• Rata dividenduluiPentru a determina rata dividendului, dividendele anuale pe acţiune plătite pot fi raportate la preţurile

acţiunilor:

Acest indicator măsoară rentabilitatea pentru investitori, obţinută doar pe baza dividendelor încasate. În cazul 3M, intervalul de variaţie al cursurilor bursiere între ianuarie 2000 şi decembrie 2000 a fost de

120,5 USD — 83 USD, cu o valoare medie de aproximativ 101,75 USD. Având un nivel al dividendului de 2,32 USD/ acţiune vom obţine o rată a dividendului de 2,3%. Această rată nu este comparabilă cu a altor companii, deoarece politicile de dividend variază semnificativ.

După cum am menţionat anterior, ceea ce contează este rentabilitatea totală pentru acţionar (RTA), adică o combinaţie a dividendelor încasate şi a creşterii/scăderii preţului acţiunilor.

• Distribuire/ReportareO rată utilizată frecvent în analiza politicii de dividend este şi aşa numita rată de distribuire, care

reprezintă proporţia profiturilor distribuite sub formă de dividend pe parcursul anului:

Întrucât o mare parte a consiliilor de administraţie tind să plătească un dividend relativ stabil pe acţiune, ajustat doar gradual, rata de distribuire a dividendelor unei companii poate să varieze semnificativ pe termen scurt, ca răspuns la modificarea profiturilor companiei.

Pe o perioadă de mai mulţi ani, rata de distribuire poate fi utilizată pentru a indica atitudinea consiliului de administraţie faţă de reinvestirea profiturilor sau distribuirea acestora sub formă de dividend către acţionari.

Nu există standarde de comparaţie cu alte companii în această privinţă, însă relaţia este semnificativă pentru caracterizarea stilului organizaţiei.

Companiile cu o creştere rapidă tind să plătească în general o mică parte din profituri sub formă de dividende, pentru că preferă să reinvestească aceşti bani pentru a susţine dezvoltarea activităţilor lor.

Companiile cu o creştere stabilă sau moderată tind să distribuie o parte mai mare a profiturilor sub formă de dividende.

Anumite companii nu distribuie dividende în numerar, atribuind aceste dividende sub formă de acţiuni. Trebuie luaţi în considerare o serie de factori atunci când se emit raţionamente în această privinţă.

• Rata de acoperire a dividendului• Proprietarii sunt, de asemenea, interesaţi de gradul în care dividendele pe care le primesc sunt acoperite de către profituri sau de către fluxurile de numerar. Mai mult, aceştia sunt preocupaţi de gradul în care proporţia între datorii şi capitaluri proprii, datorii cu

dobânzile ataşate lor şi necesitatea rambursării acestora va afecta capacitatea managementului de a atinge un nivel acceptabil şi stabil de profit şi de a plăti dividende pe măsura aşteptărilor acţionarilor.

• Dividende/ActiveUneori este util să raportăm volumul anual al dividendelor distribuite de o companie la totalul activelor

sale, utilizate pentru generarea acestora. Se poate argumenta că evaluarea pe baza pieţei este un indicator mult mai actual pentru raportarea

dividendelor decât valoarea istorică a activelor bilanţiere. Cu toate acestea, indicatorul în discuţie se regăseşte în anumite criterii de măsurare a performanţelor

companiilor.

• Indicatori de piaţăPutem vorbi de două rate financiare des utilizate ca indicatori ai valorii de piaţă:

- raportul preţ/câştig (PER) şi

- raportul preţ de piaţă/valoare contabilă.

• Raportul preţ/câştigRelaţia simplă între profiturile curente şi cele aşteptate şi valoarea de piaţă a acţiunii este des invocată

atât de management, cât şi de către acţionari.Acest raport mai este denumit şi multiplicator al câştigului şi este utilizat ca estimator general al modului

în care piaţa judecă performanţele financiare ale companiei şi perspectivele sale. Modul de calcul este unul direct, legând preţurile de piaţă actuale de cele mai recente informaţii privind profitul anual pe acţiune:

Rezultatul este un simplu multiplicator. Dacă profitul diluat diferă semnificativ de cel de bază, calculul se poate face pentru ambele baze de raportare. Acest multiplicator este folosit în mod uzual ca o regulă aproximativă, pentru de a obţine o primă evaluare a unei companii în vederea achiziţiei.

Aceşti factori variază semnificativ de la industrie la industrie şi de la companie la companie şi sunt de fapt o simplă aproximare a evaluării făcute de către piaţă asupra riscului industriei şi companiei vizavi de profiturile trecute şi cele viitoare.

Sunt calculaţi de diverse companii de servicii pentru investitori şi sunt comparaţi cu mediile pieţei şi cu cele ale unor grupuri de companii dintr-o anumită industrie, pentru a evalua performanţa unei anumite companii.

Aceşti multipli tind să fie mai mari în cazul industriilor în expansiune, cum sunt cele din domeniul tehnologiei sau al Internetului, decât cei înregistraţi în cazul unor industrii stabile, cum sunt cele de producţie sau cele de utilităţi publice.

Diferenţierea între aceste valori ţine de fapt de expectaţiile colective ale pieţei, referitoare la capacitatea unei industrii de a obţine o creştere superioară, de a realiza tehnologii noi cu profituri peste medie, de a degaja numerar şi la alte modalităţi de a asigura creşterea valorii averii acţionarilor.

Acest argument este valabil şi în cazul companiilor individuale comparate cu industriile din care fac parte; un exemplu clar este cel al conceptului inovator Wal-Mart în cadrul segmentului matur al vânzărilor en detail.

Inversul acestei formule este aşa-numita rată de câştig, care leagă profitul pe acţiune de preţul de piaţă. Cu toate că uneori este utilizat pentru a exprima rata câştigului pentru investitor, acest indicator poate

induce în eroare, deoarece profiturile nu sunt plătite integral ca dividend. Astfel, rata câştigului nu se poate compara cu rata de câştig a unei obligaţiuni, în cazul căreia aceste

sume sunt achitate integral deţinătorului. După cum ştim deja, rentabilitatea reală economică a investitorului este o combinaţie între dividendele

încasate şi creşterea (scăderea) cursului acţiunii.

• Multiplicatorii fluxului de numerarUtilizarea fluxului de numerar pe acţiune este o variantă de relaţionare a profitabilităţii cu valoarea

actuală de piaţă. Pentru 3M fluxul de numerar pe acţiune a fost de 7,28 USD în 2000 şi 6,63 USD în 1999. în general,

fluxul de numerar utilizat în acest caz este profitul net după impozitare, la care se adaugă amortizarea şi deprecierea, împărţit la numărul de acţiuni ordinare emise.

• Raportul Preţ de piaţă/Valoare contabilăAcest indicator este menit să facă legătura între valoarea de piaţă a acţiunii şi valoarea contabilă unitară

a capitalurilor proprii, aşa cum apar acestea în cadrul bilanţului companiei. Acest indicator lasă mult de dorit în ceea ce priveşte acurateţea sa ca măsură a performanţei unei

companii, din motivele deja expuse anterior la celelalte categorii de indicatori. Acest raport nu este un indicator al performanţei economice, întrucât leagă valoarea de piaţă de valorile

contabile istorice din bilanţ, care sunt afectate şi de anumite ajustări contabile. În plus, chiar dacă pentru anumite companii acest raport poate avea nivele favorabile, pentru analişti

este dificil să poată stabili expectaţii comparabile cu alte companii similare. Astfel, acest indicator este numai un prim pas în evaluarea performanţei pe termen lung a unei

companii.

• Modificările relative ale cotaţiilor bursiereCu toate că un investitor este interesat de modificarea în mărimi absolute a valorii acţiunilor deţinute,

perspectivele conferite de performanţa relativă a pieţei de capital în ansamblu şi valorile medii pe industrie pot constitui un instrument util în evaluarea tredului unei companii anume.

Totuşi, stabilirea ca ţintă creării de valoare economică pentru acţionari se bazează deseori pe performanţa relativă a preţului bursier.

Modificările relative ale preţului pot fi exprimate atât în termeni nominali (dolari), cât şi într-o serie de indicatori menţionaţi anterior.

Din perspectiva creşterii importanţei fluxurilor de numerar, alimentate de boom-ul achiziţiilor pe credit din decada trecută, servicii precum Value Line oferă trendurile evoluţiei fluxurilor de numerar ca un indicator suplimentar al mişcărilor relative ale cotaţiilor, la fel cum fac şi numeroase alte servicii on-line care oferă acces la statistici economice şi financiare.

• Vectorii valoriiO abordare care se bucură de o utilizare tot mai mare în ultimii ani este identificarea elementelor cheie

care se evidenţiază în cadrul creării de valoare pentru acţionarii companiilor. Din punctul de vedere al acţionarilor, vectorii cheie ai creării valorii pot fi reprezentaţi de potenţialul de

creştere al produselor şi serviciilor companiei, al tehnologiilor de bază care oferă avantaj competitiv, de eficienţa superioară a costurilor sau diferenţierea poziţionării strategice.

Toate aceste elemente afectează anticipaţiile pieţei în ceea ce priveşte succesul viitor şi potenţialul de generare de fluxuri de numerar de către companie.

In mod evident, aceste elemente, şi multe altele definite ca vectori de valoare, care pot fi şi indicatori de eficienţă operaţională, trebuie să fie dezvoltate şi manageriate de către organizaţie şi sunt parte a unui proces de management bazat pe valoare.

• Valoarea firmeiConceptul de valoare a firmei recunoaşte faptul că cele două mari componente ale structurii capitalului

unei companii, cel propriu şi cel împrumutat, sunt evaluate separat de către piaţă. în orice moment, valoarea de piaţă a unei companii este suma valorilor de piaţă a capitalului propriu şi a datoriilor:

VF = VCpr + VD,• unde VCpr este valoarea de piaţă a acţiunii înmulţită cu numărul de acţiuni emise şi VD este valoarea de piaţă a diferitelor componente ale datoriei pe termen lung a companiei. Formula poate, bineînţeles, să fie rescrisă, pentru a indica faptul că valoarea acţiunilor companiei este o

funcţie a valorii totale a firmei minus valoarea datoriilor sale:• VCpr = VF-VD.

Pe scurt, indicatorii pertinenţi pentru perspectiva investitorilor asupra performanţei firmei sunt cei care măsoară rentabilitatea obţinută de acţionari şi retribuţiile în numerar primite de aceştia sub formă de dividend, precum şi expectaţiile acestora privind performanţele viitoare.

Aceste rezultate depind de capacitatea de a obţine profit a companiei, de politicile manageriale, de deciziile referitoare la utilizarea îndatorării şi a reinvestirii profiturilor şi de exploatarea vectorilor de creare a valorii în cadrul companiei.

In definitiv, toate deciziile manageriale afectează valoarea economică a capitalului investit de către acţionari, fapt reflectat în preţurile de piaţă ale acţiunilor firmei.

• Perspectiva creditorilor Cu toate că pentru manageri şi proprietari principala orientare este către continuitatea afacerii, pentru

creditori este necesară o dublă abordare. Creditorii sunt interesaţi de finanţarea profitabilă a necesităţilor companiei, în condiţiile unei activităţi

performante. In acelaşi timp, aceştia trebuie să ia în considerare şi varianta ale eşecului sau lichidării companiei. Alegând între a nu beneficia de rezultatele succesului afacerii şi a primi plăţi regulate de dobândă şi

principal (credit acordat), creditorii trebuie să evalueze atent riscul implicat de recuperarea capitalurilor avansate cu titlu de împrumut, mai ales în cazul unor perioade de creditare îndelungate.

O parte a acestei evaluări este şi valoarea de lichidare a pretenţiilor creditorilor în cazul unui eşec al afacerii.

Pretenţiile de recuperare ale creditorilor în cazul unui eşec din punct de vedere al ordinii de îndeplinire, vin după cele ale statului privind impozitele şi cele privind salariile şi pretenţiile creditorilor asiguraţi (care împrumută cu garanţia unui activ specific).

Astfel, precauţia dictează adeseori acestor creditori căutarea unei marje de siguranţă în cadrul activelor deţinute de companie, un tampon faţă de posibilitatea falimentului.

Există o serie de indicatori care sunt utilizaţi pentru a evalua protecţia creditorilor, testând lichiditatea afacerii.

Un alt set de indicatori evaluează expunerea relativă la îndatorare, denumită gradul de îndatorare al companiei, pentru a stabili proporţia între poziţia acţionarilor şi cea a creditorilor firmei.

In fine, există aşa numiţii indicatori de acoperire, care măsoară capacitatea companiei de a îndeplini serviciul datoriei pe seama fondurilor generate de continuitatea operaţiunilor.

• LichiditateaO modalitate de a testa gradul de protecţie faţă de riscul de credit permite creditorilor să se concentreze

asupra creditului pe termen scurt acordat unei companii pentru finanţarea activităţii operaţionale. Aceasta implică activele lichide ale afacerii care reprezintă acele active care pot fi convertite rapid în

numerar, în ipoteza în care acestea formează o asigurare faţă de risc.

• Lichiditatea curentă• Indicatorul cel mai des utilizat pentru a evalua expunerea la credit inclusă în bilanţ este rata lichidităţii curente. Acest raport între activele curente şi datoriile curente este o încercare de a indica siguranţa pretenţiilor creditorilor pe termen scurt ai companiei, în caz de eşec. Calculul în cazul 3M, este:

• Teoretic, cu cât este mai mare valoarea acestui raport, cu atât mai protejată este poziţia creditorilor companiei. Din punctul de vedere al creditorilor, o valoare ridicată a acestui indicator ar oferi o mult mai mare protecţie împotriva pierderilor potenţiale, ce s-ar datora falimentului afacerii. Un excedent semnificativ al activelor curente faţă de datoriile curente se pare că ar ajuta la protejarea

creditorilor, în condiţiile în care stocurile ar trebui lichidate rapid, iar la colectarea creanţelor s-ar înregistra pierderi sau probleme de recuperare.

• Privită dint-un alt unghi, o rată de lichiditate excesiv de mare ar putea să semnaleze un management defectuos. Această rată ridicată ar putea indica nivele excesive ale numerarului, stocuri

supradimensionate devenite inutile, comparativ cu nevoile curente, şi un management slab al creditului comercial acordat.In acelaşi timp, compania s-ar putea să nu profite din plin de capacitatea sa de îndatorare comercială pe

termen scurt.O regulă comună şi utilizată în practică sugerează că un nivel de 2:1 este potrivit pentru majoritatea

afacerilor, deoarece această proporţie pare să permită o restrângere cu 50% a valorii activelor curente şi, în acelaşi timp, să asigure acoperirea tuturor datoriilor curente.

Problema legată de acest concept este aceea că rata curentă măsoară practic condiţiile statice ale activităţii şi evaluează capacitatea companiei de acoperire a datoriilor curente ca şi când ar fi în pragul lichidării.

Această rată nu reflectă dinamica implicată de principul continuităţii activităţii, care ar trebui să fie o prioritate a managementului.

Un creditor care caută o colaborare de succes cu un partener ar trebui să aibă aceste principii în minte, abordând un tip de analiză financiară pe bază de fluxuri de numerar, pentru a evalua viabilitatea afacerii în calitate de client.

• Testul acidUn test şi mai restrâns al lichidităţii, cu toate că este tot de natură statică, este testul acid sau

lichiditatea rapidă, care se calculează utilizând doar o parte a activelor curente, numerar, echivalente de numerar şi creanţe- care sunt raportate la nivelul datoriilor curente:

Conceptul cheie în acest caz este testarea gradului de colectare a datoriilor curente în cazul unei crize majore, presupunând că stocurile deţinute de compania creditată nu au nici o valoare. Ca indicii drastice ale capacităţii de plată în faţa unei crize de proporţii, atât lichiditatea curentă (rata curentă), cât şi lichiditatea rapidă (testul acid) sunt indicatori utili.

Din punct de vedere operaţional, este mai bine să se analizeze activitatea în termenii fluxurilor de numerar aşteptate, care anticipează intrările şi ieşirile de numerar pe perioada de timp pentru care este acordat creditul.

Raportul între activele curente şi datoriile curente acoperă în mod normal doar o anumită parte din acest ansamblu.

• Valoarea de lichidareUn alt test strict care poate fi aplicat afacerii ca ansamblu este determinarea, printr-o serie de

presupuneri, a valorii în numerar a diferitelor elemente de activ pe care compania le-ar putea obţine în cazul unei vânzări rapide, raportând această valoare la datoriile totale ale companiei.

Din nou, este vorba despre o perspectivă lichidativă, care nu permite recunoaşterea şi considerarea fluxurilor de numerar obţinute sau aşteptate în condiţiile continuităţii activităţii.

• Levierul financiarUtilizarea cu succes a datoriilor creşte nivelul profiturilor pentru deţinătorii afacerii. Rentabilitatea adusă de aceste fonduri împrumutate—peste sau sub nivelul dobânzii achitate—aparţine

acţionarilor şi este majorată astfel rentabilitatea capitalurilor proprii ale acestora. Cât despre creditori, când profiturile nu depăşesc sau nu sunt la nivelul costului cu dobânda, rata şi

dobânda tot trebuie plătite acestora. Proprietarii afacerii trebuie să satisfacă pretenţiile creditorilor, chiar dacă aceasta înseamnă afectarea

serioasă a capitalurilor proprii. Efectele pozitive şi cele negative ale îndatorării cresc odată cu creşterea ponderii datoriilor în cadrul

capitalurilor.

Un grad crescut de îndatorare creşte riscul expunerii pentru creditori, dar şi cel al îndatorării pentru proprietari.

Din punctul de vedere al creditorilor, există o varietate de indicatori, legaţi de datoriile totale sau doar de cele pe termen lung, în corespondenţă cu diferitele componente ale bilanţului, care oferă o măsură mult mai exhaustivă a riscului decât levierul financiar.

Aceste rate măsoară expunerea la risc a creditorilor în legătură cu activele disponibile asupra cărora s-ar răsfrânge pretenţiile creditorilor.

Gradul de îndatorare• Primul şi cel mai general indicator al proporţiei între datoriile totale şi activele totale este calculat

astfel: • Gradul de îndatorare

• Să observăm că în calcul am inclus toate categoriile de alte datorii (2.266 milioane USD), care conţin obligaţiile privind beneficiile de pensionare şi cele post-pensionare, ce pot fi considerate o utilizare a unei fracţiuni a capitalurilor proprii, din moment ce sunt plătite în cursul normal al operaţiunilor firmei, şi datoriile privind impozitul amânat, care include diferenţe rezultate din contabilitatea fiscală şi care este supus ajustărilor permanente, nefiind o datorie în adevăratul sens al cuvântului. Anumiţi analişti nu includ aceste valori atunci când calculează acest indicator.

Rata datoriilor totale raportate la activele totale este utilizată pentru a descrie ponderea „banilor altora" în totalul pretenţiilor legate de activele companiei.

Cu cât este mai mare această rată, cu atât riscul este mai mare pentru creditori. Totuşi, acest indicator nu este o măsură a capacităţii reale a companiei de a-şi acoperi datoriile. După cum am observat deja, activele înregistrate în bilanţul companiei nu indică, de regulă, valorile

economice curente, nici măcar pe cele de lichidare. La fel, nici această rată nu oferă indicii legate de probabilitatea ca profiturile sau fluctuaţiile cash flow-

ului si afecteze dobânzile şi principalul de rambursat.

• Stabilitatea financiară (Datorii/Capitalizare)O versiune mai rafinată a analizei gradului de îndatorare implică raportarea datoriilor pe termen lung la

valoarea capitalului investit (permanent). Acest din urmă indicator este definit ca sumă a tututor intereselor pe termen lung asupra afacerii, atât

din partea acţionarilor, cât şi din partea creditorilor, neincluzând însă datoriile curente.Acest nivel corespunde de fapt activelor nete, în cazul în care nu au fost efectuate ajustări (cum ar fi

ignorarea datoriilor cu impozitul amânat).Calculul indicatorului este următorul, când partea curentă a datoriilor pe termen lung şi valoarea altor

datorii este inclusă la numărător: • Gradul de îndatorare pe termen lung:

Acest indicator este unul din elementele de calcul pe care companii precum Moody's îl au in vedere atunci când clasifică marja de siguranţă a îndatorării.

O altă definiţie a îndatorării este, de asemenea, utilizată, incluzând (1) datoriile financiare pe termen scurt, (2) rata curentă a datoriilor pe termen lung şi (3) toate datoriile pe termen lung sub formă de obligaţii contractuale.

In acest caz, datoriile pe termen lung, precum repartizările din capital reprezentând obligaţii potenţiale legate de beneficiile angajaţilor şi impozitele amânate, nu sunt luate în considerare la calculul capitalizării companiei, care este format din (1) suma datoriilor definite mai sus plus (2) interese minoritare şi (3) capitalul propriu.

În cazul 3M, datoriile totale erau de 2.837 USD (1.220 + 646 + 971) şi capitalizarea devine 9.714 USD (2.837 + 346 + 6.531), rezultând o valoare a indicatorului de 29,2% pentru anul 2000 şi 28,2% pentru 1999.

După cum se poate observa, cu cât este mai mare partea din capital neluată în calcul, cu atât mai puţin această variantă de calcul reprezintă ansamblul elementelor de capital ale companiei.

Pe acest indicator al stabilităţii financiare se pune un accent important în cazul fiecărei companii, întrucât o mare parte a acordurilor de creditare, atât pentru corporaţii listate, cât şi pentru corporaţii închise, conţin condiţii restrictive şi plafoane maxime ale îndatorării, exprimate în termenii gradului de îndatorare la termen (datorii pe termen lung/capitalizare).

Rămâne însă o problemă legată de modul de clasificare a diferitelor elemente de datorie şi de modul de gestionare a modificării politicilor contabile, deoarece multe companii au trecut la recunoaşterea de datorii privind beneficiile viitoare ale angajaţilor.

După cum vom vedea mai târziu, există un interes din ce în ce mai mare în legătură cu îndatorarea. Este vorba despre gradul de îndeplinire al serviciului datoriei, adică abilitatea companiei de a se achita

de obligaţiile sale utilizând fluxurile de numerar viitoare. Acest pas reprezintă astfel o perspectivă mult mai dinamică a creditorilor asupra siguranţei fondurilor

investite în firmă.

• Autonomia financiarăO a treia versiune a analizei proporţiilor datoriei implică rata datoriilor totale (definite ca suma datoriilor

curente şi a tuturor formelor de datorii pe termen lung) raportate la capitalurile proprii ale companiei. Acest indicator încearcă să arate, sub altă formă, proporţiile relative ale tuturor pretenţiilor creditorilor

faţă de cele ale acţionarilor, fiind utilizat pentru a măsura expunerea la îndatorare. Rata se exprimă fie procentual, fie ca proporţie, în exemplul de mai jos utilizând valorile pentru 3M

folosite şi la ratele anterioare:

La calculul acestei rate, la fel ca şi în cazurile anterioare, problema legată de impozitele amânate şi de alte datorii pe termen lung estimate în bilanţ este adeseori evitată prin eliminarea acestor valori, atât din cadrul datoriilor, cât şi din cadrul capitalurilor proprii.

În acest caz, am inclus în calcul toate aceste elemente. O variantă a formulei este utilizarea doar a datoriilor pe termen lung, inclusiv a ratei curente a datoriilor

pe termen lung, exceptând însă obligaţiile pe termen lung legate de impozitul amânat şi de beneficiile angajaţilor.

• Autonomia financiară (variantă)

Numărul mare al variantelor acestor indicatori arată atenţia sporită cu care regulile de bază trebuie definite în cazul oricărei analize şi cu care trebuie verificată concordanţa cu reglementările specifice legate de contractele de împrumut.

Aceşti indicatori fac doar trimitere la alegerea între riscul şi rentabilitatea implicate de utilizarea îndatorării.

• Serviciul datorieiIndiferent de alegerea unei anumite rate financiare, analiza gradelor de îndatorare este prin natura sa

una statică, neluând în seamă dinamica operaţională şi valorile economice ale afacerii. Analiza este integral fundamentată pe bilanţ, tot o imagine statică a poziţiei financiare a afacerii la un

anumit moment de timp.

Fără doar şi poate, uşurinţa cu care se pot calcula aceşti indicatori explică în mare parte succesul de care se bucură în rândul specialiştilor şi nu numai.

Astfel de indicatori sunt utili ca indicii ale trendului, când se aplică pentru perioade mai lungi de timp. Oricum, utilizarea lor nu ajunge la esenţa analizei bonităţii financiare, care implică şi capacitatea

companiei de a-şi achita dobânda, dar şi de a rambursa principalul pe baza graficelor stabilite de comun acord cu creditorii, adică de a-şi onora serviciul datoriei într-o perioadă de timp.

• Gradul de acoperire a dobânziiUn indicator des întâlnit care măsoară capacitatea companiei de a onora serviciul datoriei este cel care

leagă profitul exploatării (EBIT) de suma dobânzilor achitate într-o anumită perioadă. Acest indicator este calculat în ipoteza că anticipaţiile privind profitul operaţional pot fi considerate sursa

de bază a fondurilor necesare pentru serviciul datoriei şi că orice modificare semnificativă în această relaţie poate fi un semnal al unor dificultăţi.

Fluctuaţiile majore ale profiturilor sunt unul din tipurile de risc luate în considerare.Nu există standarde de comparaţie pentru acest indicator.Mai degrabă potenţialii creditori solicită menţionarea expresă în documentaţiile de credit a numărului de

ori în care firma îşi acoperă obligaţiile serviciului datoriei.

Rata este uşor de calculat şi putem să utilizăm valoarea pentru rezultatul exploatării deja calculată în secţiunea managerială:

• Evaluarea rezultatelor calculului se bazează de multe ori pe raţionamentul profesional, care implică adesea o analiză de detaliu a trecutului companiei, a prezentului şi a perspectivelor sale viitoare.

• Gradul de acoperire a anuităţiiO modalitate de analiză mai rafinată a gradului de acoperire a datoriei raportează profitul net al

exploatării (EBIT) la suma dobânzilor curente şi a rambursărilor de capital, în încercarea de a măsura capacitatea firmei de a-şi onora serviciul datoriei sub toate aspectele sale.

Există totuşi o problemă legată de această analiză, deoarece plăţile de dobândă sunt deductibile fiscal, în timp ce rambursările de capital nu sunt (nefiind nici cheltuieli).

Astfel, trebuie să ajungem la o comparabilitate a acestor valori, pentru a putea emite raţionamente corect fundamentate.

Primul format exprimă acoperirea serviciului datoriei în termeni de profit înainte de impozitare, utilizând valoarea EBIT obţinută anterior în cadrul acestui capitol.

Din raţiuni de comparabilitate, rambursările de capital (principal) sunt convertite într-o sumă echivalentă înainte de impozitare, întrucât această sumă trebuie acoperită cu dolari disponibili după impozitare.

Această ajustare se face prin împărţirea rambursărilor de capital cu „1 minus rata efectivă de impozitare". Calculul rezultat în cazul 3M este prezentat mai jos, utilizând cele 36 milioane USD rambursări de capital din datoriile pe

termen lung scadente la sfârşitul anului 1999 şi achitate în cursul anului 2000, după cum apar şi în bilanţul aferent anului 1999 din figura 3-2, la categoria partea curentă a datoriilor pe termen lung. Să observăm că pentru 2001 a fost programată o sumă mult mai mare (646 milioane USD), care va afecta un calcul similar efectuat la finele anului. Să mai menţionăm că 3M nu a raportat separat dobânzile aferente creditelor pe termen scurt şi pe cele aferente creditelor pe termen lung, determinând aplicarea dobânzii totale la calculul acoperirii datoriilor pe termen lung şi afectând astfel negativ rezultatele.

• Gradul de acoperire a anuităţii

O abordare alternativă exprimă acoperirea anuităţii în termeni de flux de numerar după impozitare. Abordarea utilizează cash flow-ul operaţional (profit net după impozitare, plus amortizare şi depreciere),

la care se adaugă dobânda după impozitare achitată. Această valoare este apoi comparată cu suma dobânzii după impozitare şi cu cea a principalului de

rambursat.

• Acoperirea cheltuielilor fixeUn concept mult mai cuprinzător este adunarea dobânzilor şi a chiriilor la leasing într-o sumă fixă de

acoperit, comparată apoi cu profiturile pre-impozitare, la care se adaugă aceste cheltuieli fixe. Un astfel de calcul depinde de disponibilitatea informaţiilor detaliate despre contractele de leasing sau

închirieri, care sunt la îndemâna analiştilor interni ai companiilor.

• Analiza fluxului de numerarDeterminarea capacităţii unei firme de a-şi îndeplini obligaţiile legate de datorii este mult mai realistă

atunci când există date referitoare la structura şi tipicul profiturilor şi fluxurilor de numerar, disponibile pentru o perioadă suficient de lungă pentru a indica eventualele fluctuaţii ciclice şi operaţionale majore, normale pentru firmă şi industrie.

Acest lucru ar putea să necesite situaţii financiare pentru mai multe exerciţii sau pentru mai multe cicluri sezoniere, în încercarea de a identifica punctele de maxim şi de minim în nivelul profiturilor şi al fluxurilor de numerar.

Tiparul evoluţiilor istorice trebuie apoi proiectat în viitor, pentru a vedea dacă există o marjă de siguranţă pentru a acoperi dobânda, rambursarea principalului şi alte plăţi fixe, cum sunt obligaţiile aferente contractelor de leasing.

Dacă o anumită activitate este supusă unor fluctuaţii semnificative în ceea ce priveşte cash flow-ul după impozitare, creditorii ar putea fi refractari la propunerea de extindere a creditului, atunci când serviciul datoriei nu poate fi acoperit succesiv de către nivelul minim al fluxurilor din operaţiuni.

Pe de altă parte, o afacere stabilă va întâmpina cerinţe mai puţin stringente din partea creditorilor. Tipul de analiză dinamică este o formă de modelare financiară care poate fi îmbunătăţită atât ca scop,

cât şi ca variante posibile, de către programele informatice simple (excel) sau de către modelele integrate de planificare corporativă.

• Abordarea sistemică a indicatorilor

Indicatorii abordaţi au multe elemente comune, întrucât sunt derivaţi din elementele cheie ale aceloraşi situaţii financiare.

De fapt, sunt de multe ori intercorelaţi şi pot fi priviţi ca sistem. Analistul poate să structureze anumiţi indicatori într-o abordare dinamică, subliniind elementele care sunt cel mai importante pentru management şi pentru performanţa operaţională.

În analiza internă, multe companii utilizează o varietate de sisteme de indicatori şi de standarde, care segmentează în componente impactul deciziilor ce afectează performanţa operaţională, veniturile totale sau anticipaţiile acţionarilor.

DuPont a fost printre primii care au utilizat acest concept. Compania a publicat un grafic care indica relaţiile şi efectele deciziilor asupra acestor segmente, care se axau pe legăturile cu rentabilitatea financiară (ROE), ca rezultat-cheie, reprezentând astfel primul „model" de analiză.

Sistemul DuPont a fost construit doar pe relaţiile contabile, deoarece conceptele referitoare la fluxul de numerar nu erau la modă în acea vreme.

Companiile angrenate în managementul bazat pe valoare dezvoltă în cadrul modelelor de planificare şi al sistemelor operaţionale, relaţii ce se bazează pe vectorii creării de valoare şi pe crearea de valoare pentru acţionari, utilizând un mix de indicatori bazaţi pe cash flow şi indicatori fizici şi contabili relevanţi.

• Pentru a ilustra principiile de bază, vom demonstra aici relaţia între principalii indicatori contabili discutaţi anterior, folosind doi parametri cheie, separaţi pe elemente componente: rentabilitatea economică (ROA - importantă pentru evaluarea performanţei manageriale) şi rentabilitatea financiară (ROE — un indicator cheie din perspectiva investitorilor).

• Elementele rentabilităţii economice (ROA)Am stabilit anterior că formula de bază pentru determinarea rentabilităţii economice (ROA) este un raport simplu,

în care se pot include diferite versiuni ale elementelor componente:

Cunoaştem totodată că profitul net este legat atât de rotaţia activelor, cât şi de cifra de afaceri (vânzări). Astfel, este posibil să rescriem formula după cum urmează:

• Să observăm că elementul „vânzări" se simplifică în cea de-a doua relaţie, ajungând din nou la prima relaţie. Putem însă extinde relaţiile între componente, substituind mai multe elemente de bază din termenii ecuaţiei: Rentabilitatea economică =

Relaţiile exprimate mai sus servesc drept model simplu pentru vectorii cheie pe care managementul trebuie să se axeze pentru a creşte rentabilitatea economică. De exemplu, îmbunătăţirea marjei brute este importantă, la fel ca şi controlul cheltuielilor. Relaţiile între preţ şi volum se anulează reciproc, însă ştim că sunt elemente esenţiale în atingerea unei marje brute satisfăcătoare, pe seama preţului şi a costului bunurilor vândute (termenul de „marjă brută" ar fi putut fi înlocuit cu „preţ x volum — costul bunurilor vândute").

• Am tot spus că este foarte important modul de gestionare a activelor. Acest model simplu arată felul în care rentabilitatea economică va creşte, doar dacă sunt utilizate mai puţine active şi dacă sunt aplicate toate metodele de gestionare eficientă a capitalului circulant. Minimizarea taxelor către stat, în limitele legale, este un alt element de bază al creşterii reptabilităţii.

• Elementele rentabilităţii financiare (ROE)• O abordare similară se poate realiza şi în cazul formulei simple de calcul a rentabilităţii financiare (ROE), care raportează profitul net la valoarea capitalurilor proprii investite:

• Dacă utilizăm o parte a profitului şi a relaţiilor de rotaţie pentru a extinde expresia, obţinem:

Să observăm că, de fapt, formula reflectă faptul că rentabilitatea financiară este formată din două elemente:

• Profitul net obţinut din exploatarea activelor;

• Gradul de îndatorare utilizat în finanţarea afacerii.

• Raportul „active/capital propriu" este o altă formă de exprimare a gradului de îndatorare. Putem să extindem formula şi mai mult prin includerea componentelor cheie ale rentabilităţii economice:

Şi în acest caz, putem să identificăm elementele cheie pe care managementul trebuie să le îmbunătăţească pentru a creşte rentabilitatea financiară a firmei.

Nu este nici o surpriză că primul element este creşterea profitabilităţii vânzărilor, combinată cu o utilizare eficientă a activelor pentru a creşte vânzările.

Un factor suplimentar este efectul de levier al utilizării profitabile a datoriilor din structura de capital. Cu cât sunt mai mari datoriile, cu atât este mai mare creşterea rentabilităţii financiare, presupunând că

firma are o profitabilitate peste costul datoriilor, atât înainte, cât şi după îndatorare.

După cum ştim, crearea de valoare depinde de rentabilităţi globale peste nivelul costului capitalului, care însă nu este inclus explicit în această formulă.

Folosirea „banilor altora se poate dovedi chiar utilă, până în momentul în care riscul de nerambursare şi de neîndeplinire a serviciului datoriei devine semnificativ.

Analistul poate utiliza acest cadru conceptual simplu pentru a testa impactul asupra rentabilităţii financiare a uneia sau mai multor condiţii şi pentru a verifica sensibilitatea rezultatului la intesitatea oricărei modificări operate.

• Analiza integrată a performantei financiare Până acum am discutat despre o gamă largă de rate financiare şi indicatori disponibili oricui este

interesat de analiza performanţei unei companii şi a componentelor sale sau a unei companii individuale.

Am grupat aceşti indicatori din punctul de vedere al perspectivelor de abordare, scoţând în evidenţă multitudinea de intercorelaţii, precum şi pârghiile manageriale cheie de influenţare a acestora.

In acest punct, este utilă oferirea unor sfaturi practice pentru structurarea procesului de analiză pe seama acestor indicatori.

Ne vom referi pe scurt la următoarele aspecte:

• Definirea atentă a problemelor supuse analizei şi perspectiva avută în vedere;• Identificarea combinaţiei de indicatori primari şi secundari şi a instrumentarului analitic;• Identificarea vectorilor cheie de creare a valorii care afectează performanţa afacerii;• Găsirea unor standarde de comparaţie şi a unor date suplimentare pentru analiză;• Generarea unui trend istoric şi previzionat al performanţei companiei analizate;• Utilizarea performanţelor istorice ca indicii ale anticipaţiilor viitoare;• Recunoaşterea şi identificarea problemelor şi obstacolelor în calea performanţei optime.

În primul rând, nimic nu este mai important în analiza economico-financiară decât definirea clară a problemei analizate şi perspectiva adoptată.

De exemplu, când un bancher calculează diferite ponderi pentru a-şi fundamenta decizia de finanţare a necesarului de fond de rulment al unei afaceri, elementul cheie este capacitatea firmei de a-şi rambursa împrumutul într-o perioadă scurtă de timp. Imediat, analistul se concentrează asupra structurii fluxurilor de numerar trecute şi previzionate, suplimentate de o analiză a calităţii managementului şi a profitabilităţii capitalului circulant.

Când un analist de valori mobiliare doreşte să evalueze calitatea managementului unei companii, accentul va cădea asupra direcţiei strategice trecute şi viitoare, asupra poziţiei competitive şi a eficienţei investiţiilor. O importanţă deosebită o au comparaţiile profitabilităţii cu date similare din cadrul industriei în cadrul căreia acţionează compania.

• La fel de importanţi vor fi şi indicatorii de creare a valorii pentru acţionari şi cei de rentabilitate a investiţiei acţionarilor. Ideea centrală este aceea că fiecare tip de analiză, simplă sau complexă, trebuie precedată de o

definire clară a problemei analizate şi o alegere a perspectivei de lucru care va conduce în mod firesc la o selecţie orientată a indicatorilor de măsură.

În al doilea rând, este evident faptul că analiza economico-financiară trebuie să utilizeze o combinaţie de indicatori primari şi secundari pentru a fi eficientă. în puţine cazuri o situaţie necesită utilizarea

doar a unui set de indicatori, pentru că toţi aceşti indicatori sunt limitaţi dintr-un anumit punct de vedere, atât ca natură, cât şi ca relaţii existente între ei.

Dacă am privi, de exemplu, doar către rentabilitatea financiară ca indicator al profitabilităţii, vom obţine mult prea puţin faţă de indiciile rezultate din combinarea acestuia cu indicatori ai profiturilor operaţionale, ai rotaţiei activelor sau ai contribuţiei îndatorării.

Este foarte bine dacă stabilim care indicatori sunt potriviţi unei anumite probleme şi care indicatori secundari pot să ofere indicii suplimentare sau pot să ajute la verificarea unor concluzii.

În al treilea rând, practica analitică fundamentată corect include identificarea vectorilor cheie de creare a valorii, baza performanţei oricărei afaceri.

Fie că afacerea este orientată spre producţie sau spre prestarea de servicii, indicatorii de performanţă sunt în general direct afectaţi de variaţiile acestor vectori cheie.

Cu toate că se pot identifica o serie întreagă de vectori de creare a valorii, interni sau externi, diferiţi de la afacere la afacere, de fapt, doar o parte a acestora sunt cu adevărat importanţi.

Un analist eficace îşi face un obicei din a înţelege care sunt aceşti vectori ai valorii, care e modul în care aceştia afectează indicatorii economico-financiari generali şi felul în care trendul acestor vectori afectează performanţa trecută şi viitoare.

Este bine să se testeze senzitivitatea indicatorilor cheie aleşi la diferite evoluţii ale vectorilor de performanţă şi să se includă vectorii critici ai valorii ca parte a mixului de măsurători alese pentru evaluarea performanţei afacerii analizate.

În al patrulea rând, rezultatele analizei de performanţă sunt mult mai semnificative atunci când aceasta este plasată în contextul unor date comparative despre industrie, despre concurenţii cheie sau despre anumite segmente ale companiei însăşi.

Doar în acest context nivelul de performanţă şi trendul pot fi judecate în termeni relativi. Cu toate că de multe ori este dificil să se găsească date cu adevărat comparabile, în special pentru

comparaţiile între divizii, noţiunea de comparabilitate a rezultatelor companiilor a crescut ca importanţă în ultimul deceniu, când managerii de companii din SUA au început să se concentreze asupra creşterii eficienţei competitive.

In funcţie de importanţa problemei analizate, industria sau mediul competitiv de evaluare a performanţelor poate fi un element critic al analizei.

În al cincilea rând, există o axiomă legată de o analiză bine derulată care spune că trendul performanţei economico-financiare trebuie judecat într-un context temporal, în funcţie de natura afacerii şi a industriei, inclusiv în ceea ce priveşte aspectele de ciclicitate, sezonalitate, creştere şi declin.

Acest lucru reclamă dezvoltarea unor serii de date care acoperă cel puţin câţiva ani, pentru a putea evalua trendurile care afectează diferitele aspecte ale performanţei companiei analizate.

O analiză coerentă utilizează perspectiva obţinută prin analiza trendurilor pozitive sau negative ale indicatorilor primari şi secundari şi ponderarea prudentă a importanţei relative a acestora în raport cu problema analizată.

Să reţinem, de asemenea, că analiza performanţei nu este doar un exerciţiu al evaluării trecutului, fiind, de fapt, baza pe care se dezvoltă previziunile viitoare.

Analiza de trend devine astfel extrem de importantă în acest context, pentru că analistul are adesea nevoie de previzionarea condiţiilor viitoare ale afacerii şi trebuie să decidă dacă evoluţiile observate sunt pasibile de continuare sau schimbare a direcţiei de mişcare, în contextul unor evenimente predictibile.

În al şaselea rând, abordarea performanţelor trecute ca un indiciu al anticipaţiilor viitoare ale performanţelor companiei este o metodă uzitată în rândul analiştilor economico-financiari.

Cu toate că este indicat să se identifice trendurile istorice, atât ale vectorilor de valoare, cât şi ale indicatorilor mai generali de analiză şi să se extrapoleze aceste valori asupra perioadelor viitoare, acesta este însă doar primul pas.

Trendurile performanţelor anterioare trebuie să fie atent testate comparativ cu anticipaţiile condiţiilor economice viitoare, atât interne companiei, cât şi externe, în cadrul larg al afacerii, concurenţei şi situaţiei macroeconomice.

S-ar putea foarte bine să fie adevărat şi faptul că acţiunile recente ale managementului sau modificările perceptibile ale mediului ambiant necesită un alt set de ipoteze despre viitor.

• Câteva probleme speciale

• Costul stocurilorO provocare contabilă permanentă este legată de alocarea corectă a unei părţi din costuri care se

acumulează în cadrul contului de stocuri, asupra bunurilor vândute, la a căror realizare participa aceste stocuri.

In cadrul conturilor de stocuri se creează, de fapt, un cost stratificat în timp, care corespunde mişcărilor fizice ale materiilor prime, materialelor, producţiei în curs de execuţie sau produselor finite.

Contabilii urmăresc corelarea veniturilor cu cheltuielile, prin urmărirea conturilor de stocuri, fiind posibil totuşi ca, din punct de vedere fizic, să se livreze în consum cel mai vechi element de stoc, la fel cum este posibil să se elibereze în consum cel mai nou intrat element de stoc. Gestionarul poate chiar să aleagă aceste elemente la întâmplare.

Dacă elementele de cost unitar nu se modifică în timp, corelarea cheltuielilor cu veniturile nu reprezintă o problemă, pentru că un contabil va înmulţi numărul de unităţi livrate cu costul unitar (neschimbat) al elementelor respective, indiferent de alegerea fizică a elementelor de stoc făcute de gestionarul depozitului de materiale. In practică însă există o serie de probleme.

O companie de producţie poate să înregistreze fluctuaţii care să afecteze costul produselor stocate. Rezultatul efectiv este o stratificare a costului de producţie al produselor finite. Mai mult, preţul materiilor prime şi al altor materiale poate fi influenţat pozitiv sau negativ de către cerere

şi ofertă. Stocurile de materiale vor reflecta astfel diferite nivele de cost. Majoritatea sistemelor de calcul de cost permit variaţii, in măsura în care acestea sunt predictibile, însă

variaţiile semnificative afectează costurile repartizate periodic în contul de rezultate.

În fine, există o influenţă şi din partea indicelui de inflaţie sau, mai rar, de deflaţie. Impactul inflaţiei asupra stocurilor este reprezentat printr-o creştere constantă a costului celor mai recente achiziţii, rezultând o serie de nivele de cost progresive.

Astfel, contabilul este pus în faţa unei reale probleme, în cazul tentativei de a corela veniturile cu cheltuielile. In situaţia în care costurile unitare sunt într-o creştere semnificativă de la o perioadă la alta, alegerea costurilor la care să se facă eliberarea în consum poate avea un efect semnificativ asupra situaţiilor financiare.

Dacă este aplicată metoda mai „logică" de eliberare în consum a elementelor intrate primele în gestiune, asupra cheltuielilor se repartizează, de fapt, cel mai mic nivel de cost al stocurilor. în funcţie de viteza de rotaţie a stocurilor, acest decalaj de cost poate fi de ordinul lunilor. De aceea, în condiţii de creştere a preţurilor, metoda FIFO (primul intrat-primul ieşit) determină un nivel de profit superior celui ce s-ar fi obţinut dacă s-ar fi utilizat nivelele curente de stoc. In acelaşi timp, bilanţul va reflecta valori ale stocurilor care sunt relativ actuale, întrucât elementele cu cost mai redus au fost deja eliminate prin consum.

Dacă cealaltă metodă este folosită, adică metoda LIFO (ultimul intrat — primul ieşit), contul de profit şi pierdere va fi afectat de costurile curente ale stocurilor, reflectând practic un nivel mai redus, dar mai realist al profiturilor. Bilanţul, pe de altă parte, va indica valori ale stocurilor care, în timp, pot fi puternic subevaluate, întrucât în evaluarea acestora rămân doar cele mai vechi şi mai reduse nivele de cost.

Putem argumenta faptul că, orice metodă am alege, nu are prea mare importanţă, din moment ce ambele metode distorsionează situaţiile financiare.

Intrebarea care se pune este: ce preferă managementul, valori realiste ale profitului sau ale elementelor bilanţiere? Totuşi, există un element semnificativ de cash flow implicat în această problemă.

Alegerea metodelor afectează volumul de impozite achitate statului. Profiturile superioare asigurate prin utilizarea FIFO sunt taxate ca profit operaţional, chiar dacă acestea conţin un profit realizat din stocuri mai vechi şi cu costuri inferioare celor actuale.

Astfel, un criteriu decizional este .nivelul impozitelor achitate, element care afectează în mod real fondurile companiei.

Metoda LIFO este preferată din acest punct de vedere, chiar dacă o inflaţie susţinută va deprecia permanent valorile cuprinse în conturile bilanţiere de stocuri. în mod surprinzător, FIFO a rămas o metodă comună de evaluare a stocurilor, chiar dacă poate conduce la o eliberare de fonduri băneşti pe seama unor impozite mai mari.

Se pare că profitul superior obţinut pe seama FIFO este un element atractiv pentru mulţi manageri, în pofida actualului dezavantaj fiscal, fiind de fapt vorba de o alegere între raportare şi economicitate.

Pe lângă alte metode contabile în scopuri fiscale mai permisive, autorităţile fiscale nu permit utilizarea unei anumite metode pentru raportarea fiscală şi a unei alte metode pentru raportarea financiară şi cea contabilă.

Astfel, combinaţia ideală, LIFO pentru scopuri fiscale şi FIFO pentru scopuri contabile şi de raportare, nu este posibilă în practică.

De fapt, multe firme utilizează metoda costului mediu ponderat sau un mix de metode de evaluare a stocurilor.

Companiile de comerţ, retailerii şi companiile care înregistrează fluctuaţii semnificative ale valorilor curente ale stocurilor îşi ajustează frecvent valoarea acestora, de obicei la final de an, utilizând metoda conservatoare de ajustare a valorilor la cea mai mică valoare între cost şi cea de piaţă, repartizând diferenţa asupra profiturilor curente.

Astfel de ajustări periodice tind să reducă valorile înregistrate, nu să le majoreze, permiţând companiei să recunoască efectele negative ale modificării condiţiilor economice, fără a supraevalua valoarea stocurilor.

In condiţii inflaţioniste, această practică nu ajută la rezolvarea problemelor de stocuri menţionate anterior.

• Metode de amortizareAmortizarea se bazează pe obiectivul contabilităţii de a înregistra o cheltuială în cadrul operaţiunilor

curente, egală cu o fracţiune din costul activelor utilizate în realizarea de venituri. Deoarece activele fizice, cu excepţia terenurilor, se uzează pe măsura folosirii lor, provocarea pentru

contabilitate este stabilirea unei perioade de timp potrivite asupra căreia să se aloce aceste cheltuieli. Mai mult, contabilul trebuie să decidă forma cheltuielilor cu amortizarea, adică una fixă, una degresivă

sau una variabilă. O altă problemă este estimarea unei valori reziduale care să se poate realiza la sfărşitul duratei de viaţă

a activului. In mod normal, în cheltuieli se include doar diferenţa între costul de achiziţie a activului şi o astfel de valoare reziduală.

• Un raţionament similar este aplicat activelor intangibile, cum sunt patentele şi licenţele, care sunt amortizate şi incluse în cheltuielile exploatării într-o anumită perioadă de timp şi unor active speciale cum sunt depozitele minerale şi masa lemnoasă, asupra cărora se calculează provizioane de depreciere.• În cazul activelor fizice, amortizarea este reflectată ca o cheltuială de exploatare şi se acumulează în cadrul bilanţului ca o reducere a activului amortizat, în aşa numita amortizare cumulată sau rezervă a amortizării. • Astfel, în timp, valoarea bilanţieră a activelor este redusă pe seama cheltuielilor de exploatare cu amortizarea. In evaluarea performanţelor, semnificaţia amortizării este legată de oportunitatea

recunoaşterii acesteia, în funcţie de natura activelor şi de industria căreia aparţine compania, evaluându-se astfel impactul amortizării asupra profiturilor şi poziţiei financiare a firmei.

Semnificaţia amortizării în perspectiva managementului cash flow-ului este legată de impactul fiscal al amortizării.

In condiţii normale, amortizarea este deductibilă fiscal, chiar dacă este doar o alocare curentă asupra cheltuielilor a unei investiţii trecute. în mod normal, managementul va utiliza cea mai rapidă formă de amortizare (cu cea mai mare valoare inclusă în cheltuieli), pentru a minimiza ieşirile de numerar în scopuri fiscale, cu condiţia ca profiturile obţinute să fie suficiente pentru acest demers (inclusiv ajustările fiscale cum sunt pierderile fiscale reportate, care permit utilizarea pierderilor pentru a diminua impozitul pe profit achitat) de utilizare la maxim a deducerilor fiscale.

Alegerea metodei de amortizare este facilitată de includerea în legislaţia fiscală a prevederii potrivit căreia este posibilă utilizarea unei metode de amortizare în scopuri fiscale şi a alteia pentru scopuri de raportare.

Să ne amintim că acest lucru nu a fost posibil în cazul evaluării stocurilor. Totuşi, o companie se poate bucura de cele mai bune aspecte ale fiecărei metode de amortizare: o

amortizare mai lentă pentru a raporta profituri mai mari şi o depreciere accelerată în scopuri fiscale.

Diferenţa între plăţile efective de impozit şi valoarea datorată dacă s-ar impozita întreg profitul contabil se regăseşte în bilanţ în cadrul datoriilor, ca impozite amânate, pe care le-am mai întâlnit pe parcursul acestei cărţi.

Această datorie va continua să crească dacă firma achiziţionează în continuare active amortizabile prin metoda accelerată în scopuri fiscale.

Dacă dezvoltarea firmei încetează sau aceasta îşi modifică semnificativ politica de amortizare, plăţile efective de impozit în perioadele următoare vor creşte, reducându-se concomitent soldul impozitelor amânate aferente acestor diferenţe de amortizare.

In prezent nu există un consens în ceea ce priveşte tratamentul contabil al acestor sume, atunci când se calculează indicatorii de performanţă financiară a companiei.

Care sunt cele mai utilizate metode de amortizare? Istoric, practica financiară a favorizat metoda liniară. Aceasta presupune determinarea cheltuielilor cu amortizarea, prin împărţirea costului activului (minus

valoarea sa reziduală) la durata sa estimată de folosinţă. De exemplu, un activ achiziţionat cu 10.000 USD, cu o valoare reziduală de 400 USD şi o durată de viaţă estimată de 6 ani va fi amortizat liniar cu o cheltuială de exploatare anuală privind amortizarea de 1.600 USD (1/6 din 9.600 USD). O variantă a acestei metode este deprecierea pe bază de unităţi de produs, în care cheltuiala cu amortizarea este determinată pe baza numărului de unităţi de produs estimate a se realiza pe parcursul duratei de viaţă a activului.

Întrucât cele mai multe dintre active îşi pierd o bună parte din valoare în primii ani de utilizare (cum sunt autoturismele) şi pentru că utilizarea amortizării accelerate este un imbold pentru reducerea impozitelor curente, există o serie de metode de amortizare accelerată.

Cele mai des utilizate dintre acestea sunt prezentate în continuare:

Amortizarea regresivă dublă se calculează utilizând dublul cotei de amortizare determinată prin metoda liniară (33,3% pentru o durată de viaţă de 6 ani). Se înmulţesc costul activului depreciabil din primul an cu această valoare, la fel ca valorile regresive din anii viitori. Cu alte cuvinte, în exemplul nostru, o treime din valoarea amortizabilă se repartizează în fiecare an (vezi figura 3-7). Amortizarea din ultimul an este soldul rămas; orice valoare reziduală recunoscută se realizează reducând valoarea din ultimul an.

• Amortizarea prin metoda „suma anilor de funcţionare" presupune adunarea valorilor tuturor anilor de viaţă utilă ai activului (1+2+3+... etc). Valoarea obţinută este numitor pentru o fracţie (pentru 6 ani, suma ar fi 21: 1+2+3+4+5+6). Numărătorul este reprezentat de fiecare an de viaţă utilă, în ordine

inversă. (în exemplul nostru, fracţiile vor fi: 6/21,5/21,4/21,3/21,2/21, 1/21). într-un anumit an, amortizarea este dată de valoarea de inventar a activului (costul său de achiziţie) înmulţită cu fracţia aferentă anului respectiv.• Diferitele rezultate ale amortizării, obţinute în urma aplicării metodelor de amortizare în scopuri contabile, utilizând exemplul simplu prezentat anterior pentru a sublinia diferenţele între sumele anuale.

Metodele de amortizare admise de către fiscul american (IRS) s-au modificat frecvent, mai ales în anii 80. Prin revizuirea din 1986 a codului fiscal, IRS a extins duratele de viaţă ale activelor amortizabile. S-au stabilit şase clase de active cu durate de 3,5,7,10,15 şi 20 de ani. Pentru activele de natura clădirilor există două clase, de 27.5 şi 31.5 ani, amortizabile liniar.

• Impactul inflaţiei• Condiţiile inflaţioniste din SUA anilor '70 au cauzat perturbaţii semnificative ale multor calcule, trendurile inflaţioniste au fost atenuate în majoritatea ţărilor dezvoltate, astfel că acum se poate considera că inflaţia este un fenomen benign. Multe alte ţări însă au luptat cu inflaţia o lungă perioadă de timp, iar altele au şi acum astfel de

probleme.

În SUA, profesioniştii contabili şi SEC au petrecut mult timp pentru a dezvolta noi metode de a raporta impactul modificării preţului bunurilor şi serviciilor, precum şi al fluctuaţiilor ratelor de schimb, cauzate parţial tot de fenomenul inflaţionist.

În analiza performanţelor firmei, principala problemă asociată cu inflaţia este utilizarea costului istoric, ca principiu contabil de bază.

Costul iniţial al activelor este folosit pentru repartizarea pe cheltuieli a utilizării acestora şi pentru reflectarea contabilă bilanţieră.

Amortizarea şi deprecierea reflectă valori istorice, care sunt de regulă mai mici decât cele curente.

Situaţiile financiare din industriile intens capitalizate, cu active depreciabile pe termen lung, tind să reflecte profituri şi impozite supraevaluate şi valori subevaluate ale activelor.

Această situaţie creează o problemă de comparabilitate a companiilor cu diverse perioade de viaţă şi, bineînţeles, o lipsă de comparabilitate a industriilor în sine.

Chiar şi fluctuaţiile pe termen scurt ale valorilor activelor afectează companiile cu o rotaţie mare a stocurilor, cum sunt marii retaileri sau companiile de comerţ en gros.

• Un alt segment distorsionat este cel al creditorilor. În perioadele inflaţioniste, deprecierea monedei va afecta relaţiile de împrumut şi creditare, pentru că

eventualele rambursări se vor face într-o monedă cu o putere de cumpărare inferioară. Astfel, creditorii vor fi dezavantajaţi, cu excepţia cazului în care rata dobânzii este suficient de mare

pentru a acoperi acest risc. Creşterea dramatică din anii '70 şi prăbuşirea din anii '80 şi începutul anilor 90 a ratelor de dobândă pe

termen scurt şi lung, ca răspuns la tensiunile inflaţioniste, vor rămâne în memoria creditorilor o lungă perioadă de timp.

Printre diversele metode de gestionare a creşterii de preţ se numără şi contabilitatea pe baza de înlocuire, utilizarea de noi metode de evaluare a stocurilor şi reevaluarea parţială sau integrală a situaţiilor financiare.

De fapt, inflaţia a transformat principiul simplu de corelare temporală a cheltuielilor cu veniturile într-o provocare economică şi intelectuală majoră.

Până în prezent, nu există metode solide de evaluare a diferenţelor între acest tip de reevaluare a situaţiilor financiare şi metodele tradiţionale.

O reglementare recentă a FASB merge în această direcţie, solicitând băncilor şi instituţiilor financiare să-şi evalueze creditele şi investiţiile la valoarea actuală de piaţă.

De reţinut

1. Analiza performanţelor firmei este un proces complex, care necesită definirea clară a unei perspective de abordare, o selectare atentă a instrumentelor de lucru şi o înţelegere a corelaţiilor dintre indicatorii de măsură selectaţi.

2. Contexul oricărui demers analitic este un element critic pentru abordarea cu succes a problemei de rezolvat prin analiza efectuată. O mare parte a procesului intelectual din spatele analizei trebuie orientat spre asigurarea unei coerenţe a obiectivelor, a datelor obţinute şi a proceselor implicate.

3. Cu toate că situaţiile financiare de sinteză sunt disponibile public, fiind baza analizei financiare, limitele inerente alcătuirii acestora (bazate pe principiile contabile de bază) necesită o înţelegere profundă din partea utilizatorului lor a modului în care rezultatele analizei pot fi alterate şi a ajustărilor care se impun.

4.Nu există indicator sau set de indicatori care să se potrivească fiecărei afaceri în orice situaţie. Alegerea depinde întotdeauna de perspectiva de lucru şi de circumstanţele implicate.

5. Analiza performanţelor firmei este legată, în definitiv, de procesul de creare de valoare pentru acţionari. De aceea, performanţa trecută şi anticipaţiile viitoare trebuie privite la un anumit moment din perspectiva generării de fluxuri de numerar, a rentabilităţii investiţiilor şi a eficienţei operaţionale.

6. O mare parte a indicatorilor de performanţă sunt corelaţi în diferite moduri, o analiză coerentă necesitând o înţelegere deplină a acestor legături.

7. Analiza comparativă a companiilor este afectată de multe ori de lipsa unor date comparative reale, deoarece diferenţierile se manifestă în relaţie cu mixul productiv sau al serviciilor, cu alegerea politicilor contabile, mărimea şi vechimea unei afaceri, diferite portofolii deţinute şi aria geografică. Statisticile industriale disponibile din diferite surse suferă de multe ori la capitolul comparabilitate.

8. Analiza de performanţă se desfăşoară cel mai bine atunci când abordarea este din perspectivă dinamică, utilizând modelarea financiară, atunci când este posibil, pentru a evalua diferitele combinaţii de date şi indicatori pe o anumită perioadă de timp.

• Rezumat • În acest capitol am prezentat aspectele esenţiale ale principalelor situaţii financiare, ca bază pentru evaluarea performanţelor financiare, cu toate că am precizat încă o dată că procesul de creare a valorii reale pentru acţionari se bazează pe criterii de cash flow.

• În acest context, am demonstrat că performanţa unei afaceri are sens doar când este privită din perspectiva particulară a fiecărui grup de interesaţi de activitatea companiei.• Am ales să ne concentrăm atenţia asupra perspectivelor individuale ale celor trei grupuri — manageri, investitori, creditori — care sunt esenţiale pentru funcţionarea unei afaceri. Analizele acestor grupuri sunt preluate şi extinse de către alţii în scopuri proprii. Toate cele trei grupuri de bază sunt interesate de succesul afacerii, fiecare dintr-un anumit punct de vedere.• Principala sarcină a managementului este să aducă stabilitate, creştere şi performanţe financiare credibile pentru investiţia încredinţată de acţionari. Am aflat că din gama de indicatori prezentaţi, testul crucial al afacerii este rentabilitatea capitalului investit şi efectul său asupra capitalurilor deţinute de către acţionari,

MULT SUCCES!!!!!!!!!!