Lucrare de Doctorat Dan Anghel

UNIVERSITATEA „POLITEHNICA” BUCUREŞTI

DEPARTAMENTUL DE MANAGEMENT

CATEDRA DE MANAGEMENT INDUSTRIAL

Ing. DAN ANGHEL

TEZA DE DOCTORAT

"MANAGEMENTUL SISTEMELOR ŞI MECANISMELOR DE PRIVATIZARE ÎN VEDEREA

IMPLEMENTĂRII PIEŢEI DE CAPITAL"

CONDUCĂTOR STIINŢIFIC

Prof. Univ. Dr. Ing. ION STĂNCIOIU

Bucureşti 2008

1

CUPRINS

Introducere 4

Cap. 1. Transformările mediului economic mondial şi caracteristicile lui propice pentru realizarea privatizării şi dezvoltarea pieţei de capital 6

1.1. Raţiunea privatizării 9

1.2. Strategii şi recomandări de selectare a metodelor de privatizare 12

1.3. Rolul organismelor internaţionale în privatizare şi deregularizare 13

1.4. Consecinţele privatizării asupra muncii şi economiei naţionale 13

1.5. Consecinţele indirecte ale privatizării 14

1.6. Comparaţii între rezultatele procesului de privatizare din diferite ţări 14

1.7. Impactul privatizării 15

Cap.2. Istoricul apariţiei burselor şi piaţa de capital în Europa Centrală şi de Est 20

2.1. Specificităţi ale pieţelor de capital din ţări cu tradiţie 22

2.2. Piaţa de capital în Europa Centrală şi de Est 23

Cap.3. Studiu de caz: "Privatizarea în România" 28

3.1. Scurt istoric al privatizării în România 28

3.2. Rezultatele privatizării în România 48

3.3. Exemple de privatizări strategice şi problemele lor 58

2

Cap.4. Studiu de caz: "Piaţa de capital din România" 62

4.1. Organismul de Autoreglementare (OAR) 64

4.2. Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare (CNVM) 64

4.3. Bursa de Valori Bucureşti (BVB) 65

4.4. Organizarea şi funcţionarea pieţei extrabursiere RASDAQ 68

4.5. Piaţa RASDAQ - exemplu de mecanism de selectare 70

4.6. Performanţe RASDAQ 83

4.7. Bursa de valori în sprijinul privatizării 91

4.8. Implicarea Pieţei de Capital în privatizarea din România 92

4.9. Strategia de dezvoltare a BVB-ului 99

4.10.Coeficientul de corelaţie între procesul de privatizare şi

dezvoltarea Pieţei de Capital 117

Cap.5. Model de optimizare a structurii procesului de privatizare şi

implementare a Pieţei de Capital 129

5.1. Componentele Modelului de Optimizare propus 130

5.2. Modelul matematic de analiză liniară pentru previzionarea cuantificată a rezultatelor privatizării 136

5.3. Modelul matematic de analiză liniară 137

Cap.6. Rezultatele modelului propus 140

Cap.7. Concluzii şi recomandări 145

3

Bibliografie 150

Introducere

În 1996 Rondinelli şi Pacono 40 au apreciat privatizarea ca fiind un fenomen global care s-a accelerat încă de la începutul anilor 1980. Scopul introducerii privatizarii, nemărturisit întotdeauna public, l-a constituit reducerea presiunii asupra finanţelor publice şi diminuarea rolului statului în economia ţărilor respective. Din punct de vedere geografic, lucrarea acoperă experienţele obţinute pentru demararea procesului de privatizare şi de implementare a pieţei de capital în cazuri din cinci regiuni ale lumii: Europa, Asia, Pacific, America Latină şi Africa. În acest sens, lucrarea şi-a propus sa urmărească specificităţile unor ţari, în tranziţie de la o economie centralizată la una de piaţă, privind managementul mecanismelor din demararea procesului de privatizare, în vederea implementării pieţei de capital. Pe baza “lecţiilor” învăţate, prezenta teză propune o soluţie de implementare a managementului celor doua procese de privatizare şi piaţă de capital şi a mecanismelor aferente pentru implementare. Această soluţie este unitară şi unică pentru cele două procese, cu o importanţă deosebită pentru stadiul lor de implementare. Astfel, datele care s-au avut în vedere la analiza procesului de privatizare au cuprins o perioadă de început a privatizări,i de circa 15 ani în cazul României,, începand cu reforma economică care a demarat după 1990 ca dealtfel şi procesul de privatizare şi până la Raportul de ţară al Comisiei Europene privind România din 2004 [21], când s-a recunoscut că ponderea capitalului privat a depăşit-o pe cea a capitalului de stat. În ceea ce priveşte piaţa de capital, perioada considerată de început şi critică pentru o dezoltare sănătoasă a fost de circa 10 a i în czul României, începand cu Octombrie 1994 (înfiinţarea Comisiei Naţionale a Valorilor Mobiliare) şi până în 2004 când a fost anul cel mai bun din istoria bursei, cu toţi indicii bursieri (BET, BET-C şi BET-FI) cu creşteri anuale peste 100%. La baza lucrarii au stat diverse surse de informare, de la studii din ţări aparţinând regiunilor mai sus amintite, la documente oficiale interne şi internaţionale şi de la

4

cărţi de specialitate, la site-uri, referinţele fiind trecute în bibliografie, exemplificate cu date şi cazuri specifice, la care se adaugă experienţa autorului în ţări din Europa, Statele Unite ale Americii, America Latină şi Asia şi mai ales din România, ca participant direct în proces, în calitate de director general al departamentului de privatizare din Agenţia Naţională pentru Privatizare şi mai apoi ca specialist în managementul proiectelor la Agenţia Statelor Unite pentru Dezvoltare Internaţională (USAID), care a asigurat finanţarea programului de implementare al pieţei de capital RASDAQ. Fără a anticipa concluziile lucrării, se poate spune ca nu există o "reţetă universal valabilă" [8] pentru managementul procesului de privatizare, deşi anumite mecanisme de aplicare există. Cu toate acestea, lucrarea le-a sintetizat împreună cu ipotezele lor de aplicare, indicând o succesiune optimă de implementare a mecanismelor de privatizare în vederea implementării pieţei de capital. Unul dintre indicatorii de măsurare a succesului privatizării în ţările în tranziţie spre o economie de piaţă, este crearea unei pieţe de capital pe fundamentul obţinut din privatizare şi aceasta pentru că “Acolo unde există piaţă de capital, există şi capitalism” – Forbes 29. Căile de abordare a privatizării ţin de abilităţile conducătorilor cu rol de decizie, de a găsi soluţiile şi momentele cele mai potrivite ţărilor lor, aceştia trebuind să ţină cont de un număr de factori determinanţi, specifici, care se referă, în principal, la modul în care trebuie să dezvolte un dialog cu partenerii sociali, la situaţia financiară a ţării şi la cultura şi maturitatea ei politico-economică. Ca elemente de noutate, lucrarea propune un Model de Optimizare (MO) pentru managementul etapei de implementare a proceselor de privatizare şi piaţă de capital. Deasemenea, pentru prima dată se abordează implementarea acestor procese, ca un întreg inseparabil, punându-se în evidenţă faptul că cele două procese au la bază două sisteme de mecanisme similare ca abordare, compuse din acelasi număr de mecanisme de implementare, o parte din acestea fiind chiar identice. În cadrul fiecarui mecanism, oamenii politici şi conducătorii ţarilor în stadiul de tranziţie economică, sunt chemaţi să-şi adapteze Modelul de Optimizare propus şi să aplice soluţiile cele mai potrivite mediului lor politico-economic. Totodată, teza deschide noi drumuri pentru alte lucrari de doctorat în acelaşi domeniu, spre exemplu pentru aflarea direcţiei şi tendinţelor pe care o iau aceste procese dupa evoluţia şi schimbările apărute în timp, o dată cu “maturizarea” lor, sau influenţele care le au în domenii diferite, cum ar fi cel: social, politic şi altele, cu scopul de a crea o imagine si o forma cât mai completa Modelului de Optimizare propus.

5

1. Transformările mediului economic mondial şi caracteristicile lui favorabile realizării privatizării şi dezvoltării pieţei de capital

Noul mileniu a adus lumii transformări profunde, de la crize economice şi financiare, la crize sociale şi politice, care au schimbat structura economiei în lumea întreagă prin integrarea fluxurilor financiare, favorizând astfel dezvoltarea economiei globale. În 1933, Franklin D. Roosvelt a făcut observaţia că: " Practicarea unor schimburi de bani fără scrupule, (adica de tip speculativ) este acuzată de opinia publică, respinsă de inimile şi minţile oamenilor". [28]Fluxul schimburilor comerciale a început cu mult timp înaintea fluxurilor financiare, dar aducand cu ele un flux de capitaluri, acestea au amplificat fluxurile financiare la nivel global încât, au condus la transformări majore în sfera întregului sistem financiar. Astfel, dezvoltarea instrumentelor financiare derivate, a dat şanse de asigurare împotriva riscului şi mijloace de speculaţie jucătorilor, ceea ce a favorizat apariţia unor instituţii financiare de tipul fondurilor de investiţii şi fondurilor private de pensii. Dezvoltarea lor a fost favorizată şi de formarea trusturilor financiare globale rezultate la rândul lor din fuziuni de banci comerciale, banci de investiţii şi societăţi de asigurare.Totodată, schimbările politice la nivel mondial datorate prăbuşirii comunismului, au provocat finanţări accelerate în pieţele emergente şi deci atragerea de capital financiar ce a condus la dezechilibre externe, defavorizate fiind în special ţările sărace şi o parte din ţările în curs de dezvoltare şi anume acelea în care schimbările nu s-au produs suficient de repede pentru a atrage cu prioritate fondurile destinate investiţiilor. Din această categorie de ţări face parte şi România, care împreună cu celelalte ţări din valul al doilea de aderare la UE, au obţinut cele mai puţine fonduri de investiţii. În ultimul deceniu, crizele economice au culminat cu cele din Asia de Sud-Est şi din Rusia, cu repercusiuni în întreaga lume şi cu efecte neîndurătoare de tipul scăderii nivelului de trai şi dislocări economice la nivele regionale, impactul rezultat fiind mult mai profund decat Marea Depresiune din anii 1930. Un exemplu elocvent al acestei perioade de profunde transformări ar putea fi căderea indicelui Dow Jones la sfârşitul lui August 1998, care a condus într-o singură zi la "dispariţia" de "hârtii de valoare" însumând peste 77.0 milioane USD de pe piaţa de capital din SUA.

6

O dată cu sfârşitul războiului rece, un nou tip de război s-a impus, şi anume cel economico-financiar, lansat de pe computere sau telefoane mobile, informaţia reprezentând alături de susţinătorii ei, tinerii, cea mai importantă "monedă" în noua ordine economică. Un exemplu de acum celebru în aceasta hegemonie a informaţiei, este caştigul de 1.6 miliarde USD, obţinut de G. Soros în 1992, când lira britanică s-a prăbuşit.Astazi, economia mondială suferă de un fenomen de polarizare, asemănător modelului "centru-periferie", avand la periferie ţările sărace, apoi ţările în curs de dezvoltare, ca intermediari şi în centru economiile dezvoltate, între toate acestea rolul de "catalizatori" fiind jucat de: Banca Mondială, FMI, WTO, OECD, BERD, şi altele, care dispun de mijloace, resurse şi pârghii complexe de influenţă pentru funcţionarea motorului dezvoltării.Noua economie va înlocui economia neoclasică cu alte teorii şi modele. Astfel, economiştii clasici vedeau în economiile făcute de diferite persoane, diferenţa între venit şi consum. Irving Fischer a adaugat "efectul de avere" la venit, Keynes, a definit investiţia, ca parte activă a economisirii cu rol în creşterea producţiei şi ocuparea forţei de munca, iar Franco Modigliani, a scos în evidenţă că "diferenţa esenţială între ipoteza venitului permanent şi ipoteza ciclului de viaţă, stă în aprecierile făcute asupra dimensiunii vieţii", variaţiile venitului fiind direct proporţionale cu accentuarea economisirii în cele trei faze ale vieţii: premergătoare anilor de muncă, în anii de muncă şi la pensie. Lumea modernă însă, se confruntă cu un puternic fenomen al dezeconomisirii, coroborat cu creşterea consumului [47]. Acest fenomen este stimulat de un complex de factori, de la desfiinţarea sistemului monetar internaţional, la înfiinţarea unor noi uniuni economico-monetare şi de la dezvoltarea IT până la crizele petroliere. Toate acestea au impus conceptul societăţii de consum, accentuat de creşterea duratei medii de viaţă a oamenilor, ceea ce a dus în paralel la dezvoltarea unui nou concept de economie, a ofertei, dezvoltată cu precadere în SUA şi ţările Europei Occidentale. Astfel, globalizarea pieţelor şi integrarea economică, conduc la interdependenţa economiilor ţarilor, dar şi a întreprinderilor. Globalizarea este deci, o însumare şi concentrare de relaţii şi interdependenţe transfrontaliere, de tip economic, politic, social, cultural, informaţional, etc., între doi sau mai mulţi poli de putere, cu relaţiile lor de condiţionare. În această lume apare ca dominant capitalul financiar - ca forma de exprimare a profitului - care se manifestă prin încercarea de a creşte continuu preţul acţiunilor şi mărimea segmentului de piaţă pentru produse, ceea ce se realizează prin influenţarea agresivă a cererii şi modificarea elasticităţii ei. De aici şi rolul determinant al pieţelor de capital, care poate fi uşor de remarcat prin creşterea numarului şi dimensiunilor companiilor tranzacţionate public.

7

Semnalele care vin de la pieţele financiare au prioritate faţă de cele care vin de la pieţele de produse, pentru că se observă că managerii, sub presiunea acţionarilor, maximizează mai degrabă profiturile, renunţând la sectoare de producţie şi produse, în dauna consumatorului. În esenţă, la nivel mondial asistăm la o creştere a globalizării pe fundalul sfârşitului economiei neoclasice.Ca o consecinţă a celor expuse mai sus, piaţa de capital trebuie să răspundă cerinţelor noii economii, şi anume ca factor determinant în creşterea profitului şi deci al procesului de dezvoltare. Totuşi, dezvoltarea unei economii, prin piaţa de capital, nu se poate realiza decât dacă la rândul lui mediul economic îndeplineşte nişte condiţii minimale. Aceste condiţii se pot realiza printr-o reformă a mediului economic în ţările în tranziţie. Reforma, este caracterizată în principal de liberalizarea preţurilor, dar şi de stabilizarea monetară (în care se include şi stabilizarea inflaţiei). Stabilizarea monetară prin reducerea deficitului bugetar şi privatizare, nu au fost însă îndeajuns pentru anumite ţări, printre care şi România, unde datorită neînţelegerii conceptului de intermediere, realizat de "creatorul de piaţă " (in limba Engleza: „market maker”, adica dealer-ul autorizat să ţină cotaţiile în piaţă pe un culoar de tranzacţionare prestabilit şi determinat de cerere – oferta, fiind gata să cumpere sau să vândă pachete de acţiuni la cotaţiile pieţei), a făcut ca escaladarea preţurilor să conducă la creşterea inflaţiei şi la erodarea economiilor populaţiei. De aici şi necesitatea realizarii pregatirii privatizării şi pieţei de capital, pe etape, într-o ordine bine definită, după Modelul de Optimizare expus într-un capitol special din această lucrare, care poate conduce la înţelegerea conceptelor şi pregatirea pieţei împreună cu actorii ei.

Mediul economic pentru favorizarea apariţiei şi dezvoltării unei pieţe de capital sănătoase în special pentru ţările în tranziţie de la o economie centralizată la una de piaţă, mai trebuie să răspundă şi la alte cerinţe, dintre care cele mai importante sunt:

instituţiile şi structura legislativă să fie restructurate dupa modele moderne (puse la dispoziţie prin diferite programe de instituţiile internaţionale cu rol de "catalizatori" şi de stimulatori ai dezvoltării);

Reformarea intreprinderilor şi agriculturii, prin reorganizare şi pregatire pentru privatizare;

Crearea unui sistem integrat de securitate socială şi redirecţionare profesională a personalului în curs de disponibilizare. În acest cadru de idei se vor include şi vânzarea locuinţelor proprietate de Stat, retrocedarea proprietaţilor foştilor deţinători şi asigurarea protecţiei sociale pentru persoanele afectate (locatari, etc.).

Reforma pieţelor pentru bunuri şi servicii, corelat cu liberalizarea preţurilor.

8

Reforma pieţei muncii, prin deregularizările ce trebuiesc facute la sistemele relaţiilor de munca specifice regimurilor trecute;

Reforma pieţelor financiare (bănci, societăţi de asigurare şi piaţă de capital) în corelaţie cu strategiile alese pentru privatizare;

Deschiderea controlată a economiei către investiţiile de capital străin împreună cu liberalizarea comerţului şi convertibilitatea monedei naţionale;

Reconstrucţia sistemului de management economic prin desemnarea activităţilor principale ale celor două instituţii de baza: Banca Naţională pentru politica monetară şi Ministerul de Finanţe pentru politica fiscală, precum şi prin reforma administraţiei publice şi reforma sistemului de pensii.

Acestea sunt cerinţe care se pot îndeplinii şi pe parcursul apariţiei pieţei de capital, dar cert este că, atunci cand ele sunt îndeplinite mai devreme, dezvoltarea pieţei de capital va fi cu atat mai solidă iar consecinţele ei pozitive vor fi în atragerea fondurilor de investiţii şi în progresul ţării.

1.1. Raţiunea privatizării În marea majoritate a ţarilor în care s-au implementat procese de privatizare, acestea au fost rezultatul unor programe întreprinse la nivel naţional, cum ar fi cele din Europa Centrală şi de Est, Asia - Pacific, America Latină şi mai puţin în America de Nord. Reformele au fost ajustate astfel ca să se obţină beneficiile care decurg din realizarea privatizării pe baza obiectivelor dinainte statuate. În timp ce aceste obiective diferă de la o ţară la alta, un număr de teme sunt comune, Oestmann, 1994 34: a) Presiuni fiscale şi macroeconomice. Este ştiut că proprietatea publică şi cea a statului frânează economiile populaţiei, investiţiile, productivitatea şi deci dezvoltarea economiei. b) Finanţele publice şi presiunile fiscale din întreprinderile de stat. Vânzarea de active publice este vazută ca sursă a viitoarelor cheltuieli publice sau ca un mecanism de diminuare a datoriilor guvernelor. c) Reforma microeconomică şi eficienţa. Este recunoscut că, în general, privatizarea imbunătăţeşte eficienţa operaţională şi ca urmare face să crească profitabilitatea şi productivitatea. d) Extinderea proprietaţii de acţiuni. Deobicei acolo unde se utilizează oferta publică pentru privatizarea întreprinderilor, privatizarea are ca scop şi crearea unei "mase critice" de proprietate privată în ţara respectivă, precum şi a unei pieţe de capital cu un sistem de tranzacţionare a acţiunilor.

9

Metodele generale de privatizare, adaptate dupa Oestmann, 1994, p.5 34 şi Rondinelli şi Pacono, 1996 40, se pot grupa dupa cum urmeaza :

A. Corporatizarea este în sine un preambul al vânzării de active, prin care se schimbă statutul juridic şi contabil al activului în vederea vânzării. Aceasta este o etapă specifică din procesul implementat în privatizarea utilităţilor din Asia - Pacific.

B. Comercializarea este un termen mai larg, prin care se importă tehnici contabile şi practici manageriale din companiile private în instituţiile publice, (spre exemplu, transferul responsabilităţii de plată a guvernului pentru plata serviciilor, de la el, la utilizatori).

C. Privatizarea cu capital: prin vânzarea efectivă, totală sau parţială a unei entităţi, în mod obişnuit prin vânzarea de acţiuni.

D. Contractarea: include concesiunea şi contractul de leasing. În aceste situaţii statul rămâne proprietar, dar operarea utilităţii este transferată la un operator privat sau la un contractor, cu rezultatul că, partea privatizată în principal este manopera (un exemplu sunt operatorii portuari care concesionează această activitate sau pescuitul în anumite zone deosebite, cum ar fi cele din Delta Dunării).

E. Privatizarea finanţării: este de fapt finanţarea privată a infrastructurii publice prin procedeele Build-Own-Operate-and-Transfer (BOOT) şi Build-Own-Operate (BOO). Prin BOOT investitorul privat construieşte, deţine, operează, şi se ocupă de mentenanţa utilităţii pe o perioadă în timpul careia are dreptul să solicite plata serviciilor oferite. La sfârşitul termenului, utilitatea este transferată guvernului sau unei agenţii publice. BOO este un procedeu identic cu BOOT, fără însă a face la sfârşitul contractului transferul înapoi la guvern. În ambele scheme operarea şi mentenanţa pot fi subcontractate unui alt operator.

F. Deregularizarea: cand Statul ridică total sau parţial bariera de limitare a intrării pentru operarea într-o industrie. În practică, aceste procese distincte pot fi combinate, precum: corporatizarea cu vânzarea de active, sau BOOT/BOO cu leasing-ul. Aceste grupe de modalităţi de privatizare s-au concretizat în urmatoarele metode care s-au aplicat în special în ţările Central şi Est Europene:

10

Tabelul 2.1. Metode de privatizare aplicate în ţările Central şi Est Europene [5]:

Forme de privatizare Metode/proceduri

1 . Vânzarea de acţiuni şi părţi sociale a) Achiziţii externe:- Ofertă publică de vânzare- Ofertă publică de cumpărare- Negociere directă- Licitaţie publică: - deschisă, cu strigare - cu ofertă în plic - cu preselecţie şi ofertă în plicb) Achiziţii interne:-MEBO (vânzare către conducere şi angajaţi)-MBO (vânzare către conducere)-ESOP (Planul privind dreptul de proprietate al angajaţilor asupra acţiunilor)c) Vânzare cu plată în rated) Conversia datoriilor în acţiuni sau părţi sociale (SWAP)

2. Vânzarea de active a) Cu plată integralăb) Cu plată în ratec) Prin leasing imobiliar

3. Concesionarea a) Darea în folosinţă pe termen limitat.

Aceste abordări metodologice ale privatizării, sunt concepute să răspundă unor cerinţe care au rezultat din practica de până acum a privatizării, cu urmatoarele scopuri :a) asigurarea operativităţii, caracterului competitiv şi transparenţei acţiunilor de

privatizare, în condiţiile unei oferte masive, raportate la o cerere concentrată şi selectivă;

b) găsirea de soluţii pentru privatizarea societăţilor care au acumulat datorii mari (SWAP-ul, adică datorii contra acţiuni);

c) acordarea de facilitaţi pentru managementul şi salariaţii societăţilor în privatizare (achiziţiile interne, vânzarea de acţiuni/active cu plata în rate);

d) implicarea mai puternică a pieţei de capital în procesul privatizării (oferta publică de vânzare, respectiv de cumpărare).

11

1.2. Strategii şi recomandări de selectare a metodelor de privatizare

În ţările în tranziţie, recomandările pentru implementarea acestor metode au condus la urmatoarele concluzii:1) Restructurarea trebuie făcută dupa privatizare, de către noii proprietari privaţi,

ştiindu-se faptul că, pe de o parte este foarte costistoare, iar pe de altă parte, nu se pot ghicii intenţiile noilor proprietari şi restructurarea poate fi o pierdere de timp şi bani. O excepţie o pot reprezenta, spre exemplu privatizările strategice pentru resursele naturale unde strategia ţării trebuie să primeze, iar o restructurare iniţială se impune pentru orientarea dezvoltării şi supravegherii post privatizare.

2) Procesul de privatizare trebuie să fie cât mai rapid, având la bază voinţa politică a guvernanţilor, neschimbată de-a lungul diferitelor guvernări cu orientări politice diferite. Schimbările rapide şi precise, gen "terapie de şoc", fără tergiversări şi amânări sau reveniri la legislaţie, dau costuri mici reformelor, reversul fiind implementări parţiale, costuri mari, confuzie, neîncredere şi corupţie în întreg sistemul.

3) Metoda de privatizare nu influenţeaza ulterior procesul de restructurare al firmei. Ceea ce este cel mai important este să existe voinţa politică si aceasta să fie unanimă de-a lungul guvernărilor. Totuşi, s-a observat că firmele privatizate prin MEBO au mai puţine resurse interne pentru restructurare şi sunt reticente la împrumuturi, iar firmele privatizate prin metoda negocierii directe, au acces mai mare la investiţii străine, asistenţă tehnică şi know-how.

4) Consolidarea proprietăţii este foarte importantă pentru viabilitatea economică a firmelor privatizate şi în general a economiei ţării în cauză. În acest sens, privatizarea de masă, care se credea că generează atomizarea acţionariatului, a demonstrat că proprietatea s-a concentrat rapid în fondurile de investiţii (cazuri de referinţă: Cehia şi Slovacia). La rândul lor fondurile de investiţii au fost susţinute de bănci care au contribuit astfel la restructurarea firmelor noilor proprietari. O recomandare importantă ar fi ca susţinerea financiară să se realizeze numai dacă sistemul bancar este reformat şi viabil. Disciplina financiară trebuie să se respecte, iar firmele debitoare trebuie să aibe capacitatea rambursării împrumuturilor.

5) Un rol important îl are monitorizarea post privatizare, prin prisma respectării plăţilor eşalonate conform contractelor de privatizare şi a investiţiilor asumate şi în special a celor de mediu, precum şi a respectării calendarului de protecţie socială, dupa caz. Din punctul de vedere al firmelor privatizate, o atenţie deosebită trebuie să se dea nivelului productivităţii muncii, care trebuie ca întotdeauna să aibă o creştere superioară nivelului salariilor, pentru a crea bazele financiare de modernizare şi de dezvoltare a firmei. Se cunoaşte în acest

12

sens tendinţa firmelor privatizate prin MEBO de a exagera în oferirea de salarii peste productivitatea muncii, sub pretextul creării posibilităţii salariaţilor de a rambursa ratele la împrumutul pentru privatizare.

6) Implementarea procesului de privatizare se recomandă etapizat, şi anume: după stabilirea legislaţiei şi instituţiilor responsabile de proces, se vor aplica într-un program pilot toate tipurile de metode de privatizare pentru verificarea atât a legislaţiei şi mecanismelor cat şi a reacţiilor din piaţă; apoi se va implementa privatizarea de masă, privatizările strategice (sistemul bancar, sistemul de comunicaţii, resurse naturale, etc.) şi privatizările din agricultură, care au un regim special, de la ţară la ţară.

1.3. Rolul organismelor internaţionale în privatizare şi deregularizare

O presiune deosebită pentru privatizarea din regiuni a venit prin finanţarea oferită de organismele internaţionale, şi în special de Fondul Monetar Internaţional (International Monetary Fund - IMF) şi de Banca Mondială (The World Bank - WB). Aceste finanţări, au venit prin Programe de Ajustare Structurală (tip „Structural Adjustment Loan” – SAL), ca dealtfel şi în România, spre exemplu: PSAL 1 şi 2, sau SAP din Bangladesh şi India operabile din 1991 şi din 1978 în Pakistan. Ca tratate de deregularizare pe regiuni poate fi amintit cel de comerţ din Asia Pacific (APEC). Conform declaraţiei din 1994, APEC avea 18 ţări participante cu diverse economii şi anume: SUA, Canada, Japonia, Australia, Noua Zeelanda, China, Hong Kong, Taiwan, Republica Corea, Singapore, Malaezia, Thailanda, Indonezia, Filipine, Brunei, Mexic, Chile şi Papua Noua Guinee. Concluzia Băncii Mondiale, în 1994, a fost că guvernele ţarilor în tranziţie nu au posibilitatea să atragă suficiente resurse, în procesul de privatizare şi deregularizare, cu toate că unele au capacitatea de a împrumuta mai ieftin decât investitorii privaţi, dar sunt împiedicaţi, fie de IMF, fie de restricţii interne.

1.4. Consecinţele privatizării asupra muncii şi economiei naţionale Este unanim acceptat că, în general, privatizarea aduce cu sine o diminuare a locurilor de munca, ca şi schimbări la nivelul organizării muncii, a condiţiilor de muncă şi de retribuire. Totuşi, în Uniunea Europeană, angajaţii care sunt într-o întreprindere în curs de privatizare, sunt automat transferaţi la cea privatizată, după terminarea procesului, conform legislaţiei comunitare [12]. Se mai poate observa din procesul post privatizare, că unele investiţii cu capital străin, în loc să reinvestească profitul obţinut, transferă integral sau parţial profiturile firmelor privatizate, înapoi în ţara de baştină sau în alte ţări unde au afaceri. Ţările care suferă după aceste scurgeri de

13

capital se dezvoltă mai încet şi cu eforturi mai mari din lipsa unor protecţii cauzate de abordări greşite a condiţionalităţilor contractelor de privatizare.

1.5. Consecinţele indirecte ale privatizării

Pe lângă efectele negative directe semnalate la nivelul salariaţilor din întreprinderile de stat privatizate, există cel puţin trei efecte pozitive şi anume: creşterea în general a investiţiilor, creşterea eficienţei muncii şi eliberarea unor resurse financiare locale, care pot să se îndrepte spre piaţa de capital, creând un efect de multiplicare în ţară şi în regiune, amplificând totodată exportul firmelor din zonă.

1.6. Comparaţii între rezultatele procesului de privatizare din diferite ţări

Măsurarea gradului de privatizare al unei ţări este foarte complicat. Cu toate acestea BERD a conceput nişte indicatori, însă comparaţia între privatizarea din ţări diferite este şi mai dificilă pe baza acestor indicatori. Totuşi, întrebări pentru criteriile de comparaţie a gradului de privatizare al unei ţari se pot pune în privinţa: numărului de firme privatizate, de mărimea şi importanţa lor şi de considerentul după care o firmă se consideră a fi privatizată, funcţie de procentul: 25%, 51% sau 100%, parte privată în acţionariat. Pentru exemplificare, am considerat în tabelul 3.2, diferite moduri de măsurare, utilizate de BERD, OECD şi World Bank, care nu sunt comparabile între ele, dar care totuşi au o concluzie comună, şi anume, ţările ocupa în final aceleaşi locuri « pe podium ». Astfel, pentru simplificare, am considerat că o firma este privatizată, dacă are mai mult de 33% acţiuni private şi atunci a rezultat ordinea în care se situează ţările după gradul lor de privatizare, după numărul firmelor privatizate şi cifra de afaceri totală (ultimile două coloane).

Tabel 2.2: Măsuri ale gradului de privatizare după metodele de apreciere a trei organisme internaţionale (BERD, OECD World Bank), 1995:

BERD OECDWorld Bank

Procent de firme industriale privatizate după :

Metoda după locurile obţinute (metoda clasării pe locuri)

Metoda procentului de firme privatizate (din total firme considerate)

Metoda procentului de firme privatizate (din total firme considerate)

Numărul de firme din totalul de firme analizate

Cifra de afaceri din totalul de firme analizate

Bulgaria 2 15% n/a 8% 7%

14

Rep. Cehă 4 87% 90% 89% 93%Ungaria 4 82% 78% 67% 65%Polonia 3 55% 46% 61% 60%România 3 20% n/a 15% 12%Rep. Slovacia 3 74% n/a 79% 83%Slovenia 3 54% n/a 41% 41%

Extrase din urmatoarele surse:EBRD: Infrastructure and Savings, 1996, p. 11.OECD: Trends and Policiesiîn Privatization, 1996, p. 19.World Bank: From Plan to Market: World Development Report, 1996, p. 53.n/a = nu există date in măsurătorile efectuate de organismele internaţionale în 1995

1.7. Impactul Privatizării

Impactul privatizării în ţările Central şi Est Europene (CEE) este foarte mare şi elocvent mai ales la începutul procesului, când alte influenţe ale economiei nu sunt, aşa după cum se poate vedea din creşterea productivităţii muncii, în tabelul 2.3. Spre exemplificare între 1992-1995 productivitatea a crescut cu 7.2% în medie pe an la firmele privatizate, şi numai cu 0,3% la firmele de stat. Cu alte cuvinte, privatizarea are ca efect creşterea cu 70 până la 90% a productivităţii muncii, pentru ţările în care s-au aplicat rapid şi cu intensitate mare, programele de privatizare.

Tabelul 2.3: Creşterea productivităţii muncii în ţările cu intensificarea procesului de privatizare, in anii de inceput 1992 – 1995:

Firme privatizate(%)

Firme de stat(%)

Bulgaria 12.4 -1.4Rep. Cehă 8.6 -2.6Ungaria 6.0 3.2Polonia 7.5 1.4România 1.0 -0.5Rep. Slovacia

7.8 -4.1

Slovenia 7.2 1.8Media 7.2 -0.3

15

O excepţie este Ungaria, deoarece aici firmele de stat au productivitate mai mare decât în celelalte ţări, ajungând să fie jumătate cât cea realizată de firmele private. În opoziţie se afla Bulgaria şi România, unde privatizarea nesemnificativă pentru perioada de început considerată mai sus, a condus la deteriorarea productivităţii muncii.Experţii şi oficialii guvernelor sunt de părere că privatizarea nu trebuie accelerată în dauna calităţii ei. Acest argument a fost folosit, în mare masură, de Bulgaria şi România iar criticile aduse lor s-au extins şi asupra procesului de privatizare în masă şi anume, pentru că aceasta dispersează proprietatea, cu influenţă negativă asupra restructurării firmelor. Explicaţia este valabilă numai pentru micii proprietari, care datorită faptului că restructurarea firmei este lăsată după privatizare, aceştia nu mai dispun de capitalul şi cunoştiinţele necesare procesului de restructurare şi provoacă astfel falimentul firmelor lor după privatizare.Din datele de până acum reiese că privatizarea de masă are ca efect dispersarea acţionariatului, însă pentru procesul de restructurare al economiei este cea mai importantă procedură. Privatizarea, caz cu caz, a avut întâietate în ţări ca Polonia, Ungaria, Bulgaria şi Slovenia [20].

Din exemplul Republicii Cehe, rezultatele arată că, încă din 1993, proprietatea era concentrată de câţiva mari acţionari [10]. În Polonia, schema privatizării de masă a fost concepută de la început aşa încât proprietatea să fie concentrată în fondurile de investiţii, astfel că 60% din fiecare firmă privatizată era distribuită la 15 fonduri de investiţii [25].În 1996, în Republica Cehă şi în Republica Slovacia s-au produs alte concentrări de proprietate în fonduri, care s-au constituit într-un al treilea val de privatizare [39], ceea ce a condus la transformarea fondurilor de investiţii în companii de tip holding, datorită marilor investitori, care au cumpărat acţiunile de pe piaţa de capital şi apoi în adunările generale ale acţionarilor, avand majoritatea, au cerut transformarea. În spatele acestor mari investitori se aflau de fapt băncile din ţările respective [12]. Suportul pe care unele bănci il asigură companiilor mari şi holding-urilor, se manifestă şi în ţări ca Japonia şi Germania, cu consecinţe grave în caz că se acoperă unele pe altele, în caz de faliment, conducând în final la crize, cum a fost cea din Japonia. Acest rol dual al băncii are dezavantaje dar şi avantaje, fără însă sa aibă tăria unui model de urmat. Acest lucru este însă mai primejdios, dacă acest sistem s-ar aplica în ţările în tranziţie la economia de piaţă, unde datorită slăbiciunii economice atât a băncilor cât şi a companiilor, pericolul falimentului în lanţ nu ar putea fi evitat.

Privatizările din ţările Africii sub-Sahariene se caracterizează prin evitarea, în mare măsură, a acordării de drepturi depline de proprietate asupra activelor, cum ar fi în domeniul utilităţilor, apă şi energie şi deasemenea prin modul lor foarte dispersat de

16

realizare. Totuşi, schimbări instituţionale s-au realizat începând din 1996, iar forme de privatizare s-au aplicat de la deregularizarea monopolului public la contractări de tip concesionări sau leasing. Puţine ţări Africane se găsesc pe drumul privatizării, fiind ajutate în special de operatori internaţionali şi fără ca privatizarea să devină un fenomen de anvergură.

Privatizarea în Filipine a început din anii 1980 sub îndrumarea FMI (Fondului Monetar Internaţional) şi a Băncii Mondiale. De fapt, încă din anii 1970, un număr mare de firme s-au corporatizat ca un preambul la privatizare, trecând în sfera afacerilor guvernului. Astfel, în 1986, în această situaţie erau 301 firme, reprezentând 2.4 % din PIB şi o mare parte din investiţiile naţionale [1]. Din acestea 123 au fost aprobate la privatizare până în 1991. Activele au fost privatizate prin proclamaţia Guvernului, numita "Proclamaţia 50". Aceasta a condus la o mare problemă în relaţiile de munca, fiind un exemplu de lipsă a cunoaşterii aplicării mecanismelor de privatizare şi de nerespectare a condiţiilor minimale de aplicare. În final s-a ajuns la presiuni pentru modificarea reglementărilor, cu consecinţe grave asupra dezvoltării economice a ţării. Privatizarea din Republica Corea, a avut trei forme: transformarea "Autorităţilor Guvernamentale" în "Autorităţi Publice"; o corporatizare prin schimbarea categoriilor de proprietăţi ale Guvernului; o privatizare parţială şi uneori totală prin vânzări de acţiuni ale întrprinderilor de stat către sectorul privat [13]. În perioada 1988-1992 a fost planificată vânzarea de acţiuni în valoare de 1 mld. USD, printr-un program numit "Programul Acţiunilor Poporului", prin care 75% din acţiuni erau rezervate cumpărătorilor cu venituri mici, 20% salariaţilor şi 5% publicului. Programul a fost suspendat din cauza problemelor care au apărut pe piaţa de capital în tranzacţionarea acţiunilor, ceea ce reprezintă o altă dovadă a faptului că lipsa cunoaşterii unor mecanisme de implementare a privatizării şi pieţei de capital poate compromite întregul proces. Programul a fost reactivat în 1994 pentru 133 de firme din care 58 pentru privatizare totală şi 10 cu divizare înainte de privatizare.

Privatizarea în Pakistan a cuprins doua faze: prima în 1958-1971, cu rol în stimularea dezvoltării industriei şi a bazei financiare a ţării, iar a doua începand din 1977, care a avut ca scop declarat privatizarea întreprinderilor manufacturiere [20]. În parteneriat cu Banca Mondială şi FMI, Pakistan a primit împrumuturi în anii 1978, 1988 şi 1992, vânzarea de active fiind un aspect al programului de ajustare structurală. Apoi Guvernul a împărţit unităţile care urmau să fie privatizate în trei grupuri: IMM-uri, ca spre exemplu cele din industria cimentului, zaharului şi chimicalelor să fie vândute prin licitaţie publică; întreprinderile mari ca cele din petrochimie, servicii

17

aeriene şi bancare să le fie vândute acţiunile pe bursă, iar utilităţile publice să fie vândute investitorilor strategici.

Privatizarea din India, are o caracteristică deosebită prin faptul că în anii 1980, circa 70% din populaţie era angajată în sectorul public, deţinând 50% din capitalul declarat al ţării, aşa după cum declara Angrish, A. în 1992. În anii 1990, Guvernele care au urmat s-au orientat spre privatizare, parţial sub presiunea FMI şi a Băncii Mondiale, care au sponsorizat programe de ajustare structurală [18]. O reformă a întreprinderilor de stat cu productivitate scăzută a condus la restructurare şi o dată cu schimbarea Guvernului, s-a introdus capitalul privat prin BOOT în proiecte noi de infrastructură. În 1996, acest program era avansat în special în industria de producere a curentului electric [18].

Privatizarea în Noua Zeelandă, este ca modalitate de abordare, cea mai reprezentativă pentru zona Asia - Pacific [43]. Alegerea unui Guvern Laburist în 1984 a marcat schimbări radicale. Guvernul a adoptat o politică de ajustări structurale îndreptată către comercializare, corporatizare, deregularizare şi în final privatizare. Aplicarea lor a fost agresivă pentru un Guvern Laburist cu tradiţii în responsabilităţile sociale. În cele mai multe cazuri unităţile erau divizate în întreprinderi de comerţ de Stat, cărora li se cerea să intre în competiţie cu afacerile private. În 1986, Legea întreprinderilor de Stat a corporatizat activităţile sectorului public privind: pământul agricol, pădurile, electricitatea, telecomunicaţiile, cărbunele, liniile aeriene, serviciile poştale şi banca poştei. În 1991, au urmat, locuinţele de stat, spitalele publice şi cercetarea, care au fost corporatizate. În multe cazuri aceste procese au precedat privatizarea. La sfârşitul lui 1994, Guvernul primise NZ$13 mld. din vânzarea de active. În 1996 alegerile au readus la putere o coaliţie guvernamentală, care a diminuat din viteza privatizărilor, lucru care dovedeşte şi în această parte a lumii că privatizarea depinde de voinţa politică a clasei conducătoare şi nu cum ar fi normal de un program naţional, unanim respectat, indiferent de « culorile » şi interesele partidelor şi exponenţilor acestora.

Interesantă este şi privatizarea din Chile [31]. Între 1974 şi 1989, în Chile a fost desfăşurat unul dintre cele mai masive şi totodată controversate programe de privatizare. S-au transferat 550 de întreprinderi din sectorul de stat în sectorul privat. În acest proces Chile a adunat atât suporteri cât şi oponenţi, care au măsurat ce a însemnat acest program de privatizare pentru salariaţi, eficienţă, capital, şi alţi indicatori economici. Ceea ce este relevant pentru această experienţă este că ea demonstrează că în special pentru ţările în tranziţie " în ultima instanţă, efectele privatizării depind de modul în care este condus procesul" aşa cum a spus Nicolas

18

Ardito - Barletta în prefaţa carţii menţionată în bibliografie [20]. Această concluzie demonstrează încă o dată necesitatea cunoaşterii şi aplicării succesive, într-o anumită ordine, a unor mecanisme de implementare a procesului de privatizare, aşa după cum se propune mai departe în această lucrare.

Concluziile care se desprind din procesele de privatizare din ţările analizate sunt:

1) Privatizarea rapidă încurajează restructurarea ţării, mai puţin importantă fiind metoda de privatizare.

2) Metoda de privatizare caz cu caz atrage mai mulţi investitori străini. Totuşi, acest lucru nu se verifică în toate ţările, cum ar fi Rep. Slovacia şi România [20], unde managerii împreună cu angajaţii au cumpărat cele mai multe firme.

3) Concentrarea proprietăţii este esenţială. În Republicile Cehă şi Slovacă [23] s-a realizat concentrarea mai mult decât s-a prevăzut iniţial, controlul firmelor cu acţionari strategici a încurajat restructurarea întregii ţări.

4) Restrângerea creşterii salariale sub nivelul creşterii productivităţii muncii, conduce la încurajarea restructurării. Acest lucru a condus la un plus de lichidităţi, care a creat condiţiile dezvoltării prin investiţii în modernizari şi dezvoltări, aşa cum se observă în economiile de piaţă mature din lume; mare parte a fondurilor pentru investiţii au ca sursă lichidităţile firmei.

5) Împrumuturile bancare sau ştergerea datoriilor, sunt periculoase, cu excepţia ţarilor cu sisteme bancare reformate şi care funcţionează după principii de piaţă, ele conducănd la indisciplină financiară şi restructurarea greoaie a economiei [12]. Recapitalizarea bancară este mai bine de făcut, dacă este cazul, ca parte din procesul de privatizare a băncii, deoarece restructurarea rapidă dă posibilitatea firmelor să-şi plătească datoriile.

6) Privatizările din ţările Africii şi Asiei - Pacific [43] sunt mai puţin extinse ca cele din Europa Centrală şi de Est, cu consecinţe slabe asupra restructurării economiilor lor, cu excepţia Noii Zeelande şi Coreei de Sud.

19

2. Istoricul apariţiei burselor şi a pieţei de capital în Europa Centrală şi de Est

"Bursa este piaţă prin excelenţă" [38]

Apariţia şi formarea burselor de mărfuri a început în urmă cu aproximativ 2000 de ani în Grecia şi Roma Antică şi continuă şi astăzi.

De-a lungul istoriei, bursele de mărfuri au evoluat trecând prin cinci faze distincte: oferirea ca dar, schimbul de marfă (barter), contractul cu plată şi livrare imediată (spot), contractul cu plată şi livrare ulterioară stabilirii preţului (forward) şi contractul la termen (futures şi options).

Darul şi schimbul de marfă sunt etape de început ale civilizaţiei umane, a treia fază, contractul spot, poate fi considerată ca început al pieţelor de marfă.

După unii autori denumirea de „bursă" provine de la oraşul Bruges, unde aceste adunări se ţineau la "Hotel des Bourses", numit aşa după un senior din vechea şi nobila familie, van den Boursen, constructorul clădirii pe al cărui frontispiciu erau sculptate în piatră trei pungi (fr. bourse). Aici se întâlneau bancherii şi negustorii pentru a negocia bani, metale preţioase, hârtii de valoare şi mărfuri. După alţi autori, denumirea de bursă provine de la familia veneţiană "Della Borsa", care a înfiinţat la Bruges, în Flandra (Belgia), un loc de negociere a diferitelor valori la sfârşitul secolului al XIV-lea [35]. Cu timpul, locurile de întâlnire ale comercianţilor au primit denumirea de burse.

Prima bursă însă, în accepţiunea modernă a termenului, este unanim recunoscută ca fiind cea înfiinţată în anul 1531, la Anvers. Bursa din Anvers avea o clădire proprie pentru tranzacţii cu mărfuri coloniale.

Din 1554 dateaza la Londra o bursă denumită „Royal Exchange", care din 1773 s-a specializat numai pe schimbul de efecte financiare.

La Paris, în anul 1639, apar o serie de agenţii de schimb în domeniul negocierii titlurilor de valoare, apoi şi în alte oraşe ca: Lyon, Toulouse şi Rouen, iar spre sfârşitul secolului al XVII-lea şi la Montpellier.

20

La jumătatea secolului al XVI-lea apar primele burse la Augsburg, Nürnberg şi Hamburg, iar la începutul secolului al XVII-lea, bursa din Berlin .

În Amsterdam la începutul secolului al XVII-lea mărfurile se puteau negocia în baza contractelor tip „options". Se permitea astfel, stabilirea unui preţ în baza căruia cumpărătorul obţinea de la vânzător dreptul ca în viitor să cumpere o cantitate definită de marfă la o anumită dată precisă.

S-au înfiinţat de-a lungul timpului, în această ordine, burse la: Basel (1699), Paris (1724), Viena (1761), New York (1792), Bruxelles (1801), Roma (1827), Madrid (1831), Milano (1833), Geneva (1850), Tokyo (1855), etc.

Chicago Board of Trade (CBOT) şi-a început activitatea ca bursă de grâne în 1848. Această bursă organizată, a fost semnalul pentru investitorii bogaţi, care au văzut o oportunitate pentru construirea unor silozuri imense unde să-şi depoziteze grânele pentru consumul pe un an întreg. Cu această ocazie, s-au soluţionat problemele legate de oferta de grâne din America şi totodată s-a ajuns la stabilirea preţurilor cerealelor pentru tot cursul anului. Din 1848 până în 1865, s-a produs transformarea comerţului „spot" în comerţ „la termen", în forma asemănătoare celei existente azi la Chicago Board of Trade. Acest gen de comerţ s-a extins apoi la Liverpool, Londra, New York, New Orleans şi Berlin . În 1919, prin separarea de CBOT s-a înfiinţat Chicago Mercantile Exchange (CME).

Astăzi, la bursele de marfuri, se lucrează cu patru grupe de produse: mărfuri agricole, valute, dobânzi şi indici bursieri.

Începând cu anul 1971, datorită dezvoltării pieţelor la termen şi a creşterii semnificative a numărului de tranzacţii, gama produselor tranzacţionate la termen s-a diversificat cu metale preţioase (aur, argint, platină), devize, titluri financiare cu venit fix şi indici bursieri. În 1972, CME inaugurează tranzacţionarea contractelor futures pe valute - primele contracte futures financiare, iar din 1975, CBOT lansează primele contracte futures pe rata dobânzii. În 1982, se iniţiază primele contracte futures pe indici bursieri la Kansas City Board of Trade.

Crahul bursier din 1929 şi criza economică de la începutul anilor '30 au grăbit adoptarea în 1936 a „Legii bursei de mărfuri" ("The Commodity Exchange Act of 1936").

21

În prezent, numărul burselor care funcţionează în lume trece de 100, din care 18 sunt în SUA, 11 în Anglia, 8 în Germania, 7 în Franţa. Există astazi 60 de burse futures şi de opţiuni, în 37 de ţări.

Specificitatea pieţei bursiere constă în posibilitatea de alegere între două tipuri de executare a tranzacţiilor şi anume: prin predarea sau primirea efectivă a mărfii, sau prin plata unei diferenţe în bani. Astfel, operaţiunea bursieră nu este urmată de o mişcare efectivă de mărfuri; ea are un caracter simbolic, pur financiar.

Din acest punct de vedere, se vorbeşte despre "bursele de marfă fizică" (acolo unde contractele se execută, în mare măsură, cu livrare/primire efectivă de marfă), cum este cazul Bursei de Metale de la Londra (London Metal Exchange, LME), în funcţiune din 1877, şi "bursele de hârtii" (acolo unde cea mai mare parte a tranzacţiilor se lichidează prin plata unei diferenţe băneşti), cum este cazul celei mai mari burse de mărfuri din lume pentru contracte futures, cea de la Chicago (Chicago Board of Trade, CBOT).

Bursele de valori sunt prin esenţa lor pieţe simbolice, deoarece aici se tranzacţionează în principal titluri rezultate din operaţiuni financiare (de exemplu, mobilizare de capital, atragerea unui împrumut). Acest caracter este şi mai bine pus în evidenţă de noile tipuri de tranzacţii bursiere; de exemplu, la contractele futures pe indici de bursă, obiectul tranzacţiei este o sumă de bani determinată prin calcul, iar executarea acesteia presupune exclusiv plata sau încasarea unei diferenţe băneşti. Procesul de "simbolizare" a tranzacţiilor, reflectat de apariţia şi dezvoltarea bursei, răspunde unor cerinţe obiective izvorâte din evoluţia vieţii de afaceri." [38]

2.1. Specificităţi ale pieţelor de capital din ţări cu traditie

Anglia

Sistemul de piaţă negociată, existent la Bursa din Londra a fost gândit de unii afacerişti pentru a îmbogăţi intermediarii financiari, având ca rezultat creşterea costurilor acţiunilor la majoritatea întreprinderilor cunoscute cu efecte în scăderea transparenţei tranzacţiilor. În plus, Bursa şi comunitatea dealerilor nu au creat o piaţă de lichidităţi pentru întreprinderile mici. Teoretic, firmele care sunt mai puţin tranzacţionate, au mai puţini dealeri care să concureze pentru ele şi astfel fondurile financiare trebuie să acopere mai multe costuri de marketing şi de vânzare aferente unui produs care nu este o marfă. Deaorece 75% din firmele tranzacţionate public au o piaţă foarte slabă, lichiditatea lor este un subiect care se poate dezbate la nesfârşit. Au existat o serie de încercări ale Bursei londoneze de a-şi structura piaţa, astfel

22

încât să atragă investitori pentru întreprinderile mici şi care să servească totodată şi întreprinderilor mici să-şi vândă acţiunile, în vederea dezvoltării lor şi plăţii taxelor către stat.Aceste dezbateri nesfârşite referitoare la cauzele lipsei de lichidităţi şi a încercărilor multiple de a da soluţii problemei lipsei de lichidităţi a întreprinderilor mici, evidenţiază aparentul eşec a celor care iau deciziile politice şi a analiştilor în a recunoaşte care este realitatea. Realitatea este că intermediarii financiari englezi nu sunt proşti si că le place să facă bani. Cea mai probabilă cauză a lipsei de profitabilitate a dealerilor este existenţa unui regulament prea strict. Sunt costuri, riscuri sau poveri financiare cauzate de regulamente care au valori prea mari pentru a putea fi absorbite de un număr mic de dealeri care fac tranzacţii pentru o firmă mică.

SUA

Legarea firmelor mici de economiile investitorilor individuali a fost un segment profitabil şi cu importanţă economică pentru piaţa de capital americană. Prin sprijinirea întreprinzătorilor şi a întreprinderilor mici, dealerii NASDAQ care tranzacţionează întreprinderi mici, sprijină creşterea economiei şi crearea de multe locuri de muncă în economia americană. Acest lucru a fost posibil deoarece distanţa mare între "bid" (cumpărare) şi "ask" (vânzare) într-o piaţă negociată, face ca această activitate să fie profitabilă pentru brokeri şi dealeri.

Adaptarea la noile condiţii ale climatului economic a Germaniei, Franţei şi Angliei

Modelul german şi francez al pieţei de capital a fost orientat către instituţii.Piaţa dublu licitată de la Paris a fost reorientată către tipul NASDAQ, respectiv către piaţa negociată pentru întreprinderile mici lipsite de lichidităţi. În acelaşi timp piaţa negociată londoneză a fost reorientată către tehnologia de tranzacţionare electronică, cu scopul de a reduce costurile tranzacţiilor pentru firmele mari.

2.2. Piaţa de capital în Europa Centrală şi de Est

Strategia dezvoltării pieţei de capital urmareşte două obiective principale. In primul rând, pe termen scurt, ea trebuie să asigure credibilitatea şi lichiditatea acţiunilor emise în procesul de privatizare. În acest sens, rolul principal al pieţei de capital rămâne acela de mecanism de distribuire a puterii de control asupra firmelor privatizate. In al doilea rând, benefic şi important pentru construirea pe baze temeinice a viitorului ei, piaţa de capital, işi afirmă progresiv şi funcţia de evaluare a

23

societăţilor cotate, impunandu-se ca un indicator de nivel al capitalizarii bursiere cu efect pozitiv asupra climatului de afaceri.Pe termen mediu şi lung, piaţa de capital trebuie să preia funcţiile ei de baza, specifice pieţelor de capital mature şi să reprezinte o alternativa de finanţare a economiei la sistemul bancar. În acest proces, se mobilizeaza atât resursele financiare interne ale unei ţări, dar se şi atrag pe o baza durabilă capitaluri străine. Pentru îndeplinirea funcţiilor sale atât pe termen scurt - suport al privatizării -cât şi pe termen mediu şi lung - alternativă la finanţarea companiilor - piaţa de capital trebuie să prezinte atractivitate pentru investitori.

Pieţele din Europa Centrala şi de Est, au apărut timid după frământările social - politice ale ultimilor două decenii ale secolului XX, dar cu siguranţă această zonă de piaţă va avea un rol important de jucat în economia financiară a secolului XXI. De la ţară la ţară, şansele de valorificare a capitalului în zona/regiunea respectivă, vor depinde de capacitatea de a oferi serviciile specifice acestui domeniu, în condiţii de cât mai bună transparenţă a operaţiunilor de piaţă şi desigur numai dacă raportul calitate/preţ al acţiunilor tranzacţionate va fi atractiv. Cu alte cuvinte, viabilitatea pieţei depinde în primul rând de condiţiile de tranzacţionare şi de oportunităţile de investiţii reale [27].Istoria recentă a pieţelor emergente confirmă o teză potrivit căreia capitalul financiar se stabilizează numai acolo unde există un sistem de piaţă cu transparenţă în tranzacţii iar performanţa economică este bună şi pe un trend pozitiv. În acest context, investiţiile de portofoliu sunt o sursă durabilă de finanţare a economiei, prin oportunităţi pentru investiţii directe. În strategia investitorilor instituţionali, investiţia directă este de multe ori precedată de o investiţie "pilot", de testare a mediului de afaceri, care are rolul capitalului de risc. Investiţia de portofoliu este adesea atrasă de ritmul alert al afacerilor, care se susţin prin investiţii directe care au ca obiect atât societăţile cu profil de producţie cât şi cele bancare. Astfel, un cadru instituţional şi de afaceri stimulativ pentru investiţia de portofoliu, dă siguranţă investiţiei directe. Într-o situaţie contrar opusă stabilităţii şi siguranţei investiţiilor, se pot genera situaţii precum falimentele băncilor BIR, Felix, Albina, ş.a. Excepţiile de la această regulă sunt zonele financiare "off shore", care atrag capitalul financiar internaţional datorită facilităţilor fiscale oferite, servind drept "plăci turnate" fluxurilor de capital, către oportunităţile mondiale de investiţii.Pieţele de capital in ţările CEE (Central-Est-Europene), pe termen scurt şi chiar mediu nu pot aspira la o poziţie integrată direct in circuitul integral al fondurilor internaţionale, principala lor orientare trebuind să rămână aceea de consolidare a rolului pieţei de capital în finanţarea economiei interne. Premizele acestei evoluţii au început în mai toate ţările cu economii emergente, aşa cum este descrisă situaţia de început a procesului, mai jos [34]:

24

AlbaniaPe 1 martie 1996, Parlamentul Albaniei a aprobat Legea valorilor mobiliare care prevede crearea unei pieţe de schimb a valorilor mobiliare supravegheată de o instituţie de reglementare adecvată. Pe 29 februarie 1996, s-a deschis Registrul acţiunilor urmat de deschiderea Bursei din Tirana pe 2 Mai. Bursa din Tirana a fost plasată fizic în clădirea Băncii Albaniei. Tranzacţionările au fost limitate la bonuri guvernamentale de tezaur, existând doar tranzacţiile acestui tip de bonuri. În Albania nu exista o piaţă secundară de capital. În 1995, Guvernul Albaniei a implementat un PPM (Program de Privatizare în Masă) al societăţilor comerciale de stat. S-au emis certificate pentru populaţie, care apoi au fost schimbate în acţiuni, dând posibilitatea fiecărui cetăţean albanez să-şi vândă acţiunile sau să cumpere altele. Registrul acţiunilor ţine evidenţa tuturor acestor acţiuni şi a deţinătorilor lor pentru întreprinderile de stat care s-au privatizat prin PPM (Programul de Pivatizare în Masă). Aceste acţiuni sunt singurele care sunt înregistrate in mod uzual. În plus, aceste acţiuni nu au fost listate la Bursa din Tirana şi nu s-au tranzacţionat la bursă. Piaţa de capital albaneză este încă în fază incipientă şi în afara tranzacţiilor de bonuri de tezaur, trebuie să se dezvolte piaţa de valori mobiliare.

BulgariaÎn iulie 1995, a fost aprobată Legea valorilor mobiliare, a burselor de valori şi a firmelor de investiţii, pe baza căreia s-a creat în ianuarie 1996, Comisia burselor de valori şi a valorilor mobiliare (CBVVM). Aceasta a emis regulamentele pieţelor de valori mobiliare. Au fost consolidate mai multe burse de valori regionale în cadrul unui proces, care s-a incheiat la jumătatea anului 1997, prin crearea Bursei de Valori din Sofia (BVS). Această bursă era in proprietatea statului in proportie de 51%. CBVVM a acordat licenţă BVS şi tranzacţiile oficiale au început pe 21 octombrie 1997. În ciuda deschiderii oficiale, BVS nu avea echipamentele necesare pentru a putea desfăşura un volum substanţial de tranzacţii, iar procesele şi procedurile sale au rămas neclar definite. Guvernul Franţei, prin Bursa Naţională Franceză şi-a declarat intenţia de a acorda asistenţă BVS aflată în această situaţie dificilă.

CroaţiaTranzacţiile cu valori mobiliare au fost legiferate de Legea valorilor mobiliare prin intermediul Comisiei de valori mobiliare şi bursa din Croaţia (CROSEC) descrisă în Legea valorilor mobiliare ca "raspunzătoare în faţă Parlamentului". În fapt, CROSEC avea capacităţi foarte limitate de supraveghere şi constrângere.

Existau două pieţe de valori mobiliare reglementate:1. Prima a fost ZSE (Bursa de valori din Zagreb), având 63,74% deţinută de

entităţi clasificate drept private şi 26,26% de entităţi clasificate că fiind de stat.

25

TEST este o piaţă dublu licitată. Sistemul TEST de licitare continuă are două nivele de tranzacţionare a valorilor mobiliare - primul conţine acţiuni de la cinci societăţi diferite şi care trebuie să dea acces nelimitat la informaţiile de afaceri. Al doilea nivel, care nu necesită acces nelimitat la informaţii, cuprinde multe firme care pot fi listate la solicitarea vânzătorilor / cumpărătorilor.

2. A doua este VTV ( piaţa OTC Varazdin ), care a fost în întregime proprietatea unor case locale de brokeraj private. VTV s-a orientat către tranzacţiile automate. Practic, VTV a egalat tranzacţiile nivelului doi de la ZSE. Nimic din tranzacţiile primului nivel de la ZSE, nu s-a tranzacţionat la VTV.

KazakhstanComisia de valori mobiliare din Kazakhstan a fost un organism independent şi a raportat direct Preşedintelui Republicii Kazakhstan. Comisia a împărţit înregistrarea emisiunilor cu Ministerul Justiţiei care a avut de înregistrat întreprinderile mici şi mijlocii.Guvernul a decretat o lista de 32 de firme, cuprinzând cele mai bune societăţi, pentru a fi vândute publicului. Pachetul de control al acestor societăţi a fost vândut prin licitaţie deschisă către investitori strategici şi prin Bursa de Valori Kazakhstan.

LetoniaComisia pieţei de valori mobiliare (PVM) a fost infiinţată in august 1995. Tranzacţiile au început la Bursa de Valori din Riga (BVR) şi după program, pe piaţa OTC (Over the Counter) [11]. Membrii BVR erau 16 bănci din Letonia şi 2 case de brokeraj. BVR derulează o activitate de piaţă dublu licitată, înfiinţată cu ajutorul SBF - Bursa din Paris. Piaţă OTC, cu 5% din tranzacţii, contribuie cu 48% la volumul încasărilor in dolari. Sunt tranzacţionate de asemenea şi titluri de stat. Privatizarea principalelor societăţi comerciale de stat de infrastructură, poate uşor dubla valoarea capitalizată a acţiunilor vândute la bursă.

PoloniaComisia Valorilor Mobiliare Poloneză, a reglementat tranzacţionarea valorilor mobiliare şi a impus constrîngeri pentru practicile necinstite.La început, Bursa de Valori din Varşovia (BVV) opera pe trei nivele şi avea aproximativ 100 de listaţi. Ea funcţiona pe baza sistemului de piaţă dublu licitată. Bursa şi-a schimbat modul de operare către tranzacţionarile care au loc continuu. În Polonia operau aproximativ 50 de case de brokeraj, cu case de brokeraj aflate în proprietatea băncilor, raspunzând de majoritatea afacerilor. A fost elaborat un cod de practici oneste; prin crearea unei pieţe extra-bursiere, casele de brokeraj derulează unele funcţii auto-regulatorii pentru această piaţă. Astfel, funcţiile de autoreglementare erau subdezvoltate. Brokerii au preluat activităţi de cercetare a pieţei

26

de valori mobiliare, dar nu puteau sfătui direct clientii, însă puteau trasfera aceste sfaturi consultanţilor licenţiaţi pe probleme de investiţii. Pentru cei care aveau multe acţiuni, fie firme private, fie de stat, casele de brokeraj au căutat afaceri şi au preluat scrierea de broşuri sau alte sarcini de marketing.

Federaţia RusăComisia Federaţiei Ruse de valori mobiliare şi pieţe de capital a fost creată în noiembrie 1994 şi i s-a acordat rang de minister la inceputul lui 1995. Comisia a fost subordonată direct Preşedintelui Federaţiei Ruse şi a îndeplinit funcţiile comisiilor de valori mobiliare din întreagă lume, elaborînd regulamentele şi aplicarea lor. În plus, Guvernul Rusiei i-a atribuit acestei comisii federale sarcina de a supraveghea începuturile dezvoltării infrastructurii pieţelor de capital.Sistemul de tranzacţionare rusesc (RTS), adecvat climatului, a fost stabilit ca sistem electronic (tranzacţionari multiple între brokeri şi dealeri, realizate prin telefon, folosind o reţea de calculatoare, spre deosebire de sistemul bursier unde tranzacţionarea unui pachet de acţiuni trebuia să treacă numai prin „mâinile” unui singur specialist al bursei).

Bursele din România

În România, după cum relatează Nicolae Iorga în „Istoria comerţului", încă din 1839 apare ideea organizării unor burse în Bucureşti şi Brăila. În anul 1840 apare în ziarul „Mercurul Brăilei", prima reglementare generală a bursei de comerţ din Muntenia „Codul de Comerţ" care a fost pus în practică şi în Moldova. „Codul de Comerţ" din 1840 constituie o reproducere a „Codului Comercial Francez " din 1807. În 1881, pentru bursele de comerţ de la Bucureşti, Iaşi, Galaţi şi Brăila apare „Legea asupra burselor mijlocitorilor de schimb şi mijlocitorilor de mărfuri" care punea bazele organizării burselor de mărfuri şi de valori. Un an mai târziu se deschidea Bursa de la Bucureşti. „Legea asupra burselor de comerţ" din 1904 a redefinit instituţia bursieră iar legea de unificare, cunoscută sub denumirea de „Legea Madgearu" din 1929, a determinat creşterea credibilităţii instituţiei bursiere din România.

În ciuda faptului că legea din 1929, admitea operaţiunile la termen, acestea nu au fost practicate în România până în 11 iulie 1997, când au fost lansate la Bursa din Sibiu. Pe fondul unui volum de tranzacţii scăzut pe piaţa mărfurilor fungibile şi al lipsei unui cadru legislativ care era tot mai mult cerut de piaţa din România, Bursa din Sibiu s-a orientat în lansarea contractelor futures pe indici bursieri şi pe valute.

27

3. Studiu de caz: Privatizarea în România[6], [7], [38], [42]

3.1. Scurt istoric al privatizării în România

Guvernul Romaniei s-a angajat într-un program ambiţios de creare a economiei de piaţă, bazate pe proprietatea privată şi libera concurenţă, privatizarea fiind unul din elementele cheie ale reformei economice. Din păcate nu a existat o claritate a obiectivelor şi o transparenţă a acţiunilor întreprinse, neexistand nici un Model de Optimizare care să constituie un ghid în procesul de privatizare şi de întemeiere a unei pieţe de capital viabile.

Conceptul de privatizare a fost aplicat pentru trei sectoare distincte şi anume: agricultura, locuinţele şi societăţile comerciale.

Legea care a stat la baza demararii procesului a fost nr.58/1991, care a avut ca obiectiv privatizarea societăţilor comerciale de stat şi transformarea lor în societăţi private profitabile, precum şi sporirea fondurilor de restructurare şi retehnologizare, crearea bazelor organizării şi funcţionării unei pieţe eficiente a capitalului, crearea unor practici manageriale şi antreprenoriale aplicabile în noile condiţii, precum şi educarea publicului larg în concordanţă cu principiile economiei de piaţă .

În cadrul amplului proces de privatizare, demarat după 1990, s-a urmărit dezvoltarea urmatoarelor direcţii: crearea de intreprinderi noi cu capital privat local, străin sau mixt, trecerea societăţilor comerciale din proprietatea statului în proprietate privată şi vânzarea de active.

Procesul de privatizare a fost declanşat prin adoptarea Legii nr. 15/1990, potrivit căreia unităţile economice de stat au fost reorganizate, după caz, în regii autonome sau societăţi comerciale. Desfăşurarea acestui proces s-a făcut, potrivit prevederilor Legii 58/1991 şi ale Legii 114/1992, care au definitivat cadrul juridic al privatizării societăţilor comerciale.

În conformitate cu cadrul juridic creat, privatizarea a trebuit să se desfăşoare în strânsă corelare cu procesul de restructurare, prin intermediul activităţilor desfăşurate de: Agenţia Naţională pentru Privatizare, Fondul Proprietăţii de Stat, Fondurile Proprietăţii Private şi ministerele economice, sub îndrumarea Consiliului de Coordonare, Strategie şi

28

Reformă precum şi Agenţia Română de Dezvoltare, cu rol în îndrumarea investiţiilor străine .

Agenţia Naţională pentru Privatizare (ANP) a fost înfiinţată ca organism guvernamental de specialitate în domeniul privatizării în august 1990, ca urmare a promulgarii Legii nr. 15/1990.

În prima perioadă, activitatea agenţiei a fost axată pe dezvoltarea unei structuri care să poată elabora propuneri pentru reglementările necesare realizarii unui transfer organizat de proprietate de la sectorul de stat către sectorul privat, pentru dezvoltarea iniţiativei şi trecerea în administrarea unor persoane particulare, a unităţilor de stat.

Principalele rezultate obţinute au fost:

I. Elaborarea şi înaintarea spre aprobare a proiectului Legii privatizării societăţilor comerciale;

II. Elaborarea şi înaintarea spre aprobare a reglementărilor necesare pentru completarea cadrului juridic privind aplicarea Legii privatizării societăţilor comerciale:

1. pregatirea imprimării şi distribuirii certificatelor de proprietate, a metodologiei distribuirii, obţinerea de asistenţă financiară pentru imprimarea acestor hârtii de valoare;

2. elaborarea de norme metodologice şi pregătirea primei liste de active disponibile pentru vânzare, în condiţiile legii, în primele 12 luni ulterior adoptării legii;

3. întocmirea de criterii pentru selecţionarea societăţilor comerciale care urmau a fi privatizate anterior înfiinţării fondurilor (programul "pilot");

4. elaborarea de norme metodologice pentru privatizarea societăţilor comerciale prin vânzarea de acţiuni anterior înfiinţării fondurilor proprietăţii private şi Fondului Proprietăţii de Stat;

5. elaborarea statutelor cadru ale fondurilor proprietăţii Private şi Fondului Proprietăţii de Stat;

III. obţinerea de asistenţă tehnică din străinătate pentru implementarea programului de privatizare şi administrarea acestei asistenţe;

IV. distribuirea efectivă a certificatelor de proprietate;V. executarea efectivă a programului "pilot" de privatizare :

29

1. în programul pilot, au fost privatizate un număr de 22 de societăţi comerciale cu un capital social total de cca. 13 miliarde lei şi 18.591 locuri de munca

2. demararea procesului de vânzare a "activelor" unor societăţi comerciale; principalele atribuţii în acest domeniu au revenit instituţiilor specifice cu rol executiv în procesul privatizării (FPS şi FPP), ANP având preocupări în ceea ce priveşte monitorizarea procesului, îndrumarea metodologica şi controlul; în cadrul programului de vânzări de active, au fost vândute 3195 de active, cu un preţ de adjudecare de 73.491.215.319 lei (mai 1994).

VI. pregătirea personalului de specialitate, organizarea de cursuri şi alte activităţi formative în vederea facilitării recrutării de personal pentru fondurile proprietăţii private şi Fondul Proprietăţii de Stat;

VII. întocmirea bazei de date cu privire la societăţile comerciale în vederea realizării alocării acestora între fondurile proprietăţii private şi a întocmirii actelor de transmitere;

VIII. sprijin logistic pentru începerea activităţii fondurilor;IX. pregătirea, conform experienţei acumulate prin programul "pilot" de metodologii

şi proceduri standardizate pentru privatizarea cât mai rapidă;X. elaborarea reglementărilor de natură să confere coerenţă programului de

privatizare şi relaţiilor între principalele instituţii implicate (anexele 1-6, la Legea nr.114/1992 privind acordul acţionarilor, strategia unitară de privatizare, drepturile deţinătorilor de certificate de proprietate, etc.);

XI. fundamentarea şi anunţarea publică a primei valori a certificatelor de proprietate;XII. editarea unui buletin pentru informarea factorilor de decizie şi a publicului larg în

legatură cu evoluţia procesului de privatizare;XIII. culegerea de informaţii, documentarea şi elaborarea de studii şi strategii pentru

privatizare ( strategia "sectorială", spre exemplu);XIV. activităţi de control în domeniul respectării cadrului juridic specific privatizării.

În această perioada, până la reorganizarea conform HG nr. 4/1993, Agenţia Naţională pentru Privatizare a desfăşurat şi o gamă largă de activităţi în domeniul dezvoltării sectorului privat nou creat şi a sprijinirii întreprinderilor mici şi mijlocii.

Înfiinţarea, în august - septembrie 1992 a Fondului Proprietăţii de Stat şi a Fondurilor Proprietăţii Private, instituţiile de baza ale privatizării, a constituit, practic, declanşarea procesului de privatizare în România. În perioada imediat urmatoare numirii Consiliilor de administraţie şi a selectării prin concurs a personalului iniţial al fondurilor, cu un minim de resurse financiare, s-a trecut la organizarea şi operaţionalizarea acestora.

30

Conform Legii privatizării, Fondul Proprietăţii de Stat este o instituţie publică independentă, care desfăşoară activitate comercială, cu drepturile şi responsabilităţile unui acţionar majoritar în toate societăţile comerciale, deţinând 70% din capitalul social al acestor societăţi.Rolul său principal este de a privatiza societăţile comerciale în care este acţionar majoritar. În acest scop, işi elaborează anual programul propriu de privatizare, pe care îl supune spre aprobare Parlamentului.

Sarcinile principale ale Fondurilor Proprietăţii Private constau în:- reducerea participării statului în societăţile comerciale până la privatizarea lor

totală;- cooperarea cu Fondurile Proprietăţii Private pentru a accelera procesul de

privatizare;- participarea la procesul de restructurare a societăţilor comerciale, cu posibilitatea

de închidere a celor care nu pot deveni viabile.

În concordanţă cu Legea privatizării, Fondul Proprietăţii de Stat (FPS) işi elaborează şi implementează programul anual de privatizare, prin care vinde 10% din totalul societăţilor în care deţine acţiuni, urmând ca, după o perioada de 7 ani, să işi inceteze activitatea. Sarcina FPS-ului nu a fost dusă la indeplinire total şi nici la timp, estimarea termenului de încetare a activităţii fiind nerealistă.

Potrivit programului de privatizare al Fondului Proprietăţii de Stat din 1994, urmau să se privatizeze 2.368 de societăţi comerciale. În realizarea acestui program, s-a avut în vedere utilizarea unor metode de privatizare diferenţiate, în funcţie de mărimea societăţii şi de necesitatea asigurării protecţiei salariaţilor şi deţinătorilor de certificate de proprietate, astfel:

• societăţile comerciale mici să fie privatizate după o procedură standard, pe baza activului contabil actualizat;

• celelalte societăţi se privatizează prin utilizarea combinată a metodelor prevazute de lege (Ofertă publică, Licitaţie cu participanţi preselecţionaţi, Licitaţie deschisă, Negociere directă) urmărindu-se cu prioritate participarea unui investitor strategic;

• acordarea facilităţilor prevazute de lege deţinătorilor de certificate de proprietate.

Trebuie menţionat că Fondul Proprietăţii de Stat, în activitatea de privatizare a societăţilor comerciale, nu urmăreşte maximizarea încasărilor din vânzări în sine, ci are

31

în vedere un întreg complex de factori socio-economici, ca: numărul de locuri de muncă create sau păstrate, natura şi amploarea planului de investiţii avut în vedere de cumpărător, precum şi solvabilitatea şi seriozitatea cumpărătorului, toate acestea corelate cu preţul pe care acesta îl oferă în numerar.

Fondurile Proprietăţii Private au fost organizate, conform Legii privatizării, în societăţi pe acţiuni, urmând ca după o perioadă de 5 ani să fie transformate în fonduri mutuale. Acţionarii acestor fonduri sunt cei 15,54 milioane de cetăţeni români care aveau 18 ani împliniţi la 31 decembrie 1990. Acţiunile controlate de fonduri sunt Certificatele de proprietate deţinute de cetăţenii îndreptăţiţi de lege, sub forma carnetelor de certificate, care cuprind câte un certificat pentru fiecare din cele 5 fonduri. Valoarea carnetului cu certificate de proprietate, stabilită iniţial la 135.000 lei, este modificată trimestrial, de comun acord de către fonduri, valoarea lui în 1994 ajungând la 170.000 lei. Fiecare fond a fost astfel conceput încât să acopere cele 5 regiuni importante ale ţării: Banat - Crisana, Moldova, Transilvania, Muntenia şi Oltenia. Cele 6.500 de societăţi comerciale rezultate în urma aplicării Legii nr. 15/1990 au fost arondate fondurilor pe baza unor criterii geografice şi sectoriale, astfel încât fiecare fond să deţină un număr aproximativ egal de societăţi şi un capital social de valori apropiate. Transferarea a 30% din valoarea capitalului social al societăţilor comerciale fiecărui fond îi conferea acestuia drepturile şi obligaţiile unui acţionar la aceste societăţi. Obiectivele urmarite de fiecare fond în activitatea lui sunt:

- să privatizeze societăţile comerciale din portofoliu şi în acest sens: să propună FPS acţiuni de accelerare a procesului de privatizare; să coopereze cu acesta la realizarea programului anual de privatizare; să aprobe temenii de vânzare a întregului pachet de acţiuni ale societăţii comerciale, potrivit mandatului acordat de FPS;

- să desfăşoare o activitate profitabilă în beneficiul deţinătorilor de certificate şi să capitalizeze profiturile, care sporesc valoarea certificatelor de proprietate;

- să găsească şi să dezvolte metode care să permită deţinătorilor de certificate achiziţionarea de acţiuni în schimbul certificatelor de proprietate;

- să realizeze servicii de brokeraj pentru deţinatorii de certificate, la cererea acestora;

- să-şi administreze portofoliul şi să efectueze investiţii astfel încât să sporească valoarea de piaţă a certificatelor;

- să efectueze şi alte operaţii comerciale sau financiare, să dea şi să primească garanţii şi asigurări legate de activitatea sa.

Fiecare fond a fost un partener activ în luarea deciziilor de menţinere a statutului actual al societăţii comerciale, de restructurare imediată fără sprijin financiar major, de

32

restructurare pe termen mediu cu sprijin financiar sau de lichidare şi vindere a societăţii respective sub preţul minim. Pe măsură ce numărul societăţilor comerciale privatizate a crescut, fiecare fond a devenit un acţionar cu o cotă de participare tot mai redusă în cadrul societăţilor din portofoliu, urmărind ca din 1996 să se transforme în fond de tip mutual.

Cooperarea cu organisme internaţionale în domeniul privatizării

Cooperarea cu organisme internaţionale în domeniul privatizării, concretizată prin asistenţă tehnică din străinătate a fost canalizată şi etapizată în funcţie de priorităţile procesului de privatizare, sprijinind în felul acesta realizarea a două obiective:

- crearea cadrului legal şi instituţional necesar desfăşurării procesului de privatizare;

- implementarea prevederilor legale referitoare la procesul de privatizare.

Procesul de privatizare a fost susţinut constant de către donatori internaţionali şi bilaterali, cei mai importanţi fiind Comisia Comunităţilor Europene (CCE), Programul Naţiunilor Unite pentru Dezvoltare (PNUD), Banca Europeană pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare (BERD), British Know-How Fund, Agenţia Statelor Unite pentru Dezvoltare Internaţională (USAID), Guvernele Olandei, Franţei, Germaniei şi Elveţiei.

Sprijinul CCE pentru procesul de privatizare din România a început cu Programul de Asistenţă Tehnică Generală (GTAP) 1991 şi a continuat cu Programul pentru Privatizarea şi Restructurarea Întreprinderilor (PERP) 1992-1995.

Proiectele referitoare la privatizare din GTAP '91 au vizat în special dezvoltarea instituţională şi cadrul juridic, asigurîndu-se asistenţă tehnică pentru:

* elaborarea regulamentului Fondului Proprietăţii de Stat şi a statutului-cadru al Fondurilor Proprietăţii Private, a metodologiei privind vânzarea de acţiuni şi active înainte de organizarea Fondurilor Proprietăţii şi a normelor pentru selectarea societăţilor comerciale care să fie incluse în programul pilot de privatizare;

* realizarea unor privatizări pilot;* tipărirea Certificatelor de Proprietate;

* training în evaluare.

PERP (Programul de privatizare şi restructurare a întreprinderilor) a fost un program vizând asistarea procesului de restructurare industrială (Ministerul

33

Industriilor), implementarea strategiei de privatizare (Agenţia Naţională pentru Privatizare) şi promovarea investiţiilor străine în România (Agenţia Română de Dezvoltare).

Principalele obiective legate de procesul de privatizare, urmărite prin proiectele incluse în PERP au fost urmatoarele:

* îmbunătăţiri ale cadrului legislativ (concesiuni, vânzare de acţiuni şi active);

* crearea unui know-how local în domeniul evaluării, prin desfăşurarea unor programe de formare;

* organizarea şi demararea activităţii Fondurilor Proprietăţii Private;* organizarea şi implementarea Agenţiei de Restructurare* training pentru personalul Fondurilor Proprietăţii;* crearea capacităţii logistice a Fondurilor Proprietăţii pentru a funcţiona

eficient şi organizarea unei reţele informatice între instituţiile implicate în privatizare

* asistenţă pentru realizarea de privatizări concrete;* promovarea oportunităţilor oferite de procesul de privatizare.

PERP a continuat unele aspecte ale GTAP '91, punând însă accentul pe proiecte orientate către implementare.

În afără de programele PHARE (Programul de Restructurare a Poloniei, Ungariei şi Albaniei, care ulterior a fost extins şi la alte ţări), diverşi alţi donatori bilaterali şi multinaţionali au sprijinit procesul de privatizare.

Programe de asistenţă finanţate din alte surse internaţionale

I. Programul Naţiunilor Unite pentru Dezvoltare - P. N. U. D.

a) Asistenţă acordata ANP-ului, pentru organizarea procesului de privatizare şi restructurare în România

Sarcinile prevazute în cadrul proiectului au avut în vedere principalele aspecte ale procesului, pe măsură dezvoltării acestuia:- cadrul legislativ şi instituţional al privatizării;- desfăşurarea unor activităţi legate de programul de privatizare pilot;- probleme specifice legate de activitatea Fondurilor Proprietăţii Private (ex.:

utilizarea Certificatelor de Proprietate);

34

- cadrul legislativ priv ind activităţile de concesionare.

b) Programul "Turn Around Management" (TAM)

Programul, iniţiat şi finanţat de PNUD, dar şi cu finanţare din partea BERD, PHARE şi alţi donatori bilaterali, având ca obiectiv principal asigurarea de asistenţă tehnică pentru îmbunătăţirea managementului a 8 societăţi comerciale româneşti pentru anul 1993/1994. Toate cele 8 societăţi comerciale au fost contactate de experţii programului, 5 privatizându-se cu succes. Programul, pentru anul 1994/1995 s-a extins pentru mai multe societăţi comerciale.

II. Banca Europeană de Reconstrucţie şi Dezvoltare - B.E.R.D. Obiectivele programului se adresează privatizării societăţilor comerciale mijlocii şi mari, cu scopul de:

- îmbunătăţirea capacităţii de realizare a tranzacţiilor de privatizare în FPS şi FPP-uri;

- acordarea de asistenţă în procesul de privatizare prin dezvoltarea metodei de negociere a investiţiilor ce conduc la privatizare;

- atragerea investiţiilor străine în România;- întărirea procesului de coordonare a donatorilor pentru investiţiile care

conduc la privatizare.

În legatură cu desfăşurarea activităţii de asistenţă tehnică destinată privatizării, urmatoarele aspecte sunt importante de menţionat, ca nişte concluzii pe această temă:

1. Un program necesar este asistenţa tehnică pe termen lung, cum ar fi cel pentru FPP-uri, fiecare FPP beneficiind în acest scop de finanţare din surse bilaterale diferite. Ansamblul acestei asistenţe tehnice reprezintă un exerciţiu practic, soluţionarea problemelor de interes comun ale celor cinci FPP-uri fiind grefată pe specificitatea fiecăruia şi existenţa unui cadru concurenţial.

2. Un proiect important pentru ghidarea procesului, a fost Fondul de asistenţă pentru privatizare, proiect al Programului Comunităţii Europeene (CE – PERP), care a avut ca obiectiv principal asigurarea asistenţei tehnice pentru privatizarea unui număr cât mai mare de societăţi comerciale.

35

3. Experienţa a arătat de asemena şi importanţa elementului formativ al asistenţei tehnice, transferul real de know-how trebuind să reprezinte un obiectiv de urmarit în cadrul fiecărui proiect de asistenţă tehnică.

4. Dezvoltarea pieţei locale de consultanţă, privind activitatea de restructurare - privatizare, este, în fine, un aspect care merită menţionat în legatură cu efectele programelor de asistenţă tehnică. Reprezentarea permanentă în România a unor firme prestigioase, precum şi dezvoltarea rapidă a firmelor de consultanţă în domeniu, românesti, apte de a realiza astfel de activităţi, sunt semne evidente ale training-ului susţinut de consultanţii străini.

Aspecte ale strategiei de privatizare din 1994

Începand cu anul 1994, pentru realizarea obiectivului declarat al Guvernului, Agenţia Naţională pentru Privatizare a propus o strategie noua de privatizare, care a marcat o cotitură profundă în tranziţia spre economia de piaţă. Conceptul acestei strategii se bazează pe o combinaţie de metode de privatizare, cu abordare sectoarială şi implementare în două stadii:

• în primul stadiu s-au implicat cele mai viabile sectoare sau subsectoare de activitate economică, împreună cu societăţile lor comerciale din lanţul tehnologic. Aceste sectoare au citeva avantaje faţă de celelalte, făcându-le mai atrăgătoare pentru investitorii locali şi străini în procesul de privatizare, cum ar fi: materii prime din resurse interne, viteza de rotaţie a capitalului ridicată, produse cu mare cerere pe piaţa internă şi externă, precum şi lipsa unor probleme financiare majore;

• în al doilea stadiu au fost implicate celelalte societăţi comerciale.Aceste sectoare sunt în general cele care se bazează în principal pe importuri iar activitatea lor necesită restructurare şi retehnologizare.

Rezultatele scontate prin aplicarea strategiei mai sus menţionate se refereau la schimbarea structurii proprietăţii în favoarea celei private, partea deţinută de FPS fiind redusă la maximum posibil.

Aspecte ale accelerării privatizării de masă din 1995

În 1995, a fost emisă Legea Privatizării în Masă, prin care:

36

(i) Cupoanele nominative au fost distribuite cetăţenilor români eligibili după distribuirea anterioroară a certificatelor de proprietate, pentru a acoperi diferenţa de valoare, rezultată din diverse motive, între valoarea acumulată a pachetului de acţiuni de 30% în toate societăţile comerciale de stat şi valoarea nominală a certificatelor de propritate distribuite anterior.

(ii) Schimbarea cupoanelor nominative şi a certificatelor de proprietate pentru acţiuni ale anumitor societăţi comerciale în majoritate de stat sau pentru acţiuni ale Fondului Proprietăţii Private.

Circa 4.000 de societăţi comerciale cu capital majoritar de stat au fost incluse în acest program de privatizare în masă ca societăţi ale caror acţiuni au putut fi subscrise de către cetăţenii români pentru schimbarea cupoanelor şi certificatelor lor de proprietate. Procentul din capitalul social al fiecărei societăţi comerciale, permis de lege pentru schimbare, a fost stabilit în limita maximă de 60% pentru fiecare societate în parte. Acest program de privatizare în masă a fost asimilat ofertelor publice de acţiuni, iar pentru societăţile incluse în acest program s-a considerat că s-a întreprins cu succes o ofertă publică de acţiuni şi, în consecinţa, au devenit societăţi comerciale tranzacţionabile şi ca urmare supuse legislaţiei de specialitate. Aceste societăţi au fost considerate pentru cotarea pe RASDAQ, piaţa extrabursieră, iar managementul acestora a avut obligaţia de a lua toate masurile necesare pentru a se conforma statutului societăţilor comerciale tranzacţionate.

Programul de privatizare în masă a cuprins câteva activităţi: (i) subscrierea de către cetăţenii români pentru acţiuni la una din societăţile incluse în acest program, sau pentru acţiuni ale unuia din Fondurile Proprietăţii Private; (ii) alocarea acţiunilor cetăţenilor români (a existat un mecanism de alocare în cazul suprasubscrierii); (iii) transferul acţiunilor de la Fondurile Proprietăţii Private (în limita celor 30% distribuite anterior acestora) şi de la Fondul Proprietăţii de Stat (pentru cazurile în care capitalul social permis pentru schimbare şi subscris a fost mai mare de 30%) către cetăţeni, conform subscrierii şi alocarii acestora; şi (iv) emiterea şi distribuirea către cetăţenii români a certificatelor de acţionar, conform subscrierii şi alocării de acţiuni pentru fiecare societate implicată sau pentru unul din Fondurile Proprietăţii Private.

După finalizarea transferului acţiunilor către cetăţenii români, capitalul social al fiecărui Fond al Proprietăţii Private a fost recalculat pe baza cupoanelor şi certificatelor de proprietate subscrise de cetăţenii români pentru acţiuni la fiecare din aceste Fonduri ale Proprietăţii Private. După acest calcul al

37

capitalului social, fiecare Fond al Proprietăţii Private a subscris el însuşi pentru acţiuni ale societăţilor comerciale incluse în programul de privatizare în masă.

În momentul în care aceste etape au fost parcurse, Fondul Proprietăţii de Stat împreună cu fiecare Fond al Proprietăţii Private au întreprins un proces de reconciliere, prin care transferuri de acţiuni au fost realizate între doua tipuri de instituţii astfel încât să se conformeze cu rezultatele subscrierii şi alocării de acţiuni din cadrul programului de privatizare în masă.

Ca urmare a programului de privatizare în masă, Fondurile Poprietatii Private au fost reorganizate şi transformate în Societăţi de Investiţii Financiare (SIF), fiecare având ca acţionari cetăţeni români care au subscris şi cărora le-au fost alocate acţiuni ale unui astfel de fond, în cadrul programului de privatizare în masă. Astfel transformate, Consiliul Naţional al Valorilor Mobiliare (CNVM) le-a pus la dispoziţie o perioadă de tranziţie pentru a-şi adapta funcţionarea şi operarea în vederea devenirii de fonduri închise de investiţii, operatoare pe piaţa de capital.

Prezentarea generală a legislaţiei pentru privatizare după 1997

Cadrul legal de privatizare este reprezentat de OUG nr. 88/1997, modificată prin Legea nr. 99/1999 (“Legea Privatizării din 1999”) ulterior modificată, ale carei prevederi sunt dezvoltate de normele metodologice emise pentru aplicarea acesteia şi aprobate prin HG nr. 450/1999.

Legea Privatizării din 1999 stabileşte că responsabilitatea generala privind politica şi strategia de privatizare revine Guvernului, şi că politica şi strategia de privatizare ale Guvernului sunt implementate de instituţii implicate în privatizare, în principal de către Autoritatea pentru Privatizare şi Administrarea Participaţiilor Statului (APAPS). Legea reglementează diverse aspecte cu privire la privatizarea societăţilor comerciale cu capital majoritar de stat, competenţele şi atribuţiile diverselor instituţii implicate în procesul de privatizare, metodele de privatizare, reguli detaliate pentru respectarea acestora, vânzarea/închirierea de active, închiderea operaţională şi vânzarea activelor ce produc pierderi, fuziunea şi divizarea, dizolvarea şi lichidarea societăţilor care fac obiectul privatizării.

Există alte două acte legislative aplicabile în circumstanţe speciale şi în cazuri speciale, care fac excepţie de la cadrul legislativ general stabilit de Legea Privatizării din 1999, şi anume:

38

Societăţile comerciale din agricultură care deţin în administrare zone cu terenuri permanent inundate şi concesionarea acestor terenuri. Procesul de privatizare este asumat, în numele statului, de Ministerul Agriculturii în colaborare cu APAPS. Toate societăţile comerciale care deţin asemenea terenuri în administrare sunt privatizate de Ministerul Agriculturii.

Societăţile comerciale pentru care reglementarea datoriilor către buget se face prin proceduri speciale. APAPS, ca inlocuitor al FPS, a transferat acţiunile sale de la aceste societăţi, Ministerului Finanţelor Publice, care întreprinde privatizarea, în aşa fel încât să recupereze pe cât posibil datoriile către bugetul de stat al acestor societăţi. Societăţile care urmeaza a fi privatizate în acest mod de către Ministerul Finanţelor Publice se stabilesc prin hotărâri de Guvern şi sunt considerate excepţii de la cadrul de privatizare general.

Instituţii implicate în procesul de privatizare.Autorităţi de privatizare

Legea privatizării din 1999 numeşte următoarele instituţii implicate în privatizare:(i) APAPS, pentru cea mai mare parte a societăţilor comerciale la care statul

deţine încă acţiuni, cu excepţia societăţilor pentru care Guvernul însărcinează în mod special o instituţie diferită cu atribuţii asemănătoare, prin decizii guvernamentale dedicate; Urmatoarelor instituţii le-a fost încredinţat procesul de privatizare a anumitor societăţi pe baza unor decizii guvernamentale dedicate:

- Anumite societăţi din industria apărării au fost transferate în mod special pentru reprezentare, administrare şi privatizare Ministerului Industriei şi Resurselor (şase astfel de societăţi comerciale).

- Anumite societăţi comerciale din industria construcţiilor au fost transferate în mod special pentru reprezentare, administrare şi privatizare Ministerului Lucrărilor Publice, Transporturilor şi Construcţiilor Civile

- Anumite societăţi comerciale din industria turismului, au fost transferate în mod special pentru reprezentare, administrare şi privatizare Ministerului Turismului (51 astfel de societăţi).

(ii) Ministerele de resort relevante pentru acele societăţi comerciale înfiinţate în urma transformării regiilor autonome şi pentru acele societăţi

39

pentru care Guvernul însărcinează în mod special un astfel de minister cu atribuţii relevante, prin decizii guvernamentale dedicate; şi

(iii) Comisii de privatizare multinstituţionale înfiinţate în mod special sub supravegherea directă a APAPS şi a Guvernului, pentru societăţile din sectorul bancar.

Dintre autorităţile mai sus menţionate vom prezenta pe scurt rolul şi responsabilităţile, următoarelor:

Autoritatea pentru Privatizare şi Administrare a Participaţiunilor Statului (APAPS)

APAPS a fost înfiinţată pe baza O.G. nr. 296/2000 aprobată şi modificată prin Legea nr. 225/2001, ca instituţie de interes public funcţionând pe principii comerciale, cu personalitate juridică, subordonată Guvernului României, prin reorganizarea Fondului Proprietăţii de Stat.

Principalele responsabilităţi ale APAPS pentru societăţile din portofoliul său, de la data înfiinţării, sunt următoarele:

Vânzarea către sectorul privat sau către societăţi în care participaţiunea statului este mai mică de 33%, prin metode prevazute de legea participaţiunilor statului în societăţi comerciale;

Administrarea, în calitate de acţionar, a societăţilor din portofoliu, şi a societăţilor unde statul are un interes;

Controlul îndeplinirii obligaţiilor post-privatizare asumate de către cumpărători prin contractele de vânzare-cumpărare;

Restructurarea societăţilor comerciale şi acordarea de asistenţă financiară necesară modernizării acestora;

Acordarea de asistenţă ministerelor şi autorităţilor locale în procesul de privatizare.

Pentru asigurarea implementării procesului de privatizare, APAPS întreprinde următoarele activităţi principale:

A. Îşi exercita toate drepturile ce derivă din calitatea de acţionar a statului sau a autorităţii publice locale, având dreptul de a mandata reprezentanţii săi în AGA să acţioneze pentru administrarea eficientă a societăţilor din portofoliul său, luând măsuri pentru :

1. Prepararea şi îndeplinirea măsurilor organizaţionale, tehnice, tehnologice, manageriale şi financiare pentru a creşte performanţele societăţii şi pentru reducerea datoriilor către bugetul statului sau alte datorii;

40

2. Restructurarea societăţilor prin fuziuni, divizări, vânzare de active şi conversiunea datoriilor în acţiuni, ca şi prin închidere operaţională, parţială sau totală;

3. Lichidarea societăţilor care generează pierderi

B. Face toţi paşii necesari pentru vânzarea societăţilor din portofoliul său şi pentru aceasta:

1. Pregăteşte strategia de privatizare (care urmează să fie aprobată de către Guvern);

2. Stabileşte metoda de privatizare pentru fiecare societate şi o modifica dacă este necesar;

3. Publică lista societăţilor ce urmează să fie privatizate;4. Pregăteşte dosarul de prezentare al societăţii, raportul de evaluare,

prospectul ofertei publice şi alte documente necesare în procesul de privatizare;

5. Întreprinde vânzarea, la valoarea de piaţă, a acţiunilor şi părţilor sociale emise de către societăţile din portofoliu;

6. Iniţiază sau aprobă vânzarea de active ale societăţilor din portofoliu.

C. Are dreptul de a angaja persoane fizice şi juridice pentru consultanţă specializată în vederea privatizării, restructurării şi lichidării.

Activitatea APAPS se bazează pe principiul descentralizarii. În acest sens, societăţile mici şi mijlocii pot fi privatizate de către sucursalele regionale APAPS. Criteriile de clasificare pentru ca societăţile să fie calificate ca fiind mici, mijlocii sau mari au fost decise de către APAPS, după cum urmează : o societate mică este considerată aceea care are un capital social mai mic de 10 miliarde de lei, în timp ce o societate mijlocie este considerată aceea care are un capital social între 10 şi 50 miliarde de lei. Clasificarea societăţilor comerciale în mici, mijlocii şi mari a fost întreprinsă pe baza instrucţiunilor emise de echipa de management a FPS.

Metode de privatizare

Legea Privatizării din 1999 prevedea următoarele metode de privatizare:

(i) Oferta publică de acţiuni(ii) Metode de vânzare specifice pieţelor de capital(iii) Negociere

41

(iv) Licitaţii cu strigare sau licitaţii cu ofertă în plic(v) Certificate de depozit emise de bănci de investiţii pe piaţa de capital

internaţională(vi) Orice combinaţie a metodelor amintitie mai sus.

Caracteristicile fiecarei metode de privatizare sunt:

Oferta publică de acţiuni

Oferta publică de acţiuni este oferta realizată de APAPS, prin prospectare pentru ofertă publică, pentru vânzarea acţiunilor pe care le deţine la o societate comercială, adresată publicului, şi care oferă posibilităţi egale pentru ca cel puţin 100 de persoane nedeterminate să aibă acces la aceste informaţii. Această ofertă publică de acţiuni face subiectul unei autorizări prealabile din partea CNVM şi se realizează prin operatori intermediari autorizati (brokeri).

Metode de vânzare specifice pieţelor de capital

Aceste metode de vânzare specifice pieţelor de capital se supun legislaţiei general aplicabile cu privire la pieţele de capital şi operatorii acestora, Legii Bursei şi altor reglementări emise de CNVM, şi în conformitate cu reguli speciale corespunzatoare pieţei respective. Următoarele metode de tranzacţionare pot fi în principal utilizate:

- Vânzarea la ordin : O vânzare la ordin este o propunere formulată de APAPS de a vinde acţiunile deţinute de aceasta la o societate. Această metodă de tranzacţionare poate fi utilizată în cazul în care oferta APAPS se referă la cel mult 5% din capitalul social, iar societatea ale carei acţiuni sunt oferite la vânzare este o societate tranzacţionată la bursă.

- Vânzarea ca răspuns la o ofertă de cumpărare: O vânzare ca răspuns la o ofertă de cumpărare este o ofertă formulată de APAPS ca răspuns la o ofertă publică de cumpărare, autorizată de CNVM şi iniţiată de către un cumpărător. În acest caz, APAPS subscrie spre vânzare pachetul său de acţiuni respectând termenii şi condiţiile ofertei publice de cumpărare a cumpărătorului, la fel ca orice alt acţionar al societăţii pentru ale cărei acţiuni se face ofertă publică de cumpărare.

42

- Vânzare prin plasament privat secundar: O vânzare prin plasament privat secundar este o propunere făcută de APAPS de a vinde acţiuni pe care le deţine la o societate către un număr maxim de 35 investitori sofisticaţi, în condiiţiile contactării unui număr maxim de 100 persoane, stabilite în prealabil pe anumite criterii. Acest plasament privat secundar este realizat în baza regulamentelor şi recomandărilor stabilite de CNVM.

-Licitaţii electronice pe piaţa de capital: O licitaţie electronică pe piaţa de capital este o vânzare de acţiuni reprezentând, de regulă, mai mult de 5% din capitalul social al unei societăţi comerciale tranzacţionate. Tranzacţia este realizată la cel mai bun preţ oferit pe piaţă.

Negocierea

O vânzare prin negociere este utilizată atunci cand APAPS se adresează investitorilor strategici, printr-un anunţ de vânzare, împreună cu o invitaţie pentru ofertă. O vânzare prin negociere se poate, de asemenea, realiza cand în urma unei licitaţii cu ofertă în plic, a fost depusă o singură ofertă, şi aceasta a obţinut mai puţin de 50% din punctajul maxim determinat pe baza unei grile de punctaj prezentată în avans de APAPS.

Pentru participarea la negocieri, APAPS mai poate solicita potenţialilor cumpărători să depună o garanţie de participare împreună cu oferta acestora. Anunţurile de vânzare trebuie să conţină detalii despre toate documentele care trebuie depuse împreună cu oferta, termenul limită de depunere a ofertelor, oferte non angajatoare (dacă este cazul), modul de achiziţie a documentaţiei de licitaţie, etc. Documentele de licitaţie trebuie să cuprindă cel puţin un dosar de prezentare al societăţii (un Memorandum de informare), instrucţiuni de depunere a ofertei, proiectul contractului de vânzare-cumpărare de acţiuni, grila de punctaj, şi opţional, ponderea fiecărui criteriu de evaluare, posibilitatea de a realiza propriul due-diligence, etc.

Conform legii, ofertele finale trebuie să conţină două componente distincte în plic sigilat: Oferta tehnică şi Oferta financiară. În toate cazurile, propunerea financiară va specifica distinct preţul pentru acţiuni şi angajamentul potenţialului cumpărător de a face investiţii pentru dezvoltarea societăţii, pentru protecţia mediului, pentru protecţia muncii, etc.

43

Licitaţia cu strigare şi licitaţia cu Ofertă în plic închis

O vânzare printr-o licitaţie se întreprinde atunci cand vânzarea se bazează pe o ofertă de vânzare irevocabilă. Preţul de pornire al licitaţiei este egal cu valoarea nominală a acţiunilor, sau cu preţul pe acţiune determinat pe baza evaluării societăţii.

Vânzarea printr-o licitaţie cu strigare este bazată integral pe preţul cel mai bun oferit. Vânzarea prin licitaţie în plicuri sigilate se bazează pe o grilă de evaluare care ia în considerare mai multe criterii decât simplul preţ pe acţiune. Ofertantul care înregistrează cel mai mare punctaj este câştigătorul licitaţiei.

Dosarul de Prezentare a Societăţii

Dosarul de Prezentare a Societăţii este menit să asigure potenţialilor investitori posibilitatea de a cunoaşte principalele informaţii şi date despre societatea supusă privatizării. Aceste date şi informaţii acoperă toate aspectele cu privire la activitatea societăţii, din punct de vedere tehnic, economic, financiar sau legal.

Legea Privatizării din 1999 prevede că, în general, un Dosar de Prezentare al unei societăţi cuprinde următoarele:

(a) informaţii generale despre societate: nume, forma legală, sediul şi, dacă este cazul, birouri subordonate, numărul de inregistrare la Registrul Comerţului, codul fiscal, adresa, capitalul social, numărul acţiunilor în circulaţie şi valoarea lor nominală, structura acţionariatului, obiectul de activitate, numărul şi structura personalului;

(b) informaţii privind patrimoniul societăţii, cu referire în special la:- Teren – suprafaţă, amplasare, destinaţie, valoare contabilă, situaţie juridică;- Clădirile importante – amplasare, suprafaţă, vechime, destinaţie, valoare

contabilă netă, situaţie juridică;- Investiţii în curs – descriere scurtă, valoare totală, termenul estimat pentru

începerea investiţiilor;- Participaţiuni la alte societăţi – nume şi număr de înregistrare la Registrul

Comerţului ale acestor societăţi, pachet de acţiuni deţinut;- Ipotecarea proprietăţilor imobiliare şi activele gajate; active cu alte ipoteci,

precum şi active aflate în proprietate sub litigii;

44

- Situaţia activelor închiriate, contracte de administrare ale activelor, asocieri şi contracte de leasing;

- Drepturi de proprietate intelectuală pe care le deţine sociatatea;- Cazuri de litigii de peste 500 milioane lei (la nivelul anului 1999) defalcate

pe tipuri – în care societatea este reclamant şi reclamat;

(c) Informaţii despre situaţia financiară a societăţii: bilanţul contabil simplificat întocmit pe baza balanţei pe anul anterior şi a ultimei balanţe de verificare; contul de profit şi pierderi la sfârşitul anului anterior şi pe semestrul anterior al anului în curs; valoarea netă a activului la data la care Dosarul de Prezentare a Societăţii a fost întocmit.

(d) Obligaţiile de mediu ale societăţii conform auditului de mediu realizat de autoritatea de mediu, şi potenţiale surse de obligaţii de mediu.

Conţinutul Dosarului de Prezentare a Societăţii poate varia de la caz la caz, depinzând de specificul fiecarei societăţi în parte şi de metoda de privatizare stabilită pentru aceasta.

În cazul societăţilor care urmează a fi privatizate prin ofertă publică sau altă metodă specifică pieţelor de capital, dosarul de prezentare al societăţii trebuie să fie întocmit în conformitate cu cerinţele legislaţiei specifice aplicabile pieţelor de capital.

Dosarul de Prezentare a unei Societăţi nu se va întocmi în următoarele cazuri:

- când APAPS ofera la vânzare mai puţin de 15% din capitalul social al unei societăţi, dacă APAPS consideră că tranzacţia nu este atât de importantă pentru a îintocmi un dosar de prezentare; şi

- când APAPS vinde acţiunile unei societăţi către acţionarii existenţi ai acestei societăţi.

Dosarul de Prezentare a Societăţii trebuie să fie transmis potenţialilor investitori la cererea acestora, gratuit sau contra unei plăţi, conform deciziei APAPS, şi va fi continuu actualizat până cu 8 zile înainte de data depunerii ofertelor.

Administratorii societăţii care urmează a fi privatizată au obligaţia de a notifica către APAPS, în termen de două zile, orice acţiune, act sau fapt de natură să modifice informaţiile prezentate în acest dosar.

45

Informaţiile şi datele confidenţiale ale societăţii care urmează a fi privatizată nu vor fi furnizate decât cu consimţământul prealabil scris al persoanei faţă de care a fost asumată această obligaţie. Aceste informaţii confidenţiale pot include, însă nu se limiteaza la, informaţii şi clauze din acordurile şi contractele comerciale.

Vânzarea/ închirierea activelor societăţilor comerciale cu capital majoritar de stat

Legea Privatizării din 1999 prevede posibilitatea societăţilor comerciale cu capital majoritar de stat de a vinde sau închiria active aflate în proprietatea lor. Legea defineşte activele ca fiind bunuri sau ansambluri de bunuri care pot fi organizate şi care pot funcţiona separat şi independent de restul activităţii societăţii, cum ar fi unităţi de producţie, magazine, ferme, restaurante, etc.

Vânzarea acestor active este aprobată de: (i) adunarea generală a acţionarilor societăţii dacă valoarea contabilă a activelor care urmează a fi vândute, individuală sau cumulată, depăşeşte 50% din valoarea contabilă a tuturor activelor societăţii la data la care oferta de vânzare a fost făcută; sau (ii) de către Consiliul de administraţie, pentru alte cazuri, dacă Actul Constitutiv al societăţii nu prevede altfel, şi numai cu aprobarea prealabilă a APAPS.

Societatea trebuie să publice un anunţ în presă privind oferta de vânzare, condiţiile de participare la licitaţie, condiţiile de obţinere a dosarului de prezentare, condiţiile în care potenţialul cumpărător işi poate efectua due-diligence, etc. în cazul vânzării activelor, toate acestea sunt realizate de societate.

Vânzarea activelor este realizată prin licitaţie cu strigare, iar licitaţia este câştigată de cumpărătorul care oferă cel mai mare preţ. Preţul de ofertă reprezintă startul licitaţiei, şi poate fi mai mare sau egal cu valoarea contabilă a activelor oferite la vânzare, sau chiar mai mic.

Activele pot fi, deasemenea, închiriate cu opţiune de vânzare irevocabilă pentru închiriator. Închiriatorul poate cumpăra, pe întreaga durată a contractului de închiriere, activul închiriat prin plata preţului de vânzare-cumpărare, inclus în contractul de închiriere.

46

Obligaţii de mediu

În cazul în care, ca urmare a transmiterii dreptului de proprietate asupra pachetului de acţiuni oferit la vânzare, potenţialul cumpărător ar dobandi controlul asupra societăţii, aceasta trebuie să întocmească un bilanţ de mediu. Acest bilanţ de mediu trebuie să fie supus spre avizare unei autorităţi de mediu competente. În cazul în care autoritatea de mediu decide că nu există informaţii suficiente pentru clarificarea obligaţiilor de mediu, aceasta poate solicita întocmirea unor bilanţuri de mediu suplimentare, mai detaliate. Bilanţurile de mediu nivel I şi II sunt întocmite numai de către experţi de mediu autorizaţi.Conform bilanţului(urilor) de mediu, autoritatea de mediu competentă stabileşte obligaţiile de mediu care vor fi asumate de societatea care urmează a fi privatizată, şi programul de conformare: identifică de asemenea potenţialele surse de răspundere în caz de pagube aduse sănătăţii umane, bunurilor sau mediului de către activitatea societăţii.Aceste obligaţii de mediu care urmează a fi asumate de către societate trebuie să fie incluse şi dezvaluite de APAPS în dosarul de prezentare/prospectul societăţii. Aceleaşi clauze se aplică şi în cazul unei vânzări de active care fac parte din patrimoniul unei societăţi a carei activitate este calificată ca având un impact negativ asupra mediului, conform legislaţiei în cauză.

Restructurarea datoriilor bugetare

Legea Privatizării din 1999 prevede posibilitatea restructurării datoriilor bugetare ale societăţilor în timpul procesului de privatizare. Bineînţeles, această prevedere este aplicabilă de la caz la caz, acolo unde se consideră că este necesară. Legea Privatizării din 1999 defineşte datoriile bugetare ca fiind obligaţii rezultate din taxe, impozite, contribuţii, sau alte venituri bugetare, inclusiv penalităţi aferente sau majorări de intarziere a plăţii, precum şi dobânzi la credite garantate de stat, datorate bugetului de stat, bugetului asigurărilor sociale, bugetelor locale şi bugetelor fondurilor speciale. Restructurarea datoriilor bugetare poate fi reprezentată de unul sau mai multe din următoarele cazuri: (i) amânarea sau reeşalonarea taxelor, impozitelor, sau a altor obligaţii bugetare; (ii) amânarea sau reeşalonarea majorărilor de întârziere a plăţii; (iii) anularea sau reducerea taxelor şi impozitelor, conform prevederilor legii; şi (iv) anularea sau reducerea majorării întârzierii de plată. Astfel de restructurări de datorii sunt garantate de Guvern, la propunerile instituţiei implicate în privatizare si aprobate de Ministerul Finanţelor Publice şi/sau de alte autorităţi care au bugete speciale în administrare. Valoarea facilităţilor de plată care sunt

47

garantate urmează să fie inclusă în certificatul de obligaţii bugetare emis pentru societatea aflată în proces de privatizare.

Conversia în acţiuni a datoriilor către stat

Ordonanţa de Guvern 62/2001 prevede ca societăţile comerciale, indiferent de structura acţionariatului lor, care au obligaţii scadente către stat în urma împrumuturilor garantate de stat pentru care garanţia emisa de Ministerul Finanţelor Publice a fost executată, pot reglementa aceste datorii prin conversia lor în acţiuni. Datoriile care fac obiectul prevederilor acestei Ordonanţe de Guvern acoperă atât plăţile referitoare în principal la împrumuturi făcute de Ministerul Finanţelor Publice, ca garant, creditorului, precum şi penalităţi şi alte sume referitoare la plăţi întârziate. Ordonanţa de Guvern stabileşte cadrul legal general al mecanismului de conversie, în timp ce societăţile comerciale pentru care această metodă de reglementare a datoriei este permisă sunt hotărâte de Guvern prin Hotărâri de Guvern. Pentru societăţile la care această metodă este permisă, procesul de conversiune începe prin cererea Ministerului Finanţelor Publice către administratorul (administratorii) fiecarei societăţi de a convoca Adunarea Generală Extraordinară a Acţionarilor, care va hotărî asupra creşterii capitalului social al societăţii prin conversiunea datoriilor în acţiuni. Acţiunile emise ca rezultat al creşterii capitalului social urmează să fie emise pe numele Ministerului Finanţelor Publice şi vor fi imediat transferarate de minister către APAPS. APAPS va depune toate eforturile pentru a recupera suma datoriilor ce au făcut subiectul conversiunii prin vânzarea acţiunilor emise în urma procesului de conversiune.

2.3. Rezultatele privatizării în România

În fostele ţări socialiste, începuturile tranziţiei de la economia centralizată de stat la economia de piaţă au fost caracterizate prin numeroase căutări ale unor noi modele sau încercări de adaptare la condiţiile interne specifice a celor aplicate cu succes de ţările dezvoltate. Caracter de generalizare a avut principiul fundamental asumat, potrivit căruia prioritară pentru reducerea rolului statului în economie devine formarea proprietăţii private, prin cele două direcţii de bază - formarea de noi agenţi economici ca acţionari privaţi şi privatizarea celor aflaţi în „proprietate colectivă”.

48

Modalităţile adoptate şi ritmul de derulare a procesului de restructurare a proprietăţii diferă de la o ţară la alta, fiind determinate, în principal, de remanenţa vechiului sistem politic, de gradul de centralizare, de nivelul de pregătire al specialiştilor, de nivelul de înţelegere şi interesele proprii populaţiei.România, caracterizată de o economie puternic centralizată, integrată şi „multilateral dezvoltată”, cuprinzând aproape toate domeniile de activitate, de la tradiţionala viticultură la cea mai sofisticată industrie microelectronică, a reuşit să depăşească numeroasele determinări interne şi externe şi să treacă peste dificultăţile generate de introducerea noului, astăzi activitatea agenţilor privaţi contribuind majoritar la formarea şi dezvoltarea Produsului Intern Brut.Rezultatele obţinute în privatizare în perioadă decembrie 1992 – aprilie 2004, s-au concretizat în 10.702 contracte de vânzare-cumpărare acţiuni încheiate, cu un capital social vândut de 55.578,55 mld. lei, din care capitalul social aferent societăţilor comerciale mari şi foarte mari este de 41.336,39 mld. Lei .În perioadă 2001 – aprilie 2004, au fost în cheiate 866 contracte de vânzare - cumpărare acţiuni, cu un capital social vândut de 34.189,63 mld. lei, din care capitalul social aferent societăţilor comerciale mari şi foarte mari a fost de 32.319,46 lei. Evoluţia capitalului social privatizat pe ani, pe perioadele mari de guvernare este prezentată în figura 4.1.:

Fig. 4.1. Evoluţia capitalului social privatizat pe ani, pe perioadele mari de guvernare

49

Evidenţierea capitalului social privatizat aferent societăţilor comerciale mari şi a capitalului social vândut către investitorii străini, pe ţări şi pe contracte monitorizate post-privatizare, este prezentată în următoarele trei figuri (4.2., 4.3. şi 4.4.):

Fig. 4.2. Repartiţia contractelor cu investitori străini

Fig. 4.3 Evoluţia capitalului social privatizat comparativ 1993 - 2004

50

Fig. 4.4 Situaţia repartizării globale a contractelor monitorizate (30.04.2004)

Din compararea informaţiilor de mai sus se pot formula următoarele concluzii:• valoarea capitalului social vândut în fiecare din anii 2001-2003 depăşeşte maximul anual din perioadele anterioare;• valoarea capitalului social vândut în perioada 2001 – aprilie 2004, reprezintă peste jumătate din totalul capitalului social vândut în perioadă dec. 1992 – aprilie 2004; • valoarea capitalului social vândut în perioadă 2001 – aprilie 2004, este de 1,9 ori mai mare decât valoarea capitalului social vândut în perioadă 1997 - 2000;• media lunară a capitalului social vândut în perioadă 2001 – aprilie 2004 este de 2,11 ori mai mare decât media lunară obţinută în întreaga perioadă de privatizare şi de 2,29 ori mai mare decât cea din perioadă 1997 - 2000;• valoarea capitalului social privatizat cu investitori străini în perioada 2001 – aprilie 2004 este de 4,9 ori mai mare decât cea din perioada 1997 – 2000 şi reprezintă 82,6% din valoarea totală a capitalului social vândut către investitorii străini.

Analiza rezultatelor înregistrate în privatizarea şi restructurarea societăţilor comerciale din portofoliu evidenţiază şi modul în care a fost condus procesul în condiţiile diverselor programe de guvernare:

51

• în perioada 1992 – 1996, s-a practicat un management cu strategii, specifice schimbării:

- s-a acordat atenţie „nodurilor sistemului industrial”, respectiv societăţilor comerciale cu influenţă mare, atât asupra sectorului propriu de activitate, cât şi asupra altor agenţi economici cu care se aflau în relaţii contractuale (prin „noduri” se înţeleg agenţii economici care acoperă cumulat 80% din cifra de afaceri a sistemului naţional de companii);- au fost abordate, în primă fază, sectoarele cu puţine probleme structurale, cu atractivitate mai mare pentru investitori, cu potenţial de profitabilitate şi o dinamică a dezvoltării mai susţinută – comerţul, construcţiile şi materialele de construcţii, industria textilă şi confecţii, industria alimentară, turismul, agricultura, prelucrarea lemnului, transporturile, industria locală şi serviciile de interes local;

• în perioada 1997 – 2000, s-a practicat managementul „entuziasmului”:- sub aşa-zisa mască a „accelerării privatizării”, în anul 1997 s-a modificat întreg cadrul legislativ, specific şi conex privatizării, producându-se numeroase confuzii si necorelări care au condus la reducerea ritmului şi chiar stagnarea procesului;- strategiile de privatizare au avut caracter pur teoretic şi formal, rămânând la stadiul de bune intenţii (de altfel strategiile au fost aprobate de Guvern mult după realizarea obiectivelor, ex. pentru anul 1998, aprobare în iulie 1998; pentru anul 1999, aprobare în iulie 1999; pentru anul 2000, aprobarea a venit abia în octombrie 2000);- în absenţa unei gândiri strategice şi a unei coordonări de specialitate eficientă a structurilor descentralizate, s-a vândut în orice condiţii fără a se stabili prin contractele încheiate clauze clare privind funcţionarea în continuare a respectivei societăţi comerciale, garanţii minime pentru respectarea angajamentelor asumate de cumpărători, ceea ce a condus la apariţia ulterioară a unui număr impresionant de litigii, în care APAPS avea calitatea de reclamant şi rezilierea a 1.000 de contracte încheiate;- evaluarea efectelor privatizării, prin prisma evoluţiei principalilor indicatori economico - financiari ai societăţilor comerciale privatizate la care se monitorizează contractele de vânzare – cumpărare acţiuni, evidenţiază în numeroase cazuri evoluţii nefavorabile, descreşterea activităţii până la intrarea în lichidare judiciară a 240 societăţi privatizate;

• în perioada 2001 – 2004, s-a urmărit corectarea greşelilor anterioare:- s-au întreprins acţiuni de anvergură pentru îmbunătăţirea mediului de afaceri, iniţierea unor activităţi de marketing şi comunicare pentru identificarea şi

52

atragerea potenţialilor investitori din ţară şi străinătate, consolidarea controlului asupra modului în care sunt realizate obligaţiile asumate de investitori, prin contractele de vânzare-cumpărare de acţiuni;- s-au aplicat strategii de privatizare pentru societăţi sau grupuri de societăţi comerciale mari, neatractive, pentru care fie nu a existat voinţa de privatizare din partea vechilor guverne (ex. societăţile comerciale din metalurgie), fie s-a încercat în mai multe rânduri oferirea la vânzare şi privatizarea a eşuat;- s-a realizat, pe această bază, privatizarea societăţilor comerciale mari şi foarte mari din portofoliu, respectiv trecerea în sectorul privat a unui capital social reprezentând 61,5% din capitalul social privatizat în întreaga perioadă 1992 – 2004.

Dintre sectoarele de activitate cu grad ridicat de privatizare în 2004, se remarcă:• industria celulozei, hârtiei şi cartonului – 100% din numărul de societăţi comerciale şi 98,5% din valoarea capitalul social gestionat de Stat;• industria de prelucrare a ţiţeiului, cocsificarea cărbunelui şi tratarea combustibililor nucleari – 100% şi respectiv 98,8%;• industria pielăriei şi încălţămintei – 100% şi respectiv 99,8%;• edituri, poligrafie şi reproduceri înregistrate pe suporţi – 98,7% şi respectiv 97,4%;• producţia de mobilier şi alte activităţi neclasificate – 98,5% şi respectiv 97,6%;• recuperarea deşeurilor şi resturilor de materiale reciclabile – 98,1% şi respectiv 97,5%;• industria construcţiilor metalice şi a produselor metalice – 97,9% şi respectiv 93,5%;• industria de maşini şi aparate electrice – 97,7% şi respectiv 86,8%;• industria altor produse din minerale nemetalice – 97,4% şi respectiv 62,8%;• industria mijloacelor de transport rutier – 97,1% şi respectiv 99,4%;• industria confecţiilor din textile, blănuri şi piele – 97,1% şi respectiv 99,4%;• industria chimică şi a fibrelor sintetice şi artificiale – 96,0% şi respectiv 85,9%;• industria de prelucrare a cauciucului şi a maselor plastice – 91,2%, şi respectiv 95,8%.

Procentele rămase de privatizat, referitoare la numărul societăţilor comerciale, s-au datort: societăţilor comerciale neprivatizabile (în curs de lichidare voluntară, reorganizare judiciară şi faliment), societăţilor comerciale de privatizat prin tranzacţii speciale (institutele de cercetare dezvoltare, societăţile de informatică), societăţilor în transfer sau a celor care au fost propuse a deveni institute naţionale, societăţilor la care Autoritatea pentru Privatizare şi Administrarea Participaţiilor Statului deţinea acţiunea nominativă de control.

53

In ceea ce priveşte capitalul social privatizat, diferenţele se datorează şi unor pachete de acţiuni foarte mici pe care le deţinea Autoritatea pentru Privatizare şi Administrarea Participaţiilor Statului la societăţile comerciale privatizate deja, rezultate din majorarea ulterioară a capitalului social al respectivelor societăţi, ca urmare a obţinerii certificatelor de proprietate asupra terenurilor.Pentru perioada ianuarie 2001 - aprilie 2004, bilanţul privatizărilor realizate de APAPS a fost de 611 societăţi comerciale, din care 306 cu capital majoritar de stat. Valoarea capitalului social vândut aferent celor 611 societăţi comerciale este de 34.189,63 mld. lei (circa 1082 mil. Euro), din care aferent societăţilor comerciale mari o valoare de 32319,44 mld. lei.

Eforturile au fost direcţionate spre privatizarea societăţilor comerciale mari şi foarte mari, care prejudiciau, în mod semnificativ, economia naţională, majoritatea fiind incluse în programele PSAL I şi PSAL II (programe de împrumut pentru ajustare structurală).

Succesul privatizărilor finalizate în cadrul Programului PSAL I rezultă şi din următoarele considerente:• valoarea totală a tranzacţiilor a fost de 918,2 mil. Euro, faţă de un capital social vândut de 453,3 mil. Euro;• obligaţiile asumate prin contractele de vânzare–cumpărare acţiuni:

- investiţii tehnologice – 526,3 mil. Euro;- investiţii de mediu – 168,6 mil. Euro;

• capital de lucru – 156,5 mil. Euro;• numărul total al angajaţilor preluaţi prin contracte – 74.430.

Dintre cele mai semnificative societăţi comerciale privatizate, se remarcă: SIDEX Galaţi, ALRO Slatina, ALPROM Slatina, ELSID Titu, ROTEC Buzău, CORD Buzău, ARGEŞANA Piteşti, FABRICA DE SCULE Râşnov, ŞANTIERUL NAVAL Constanţa, SUBANSAMBLE AUTO Sf. Gheorghe, UZUC Ploieşti, PETROUTILAJ Câmpină, VIROMET Victoria, UZINELE SODICE Govora, COST Târgovişte, VULCAN Bucureşti, NICOLINA Iaşi, BIOSIN Calafat, ROFEP Urziceni, IUG Craiova, INDUSTRIA SÂRMEI Câmpia Turzii, CORAPET Corabia, MECANICA Mârşa, NITRAMONIA Făgăraş, URBIS ARMĂTURI SANITARE Bucureşti, TIMPURI NOI Bucureşti, ARO Câmpulung, MOLDOSIN Vaslui, BICAPA Târnăveni, UCM Reşiţa, ENERGOUTILAJ Bucureşti, UMUC Bucureşti, HIPERION Stei, URB RULMENŢI Suceava, TUB INOX Bucureşti, HELITUBE Bucureşti, PREMAGRO Oradea, HART Miercurea Ciuc, COMEFIN Costeşti - Argeş.

54

În perioada 2001 – aprilie 2004 au fost intensificate eforturile pentru privatizarea prin forţe proprii a societăţilor comerciale la care APAPS era acţionar majoritar, precum şi pentru vânzarea pe piaţa de capital a pachetelor reziduale de acţiuni, operaţiune care s-a desfăşurat in conformitate cu prevederile care guvernează piaţă de capital şi legislaţia privatizării.Dintre numeroasele societăţi comerciale mari privatizate prin efort propriu, se numără: PETROVEST Borş, DURĂU Durău, REMPES Deva, MEFIN Sinaia, MAT Craiova, LETEA Bacău, IASITEX Iaşi, ICMUG Giurgiu, RETROM Paşcani, TEPRO Iaşi, CHIMCOMPLEX Borzeşti, FORMIN Caransebeş, OLTPLAST Drăgăşani, CONSIRD Târgovişte, SKI ALPIN Sinaia, IPRS Băneasa, MOLDOVA TRICOTAJE Iaşi, METALURGICA Reghin, ÎNFRĂŢIREA Oradea, POLIROM Roman, GALENUS Mare, DERMATINA Timişoara, PETROTUB Roman, PROMEX Brăila, TUFON Craiova, ABROM Bârlad, GEROM Buzău, ARIS Arad, ASTRA Bucureşti, ROSTRAMO Tg. Jiu, MAŞINI UNELTE SI MECANIZĂRI UTB Braşov, TREMAG Tulcea, RODIPET Bucureşti, OLTUL Sf. Gheorghe, IMUM Medgidia, CICALEX Alexandria, ICPPAM Baloteşti, S.N. TUTUNUL ROMÂNESC.

Toate aceste rezultate au fost reflectate şi în RAPORTUL DE ŢARĂ AL COMISIEI EUROPENE PRIVIND ROMÂNIA (2004) din care câteva fragmente sunt edificatoare [21]:„Sectorul privat a continuat să crească, chiar dacă ponderea societăţilor mari cu capital de stat rămâne ridicată. Cu o medie de 65,2% pentru perioada în discuţie, contribuţia sectorului privat la formarea PIB a crescut constant, culminând cu o creştere de 8.5%, ajungând la 69,1% in 2003. Contribuţia sectorului de stat la formarea PIB a scăzut, în parte datorită privatizării şi datorită faptului că multe dintre societăţile comerciale de stat generează pierderi şi de aceea nu se poate vorbi de o valoare adăugată, ci dimpotrivă. În 2002, pentru prima dată de la începutul tranziţiei, ponderea capitalului privat din economie a depăşit-o pe cea a capitalului de stat. La jumătatea lui 2003 ponderea capitalului (majoritar) de stat reprezenta 56,4% din capitalul total.Nivelul locurilor de muncă în sectorul privat a crescut de la 57% din numărul total de angajaţi în 1997 la 76.3% in 2003, reflectând faptul că în această perioadă numărul locurilor de muncă din sectorul societăţilor de stat şi din administraţia publică a scăzut de la 4,8 milioane la 2,2 milioane. În domeniul agricol, entităţile private au generat aproape 99% din valoarea adăugată, în timp ce 96,3% din teren este deţinut în sectorul privat. Procesul de retrocedare a terenurilor a continuat. Titlurile de proprietate au fost emise pentru 94,2% din terenurile retrocedate. Acest lucru a contribuit la creşterea vânzărilor de teren şi a permis concentrarea de loturi mai mici prin leasing.”

55

Privatizarea societăţilor comerciale a fost accelerată în mod considerabil, dar agenda de activităţi a autorităţilor nu a fost îndeplinită în totalitate. Ritmul extrem de lent al privatizărilor de până în anul 2001 a reflectat atractivitatea limitată a multor societăţi precum şi eşecul în a depăşi rezistenţa socială şi politică împotriva privatizării. Din această cauză, iniţial eforturile de privatizare au fost concentrate pe întreprinderi mici şi mijlocii. Din 2001, privatizarea întreprinderilor mai mari a fost din ce în ce mai rapidă, atât în ceea ce priveşte numărul de societăţi cât şi capitalul social vândut. Numărul total de societăţi comerciale aflate în proprietatea statului a scăzut de la 1.673 la sfârşitul lui 2001, la 1.187 la jumătatea lui 2004, din care aproape 90% aparţineau agenţiei de privatizare, iar restul, diverselor ministere. Din iulie 2003 până la sfârşitul lui iunie 2004, agenţia de privatizare a vândut 296 de societăţi comerciale, reprezentând aproximativ 30% din totalul capitalului social vândut din 1992. Acest lucru a fost în mare parte datorat vânzării a 65 de societăţi foarte mari. Agenţia şi-a încheiat activitatea în aprilie 2004 şi a transferat portofoliul rezidual de societăţi către Autoritatea pentru Valorificarea Activelor Statului (AVAS). AVAS mai avea în portofoliu, conform Raportului pe anul 2006, 447 societăţi comerciale privatizabile cu un capital social de 4.454.600 mii RON, din care statul deţinea 594.900 mii RON [45]. Dintre acestea, la 62 statul era acţionar majoritar.

Restructurarea societăţilor comerciale în care AVAS era acţionarul majoritarActivitatea s-a concretizat prin analizarea a peste 150 societăţi comerciale, care erau într-o situaţie financiară critică, pe baza datelor de bilanţ depuse de acestea la Ministerul Finanţelor Publice. Au fost selectaţi agenţii economici care înregistrau pierderi, un volum mare de plăţi restante şi lipsa lichidităţilor.În urma analizei, a fost selectat, în prima fază, un număr de 44 de societăţi comerciale pentru care a fost propusă măsura de restructurare/lichidare:

- 5 societăţi comerciale cu capital majoritar de stat, la care se aplică măsuri de restructurare (vânzări de active, disponibilizări de personal, reorganizarea unor activităţi): SC Abrom Bârlad, SC Famos Suceava, SC Menarom Galaţi, SC Nicolina Iaşi, SC Terom Iaşi);

- 23 societăţi comerciale cu capital majoritar de stat, la care urmează a fi argumentată şi aplicată măsura de lichidare;

- 16 societăţi comeciale cu capital minoritar de stat care urmează a fi lichidate cu sprijinul ANAF.

În afara celor 150 de societăţi analizate, au mai fost iniţiate proceduri de lichidare în conformitate cu Legea nr. 85/2006, pentru alte 21 societăţi comerciale: Angred Baia

56

Mare, Agromec Moara Grecilor, Bachus Buzau, Fetrans Bucureşti, Fortop Topliţa, IUG Reşiţa, Conforest Braşov, Agromec Siret, BAT Buzău, Agroserv Universal Grădinari, Agromec Căteasca, Turol Olteniţa, Transtera Botoşani, Luca Suinprod Braşov, Flora Bistriţa, Vagmar Craiova, Altec Tecuci, Oltplast Drăgăşani, Somvetra Gherla, Colorom Codlea, Prodplant Bucureşti.

În 2006, au fost încheiate 36 de contracte de vânzare-cumpărare de acţiuni prin negociere şi licitaţie, dintre care:

12 contracte pentru vânzare-cumpărare pachete majoritare de acţiuni; 24 contracte pentru vânzare-cumpărare de pachete minoritare de acţiuni (pentru

o astfel de societate comercială, privatizarea s-a realizat în etape care s-au finalizat prin mai multe contracte de vânzare-cumpărare de acţiuni).

Tot în cursul anului 2006 s-a finalizat privatizarea BCR.Pe piaţă de capital au fost privatizate 25 de companii.Metodele specificate în legislaţia de privatizare în vigoare în 2006 pentru vânzarea acţiunilor pe piaţa de capital sunt următoarele: oferta publică secundară de vânzare, metode de vânzare specifice pieţei de capital, vânzarea la ordin , vânzarea ca răspuns la o ofertă de cumpărare/preluare, licitaţia electronică pe BVB, orice combinaţii ale metodelor prevăzute anterior.

Din practica vânzării prin metode specifice pieţei de capital au rezultat următoarele avantaje:• s-a asigurat transparenţa absolută în procesul de privatizare;• s-a asigurat decontarea imediată a sumelor rezultate din vânzări prin sistemele specifice pieţei de capital;• s-a asigurat participarea la procesul de privatizare a unui număr cât mai mare de investitori;• având în vedere că societăţile prevăzute a fi vândute prin metode specifice pieţei de capital au fost listate pe BVB, accesul investitorilor la informaţiile despre societăţile emitente s-a realizat relativ uşor, întrucât acestea au avut obligaţia să respecte regulile de transparenţă emise de Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare (CNVM).

În perioadă 1992-2006, au fost monitorizate 10.899 contracte de vânzare cumpărare de acţiuni pentru un număr de 7.652 de societăţi. La sfârşitul anului 2006, AVAS avea în monitorizare postprivatizare 5.276 contracte de privatizare pentru un număr de 4.476 societăţi privatizate.Activitatea de monitorizare contracte postprivatizare constă în :• urmărirea respectării clauzei privind investiţiile la 1.007 contracte;• urmărirea respectării clauzei privind obiectivele de mediu la 2.687 contracte;

57

• urmărirea modului de îndeplinire a clauzelor privind dobândirea certificatului de atestare a dreptului de proprietate asupra terenului la 2.024 contracte;• urmărirea modului de respectare a obligaţiilor privind vânzarea restricţionată a activelor şi terenurilor societăţii la 1.265 contracte;• urmărirea modului de respectare a angajamentului privind imobilizarea (gajarea) acţiunilor cumpărate de la AVAS în favoarea vânzătorului, până la încheierea obligaţiilor contractuale de către cumpărători la 2.121 contracte;• urmărirea modului de îndeplinire a clauzelor specifice (asigurarea protecţiei sociale, păstrarea obiectului principal de activitate, păstrarea numărului de salariaţi, păstrarea arhivei, a emblemei firmei etc.).

Pentru anul 2007, în portofoliul AVAS au fost 63 de societãti comerciale privatizabile, la care se adaugă 41 de societăţi comerciale transferate de la Oficiul Participaţiilor Statului şi Privatizării (O.P.S.P.I) în industrie. Lansarea la privatizare a avut în vedere parcurgerea unor etape procedurale specifice pregătirii fiecărei societăţi pentru privatizare, cum ar fi:• realizarea Rapoartelor de evaluare;• angajarea de servicii de consultanţă pentru privatizare în cazul unor societăţi comerciale cu situaţii deosebite (ex: ANTIBIOTICE);• emiterea avizelor de mediu pentru privatizare;• realizarea de către societăţi a dosarelor de privatizare, etc.

3.3. Exemple de privatizări strategice şi problemele lor

1. Un caz controversat în privatizarea din România îl reprezintă aprobarea data de Guvern şi Parlament în privatizarea Petrom.

Strategia de a privatiza în acest caz a fost corectă şi anume, s-a ţinut cont de necesitatea unui partener investiţional puternic, care a rezultat în finalul selecţiilor pentru negocierea contracului de privatizare ca fiind OMV (Austria). Totuşi, nu este îndeajuns ca intr-o privatizare să alegi metoda corect, să aplici mecanismele de selecţie şi să obţii un câştigator pe măsura aşteptărilor. Mai departe trebuie să treci printr-un filtru multiplu, şi de toate categoriile de probleme, contractul de privatizare, care mai întâi de toate trebuie să servească ţării şi ca intr-o afacere corectă pentru ambele părti, să satisfacă şi necesităţile investitorului. La acest capitol, contractul Petrom a blocat partea Română să poată percepe majorări ale redevenţelor, taxe suplimentare pe producţie şi folosirea ţiţeiului Românesc, ca pârghie de stopare a creşterii cotaţiilor la pompă [19]. Aceasta a condus la abuzuri de forma: creşterii în România a preţului benzinei cu 20% în opt luni din 2005, în timp ce OMV-Petrom a

58

exportat jumătate din cantitatea de benzină şi motorină produsă în ţară, adica 1,138 mil. to. (media cotaţiilor internaţionale pentru ţiţeiul de tip Brent cu care este asimilat cel Românesc este de circa 400 USD/to, iar Petrom foloseşte cele circa 6 mil. to la 109 USD/to). Astfel, s-a ajuns ca România să fie singurul stat petrolier, ce nu a stabilit mecanisme de stopare a creşterilor preţului benzinei la intern.

Din acest caz rezultă că procesul de privatizare, pentru a fi de succes, trebuie să fie corect de la un capăt la celălalt şi anume, de la alegerea metodei ţinand cont de tipul societăţii pe care o privatizezi, până la negocierea contractului de privatizare, astfel încât să nu se creeze în perioada de post privatizare, avantaje concurenţiale nete faţă de ceilalţi jucători din piaţă. OMV este singurul din piaţa românească cu ţiţei obţinut mai ieftîn decât pe pieţele internaţionale şi care ar putea să scadă preţurile. Această poziţie dominant îi permite să obţină marje de profit mult mai mari decât ceilalţi şi totodată să ţină piaţa sub control, fiind singurul care şi-ar permite o reducere drastică a preţurilor în eventualitatea că ar dori să-şi elimine concurenţa. Din această situaţie numai consumatorul pierde, în ciuda intenţiilor şi reuşitelor procedurilor de privatizare.

Acest caz este interesant şi pentru faptul că în ciuda influenţelor negative la nivelul consumatorilor, Petrom, prin listarea la bursă, a indus o creştere a lichidităţii pe bursă, cu efecte pozitive pentru piaţa de capital, având în ultimile săptămâni de tranzacţionare din Sept. 2005, volume cuprinse între 10 şi 23 mil. RON

2. Un alt exemplu de anvergură, este privatizarea sistemului bancar Românesc. Procesul a cunoscut un moment important în Octombrie 2002, când a avut loc definitivarea privatizării Banc Post, prin vânzarea a 17% din acţiuni către EFG Eurobank Ergasias care împreună cu Banco Portugues do Investimento Sa, a dobândit majoritatea. Creşterea cotei de piaţă în cazul băncilor cu capital străin a crescut în 2001 prin finalizarea privatizării Băncii Agricole în 12 Aprilie, cand Statul a vândut 93,13% din acţiunile deţinute către Raiffeisen Zentralbank Osterreich A.G. şi 5,70% către Fondul Româno-American de investiţii. Comparând structura proprietăţii în economie, cu cea bancară, se observă că sistemul bancar este mai privatizat decât economia Românească în general, pentru că deţine 70,1% din capitalul sistemului bancar ( inclusiv sucursalele băncilor străine), faţă de circa 66% capital social privatizat în întreagă economie. Ca o concluzie, privatizarea sistemului bancar este un succes, sistemul ajungând astazi la o anumită stabilitate financiară pe fondul unei concentrări bancare mari.

3) Un caz de privatizare strategică în care întârzierea procesului a condus la situaţia în care pierderile acumulate (1 mld. USD) erau de 10 ori mai mari decât valoarea

59

societăţii comerciale este Sidex Galaţi. ”Combinatul Siderurgic de la Galaţi acumulase, înainte de privatizare, plăţi restante către bugetele publice de peste 15.000 miliarde lei. La momentul privatizării, restanţele Sidex depăşeau un miliard de dolari, în condiţiile în care se estimează că statul pierdea zilnic un milion pentru menţinerea în funcţiune a combinatului. Toţi aceşti bani erau înghiţiţi însă de sute de firme-căpuşă, care desfăşurau activităţi comerciale cu Sidex într-un sistem ce nu a fost deconspirat nici până azi. Nu întamplator, singurul ofertant la privatizare a fost compania Mittal Steel. Statul nu avea de ales: ori accepta oferta indienilor, ori închidea combinatul. Aşadar, cea mai mare societate din România a fost vândută aproape pe nimic. Indienii au plătit pentru pachetul de acţiuni, 50 milioane dolari, la care se adaugă capitalul de lucru de 100 milioane dolari şi obligativitatea unor investiţii de 350 milioane dolari. Au fost convertite în acţiuni datoriile combinatului şi au fost şterse penalităţi în valoare de 600 de milioane de dolari. Dacă nu am câştigat mare lucru din privatizare, am scăpat macar de „gaura” de înghiţit bani de la buget, se afirma la vremea respectiva. Pentru „motivarea“ investitorului, s-au acordat facilitaţi - amânarea plăţii TVA şi a contribuţiilor sociale aferente angajatorului pe o perioadă de trei ani, scutirea de plata impozitului pe profit pe o perioadă de cinci ani.

Ce a însemnat trecerea combinatului în proprietate privată? Pe scurt:- eliminarea tuturor firmelor-căpuşă şi renegocierea a peste 90% din contractele comerciale ale Sidex;- eliminarea barterelor şi a sistemului de compensare;- eliminarea oricăror presiuni din partea statului sau a grupurilor de interese;- reducerea personalului, pe banii noilor proprietari, de la 28.000 de angajaţi la mai puţin de 18.000;- creşterea producţiei de la 3,7 milioane tone la aproape 5 milioane tone oţel;- impozite şi taxe plătite la fondul asigurărilor sociale în valoare de 41,5 milioane dolari în 2002, de 30,6 milioane dolari în 2003, de peste 100 milioane dolari în 2004, faţă de numai 11,8 milioane dolari în 2001;- afacerile au crescut de la aproape 800 milioane dolari în 2001, la 1.754,13 milioane euro în 2005, profitul fiind de peste 400 milioane euro.După preluarea Sidex, indienii de la Mittal au cumpărat şi Siderurgica Hunedoara, şi Petrotub Roman, pentru care au mai plătit statului incă 150 milioane dolari” [49].

60

Concluzii la privatizările strategiceÎn România, ca dealtfel şi în alte ţări din Europa Centrala şi de Est:

- nu a existat o gândire unitară, strategică şi de lungă durată pentru privatizările strategice, ca de altfel şi pentru întregul proces, fapt care a condus la apariţia de „convulsii” sociale, schimbări dese ale legislaţiei şi de instituţii de profil, cu efecte negative în ţară şi peste hotare;

- instituţiile de sprijin care au oferit asistenţă tehnică din străinătate, au ţinut procesul de privatizare în special la privatizările cu impact economic şi social important, pe un făgaş care altfel s-ar fi pierdut, iar obiectivul de transfer al majorităţii proprietăţilor de Stat în mâini private s-ar fi atins după un timp mult mai lung şi mai costisitor;

- nu toate metodele de privatizare au fost de la început clare conceptual şi atunci au întârziat efectele procesului, cum ar fi conversia datoriilor către Stat în acţiuni, care a fost întârziată ca procedeu, prin reeşalonări repetate a datoriilor societăţilor comerciale, prelungindu-li-se „agonia” cu pierderi inutile de timp şi financiare;

- privatizarea realizată prin intermediul instituţiilor nespecializate, cum ar fi diferitele ministere de resort industrial, agricol, etc. a fost şi ea o greşală care a întarziat şi mai mult procesul, l-a complicat, a condus la pierderi mari şi a indus mai multă confuzie pentru investitori;

- convulsiile sociale de la diferite societăţi comerciale cu probleme post privatizare, au demonstrat că lipsa unei strategi care să preântâmpine problemele apărute, pot să compromită procesul şi să-l deturneze de la obiectiv, lucru care nu ar fi apărut sau ar fi fost mult diminuat dacă s-ar fi respectat modelul propus în această lucrare.

61

4. Studiu de caz: Piaţa de Capital din România

Încrederea publicului în soliditatea sistemului financiar reprezintă piatra de temelie a oricarei economii. Elementul esenţial al acestei încrederi îl constituie convingerea celor care işi plasează economiile pe piaţa de capital, că investiţiile lor vor produce beneficii. Investitorii trebuie să aibă încredere că organismele abilitate să reglementeze acest domeniu de activitate, vor crea un cadru de reglementare adecvat. Abuzurile comise pe piaţă tind să submineze încrederea, iar odată încrederea zdruncinată, este greu de recâştigat. În acest context, activitatea de reglementare a pieţei de capital şi instituţiile prin intermediul cărora se realizează, capătă importanţa cuvenită [26].

Activităţile de reglementare şi supraveghere a intermediarilor de valori mobiliare au ca scop asigurarea funcţionării adecvate a acestor societăţi de valori mobiliare astfel încât acestea să poată absorbi fluctuaţiile financiare, îndeplinindu-şi corect îndatoririle. Reglementarea pieţelor de capital vizează controlul asupra activităţii celor care tranzacţionează valori mobiliare.

Obiectivele reglementării pieţei pot fi interpretate, după cum urmează:a) Fiecare investitor să accepte un anumit grad de risc;b) Investitorii să aibă încredere în faptul că interesele lor vor fi protejate.

Stabilirea regulilor de bază pentru a încuraja investitorii, reprezintă o temă comună tuturor actorilor din pieţele de capital din lume. O temă în care insă răspunsurile diferă de la ţară la ţară este aceea de a stabili dacă reglementarea trebuie făcută de către participanţii pe piaţă prin intermediul asociaţiilor lor sau a altor instituţii [10].

Schema unei structuri de autoreglementare presupune luarea în considerare, a unor abordări şi alternative diferite, ca de exemplu:

1. reglementarea făcută de către guvern, 2. autoreglementarea făcută de bursă,3. autoreglementarea făcută de asociaţiile societăţilor de valori mobiliare, 4. combinarea ultimilor două.

Ipoteza de bază este recunoaşterea faptului că structura de reglementare va trebui să ţină seama de existenţa anumitor conflicte şi să ajungă la un echilibru. Deşi acest lucru nu va mulţumi pe toată lumea, va proteja şi încuraja investitorii, lăsând în acelaşi timp pieţei suficientă libertate să se dezvolte. În România, schema de organizare a pieţei de capital de la care s-a plecat [42], [37] este prezentată mai jos şi cuprinde:

62

63

4.1. Organismul de Autoreglementare (OAR)

OAR, în sensul regulamentului privind autorizarea şi funcţionarea organismelor de autoreglementare emis de C.N.V.M. ; este acea organizaţie autorizată de C.N.V.M. să reglementeze activitatea membrilor sai şi să asigure respectarea de către aceştia a regulilor C.N.V.M. şi a regulilor proprii.

OAR poate fi, aşadar, orice bursă de valori, asociaţie profesională a societăţilor de valori mobiliare, societate de compensare şi/sau depozitare colectivă, asociaţie a organismelor colective de plasament, sau asociaţie a registrelor independente autorizate, care solicită şi obţine de la C.V.N.M. un aviz ce consfinţeşte acest statut.

Organismelor autorizate ca OAR în baza acestui regulament le sunt acordate prerogative de adoptare a unor reguli privind activitatea membrilor, supravegherea, anchetarea şi sancţionarea acestora, în cazul în care aceştia încalcă regulile OAR, ale C.N.V.M. sau alte dispoziţii legale aplicabile, precum şi prerogative privind pregătirea profesională a angajaţilor societăţilor membre.

Toate reglementările emise de aceste OAR-uri trebuie aprobate de C.N.V.M. De asemenea, C.N.V.M. poate să ceară OAR să modifice, să adauge sau să abroge reguli ale OAR, dacă acesta hotăreşte că este cazul sau este de interes public o atare măsură.

4.2. Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare (CNVM) [33], [37], [46]

Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare a fost înfiinţată, în conformitate cu Legea 52/1994, ca autoritate administrativă autonomă cu personalitate juridică subordonată Parlamentului României, cu scopul de a asigura funcţionarea pieţei valorilor mobilare şi protecţia investitorilor, de a realiza informarea publicului şi deţinătorilor de valori mobiliare şi de a stabili cadrul de desfăşurare al activităţii intermediarilor şi agenţilor de valori mobiliare. Cu alte cuvinte, în sfera reglementării CNVM intră valorile mobiliare (acţiuni şi obligaţiuni) emise de persoane juridice romane, piaţa bursieră şi extrabursieră, fondurile de investiţii, societăţile de valori mobiliare şi personalul acestora, precum şi Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare. C.N.V.M. a fost creată cu scopul de a administra, de a

64

pune în aplicare, precum şi de a supraveghea şi controla respectarea prevederilor Legii nr. 52/1994 privind valorile mobiliare şi bursele de valori. Pentru a-şi putea atinge scopul propus C.N.V.M.-ului i-au fost oferite şi instrumentele necesare, adică a fost investită prin această lege cu puteri de reglementare, decizie, autorizare, dispensă, interdicţie, anchetă şi sancţionare disciplinară şi administrativă.

Principalele atribuţii ale C.N.V.M.-ului constau în:

1. Asigurarea protecţiei investiţiilor;2. Impunerea transparenţei, în sensul în care societăţile comerciale ale caror

acţiuni sunt tranzacţionate pe pieţele organizate să dezvăluie toate informaţiile necesare despre ele însele pentru ca investitorii să poată lua decizii în cunoştinţă de cauză;

3. Stabilirea cadrului şi a limitelor pentru activitatea de intermediere.

Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare este compusă din cinci membrii dintre care un preşedinte, un vicepreşedinte şi trei membrii. Ei sunt numiţi şi pot fi revocaţi de către Parlament, în şedinţa comună a camerelor. Aceştia reprezintă de fapt conducerea, ei fiind cei care iau deciziile şi işi asumă răspunderea.

4.3. Bursa de Valori Bucureşti (BVB) [14], [15], [33]

Bursa de Valori Bucureşti s-a redeschis la 23 iunie 1995, prin fondarea Asociaţiei Bursei de către 24 de societăţi de valori mobiliare, în urma unei perioade de întrerupere de 50 de ani. După aprobarea de către CNVM a Regulamentelor şi Procedurilor de funcţionare şi operare, Bursa de Valori Bucuresti şi-a inceput activitatea în mod efectiv, realizând primele tranzacţii la data de 20 noiembrie 1995, în locaţia pusă la dispoziţie de Banca Naţională a României. În cadrul primei şedinţe de tranzacţionare, 24 de societăţi de valori mobiliare membre ale Asociaţiei Bursei au putut negocia acţiuni a 6 societăţi comerciale.

Rolul Bursei de Valori Bucureşti este:

să asigure o piaţă organizată pentru tranzacţionarea valorilor mobiliare;

să contribuie la creşterea lichidităţii valorilor mobiliare;

65

să contribuie la formarea preţurilor valorilor mobiliare, care să reflecte corect relaţia dintre cerere şi ofertă;

să disemineze informaţii către public, cum ar fi preţurile şi emisiunile de acţiuni.

Principiile, care guvernează Bursa de Valori Bucureşti ca piaţă organizată de valori mobiliare sunt:

Accesibilitate – Bursa este angajată să asigure acces egal pentru societăţile membre şi respectiv pentru societăţile emitente listate la Bursa.

Informare – Bursa este angajată să asigure permanent agenţilor de Bursă şi investitorilor, suficientă informaţie despre societăţile tranzacţionate şi despre preţurile valorilor mobiliare emise de acestea.

Etica pieţei – Bursa este angajată să se asigure că piaţă valorilor mobiliare funcţionează intr-un mod care sporeşte încrederea utilizatorilor, autorităţilor şi publicului larg, în general.

Neutralitate – Bursa este angajată să acţioneze neutru şi să-şi menţină integritatea în relaţia cu toţi participanţii la piaţă, precum şi cu alte instituţii sau organizaţii care supraveghează sau operează în piaţa de capital.

Bursa de Valori Bucureşti este constituită ca o instituţie publică non-profit, desfăşurându-şi activitatea pe principiul autofinanţării.

Organizarea Bursei de Valori Bucureşti, [37], [22]

Asociaţia Bursei de Valori Bucureşti reprezintă organul suprem de luare a deciziilor privind activitatea bursieră, fiecare societate de valori membră având dreptul la un vot în adunările generale ale Asociaţiei.

Conducerea Bursei de Valori este realizată de către Comitetul Bursei (format din 9 reprezentanţi aleşi de către Asociaţia Bursei) care numeşte şi Directorul General al Bursei.

Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare numeşte un reprezentant propriu, Comisarul General al Bursei, cu scopul de a supraveghea şi controla activitatea bursieră.

În acest context, mai trebuie menţionate două comisii speciale, care îşi desfăşoară activitatea pe lângă Comitetul Bursei, şi anume: Comisia de Etică şi Conduită, care are atribuţii disciplinare şi de sancţionare a faptelor care contravin regimului bursier, precum şi Comisia de Înscriere la Cotă.

66

Cota Bursei de Valori Bucureşti, denumită în cele ce urmează Cota Bursei, este structurată pe următoarele sectoare [30], [17]:

a. Sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice române;

b. Sectorul obligaţiunilor şi a altor valori mobiliare emise de către stat, judeţe, oraşe, comune, de către autorităţi ale administraţiei publice centrale şi locale şi de către alte autorităţi;

c. Sectorul internaţional.

Sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice române este organizat pe trei categorii:

a. Categoria a II-a sau Categoria de bază

b. Categoria I

c. Categoria plusului de transparenţă, denumită în continuare Categoria PLUS

Categoria PLUS este o categorie specială în care pot fi incluse acţiunile înscrise atât în cadrul Categoriei de bază, cât şi în cadrul Categoriei I.

Registrul Bursei de Valori Bucureşti

Bursa de Valori sau pe scurt Bursa, asigură şi ţinerea unor evidenţe cu privire la valorile mobiliare tranzacţionate, care sunt cuprinse în Registrul Acţiunilor, Registrul Acţionarilor şi Registrul Obligaţiunilor, adică Registrul Bursei de Valori Bucureşti.

Informaţiile conţinute în Registru se referă la: numele şi prenumele sau denumirea persoanelor fizice, respectiv juridice; numărul de identificare; cetăţenia sau naţionalitatea; domiciliul sau sediul social; tipul şi clasa valorilor mobiliare deţinute; numărul valorilor mobiliare deţinute.

Registrul Bursei este organizat în trei secţiuni:

1. secţiunea conturilor clienţilor, care nu au un cont deschis la o societate de valori mobiliare;

2. secţiunea conturilor clienţilor, care au cont deschis la o societate de valori mobiliare;

3. secţiunea conturilor proprii ale societăţilor de valori mobiliare.

La deschiderea unui cont la o societate de valori mobiliare, clientul semnează un ordin în urma căruia acţiunile deţinute de către acesta sunt transferate din secţiunea intâi în secţiunea a doua, a Registrului Bursei.

67

Prin intermediul Registrului Bursei se realizează transferul dreptului de proprietate asupra valorilor mobiliare în urma tranzacţionarii în cadrul sistemului Bursei sau a altor modalităţi de dobândire a proprietăţii prevazute de lege (moşteniri, donaţii etc.). De asemenea Registrul operează toate modificările intervenite în atributele de identificare ale persoanelor fizice şi juridice, deţinătoare de valori mobiliare, înscrise în aceste evidenţe.

4.4. Organizarea şi funcţionarea pieţei extrabursiere RASDAQ [48]

Emisiunea valorilor mobiliare şi vânzarea lor pe piaţa primară, se continuă pe piaţa secundară, unde sumele provenite din tranzacţii sunt încasate nu de companiile emitente (ca în cazul pieţelor primare) ci de investitori şi dealeri. Piaţa secundară este alcătuită din Bursa de valori şi piaţa Over-The-Counter (OTC). O diferenţa fundamentală între piaţa bursieră şi piaţa extrabursieră constă în aceea că prima este o piaţă de licitaţie, în timp ce OTC este o piaţă de negociere.

Tranzacţiile executate prin Bursă se aplică valorilor mobiliare, de obicei, ale celor mai importante companii din ţară, la care pot fi adăugate şi valori mobiliare străine, în timp ce tranzacţiile prin reţeaua interdealeri - investitori sunt aplicate în întregime pieţei primare şi valorilor mobiliare care nu sunt listate la Bursă.

Tranzacţiile pe piaţa OTC sunt conduse de societăţile de valori mobiliare care stabilesc preţul de tranzacţionare în funcţie de cerere şi ofertă. Acestea se numesc "creatori sau formatori de piaţă" ("Market Maker"). Astfel Market Maker-ul poate fi orice societate de valori mobiliare care se angajează voluntar, pentru un timp, "sa facă piaţa " unei valori mobiliare, prin difuzarea unei oferte de vânzare şi cumpărare a unei cantităţi din acea valoare mobiliară, pe care se obligă să o onoreze.

Specific tranzacţiilor cu valori mobiliare pe piaţa OTC este negocierea directă a preţului de tranzacţie între dealeri, agenţi şi clienţi. Tranzacţia ordonată de un investitor are loc la un preţ care include preţul titlului respectiv şi o sumă destinată acoperirii cheltuielilor de operare, care se numeşte comision.

Oferta de preţ afişată de către formatorii de piaţă este fermă, adică un preţ o dată oferit sau acceptat, devine obligaţie de executare din partea celui care l-a înregistrat în sistem.

68

Derularea tranzacţiilor pe piaţa OTC presupune o serie de operaţiuni şi elaborarea unor documente de evidenţă în cadrul societăţii de valori mobiliare:

deschiderea contului de investiţii al clientului;

emiterea şi înregistrarea ordinului de tranzacţionare;

executarea ordinului;

confirmarea executării ordinului;

înregistrarea operaţiunii cu valori mobiliare în contul investitorului;

efectuarea operaţiunilor necesare realizării transferului de proprietate;

efectuarea plăţii.

Evoluţia şi creşterea complexităţii pieţei OTC a dus la dezvoltarea sistemului computerizat de tranzacţii, tip RASDAQ. Acesta poate opera atât în piaţa primară, cât şi în cea secundară şi este deja aplicat în peste 40 de ţări.

În cadrul acestui sistem, formatorii de piaţă îşi pot introduce şi actualiza cotaţiile proprii, fie pentru loturi standard, fie pentru loturi disparate, la oricare din valorile mobiliare eligibile. Înregistrarea în calitate de formator de piaţă pentru loturi standard reprezintă obligaţia unei societăţi de valori mobiliare de a introduce o cotaţie fermă, continuă, pentru un lot de cel puţin 200 de acţiuni, precum şi de a menţine înregistrarea cel puţin zece zile lucrătoare consecutive.

În cazul loturilor disparate, este vorba de cel puţin 40 şi cel mult 199 acţiuni, cu obligaţia de a menţine cotaţia în sistem timp de minimum treizeci de zile lucrătoare consecutive.

Sistemul RASDAQ prezintă particularitatea de a atenţiona utilizatorul în cazul în care are loc introducerea unei cotaţii care depăşeşte prin marime cea mai bună contraofertă deja existentă pe piaţă (apariţia unei pieţe "închise" sau " încrucişate"). O piaţă închisă apare ori de câte ori o cerere fermă egalează preţul unei oferte ferme afişate pentru aceeaşi valoare mobiliară. Piaţa încrucişată există atunci cand o cerere fermă depăşeşte preţul unei oferte ferme pentru aceeaşi valoare mobiliară.

Societăţile de valori mobiliare care nu sunt formatoare de piaţă pot introduce în sistem cotaţii indicative pentru orice valoare mobiliară eligibilă. Acestea reprezintă un simplu anunţ că traderul este dispus să negocieze termenii unei posibile tranzacţii cu acea valoare mobiliară cu un

69

alt participant la sistem. Cotaţiile indicative se pot introduce, actualiza şi retrage în orice moment.

Sistemul RASDAQ realizează ordonarea cotaţiilor în funcţie de următoarele criterii de prioritate:

- cotaţiile ferme se regăsesc înaintea celor indicative;

- cotaţiile sunt ordonate în funcţie de preţ şi de timpul înregistrării.

Când pentru o valoare mobiliară în piaţă există cotaţii ferme şi pentru cumpărare şi pentru vânzare, preţul tranzacţiei trebuie să fie cuprins în intervalul dintre cea mai buna cerere şi cea mai buna ofertă. Dacă nu există cotaţii ferme, preţul tranzacţiei nu va putea depăşi preţul ultimei tranzacţii +/− 20%. Unele tranzacţii mari, numite şi tranzacţii speciale, pot fi executate şi în afara intervalului dintre cea mai bună cerere şi cea mai bună ofertă fermă afişată pentru respectiva valoare mobiliară. O tranzacţie specială implică cel puţin 5.000 de acţiuni cu o valoare nominală de 25.000 de lei, respectiv 125.000 acţiuni cu o valoare nominală de 1.00 de lei, sau un număr oarecare de acţiuni dar o valoare a tranzacţiei de cel puţin 200 milioane lei.

4.5. Piaţa RASDAQ - exemplu de mecanism de selectare [7]

Comunitatea broker-dealerilor a stabilit în 1995 că, dezvoltarea pieţei de capital prin sprijinirea tranzacţionarii pe piaţa secundară a acţiunilor rezultate din Programul de Privatizare în Masă (PPM) este o condiţie capitală pentru reuşita privatizării şi, legată de ea, a pieţei de capital în România. Acest sistem de tranzacţionare trebuia să aibă un mecanism corect de realizare a tranzacţiilor, ce dădea dreptul unui număr de peste 16,5 milioane de cetăţeni eligibili în acel moment, de a vinde şi cumpăra acţiuni din PPM. Existau în România trei opţiuni principale:

1. Să se folosească sistemul existent de la Bursa de Valori Bucureşti (BVB); (numit: sistemul ACTUAL)

2. Să se folosească acelaşi sistem de tranzacţionare de la BVB, dar îmbunătăţit conform propunerii Canadiene; (numit: sistemul ÎMBUNĂTĂŢIT)

70

3. Să se iniţieze crearea unui sistem de tranzacţionare nou, separat de BVB, pentru tranzacţionarea acţiunilor PPM pe piaţa extra-bursieră. Sistemul trebuia să răspundă tuturor cerinţelor specifice situaţiei României şi pentru aceasta s-au conceput criterii de selectare ale acestuia în bază cărora ar fi putut să fie construit cu sprijinul acordat de Guvernul Statelor Unite ale Americii prin intermediul asistenţei tehnice acordate de Agenţia Internaţională de Dezvoltare a SUA, (USAID).

Contextul apariţiei pieţei RASDAQ (ipoteză de ţară pentru aplicarea mecanismului pieţei de capital pe baza programului de privatizare în masă) [7] După 1989, România a intrat intr-un proces ireversibil de transformare dintr-o economie centralizat-planificată, într-o economie de piaţă. O componentă esenţială a unei economii naţionale stabile şi puternice este dezvoltarea unei pieţe de capital transparente şi corecte.După eşuarea primului plan de privatizare prin Certificate, Parlamentul României a aprobat "Legea de accelerare a privatizării" (Legea nr. 55/1995) şi cu această ocazie Guvernul a lansat mult aşteptatul Program de Privatizare în Masă (PPM), în care au fost cuprinse aproximativ 3.900 de societăţi comerciale. Pentru implementarea PPM, Guvernul României a identificat două priorităţi:

1. " piaţa principală", în care acţiunile au fost oferite fără plată şi/sau vândute de Guvern cetăţenilor;

2. " piaţa secundară", în cadrul căreia persoanele private sau cele juridice au putut tranzacţiona acţiunile între ele.

Banca Mondială a solicitat, ca o condiţie a Împrumutului de ajustare financiar-structurală a întreprinderilor (FESAL), ca cele doua priorităţi să fie legate: 1) distribuţia primară a acţiunilor întreprinderilor de stat către public, de 2) piaţa secundară unde publicul să poată tranzacţiona aceste acţiuni.Priorităţile Programului de Privatizare în Masă cuprindeau trei componente:

1. Distribuirea sau alocarea primară de acţiuni unui număr cât mai mare de cetăţeni cu dreptul de a primi cupoane;

71

2. Prima fază - piaţa secundară: vânzări efectuate de deţinătorii de acţiuni care doreau să se dispenseze de ele;

3. A doua fază - piaţa secundară: o piaţă liberă cu un echilibru mai mare între vânzători şi cumpărători.

Legătura dintre distribuirea primară şi tranzacţionarea pe piaţa secundară a actiunilor din PPM, a ridicat în mod natural întrebări foarte importante, careîn 1995, aveau două răspunsuri posibile:I. Recomandarea făcută într-un raport din Decembrie 1994 de către

Banca Mondială. Aceasta presupunea în principal un sistem cu un singur computer, care integra atât cerinţele distribuţiei cât şi cele de tranzacţionare de pe piaţa secundară.

II. Răspunsul "actorilor pieţei", care exista implicit şi în iniţiativa nou formatei Asociaţii Naţionale a Societăţilor de Valori Mobiliare (ANSVM) de a lansa o piaţă extra-bursieră (OTC). Această opţiune ar conduce la o distribuţie primară complet separată de piaţa secundară de la acel moment.

Alegerea pentru România, de a găsi un răspuns optim între cele două variante de mai sus, a fost de fapt o chestiune legată de a găsi o soluţie cât mai practică si mai rapidă, în condiţiile în care PPM punea în circulaţie acţiuni care trebuiau să aibe posibilitatea să fie tranzacţionate in piaţa de capital, atât la un nivel foarte ridicat ca număr de acţiuni dar şi cu transparenţă si eficacitate. Totuşi, o piaţă de capital nu poate fi cumpărată, pusă în funcţiune şi făcută sa lucreze ca o fabrică ! Ea poate opera cu succes numai după ce se crează un cadru legal corect şi cu o supraveghere vigilentă efectuată de profeşionisti, ajutaţi de o tehnologie de vârf.

Situaţia pieţei valorilor mobiliare din România [7]

Cadrul legal de desfăşurare a activităţilor pieţei valorilor mobiliare din România, a fost stabilit o dată cu apariţia Legii nr. 52/1994 privind valorile mobiliare şi Bursa de Valori.În octombrie 1994 a fost înfiinţată o instituţie independentă, numită Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare (CNVM) cu sarcina de a emite regulamente pentru tranzacţionarea publică a valorilor mobiliare şi pentru reglementarea activităţii fondurilor de investiţii; de a autoriza firmele de valori mobiliare; de a asigura protecţia investitorilor împotriva practicilor necinstite, abuzive şi frauduloase; de a acorda statutul de Organism cu Autoreglementare (SRO) unor persoane juridice în conformitate cu Legea

72

nr.52/1994 şi de a controla întreagă activitate a pieţelor de capital organizate, a firmelor de valori mobiliare şi a fondurilor mutuale de investiţii.Începând cu noiembrie 1995, CNVM a inregistrat 50 de firme cu activitate de brokeraj; 26 de firme aveau un capital de 300 milioane lei sau mai mare, putăndu-se angaja în derularea tuturor activităţilor permise de legea valorilor mobiliare, inclusiv sa fie creatori de piaţă şi să facă oferte publice de valori mobiliare. Nouă firme aveau un capital între 100 şi 300 milioane de lei, având dreptul de a fi dealeri şi creatori de piaţă, dar fără să poată face oferte publice de valori mobiliare. În sfirşit, 15 firme aveau un capital de 50 milioane lei şi li s-a permis sa activeze ca brokeri, dar nu şi ca dealeri.Pentru a crea condiţiile de existenţă necesare Bursei de Valori Bucureşti, Banca Naţională a României a acceptat sa primească asistenţă de la Guvernul Canadei prin intermediul Agenţiei Internaţionale de Dezvoltare a Canadei (CIDA). CIDA a selectat în calitate de contractor, EFA Software Services Ltd. (EFA), o firmă din Alberta, care a mai pus bazele şi altor burse în ţări cu economii în tranziţie (ca de exemplu în Slovenia), fiind astfel acceptată să creeze un sistem de tranzacţionare pentru Bursa de Valori Bucureşti (BVB). În plus, Guvernul Canadei, prin CIDA, a acordat asistenţă tehnică pentru pregătirea profesională a comunităţii brokerilor în vederea operarii pe pieţele de capital iar, în particular, i-a pregatit pentru sistemul de tranzacţionare instalat de EFA.

Selectarea unui sistem de tranzacţionare în România [7]

În momentul în care Guvernul României a decis sa implementeze PPM, acesta împreună cu Guvernul SUA, prin intermediul USAID, a acceptat să analizeze variantele de creare a unui sistem de tranzacţionare, care ar putea permite tranzacţionarea a celor peste 3.900 de societăţi comerciale. În iulie 1995, cele două guverne au semnat un Memorandum de Înţelegere care a definit cadrul de colaborare în vederea sprijinirii programului Guvernului României de privatizare în masă. Începând cu jumătatea lunii octombrie 1995, firma Intrados Group, contractor al USAID, a ţinut întâlniri cu comunitatea broker-dealerilor şi a făcut o evaluare completă a Bursei de Valori Bucureşti, pentru a determina dacă sistemul existent putea permite tranzacţionarea acţiunilor rezultate din PPM.În cadrul ANSVM, Grupul Intrados a acordat asistenţă tehnică pentru crearea unui grup de lucru special, pregatit pentru a evalua modul de operare al sistemelor de tranzacţionare de pe piaţa secundară specifică României. Grupul de lucru a elaborat o listă de criterii de evaluare care se adresa

73

întregului domeniu de funcţionalităţi necesare sistemului de tranzacţionare. Pe baza acestor criterii de evaluare, care sunt descrise mai jos şi pot să fie un model pentru selecţia altor sisteme de tranzacţionare, oriunde în lume, au fost analizate o serie de alternative, ţinând cont de nevoile şi condiţiile specifice pieţei româneşti de capital.Criteriile de evaluare pentru un sistem de tranzacţionare electronică a acţiunilor şi în special a celor care provin din PPM, sunt:

1. Capacitatea de listare

"Acest criteriu se referă la capacitatea sistemului de a stoca informaţii referitoare la tranzacţionarea acţiunilor, inclusiv istoria tranzacţiilor, informaţii de editare, ca şi codul sursă al sistemului şi alte elemente care formează inventarul de informaţii al unui sistem computerizat".

2. Capacitatea de tranzacţionare

"Orice sistem de tranzacţionare analizat trebuie să ofere dovada că este capabil sa proceseze nivelele specifice ale tranzacţiilor încheiate şi raportate. În majoritatea pieţelor, 15% din activitatea de tranzacţionare zilnică are loc în primele 30 de minute (de la deschiderea pieţei) şi 10% în ultimele 30 de minute (înainte de închiderea pieţei)".

3. Descoperirea preţului

"Criteriul de evaluare pentru descoperirea preţului se referă la capacitatea sistemului de a sprijini structura unei pieţe în care majoritatea cumpărătorilor şi a vânzătorilor pot fi aduşi împreună pentru a putea stabili cel mai bun preţ la care se poate tranzacţiona o acţiune".

4. Transparenţă

"Criteriul pentru transparenţa pieţei se bazează pe capacitatea sistemului de a sprijini o cât mai mare diseminare a informaţiilor de cumpărare şi vânzare posibilă în timp util".

5. Supraveghere

"O măsurare critică a adaptabilităţii sistemului de tranzacţionare este abilitatea sa de a monitoriza piaţa şi de a raporta electronic asupra aderenţei

74

participanţilor la regulile şi regulamentele de tranzacţionare aşa cum sunt formulate de Organismele de Autoreglementare (SRO - Self Regulatory Organizations) şi autorităţile guvernamentale. Cu căt este mai mare capacitatea sistemului de a îndeplini funcţiile de supraveghere, cu atât mai mare este încrederea investitorilor în piaţă ".

6. Drepturile de licenţă

"Drepturile de a modifica şi a menţine sistemul de tranzacţionare trebuie sa revină operatorului de piaţă . Aceasta include în mod specific dreptul de proprietate asupra codului sursă a sistemului care oferă posibilitatea şi controlul procesului de modificări pentru o dezvoltare viitoare a întregului sistem de tranzacţionare".

7. Accesul de la distanţă

"Sistemele viabile trebuie să ofere acces de la distanţă pentru participanţii autorizaţi ai pieţei. Această cerinţa ajută la maximizarea participării la tranzacţii, prin oferirea accesului în sistem, participanţilor din toate colţurile ţării, promovând prin aceasta un tratament egal tuturor participanţilor potenţiali la piaţă, din orice poziţie geografică".

8. Flexibilitate

"Măsurarea flexibilităţii sistemului este determinată de uşurinţa cu care funcţionarea sistemului actual se poate schimba şi noi funcţii se pot adăuga. Acest criteriu este strâns legat de drepturile de licenţă".

9. Sprijinul tehnic

"Acest criteriu poate fi îndeplinit de un vânzător de Hard Disk, prezent pe piaţa respectivă, sau de asocierea cu un distribuitor local".

10. Întreţinere

" Întreţinerea sistemului de tranzacţionare trebuie sa fie financiar accesibilă. Costurile de întreţinere sunt minimizate prin selectarea unui Hard Disk care să permită fără limită erorile (pentru ca sistemul să nu se oprească în timpul tranzacţionărilor) şi deasemenea, prin solicitare, să se

75

facă verificări regulate a stării de funcţionare a sistemului oentru prevenirea oricăror defecţiuni."

11. Fiabilitate

"Fiabilitatea este capacitatea unor pieţe de capital de a funcţiona continuu. Acesta este un factor critic care poate inspira publicului încredere în operaţiunile de piaţă. Dacă o piaţă trebuie să se închidă, nu este numai o pierdere a încrederii publicului în piaţă, dar pot apare şi pierderi economice importante ale participanţilor la tranzacţii". 12. Siguranţa amplasamentului

"Această cerinţă a siguranţei amplasamentului este strâns legată de Hard Disk-ul sistemului. Amplasamentul în care este localizat sistemul, trebuie sa fie sigur în totalitate şi trebuie sa fie protejat cu dispozitive adecvate de alarmă şi detecţie".

13. Recuperarea după dezastre

"Acest criteriu este redundant într-un fel cu cerinţa de fiabilitate. În plus, este esenţial ca sistemul sa fie conectat la o sursă de alimentare alternativă şi independentă, cum ar fi un generator de curent electric, de exemplu. Calculatorul trebuie sa aibă un UPS (Sursa de alimentare de avarie) care să aibe capacitatea să susţină funcţionarea întregului sistem până când se poate trece pe tensiunea generatorului. Trebuie pregatit un plan detaliat de recuperare în caz de dezastre. Un astfel de plan trebuie să detalieze toţi paşii necesari care trebuiesc parcurşi pentru a ne asigur că amplasamentul calculatorului gazdă nu este vulnerabil la accidente naturale sau cauzate de oameni, inclusiv - fără însa a ne limita la - incendii, cutremure, explozii sau condiţii de vreme neobişnuite".

14. Manevrabilitate uşoară

"Manevrabilitatea uşoară se referă la uşurinţa cu care utilizatorii sistemului pot naviga de la o funcţie la alta".

76

15. Documentaţie

"Acest criteriu cere ca documentaţia utilizatorilor/operatorilor şi a personalului tehnic de întreţinere, să fie dată sub forma unui manual al utilizatorului şi un ghid al principalelor funcţii ale sistemului, ca de altfel şi suficientă documentaţie pentru a da posibilitatea personalului tehnic de operare a sistemului să-l poată întreţine şi/sau modifice".

Analiza sistemului BVB pentru decizia de selectare

Concluziile care urmează cuprind o analiză, referitoare la cele 15 criterii acceptate pentru sistemul de tranzacţionare, aplicate pentru primele două opţiuni, şi anume: sistemul actual BVB şi îmbunătăţirea propusă acestuia de EFA Software Services Ltd. (proiectanţii din Canada ai sistemului BVB).

1. Capacitatea de listare

Sistemul de tranzacţionare PPM trebuia sa aibe capacitatea de-a înlesni tranzacţionarea a cel puţin 4,000 de acţiuni listate.

Capacitatea de stocare a sistemului de tranzacţionare PPM necesară pentru aceste informaţii, a fost estimată la 10 milioane de biţi (10 Gb). Această estimare s-a bazat pe un volum de tranzacţii previzionat de 21,000 de acţiuni pe zi, din care 75% investitori instituţionali şi 25% investitori privaţi.

sistemul actual: sistemul care era în funcţiune la BVB era format dintr-un calculator tip AS400 cu memorie de 2 Gb, cu hard drive şi cu posibilitatea înregistrării în paralel de informaţii, pentru siguranţă (sistem “în oglinda”).

sistemul îmbunătăţit: Versiunea îmbunătăţită a programului (software) avea posibilitatea să funcţioneze pe ultimul model de serie mare al serverelor avansate tip AS400 (Advanced Servers) fiind proiectat sa aibă o memorie de stocare de 100 Gb. Totuşi, acest sistem îmbunătăţit nu putea fi gata decât cel mai devreme la jumătatea anului 1996.

2. Capacitatea de tranzacţionare

Bazându-se pe un volum estimat de tranzacţionare de 21.000 de acţiuni pe zi, aşa cum s-a specificat mai sus, sistemul pentru tranzacţionarea acţiunilor PPM trebuia sa aibă capacitatea de a procesa în medie:

77

* 3.000 de tranzacţii în primele 30 de minute de tranzacţii (de la deschiderea pieţei);* 2.000 de tranzacţii în ultimele 30 de minute de tranzacţii (la închiderea pieţei); şi* 3.200 de tranzacţii pe oră, pe durata unei zile normale de tranzacţii.

sistemul actual: Aşa cum s-a menţionat la capacitatea de tranzacţionare, datorită capacităţii limitate de stocare a sistemului BVB, acesta, nu putea prelua tranzacţiile la nivelele estimate de tranzacţionare.

sistemul îmbunătăţit: Versiunea îmbunătăţită a programului sistemului de tranzacţionare, funcţionând pe ultimul model de serie mare al serverelor AS400 Advanced Servers, poate susţine în mod corespunzător, volumul de tranzacţionare estimat.

3. Descoperirea preţului pieţei

sistemul actual: sistemul BVB era de tipul dublă licitaţie (order-driven) şi înlesnea intrarea cererilor de acţiuni prin cele 26 de terminale ale brokerilor, aflate în spaţiul de tranzacţionare al bursei. Pentru a oferi un nivel rezonabil de descoperire al preţului pieţei, solicitările de cumpărare trebuiau sa fie la îndemâna a cât mai multor participanţi autorizaţi pe piaţă .

sistemul îmbunătăţit: Creşterea capacităţii ar fi contribuit la o posibilitate mai mare de participare, cel puţin în Bucureşti. Metodologia de tranzacţionare rămânea însă, în incintă şi centralizată, fără să dea posibilitatea tranzacţionarilor de la distanţă şi a participării cât mai multor brokeri sau dealeri.

4. Transparenţă

sistemul actual: Un sistem capătă transparenţă prin înlesnirea accesului la informaţii de piaţă, în timp real, şi la cât mai mulţi utilizatori posibili. Capacitatea de transmitere a sistemului BVB era limitată la terminalele aflate într-o singură clădire, legate printr-o reţea locală (LAN). Pentru a obţine un nivel acceptabil de transparenţă, sistemul BVB avea nevoie să poată transmite cererile pieţei şi preţurile în locuri şi localităţi diferite, aflate în întreagă ţară. Aşa cum era configurat, sistemul BVB nu putea oferi nivelul dorit de transparenţă.

78

sistemul îmbunătăţit: Au fost elaborate planurile de extindere pentru centrul de comunicaţii BVB, că să permită accesul de la distanţă prin conexiuni moderne. Iniţial planul a fost gândit pentru 125 de conexiuni. Totuşi, bazându-ne pe creşterea estimată, acest număr era insuficient pentru a face faţă nevoilor comunităţii de servicii financiare, cel puţin pentru 12 luni.

5. Supraveghere

sistemul actual: Capacitatea de stocare a sistemului BVB îl împiedica să execute orice funcţie semnificativă de supraveghere. O supraveghere adecvată are nevoie de arhivarea datelor de tranzacţionare pentru a fi trecute în revistă de un personal autorizat pentru supraveghere şi compatibilitate de date. Această trecere în revistă nu era posibilă pentru o capacitate de stocare de 2 GB.

sistemul îmbunătăţit: Dacă sistemul îmbunătăţit ar fi utilizat modelele cele mai mari din gama serverelor AS400 Advanced Server, capacitatea de stocare trebuia sa fie în domeniul 100 Gb (adecvată pentru a sprijini un nivel acceptabil de supraveghere, dar numai pentru începutul procesului).

6. Drepturi de licenţă

sistemul actual: Codul sursă pentru sistemul BVB era proprietatea Bursei de valori din Alberta, Canada. Această situaţie era un obstacol serios în calea eficienţei din punct de vedere operaţional şi al costurilor precum şi al întreţinerii sistemului de tranzacţionare. Orice îmbunătăţire a programului de tranzacţionare sau orice schimbare a lui, era dictată de Bursa Alberta, care deţinea toate drepturile asupra pachetului de programe. EFA oferea consultanţă şi posibilităţi de adaptare a programului pentru sistemul BVB contra cost.

sistemul îmbunătăţit: Proprietatea codului sursă pentru sistemul BVB în varianta îmbunătăţită rămânea în continuare tot la Bursa din Alberta. Această situaţie conducea în continuare la perpetuarea problemelor curente şi a aspectelor exprimate mai sus.

79

7. Accesul de la distanţă

sistemul curent: Accesul la sistemul actual al BVB a fost limitat la 26 locuri de tranzacţionare din spaţiul de tranzacţionare al bursei. Această limitare era datorată configuraţiei sistemului. Ca urmare, sistemul nu putea oferi o mai largă distribuire de informaţii pe piaţă şi la un număr cât mai mare de participanţi.

sistemul îmbunătăţit: Aşa cum s-a menţionat în comentariul referitor la transparenţă, BVB a planificat sa-şi extindă capacitatea de comunicaţii. Totuşi, planul iniţial pentru 125 de conexiuni nu era adecvat având în vedere nevoile de servicii ale comunităţii financiare, pe baza valorii estimate de creştere a pieţei.

8. Flexibilitate

sistemul actual: Factorul principal care limita flexibilitatea sistemului BVB era absenţa dreptului de proprietate asupra codului sursă. Acest lucru făcea costisitoare şi greoaie adaptarea sistemului pentru că depindea de Bursa Alberta.

sistemul îmbunătăţit: La acel moment nu se avea în vedere cedarea dreptului de proprietate asupra codului sursă către BVB şi deci situaţia rămânea la fel ca la sistemul actual.

9. Situaţia tehnică

sistemul actual: EFA alocase doar 3-4 tehnicieni pentru a oferi service, întreţinere, adaptări sau îmbunătăţiri ale sistemului şi pregatire profesională pentru pachetul de programe instalat la BVB. Aceşti tehnicieni ofereau, de asemenea, service şi altor 7 burse la care s-au instalat sistemele EFA, plus la Bursa Alberta. Mai mult, toate problemele întâmpinate de BVB trebuiau să fie documentate şi trimise spre rezolvare la EFA în Calgary, Canada. Timpul de răspuns al EFA era de ordinul zilelor sau chiar de săptămâni, în funcţie de natură problemei.

sistemul îmbunătăţit: situaţia era identica cu ce a sistemului actual, pentru că nu exista nici un indiciu care să fi confirmat că EFA ar dori să mărească numărul de tehnicieni alocat sistemului, pentru îmbunătăţirea de la BVB.

80

10. Întreţinere

sistemul actual: Calculatorul IBM AS400 instalat la BVB la recomandarea EFA reprezenta tehnologia anului 1984. Nu a fost conceput în tehnologia de tolerare a greşelilor şi nici nu era de înaltă fiabilitate.

sistemul îmbunătăţit: Calculatorul din seria AS400 Advanced Series propus pentru a îmbunătăţii sistemul BVB nu era de tipul “tolerant cu greşelile” şi de aceea nu putea fi acceptabil.

11. Fiabilitate

Computerul actual: Pentru a se asigura o funcţionare continuă a computerului BVB în timpul orelor de tranzacţionare obişnuite, programul utilizat la tranzacţionările acţiunilor PPM ar fi trebuit sa fie capabil să lucreze pe computer de tipul tolerant cu erorile şi foarte fiabil. Aşa cum s-a menţionat mai sus, calculatorul IBM AS400 al BVB avea uzură morală. Acesta nu a fost folosit pe scara largă în Statele Unite din cauza numeroaselor probleme cu sistemul de operare.Computer îmbunătăţit: IBM a adăugat capacităţi crescute de procesare calculatorului AS400, dar acest model nu urma să fie lansat decât la începutul anului 1996. EFA decisese să testeze noul computer al sistemului nu mai devreme de sfirşitul anului 1996.

sistemul actual: EFA nu a dat BVB-ului nici o dată privind determinarea dimensiunii bazei de date ce ar putea fi procesată cu pachetul de programe în funcţiune la Bursă.

sistemul îmbunătăţit: Nici o documentaţie privind proiectul sau rezultatele testărilor nu a fost pusă la dispoziţia BVB, în vederea luării unei decizii de îmbunătăţire sau nu, a sistemului existent.

12. Sistemul de securitate al amplasamentului

sistemul actual: Controlul amplasamentului calculatorului BVB a arătat că cea mai mare lipsă a sistemului era legată de protecţia incintei. sistemul îmbunătăţit: Problemele de siguranţă ale amplasamentului pentru această variantă, urmau sa fie aceleaşi ca în cazul sistemului actual.

81

13. Recuperarea în caz de dezastru

sistemul actual: Existau posibilităţi limitate de recuperare a datelor în caz de dezastru. În momentul în care raportul a fost făcut nu s-a putut determina dacă calculatorul BVB avea UPS (Unitate de protecţie şi alimentare cu energie electrica în caz de avarie). sistemul îmbunătăţit: Problema recuperarii datelor în caz de dezastru era tratată la fel ca pentru sistemul actual.

14. Manevrabilitate

sistemul actual: Într-o demonstraţie prezentată de BVB privind modul în care lucrează sistemul lor, s-a observat că acesta era foarte dificil de utilizat. De exemplu, utilizatorul trebuia să revină la meniul principal pentru a accesa alte module din cadrul aplicaţiei. Se poate estima că o dată cu creşterea volumului de tranzacţionare, brokerii şi dealerii vor deveni nervoşi din cauza încetinelii sistemului şi a numărului mare de manevre necesare pentru a naviga în înteriorul sistemului.

sistemul îmbunătăţit: Programul îmbunătăţit foloseşte aceeaşi schemă de navigare ca şi sistemul actual.

15. Documentaţie

sistemul actual: Nu exista nici o documentaţie tehnică sau a utilizatorului pentru versiunea programului care funcţiona pe calculatorul BVB. Mai mult, în discuţiile avute cu BVB şi EFA, EFA a afirmat că nu are în plan să elaboreze o documentaţie pentru această versiune. Aceasta a fost o problemă deosebit de importantă pentru personalul tehnic al BVB.

sistemul îmbunătăţit: Problemele cu documentaţia erau aceleaşi ca şi în cazul sistemului existent la BVB.

Pe baza analizei acestei situaţii, Adunarea Generală a ANSVM, nu s-a declarat mulţumită de variantele propuse pentru BVB (sistemul actual şi cel îmbunătăţit) şi a aprobat realizarea celei de-a treia opţiuni şi anume crearea unei pieţe noi, numită RASDAQ.

82

4.6. Performanţe RASDAQ

Performanţele pieţei şi nivelul indicatorilor acesteia au evoluat pe un trend, care s-a suprapus în mare măsură peste înrăutăţirea climatului economic general. Totuşi, piaţa a înregistrat rezultate bune în ceea ce priveşte stabilirea cadrului organizatoric, tehnic şi legislativ pentru tranzacţionarea acţiunilor. Mai mult, indicele oficial al pieţei RASDAQ, RASDAQ-C, calculat pe baza preţurilor tuturor acţiunilor listate pe piaţă, a crescut în 2004 cu 38,95% - o evoluţie relativ modestă, dacă ne raportăm la performanţele bursei de valori, însă totuşi semnificativă din mai multe puncte de vedere [36]. În primul rând creşterea indicelui cu aproape 40% este cea mai mare creştere anuală înregistrată de indicele oficial al RASDAQ, de la lansarea sa în 1998 până în prezent (creşterea pe 2003 a fost de 21,9%). În al doilea rând, performanţa este importantă dacă ne gandim la faptul că pe piaţă se tranzacţionau acţiunile a peste 2.000 de societăţi (mai exact 2.061), dintr-un total de 3.990 de societăţi listate. În fine, performanţele unor grupuri selectate de acţiuni, precum cele listate la categoriile I şi II de excelenţă ale RASDAQ, sunt mult mai mari şi se apropie de cele de la BVB. Astfel, creşterea indicelui RAQ-I, calculat pe baza preţurilor acţiunilor listate la Categoria I, a fost de 57,15% (faţă de numai 26,2% în 2003), iar cea a indicelui RAQ-II, calculat pe baza preţurilor acţiunilor listate la Categoria a II-a, a fost de 72,60% (faţă de numai 31,7% în 2003) [36].Chiar dacă la nivelul creşterilor de preţ pentru anumite grupuri de acţiuni listate pe piaţă se apropie de creşterile de la BVB, indicatorii generali ai pieţei (capitalizare, valoare tranzacţii) nu au înregistrat acelaşi salt precum cel înregistrat la Bursă. Capitalizarea în EURO a crescut cu numai 6% în 2004 faţă de 2003 (faţă de 195% la Bursa de valori), în timp ce valoarea anuală a tranzacţiilor în EURO a crescut cu 22% (faţă de 122% la Bursa de Valori).Totuşi, trebuie remarcat, că rolul determinant al pieţei RASDAQ a fost îndeplinit cu succes, şi anume, funcţia de concentrare a acţionariatului, prin preluarea unor pachete de acţiuni de către investitorii interesaţi de anumite societăţi.

Primul an de funcţionare la parametri normali ai pieţei RASDAQ, adică 1997, a fost spectaculos din punct de vedere al evoluţiei ascendente a preţului multor acţiuni şi a creşterii numărului de societăţi tranzacţionate. Anul urmator, 1998, a adus o scădere generalizată a preţurilor, fiind însă cel mai fructuos an din punct de vedere al valorii tranzacţiilor. Anii 1999-2000

83

au adus numai o scadere treptată a interesului pentru acţiunile de pe această piaţă, prin reducerea constantă a valorii tranzacţiilor şi a numărului de societăţi tranzacţionate zilnic. Aceste aspecte se pot observa în cele ce urmează, prezentate concentrat de tabelul următor tabelul 5.2.

Număr

tranzacţii

Număr acţiuni Valoare

[mld.Lei] [USD]

1996 3.072 7.009.584 0 969.454

1997 447.099 796.387.743 283 386.099.048

1998 542.026 1.400.620.770 379 419.296.270

1999 272.276 2.133.810.745 362 242.225.310

2000 122.462 943.196.609 236 116.597.930

TOTAL 1.386.935 5.281.025.451 1.261 1.165.188.011

Tabelul 5.2. Valoare tranzacţiilor şi a numărului de societăţi (1996 - 2000)

Tendinţele pe piaţa RASDAQ sunt cele identificate şi în anii precedenţi. Piaţa trecea în continuare printr-un proces de concentrare a acţionariatului emitenţilor, preluări şi transferuri de proprietate, şi într-un număr semnificativ de cazuri, delistări şi transformarea societăţilor deschise în societăţi inchise. Un proces interesant este cel al translatării unor emitenţi pe sistemul electronic al BVB, proces care a avut o influenţă benefică asupra multora dintre aceştia. Acest lucru se va vedea mai departe în lucrare în analiza implicarii pieţei de capital în procesul de privatizare din România, cu efecte vizibile după anul 2000.

Societatea de Bursă RASDAQ

Societatea de Bursă RASDAQ este una din instituţiile Pieţei RASDAQ, alături de Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare (ANSVM), Societatea Naţională de Compensare, Decontare şi Depozitare (SNCDD) şi de Registrele independente ale acţionarilor. Constituită ca o structură tehnică afiliată Asociaţiei Naţionale a Societăţilor de Valori Mobiliare, înmatriculată ca societate cu răspundere limitată, activitatea sa constă în

84

operarea şi menţinerea sistemului electronic de tranzacţionare, numit de asemenea RASDAQ.

ANSVM [33],[37],[24]

Asociaţia profesională non-profit a intermediarilor de valori mobiliare din România.

Constituită la data de 10 ianuarie 1995, în bază Legii nr.21/1924, cu 25 membri fondatori, având scopul de a promova şi reprezenta interesele comunităţii brokerilor, Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare a obţinut autorizarea de funcţionare din partea Comisiei Naţionale a Valorilor Mobiliare în data de 07.03.1995, devenind personalitate juridică în data de 19.04.1995.

Conform statutului, Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare avea ca obiective:

să promoveze instituţiile pieţei de capital;

să ridice standardelor profesionale specifice activităţii de intermediere de valori mobiliare;

să promoveze şi să apere interesele profesionale comune membrilor săi;

să asigure cadrul adecvat unei activităţi de cooperare, asistenţă şi conlucrare atât cu organisme guvernamentale, cât şi cu organizaţii şi asociaţii neguvernamentale din ţară şi străinătate;

să încurajeze dezvoltarea activităţii de intermediere de valori mobiliare şi cunoaşterea de către investitori a posibilităţilor şi a avantajelor acestei activităţi;

să contribuie la formarea şi educarea personalului societăţilor de valori mobiliare în vederea îmbunătăţirii competenţei profesionale;

să acţioneze în baza competenţelor sale de autoreglementare pentru prevenirea comportamentelor contrare intereselor membrilor Asociaţiei şi ale investitorilor;

să promoveze interesele membrilor printr-o colaborare permanentã cu Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare şi să sprijine activitatea acesteia în direcţia aplicării reglementărilor necesare bunei funcţionării a pieţei de capital;

85

să asigure cadrul necesar exercitării oricăror competenţe delegate de către Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare în baza Legii nr.52/1994.

Încă de la constituirea Asociaţiei, calitatea de membru a putut fi dobândită de orice societate de valori mobiliare autorizată de către CNVM care nu face obiectul nici unei interdicţii legale şi care se angajează să respecte Statutul Asociaţiei şi orice alte reglementãri ale acesteia; în 2004 Asociaţia avea un număr de 207 societãti de valori mobiliare membre, repartizate în toată ţara.

Comunitatea brokerilor şi hotarârile acesteia au beneficiat de sprijinul şi susţinerea Comisiei Naţionale a Valorilor Mobiliare, în perioada scursă de la constituire, Asociaţia făcând paşi importanţi în vederea îndeplinirii obiectivelor sale:

a fost ales sistemul de tranzacţionare Portal care permitea accesul pe piaţă a membrilor ANSVM din întreaga ţară, brokerii putând realiza negocierea tranzacţiilor cu ajutorul telefonului sau prin intermediul sistemului de tranzacţionare care prevedea facilităţi de negociere computerizată;

recunoaşterea importanţei creării unui sistem care să furnizeze celor 16 milioane de acţionari un mecanism de cumpărare şi vânzare a acţiunilor, a dus la crearea de către societăţile membre ANSVM a Societăţii de Bursă RASDAQ, o societate tehnică afiliată, având ca unic asociat ANSVM, care asigura operarea sistemului de tranzacţionare;

a fost elaborat şi aprobat Regulamentul de Practică Onestă, un adevãrat cod al intermediarilor de valori mobiliare, care stabilea regulile de conduitã a societãtilor de valori mobiliare membre în activitatea de tranzacţionare; Regulamentul de Practicã Onestã definea conduita membrilor în afaceri, standardele pentru activitatea de publicitate, regulile de tranzacţionare şi procedurile disciplinare pentru membrii ANSVM;

a fost elaborat şi aprobat proiectul de Plan de conturi propus pentru societãţile de valori mobiliare şi trimis la CNVM şi Ministerul de Finanţe pentru observaţii şi comentarii;

ANSVM a iniţiat şi finalizat înfiinţarea Societãtii Naţionale de Compensare, Decontare şi Depozitare (SNCDD) alãturi de bãnci, Bursa de Valori Bucureşti şi societãţi de asigurare.

86

Instituţia contribuie la buna derulare a compensării şi decontării tranzacţiilor cu acţiuni ale societãţilor listate. Aceastã instituţie interacţioneazã cu sistemul de tranzacţionare şi cu Registrele, organizaţii private independente, autorizate de cãtre CNVM pentru a gestiona registrele acţionarilor societãţilor emitente operând transferurile de proprietate corespunzãtoare.

CNVM a acordat Asociaţiei Naţionale a Societăţilor de Valori Mobiliare în luna septembrie 1996, statutul de organism de autoreglementare. În aceastã calitate, ANSVM are autoritatea de a reglementa şi supraveghea conduita societăţilor de valori membre, de a asigura respectarea reglementãrilor actuale şi a legislaţiei în domeniul valorilor mobiliare din România.

Ca urmare a acestor eforturi, la data de 27.09.1996, a avut loc inaugurarea instituţiilor pieţei RASDAQ, iar la data de 25.10.1996, aceasta a început să funcţioneze în regim normal.

De problemele curente ale Asociaţiei se ocupa Secretariatul ANSVM structurat in 5 departamente şi anume :

Departamentul servicii membri;

Departamentul servicii emitenţi;

Departamentul infrastructurã;

Departamentul supraveghere piaţã;

Departamentul pregãtire profesionalã.

Societatea Naţională de Compensare, Decontare şi Depozitare

CNVM a decis în baza Legii 52/1994, art. 98, şi a Regulamentului nr. 8 /1996 autorizarea Societăţii Naţionale de Compensare, Decontare şi Depozitare (SNCDD) pentru valori mobiliare. Constituită sub forma unei societăţi pe acţiuni non-profit, SNCDD a avut un capitalul social de 1.650.000.000 lei, acţionariatul fiind format din: 244 organizaţii financiare româneşti, participanţi pe piaţa de valori mobiliare, (din care 24 societăţi bancare, 208 societăţi de valori mobiliare, ANSVM, Bursa de Valori Bucureşti plus alte 10 persoane juridice româneşti), fiecare cu un procent individual de până la 3%.

Conducerea societăţii era asigurată de un Consiliu de Administraţie, alcătuit din reprezentanţii a patru societăţi de valori mobiliare, patru societăţi bancare şi al unei companii de asigurări.

87

Responsabilităţile operaţionale reveneau Directorului General al societăţii şi unui colectiv compus din 17 angajaţi.

Misiunea SNCDD în calitate de utilitate publică : Misiunea SNCDD este aceea de a consolida şi dezvolta piaţa de

valori mobiliare din România prin promovarea unui sistem de compensare, decontare şi depozitare a valorilor mobiliare care să asigure rapiditate, onestitate şi siguranţă tranzacţiilor de valori mobiliare, cautând să menţină costurile operaţionale la un nivel cât mai scăzut posibil.

Creată pentru a funcţiona în calitate de custode central pentru valori mobiliare, SNCDD oferă custodia centralizată a valorilor mobiliare şi posibilitatea de a înregistra transferurile de proprietate a acestora între participanţii la sistemul SNCDD. În îndeplinirea acestei misiuni, SNCDD funcţionează în stransă legatură cu celelalte instituţii ale pieţei de capital, precum şi cu băncile de decontare şi cu Banca Naţională.

Servicii oferite de către SNCDD: înregistrarea tranzacţiilor, decontarea şi compensarea acestora, transferuri de la şi către registre, servicii de registru, custodie, deschidere cont utilizator direct, şcolarizare şi asistenţă tehnică.

Societăţile de valori mobiliare

În România, societăţile de valori mobiliare sunt societăţi comerciale pe acţiuni care au ca obiect exclusiv de activitate intermedierea de valori mobiliare. Acestea se înfiinţează pe baza legii 31/1990 (cu modificări) dar îşi desfăşoară activitatea în conformitate cu prevederile Legii nr. 52/1994, privind valorile mobiliare şi bursele de valori şi ale Regulamentului nr.3/1996, privind autorizarea şi exercitarea intermedierii de valori mobiliare (cu modificări), emis de Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare. Ulterior, activitatea societăţilor de valori mobiliare (denumite societăţi de servicii financiare) s-a încadrat în coordonatele Ordonanţei de Urgenţă nr. 28 privind valorile mobiliare, serviciile de investiţii financiare şi pieţele reglementate, publicată în MO nr.238 din 9 aprilie 2002, ce înlocuia legea 52/1994.

Societăţile de valori mobiliare îndeplinesc pe piaţa de capital patru mari funcţii:

88

1. generează un mecanism de atragere a capitalului prin punerea în legatură a celor care au disponibilităţi financiare (investitori) cu cei care au nevoie de acestea (emitenţi-societăţi, guverne, etc.)2. generează un mecanism de formare a preţurilor pentru evaluarea investiţiilor;3. generează un mecanism pentru investitori de transformare a investiţiilor în lichidităţi;4. proliferează produsele pieţei.

Atragerea investitorilor şi transferul capitalurilor prin Bursa de Valori

În prima parte a anului 1997, tranzacţiile bursiere au cunoscut un puternic reviriment, atât la BVB cât şi la RASDAQ, piaţa secundară de capital părând a fi pe calea consacrării.Una din explicaţiile principale ale acestui fenomen a fost noua strategie pentru atragerea investitorilor, pe piaţa organizată, concretizată în adoptarea Ordonanţei de urgenţă nr. 31/1997 privind regimul investiţiilor străine în România.Acest semnal era un răspuns oportun la aşteptările cercurilor de afaceri interesate în piaţa românească de capital. În numărul din iunie 1997 al “Central European Review” (prima analiza mai ampla a pieţei noastre în revista respectivă) invocându-se actul normativ amintit şi evidenţiindu-se faptul că din ianuarie capitalizarea pieţei s-a triplat, se aprecia că: "părerea dominantă în rândul observatorilor pieţei apare a fi aceea că România este încă prea mica pentru marii investitori şi că această situaţie nu se va schimba în curand. Dar, ca şi în cazul Poloniei cu cinci ani în urma, ei prevăd o puternică emulaţie pe termen lung şi sfătuiesc pe investitori să cumpere ceea ce pot ca sa prindă trenul acum, dacă vor sa nu rateze ocazia".Într-adevăr, adevăratele avantaje ale pieţei româneşti vor fi evidenţiate abia în câţiva ani. După semnalul verde dat de Ordonanţă, la intrarea capitalului pe piaţa românească, esenţiale au fost măsurile pentru menţinerea şi creşterea interesului capitalului străin pentru implicarea în economia noastră. Iar aceasta nu se poate realiza decât, pe de o parte, prin restructurări în economia reală în vederea sporirii competitivităţii producţiei şi, pe de altă parte, prin asigurarea unui cadru politic, instituţional şi legislativ stabil şi stimulativ pentru investitori.Ori, în ceea ce priveşte România, pe parcursul anilor 1997/2000 au fost demonstrate doar funcţionarea mecanismelor pieţei de capital. Acesteia i-a lipsit însă ramura de feed-back - atât din plan legislativ, cât şi din cel practic,

89

al implementării reformei în economia reală - fără de care succesele în atragerea resurselor externe s-au dovedit a fi efemere. Pe de altă parte, în articolul citat, se arăta, de exemplu, că analiştii consideră drept cele mai bune plasamente pentru investiţiile de portofoliu societăţile comerciale orientate spre export, care pot beneficia de diferenţa de cost (de exemplu, Oltchim, Antibiotice, Azomureş). Cu alte cuvinte, ceea ce interesează în mod real marii investitori, indiferent dacă se orientează spre investiţia directă sau cea de portofoliu, sunt performanţele pe termen lung ale economiei şi firmelor româneşti, vazute în contextul competiţiei internaţionale.De-altfel, se constată că multe din primele investiţii în piaţa de capital românească au fost efectuate în principal de fonduri de investiţii, a căror strategie a fost de asigurare a unui management foarte competent pentru companiile preluate, de natură să asigure o creştere pe termen scurt-mediu (2-5 ani). Prin natura lor, aceşti investitori au o aversiune mai mică faţă de risc şi capabilităţi mai dezvoltate în gestionarea riscului, decât administratorii unor afaceri derulate prin tradiţie, în condiţii de predictibilitate ridicată a pieţei şi evoluţiei firmei. După o perioadă fondurile se “retrag” în favoarea unor cumpărători strategici, cu experienţă şi competenţă dobandită şi dovedită în domeniul afacerii respective. Fondurile de investiţii au încheiat astfel un ciclu şi se pregătesc de urmatorul.

Iată de ce şi în atragerea investiţiilor străine trebuie să se faca o distincţie între abordarea pe termen scurt, bazată pe stimulente pentru intrarea de capital pe piaţa românească şi cea pe termen lung, bazată pe o politică industrială şi un sistem instituţional-legislativ capabile să contribuie la restructurarea economică şi la creşterea performanţelor investitorilor. O cerinţă este asigurarea condiţiilor pentru ca bursa, piaţa de capital în general, să devină mecanisme funcţionale, organic integrate în economie. Ca atare, creşterea rolului BVB şi RASDAQ în mobilizarea economiilor şi finanţarea economiei, ca şi atragerea pe această piaţă a investitorilor autohtoni trebuie sa fie considerate drept priorităţi ale strategiei de reformă. După cum am văzut, pentru marii investitori străini, rămân mai importante oportunităţile de profit pe termen lung, decât prevederile oferite de un act normativ vizând anumite facilităţi care sunt inevitabil temporare. Ca atare, ceea ce se impune, este asigurarea durabilă a condiţiilor de intrare pe piaţă , dar şi de ieşire de pe piaţă (transfer al profiturilor, salariilor etc.), adică a previzibilităţii în decizia de afaceri.

90

4.7. Bursa de valori în sprijinul privatizării

Adoptarea Ordonanţei nr. 88/1997, prin chiar prevederile pe care le cuprinde, poate fi considerată, pe de o parte, o recunoaştere a unor nereuşite ale programului de privatizare anterior acestui moment, iar pe de alta parte, pe cale de consecinţă, propune o abordare complet diferită, care să guverneze procesul de trecere a cotelor de acţiuni deţinute de stat la societăţile comerciale în proprietate privată. Obiectivul principal declarat este accelerarea privatizării, realizabil prin elaborarea unei politici coerente de eficientizare atât a metodologiei aplicate, cât şi a acţiunilor factorilor decizionali.În ceea ce priveşte tehnicile procedurale, acestea s-au diversificat, ele încercând pe lângă accelerarea privatizării şi acoperirea situaţiilor care, din cauza rigidităţii metodologiei aplicate anterior, au dus la frânarea şi chiar blocarea derularii procesului de privatizare. Politica promovată de noua legislaţie amplifica rolul pieţelor de capital în derularea programului de privatizare.O problemă devenită acută vizează restructurarea şi privatizarea societăţilor cu mari datorii. Astfel, în aceste cazuri sunt apelate tot instrumente şi actori ai pieţei de capital, art. 13, alin. 3 din Ordonanţă acceptând "...conversia datoriilor în acţiuni (...), ori vânzarea acţiunilor pe piaţa internaţională de capital prin bănci de investiţii. De asemenea, aplicarea metodelor de privatizare (...) nu exclude posibilitatea conversiei datoriei publice în acţiuni în cazul în care a emis obligaţiuni convertibile." Apoi, implicarea pieţelor valorilor mobiliare în privatizare contribuie la realizarea unui exerciţiu extrem de util pentru fluidizarea acţiunilor pe piaţa secundară, care va grăbi formarea unor preţuri de piaţă echilibrate. Preţurile, prin noua legislaţie se determină pe baza raportului dintre cerere şi ofertă, renunţându-se la impunerea unui preţ minim de vânzare (ca valoare estimată), vânzarea de acţiuni sau active făcându-se, indiferent de metoda de privatizare utilizată, la preţul de piaţă . Este de reţinut faptul că în percepţia generală, valoarea nominală a constituit multă vreme un reper al cursurilor acţiunilor, o valoare de piaţă superioară celei nominale reprezentând adesea un semnal de vânzare. Ori, valoarea nominală n-are semnificaţie pentru cursul bursier, din mai multe motive: mai întâi, este vorba de o valoare trecută, în timp ce investitorul cumpăra

o valoare viitoare. Deţinătorul de acţiuni trebuie să plece de la interesul celui care cumpără, de a valorifica acţiunea în viitor, deoarece, ceea ce el cedează nu este o sumă ce serveşte pentru consum, ci bani-capital;

91

apoi, începând cu anul 1997, a avut loc un proces inflaţionist accentuat, care a "revalorizat" marfurile (de la materii prime până la produse finite), fără să se reflecte însă, decât rareori, în preţul capitalului.

De asemenea, se mizează pe reglaje susţinute prin participarea la tranzacţii a investitorilor străini, stimulaţi la rândul lor de creşterea ofertei de titluri prin distribuţia secundară de la BVB sau RASDAQ. Nu în ultimul rând, succesul subscrierii ofertelor secundare va crea apetitul emitenţilor pentru apelarea la piaţa de capital în vederea finanţării (emisiune publică de acţiuni), în vederea manifestării funcţiei majore de finanţare a economiei, prin mobilizarea economiilor interne şi atragerea pe o bază durabilă a capitalurilor străine.

4.8. Implicarea Pieţei de Capital în privatizarea din România

Implicarea pieţei de capital în privatizare s-a făcut timid şi cu întârziere, dar anul 2004 poate fi considerat un an de cotitură şi de succes, an până la care se şi consideră, pentru scopul prezentei lucrări, perioada de implementare şi maturizare a privatizării si pieţei de capital Româneşti.În perioada iunie 1997 – aprilie 2004, vânzarea acţiunilor prin metode specifice pieţei de capital, a constat din oferirea la vânzare de pachete de acţiuni la un număr de 379 societăţi comerciale.Capitalul social total oferit la vânzare prin piaţa de capital (aferent cotelor de capital vândute de APAPS), calculat la valoarea nominală, însumează circa 1.506,75 miliarde lei, iar suma totală încasată de APAPS din vânzarea acţiunilor se ridică la 1.192,32 miliarde lei, ceea ce corespunde unui procent mediu de 79,13% din valoarea nominală. Corecţia de preţ făcută de piaţă, faţă de valoarea nominală, este datorată supraevaluării activelor şi totodată reprezintă o ajustare aplicată atât de forţele pieţei (legea cererii şi a ofertei) cât şi de faptul că acţiunea este bani-capital (valorificare în viitor). Totuşi, un procent mediu de aprox. 80% realizat din preţul estimat este rezonabil, ţinând cont că în alte ţări nu s-a făcut deloc evaluarea, în dorinţa de a accelera procesul de privatizare, sau dacă s-a făcut nu a contat în confruntarea cu fortele pieţei libere. Exemple în acest sens sunt: Republică Cehă, unde societăţile comerciale au fost estimate ca valoare funcţie de „punctele” de pe vaucher-ele schimbate contra acţiuni în procesul de privatizare, după care s-a făcut evaluarea propriu-zisă pentru listarea pe piaţa de capital, sau în Germania, unde estimările iniţiale ale valorilor acţiunilor au fost total

92

nerealiste, existând societăţi care în final au fost vândute simbolic pe 1 Deutsche Mark, considerentele sociale primând în faţă celor financiare. Evoluţia pieţei de capital din România poate fi împărţită pe două segmente: cea de la Bursa de Valori Bucureşti şi cea de la RASDAQ.Bursa de Valori BucureştiAnul 2004 a fost un an de mare excepţie pentru investitorii la Bursă; de fapt, din mai multe puncte de vedere 2004 a fost cel mai bun an din istoria BVB, de după 1990. Desigur, indicatorul de maxim interes pentru investitori este randamentul oferit de acţiuni, iar din acest punct de vedere situaţia a fost mai mult decât mulţumitoare: indicele oficial al bursei, BET, calculat ca medie a preţurilor celor mai reprezentative 10 acţiuni listate la Bursă, a crescut cu peste 100% în 2004. Cu alte cuvinte, câştigul mediu oferit de acţiunile listate la bursă a dus la dublarea banilor investitorilor. Creşterile înregistrate în 2004 au fost relativ surprinzătoare, dacă ne gândim la evoluţiile din ultimii doi ani. Astfel, după un an 2002 excelent din toate punctele de vedere, în care s-a înregistrat o creştere generalizată a acţiunilor şi o apreciere a indicelui BET (Bucharest Exchange Trading) de 81%, a urmat un an 2003 relativ dezamăgitor, cu evoluţii stabile şi o creştere a indicelui de numai 22%. În aceste condiţii au existat temeri că Bursa de Valori şi-a atins potenţialul şi, în lipsa unor emitenţi sau instrumente noi, preţurile acţiunilor se vor plafona. Figurile 5.3. şi 5.4., demonstrează că aceste temeri nu s-au îndeplinit:

Fig. 5.3. Randamentul BET (1995 - 2004)

93

indicele BET a crescut cu 106%, indicele BET-C (calculat pe baza preţurilor tuturor acţiunilor listate la Bursa) cu 103,8%, iar indicele BET-FI (calculat pe baza preţurilor actiunilor SIF) cu 115,5%.

creşterile indicilor bursei exprimaţi în EURO au fost de +111,5%, +114,1% şi +127,0% pentru BET, BET-C, respectiv BET-FI. [16].

Fig. 5.4. Capitalizarea bursieră 1999 - 2004

Anul 2004 a adus şi o serie de listări noi la BVB; dintre acestea două au fost remarcabile – Rompetrol Rafinare Constanţa (RRC), care prin dimensiune, lichiditate şi creşterea de preţ ulterioară a captat imediat interesul investitorilor, în ciuda unei situaţii financiare nu tocmai remarcabile, şi Banca Comercială Carpatica (BCC), acţiune interesantă prin domeniul de activitate (băncile fiind foarte căutate de investitori), implicarea pe piaţă, lichiditate şi creşterea de preţ.

Un investitor care ar fi aplicat o strategie de investiţii foarte simplă – alocarea unei sume egale pentru cumpărarea fiecarei acţiuni listate la Bursă la începutul lui 2004 şi păstrarea acţiunilor până la sfârşitul anului – ar fi înregistrat un câştig de +106,5%. Dacă investitorul din exemplul nostru s-ar fi rezumat numai la acţiunile listate la Categoria I, pentru a simplifica puţin strategia, atunci câştigul ar fi fost de +111,6%.

94

Performanţele pot fi considerate spectaculoase ţinând cont de simplitatea strategiei şi de evoluţiile de pe piaţa financiară: scăderile continue ale dobânzilor la depozitele bancare, ce se apropiau de 12-13% la sfârşitul anului, şi aprecierea leului ce făcea neatractivă păstrarea economiilor în valută. Şi ceilalţi parametri ai bursei au înregistrat maxime istorice în anul analizat: capitalizarea bursei la sfârşitul anului era de 8,8 mld EUR, de aproape trei ori mai mare decât cea de la sfârşitul anului 2003. Valoarea tranzacţiilor în 2004, de 598,1 mil EUR, a reprezentat o creştere cu 122,6% faţă de cea din 2003.

După patru ani de creştere continuă a preţurilor, întrebarea firească a fost motivul acestei creşteri şi cât de mult va continua aceasta.

Răspunsul este imediat dacă ţinem seama că, de fapt, creşterea preţurilor acţiunilor listate la Bursă a fost o consecinţă normală a reajustării indicilor de profit pe acţiune, P/E (Price – Earning Ratio) la niveluri « rezonabile », întâlnite şi pe alte pieţe. Acest aspect reiese din figura 5.5. unde valori pentru P/E sub 5, aşa cum se înregistrau în 2000 sau 2001, după scăderile continue din 1997-1999, arătau că acţiunile româneşti erau puternic subevaluate.

Fig. 5.5. Indicii de profit pe acţiune, la nivel mediu ale BVB, 2000 - 2004

Din punctul de vedere al evenimentelor majore derulate la Bursă în anul 2004, proiectul de fuziune a BVB cu RASDAQ, reprezintă o iniţiativă binevenită de consolidare a pieţei, ce permite după finalizarea sa prezentarea

95

unei oferte integrate de instrumente şi mecanisme financiare ce duce la creşterea vizibilităţii pieţei de capital româneşti pe plan extern. Un prim pas în direcţia fuziunii a fost că pe sistemul electronic al bursei de valori să se translateze un număr de 107 acţiuni listate pe RASDAQ. Legat de tranzacţionarea acţiunilor, este şi proiectul de schimbare a sistemului de tranzacţionare a acţiunilor la Bursă. Astfel, Bursa intenţiona transferul tranzacţionarii acţiunilor de pe sistemul electronic Horizon, pe un nou sistem Arena. Acesta din urma a fost folosit cu succes pentru tranzacţionarea obligaţiunilor, astfel încât începând din 2005, Bursa a anunţat şi transferul tranzacţionarii acţiunilor pe acest sistem. Sistemul Arena este mai eficient, mai operativ şi mai performant şi în plus, acesta este realizat de BVB, astfel încât întreţinerea şi dezvoltarea acestuia vor fi mai uşor de realizat. Tot prin sistemele Bursei se tranzacţionau şi 24 de emisiuni de obligaţiuni municipale şi corporative. La sfârşitul anului 2004 se tranzacţionau prin sistemul BVB, 18 emisiuni de obligaţiuni municipale şi 6 emisiuni de obligaţiuni corporative (doua emisiuni listate la Bursă, cea a BRD de 500 miliarde lei şi cea a Impact de 49,8 miliarde, şi patru emisiuni tranzacţionate pe piaţă valorilor mobiliare necotate: BCR Leasing în valoare de 75 miliarde, Finansbank în valoare de 410 miliarde, Raiffeisen Bank în valoare de 1.200 de miliarde şi TBI Leasing în valoare de 24,5 miliarde). Rata medie a dobanzilor la obligaţiunile municipale la sfârşitul anului 2004 era de 18,68%/an. Pentru obligaţiunile corporative, rata medie a dobânzii era de 18,72%/an (numai pentru emisiunile cu dobânda calculată în lei). Şi piaţa obligaţiunilor a înregistrat un salt important în 2004. Valoarea tranzacţiilor cu obligaţiuni, de 71,3 milioane EUR, a reprezentat o creştere de peste 15 ori faţă de anul 2003(vezi figura 5.6.).

Fig. 5.6. Valoarea tranzacţiilor cu obligaţiuni în perioada 2001 - 2004Anul 2004 a adus două prezenţe notabile noi la Bursă (Rompetrol Rafinare şi Banca Carpatica) şi o ofertă publică iniţială de larg interes (SSIF Broker).

96

Piaţa de capital are nevoie de emitenţi noi – societăţi solide şi dinamice, care să ofere alternative din ce în ce mai multe şi mai diverse investitorilor. Este vorba în primul rând despre programul guvernamental „O piaţă puternică” lansat în cursul anului 2004, program ce presupune listarea la Bursa de Valori a şapte mari companii de stat începând cu anul 2005: CN Transelectrica SA, Electrica Transilvania Nord SA, Electrica Muntenia Nord SA, CN Administraţia Porturilor Maritime SA Constanta, Transgaz SA, Romgaz SA şi CN Aeroportul Internaţional „Henri Coandă” Bucureşti SA. Banca Comercială Română s-ar alătura şi ea la un moment dat societăţilor listate la Bursă, în urma finalizării procesului de privatizare (realizat cu Erste Bank). În fine, existau semnale conform cărora şi anumiţi emitenţi privaţi mari considerau ipoteza unei oferte publice iniţiale şi listarea la Bursă.

Nici la nivelul instrumentelor noi situaţia nu era mai stralucită. Piaţa obligaţiunilor s-a dezvoltat şi consolidat destul de mult în 2004, dar tranzacţiile ramâneau sporadice. Anul 2004 a trecut fără introducerea unor instrumente sau mecanisme noi pe piaţă. Luna decembrie a adus şi o intenţie fermă de tranzacţionare a drepturilor de preferinţă din partea societăţii Impact (IMP), care s-a dovedit din nou un pionier pe piaţa de capital; mai departe, existau planuri de colaborare mai stransă cu Bursa Monetar Financiară şi de Marfuri Sibiu (BMFMS) – deocamdată singura piaţă de tranzacţionare a instrumentelor derivate din ţară noastra (BMFMS s-ar putea alătura BVB şi RASDAQ în procesul de consolidare instituţională al pieţei de capital). În rest, la aproape zece ani de la începerea tranzacţiilor la Bursă, piaţa de capital nu oferea încă tranzacţionarea titlurilor de stat, vânzări în absenţă, opţiuni pe acţiuni, tranzacţii în marja şi multe alte instrumente sau mecanisme absolut necesare investitorilor şi emitenţilor.

Bursa Electronică RASDAQ

Indicele oficial al pieţei RASDAQ-Compozit (RASDAQ-C), calculat pe baza preţurilor tuturor acţiunilor listate pe piaţă, a crescut în 2004 cu 38,95%, o evoluţie relativ modestă dacă ne raportăm la performanţele bursei de valori, însă totuşi semnificativă din mai multe puncte de vedere.

În primul rând creşterea indicelui cu aproape 40% este cea mai mare creştere anuală înregistrată de indicele oficial al RASDAQ, de la lansarea sa în 1998 până în prezent (creşterea pe 2003 a fost de 21,9%). În al doilea rând, performanţa este importantă dacă ne găndim la faptul că pe piaţă se

97

tranzacţionau acţiunile a peste 2.000 de societăţi (mai exact 2.061), dintr-un total de 3.990 de societăţi listate din Programul de Privatizare în Masă. În fine, performanţele unor grupuri selectate de acţiuni, precum cele listate la categoriile I şi II de excelenţă ale RASDAQ, sunt mult mai mari şi se apropie de cele de la Bursa. Capitalizarea în EURO a crescut cu numai 6% în 2004, faţă de 2003 (faţă de 195% la Bursa de valori), în timp ce valoarea anuală a tranzacţiilor în EURO a crescut cu 22% (faţă de 122% la Bursa de valori).Tendinţele pe piaţa RASDAQ sunt cele identificate şi în anii precedenţi. Piaţa trecea în continuare printr-un proces de concentrare a acţionariatului emitenţilor, preluări şi transferuri de proprietate, şi într-un număr semnificativ de cazuri, delistări şi transformarea societăţilor deschise în societăţi inchise. Un proces interesant este cel al translatării unor emitenţi pe sistemul electronic al BVB, proces despre care am amintit intr-un capitol precedent şi care a avut o influenţă benefică asupra multora dintre aceştia .

Fuziunea BVB cu RASDAQ

Un alt element interesant este legat de fuziunea BVB cu RASDAQ cu două beneficii importante: pe de o parte integrarea pieţei de capital româneşti, consolidarea acesteia şi creşterea vizibilităţii sale, iar pe de altă parte «scoaterea la lumină» a unor emitenţi valoroşi de pe RASDAQ.

Luând în considerare unificarea RASDAQ-lui cu BVB-ul, este interesant de prezentat în continuare această strategie, care în general este de laudat, putând deveni un model de obiective ţintă pentru orice ţară în tranziţie, în ciuda unor stângăcii legate de lipsa unor precizari privind orizonturile de implementare în timp, cel puţin orientative dacă nu precise şi cu responsabilităţile aferente, precum şi de absenţa unei prioritizari pe diferite nivele de importanţă pentru obiectivele propuse.

4.9. Strategia de dezvoltare a BVB-ului [16]

1) Viziunea

Construirea celei mai performante pieţe de capital din regiune, în scopul integrării cu succes a României în Uniunea Europeană.

98

2) Misiunea

Misiunea pieţei bursiere este să fie o piaţă eficientă, cu reguli corecte, atractivă şi compatibilă cu standardele europene, să devină un factor de influenţă a tendinţelor economice şi instituţionale şi să se constituie intr-un mediu de dezvoltare şi iniţiativă antreprenorială prin oferirea de servicii, mecanisme si norme pentru mobilizarea, atragerea şi alocarea eficientă a resurselor financiare, în condiţii de transparenţă şi siguranţă.

3) Obiective, Strategii şi Tactici

Piaţă eficientă, cu reguli corecte

Obiectiv 1:Consolidarea poziţiei pieţei bursiere din România astfel încât la orizontul anilor 2005-2007, principalii indicatori bursieri să fie cel puţin la nivelul burselor din regiune: capitalizarea totală a pieţei să reprezinte între 30 şi 40% din P.I.B. valoarea medie zilnică a tranzacţiilor să fie de 15-20 milioane USD

Strategii şi Tactici:1. Consolidarea / integrarea celor două pieţe de valori mobiliare:a) reorganizarea BVB în societate comercială pe acţiuni;b) obţinerea statutului de societate care administrează o piaţă

reglementată de către BVB şi BER (Bursa Electronică RASDAQ);c) elaborarea unui plan de fuziune pentru consolidarea BVB cu BER.

2. Realizarea unei tranzacţii de referinţă pentru atragerea şi fidelizarea investitorilor de portofoliu (“flagship transaction”):

a) lobby pe lângă reprezentanţi ai ministerelor, consultanţi în privatizare, organisme internaţionale şi sindicate, pentru următoarele aspecte: introducerea în strategia de privatizare a componentei de piaţă

de capital, pentru companiile deţinute de stat (BCR, SNP, Transelectrica, etc.)

implicarea specialiştilor pieţei bursiere în vederea elaborării unei strategii hibride de privatizare care să îmbine vânzarea

99

tradiţională către investitorii strategici cu mecanismele de piaţă (Ofertă publică, pachete de opţiuni de cumpărare)

participarea la conferinţe şi forumuri organizate de piaţa bursieră având drept invitaţi specialişti români care lucrează la bănci de investiţii din străinătate

b) lobby pe lângă reprezentanţii acţionariatului şi managementului companiilor de anvergura naţională pentru emisiunea şi tranzacţionarea pe piaţa bursieră de obligaţiuni corporative;

c) lobby pe lângă MFP şi BNR pentru utilizarea modulului din sistemul ARENA pentru licitaţiile la preţ multiplu, pentru piaţa primară a titlurilor de stat care vor fi tranzacţionate pe piaţa bursieră;

d) listarea pe piaţa bursieră a acţiunilor şi/sau a certificatelor de depozit ( Romanian Depository Receipts) care au la bază acţiunile emise de un emitent de renume din altă ţară.

3. Atragerea de noi emitenţi la Cota Bursei:

companii reprezentative (societăţi deţinute de stat şi societăţi de tip închis) pentru economia românească, din sectoarele telecomunicaţii, bancar, asigurări, energetic, IT:a) intensificarea lobby-ului pentru listarea companiilor la care

statul deţine pachete de acţiuni (majoritare sau reziduale) şi vânzarea prin mecanismele bursiere a acestor pachete;

b) crearea unei culturi bursiere la nivelul reprezentanţilor statului şi managerilor;

c) listarea de companii care s-au deschis prin derularea de oferte publice iniţiale (IPO-uri) derulate prin piaţa bursieră.

minim 10 companii româneşti de anvergură naţională şi a 10 companii din cele mai dinamice sectoare ale economiei româneşti:a) identificarea societăţilor potenţiale a fi listate pe piaţa bursieră

prin intermediul unor studii de piaţă efectuate în colaborare cu specialişti în domeniu;

b) elaborarea de materiale promoţionale care să prezinte beneficiile listării pe piaţa bursieră ;

100

c) marketing susţinut prin vizite la sediul companiilor vizate şi prin intermediul mass-media (utilizarea formatorilor de opinie).

4. Încurajarea creşterii free-float-ului şi a efectuării de oferte publice primare prin piaţa bursieră în scopul majorărilor de capital social:

a) îmbunătăţirea reglementărilor pieţei bursiere referitoare la numărul acţiunilor aflate în circulaţie (vizarea atingerii unui free-float de 25%);

b) elaborarea şi/sau îmbunătăţirea procedurilor pentru efectuarea de oferte publice secundare şi primare derulate de emitenţii listaţi pe piaţa bursieră, în condiţii de transparenţă şi corectitudine.

5. Descurajarea procesului de de-listare a societăţilor de pe piaţa bursieră:

concentrarea eforturilor promoţionale asupra emitenţilor care au potenţial de dezvoltare în ceea ce priveşte beneficiile finanţării şi vizibilităţii prin intermediul pieţei bursiere.

6. Listarea titlurilor de stat (certificate de trezorerie) pe piaţa secundară bursieră:

a) facilitarea accesului pe piaţa secundară bursieră a SIF-urilor prin diminuarea cerinţelor restrictive de capital social impuse de regulamentul tripartit emis de MFP, BNR şi CNVM;

b) permiterea accesului direct al băncilor comerciale pe piaţa secundară bursieră a titlurilor de stat, în calitate de dealeri primari şi secundari, înainte de intrarea în vigoare a legii consolidate a pieţei de capital şi în conformitate cu “Regulamentul BVB nr. 15 privind operaţiunile cu titluri de stat”.

c) Înaintarea unei scrisori comune BVB-CNVM către reprezentanţii MFP şi BNR pentru demararea operaţiunilor cu

101

titluri de stat pe piaţa secundară bursieră, înainte de intrarea în vigoare a noii legi consolidate a pieţei de capital;

d) Menţinerea legăturii cu Banca Mondială în ceea ce priveşte acordul PSAL II referitor la stadiul implementării operaţiunilor cu titluri de stat pe piaţa bursieră.

7. Creşterea ponderii tranzacţiilor cu obligaţiuni municipale şi corporative în total cifră de afaceri:

elaborarea unui document de tip „White Paper” în colaborare cu intermediarii pieţei, autorităţile competente, precum şi cu alţi specialişti în domeniu pentru dezvoltarea pieţei obligaţiunilor corporative şi municipale, care va avea în vedere aspecte cu privire la restricţiile din legea 31/1990, inexistenţa agenţiilor de rating credibile, regimul colateralului în cazul obligaţiunilor corporative garantate, aspecte legate de practici anti-concurenţiale în ceea ce priveşte creditarea, etc.

8. Diversificarea produselor tranzacţionate pe piaţa bursieră:

implementarea în sistemul ARENA a produselor financiare pentru care există cerere din partea participanţilor la piaţă şi elaborarea de reglementări.

Obiectiv 2:Asigurarea permanentă a informări complete şi prompte a tuturor participanţilor la piaţă, astfel încât preţurile stabilite pentru valorile mobiliare tranzacţionate pe piaţa bursieră să reflecte rapid şi eficient informaţiile publice referitoare la societăţile emitente; creşterea transparenţei activităţii desfăşurate de emitenţii de valori mobiliare tranzacţionate pe piaţa bursieră.

Strategii şi Tactici:1. Impunerea de standarde ridicate de transparenţă a emitenţilor:

102

a) revizuirea standardelor de transparenţă a emitenţilor în ceea ce priveşte informarea continuă şi periodică;

b) aplicarea penalizărilor legii şi regulamentelor pentru emitenţii care nu respectă cerinţele de transparenţă;

c) organizarea de cursuri şi examene de autorizare a persoanelor de legătură de la emitenţi;

d) îmbunătăţirea paginii web a pieţei bursiere în ceea ce priveşte informaţiile furnizate despre emitenţi, din punctul de vedere al structurii şi actualizării prompte a informaţiilor publicate.

2. Dezvoltarea unui sistem electronic eficient pentru raportarea şi diseminarea informaţiilor cu privire la emitenţi:

a) realizarea proiectului de fezabilitate care să cuprindă fundamentarea cerinţelor de business, analiza primară de sistem, fundamentarea tehnică (arhitectura sistemului, platforme hardware, software, protocoale specifice, etc.), întocmirea proiectului de dezvoltare (design, etapele şi resursele necesare);

b) elaborarea planului de implementare.

Obiectiv 3:Implementarea extinsă a principiilor de guvernanţă corporativa: cel puţin 50% din emitenţii listaţi la Cota Bursei să adopte codul de guvernanţă corporativă. Guvernanţa corporativă poate fi definită ca ansamblul relaţiilor unei companii cu acţionarii sai, sau mai pe larg, cu societatea pe ansamblu. [Financial Times, 1997]

Strategii şi Tactici:1. Înfiinţarea unui institut al guvernanţei corporative sub egida

pieţei bursiere:

a) obţinerea autorizărilor necesare, precum şi identificarea surselor de finanţare;

b) identificarea specialiştilor de renume din România şi străinătate care vor participa la programele de pregătire şi la activităţile desfăşurate de acest institut;

103

c) racordarea acestui institut la organizaţiile internaţionale de profil;

d) promovarea unui indice care să reflecte evoluţia societăţilor listate care implementează standardele de guvernanţă corporativă (Corporate Governance index).

2. Promovarea principiilor şi standardelor de guvernanţă corporativa => tactici:

instituirea unui premiu anual acordat de institutul de guvernanţă corporativă (“Corporate Governance Award”) acordat emitenţilor care respectă principiile şi standardele guvernanţei corporative.

Obiectiv 4:Creşterea siguranţei, integrităţii şi credibilităţii pieţei bursiere; îmbunătăţirea activităţii de supraveghere a pieţei.

Strategii şi Tactici:1. Reducerea riscului sistemic prin îmbunătăţirea

managementului riscului şi prin creşterea standardelor operaţionale şi profesionale ale operatorilor de piaţă:

a) creşterea eficienţei activităţilor de supraveghere a pieţei pentru prevenirea practicilor de abuz de piaţă (“market abuse”);

b) îmbunătăţirea managementului riscului aferent operaţiunilor de decontare prin monitorizarea electronică a expunerilor participanţilor;

c) consolidarea securităţii sistemelor informatice şi a informaţiilor confidenţiale;

d) creşterea standardelor, operaţionale, profesionale şi a integrităţii profesionale şi transparenţei operatorilor de piaţă.

2. Promovarea în rândul publicului a noii viziuni şi a obiectivelor strategice ale pieţei bursiere:

a) activităţi de marketing prin apariţii televizate ale reprezentanţilor pieţei bursiere;

104

b) inaugurarea tabelei electronice;c) deschiderea saptămânală a pieţei de către o personalitate (ritual

al deschiderii);d) transmisiuni în direct de la Bursă;e) acordarea de terminale gratuite la universităţi şi institute de

cercetare;f) deschiderea periodică a show-room-ului către public;g) obiecte promoţionale cu logo-ul pieţei bursiere.

Obiectiv 5:Adoptarea unei structuri de costuri adecvate şi a unor costuri de operare (tranzacţionare şi post-tranzacţionare) la nivel competitiv

Strategii şi Tactici:1. Promovarea unei structuri integrate a pieţei bursiere

(tranzacţionare, compensare-decontare şi registru):

a) aplicarea unui singur comision pentru activităţile de tranzacţionare şi post-tranzacţionare;

b) elaborarea unei politici de reducere a taxelor şi comisioanelor de operare (în condiţiile menţinerii integrării operaţionale).

2. Alinierea costurilor pieţei bursiere la nivelul altor pieţe din regiune => tactici:

a) analiza politicilor de taxe şi comisioane practicate de bursele din regiune, ţinând cont de structura organizatorică a fiecărei instituţii (de exemplu, dacă serviciile de compensare-decontare şi registru sunt integrate bursei sau nu);

b) promovarea de comisioane şi taxe diferite, în funcţie de instrumentul tranzacţionat.

3. Promovarea în faţa forurilor competente (MFP, CNVM, etc.) a unei strategii de susţinere a pieţei bursiere prin aplicarea unei politici fiscale adecvate care sa conducă la scăderea pe ansamblu a costurilor pieţei:

105

a) elaborarea unui document de tip „White Paper” în colaborare cu intermediarii pieţei, autorităţile competente, precum şi cu alţi specialişti, cu privire la gradul de impozitare în România şi în lume în ceea ce priveşte piaţa de capital;

b) lobby pe lângă autorităţi pentru stimularea pieţei de capital prin politici fiscale adecvate.

4. Costurile aferente operaţiunilor de piaţă (tranzacţionare şi post-tranzacţionare) să fie sub controlul instituţiei bursiere:

a) obţinerea de poziţii majoritare în acţionariatul Depozitarului Central şi al Casei de Compensare, în cazul în care astfel de instituţii vor fi implicate şi în derularea operaţiunilor realizate pe piaţa bursieră;

b) organizarea periodică de întâlniri cu CNVM, care sa aibă ca subiect analiza costurilor de operare pe piaţa de capital din România.

Mobilizarea, atragerea şi alocarea eficientă a resurselor financiare

Obiectiv 6:Consolidarea încrederii şi creşterea interesului investitorilor pentru piaţa bursieră: numărul de conturi active să depăşească nivelul de 500.000

Strategii şi Tactici:1. Consolidarea reputaţiei pieţei bursiere în rândul investitorilor

autohtoni şi internaţionali:

a) certificarea calităţii serviciilor şi produselor oferite de piaţa bursieră prin audit intern şi prin intermediul altor certificări;

b) creşterea siguranţei operaţiunilor bursiere;c) acordarea de asistenţă tehnică şi de specialitate investitorilor

prin : tipărirea Ghidului investitorului;

106

materiale informative cu legislaţie şi reglementări utile investitorului (drepturile şi obligaţiile investitorului).

d) publicarea datelor de identificare complete pentru intermediarii pieţei, lista agenţilor autorizaţi, sancţiunile, etc.;

e) dezvoltarea de parteneriate cu mediul de afaceri şi organismele internaţionale;

f) implicarea în procesul educaţional: participarea unor reprezentanţi ai pieţei bursiere (în calitate

de invitaţi specialişti) la unele cursuri şi seminarii din universităţi, institute, colegii economice;

stabilirea şi menţinerea de relaţii de colaborare cu mediul academic.

2. Îmbunătăţirea protecţiei investitorilor:

a) întărirea supravegherii pieţei şi aplicării, respectiv publicării sancţiunilor aplicate de piaţa bursieră şi CNVM;

b) punerea în aplicare a principiilor de guvernanţă corporativă la nivelul emitenţilor listaţi (tratamentul acţionarilor minoritari, transparenţă, conflictul de interese, etc.);

c) coordonarea supravegherii pieţei între CNVM şi piaţa bursieră, precum şi utilizarea unei platforme integrate de monitorizare a operaţiunilor de piaţă.

3. Dezvoltarea sectorului de retail şi consolidarea componentei investitorilor instituţionali autohtoni :

a) popularizarea mecanismelor şi avantajelor investiţiilor pe piaţa bursieră în vederea atragerii economiilor populaţiei;

b) politica de costuri atractive pentru investitorii de retail;c) dezvoltarea ofertei de instrumente oferite de piaţa bursieră:

creşterea lichidităţii titlurilor tranzacţionate pe piaţa bursieră (acţiuni şi obligaţiuni);

listarea titlurilor de stat şi a acţiunilor emise de companii atractive; implementarea de noi instrumente şi tehnici utilizate pentru

administrarea riscului portofoliului societăţilor de asigurări,

107

fondurilor de pensii, etc. cu ajutorul instituţiilor de reglementare de profil.

4. Atragerea de noi investitori străini:

a) creşterea vizibilităţii internaţionale a pieţei bursiere prin : road-show-uri organizate de piaţa bursieră la care să participe

reprezentanţii Guvernului României; prezenţa pe reţelele de ştiri internaţionale (analiza oportunităţii ca

piaţa bursieră să devină contribuitor de informaţii la Bloomberg); includerea în cotidianele financiare prestigioase (Financial Times,

Wall Street Journal, etc.) a cotaţiilor şi indicilor bursieri.

b) raportarea situaţiilor financiare conform IAS (Standardele Internaţionale de Contabilitate) şi facilitarea votului de la distanţă prin internet;

c) utilizarea extinsă a mediului internet pentru accesarea sistemelor electronice ale pieţei bursiere

Obiectiv 7:Introducerea a cel puţin 5 instrumente financiare noi, care să genereze peste 50% din valoarea totală a tranzacţiilor realizate pe piaţa bursieră.

Strategii şi Tactici:

1. Listarea obligaţiunilor şi titlurilor ipotecare, drepturilor de preferinţă, warant-urilor şi a certificatelor de depozit:

implementarea de instrumente şi tehnici de tranzacţionare noi în sistemul dezvoltat de BVB şi utilizat în prezent pentru tranzacţionarea obligaţiunilor municipale şi corporative (“ARENA”).

2. Pregătirea operaţiunilor de piaţă cu instrumente financiare derivate:

a) implementarea operaţiunilor de marcare la piaţă şi apel în marjă în sistemul ARENA;

108

b) elaborarea reglementărilor pieţei bursiere;c) simplificarea procedurilor de autorizare a produsului;

3. Implementarea tehnicilor noi de tranzacţionare (vânzarea în lipsă şi tranzacţiile în marjă)

Piaţă atractivă şi compatibilă cu standardele europene

Obiectiv 8:

Îmbunătăţirea infrastructurii tehnice a pieţei bursiere, asigurarea interconectării sistemelor de tranzacţionare şi compensare – decontare cu cele ale altor pieţe bursiere.


1. Implementarea de noi instrumente şi tehnici în sistemul ARENA (sistemul integrat de tranzacţionare, compensare-decontare, registru şi custodie, dezvoltat in-house de BVB şi utilizat în prezent la tranzacţionarea obligaţiunilor):

a) implementarea caracteristicilor şi regulilor de piaţă în sistemul ARENA;

b) realizarea de demonstraţii de operare cu sistemul de tranzacţionare ARENA;

c) punerea la dispoziţia publicului în mod gratuit pe o perioada de test;d) realizarea unei broşuri de prezentare a sistemului şi a instrumentelor

implementate.

2. Perfecţionarea sistemelor electronice şi de protecţie cu recuperarea datelor la standarde europene.

3. Pregătirea sistemului de decontare al pieţei bursiere pentru conectarea cu alţi depozitari şi sisteme de plăţi din Europa:

Analiza oportunităţii adoptării sistemului de mesaje SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication) pentru

109

interconectarea electronică a sistemelor pieţei bursiere cu piaţa interbancară în vederea implementării RTGS (Real Tima Gross Settlement = Decontare în timp real pe bază brută) cu alţi depozitari din Europa, etc.

Obiectiv 9:Susţinerea dezvoltării societăţilor de servicii de investiţii financiare, astfel încât acestea să devină operatori puternici care să ofere servicii financiare de calitate, la standarde europene.

Strategii şi Tactici:1. Reprezentarea şi promovarea intereselor comunităţii brokerilor:

a) adoptarea de standarde de autorizare şi operare la nivel internaţional; b) organizarea de seminarii şi cursuri de pregătire a personalului SIF-

urilor.

Obiectiv 10:Dobândirea calităţii de membru plin în cadrul organizaţiilor internaţionale de profil (W.F.E. - World Federation of Exchanges, F.E.S.E. – Federation of European Securities Exchanges, E.C.S.D.A. - European Central Securities Depositories Association) şi dezvoltarea de parteneriate cu alte burse din regiune; oferirea de servicii financiare la standarde Europene şi creşterea nivelului competitiv al pieţei bursiere româneşti astfel încât aceasta să fie capabilă să facă faţă competiţiei europene şi/sau să încheie alianţe strategice;


1. Implementarea principiilor şi cerinţelor de eligibilitate necesare pentru a dobândi calitatea de membru plin în organizaţii internaţionale de profil (W.F.E., F.E.S.E., E.C.S.D.A.): identificarea aspectelor din activitatea pieţei bursiere care necesită

îmbunătăţire pentru alinierea la standardele internaţionale

2. Participarea activă a pieţei bursiere în cadrul evenimentelor şi conferinţelor organizate de instituţiile internaţionale de profil:

110

a) prevederea de resurse financiare necesare participării la/organizării de astfel de evenimente în bugetul de venituri şi cheltuieli;

b) identificarea evenimentelor principale şi publicarea calendarului acestor evenimente pentru planificarea din timp a părticipării la aceste evenimente de către reprezentanţii pieţei bursiere şi cei ai SIF-urilor.

3. Organizarea de către piaţa bursieră din România de manifestări cu participarea reprezentanţilor instituţiilor internaţionale de profil.

4. Identificarea şi explorarea potenţialelor alianţe cu burse din regiune şi din Europa în vederea evitării marginalizării pieţei bursiere din România:a) cooperare şi schimburi de experienţă de specialitate;b) identificarea posibilităţii de listare a companiilor străine pe piaţa

bursieră româneasca şi a companiilor româneşti pe pieţele străine (“cross-listing”);

c) identificarea posibilităţii de interconectare între platformele de tranzacţionare utilizate de piaţa bursieră din România şi cele din alte ţări (“cross-trading”);

d) identificarea posibilităţii de export de tehnologie (sistemul ARENA);

Mediul de dezvoltare şi iniţiativă antreprenorială

Obiectiv 11:Utilizarea mecanismelor pieţei de capital ca sursă reală de finanţare complementară sistemului bancar şi ca mediu de privatizare: valoarea totală a ofertelor publice derulate pe piaţa bursieră până în anul 2007 să depăşească 1 miliard USD, astfel încât în orizontul anilor 2005-2007 aceasta să fie capabilă să facă faţă competiţiei europene şi/sau să încheie alianţe strategice.


1. Încurajarea derulării prin piaţa bursieră a ofertelor publice iniţiale (IPO-uri):

111

a) activităţi de marketing susţinut care să aibă drept ţintă companiile de tip închis care au potenţial de a fi listate pe piaţa bursieră: elaborarea de broşuri promoţionale pentru a fi distribuite

managerilor / proprietarilor acestor companii, care să includă o analiză comparativă a finanţării prin piaţa bursieră vis-a-vis de creditul bancar (avantaje versus costuri);

organizarea de seminarii şi întâlniri la sediul pieţei bursiere; vizite ale reprezentanţilor pieţei bursiere şi ai comuniţării brokerilor

la sediul companiilor de tip închis (road-show-uri interne şi externe).

2. Încurajarea derulării ofertelor publice primare de acţiuni în scopul majorării capitalului social:

a) creşterea atractivităţii şi transparenţei prin derularea ofertelor primare de acţiuni prin sistemul ARENA;

b) elaborarea de proceduri pentru ofertele publice primare de acţiuni.

3. Promovarea finanţării prin emisiune de obligaţiuni corporative:

elaborarea unui plan de măsuri în colaborare cu autorităţile competente pentru dezvoltarea pieţei obligaţiunilor corporative, care va avea în vedere aspecte cu privire la restricţiile din legea 31/1990, inexistenţa agenţiilor de rating naţionale credibile, regimul colateralului în cazul obligaţiunilor corporative garantate.

Obiectiv 12:Promovarea societăţilor profitabile de dimensiuni mici şi mijlocii (IMM)


1. Crearea unui segment nou de piaţă pentru societăţile cu potenţial ridicat de dezvoltare (“New Market”):

112

a) identificarea companiilor potenţiale de a fi incluse în această categorie nouă;

b) identificarea şi atragerea de resurse financiare de către piaţa bursieră pentru susţinerea acestui proiect (fonduri PHARE, etc.);

c) elaborarea de reglementări ale pieţei bursiere cu privire la această secţiune de piaţă.

Factor de influenţă asupra evoluţiilor economice şi instituţionale

Obiectiv 13:Promovarea indicilor pieţei bursiere şi a capitalizării bursiere, ca repere în evaluarea performanţelor economiei româneşti

Strategii şi Tactici:1. Lansarea de noi indici sectoriali, cu reprezentativitate la nivel

naţional, corelat cu listarea de noi emitenţi pe piaţa bursieră: diversificarea şi consolidarea sectoarelor de activitate ale emitenţilor

înscrişi la Cota Bursei prin listarea de noi emitenţi (corelare cu obiectivele referitoare la listarea de noi emitenţi reprezentativi pentru economia naţională).

2. Îmbunătăţirea structurii indicelui BET (Bucharest Exchange Trading) în vederea creşterii relevanţei acestuia pentru piaţa bursieră:

a) simplificarea formalităţilor de trecere a companiilor dintr-o categorie de cotare inferioară (Categoria a II-a) la una superioară (Categoria a I-a) pentru o mai mare flexibilitate a ajustării coşului indicelui BET;

b) auditarea periodică a indicelui de către un organism internaţional care să-i dea acestui indice credibilitatea necesară.

3. Promovarea internă şi internaţională a indicilor pieţei bursiere româneşti:- creşterea vizibilităţii indicilor prin lansarea de instrumente derivate

care au drept activ suport indicii pieţei bursiere; promovarea companiilor lichide care sunt tranzacţionate pe piaţa bursieră pentru a fi incluse în indicele regional CESI (indice bursier regional, care

113

urmăreşte evoluţia celor mai importante titluri listate la bursele din ţările Europei Centrale).

Obiectiv 14:Piaţa bursieră trebuie sa devină un partener de încredere al instituţiilor guvernamentale în stabilirea şi adoptarea unor măsuri şi promovarea unei legislaţii care să stimuleze economia de piaţă în general şi piaţa de capital în special.


1. Poziţionarea pieţei bursiere ca partener de încredere în relaţia cu autorităţile publice (Parlament, Guvern, etc.):

a) organizarea de evenimente cu invitarea reprezentanţilor autorităţilor publice centrale şi locale;

b) organizarea de vizite la alte burse din regiune şi din lume la care să participe şi reprezentanţi ai guvernului în vederea creşterii capacităţii de interes pentru cel mai noi instrumente financiare tranzacţionabile;

c) seminarii şi conferinţe la care să participe ataşaţii comerciali.

2. Participarea activă a pieţei bursiere în procesul de elaborare a politicilor economico-financiare, fiscale, etc. care au impact asupra pieţei de capital: Menţinerea unui contact permanent dintre piaţa bursieră şi instituţiile competente, prin persoane de legătură, grupuri şi proceduri de lucru pentru informări periodice cu privire la dezvoltările recente ale pieţei bursiere.

***Urmare realizării dezideratului comun de unificare, în 2005 s-au produs transformări benefice ale pieţei de capital din România. Astfel, capitalizarea bursieră a cunoscut o creştere care a făcut să se depăşească pragul de 15 mld. Euro, adică 26% din PIB România pe anul 2004. S-a consolidat astfel încrederea investitorilor români şi străini, în piaţa de capital autohtonă şi în instrumentele financiare tranzacţionate, indicii bursieri atingând noi valori record: 1) indicele BET (descrie evoluţia celor mai lichide 10 titluri) a crescut cu peste 50% din valoarea din ultima zi a anului 2004; 2) indicele BET-C (descrie evoluţia de ansamblu) a inregistrat o creştere cu 38.2%; 3)

114

indicele BET-FI (descrie evoluţia cotaţiilor emise de cele 5 SSIF (fostele FPP) a crescut cu +175,2%, faţă de 2004 la final.Dacă ne uităm la evoluţia pieţelor bursiere din regiune, observăm că indicele regional CESI a crescut cu +47% ceea ce comparat cu indicele BET (+50%) al BVB ne spune că investitorii încep sa privească România şi piaţa ei de capital ca pe o parte a pieţei financiare din Europa Centrală şi de Est.Dealtfel, evoluţia spectaculoasă a indicelui BET în ultimii cinci ani de zile poate fi remarcată şi din figura 5.7 (sursa: ABN AMRO Bank).

0

2000

4000

6000

8000

10000

Jan

-03

May-0

3

Sep-0

3

Jan

-04

May-0

4

Sep-0

4

Jan

-05

May-0

5

Sep-0

5

Jan

-06

May-0

6

Sep-0

6

Jan

-07

May-0

7

Sep-0

7

Jan

-08

+536%-30%

BET Index

Fig. 5.7. Indicele BET la BVB între 2003 - 2008

Dacă privim în continuare România comparativ cu celelalte ţări din regiune, care au şi ele economii în tranziţie, putem spune cu siguranţă că un rol pozitiv l-a avut şi privatizarea pe temeliile căreia s-a construit o piaţa de capital viabilă care a contribuit cu siguranţă la o medie de 6,1 a PIB (GDP), cel mai mare în regiune din ultimii şapte ani, după cum se poate vedea şi din următoarea figură 5.8:

115

GDP growth

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Romania Slovakia Bulgaria Croatia Czech Poland Hungary

(%)

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007F

6.1 6.0

5.54.8

4.44.0

Source: INS, Eurostat, ABN AMRO

3.9

Fig. 5.8. Variaţia PIB (GDP) în 7 ţări din Europa Centrală şi de Est, în perioada 2001 - 2007

4.10. Coeficientul de corela ţ ie î ntre procesul de privatizare ş i dezvoltarea pie ţ ei de capital

O măsură a legăturii dintre procesele de privatizare şi de dezvoltare a pieţei de capital reiese din calculul coeficientului de corelaţie dintre aceste procese.

116

Acest calcul a fost realizat pe baza datelor privind capitalul social privatizat în perioada 1994 – 2004, capital care a generat numărul de acţiuni tranzacţionabile. În perioada considerată, cele două procese (de privatizare şi de dezvoltare a pieţei de capital) s-au desfăşurat în paralel, de la faza de implementare până la cea de maturizare. Valorile anuale ale tranzacţionărilor obţinute pe cele două pieţe bursiere BVB şi RASDAQ, cât şi capitalul social tranzacţionat sunt prezentate în tabelul şi figura 4.1, în care valorile au fost transformate în USD, la cursul mediu comercial al fiecărui an.

Tabelul 4.1. Valorile de calcul - în vederea determinării coeficientului de corelaţie între valoarea capitalului social privatizat şi valoarea tranzacţionărilor pe pieţele bursiere BVB şi RASDAQ

Anul 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Capital social privatizat [mld.USD]

0,198 0,877 0,423 0,291 0,466 0,404 0,252 0,330 0,247 0,418 0,076

Valoarea tranzacţiilor pe piaţa de capital (BVB+RASDAQ)[mil.USD]

0,060 0,491 6,164 665,5 634,6 326,7 226,3 224,7 342,1 426,8 921,0

Sursele datelor: [36] şi www.bvb.ro

S-a folosit pentru prelucrarea datelor funcţia Correl din Excel, iar rezultatul obţinut este: -0,448. Valoarea negativă a coeficientului de corelaţie este opusă atât aşteptărilor cât şi celor demonstrate prin aplicarea modelului propus. Explicaţia trebuie căutată în întârzierea care apare între cele două variabile (valoarea tranzacţiilor bursiere fiind ulterioară proceselor de privatizare).

117

http://www.bvb.ro/

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9m

ld. U

SD

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Fig. 4.1.: Evolutia capitalului social privatizat

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1000

mil.

USD

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Fig. 4.1.: Evolutia valorii tranzactiilor pe piata de capital

118

Fig. 4.1.: Indicele variatiei tranzactiilor raportat la capitalul social privatizat

-1,000.00

-800.00

-600.00

-400.00

-200.00

0.00

200.00

400.00

600.00

800.00

1,000.00

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004mil.

USD

Pentru a face o analiză completă, se calculează coeficientul de corelaţie (r) pentru diferite intervale ale întârzierii (τ = 1, 2, 3 ani) – conform datelor din tabelele 4.2 ... 4.4.

Tabelul 4.2. Valorile de calcul - în vederea determinării coeficientului de corelaţie între valoarea capitalului social privatizat şi valoarea tranzacţionărilor pe pieţele bursiere BVB şi RASDAQ (întârzierea τ = 1 an)

Anul 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003Capital social privatizat [mld.USD]

0,198 0,877 0,423 0,291 0,466 0,404 0,252 0,330 0,247 0,418

Anul 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004Valoarea tranzacţiilor pe piata de capital (BVB+RASDAQ)[mil.USD]

0,491 6,164 665,5 634,6 326,7 226,3 224,7 342,1 426,8 921,0

Sursele: [36] şi www.bvb.ro

119

http://www.bvb.ro/

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9m

ld. U

SD

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003


0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1000

mil.

USD

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004


120


-1,000.00

-800.00

-600.00

-400.00

-200.00

0.00

200.00

400.00

600.00

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

mil. U

SD

Tabelul 4.3. Valorile de calcul - în vederea determinării coeficientului de corelaţie între valoarea capitalului social privatizat şi valoarea tranzacţionărilor pe pieţele bursiere BVB şi RASDAQ (întârzierea τ = 2 ani)

Anul 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002Capital social privatizat [mld.USD]

0,198 0,877 0,423 0,291 0,466 0,404 0,252 0,330 0,247

Anul 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004Valoarea tranzacţiilor pe piata de capital (BVB+RASDAQ)[mil.USD]

6,164 665,5 634,6 326,7 226,3 224,7 342,1 426,8 921,0


121

http://www.bvb.ro/

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

mld

. USD

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002


0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1000

mil.

USD

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004


122


-500

-400

-300

-200

-100

0

100

200

300

400

500

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002mil.

USD

Tabelul 4.4. Valorile de calcul - în vederea determinării coeficientului de corelaţie între valoarea capitalului social privatizat şi valoarea tranzacţionărilor pe pieţele bursiere BVB şi RASDAQ (întârzierea τ = 3 ani)

Anul 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001Capital social privatizat [mld.USD]

0,198 0,877 0,423 0,291 0,466 0,404 0,252 0,330

Anul 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004Valoarea tranzactiilor pe piata de capital (BVB+RASDAQ)[mil.USD]

665,5 634,6 326,7 226,3 224,7 342,1 426,8 921,0


123

http://www.bvb.ro/

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

mld

. USD

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001


0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1000

mil.

US

D

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004


124


-200

-100

0

100

200

300

400

1997 1998 1999 2000 2001

mil.

USD

Rezultatele obţinute sunt sintetizate în tabelul 4.5.

Tabelul 4.5. Valorile coeficientului de corelaţie între Valoarea capitalului social privatizat şi Valoarea tranzacţiilor pe piaţa de capital (r) în funcţie de întârzierea dintre cele două fenomene (τ)

Întârzierea (τ)Valoarea coeficientului

de corelaţie (r)Comentarii

τ = 0 r = - 0.448 Corelaţie inversă

τ = 1 an r = - 0.196 Corelaţie inversă şi slabă

τ = 2 ani r = + 0.300 Corelaţie directă şi slaba

τ = 3 ani r = + 0.057 Corelaţie directă, nesemnificativă

125

Fig. 4.5. Coeficientul de corelatie (r)

-0.448

-0.196

0.30.057

-0.5

-0.4

-0.3

-0.2

-0.1

0

0.1

0.2

0.3

0.4

1 2 3

ani

r

Acest coeficient poate fi interpretat – conform regulilor sugerate de Colton (1974) – că între capitalul social privatizat în cei 10 ani consideraţi şi valoarea tranzacţiilor de pe piaţa de capital (BVB şi RASDAQ) există un grad de asociere cauzal ă slab ă – în condiţiile unei întârzieri de circa doi ani.

Rezultatul calculelor confirmă fenomenul practic şi anume faptul că pe de o parte piaţa de capital nu a fost implicată încă de la început în privatizare, evitandu-se astfel transparenţa tranzacţiilor pe care ea le permite şi pe de altă parte întarzierea mare a punerii în tranzacţionare a acţiunilor din privatizarea de masă. Acest lucru a fost generat de lipsa de voinţă a politicului şi de lipsa de informare a publicului asupra mecanismelor pieţei de capital, cat şi de reticenţa privind evoluţia pieţei de capital în particular şi a economiei Romaniei, în general.

126

Un exemplu grăitor în direcţia decalajelor între cele două procese îl reprezintă şi listarea cu întârziere a pachetelor de acţiuni din energie. Astfel în articolul din 29 Iulie 2008, Business Standard scrie:

“Ministerul Economiei si Finanţelor (MEF), acţionar majoritar al Nuclearelectrica S.A., estimează că producătorul de energie va fi pregatit pentru listarea pe bursă in circa şase luni, dar condiţionează intrarea in ringul bursier de situaţia de pe piaţa de capital”.

„Probabil ca vom fi gata cu pregătirile pentru listare cam in vreo şase luni, dar va trebui să vedem si cum evoluează bursa”, a declarat pentru Business Standard ministrul Economiei si Finanţelor, Varujan Vosganian. Potrivit lui, va fi scos la vanzare pe bursă un pachet de cel puţin 10%.

„Totodata, oficialul MEF anunţa că firmele interesate de intrarea in parteneriat cu Nuclearelectrica S.A. pentru construcţia reactoarelor 3 si 4 de la Cernavodă trebuie să aştepte finalizarea consultărilor dintre Comisia Europeană şi autorităţile române. “Suntem în consultări cu oficialii Comisiei Europene privind reactoarele 3 şi 4. Fiind vorba despre o participare majoritară a statului român si implicarea fondurilor statului, este nevoie de o clarificare cu oficialii europeni”, a spus Vosganian. Conform MEF, negocierile ar putea fi blocate în continuare, mai multe luni bune.

“UE ar putea să ceară, de pildă, României un studiu de impact pe piaţa de energie, să vedem în ce fel ar putea fi ea afectată de deţinerea de către stat a unei participaţii de 51% in viitoarea companie de proiect. Realizarea acestui studiu ar putea sa mai dureze alte cateva luni”, a mai afirmat oficialul MEF”.

Alte exemple de întârzieri şi decalaje elocvente şi din alte domenii de activitate, ar mai fi:

Fondul Proprietatea (FP). Iniţial se anunţase listarea sa la Bursa de Valori Bucuresti (BVB) in 2007, apoi termenul a fost sfârşitul lui 2008, acum este programata listarea pentru luna iunie 2009. Abia în 2008 s-au organizat licitaţii pentru evaluarea celor 88 de companii din portofoliul său. Darian Rom Suisse si PricewaterhouseCoopers vor evalua un pachet de 76 de companii, iar un altul de 12 companii, proces ce va dura considerabil. Administratorul FP nu s-a ales nici acum, şi se întrevede o nouă întîrziere după ce Fondul a anunţat că va publica regulamentul de organizare a licitaţiei si un caiet de sarcini la sfârşitul lui 2008, urmând ca procedura cu cei 28 de candidaţi să fie

127

http://www.standard.ro/tag/varujan_vosganian.html

http://www.standard.ro/tag/nuclearelectrica.html

http://www.standard.ro/tag/mef.html

demarată de atunci încolo. Între timp, acţiunile Fondului au început să se concentreze în mâinile cercurilor de interese. Daca la începutul anului Fondul avea 3.028 persoane private care controlau 11,26%, la începutul lui Octombrie 2008, existau 1.970 de persoane ce controlau 20%.

Hidroelectrica. Programată pentru 2008, listarea e în aşteptarea clarificării situaţiei companiei energetice naţionale Electrica.

Romgaz. Anunţată o dată cu Nuclearelectrica si Hidroelectrica, nu a demarat înca procesul de listare. Autorităţile se tem că picajul BVB să nu afecteze compania, care e de interes naţional.

Romtelecom. Anunţat pentru 2008, procesul de listare la BVB nici n-a demarat.

BCR. Listarea BCR e inscrisă în contractul de privatizare. Au trecut doi ani si BCR nu a a juns pe Bursă, mai înainte a ajuns Erste, banca-mama.

Electrica. Pachetele minoritare la distribuţiile privatizate (Muntenia Sud, Dobrogea, Oltenia, Banat şi Moldova) ar fi trebuit vândute pe bursă iar filialele listate până în 2008. Desigur ca nu s-a intamplat nimic.

În concluzie, decalajele sunt evidente şi „Modelul de analiză şi de optimizare”, propus în această lucrare, poate prin aplicarea lui să producă o îmbunătăţire a corelaţiei dintre cele două procese menţionate (procesul de privatizare şi procesul de dezvoltare a pieţei de capital). Astfel, în cadrul procesului de privatizare, prin aplicarea corectă a mecanismelor specifice, valorile mobiliare (acţiunile) necesare tranzacţiilor de pe piaţa de capital, pot ajunge mai sigur şi cu evitarea multor întârzieri produse de sistemul economic şi social, micşorând decalajele.

Urmare realizării dezideratului comun de unificare, în 2005 s-au produs transformări benefice ale pieţei de capital din România. Astfel, capitalizarea bursieră a cunoscut o creştere care a făcut să se depăşească pragul de 15 mld. Euro, adică 26% din PIB România pe anul 2004.

128

5. Model de optimizare a structurii procesului de privatizare şi implementare a Pieţei de Capital

Managementul ştiinţific pleacă de la premize matematice şi inginereşti, conceptul fiind propus de Frederick Winslow Taylor, la începutul secolului XX şi dezvoltat în lucrarea sa « Principiile managementului ştiinţific ». Ceva mai recent, pe baza unui management ştiinţific s-a construit pentru fiecare aspect organizaţional modele de tip “dacă–atunci”. Dealtfel, nu numai deciziile, dar şi procesele organizaţionale pot fi modelate matematic, unele din aceste precepte găsindu-le în unele sisteme de management al performanţei sau în sistemele de salarizare în funcţie de obiective, etc. Managementul modern cuprinde concepte de genul: creativitate organizaţională, marketing intern, leadership, echipe autoconduse, şi din acest punct de vedere se poate spune că nu este ştiinţific, deoarece el consideră componenta umană un factor nepredictibil.

Pachetul de concluzii şi recomandări care constituie componentele managementului implementării proceselor de privatizare şi piaţă de capital din prezenta lucrare, m-a condus la ideia necesităţii încadrării lor într-un Model de Optimizare, cu relevanţă preponderent pentru ţările în tranziţie economică. Datorită complexităţii componentelor de management ce concură la realizarea proceselor de privatizare şi piaţă de capital, care îmbină diferite aspecte, de la financiar la social, de la politic la ştiinţific şi de la aspecte media la impactul psihologic asupra populaţiei, rezultă că pe lângă componente de management ştiinţific sunt incluse şi elemente legate de factorul uman, acest ansamblu fiind caracteristic pentru managementul modern.

În acest sens, mecanismele de pregatire a factorilor de decizie politici, a cercurilor media şi de protecţie socială (incluzând şi reconversia profesională), sunt edificatoare pentru latura modernă a managementului sistemelor de implementare a privatizării şi pieţei de capital. Necesitatea utilizarii în acest model, al managementului modern şi a elementelor managementului ştiinţific, ne ajută să previzionăm prin calcul, rezultatele ţintă pentru procesul de privatizare, care ulterior pot reprezenta puncte de referinţă în monitorizarea procesului de privatizare pe ramurile economiei unei ţări.

129

5.1. Componentele Modelului de Optimizare propus [8], [9]:

I. CONSTANTE , reprezentate de Ipotezele minimale pentru implementarea proceselor (privatizare şi piaţă de capital),

II. VARIABILE , reprezentate de Recomandările şi concluziile pentru implementarea celor două procese (a caror variabilitate este determinată de necesitatea adaptării acestor procese la condiţiile fiecarei ţări)

III. Sistemul RELAŢIONAL cuprinde cele două sisteme cu succesiunea etapelor de implementare a mecanismelor privatizării şi pieţei de capital,

IV. FEED-BACK-ul are ca suport componente ale managementului ştiinţific şi anume un Model matematic de analiză liniară pentru previzionarea cuantificată a rezultatelor privatizării,

V. REZULTATUL modelului şi anume realizarea premizelor unei economii de piaţă viabile.

În continuare, se vor descrie principalele elemente care stau la baza componentelor modelului expus mai sus:

I. CONSTANTELE :

Pentru procesul de privatizare

Abordarea privatizării, nu trebuie făcută la întamplare, ci trebuie să aibe la bază respectarea unor ipoteze minimale de către ţara în care se va desfăşura procesul. Aceste ipoteze vor fi factorii de corelare cu principiile şi mecanismele de aplicare ale privatizării. La rândul lor, mecanismele de operare în cadrul procesului de privatizare trebuie sa aibe la bază cunoaşterea managementului corect al acestora pe parcursul întregului proces.

Ipoteze minimale pentru începerea procesului de privatizare:

1) Voinţa politică de a privatiza, a conducătorilor ţării în cauză;2) Existenţa unei “mase critice” de societăţi comerciale de stat, atractive

pentru privatizare;

130

3) Acceptarea ideii că, în condiţiile reale în care legile ţării nu sunt respectate, statul devine un administrator ineficient, birocraţia şi corupţia concurând în principal la această situaţie.

Pentru procesul de implementare a pieţei de capital

Ipoteze minimale pentru începerea procesului de implementare a pieţei de capital:

1) Mediul economic liberalizat (adică economia de piaţă funcţională, conform formulării oficiale a UE) trebuie să promoveze dezvoltarea şi stabilitatea economică, pentru a crea premizele unui mediu sănătos de implementare şi de dezvoltare a unei pieţe de capital. Acesta presupune:

Reforma instituţiilor statului şi a legislaţiei;

Crearea unui sistem integrat de securitate socială şi redirecţionare profesională (se include vânzarea locuinţelor de stat, locatarilor şi retrocedarea proprietăţilor justificate temeinic cu acordarea protecţiei foştilor locatari);

Reforma întreprinderilor şi agriculturii, prin pregătirea lor pentru privatizare;

Reforma pieţelor pentru bunuri şi servicii, corelat cu liberalizarea preţurilor;

Reforma pieţei muncii (deregularizarea);

Reforma pieţelor financiare (sistemului bancar, al asigurărilor şi pieţei de capital, după caz) - proces ce trebuie corelat cu cel al privatizării;

Deschiderea economiei către investiţiile de capital străin şi liberalizarea comerţului, corelate cu convertibilitatea monedei naţionale;

Reconstrucţia sistemului de management economic, prin desemnarea activităţilor principale, ale celor două instituţii de bază

131

în acest proces, şi anume: Banca Naţională pentru politica monetară şi Ministerul de Finanţe pentru politica fiscală.

Reforma administraţiei publice şi a sistemului de pensii

2) Democraţie (mediu politic democratic în evoluţie către un echilibru de forţe democratice);

3) Transparenţă în toate deciziile majore;

4) Profesionalism combinat cu simţ etic.

II. VARIABILELE: acestor componente le-a fost dedicat în lucrare capitolul 7 “Concluzii şi Recomandări”.

III. Sistemul RELAŢIONAL [4] , cuprinde :

a) Sistemul de mecanisme din procesul de privatizare

1. Mecanismul pregatirii ideatice la nivelul conducătorilor politici şi de stat;

2. Mecanismul pregatirii profesionale a operatorilor (funcţionari de stat şi operatori privaţi);

3. Mecanismul pregatirii media (ziarişti şi populaţie);

4. Mecanismul creării cadrului legislativ - instituţional al privatizării;

5. Mecanismul protecţiei sociale specifice privatizării (ajutoare sociale pe termene limitate, cuplate şi condiţionate de reconversii profesionale în corelaţie cu strategia domeniilor de dezvoltare a ţării respective; această strategie se presupune că este concepută şi recunoscută de clasa politică, înainte de procesul de privatizare);

6. Mecanismul implementării privatizării pilot pentru societăţile profitabile din diferite sectoare economice;

132

7. Mecanismul de ajustare al instituţiilor, legilor şi metodologiilor iniţiale, după rezultatele şi reacţiile constatate în procesul de privatizare pilot;

8. Mecanismul implementării propriu-zise a privatizării (aplicarea mecanismului fiind condiţionată de implementarea celorlalte mecanisme descrise mai sus şi de ajustarea procesului după realizarea privatizărilor pilot, pe baza rezultatelor şi concluziilor obţinute);

9. Mecanismul monitorizarii post - privatizare.

b) Sistemul de mecanisme din procesul de implementare a pieţei de capital

În paralel cu aplicarea mecanismelor de privatizare, dar de dorit cu o defazare de întârziere şi anume după pasul (7), se vor aplica mecanismele de creare a pieţei de capital, care în mare măsură sunt asemănătoare ca tip şi ca ordine cu cele aplicate la privatizare şi anume:

1. Mecanismul pregatirii ideatice la nivelul conducătorilor politici şi de stat;

2. Mecanismul pregatirii profesionale a operatorilor (funcţionari de stat şi operatori privaţi);

3. Mecanismul pregatirii media (ziaristi şi populaţie);

4. Mecanismul creării cadrului legislativ - instituţional al pieţei de capital;

5. Mecanismul de selectare, pregatire şi înregistrare pentru societăţile comerciale ce urmează să facă parte din primele societăţi listate;

6. Mecanismul implementării pieţei de capital pilot (pe un număr restrâns de firme, dar cu atractivitate mare pentru investitori);

7. Mecanismul de ajustare a organizării instituţiilor, legilor şi metodologiilor de aplicare, pe baza rezultatelor şi reacţiilor constatate

133

în procesul de implementare şi funcţionare a pieţei de capital pentru societăţile listate în cadrul programului pilot;

8. Mecanismul implementării pieţei de capital propriu-zise; (aplicarea mecanismului fiind condiţionată de implementarea celorlalte);

9. Mecanismul supravegherii pieţei de capital, diversificarii şi promovării de noi instrumente financiare tranzacţionabile.

Componentele mecanismelor descrise mai sus, din cadrul fiecărui proces, au fost explicate pe larg odată cu prezentarea celor două cazuri particulare ale României, privind procesul de privatizare (capitolul 3) şi implementarea pieţei de capital (capitolul 4) (fără a considera însă, că aceste componente sunt şi de urmat, ele fiind doar orientative, adaptându-se de la o ţara la alta, funcţie de condiţii şi de voinţele politice). Există şi mecanisme, cum ar fi, spre exemplu: nr.2 şi 3, care nu au fost descrise deloc, ele reprezentând în sine teme pentru alte doctorate pe domeniu, iar alte mecanisme ale căror componente au fost amintite şi parţial descrise pe parcursul prezentării cazurilor particulare, cum ar fi mecanismele nr.1 şi 9.

Managementul corect al acestor mecanisme (prezentate schematic în următoarea figură 6.1.) cu componentele lor şi ordinea în care sunt puse în funcţiune, amplitudinea acţionarii fiecărui mecanism în parte şi momentul aplicării, determină succesul procesului de privatizare, minimizarea efectelor nedorite postprivatizare, cât şi crearea viabilităţii pieţei de capital, cu efecte benefice asupra economiei ţării în care se aplică.

Funcţie de maturitatea economică şi politică a ţării, se poate încerca o simultaneitate în ceea ce priveşte aplicarea mecanismelor de privatizare şi piaţă de capital, rămânând defazate în urmă, doar implementările pentru piaţa de capital pilot şi cea propriu-zisă. Este important de observat la cele doua sisteme că: mecanismele 1, 2, 3, 4 şi 7, sunt identice ca denumire şi ca abordare, acesta reprezentând un element de noutate al prezentei lucrări.

134

135

IV. FEED-BACK

5.2. Modelul matematic de analiză liniară pentru previzionarea cuantificată a rezultatelor privatizării

Problema estimarii valorii pe care statul trebuie să o obţină din activele şi societăţile comerciale privatizate este din ce în ce mai spinoasă. Iată ce spune « Săptămâna Financiară » în nr.130/2007 :

„Costurile celor mai importante privatizări din România au început să fie percepute tot mai des în sens negativ. Retorica naţionalistă, conform căreia ne-am vândut economia pe nimic, câstigă teren în faţă moderaţilor, care surprind elemente reale ale apariţiei capitalului străin în principalele domenii economice, ambele curente fiind însă de acord cu un aspect esenţial: privatizarea duce inevitabil la majorări de preţuri. Pe fondul unor dispute tot mai aprinse între cum s-a făcut privatizarea şi efectele negative, întreţinute îndeosebi de clasa politică, se şterg însă cu buretele elementele pozitive, atâtea câte sunt. Nimeni nu are răbdare să cuantifice greşelile, să analizeze obiectiv rezultatele şi, mai ales, să gândească strategii adecvate pentru viitorul privatizării. S-a ajuns până acolo încât inclusiv cei care au organizat mare parte din privatizarea unor societăţi strategice să blameze acum aceste procese şi să prorocească majorări de preţuri tocmai pe seama a ceea ce au făcut ei. Inevitabil, s-a greşit. Constrânşi de organismele financiare internaţionale, de întârzierile în luarea unor decizii adecvate, guvernanţii României au înstrăinat mare parte din avuţia naţională fără nici o noimă. Banii obţinuţi în urma procesului au fost puţini, cheltuiţi în mare parte, iar avantajele pentru populaţie se lasă încă aşteptate. A condamna însă, fără nici un discernământ, politicile noilor proprietari ai societăţilor vândute, este din capul locului o greşeală. Capitalul, indiferent de provenienţa lui, nu vine într-o ţară pentru a face acte de caritate. Vine pentru profit, urmând ca din acest profit să câştige şi statul. Modernizarea României nu poate fi făcută fără aportul acestui capital, aşa cum nici jaful la care a fost supusă economia în perioada de tranziţie nu putea fi stopat, atâta vreme cât proprietatea era gestionată de stat. Fie şi pentru atât, privatizarea a fost o necesitate”.

Această lucrare demonstrează că totuşi mai există răbdarea de a se cuantifica greşelile, de a se analiza obiectiv rezultatele şi prin prisma efectelor nu numai asupra privatizării dar şi asupra implementării pieţei de capital şi mai ales să se găndească strategii de implementare cu

136

mecanismele aferente, împreună cu exemplul de model de programare liniară prezentat în continuare. Acesta din urmă, permite determinarea valorii optime estimate pentru societăţile comerciale şi activele statului, în exemplu: România, care trebuie privatizate prin diferite metode, ce conduc în final la crearea bazei pentru formarea pieţei de capital. În acest fel, se crează un punct de referinţă pentru monitorizarea procesului de privatizare de către instituţiile abilitate şi pentru programarea surselor financiare viitoare la bugetul statului, provenite din privatizare şi piaţa de capital, influenţând în mod benefic, atât resursele bugetului naţional cât şi valoarea viitoare a acţiunilor societăţilor comerciale privatizate.

5.3. Modelul matematic de analiză liniară

Este format din următoarele:

Funcţia obiectiv (F) este:

F = valoarea totală estimată a contractelor de privatizare a societăţilor comerciale şi activelor, în orizontul strategic de timp T (T=7ani, termen legal pentru cazul României, în care FPS trebuia să incheie procesul de privatizare)

Variabilele decizionale sunt:

i=1,2,…,m; ramurile economiei în care se vor face privatizări

j=1,2,…,n; metodele de privatizare folosite conform legislaţiei

Xij – reprezintă valoarea totală a contractelor de privatizare din ramura economiei i, care se privatizează prin metoda j. Constantele modelului sunt:

Bij – reprezintă coeficientul mediu de eficienţă în ramura economiei i, prin privatizare cu metoda j.

Vi – reprezintă estimarea valoarii totale a contractelor de privatizare, în ramura economică i.

137

Sim – valoarea societăţilor comerciale şi activelor din ramura i, care trebuie sa rămână în proprietatea statului (din diferite motive, cum ar fi: societăţi din domeniu economic strategic, societăţi în proces de restructurare, etc.)

SiM – valoarea maximă admisă a societăţilor comerciale şi activelor din ramura i, până la care este permis ca statul să privatizeze, restul rămânând în proprietatea lui (din diferite motive, cum ar fi: necesitatea privatizării unui număr „critic” de societăţi comerciale şi de active, dintr-o industrie, pentru crearea condiţiilor de dezvoltare şi relansare a respectivei industrii, fără însă ca să se privatizeze toate societăţile din acea industrie, având rol strategic pentru ţara respectivă).

Rij – riscurile asociate obţinerii valorilor estimate pentru contractele de privatizare din ramura economiei i, prin metoda j.

Modelul liniar are următoarele componente:

Funcţia multiobiectiv ce reprezintă valoarea adaugată care se doreşte a fi maximizată (FO):

[max] F = [ Bij Xij (1 – Rij) ]; (5.1)

în componenţa acestei funcţii se găseşte şi inversa riscului privatizării (R ij), adică siguranţa privatizării (1 - Rij ), care şi ea trebuie maximizată.

Restricţiile (SR):

Xij ≤ Vi – Sim; i=1,2,…m (5.2)

Xij ≤ Vi – SiM; i=1,2,…m (5.3)

Condiţia de nenegativitate (CN):Xij ≥ 0; (5.4)

Metodele de privatizare (alese ca fiind cele mai des folosite, respectând legislaţia din România) sunt:

138

j = 1,2,3,4,5. şi anume:1. Oferta publică de acţiuni;2. Metode de vânzare specifice pieţelor de capital;3. Negociere (cu investitori strategici, deobicei); 4. Licitaţii cu strigare sau licitaţii cu oferta în plic;5. MEBO (Management, Employees, Buy-Out).

Pentru exemplul concret am recurs la un artificiu de calcul în vederea operării mai comode cu procente în loc de valori, prin înmulţirea şi împărţirea cu Vi a formulelor (5.1), (5.2), (5.3) şi (5.4). Astfel, formulele devin:

[max] F = Vi[ Bij xij (1 – Rij) ]; (5.1’)

xij ≤ 1 - sim ; (5.2’)

xij ≥ 1 - siM ; (5.3’)

xij ≥ 0; (5.4’)

în care: xij = [%], Xij este procentual din Vi

sim = [%], sim este procentual din Vi

siM = [%], siM este procentual din Vi

Acestea sunt formulele pentru care se construiesc, în vederea exemplificarii numerice, matricele de valori care se prezintă în capitolul 7, „Rezultate”.

V. REZULTATUL modelului, este o noutate în literatura de specialitate ce se ocupă de managementul proceselor de privatizare. Rezultatul valoric al acestui model poate fi în acelaşi timp o sursă de venituri pentru bugetul statului care-l aplică. Totodată, valoarea obţinută poate fi o valoare de referinţă pe industrii si pe economie, care poate fi monitorizată de-a lungul procesului de privatizare, având ca finalitate realizarea premizelor dezvoltării unei economii de piaţă viabile, în special pentru ţările în tranziţie economică.

139

6. Rezultatele modelului propus

Pe bază formulelor prezentate la capitolul precedent, paragraful IV "FEED-BACK": Model matematic de analiza liniară pentru previzionarea cuantificată a rezultatelor privatizării, am construit următoarele matrice de valori, alegând spre exemplificare patru ramuri industriale la care s-au aplicat cinci metode de privatizare, după cum urmează:

Tabel 6.1. Matricea valorilor Vi

Ramura i Valoarea totală (estimată prin evaluare) a firmelor din ramura i care:

Vi

[mld. Lei]

trebuie să rămână în proprietatea statului

este admisibil să rămână înproprietatea statului

sim [%] siM [%]1. Celuloza şi hartie 5 10 1.5002. Prelucrarea ţiţeiului, cocsificarea cărbunelui şi tratarea combustibililor nucleari

10 25 4.000

3. Pielărie şi încălţăminte 0 5 6004. Editură şi poligrafie 5 10 1.100TOTAL GENERAL - 7.200

Tabel 6.2. Matricea valorilor Bij

Ramura i Metoda de privatizare, j1 2 3 4 5

1. Celuloză şi hârtie 1,30 1,40 1,50 1,20 1,102. Prelucrarea ţiţeiului, cocsificarea cărbunelui şi tratarea combustibililor nucleari

1,10 1.20 1,30 1,05 1,00

3. Pielărie şi încălţăminte 1,40 1,60 1,70 1,20 1,204. Editură şi poligrafie 1,50 1,60 1,70 1,50 1,30

Valorile conţinute în matricea de mai sus, au rolul de a constitui un exemplu numeric, ce diferă de la ţară la ţară şi ar putea constitui în sine, o temă pentru doctorat. Estimarile făcute sunt bazate pe: potenţialul ramurilor respective şi

140

gradul lor de atractivitate, experienţa privatizărilor realizate în aceste ramuri şi pe eficacitatea metodelor selectate după criteriul utilizării frecvente, în privatizarea din România.

Tabel 6.3 Matricea valorilor Rij

Ramura i Metoda de privatizare, j1 2 3 4 5

1. Celuloză şi hârtie 0,10 0,05 0,15 0,05 0,202. Prelucrarea ţiţeiului, cocsificarea cărbunelui şi tratarea combustibililor nucleari

0,15 0,10 0,20 0,10 0,15

3. Pielărie şi încălţăminte 0,10 0,05 0,15 0,05 0,204. Editură şi poligrafie 0,05 0,05 0,10 0,05 0,15

Ca şi valorile din matricea Bij, valorile conţinute în matricea de mai sus, au rolul de a constitui un exemplu numeric, ce diferă de la ţară la ţară şi ar putea constitui în sine, o altă tema pentru doctorat. Estimarile făcute se bazează pe: complexul de riscuri (social, situaţia financiară a cumpărătorului, economia mondială şi globalizarea; riscul de ramură prin prisma: tehnologiilor, afectării mediului şi surselor de materii prime, etc.) din fiecare ramură aleasă, dar şi pe experienţa eşecurilor în privatizările realizate în aceste ramuri precum şi pe riscurile pe care le pot genera metodele selectate în privatizarea, în cazul nostru, din România .Modelul de programare liniară are 20 de variabile şi 12 restricţii:Tabel 6.4 Simulare pe 4 industrii cu 5 metode de privatizare

Metoda de privatizare (j)Ofertapublică de acţiuni (1)

Pieţe de capital (2)

Nego-ciere (3)

Licitaţii (4)

MEBO (5)

In

du

stri

e (i

)

Celuloză şi hârtie (1) x11 x12 x13 x14 x15

Prelucrarea ţiţeiului, cocsificarea cărbunelui, tratarea comb. nucleari (2)

x21 x22 x23 x24 x25

Pielărie şi încălţăminte (3)

x31 x32 x33 x34 x35

Editură şi poligrafie (4) x41 x42 x43 x44 x45

141

xij = procent din valoarea totală a industriei i privatizată prin metoda ji = 1, 2, 3, 4; j = 1, 2, 3, 4, 5S-au calculat mai întâi coeficienţii funcţiei de eficienţă corespunzători fiecărei variabile:Tabel 6.5 Coeficienţii funcţiei de eficienţă

Variabila Bij Rij Vi (1-Rij) Bij(1-Rij)Vi

x11 1,30 0,10 1.500 0,90 1755x12 1,40 0,05 1.500 0,95 1995x13 1,50 0,15 1.500 0,85 1912,5x14 1,20 0,05 1.500 0,95 1710x15 1,10 0,20 1.500 0,80 1320x21 1,10 0,15 4.000 0,85 3740x22 1,20 0,10 4.000 0,90 4320x23 1,30 0,20 4.000 0,80 4160x24 1,05 0,10 4.000 0,90 3780x25 1,00 0,15 4.000 0,85 3400x31 1,40 0,10 600 0,90 756x32 1,60 0,05 600 0,95 912x33 1,70 0,15 600 0,85 867x34 1,20 0,05 600 0,95 684x35 1,20 0,20 600 0,80 576x41 1,50 0,05 1.100 0,95 1567,5x42 1,60 0,05 1.100 0,95 1672x43 1,70 0,10 1.100 0,90 1683x44 1,50 0,05 1.100 0,95 1567,5x45 1,30 0,15 1.100 0,85 1215,5

Funcţia de eficienţă se maximizează:Max f = 1755x11 + 1995x12 + …..

x11 1755x12 1995x13 1912,5x14 1710x15 1320x21 3740x22 4320x23 4160

142

x24 3780x25 3400x31 756x32 912x33 867x34 684x35 576x41 1567,5x42 1672x43 1683x44 1567,5x45 1215,5

Restricţii considerate pe industrii:

Restricţii considerate pe metode de privatizare:

Condiţii de nenegativitate: i = 1, 2, 3, 4; j = 1, 2, 3, 4, 5

Soluţia optimă, folosind Solver Addin din MSExcel este: f = 7.852.13 (faţă de Totalul General iniţial estimat la 7.200). Deci, apare o îmbunătăţire.

Raportul de răspuns din Solver este:Microsoft Excel 11.0 Answer Report

143

Worksheet:[DanAnghel.xls]VarIReport Created: 10/15/2007 10:08:40 AMTarget Cell (Max)

Cell NameOriginal Value

Final Value

$A$12 Functia 0.00 7852.13Adjustable Cells

Cell NameOriginal Value

Final Value

$C$3 x11_ 0 0.05$D$3 x12_ 0 0$E$3 x13_ 0 0.9$F$3 x14_ 0 0$G$3 x15_ 0 0$H$3 x21_ 0 0$I$3 x22_ 0 0.9$J$3 x23_ 0 0$K$3 x24_ 0 0$L$3 x25_ 0 0$M$3 x31_ 0 0.5$N$3 x32_ 0 0$O$3 x33_ 0 0$P$3 x34_ 0 0$Q$3 x35_ 0 0.5$R$3 x41_ 0 0.45$S$3 x42_ 0 0$T$3 x43_ 0 0$U$3 x44_ 0 0.5$V$3 x45_ 0 0

Se observă deci că modelul funcţionează, obţinându-se o îmbunătăţire a valorii totale din procesul de privatizare, prin folosirea modelului de optimizare propus, care oferă totodată şi valori de referinţă ţintă, pe ramuri şi pe economie, necesare instituţiilor care monitorizează procesul de privatizare într-o ţară şi în special pentru cele cu economii în tranziţie.

7. Concluzii şi Recomandări

144

Privatizare- Recomandările şi concluziile pentru relizarea procesului [2]

Privatizarea, nu ar trebui să fie un scop în sine, dar poate să devină pentru situaţia ţărilor în curs de tranziţie spre o economie de piaţă, cum este cazul ţărilor din Europa Centrală şi de Est.

Într-o ţară în care economia se află în proces de transformare de la cea de tip centralizat, la cea de piaţă liberă funcţională, abordarea privatizării trebuie făcută din perspectiva creării unei pieţe de capital de succes. În felul acesta, o piaţă de capital viabilă poate să ofere o alternativă la sursele de finanţare a societăţilor comerciale, precum şi pentru investitori şi populaţie, contribuind în final la îmbunătăţirea condiţiilor de viaţă ale cetăţenilor.

În urma parcurgerii procesului de privatizare în mai multe ţări şi în special în România, se impun următoarele sugestii pentru cei care studiază, concep sau conduc procese de privatizare şi în special cele care se adresează societăţilor comerciale:

Privatizarea este cea mai buna metoda de restructurare a unei economii în tranziţie, dacă este corect implementată.

Privatizarea este "un rău necesar" , pentru că pe de o parte măreşte temporar şomajul şi deteriorează relaţiile de muncă, până la restabilirea altora mai bune, influenţănd negativ asupra rezultatelor societăţilor comerciale, dar pe de altă parte creşte productivitatea muncii, faţă de situaţia în care firmele erau de stat şi în ultimă instanţă, prin introducerea unui spirit de competiţie şi de piaţă liberă, influenţează pozitiv întreagă economie, în special a ţarilor în tranziţie care au nevoie de o restructurare în profunzime. Pentru a evita caracterizarea ca « rău necesar », privatizarea trebuie condusă după un Model de Optimizare, ce are ca efect crearea premizelor unei privatizări de succes cu evitarea din timp a deteriorării relaţiilor de muncă şi implicit a creşterii şomajului.

Procesul de privatizare, este prin grija celor care-l conduc şi implementează, răspunzător în cea mai mare măsură de succesul privatizării în ţara respectivă. De aceea, trebuiesc cunoscute mecanismele privatizării şi ipotezele lor minimale de aplicare şi chiar mai mult, ordinea în care se aplică, aşa cum sunt acestea enunţate în lucrare.

145

Amplitudinea, nuanţele, metodele, sursele de finanţare, etc. sunt la dispoziţia şi inspiraţia conducătorilor ţarilor în care se aplică.

Durata procesului de privatizare este invers proporţională cu efectele şi direct proporţională cu costurile ei. Calitatea privatizării este singura care poate să sufere din accelerarea procesului şi aici intervine de fapt priceperea conducătorilor şi posibilităţile ţării în care se desfăşoară procesul, pentru a contrabalansa aceste efecte, prin utlizarea unei strategii de management a procesului de implementare ca un întreg: « Privatizare + Piaţa de Capital », după modelul propus.

Niciodată pe întreg parcursul procesului de privatizare, de la concepţie, decizie şi până la terminarea implementării, în special pentru ţările în tranziţie spre o economie de piaţă, nu trebuie uitat că, interesele economice care sunt ajutate prin privatizare, nu sunt mai presus decât, cetăţenii, care trebuie să fie de fapt beneficiarii de drept şi finali ai procesului. În mod paradoxal, în marea majoritate a ţarilor lumii care au parcurs procese de privatizare, mecanismele referitoare la pregătirea media şi a populaţiei, precum şi mecanismul protecţiei sociale sunt cele mai neglijate, conducând la blocarea şi/sau întârzierea privatizării, la crize guvernamentale şi la nemulţumirea cetăţenilor, compromiţând procesul.

Nu trebuie neglijat rolul instituţiilor donatoare de fonduri pentru asistenţă tehnică, ci trebuie cooptate în proces. Calitatea consultanţilor lor sau ai celor pe care conducătorii îi aleg, este cu atât mai bună cu cât aceştia formează o sumă de experienţe, din care nu trebuie să lipsească, cei cu experienţă în ţările care sunt în regiuni cu situaţii economice similare şi care au parcurs un proces de privatizare, fie el şi parţial.

Orice pas greşit în procesul de privatizare, are ca urmare o schimbare nedorită în restructurarea economică a ţării. Mai mult, schimbarea nedorită se poate redresa cu costuri suplimentare, cu atât mai mari, cu cât momentul cand se va construi şi o piaţa de capital pe temelia rezultatelor privatizării, va fi mai îndepărtat. Atunci, semnele greşelilor din procesul de privatizare se vor repercuta asupra celor care vor dori sa-şi finanţeze afacerile cu ajutorul pieţei de capital, dar şi asupra investitorilor obişnuiţi.

Piaţa de capital - Recomandările şi concluziile pentru implementare

146

Viabilitatea unei pieţe de capital se manifestă numai dacă ea reprezintă un sistem integrat coerent, consistent şi echilibrat, care să cuprindă atât componentele funcţionale cât şi pe cele de reglementare şi supraveghere, având următoarele trăsături generale, date de fapt de obiectivele ei priorotare [25], şi anume:

a) realizarea unei competiţii care să genereze prosperitate şi progres bazat pe cooperare şi parteneriat;

b) realizarea unei industrii de servicii financiare standardizarea totală, mai puţin preţul; automatizarea activităţilor; simplificarea infrastructurilor; reducerea costurilor de operare;

c) asigurarea integritatii pieţei;

d) asigurarea lichidităţii pieţei.

La rândul lor, în cadrul pieţei de capital, societăţile de valori mobiliare trebuie să îndeplinescă, într-o piaţă de capital viabilă şi cu şanse de expansiune, patru mari funcţii:

Să genereze un mecanism de atragere a capitalului prin punerea în legatură a celor care au disponibilităţi financiare (investitorii) cu cei care au nevoie de acestea (emitenţii - societăţi, guverne, etc.)

Să genereze un mecanism de formare a preţurilor pentru evaluarea investiţiilor;

Să genereze un mecanism pentru investitori care să-i ajute la transformarea investiţiilor în lichidităţi;

Să prolifereze produsele lor în piaţă.

Din perspectiva situaţiilor petrecute în procesul de implementare al programului de piaţa de capital din România, s-a ajuns în urma analizelor făcute la următoarele concluzii [42]:I. Suportul la nivel politic înalt, fondurile de investiţii pe termen mediu

şi lung împreună cu un management corect al desfăşurării programului de implementare pot să ducă la succesul pieţei de capital;

II. Stimularea concurenţei încurajeaz eficienţa şi dezvoltarea;

147

III. De o importanţă capitală este crearea unei comisii de reglementare a pieţei, independentă şi cu putere de implementare;

IV. Respectarea guvernanţei corporatiste trebuie stimulată şi instituţionalizată;

V. O bursă nu poate să ţină loc de piaţă de capital;VI. În absenţa unui mediu economic permisiv şi bine pregătit, chiar dacă

ai instituţii bune, nu poţi să obţii cele mai bune rezultate din privatizare.

Ca o concluzie, se poate spune că mediul economic, în implementarea unui program de realizare a unei pieţe de capital, este determinant, chiar dacă instituţional şi legislativ piaţa este pregatită şi procesul de privatizare început corect. Practici recomandate pentru înfiinţarea si/sau reforma şi/sau dezvoltarea pieţelor de capital din ţările emergente:

1) Orientarea spre profit a burselor din stadiul de conceptie;2) Diversificarea instrumentelor financiare oferite clienţilor ca produse

de tranzacţionat;3) Generalizarea activităţilor burselor pe baza sistemelor electronice în

vederea realizării tranzacţionarilor, compensarii-decontării şi supravegherii;

4) Creşterea rolului autoreglementării, prin descentralizarea supravegherii

5) Integrarea burselor prin folosirea de modele de platforme comune de tranzacţionare (ex. NASDAQ din SUA şi Canada, RASDAQ din România);

6) Simplificarea procedurilor;7) Reducerea costurilor de operare;8) Perfecţionarea continuă prin utilizarea managementului schimbării.

Sinteza elementelor de noutate şi originalitate pe care le aduce lucrarea

I. Modelul de Optimizare (MO) pentru managementul etapei de implementare a proceselor de privatizare şi piaţă de capital oferă o imagine

148

de ansamblu a tuturor mecanismelor ce trebuiesc aplicate. Deasemenea, pentru prima dată se abordează implementarea acestor procese, ca un întreg inseparabil, punându-se în evidenţă faptul că cele două procese au la bază două sisteme de mecanisme similare ca abordare, compuse din acelaşi număr de mecanisme de implementare, o parte din acestea fiind chiar identice. În cadrul fiecarui mecanism, oamenii politici şi conducătorii ţarilor în stadiul de tranziţie economică, sunt chemaţi să-şi adapteze Modelul de Optimizare propus şi să aplice soluţiile cele mai potrivite mediului lor politico - economic.

II. Modelul de optimizare, prin modelul matematic de analiză liniară propus şi verificat a demonstrat că funcţionează, obţinându-se o îmbunătăţire a valorii totale a contractelor rezultate din procesul de privatizare, oferind totodată şi valori de referinţă ţintă, pe ramuri şi pe economie, necesare instituţiilor care monitorizează procesul de privatizare pe parcursul evoluţiei lui.

III. Teza deschide noi drumuri pentru alte lucrari de doctorat în acelaşi domeniu, spre exemplu pentru aflarea direcţiei şi tendinţelor pe care o iau aceste procese de privatizare şi implementare a pieţei de capital, după evoluţia şi schimbările apărute în timp, o dată cu “maturizarea” lor, sau influenţele care le au în domenii conexe, cum ar fi cel: social, politic şi altele, cu scopul de a crea o imagine şi o formă cât mai completă Modelului de Optimizare propus. Deasemenea, variaţiile de la o ţară la alta a valorilor din matricele Bij şi Rij, cu specificitaţile lor pe diferite ramuri şi industrii, ar putea constitui în sine, alte teme de doctorat.

IV. Lucrarea prezintă totodată, două elemente foarte utile pentru implementarea unei piaţe de capital, în special într-o ţară cu economie emergentă:1) O listă de criterii de evaluare care se adresează întregului domeniu de funcţionalităţi necesare alegerii unui sistem electronic de tranzacţionare acţiuni şi în special pentru cele care rezultă din privatizări de masă.2) O strategie de dezvoltare a unei pieţe de capital cu obiective ţintă, folositoare pentru orice ţară în tranziţie.

149

Bibliografie

1. Amante S. - "Privatization, the internal labor market, and human resources în Philippine state-owned firms". (1995)

2. Anghel Dan – „Privatizarea şi lecţiile implementării”, articol în ziarul „Bursa” (08/10/2007)

3. Anghel Dan – „ Piaţa de capital şi lecţiile implementării”, articol în ziarul „Bursa” (09/10/2007)

4. Anghel Dan – „Modelul ţintă pentru implementarea privatizării şi pieţei de capital”, articol în ziarul „Bursa” (10/10/2007)

5. Anghel Dan – „Mass Privatization Program in România”– USAID Conference on RASDAQ, Bucureşti - România (1997).

6. Anghel Dan, "Summary on RASDAQ Market” – USAID, Annual Report, Conference on Capital Markets, Bucureşti - România (1999).

7. Anghel Dan, "Selectarea unui sistem de tranzacţionare a valorilor mobiliare pentru România", Academia de Studii Economice, Bucureşti - ASEBUSS (1998), pag. 8 – 13.

8. Anghel Dan and Scarlat Cezar, "Model for Successful Privatization and Implementation Process of a Viable Capital Market. A Romanian Experience", Vilnius, Lituania, International Conference "Business Management and Current Issues of Economics", vol.1, pag.7-16, 2008

9. Anghel Dan, "Contribuţie la realizarea unui model ţintă pentru procesul de privatizare si de implementare a unei pieţe de capital viabile în ţările cu economii emergente", Jurnalul Economic nr.26/2007, ISSN 1454-4296 şi "A doua conferinţă internaţională: The Future of Europe Security and Economic Development", ASE, Bucureşti - România, (16.11.2007)

10.Badea Gh. Dumitru - Piaţa de capital şi restructurarea economică - edit. Economică, Bucureşti, (2000);

150

11.Barron’s – Dictionary of Finance and investment Terms, (1991) – USA

12.Borish, Michael S., Wei Ding, and Michel Noel. "On the road to EU accession: financial sector development in Central Europe", World Bank.. Discussion paper No. 345/1996

13.Boyer, W. Et al.: „Privatization of South Korea’s public enterprises”, Journal of Developing Areas, Jan. 1994, (pp.157-166), (1994).

14.Bucharest Stock Exchange: „A Short Overview”, BVB, (2005);

15.Bucharest Stock Exchange, Country Presentation (prepared for 2000 SEC Institute)

16.Bursa de Valori Bucureşti (BVB) - "Strategia de dezvoltare", (2005)

17.Bursa de Valori Bucureşti (BVB) - Ghid de listare societăţi comerciale, (2001)

18.Business Weekly: "GE's brave new world: Welch sees the future; It's China, India, Mexico (pag. 64-70), (8/11/1993)

19."Capital" - nr.37, (15.09.2005)

20.Carlin, Wendy, John van Reenen, and Toby Wolfe.. "Enterprises restructuring în early transition: Case study evidence from Central and Eastern Europe. Economics of Transition", pag. 427-429 & 431-458, (1995)

21.C.E.E. (Comisia Economică Europeană) - "Raport de ţară al Comisiei Europene privind România ", (2004)

22.Ciobanu Gheorghe - "Bursele de valori şi tranzacţii la bursă", Edit. Economică, Bucureşti, (1997)

23.Claessens, Stijn.. "Corporate Governance in the Czech Republic". Journal of Finance.(1997)

151

24.Dardac Nicolae, Cezar Basno - "Bursele de valori - dimensiuni şi rezonanţe social economice", Edit. Economică, Bucureşti, (1997).

25.Djankov, Simeon and Gerhard Pohl. "Does privatization matter? Evidence from Poland". World Bank - Mimeo (1997).

26.Fătu Simona - "Piaţa românească de capital privită din interior"; Edit. Vox, Bucureşti, (1998).

27.Frâncu Marian - "Piaţa de capital", Edit. Tribuna Economică, Bucureşti, (2000)

28.Franklin D. Roosevelt - "First Inaugural Address", (1933)

29.Forbes: "Power hungry: US companies build power plants" (pp. 162-163), (24/4/1995)

30.Gradu Mihaela - "Tranzacţii bursiere", Editura Economică, Bucureşti, (1995)

31.Hachette D. and Luders R. "Privatization în Chile" (pp. 163 - 176) (1993)

32. "Investor Guide at Bucharest Stock Exchange” – BVB, (2005)

33. Monitorul Oficial al României – colecţii, (1997–2007)

34. Oestmann, C.: "Privatization of public services and public utilities, sectoral activities", (1994)

35.Olteanu Alexandru, Mădălina Antoaneta Olteanu. : "Pieţe de Capital", Dareco, (2003)

36.Paşol Răzvan, "Evoluţia pieţei de capital în 2004 şi perspective pentru 2005", Bursa, (2005)

37.Piaţa de Capital - culegere de acte normative, (2006)

38.Popa Ioan, " Piaţa internaţională de capital" - suport de curs, (2003)

152

39.Reuters, PDS „Third wave of privatization eyed” (23/10/96)

40.Rondinelli, D. and Pacono, M. "Policies and institutions for managing privatization: international experience", International Training Centre, ILO, Turin, (1996).

41.Stancioiu Ion, Gheorghe Militaru - "Management - elemente fundamentale", Teora, (1999)

42.UNICAPITAL - Prezentare: "Piaţa de Capital din România", pag. 1-3; 10-18, (1997)

43.Yuen, N. G. and Woon, T. K. "Privatization, the Asian-Pacific region", Asian Pacific Economic Literature, No. 2/92, (pp. 42-60; 62-68), (1992)

44.World Bank - Technical Assistance for the Government of România on Strengthening of Consolidated Supervision (UNOPC), (2000)

45.www.avas.gov.ro/ Raport (2006)

46.www.cnvm.rdsnet.ro - site-ul oficial al Comisiei Naţionale de Valori Mobiliare

47.www.primet.ro/analize sinteze/2005

48.www.RASDAQ.ro - site-ul oficial RASDAQ

49.www.sfin.ro – Săptămâna Financiară, « Privatizarea, bumerangul şi românii » nr.130, (2007)

153

http://www.sfin.ro/

http://www.primet.ro/analize%20sinteze/2005

http://www.avas.gov.ro/%20Raport

Date post:	03-Jan-2016
Category:	Documents
Upload:	mumuruz-marian
View:	158 times
Download:	2 times

Lucrare de Doctorat Dan Anghel

Documents