aplicabile n cazul contractelor de vnzare-cumprare de instrumente financiare.

Regulile de drept aplicabile n cazul contractelor de vnzare-cumprare de instrumente financiare sunt complexe i deriv n principal din dezideratul ncheierii cu celeritate a tranzaciilor pe piaa de capital.n cazul marilor investitori, a investitorilor instituionali, care efectueaz zilnic mii de tranzacii ar fi extrem de dificil i costisitor s emit n fiecare zi mii sau zeci de mii de ordine de burs i s asigure transferul sumelor necesare executrii acestor ordine. De aceea, se utilizeaz serviciile unui intermediar, de regul o banc custode sau o societatea de servicii de investiii financiare, care are n principal poziia juridic a unui mandatar, mprumutnd ns i caracteristici ale unui depozitar.O obligaie esenial a custodelui global o reprezint realizarea nscrierii n cont a instrumentelor financiare deinute pentru titularul (acionarul) lor real[footnoteRef:14]. [14: C.MULLER, Lidentification des actionnaires, http://cde.alsace.cnrs.fr/IMG/pdf/Muller-2.pdf, p.27.]

Relaia contractual dintre intermediar i clientul su acoper, de regul, o palet larg de activiti, intermediarul fiind un conservator global al titlurilor [footnoteRef:15]. [15: Ibidem.]

n aceste raporturi juridice complexe create ntre intermediar (custodele) i investitor, pot fi ntlnite urmtoarele situaii:a) Situaia n care proprietarul instrumentelor financiare (aciunilor) este aceeai persoan cu cea care beneficiaz de efectele patrimoniale i nepatrimoniale ale contractului de vnzare-cumprare de instrumente financiare. n acest caz, custodele va ncheia tranzaciile n contul investitorului, n temeiul unui contract de servicii de investiii financiare propriu-zis sau n baza unui contract de administrare discreionar a portofoliului. Scopul contractului ncheiat de investitor cu custodele este de externaliza problema emiterii ordinelor de tranzacionare i a celor de transfer de numerar, precum i aceea a meninerii legturii cu brokerii locali. Decizia de a investi sau de a vinde anumite active financiare aparine n aceast situaie investitorului, care i-o comunic custodelui. Custodele, poate fi global sau local, respectiv un custode care acioneaz n numele investitorului pe mai multe piee financiare, localizate n state diferite, sau un custode localizat n statul n care funcioneaz o anumit pia. De regul, custodele global, prin filialele sale din statele n care se afl localizate diversele piee financiare ncheie n numele clientului-investitor un contract de servicii de investiii financiare cu un broker local, prin intermediul cruia se vor ncheia tranzaciile pe piaa financiar respectiv.b) Situaia n care proprietarul instrumentelor financiare i beneficiarul efectelor patrimoniale ale contractului de vnzare-cumprare de instrumente financiare sunt persoane diferite. Scopul urmrit de investitor prin ncheierea unui asemenea contract este de a transmite unui profesionist al pieei rspunderea pentru realizarea investiiilor pe pieele financiare. Acest profesionist al pieei, n schimbul unui comision va administra activele financiare i numerarul transmise de ctre investitor, ncheind n nume i cont propriu tranzaciile.c) Situaia n care proprietarul instrumentelor financiare (aciunilor) este aceeai persoan cu cea care beneficiaz de efectele patrimoniale ale contractului de vnzare-cumprare de instrumente financiare, ns este diferit de persoana care exercit drepturile nepatrimoniale izvorte din calitatea de proprietar al titlurilor respective i care apare n faa terilor ca proprietar al acestora. Scopul urmrit de investitor n acest caz este de a realiza cu celeritate operaiunile pe piaa de capital, prin intermediul unui profesionist al pieei, rmnnd ns proprietarul instrumentelor financiare achiziionate prin intermediul acestui profesionist. Pentru teri ns, va aprea ca proprietar intermediarul.d) Poate exista situaia n care se utilizeaz sistemul de conturi globale. n prezent, nu exist o definiie a contului global n legislaia primar sau n cea emis de ctre A.S.F. Potrivit art. 1 alin. (1) pct.141 din Titlul preliminar al Codului B.V.B.- operator de pia, contul global este acel cont de instrumente financiare deschis de un Participant / agent custode, n care sunt inregistrate instrumentele financiare aflate n proprietatea clienilor al cror mandatar este Participantul / agentul custode respectiv. n cazul tranzaciilor n care sunt implicate conturi globale, sunt permise tranzacii n care i la vnzare i la cumprare figureaz acelai cont global (art. 1021 din Codul B.V.B.-operator de pia). Intermediarul autorizat sau custodele poart rspunderea identificrii proprietarului unor valori mobiliare dintre cele depozitate n sistemul administrat de depozitarul central, n cazul n care valorile mobiliare respective sunt nregistrate n conturi globale deschise n sistemul depozitarului central, conform art. 62 alin. (2) teza ultim din Regulamentul C.N.V.M. nr. 13/2005. Practic, n aceast situaie, evidena acionarilor este inut de intermediarul autorizat i nu de ctre depozitar, ns nu exist nicio diferen ntre proprietarul instrumentelor financiare i beneficiarul efectelor patrimoniale ale deinerii acestora, fiind doar o chestiune de eviden a deintorilor de instrumente financiare. Acest mecanism al conturilor globale are drept obiectiv asigurarea celeritii ncheierii tranzaciilor de ctre intermediarii autorizai pe o pia de capital.

Situaii juridice n care beneficiarul real al efectelor patrimoniale ale contractului de vnzare-cumprare de aciuni este o alt persoan dect partea n numele creia este ncheiat.

Aceste situaii reprezint n realitate fie excepii de la principiul relativitii efectelor contractului, mbrcnd natura juridic a stipulaiei pentru altul, fie de la principiul opozabilitii fa de teri a contractului, mbrcnd natura juridic a simulaiei prin interpunere de persoane.

Trust contract. Contractul de fiducie.

n dreptul anglo-saxon a fost consacrat aa-numitul trust contract, care reprezint o convenie prin care o parte denumit trustor transmite dreptul de proprietate asupra unuia sau mai multor active ctre una sau mai multe persoane, denumite trustees (administratori) pentru fi conservate i protejate, n beneficiul unuia sau mai multor beneficiari ai trust-ului. Acest contract conine de regul clauze cu privire la: scopul ncheierii sale i condiiile n care i va nceta efectele; descrierea activelor care fac obiectul contractului; puterile i limitele puterilor administratorilor, obligaiile lor de raportare i alte dispoziii conexe cu acestea; de asemenea, contractul prevede i remuneraia administratorilor.[footnoteRef:16] Persoanele mputernicite sunt inute s acioneze i s-i exercite prerogativele asupra patrimoniului trust-ului cu discreie ntr-o manier responsabil[footnoteRef:17]. [16: http://www.businessdictionary.com/definition/trust-agreement.html.] [17: M. Ramjohn, Cases and Materials on Equity and Trusts, 4th edition, Routledge-Cavendish, 2008, p.96.]

Contractul de trust din dreptul anglo-saxon prezint puternice asemnri cu contractul de fiducie, consacrat n art. 2011-2035 din Codul civil francez i n art. 773-791 din Noul Cod civil romn.

Operaiunile de tip nominee.

n situaia tranzaciilor nominee, investitorul constituie un depozit de numerar ntr-un cont deschis la o firm de brokeraj sau la o banc sau transfer n contul acesteia instrumente financiare achiziionate anterior, mputernicind-o pe aceasta s efectueze tranzacii de vnzare sau de cumprare n cont propriu, dar cu obligaia de a-i transfera beneficiile rezultate n urma operaiunilor respective. Conturile nominee sunt conturile de instrumente financiare deschise de ctre un custode sau o firm de brokeraj pentru a pstra activele financiare ale clienilor si, identitatea beneficiarului real, respectiv a proprietarului real al instrumentelor financiare, nefiind dezvluit terilor. n categoria teri intr: operatorul de pia, depozitarul central, autoritatea pieei de capital. n cazul tranzaciilor cu instrumente financiare n care una dintre pri este intermediarul autorizat sau banca custode opernd prin conturi nominee, nu sunt identificai clienii custodelui pentru care se realizeaz tranzacia, alocarea urmnd s se efectueze de ctre custode (nominee) ulterior ncheierii tranzaciei.Aadar, pentru teri proprietarul instrumentelor financiare achiziionate prin conturile nominee va fi firma de brokeraj sau banca n cauz, care va deine toate drepturile nepatrimoniale derivate din calitatea de acionar (de a participa la adunarea general, de a primi materialele informative aferente ordinii de zi, de a vota etc.), ns drepturile patrimoniale aferente calitii de acionar (dreptul la dividende, dreptul la sumele de bani rezultate n urma vnzrii titlurilor inute n conturile nominee) vor reveni investitorului.

EFECTELE JURIDICE PRODUSE DE TRANZACIA BURSIER.

Efectele juridice principale produse de contractul de vnzare-cumprare de aciuni listate sunt asemntoare cu cele produse de orice contract de vnzare-cumprare. Efectele principale ale tranzaciei bursiere constau n obligaia vnztorului de a transfera dreptul de proprietate asupra instrumentelor financiare la scaden ctre cumprtor, respectiv n obligaia cumprtorului de a plti pn la scaden preul. Pe lng acestea, subzist i n cazul tranzaciei bursiere i obligaia vnztorului de a garanta pentru eviciune[footnoteRef:18]. [18: O clasificare a efectelor contractului de vnzare-cumprare comercial n Gh.Piperea, Drept comercial, vol.II, Ed. C.H. Beck, Bucureti, 2009, p.79]

O serie de alte obligaii specifice, cu caracter de excepie fa de dreptul comun, se nasc odat cu ncheierea tranzaciei bursiere. Acestea sunt: a) pentru vnztor--obligaia de plat a comisionului ctre intermediarul autorizat care realizat tranzacia, al crui client este vnztorul, - obligaia de a informa emitentul, operatorul de pia i A.S.F. n cazul n care, n urma vnzrii, nivelul deinerilor scade sub un anumit nivel stabilit de normele legale;-n cazul n care vnztorul este o persoan iniiat, obligaia de a notifica A.S.F. i emitentului, conform art. 150 alin. (2) din Regulamentul C.N.V.M. nr.1/2006[footnoteRef:19], tranzacia respectiv; [19: M.Of. 312/06.04.2006]

b) pentru cumprtor--obligaia de plat a comisionului ctre intermediarul autorizat care realizat tranzacia, al crui client este vnztorul;- obligaia de plat a taxei ctre Autoritatea de Supraveghere Financiar[footnoteRef:20]; [20: Potrivit Regulamentului C.N.V.M. nr. 7/2006, republicat n MO nr.872/15.12.2009]

- obligaia de a informa emitentul, operatorul de pia i A.S.F n cazul n care, n urma cumprrii titlurilor respective, nivelul deinerilor crete peste un anumit nivel stabilit de normele legale;--n cazul n care vnztorul este o persoan iniiat, obligaia de a notifica A.S.F i emitentului, conform art. 150 alin. (2) din Regulamentul C.N.V.M. nr.1/2006[footnoteRef:21], tranzacia respectiv; [21: M.Of. 312/06.04.2006]

Obligaiile principale ale prilor unei tranzacii bursiere sunt: obligaia vnztorului de a transfera dreptul de proprietate asupra aciunilor, respectiv obligaia cumprtorului de a plti preul aciunilor.Producerea efectelor contractului de vnzare-cumprare de aciuni listate derog radical de la dreptul comun, implicnd intervenia unor subiecte de drept distincte de prile tranzaciei, simultaneitatea operaiunilor i actelor juridice ncheiate de teri pentru realizarea efectelor juridice ale tranzaciei, precum i inaciunea vnztorului i cumprtorului dup transmiterea ordinului de burs ctre intermediarul autorizat. Pe de alt parte, aceleai norme juridice contureaz regimul juridic al transferului dreptului de proprietate i plata preului, intermediarul vnztorului i intermediarul cumprtorului fiind inui s ndeplineasc operaiuni simetrice.

Efectele contractului de vnzare-cumprare de aciuni asupra dreptului la dividende n cazul societilor listate

n cazul societilor tranzacionate pe o pia reglementat este obligatorie stabilirea de ctre adunarea general a unei date de nregistrare la care se determin toi acionarii care sunt ndreptii s ncaseze dividendele pentru exerciiul financiar anterior. n aceste condiii, chiar dac o persoan devine acionar al societii emitente cu o zi nainte de data de nregistrare, neavnd aceast calitatea nicio zi pe parcursul anului pentru care se pltesc dividende, el va fi ndreptit s beneficieze de dividende.Caracterul negociabil al aciunilor mpiedic orice abatere de la regula potrivit creia numai acionarii care au aceast calitate la data nregistrare pot beneficia de dreptul la dividende. ncheierea cu celeritate a raporturilor juridice pe piaa de capital, obiectivul general al unei investiii pe piaa de capital-obinerea de profit, sunt de natur s nu permit o interpretare potrivit creia orice cesionar ulterior ar avea dreptul la dividende, dei nu deinea calitatea de acionar la data de nregistrare.

CAPITOLUL III Intermediarii

Noiunea de intermediar. Instituia juridic a intermediarului pe piaa de capital.Conform art. 2 alin. 1 pct. 14 din Legea nr. 297/2004, intermediarii sunt societi de servicii i activiti de investiii autorizate de C.N.V.M., instituii de credit autorizate de Banca Naional a Romniei, n conformitate cu legislaia bancar aplicabil, precum i entiti de natura acestora autorizate n state membre sau nemembre s presteze servicii i activiti de investiii de natura celor prevzute la art. 5 (din lege n.n.); Toate entitile care au statutul juridic de intermediar pe piaa de capital din Romnia sunt supuse supravegherii i controlului exercitat de ctre A.S.F., indiferent de autoritatea care le-a autorizat. Respectarea cerinelor de adecvare a capitalului instituiilor de credit este supus supravegherii B.N.R.Toate entitile care au calitatea de intermediar trebuie s fie nscrise n registrul A.S.F. Activitatea de prestare de servici de investiii financiare reprezint un monopol al intermediarilor autorizai potrivit normelor legale de ctre autoritile competente. Odat obinut autorizarea, intermediarii au un acces nelimitat pe piaa de capital din Romnia. Intermediarii pot fi numai persoane juridice ce se constituie numai sub forma societilor comerciale, fiind supui, att dispoziiilor legale din cadrul legislaiei pieei de capital, ct i regimului juridic conturat de legea societilor comerciale.. Instituiile de credit se supun, desigur i reglementrilor incidente din cadrul legislaiei bancare.

Rolul intermediarilor pe piaa de capital. n principiu un intermediar are rolul central de constitui puntea de legtur ntre investitor i mecanismele pieei de capital. Accesul investitorilor la piaa de capital nu se poate realiza n mod direct, ci numai prin intermediul unor profesioniti reglementai, autorizai i supravegheai de o autoritate public. Aceast soluie s-a impus datorit unor exigene care in de evitarea riscurilor perturbrilor n funcionarea unei piee ordonate i mai ales, de evitarea prejudicierii investitorilor.

Monopolul prestrii de servicii pe piaa de capital. Monopolul intermediarilor autorizai n domeniul prestrii serviciilor de investiii financiare este consacrat n legislaia romn de prevederile art. 3 din Legea nr. 297/2004. Sanciunea nerespectrii monopolului intermediarilor autorizai difer, dup cum fapta mbrac forma contraveniei, ori a infraciunii. Potrivit art. 272 lit.b) din lege desfurarea fr autorizaie, a oricror activiti sau operaiuni pentru care prevederile legale impun autorizarea este considerat ca fiind contravenie la regimul juridic al pieei de capital. n acelai timp, n cazul n care sunt accesate cu intenie de ctre persoane neautorizate sistemele electronice de tranzacionare, fapte este tratat ca fiind infraciune, potrivit dispoziiilor art. 279 alin. (2) din lege. Va fi considerat contravenie i depirea limitelor pentru care autoritatea pieei de capital a acordat autorizaia. Singurele excepii de la monopolul intermediarilor autorizai sunt reprezentate de activitile desfurate de entitile enumerate n art. 3 alin. (4) de ctre Banca Naional a Romniei sau a altor instituii i autoriti publice care ndeplinesc funcii similare n legtur cu politica monetar, cursul de schimb, datoria public i administrarea rezervelor statului.

Serviciile de investiii financiare prestate de intermediari, clasificare.

Potrivit art. 6 din Legea pieei de capital societile de servicii de investiii financiare sunt persoane juridice romne, constituite sub forma unor societi pe aciuni, emitente de aciuni nominative, potrivit Legii nr. 31/1990 privind societile comerciale, republicat, cu modificrile i completrile ulterioare. Acestea funcioneaz numai n baza autorizaiei A.S.F i presteaz cu titlu profesional, n limita autorizaiei acordate, serviciile i activitile de investiii, precum i servicii conexe limitativ prevzute de normele legale.Directiva MiFID permite ns statelor membre s considere ca fiind firme de investiii i alte subiecte de drept care nu sunt persoane juridice, dar care ndeplinesc urmtoarele condiii:(a) statutul lor juridic asigur intereselor terilor un nivel de protecie echivalent cu cel oferit de o persoan juridic si (b) fac obiectul unei supravegheri prudeniale echivalente i adaptate formei lor juridice.Romnia a ales s nu permit s presteze servicii de investiii persoanelor fizice.Societile de servicii de investiii financiare nu pot fi constituite dect sub forma societilor pe aciuni, cu obiect exclusiv de activitate intermedierea financiar. n doctrin (C.Gheorghe, op.cit., p.89-96) au fost identificate o serie de restricii ale funcionrii firmelor de investiii, semnificaie deosebit avnd cele statutare. Potrivit principiului specialitii capacitii de folosin a persoanelor juridice, firmele de investiii nu vor putea avea dect acele drepturi i obligaii care au drept izvor actele juridice civile care corespund scopului su (Gh.Beleiu, Drept civil romn. Introducere n dreptul civil. Subiectele dreptului civil. Ediia a V a, Casa de editur i pres ansa, Bucureti, 1998, p.421). O firm de investiii va putea intra, desigur, n acele raporturi juridice care au drept izvor legea ori faptul juridic stricto sensu, fr a fi nclcat principiul specialitii capacitii de folosin. Spre exemplu, o firm de investiii va putea s obin protecia juridic a proprietii industriale, a unor mrci n temeiul Legii nr. 84/1998 privind mrcile i indicaiile geografice (M.Of. nr. 161 din 23/04/1998) sau a unor brevete de inveie aflate n patrimoniul su, potrivit Legii nr.64/1991 privind brevetele de invenie (republicat n M.Of. nr. 752 din 15 octombrie 2002). Aciunile emise de firmele de investiii nu pot avea dect un caracter nominativ, fiind excluse aadar aciunile la purttor. Aceast cerin este generat de raiuni de supraveghere prudenial i control, emiterea de aciuni la purttor avnd drept efect crearea unei incertitudini cu privire la acionarii societii n cauz. Firmele de investiii nu pot funciona n absena autorizrii activitii de ctre A.S.F. potrivit paragrafului 17 din Preambulul MiFID, scopul vizat de legiuitor prin impunerea unei astfel de condiii l reprezint asigurarea proteciei investitorilor i a stabilitii sistemului financiar. Instituiile de credit din statele membre autorizate potrivit legislaiei bancare nu trebuie s fie autorizate de autoritatea competent a pieei de capital. Firmele de investiii beneficiaz de trei prerogative eseniale odat cu dobndirea calitii de intermediar autorizat pe o pia de capital: a) dreptul de monopol asupra serviciilor de investiii financiare,mprit, dup cum am vzut cu instituiile de credit, b) accesul la pieele reglementate, concretizat prin dreptul de a ncheia tranzacii n numele clienilor i, dac exist autorizaie n acest sens i n nume propriu; c) dreptul de a presta servicii n orice stat al Uniunii Europene n baza paaportului european. Orice societate de servicii de investiii financiare este supus autorizrii de ctre autoritatea administrativ a pieei de capital, n prezent Autoritatea de Supraveghere Financiar.O firm de investiii are, potrivit legii, o anumit structur organizatoric, persoanele care ocup funcii de conducere sau de control fiind supuse autorizrii din partea autoritii administrative. ndeplinirea cerinelor legale de ctre persoanele respective reprezint o condiie a autorizrii firmei de investiii din partea autoritii administrative.O firm de investiii. are obligaia s stabileasc, s implementeze i s menin politici i proceduri adecvate menite s detecteze orice risc al societii de a nu i ndeplini obligaiile legale, precum i riscurile asociate, s pun n aplicare msuri i proceduri adecvate pentru minimizarea acestor riscuri i s permit A.S.F. s-i exercite operativ prerogativele.Principalele servicii de investiii financiare.

A. Administrarea pe baze discreionare a portofoliului

Administrarea portofoliilor nseamn, conform art.2 alin. 2 lit.a) din Regulamentul CNVM nr. 32/2006, administrarea portofoliilor clienilor n conformitate cu mandatele date de acetia n mod discreionar, incluznd unul sau mai multe instrumente financiare Pentru a dobndi autoritate discreionar asupra portofoliului de instrumente financiare al unui client, potrivit art. 114 alin. (1) din Regulamentul C.N.V.M. nr. 32/2006, firma de investiii are obligaia de a obine acordul scris i declaraia acestuia cu privire la faptul c acesta nelege asumarea riscului ce decurge din administrarea discreionar a contului su. n cazul n care presteaz servicii de administrare a portofoliului, firma de investiii va stabili o metod adecvat de evaluare i comparaie, cum ar fi un standard de evaluare, bazat pe obiectivele investiionale ale clientului i pe tipurile de instrumente financiare incluse n portofoliul clientului, pentru a permite respectivului client s evalueze performana respectivei societi. Activitatea de preluare, transmitere i executare a ordinelor clienilor reprezint cel mai important serviciu de investiii prestat de ctre o firm de investiii, ntruct n urma acestor activiti se atinge dezideratul urmrit de investitori, ncheierea tranzaciei bursiere. Totodat activattea de preluare i de executare a ordinelor de burs reprezint, de regul, principala surs de venituri a firmei de investiii. Tranzaciile ncheiate de ctre firma de investiii n conturile clienilor si se realizeaz n baza unor ordine de burs, care corespund voinei juridice a investitorilor-clieni. Aceste ordine vor fi introduse n sistemul de tranzacionare, putnd fi ulterior modificate sau retrase, dar numai nainte de executarea lor. Caracteristicile ordinului de burs vor reprezenta clauzele contractului de vnzare-cumprare de instrumente financiare ce va fi ncheiat n sistemul de tranzacionare prin ntlnirea cu un ordin de burs ce va viza o operaiune juridic de sens contrar. Clientul-investitor trebuie s fie informat n prealabil n legtur cu toate caracteristicile ordinului de tranzacionare care va produce efecte juridice n patrimoniul su.

B. Obligaia de a executa ordinele n condiiile cele mai favorabile pentru client

Directiva MiFID conine n cadrul art. 21 elementele eseniale care contureaz obligaia firmelor de investiii de a executa ordinele clienilor n cele mai avantajoase condiii pentru acetia. Potrivit normelor comunitare, statele membre sunt inute s solicite ntreprinderilor de investiii s ia toate msurile rezonabile pentru a obine, la executarea ordinelor, cel mai bun rezultat posibil pentru clienii lor innd seama de preul, costurile, rapiditatea, probabilitatea de executare i de soluionare, mrimea, natura ordinului sau de orice alte considerente privind executarea ordinului. Cu toate acestea, de fiecare dat cnd exist o instruciune specific furnizat de clieni, ntreprinderea de investiii execut ordinul respectnd aceast instruciune. Firmele de investiii trebuie n special s instituie i s aplice o politic de executare a ordinelor care s le permit s obin, pentru ordinele clienilor lor, cel mai bun rezultat posibil.

C. Serviciile de consultan

Serviciile de consultan de investiii pot fi oferite de ctre S.S.I.F. sau de ctre persoane fizice sau juridice, autorizai i nregistrai la A.S.F. n aceast calitate. n cazul n care o persoan juridic intenioneaz numai acordarea servicilor de consultan de investiii, este vdit mai oportun din punct de vedere economic s consituie i cear autorizarea pentru o societate de consultan de investiii i nu pentru o S.S.I.F., cerina de capital pentru o persoan juridic care acord consultan de investiii este de minim 20.000 Euro, n echivalent lei, n timp ce pentru o S.S.I.F. care acord servicii de consultan capital iniial minim trebuie s fie superior nivelului de 725.000 Euro n echivalent lei.

Agenii de burs i agenii delegai. Autorizarea agenilor de burs i a agenilor delegai.

Nicio persoan nu poate dobndi calitatea de agent de servicii financiare fr autorizarea autoritii administrative competente, n cazul Romniei A.S.F. Pentru a fi autorizat de A.S.F., n calitate de agent pentru servicii de investiii financiare, o persoan fizic trebuie s ndeplineasc urmtoarele condiii:a) s fie reprezentant exclusiv al S.S.I.F.;b) s fie angajat cu contract de munc; relaia contractual dintre persoana care i va desfura activitatea n calitate de agent delegat i S.S.I.F. se va realiza fie n baza unui contract de munc fie a unui contract de mandat sau de agent;c) s aib cel puin studii medii;d) s fi promovat cursul de pregtire specific agentului pentru servicii de investiii financiare, organizat de un organism de formare profesional atestat de A.S.F..;e) s nu fie acionar semnificativ i s nu dein nici o alt funcie de conducere sau de execuie n cadrul altui intermediar;f) s nu fi fost sancionat de A.S.F., B.N.R. sau de C.S.A. cu interzicerea desfurrii de activiti pe pieele supravegheate de acestea;g) s nu fi fost condamnat pentru gestiune frauduloas, abuz de ncredere, fals, uz de fals, nelciune, delapidare, mrturie mincinoas, dare sau luare de mit, precum i alte infraciuni de natur economic. n plus fa de aceste condiii, o persoan fizic care acioneaz ca agent pentru servicii de investiii financiare al unei S.S.I.F. trebuie s aib studii superioare absolvite cu examen de licen sau de diplom i s promoveze cursul de pregtire pe piaa de capital specific consultanilor de investiii, organizat de un organism de formare profesional atestat de A.S.F., n condiiile n care desfoar servicii de investiii financiare constnd n:- consultan pentru investiii;- consultan acordat entitii cu privire la structura de capital, strategie industrial i aspecte conexe acesteia, precum i consultan i servicii privind fuziunile i achiziiile unor entiti;- consultan cu privire la instrumentele financiare, prin aceast activitate nelegndu-se cercetare pentru investiii i analiz financiar sau orice form de recomandare general referitoare la tranzaciile cu instrumente financiare. Potrivit dispoziiilor art.25 alin. (2) din Regulamentul C.N.V.M., persoanelor fizice autorizate drept consultani de investiii, care au calitatea de ageni pentru servicii de investiii financiare, le este prohibit s recomande investiii care ar determina realizarea de profituri personale sau pentru intermediarii ai cror angajai sunt, ori s acioneze ca i contraparte n tranzaciile efectuate n urma recomandrilor.

Contractul de servicii de investiii financiare.

Contractul de servicii de investiii financiare (numit n limbaj uzual contract de brokeraj) are o natur juridic complex, primind caracteristicile mai multor contracte numite, n funcie de serviciile care formeaz obiectul contractului.n principal, contractul de servicii de investiii financiare are natura juridic a contractului de mandat comercial, ntruct serviciile de baz care formeaz obiectul contractelor de intermediere sunt cele prevzute de art. 5 alin. (1) pct.1 din Legea pieei de capital, respectiv a) preluarea i transmiterea ordinelor primite de la investitori n legtur cu unul sau mai multe instrumente financiare; b) executarea ordinelor n legtur cu unul sau mai multe instrumente financiare, altfel dect pe cont propriu. Contractul de servicii de investiii financiare ntrunete condiiile vizate de definiia oferit n doctrina semnificativ[footnoteRef:22] a dreptului comercial contractului de mandat comercial, fiind un contract n temeiul cruia o persoan (mandatarul-intermediar autorizat) se oblig s ncheie n numele i pe seama altei persoane care i-a dat mputernicirea (mandantul-investitor) anumite acte juridice care sunt pentru mandant fapte de comer. Toate tranzaciile cu instrumente financiare reprezint fapte de comer, astfel nct, indiferent de calitatea mandantului, dac este sau nu comerciant, orice act juridic ncheiat n numele su de intermediarul autorizat constnd ntr-o tranzacie bursier sau numai n transmiterea ordinelor sale va avea natura unei fapte obiective de comer. [22: St.D.Crpenaru, Drept comercial romn, Ed.All, 1996, Bucureti, p.408]

Totusi, credem c natura juridic va fi de contract de comision pentru contractul de servicii de investiii financiare care are drept obiect principalele activiti de intermediere, respectiv preluarea ordinelor investitorilor i executarea tranzaciilor n baza acestor ordine (art. 5 alin. (1) pct. 1 lit.a i b din lege). Tranzaciile se ncheie aadar pe piaa de capital de ctre intermediarii autorizai n contul clienilor, dar n nume propriu.

Regimul juridic aplicabil contractului de servicii de investiii financiare.

Din punct de vedere al calitii prilor n cadrul contractului de brokeraj, n cazul clienilor-investitori persoane fizice, acesta reprezint, de regul, un contract ncheiat ntre un comerciant i un consumator, fiind supus regimului juridic al contractelor ncheiate cu consumatorii. Aceste contracte vor fi inute, desigur, s respecte i regimul juridic specific al legislaiei pieei de capital, normele juridice privind protecia consumatorilor reprezentnd dreptul comun n materie. Firma de brokeraj are calitatea de comerciant profesionist, n timp ce clientul persoan fizic ncheie contractul respectiv acionnd n scopuri care se afl n afara activitii sale profesionale, avnd calitatea de consumator, astfel cum este definit aceast instituie de dispoziiile art. 2 alin. (1) din Legea nr.193/2000 privind clauzele abuzive din contractele ncheiate ntre comerciani i consumatori[footnoteRef:23] , prin care este implementat Directiva 93/13/CEE a Consiliului[footnoteRef:24] . Avnd n vedere aceast situaie, orice contract de brokeraj trebuie s se conformeze cerinele stipulate n Legea nr.193/2000 n privina clauzelor abuzive. [23: modificat i republicat n M.Of. nr.305 din 18.04.2008] [24: J.O. 95, 21.4.1993]

Apreciem c persoanele fizice care desfoar cu titlu profesional, n mod direct sau n mod indirect, activiti din sfera serviciilor de investiii financiare sau a plasamentelor pe piaa de piaa de capital nu se pot prevala de aplicarea regimului juridic al dreptului consumatorilor. n aceast categorie intr angajaii, conductorii, administratorii intermediarilor autorizai, ai organismelor de plasament colectiv, ai instituiilor credit, instituiilor publice centrale sau locale, instituiilor publice care administreaz datoria public, bncilor centrale, instituiilor internaionale i supranaionale cu atribuii directe sau indirecte n realizarea investiiilor pe piaa de capital.Avnd n vedere faptul c un contract de brokeraj trebuie s conin o serie de clauze standard preformulate, ce izvorsc din aplicarea dispoziiilor legale incidente, potrivit art. 5 din Legea nr.193/2000 firma de brokeraj trebuie s pun la dispoziia clientului un exemplar din contractul pe care l propune. O dispoziie similar exist i n legislaia secundar a pieei de capital, respectiv n cadrul art. 109 alin. (1) din Regulamentul C.N.V.M. nr.32/2006.

Clauzele obligatorii ale contractului de servicii de investiii financiare.

Potrivit art. 112 alin. (1) din Regulamentul C.N.V.M. nr.32/2006, o firm de investiii va presta servicii de investiii financiare n numele (n.n. n opinia noastr serviciile principale, ncheierea tranzaciilor bursiere, vor fi executate numai n contul clienilor i nu n numele acestora) i pe contul clienilor numai n baza unui contract n form scris, pe suport de hrtie sau pe alt suport durabil, care va conine drepturile i obligaiile S.S.I.F. i ale clientului i se va referi la cel puin urmtoarele:a) serviciile de investiii financiare ce vor fi prestate i tipul instrumentelor financiare ce vor fi tranzacionate;b) durata contractului, modul n care contractul poate fi rennoit, modificat i/sau reziliat;c) drepturile i obligaiile prilor, precum i ali termeni n care societatea va furniza clientului servicii de investiii financiare; drepturile i obligaiile prilor contractului pot fi inserate prin referire la alte documente sau texte legale;d) consimmntul expres al clientului pentru nregistrarea i stocarea de ctre S.S.I.F. a instruciunilor/confirmrilor acestuia transmise telefonic, dup caz; n cazul n care clientul nu este de acord cu nregistrarea i stocarea, ordinele nu vor fi preluate telefonic;e) declaraia clientului prin care menioneaz c nelege termenii i i asum riscul ce decurge din tranzaciile cu instrumente financiare;f) orice alte clauze privind prestarea serviciilor de investiii financiare convenite de pri;g) anumite meniuni prevzute n documentul de prezentare;h) n cazul n care instruciunile/ confirmrile clientului sunt transmise prin e-mail, consimmntul expres al acestuia privind transmiterea instruciunilor/ confirmrilor prin e-mail i specificaiile semnturii electronice;i) n cazul n care clientul mandateaz S.S.I.F. s solicite i s obin extrasele de cont aferente tranzaciilor executate, consimmntul expres al acestuia privind mandatul acordat S.S.I.F. de a solicita i obine extrasele de cont aferente tranzaciilor executate;j) regimul dobnzii aferente sumelor depuse de clieni n conturile curente;k) cursul de schimb valutar i condiiile n care clientul poate refuza acest curs;l) posibilitatea clientului de a revoca unilateral mandatul dat unei S.S.I.F. n baza unui contract de administrare a portofoliului sau de a-i retrage, parial sau integral, n orice moment fondurile libere de sarcini, fr ca acest fapt s induc plata unor despgubiri; clientul are obligaia de a acoperi eventualele pierderi rezultate din tranzaciile efectuate n contul su;m) semntura clientului, a persoanei autorizate din partea S.S.I.F. i tampila societiiContractul care conine clauza privind mandatarea firmei de investiii pentru obinerea extraselor de cont trebuie s fie ncheiat n form autentic sau s poarte atestare avocaial ori legalizare emis de secretarul primriilor unde nu exist cabinete notariale.Contractul de brokeraj va fi nsoit de cererea de deschidere de cont pentru fiecare client.

Fondul de compensare a investitorilor.

Riscul incapacitii de plat a societilor de servicii de investiii este acoperit, de o enitate creat prin voina legiuitorului n acest scop. Potrivit art. 44 alin. 1 din lege, Fondul de compensare a investitorilor este persoan juridic, constituit sub forma unei societi pe aciuni, n baza actului constitutiv, aprobat n prealabil de A.S.F. Acionarii Fondului sunt intermediarii i societile de administrare a investiiilor, care au n obiectul de activitate administrarea portofoliilor individuale de investiii. Pot fi acionari ai Fondului operatorii de pia, depozitarul central i alte entiti reglementate i supravegheate de A.S.F.Intermediarii autorizai s presteze servicii i activiti de investiii i societile de administrare a investiiilor, care administreaz portofolii individuale de investiii, trebuie s fie membri ai Fondului. Conform art. 46 alin. 1 din Legea pieei de capital, scopul Fondului este de a compensa investitorii, n condiiile prezentei legi i ale reglementrilor A.S.F., n situaia incapacitii membrilor Fondului de a returna fondurile bneti i/sau instrumentele financiare datorate sau aparinnd investitorilor, care au fost deinute n numele acestora, cu ocazia prestrii de servicii i activiti de investiii sau de administrare a portofoliilor individuale de investiii. Fondul compenseaz, n mod egal i nediscriminatoriu, investitorii, n limita unui plafon stabilit anual, prin ordin al preedintelui autoritii administrative Fondul este inut s suspende orice plat pentru investitorii care se afl n cercetare penal, n legtur cu o aciune decurgnd din sau avnd legtur cu splarea banilor, pn la pronunarea unei hotrri definitive i irevocabile de ctre instana competent. Conform art. 47. alin. (1) Fondul va compensa investitorii, n oricare din urmtoarele situaii: a) autoritatea administrativ (sau Banca Naional a Romniei n cazul instituiilor de credit), a constatat c, pentru moment, din punctul ei de vedere, un intermediar sau o societate de administrare a investiiilor care administreaz portofolii individuale de investiii, din motive ce sunt legate direct de situaia financiar, nu este n msur s-i ndeplineasc obligaiile rezultate din creanele investitorilor i nici nu exist perspectiva de a-i onora aceste obligaii n cel mai scurt timp; b) autoritatea judiciar competent, pentru motive legate direct sau indirect de situaia financiar a unui membru al Fondului, a emis o hotrre definitiv, avnd ca efect suspendarea posibilitii investitorilor de a-i exercita drepturile cu privire la valorificarea creanelor asupra respectivei societi. Compensaia va fi asigurat pentru drepturile decurgnd din incapacitatea unui membru al Fondului de a: a) returna fondurile bneti aparinnd investitorilor i deinute n numele acestora, n legtur cu activitile lor de investiii; b) returna investitorilor orice instrument financiar ce le aparine i este deinut i administrat n numele lor, n legtur cu activitatea lor de investiii. n cazul n care compensaia este asigurat de Fondul de garantare a depozitelor n sistemul bancar, nici un investitor nu are dreptul la o dubl compensaie.

CAPITOLUL IV Organismele de plasament colectiv

Noiunea i rolul organismelor de plasament colectiv.Organismele de plasament colectiv sunt definite n art. 2 alin. 1 pct. 20 din Legea nr. 297/2004 ca reprezentnd, entiti organizate, cu sau fr personalitate juridic, denumite n continuare O.P.C., care atrag n mod public sau privat resurse financiare ale persoanelor fizice i/sau juridice, n scopul investirii acestora, n conformitate cu dispoziiile legale.

Rolul esenial al O.P.C..-urilor ntr-o economie n general i pe o pia de capital n special este acela de mobiliza resurse financiare importante i de a le aduce pe piaa respectiv, capitaliznd-o i asigurnd, n acelai timp, finanare pentru companiile listate pe respectiva pia n ale cror instrumente financiare decide s investeasc O.P.C..-ul n cauz.

Societile de administrare a investiiilor.O definiie a societii de administrare a investiiilor (denumit n continuare S.A.I.) nu exist de lege lata n dreptul romnesc, de aceea vom avea n vedere definiia legal oferit de art.2 alin. 1 lit.b) din Directiva 2009/65/CE: societate de administrare nseamn o societate a crei activitate curent o reprezint administrarea OPCVM-urilor sub form de fonduri deschise de investiii sau societi de investiii (administrarea portofoliului colectiv al OPCVM).S.A.I. are ope legis calitatea de investitor calificat pe piaa de capital, conform art. 2 pct. 15 din Legea nr. 297/2004. Cea mai important consecin ce deriv din aceast calitate este aceea stipulat n cadrul art. 46 alin. (5) lit. a) din Legea nr. 297/2004, potrivit creia investitorii calificai sunt exceptai de la compensare n cazul incapacitii de plat a membrilor Fondului de compensare a investitorilor, respectiv intermediari autorizai i societile de administrare a investiiilor, care administreaz portofolii individuale de investiii. Alte efecte juridice ale acestei caliti se manifest n ipotezele n care se cere autorizarea unor entiti organizate sub forma altor organisme de plasament colectiv (A.O.P.C.) destinate numai investitorilor calificai sau n situaia ofertelor publice adresate numai investitorilor calificai, situaie n care, potrivit art. 183 alin. (1) pct. 3 din Legea nr. 297/2004, nu este necesar publicarea unui prospect al ofertei publice de vnzare.n esen rolul S.A.I. n administrarea organismelor de plasament colectiv este apropiat cu cel pe care l are consiliul de administraie n administrarea oricrei societi comerciale. Atta vreme ct un OPC nu deine personalitate juridic, actele juridice sunt ncheiate n numele su de ctre societatea de administrare a investiiilor. Dup cum ntr-o societate comercial acionarii ncredineaz administratorilor un mandat pentru ncheierea actelor juridice n numele i pe seama respectivei societi, tot astfel un organism de plasament colectiv, respectiv investitorii care au achiziionat uniti de fond ale OPC, ncredineaz ncheierea actelor juridice ctre societatea de administrare. Societatea de administrare a investiiilor au, n mod obligatoriu, ca obiect de activitate principal, administrarea organismelor de plasament colectiv n valori mobiliare (organismelor de plasament deschise), ori, sub condiia autorizrii autoritii administrative a pieei de capital, adminstrarea altor organisme de plasament colectiv (AOPC), dac acestea fac obiectul supravegjherii prudeniale de ctre autoritate.O societate de administrare a investiiilor nu-i poate ncepe activitatea nainte de a obine autorizarea din partea autoritii administrative a pieei de capital. Condiiile pe care trebuie s le ndeplineasc o S.A.I. pentru a fi autorizat de ctre autoritatea au drept obiectiv primordial acordarea permisiunii de funcionare a acestor entiti n condiii care s promoveze sigurana juridic i economic pentru investitori. Autorizaia este acordat de ctre, A.S.F. dup nmatricularea societii pe aciuni la Registrul Comerului. Autorizaia de funcionare a societii nu reprezint o autorizaie de constituire, n sensul vizat de prevederile art. 56 lit. e) din Legea nr. 31/1990, referitoare la nulitatea societii.Depozitarul.Depozitarul unui organism de plasament colectiv. autorizat de A.S.F. reprezint o instituie de credit din Romnia, autorizat de Banca Naional a Romniei, potrivit legislaiei aplicabile instituiilor de credit, sau o sucursal din Romnia a unei instituii de credit, autorizat ntr-un alt stat membru, avizat de A.S.F. pentru activitatea de depozitare, potrivit prevederilor prezentei ordonane de urgen, creia i sunt ncredinate spre pstrare, n condiii de siguran, activele unui O.P.C.V.M. Entitatea care deine rolul de depozitar al activelor unui O.P.C.V.M. nu poate avea alt natur juridic n afara aceleia de instituie de credit. Transparena i publicitatea organismelor de plasament colectiv.Prospectul de emisiune. Prospectul reprezint un act juridic esenial ce are drept rol primordial satisfacerea dreptului la informare al investitorilor poteniali n titlurile emise de ctre O.P.C.V.M. O definiie a prospectului este oferit de art. 5 alin. (1) din Directiva nr. 2003/71/CE a Parlamentului European i a Consiliului[footnoteRef:25] : prospectul reprezint acel document care conine toate informaiile care, innd seama de natura specific a emitentului i a valorilor mobiliare oferite public sau admise la tranzacionarea pe o pia reglementat, sunt informaii necesare pentru a permite investitorilor s evalueze n cunotin de cauz patrimoniul, situaia financiar, rezultatele i perspectivele emitentului i ale eventualilor garani, precum i taxele aferente acestor valori mobiliare. Aceste informaii se prezint sub o form uor de analizat i de neles. Aceast definiie este aplicabil n cazul oricror de valori mobiliare oferite public. [25: publicat n JO L345, 31.12.2003]

Natura juridic a prospectului de emisiune este aceea a ofertei de a contracta, adresat unui numr nelimitat i nedeterminat de persoane[footnoteRef:26]. [26: I.L. Georgescu, Drept comercial romn, p. 327; S. David n St.D. Crpenaru, S. David, C. Predoiu, Gh. Piperea, op.cit., p. 103; St.D. Crpenaru, Drept comercial romn, p. 288, D.D. Gerota, Curs de societi comerciale, Ed. Fundaia regal Regele Mihai I, Bucureti, 1928, p. 124]

Potrivit art. 93 alin. 1 din OUG nr. 32/2012, prospectul trebuie s conin informaiile necesare pentru ca investitorii s poat aprecia n deplin cunotin de cauz investiia care le este propus i, n special, riscurile pe care aceasta le implic. Prospectul trebuie s includ o descriere clar i uor de neles a profilului de risc al fondului, indiferent de instrumentele n care acesta investete.De asemenea, conform art. 98 alin. 1 din OUG nr. 32/2012, societile de investiii care se autoadministreaz/S.A.I. pentru fiecare O.P.C.V.M. administrat trebuie s ntocmeasc un document scurt care s cuprind informaii-cheie destinate investitorilor. [footnoteRef:27] [27: Informaiile-cheie destinate investitorilor trebuie s prezinte informaii cu privire la urmtoarele elemente eseniale referitoare la O.P.C.V.M.: a) identificarea O.P.C.V.M.-ului; b) o scurt descriere a obiectivelor de investiii i a politicii de investiii; c) o prezentare a performanelor anterioare sau, dac este cazul, previziuni ale rezultatelor; d) costurile i cheltuielile aferente; i e) profilul de risc/randament al investiiei, inclusiv recomandri i avertizri adecvate privind riscurile aferente investiiilor n O.P.C.V.M.-ul n cauz. ]

Organismele de plasament colectiv n valori mobiliare-OPCVM-uri (OPC-uri deschise).Tipuri de organisme de plasament colectiv n valori mobiliare. Organismele de plasament colectiv n valori mobiliare pot fi de dou tipuri:a)fondurile deschise de investiii, pe baz de contract civil, emitente de titluri denumite uniti de fondi b) societile de investiii, nfiinate prin prin act constitutiv, emitente de aciuni.Organismele de plasment colectiv n valori mobiliare (OPCVM) sunt inute s ndeplineasc urmtoarele condiii cumulative : a) au ca unic scop efectuarea de investiii colective, plasnd resursele bneti n instrumente financiare lichide i opernd pe principiul diversificrii riscului i administrrii prudeniale; b) titlurile de participare sunt, la cererea deintorilor, rscumprabile continuu, direct sau indirect, din activele respectivelor organisme.

Orice organism de plasament colectiv este supus autorizrii din partea autoritii administrative a pieei de capital. Un O.P.C.V.M. va fi autorizat dup ce, n prealabil, autoritatea administrativ a autorizat societatea de administrare a investiiilor sau i-a exprimat acordul cu privire la cererea unei S.A.I. dintr-un stat membru de a administra O.P.C.V.M.-ul respectiv, a autorizat regulile fondului sau, dup caz, actul constitutiv al societii de investiii, alegerea depozitarului i prospectul de emisiune.Actele juridice ce pot fi ncheiate n numele organismului de plasament colectiv n valori mobiliare sunt supuse unui regim juridic special, de natur a garanta protecia investitorilor i transparena operaiunilor. Pentru protecia interesului public i a investitorilor, autoritatea administrativ a pieei de capital poate decide temporar suspendarea sau limitarea emisiunii i/sau rscumprrii titlurilor de participare ale unui O.P.C.V.M., autorizat potrivit prevederilor prezentei ordonane de urgen. Actul de suspendare va specifica termenii i motivul suspendrii. Suspendarea poate fi prelungit, n cazul n care motivele suspendrii se menin. n situaia supendrii voluntare, O.P.C.V.M. trebuie s comunice, fr ntrziere, decizia sa autoritii administrative romne i autoritilor competente din statele membre n care i distribuie titlurile de participare. Distribuirea sau reinvestirea veniturilor unui O.P.C.V.M. se va realiza potrivit prevederilor legale n vigoare, ale regulilor fondului sau ale actului constitutiv al societii de investiii.

Fondurile deschise de investiii.Fondurile deschise de investiii emit titluri de participare sub forma unitilor de fond.Unitile de fond emise de fondurile deschise de investiii trebuie s fie de un singur tip i confer deintorilor lor drepturi egale, cu excepia unitilor de fond emise de fondurile deschise de investiii constituite din mai multe compartimente de investiii i a unitilor de fond mprite n clase de uniti de fond. Unitile de fond trebuie nregistrate, dematerializate i pltite integral la momentul subscrierii. Participarea la un fond deschis de investiii este atestat printr-un document ce confirm deinerea de uniti de fond. Conform art. 70 din OUG nr. 32/2012, fondurile deschise de investiii nu emit alte instrumente financiare n afara unitilor de fond. Valoarea activului net i valoarea unitii de fond ale unui fond deschis de investiii vor fi publicate zilnic de ctre S.A.I., pentru fiecare zi lucrtoare, n baza datelor certificate de depozitar.

Societile deschise de investiiiO societate de investiii emite aciuni nominative, pltite integral la momentul subscrierii. O societate de investiii nu poate desfura alte activiti, n afara de efectuarea de investiii colective, plasnd resursele bneti n instrumente financiare lichide i opernd pe principiul diversificrii riscului i administrrii prudeniale;Societile de investiii pot administra numai activele proprii i nu pot, n nicio situaie, s fie mandatate pentru administrarea de active n favoarea unei tere pri. O societate de investiii este administrat de o S.A.I. sau de un consiliu de administraie/consiliu de supraveghere, potrivit actelor constitutive. n principiu, reglementrile aplicabile societii de administrare a investiiilor sunt incidente i n cazul societilor de investiii autoadministrate.Alte Organisme de Plasament Colectiv-AOPC-uri (OPC-uri nchise).Directiva 2009/65/CE a introdus dou categorii speciale de organisme de plasament colectiv n valori mobiliare: cele de tip master i cele de tip feeder.

OPCVM-uri de tip feederOPCVM-urile de tip feeder, sunt, conform art.3 alin. 1 pct. 11 din OUG nr. 32/2012, acele organism de plasament colectiv n valori mobiliare sau compartimente de investiii al acestora care au fost autorizate s investeasc, prin exceptare de la principiul diversificrii riscului i de la regula efecturii de investiii colective, cel puin 85% din activele sale n titluri de participare emise de un alt O.P.C.V.M. sau de un compartiment de investiii al acestuia care reprezint O.P.C.V.M.-ul de tip master.Un O.P.C.V.M. de tip feeder poate deine pn la 15% din activele sale sub form de: a) lichiditi n cont curent i n numerar; b) instrumente financiare derivate care pot fi utilizate doar n scopul acoperirii riscului,; c) bunuri mobile i imobile care sunt necesare pentru desfurarea direct a activitii, n cazul n care O.P.C.V.M. de tip feeder este o societate de investiii.

OPCVM-uri de tip masterOPCVM-urile de tip master, sunt, conform art.3 alin. 1 pct. 11 din OUG nr. 32/2012, acele organisme de plasament colectiv n valori mobiliare care:a) au cel puin un O.P.C.V.M. de tip feeder printre deintorii si de titluri de participare; b) nu sunt ele nile O.P.C.V.M.-uri de tip feeder; i c) nu dein titluri de participare ale unui O.P.C.V.M. de tip feeder; Dac un O.P.C.V.M. de tip master are cel puin dou O.P.C.V.M.-uri de tip feeder printre deintorii si de titluri de participare, nu se aplic principiul diversificrii riscurilor i regula efecturii de investiii colective oferindu-se astfel O.P.C.V.M.-ului de tip master posibilitatea de a alege sau nu s atrag capital de la ali investitori.

CAPITOLUL V Locul de tranzacionare. Operatorii de pia i de sistem

Locul de tranzacionare. Aspecte generale.

Noiunea de loc de tranzacionare. Potrivit dispoziiilor art. 139 alin. (2) din Regulamentul C.N.V.M. nr. 32/2006, prin loc de tranzacionare, se nelege o pia reglementat, un sistem alternativ de tranzacionare, un operator independent, un formator de pia ori alt furnizor de lichiditate sau o entitate care ndeplinete ntr-un stat nemembru o funcie similar oricrei funcii ndeplinite de entitile enumerate anterior.Dreptul de proprietate asupra aciunilor tranzacionate pe o pia reglementat, ntr-un sistem alternativ de tranzacionare sau pe o pia de tip OTC se transmite doar n cadrul pieei pe care sunt cotate aciunile i doar conform programului de tranzacionare.Condiii restrictive impun ad validitatem ncheierea contractului de vnzarecumprare de aciuni ntrun anumit loc (sistemul de tranzacionare al pieei pe care sunt cotate aciunile), ntrun anumit timp (pe perioada de desfurare a edinelor de tranzacionare) i ntrun anumit interval de pre (preul nu poate varia procentual peste o limit impus de reglementrile pieei). Astfel, tranzaciile cu aciuni listate se realizeaz doar prin sistemul de tranzacionare al operatorului de pia sau de sistem. Astfel, n conformitate cu dispoziiile art. 121 alin. (2) din Capitolul V al Titlului III al Codului B.V.B., B.V.B. nu recunoate i nu opereaz tranzaciile cu instrumente financiare care nu au fost efectuate n cadrul organizat al B.V.B.. De asemenea, se prevede n art. 122 din acelai text normativ c tranzaciile bursiere se consider ncheiate sub condiia confirmrii lor de ctre B.V.B. prin raportul de tranzacionare emis dup ncheierea edinei de tranzacionare sau prin acceptarea notificrii n cazul tranzaciilor speciale. Transferul dreptului de proprietate de la vnztor la cumprtor n sistemul operat de depozitarul central se realizeaz dup confirmarea decontrii finale a fondurilor bneti de ctre Depozitarul Central SA, potrivit art. 19 din Titlul II al Codului Depozitarului Central[footnoteRef:28]. [28: Aprobat prin decizia C.N.V.M. nr. 1407/2006 i modificat prin deciziile nr. 3362/2006, nr. 3564/2006 i nr. 337/2007.]

Clasificarea pieelor de instrumente financiare

a) n funcie de momentul listrii instrumentelor financiare tranzacionate sunt piee primare i piee secundare.Pieele primare sunt piee pentru instrumente financiare nou emise i admise la tranzacionare. Pe pieele primare instrumentele financiare sunt achiziionate direct de la emitent, de regul prin intermediul majorrii capitalului social. n cadrul pieelor primare, instrumentele financiare sunt vndute numai prin intermediul ofertei publice[footnoteRef:29]. [29: Gh. Piperea, Societi comerciale, pia de capital, acquis comunitar, Ed. All Beck, Bucureti, 2005, p. 335.]

Pieele secundare sunt pieele pe care se tranzacioneaz instrumente financiare care au fost deja emise. Pe pieele secundare instrumentele financiare sunt tranzacionate ntre investitori prin intermediarii autorizai, case de brokeraj sau bnci. Pe aceste piee, n anumite cazuri i n anumite sisteme de drept, se pot efectua i tranzacii directe ntre investitori. Pe pieele secundare se realizeaz majoritatea tranzaciilor de pe piaa de capital. Pe piaa secundar tranzaciile se realizeaz la preurile stabilite n urma aplicrii legii naturale a cererii i a ofertei.

b) n funcie de nivelul de reglementare i obligaiile emitenilor sunt piee reglementate i alte piee nereglementate sau sisteme (multilaterale, alternative) de tranzacionare.Piaa reglementat, definit i n legislaia european, este acea pia ale crei reguli i norme incidente sunt stabilite de un organism statal (Parlament, autoritate guvernamental etc.) i care se afl sub supravegherea i controlul unei autoriti administrative, persoan juridic de drept public.Piaa nereglementat (sistemul alternativ de tranzacionare, pia de tip OTC) este acea pia care nu este supus unor norme emise de un organism guvernamental, ci de operatorul pieei respective. Piaa nereglementat este supus unor cerine de admitere la tranzacionare, transparen i protecie a investitorilor mai puin severe dect piaa reglementat.

c) n funcie de tipul ordinelor de tranzacionare introduse n sistemul de tranzacionare sunt piee de licitaie de tip order driven, piee cu cotaii ferme i piee cu cotaii informative, de tip quoten driven.Piaa order driven este o pia de licitaie n care preul este format n urma afirii ordinelor de vnzare i de cumprare, prin concurena dintre cererea i oferta unui anumit instrument financiar. Investitorii care intenioneaz s tranzacioneze un anume instrument financiar introduc, prin intermediul brokerului, ordine de vnzare sau de cumprare ntr-un sistem central de tranzacionare. n cadrul acestor ordine se menioneaz preul, cantitatea i modalitatea de executare (all or nothing, stop loss, fill or kill etc.). Vnztorii i cumprtorii, respectiv casele de brokeraj ale acestora nu cunosc identitatea celeilalte pri, aceast pia fiind impersonal[footnoteRef:30].New York Stock Exchange este o pia de tip order driven. [30: Gh. Piperea, op. cit., p. 337.]

Piaa cotaiilor ferme reprezint un sistem electronic de tranzacionare n care preurile sunt formate n baza cotaiilor introduse de formatorii de pia (market makers) i de persoanele care ncheie tranzacii n nume propriu-dealeri[footnoteRef:31]. Avantajul unei astfel de piee este acela c mbuntete lichiditatea, n sensul c cel puin un anumit pachet de instrumente financiare poate fi tranzacionat, la preul afiat de market maker sau de dealer[footnoteRef:32]. NASDAQ Stock Market este un exemplu de pia quote driven. [31: http://www.investopedia.com/terms/q/quotedriven.asp. ] [32: http://moneyterms.co.uk/quote-driven. ]

Piaa cotaiilor informative[footnoteRef:33] este o pia de negociere, unde se ncheie n general tranzacii cu pachete de instrumente financiare care au anumit dimensiune. Negocierile sunt realizate prin intermediul brokerilor sau dealerilor. Pe piaa cotaiilor informative se ncheie tranzacii de tip deal. n general, cotaiile informative sunt afiate pe un segment special de pia, ataat unei piee principale de tip order driven. [33: Cotaia informativ reprezint intenia, dar nu i obligaia, de a cumpra sau a vinde un numr de instrumente financiare la un anumit pre. Cotaia informativ este afiat n sistemul de tranzacionare al unei pieei n scopul informrii celorlali participani la pia cu privire la intenia de a tranzaciona un anumit instrument financiar, ntr-un anumit volum.]

d) n funcie de tipul sistemelor de tranzacionare sunt piee bazate pe sisteme multilaterale de tranzacionare i piee care funcioneaz prin sisteme bilaterale de tranzacionare.Sistemul multilateral (multifuncional) de tranzacionare este acel sistem n care preurile sunt formate prin sistemul licitaiei, pe baza ordinelor de vnzare i de cumprare introduse de participanii la pia. Sistemul bilateral de tranzacionare este acel sistem n care un dealer (firm de investiii) afieaz cotaii de vnzare i de cumprare pentru anumite titluri. Tranzaciile se ncheie ntre investitori i dealer, la cursuri negociate ntre dealeri.Piaa OTC (over the counter) este un sistem de tranzacionare care are un caracter bilateral, n cadrul su tranzacionndu-se instrumente financiare care nu ndeplinesc criteriile de admitere la tranzacionare pe pieele bursiere organizate i se tranzacioneaz printr-o reea a unui dealer. Instrumentele financiare tranzacionate n sistemul OTC sunt nelistate. n situaia n care un investitor dorete achiziionarea lor trebuie s se adreseze unui broker/dealer care i ofer cotaii pentru aceste instrumente. Preul este n general format prin negociere ntre brokeri, n sistem electronic sau telefonic[footnoteRef:34]. [34: www.investopedia.com. ]

Piaa reglementat.

Noiunea de pia reglementatDe lege lata, definiia legal a instituiei juridice a pieei reglementate este coninut de dispoziiile art.125 din Legea nr. 297/2004, conform crora o pia reglementat este un sistem pentru tranzacionarea instrumentelor financiare, i a certificatelor de emisii de gaze cu efect de ser, definite potrivit prevederilor Hotrrii Guvernului nr. 780/2006 privind stabilirea schemei de comercializare a certificatelor de emisii de gaze cu efect de ser, cu modificrile i completrile ulterioare, precum i pentru licitaiile de certificate de emisii de gaze cu efect de ser realizate n conformitate cu legislaia european n vigoare i care: a) funcioneaz regulat; b) este caracterizat de faptul c reglementrile emise i supuse aprobrii A.S.F. definesc condiiile de funcionare, de acces pe pia, condiiile de admitere la tranzacionare a unui instrument financiar i a certificatelor de emisii de gaze cu efect de ser; c) respect cerinele de raportare i transparen n vederea asigurrii proteciei investitorilor stabilite de prezenta lege, precum i reglementrile emise de A.S.F., potrivit legislaiei europene." n conformitate cu art. 4 alin. (1) pct.14 din MiFID, pia reglementat nseamn un sistem multilateral, exploatat i gestionat de un operator, care asigur sau faciliteaz confruntarea - chiar n interiorul su i n conformitate cu norme nediscreionare - a unor interese multiple de vnzare i de cumprare exprimate de teri pentru instrumente financiare, ntr-un mod care conduce la ncheierea de contracte privind instrumente financiare admise la tranzacionare n cadrul normelor sale i al sistemelor sale, i care este autorizat i funcioneaz n mod regulat.

Caracterele juridice ale pieei reglementate.n doctrin[footnoteRef:35] au fost identificate o serie de caractere juridice ale pieelor reglementate, acestea descriind n egal msur i sistemele alternative de tranzacionare (apreciind afirmarea acestor caractere juridice de ctre autorul sus-menionat, ne ngduim s dezvoltm nesemnificativ prezentarea acestora): [35: C.Gheorghe, op.cit., p. 39.]

multilateralitatea, n sensul existenei n sistemele de tranzacionare respective (piee reglementate sau sisteme alternative) a unor interese multiple exprimate fie n sensul cererii (ordinele din ask), fie n sensul ofertei (ordinele din bid); neutralitatea, sau caracterul obiectiv al tranzaciilor ncheiate, n sensul ncheierii contractelor de vnzare-cumprare de titluri n cadrul sistemelor respective numai n baza unor reglementri preexistente i a legii naturale a cererii i a ofertei, fr nicio influen subiectiv; nediscriminarea, n sensul c toi investitori care intenioneaz s participe la piaa unui instrument financiar au anse egale de a achiziiona, respectiv de a vinde acel titlu;

Condiiile de acces la tranzacionarea pe piaa reglementat.

Conform art. 36 din Regulamentul C.N.V.M. nr.2/2006, operatorul de pia permite accesul pe o pia reglementat participanilor care: a) ndeplinesc cerinele impuse de regulile pieei respective i de reglementrile A.S.F.; b) fac dovada dotrii tehnice adecvate i a calificrii i atestrii corespunztoare a agenilor pentru servicii de investiii financiare; c) au o structur organizatoric cerut prin regulile pieei; d) dispun de resurse suficiente pentru activitatea pe care vor s o desfoare pe piaa reglementat, lund n considerare diferitele cerine financiare pe care le poate stabili piaa reglementat pentru a garanta decontarea adecvat a tranzaciilor.

Accesul la activitatea de tranzacionare administrat de ctre B.V.B. se realizeaz n baza unei licene de tranzacionare. Aceste licene de tranzacionare pot mbrca dou forme: transmisibile i netransmisibile. Regimul licenelor de tranzacionare la B.V.B. este stabilit n Titlul V al Regulamentului de organizare i funcionare a Bursei de Valori Bucureti S.A. (aprobat prin Deciziile C.N.V.M. nr. 2600/14.09.2006 i nr. 3196/12.10.2006).

Sisteme alternative de tranzacionare. Noiune, aprobarea constituirii, reguli de funcionare.NoiuneUn sistem alternativ de tranzacionare reprezint, conform art. 4 alin. (1) pct. 15 din MiFID, acel sistem multilateral de tranzacionare exploatat de o ntreprindere de investiii sau de un operator de pia, care asigur ntlnirea - chiar n interiorul su i n conformitate cu norme nediscreionare - unor interese multiple de vnzare i de cumprare exprimate de teri pentru instrumente financiare, ntr-un mod care conduce la ncheierea de contracte. Necesitatea definirii i crerii cadrului legal pentru un sistem multifuncional (alternativ) de tranzacionare a fost reinut n Preambulul MiFID, n parag. 5 stipulndu-se c este indispensabil a recunoate apariia, n paralel cu pieele reglementate, a unei noi generaii de sisteme de tranzacionare organizate, care trebuie supuse anumitor obligaii viznd meninerea funcionrii eficiente i ordonate a pieelor financiare. Sistemele alternative de tranzacionare satisfac necesitile acelor emiteni care nu ndeplinesc condiiile pentru ca titlurile lor s fie admise la tranzacionare pe o pia reglementat, realitate consacrat legislativ prin dispoziiile art. 139 alin. (2) din Legea nr. 297/2004. Obligaiile privind capitalizarea anticipat, perioada de funcionare anterioar listrii, gradul de dispersie al titlurilor sunt sensibil diluate n cazul sistemelor alternative de tranzacionare.

Tranzaciile ncheiate n afara pieelor reglementate sau a sistemelor multifuncionale de tranzacionare.

n esen, n afara pieelor reglementate sau a sistemelor multifuncionale de tranzacionare pot fi ncheiate urmtoarele tipuri de tranzacii:a) tranzacii efectuate n afara unei piee reglementate sau a unui sistem alternativ de tranzacionare cu instrumente financiare admise la tranzacionare pe o pia reglementat sau n cadrul unui sistem alternativ de tranzacionare;b) tranzacii efectuate n afara unei piee reglementate sau a unui sistem alternativ de tranzacionare cu instrumente financiare care nu sunt admise la tranzacionare pe o pia reglementat sau n cadrul unui sistem alternativ de tranzacionare;c) tranzacii efectuate n afara pieei reglementate, cu instrumente financiare al cror randament depinde de randamentul unor instrumente financiare admise la tranzacionare.Aadar, tranzaciile cu instrumente financiare admis