Flavius SÂRBU

MANAGEMENTUL INVESTIŢIILOR

1

CUPRINS:

PAETEA I - CADRUL TEORETIC

I. INVESTIŢIA - FACTOR AL CREŞTERII ECONOMICE 4

1. Conceptul de investiţie 4

2. Clasificarea investiţiilor 5

3. Criterii de opţiune în procesul investiţional 8

4. Elementele principale ale procesului investiţional 9

valoarea capitalului pentru investiţii 9

momente şi perioade de timp specifice procesului investiţional 10

elementele financiare ale unei investiţii 11

5. Politici şi strategii investiţionale 14

II. SURSE DE FINANŢARE A INVESTIŢIILOR 16

1. Sursele de finanţare 16

2. Tipuri de finanţare 16

3. Politica de autofinanţare 17

conceptul de autofinanţare 17

corelaţia dintre autofinanţare şi împrumut 19

amortizarea activelor imobilizate 19

corelaţia dintre autofinanţare şi repartizarea profitului 21

4. Creşteri de capital 22

capitalul social - constituirea, creşterea, reducerea şi amortizarea 22

creşteri de capital prin noi aporturi în numerar 22

creşteri de capital prin incorporarea rezervelor 24

creşteri de capital prin conversia datoriilor 25

5. Împrumutul obligatar 26

6. Împrumuturi de la instituţii financiare specializate 28

creditul bancar 29

7. Leasing-ul 31

III. EFICIENŢA ECONOMICĂ 36

1. Conceptul de eficienţă 36

2

2. Necesitatea calculelor de eficienţă economică 37

3. Corelaţia dintre efectele economice şi resursele investiţionale 39

4. Indicatori de evaluare şi analiza a eficientei economice a investiţiilor la nivel

microeconomic 40

conceptul de indicator 40

indicatori cu caracter general 41

indicatori de bază 43

IV. INFLUENŢA FACTORULUI TIMP ASUPRA PROCESULUI INVESTIŢIONAL 56

1. Timpii operatori pentru procesul investiţional 56

2. Influenţa factorului timp asupra investiţiilor în perioada de edificare a obiectivului 56

3. Tehnica actualizării 60

principiile actualizării 60

rata de actualizare 61

formule uzuale utilizate în calcule de actualizare(de principiu) 63

4. Momente de referinţă ale actualizării 65

actualizarea la momentul luării deciziei (m) 66

actualizarea la momentul începerii lucrărilor de investiţii (n) 69

actualizarea la momentul punerii în funcţiune a noului obiectiv (p) 73

actualizarea la momentul începerii restituirii creditelor primite 74

actualizarea la momentul scoaterii din funcţiune a capitalului fix (v) 76

V. ASPECTE GENERALE PRIVIND EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTITII 78

1. Venitul net actualizat (VAN) 78

2. Indicele de profitabilitate (Ip) 80

3. Rata internă de rentabilitate a unui proiect de investiţii (RIR) 81

semnificaţii ale RIR 83

4. Evaluarea metodelor de decizie în alegerea proiectelor de investiţii 85

Bibliografie 87

ANEXA 1 88

ANEXA 2 90

ANEXA 3 91

3

PAETEA a II-a

CAIETUL DE SEMINAR – aplicaţii numerice, probleme propuse şi soluţii

PARTEA III-a

ELABORAREA STUDIILOR DE FEZABILITATE (consideraţii generale)

1. Locul studiului de fezabilitate într-un proiect de investiţii

2. Studiu de fezabilitate: concept, iniţiator, structură

- concept

- iniţiator

- structura

3. Elaborarea unui studiu de fezabilitate (elemente ajutătoare în întocmirea documentaţiei)

- riscuri principale

- capacitatea pieţei şi a producătorului

- programul de producţie

- determinarea capacităţii producătorului

- diagrame şi planuri ale proiectului

4. Analiza financiară

- noţiuni de bază privind analiza economică şi financiară

- obiective ale analizei financiare

- viaţa economică a unui proiect

- cadrul analitic

- analiza de bază pe indicatori financiari

- aprecierea viabilităţii unui proiect pe baza ratei interne de rentabilitate financiara

- analiza pragului de rentabilitate

- analiza economică

4

I. INVESTIŢIA - FACTOR AL CREŞTERII ECONOMICE

1. CONCEPTUL DE INVESTIŢIE

Investiţiile reprezintă suportul material al dezvoltării economice. Investiţiile, privite ca

sumă a cheltuielilor făcute pentru realizarea de noi obiective, dezvoltarea sau modernizarea celor

existente, reprezintă o cheltuială certă pentru un viitor ce conţine elemente de incertitudine,

generate de obicei de evoluţia pieţei. Rolul important pe care îl ocupă strategia investiţională în

cadrul strategiilor şi politicilor firmei, reiese şi din faptul că toate celelalte activităţi ale firmei sunt

dependente de politica de investiţii adoptată.

Procesul investiţional a fost şi rămâne un proces complex, care înglobează toate activităţile

şi operaţiunile întreprinse pentru plasarea unor capitaluri proprii sau atrase, cu scopul realizării şi

punerii în funcţiune a unor obiective economice, sociale sau de altă natură, precum şi fructificarea

resurselor băneşti plasate la alţi întreprinzători (cu titlul de acţiuni, obligaţiuni etc.).

În sens financiar, investiţia reprezintă schimbarea unei sume de bani prezentă şi certă pe

speranţa obţinerii unor venituri superioare, dar probabile, (achiziţionarea unei maşini pentru

creşterea productivităţii muncii, construcţia unei uzine pentru creşterea producţiei, asimilarea unui

brevet pentru fabricarea de produse noi etc.).

În sens contabil, aceeaşi investiţie desemnează alocarea unei resurse disponibile pentru

procurarea unui activ, care va determina fluxuri financiare de venituri şi cheltuieli.

Conceptul de investiţii poate avea astfel două sensuri:

1. un sens larg, conform căruia investiţiile cuprind toate cheltuielile sau alocările de fonduri

de la care se aşteaptă nişte venituri viitoare;

2. un sens restrâns, conform căruia investiţiile reprezintă cheltuieli ce se efectuează pentru

obţinerea de active fixe (pentru construirea, reconstruirea, lărgirea, modernizarea şi achiziţionarea

de active fixe de natura maşinilor, utilajelor, instalaţiilor, clădirilor, mijloacelor de transport şi a

altor mijloace de muncă). Se asimilează investiţiilor şi cheltuielile referitoare la lucrările de

proiectare, prospecţiuni şi explorări geologice, achiziţionarea de titluri de valoare, etc.

În concluzie, investiţia reprezintă o alocare permanentă de capitaluri, în achiziţia de active

fixe şi / sau financiare, care să permită desfăşurarea unor activităţi rentabile, superioare ratei actuale

de rentabilitate a întreprinderii şi acoperitoare pentru riscurile asumate. Principalul risc asumat este

alocarea azi a unui capital, în speranţa obţinerii viitoare a unor fluxuri de beneficii.

5

2. CLASIFICAREA INVESTIŢIILOR

Tipologia investiţiilor într-o întreprindere este de o mare diversitate.

Cea mai des întâlnită este investiţia tehnică privind achiziţia, construcţia şi montajul unor

maşini, utilaje, instalaţii, mijloace de transport etc.

Alături de aceasta, se realizează investiţii umane în formarea, calificarea, specializarea

personalului, investiţii sociale (cum ar fi construcţia în întreprindere a unei cantine restaurant),

investiţii financiare în cumpărarea de titluri de participaţie la alte societăţi comerciale, investiţii

comerciale pentru publicitate şi reclamă etc.

O tipologie a investiţiilor cu o distincţie netă nu este posibilă. Spre exemplu, o investiţie de

înlocuire a activelor fixe uzate este asociată adesea cu o modernizare a tehnologiei.

Un prim criteriu la clasificarea investiţiilor este conturat de politica generală a

întreprinderii. Tipurile de investiţii rezultate în urma acestei clasificări sunt fiecare rezultatul

aplicării unei anumite strategii de dezvoltare. După acest criteriu, avem:

• investiţii interne, rezultate în urma aplicării unei strategii de creştere internă, concretizată

în specializarea producţiei şi consolidarea poziţiei pe piaţă. Aceste investiţii se fac în

cercetare - dezvoltare, în modernizarea tehnologiei de producţie şi a relaţiilor de distribuţie

şi în specializarea personalului;

• investiţii externe, rezultate ale aplicării unei strategii de diversificare a activităţii, de

speculare a oportunităţilor de pe pieţele de capitaluri;

Fig. Constituirea patrimoniului întreprinderii ca un portofoliu de proiecte de investiţii

6

Pornind de la această clasificare se poate pune în evidenţă conceptul de portofoliu de

proiecte de investiţii, ce caracterizează activitatea investiţională a întreprinderii în ansamblul ei.

Într-o politică dinamică de investiţii se va face întotdeauna selecţia proiectelor care maximizează

averea şi se va dezinvestii în activităţile care afectează negativ această avere.

Dezinvestiţiile trebuie să apară ca o decizie de promovare a celor mai rentabile dintre ele

proiectele de investiţii şi nu ca o penalizare a unor proiecte mai vechi care, în timp, au devenit mai

puţin eficiente.

Un alt criteriu, care permite o separare a diferitelor categorii de investiţii, este cel al

riscului. În funcţie de riscul pe care îl implică, investiţiile sunt:

• de înlocuire a echipamentului complet uzat, acestea fiind investiţii cu un risc foarte scăzut

întrucât nu presupun modificări ale tehnologiei de fabricaţie;

• de modernizare a echipamentului existent în funcţiune, acestea fiind investiţii care

implica un risc redus, ca urmare a unor corecţii neesenţiale în tehnologia de fabricaţie;

• de dezvoltare (de extindere) a unor secţii, uzine, fabrici noi, investiţii care presupun un

risc mai mare, antrenat de nevoia de lărgire a pieţelor de aprovizionare, a forţei de muncă,

de capital şi de desfacere;

• strategice, privind crearea unei filiale în străinătate, fuzionarea cu altă societate

comercială, robotizarea întregului proces de fabricaţie, etc. Aceste investiţii presupun un risc

considerabil ca urmare a extinderii activităţii în zone geografice noi şi / sau în medii

tehnologice, comerciale etc., complet restructurate.

Din punct de vedere al surselor de finanţare a tipurilor de investiţii rezultate în urma

clasificării anterioare, se pot face următoarele observaţii: pentru investiţiile de înlocuire şi de

modernizare se pot obţine mai uşor credite bancare, în condiţii relaxate de dobândă, de rambursare

şi de garantare, întrucât rentabilitatea este certă şi riscul este redus. În schimb, investiţiile de

dezvoltare şi cele strategice vor trebui să se finanţeze, îndeosebi, din surse proprii de capital

(autofinanţare, creşteri de capital), sursele externe fiind mai reticente din cauza riscului ridicat şi a

unei rentabilităţi mai puţin probabile ale acestor investiţii.

Din perspectiva intrărilor şi ieşirilor de fluxuri de numerar din întreprindere, se pot

distinge patru tipuri de investiţii:

1. Unele proiecte de investiţii în agricultură, silvicultură sau de investiţii financiare se

caracterizează printr-o singură cheltuială iniţială (ieşire) şi o singură încasare (intrare) la

încheierea duratei de viaţă a investiţiei.

7

2. Unele proiecte de echipamente industriale solicită o singură cheltuire a capitalurilor

iniţiale şi ocazionează încasări eşalonate pe întreaga durată de viaţă economică a investiţiei.

3. Sunt proiecte complexe care reclamă o cheltuială eşalonată a capitalurilor iniţiale şi

degajă o singură încasare la sfârşitul duratei investiţiei.

4. În sfârşit, majoritatea investiţiilor industriale se caracterizează prin ieşiri şi intrări

eşalonate pe întreaga durata de viaţă economică a investiţiei.

Această tipologie determină un tratament diferit al cash-flow-urilor în acţiunea de

actualizare a lor la momentul t0. Majoritatea actualizărilor se exemplifică pe tipul 2, cu o singură

ieşire (I0) şi cu mai multe cash-flow-uri anuale de încasat. Pentru celelalte tipuri de investiţii se

impun corecţii ale fluxurilor de numerar aferente fiecărui moment t0, t1, t2… tn în raport cu intrările

şi ieşirile corespunzătoare acestor momente.

8

Din punct de vedere al legăturii pe care o au cu obiectivul proiectat, investiţiile se

clasifică în:

• investiţii directe - sunt cele care se fac pe obiectivul de bază (achiziţionarea utilajelor,

montarea acestora, executarea construcţiilor etc.);

• investiţii colaterale - se materializează în lucrări care asigură utilităţile obiectivului de

bază (căi de acces, conducte de apă, de gaze etc.);

• investiţii conexe - sunt cele finalizate în alte obiective economice pentru a asigura viitoarei

investiţii materiile prime necesare desfăşurării procesului de producţie, etc.

Din punct de vedere al modului de executare, investiţiile pot fi:

• investiţii executate în antrepriză (se execută de agenţi economici specializaţi).

• investiţii executate in regie proprie (se execută cu forţe proprii).

• investiţii executate în sistem mixt.

Din punct de vedere al naturii activităţii sectoarelor în care se efectuează , ele pot fi:

• investiţii productive;

• investiţii neproductive (social-culturale, locuinţe, cantine, sedii sociale etc.).

Din punct de vedere al surselor de finanţare, investiţiile pot fi:

• investiţii finanţate din fonduri proprii,

• investiţii finanţate din fonduri împrumutate (surse străine).

• investiţii finanţate prin alocaţii bugetare, donaţii, etc.

Din punct de vedere al structurii, investiţiile se clasifică în:

• clădiri şi construcţii speciale;

• maşinii, utilaje, instalaţii şi linii tehnologice, inclusiv aparatură de măsură şi control;

• lucrări de construcţii-montaj;

• alte tipuri.

După structura tipologică a cheltuielilor, investiţiile sunt:

• investiţii în mijloace fixe;

• cheltuieli preliminare care cuprind: costul proiectelor, formarea de personal de exploatare,

licenţe, cheltuieli de constituire;

• fond de rulment (capital de lucru)

3. CRITERII DE OPŢIUNE ÎN PROCESUL INVESTIŢIONAL

Indiferent de natura investiţiei, fiecare investitor urmăreşte cu prioritate:

- accentuarea procesului de modernizare a bazei tehnice în condiţiile restructurării întregii

producţii;

9

- reducerea costurilor de producţie;

- promovarea largă a progresului tehnic prin aplicarea cât mai rapidă a rezultatelor cercetării

ştiinţifice şi tehnologice;

- ridicarea gradului de valorificare a resurselor de care dispune orice investitor;

- creşterea calitativă a întregii activităţi de comerţ exterior şi de cooperare economică

internaţională.

Identificarea corespunzătoare a obiectivului de investiţii şi adoptarea celor mai adecvate

decizii, sunt legate de necesităţi, de resurse, de o serie de instrucţiuni şi de încadrarea în strategiile

viitoare ale agentului economic.

Principalele criterii de opţiune în procesul investiţional sunt:

- obţinerea unui profit suplimentar;

- necesitatea asigurării competitivităţii firmei pe plan tehnic şi economic;

- cerinţe de ordin tehnologic (siguranţa funcţionării etc.);

- asigurarea condiţiilor economice necesare funcţionării firmei;

- prevenirea poluării;

- existenţa unor resurse financiare care aşteaptă un plasament corespunzător.

Transformarea opţiunilor în decizii de investiţii trebuie să fie fundamentate pe răspunsurile

la anumite întrebări formulate în algoritmul descris în schema logică din ANEXA2.

4. ELEMENTELE PRINCIPALE ALE PROCESULUI INVESTIŢIONAL

VALOAREA CAPITALULUI PENTRU INVESTIŢII

Realizarea unui proiect de investiţie presupune existenţa unor capitaluri a căror mărime

este determinată, în principal, de:

- cheltuielile de achiziţie - a utilajelor, a terenurilor pentru clădiri;

- cheltuielile necesare instalării, montării şi punerii în funcţiune a echipamentului;

- cheltuielile preliminarii - pentru servicii de consulting, pentru formarea personalului,

pentru achiziţionarea de licenţe, brevete etc.

Se stabilesc sume de capital necesare acoperirii costului de exploatare pe perioada

punerii în funcţiune până la atingerea parametrilor proiectaţi. În procesul de exploatare pe lângă

cheltuielile curente apar şi alte categorii de cheltuieli, cum ar fi:

- cheltuieli cu reparaţii, înlocuiri, modernizări;

- cheltuieli cu taxe şi impozite, rambursări de împrumuturi, dobânzi, alte cheltuieli bancare.

În cazul lansării unui produs nou pe piaţă se prevăd cheltuieli pentru studii de cercetare

tehnologică şi comercială, pentru promovarea vânzărilor etc.

10

Dacă investiţia conduce la mărirea capacităţii de producţie apare nevoia creşterii

fondului de rulment.

MOMENTE şi PERIOADE DE TIMP SPECIFICE PROCESULUI INVESTIŢIONAL

Procesul investiţional este divizat în mai multe perioade de timp prezentat alăturat:

Fig. Momentele si duratele implicate in realizarea procesului investiţional unde:

Momentele specifice procesului investiţional sunt:

m = momentul adoptării deciziei de investiţii;

n = momentul începerii execuţiei investiţiei;

p = momentul când se pune obiectivul de investiţie în funcţiune;

v = momentul scoaterii din funcţiune a obiectivului;

u = momentul când începe rambursarea creditelor.

Perioadele de timp specifice procesului investiţional sunt:

g = durata de realizare a documentaţiilor tehnico-economice şi de obţinere a avizelor

necesare realizării investiţiei;

d = durata de execuţie;

Dc = durata de rambursare a creditelor;

D = durata de funcţionare eficientă a investiţiei;

T = durata de recuperare a investiţiei (termenul de recuperare);

f = perioada de graţie privind rambursarea creditelor.

OBSERVAŢIE!

Metoda de execuţie a investiţiei pe etape. Execuţia lucrărilor de construcţii-montaj se

desfăşoară pe parcursul unei perioade stabilite în funcţie de condiţiile tehnice existente şi de

modul de organizare a activităţii pe şantier. Durata normală de execuţie poate fi scurtată

11

doar cu o serie de cheltuieli suplimentare. Se poate calcula şi o durată de execuţie optimă

economică, care se va situa între perioada normală şi cea mai scurtă perioadă. Pentru

reducerea perioadei de timp dintre momentul începerii execuţiei investiţiei şi cel al obţinerii

rezultatelor, se poate utiliza metoda execuţiei în etape. Unele din avantajele date de

folosirea metodei de execuţie a investiţiei pe etape sunt:

- reducerea duratei de imobilizări ale cheltuielilor de investiţii;

- realizarea unei producţii suplimentare;

- adaptarea capacităţii de producţie la cerinţele pieţei.

ELEMENTELE FINANCIARE ALE UNEI INVESTIŢII

Aspectele financiare sunt foarte importante în procesul de evaluare a investiţiilor:

întotdeauna trebuie să se ţină cont de eforturile financiare şi efectul acestora.

OBSERVAŢIE!

Efortul de investiţii este întotdeauna măsurabil. Efectul investiţiilor este greu de măsurat datorită

fie caracterului unor investiţii (cele socio-umane), fie din cauza incertitudinii efectelor viitoare.

Parametri financiari care caracterizează o investiţie şi surprind efortul şi efectul unei

investiţii sunt:

A. cheltuielile iniţiale pentru investiţie;

B. durata de viaţă a investiţiei;

C. fluxurile nete de trezorerie;

D. valoarea reziduală;

A. Cheltuielile iniţiale de investiţie (I0)

Se consideră situaţia în care, cheltuiala iniţială într-un proiect de investiţii reprezintă

mărimea netă a capitalului necesar pentru punerea în exploatare a investiţiei.

Cheltuielile iniţiale ale investiţiei sunt determinate de:

- costul achiziţiei activelor fixe, fizice sau financiare ( maşini, instalaţii, construcţii,

licenţe, titluri de participare etc.);

- cheltuielile de instalare şi montaj a echipamentelor şi instalaţiilor noi, precum şi

cheltuielile de specializare a personalului în exploatarea noilor tehnologii;

- necesarul de fond de rulment durabil şi permanent: sunt reprezentate de capitalurile

investite pentru constituirea unor stocuri minime indispensabile (de materii prime -

constituite în scopul evitării întreruperii producţiei şi de produse finite - pentru a evita

întreruperea livrărilor către clienţi) şi pentru a finanţa acordarea unui credit sau a unui

12

termen de plată minim din partea clienţilor, cu deducerea creditului obţinut prin intermediul

unui termen de plată minim consimţit de furnizori.

OBSERVAŢIE!

Necesarul de fond de rulment astfel definit, corespunde unor capitaluri investite durabil şi

permanent deoarece – reprezentând un minim indispensabil de stocuri şi de credite acordate

clienţilor din care se scade un minim de credite comerciale – trebuie să fie menţinut în

permanenţă de-a lungul întregii perioade de exploatare a investiţie. În mod concret, el

trebuie deci să fie angajat încă de la începutul perioadei şi va rămâne “imobilizat” până la

sfârşit.

În practică, valoarea sa este uneori fixată la un procent din cifra de afaceri: dacă vânzările

cresc în decursul duratei de exploatare, vor apare creşteri ale necesarului de fond de

rulment permanent şi durabil şi aceste creşteri vor trebui să fie considerate drept

capitaluri investite suplimentar!

- plus sau minus-valoarea rezultată din vânzarea activelor dezinvestite (înlocuite) prin

noua investiţie.

Costul de achiziţie a activelor fixe noi, dat de preţul de facturare al acestora, determină şi

mărimea amortizării viitoare a acestora, care, la rândul lor influenţează fluxurile viitoare de

trezorerie (cash-flow, CF).

B. Durata de viaţă a investiţiei

Durata de viaţă a investiţiei este, la rândul ei, o noţiune cu semnificaţii diverse:

- durata fiscală contabilă. Este asimilată perioadei de timp în care se realizează recuperarea

integrală a valorii iniţiale a investiţiei pe calea amortizării.

- durata tehnică de funcţionare a mijloacelor fixe rezultate prin investiţii. Această durată

este determinată de caracteristicile tehnice, funcţionale, specifice fiecărui mijloc fix.

- durata de viaţă economică a investiţiei. Este determinată de durata în care investiţia îl

interesează pe investitor prin efectele sale favorabile.

- durata juridică a investiţiei. Prezintă un interes special pentru anumiţi investitori, şi este

reprezentată de durata protecţiei juridice asupra dreptului de proprietate sau de concesiune asupra

unui anumit bun.

OBSERVAŢIE!

Evaluarea eficienţei investiţiei va ţine cont de durata de viaţă care interesează cel mai mult

gestiunea financiară a întreprinderii. Peste această durată, obiectivul de investiţii va genera

cheltuieli şi deprecieri mai mari decât veniturile realizate.

13

C. Calculul fluxurilor nete de trezorerie (CF)

Pentru estimarea fluxurilor nete de trezorerie (estimare viitoare) se apelează la un sistem de

ipoteze:

- mediul economic cert;

- capitaluri proprii suficiente (permite separarea deciziei de investiţii de cea de finanţare, cu

consecinţele aferente: în calcul CF nu se va ţine cont de rata dobânzilor la capitalurile

împrumutate şi nici de economiile de impozit aferente acestora);

- impozitul pe profit este presupus a fi plătit la sfârşitul exerciţiului financiar ;

- rata inflaţiei rămâne constantă pe toata durata de viaţă a investiţiei şi egală cu cea din

primul an de realizare a investiţiei.

Calculul CF porneşte de la un cont de rezultate (de profit şi pierderi) previzionat, în care

vor fi estimate vânzările şi cheltuielile ocazionate de darea în exploatare a investiţiei. Trecerea de la

estimarea contabilă a veniturilor şi cheltuielilor (generate de încasări şi plăţi potenţiale) la o

estimare în termeni de trezorerie netă (încasări şi plăţi efective) se face prin estimarea variaţiei

fondului de rulment (NFR).

Fluxurile nete de trezorerie (CF) pot fi calculate după relaţia:

unde: I - cota de impozit pe profit

CA - cifra de afaceri

NFR – variaţia nevoii de fond de rulment.

OBSERVAŢIE!

Amortizările sunt mai întâi scăzute din excedentul brut de exploatare pentru a se deduce

rezultatul impozabil (deoarece ele sunt deductibile fiscal); ele sunt apoi adăugate la

rezultatul net deoarece - faţă de celelalte cheltuieli de exploatare – nu se plătesc, şi în

consecinţă nu diminuează veniturile!

D. Valoarea reziduală (VR)

Valoarea reziduală exprimă valoarea posibilă de realizat după încheierea duratei de viaţă a

investiţiei (prin vânzare etc.).

Pentru durate de viaţă mai mici decât cea tehnică, valoarea reziduală poate fi mai mare

decât valoarea rămasă neamortizată şi determină un câştig de capital (surplus de încasări peste

valoarea rămasă a mijlocului fix respectiv). Câştigul de capital măreşte profitul impozabil, iar

14

pentru a reduce impactul fiscal, unele legislaţii (cum ar fi cea franceză sau cea canadiană), acorda

scutiri de impozit pentru jumătate din câştigul de capital.

OBSERVAŢIE!

Problema valorii reziduale apare pregnant în cadrul operaţiunilor de leasing (închirierea şi

cumpărarea ulterioară a unui bun fix). Vânzătorul este interesat de o valoare reziduală

care să recompenseze cheltuielile rămase neacoperite (cu fabricarea sau achiziţionarea şi

menţinerea în funcţiune a bunului fix respectiv). Cumpărătorul este interesat de o valoare

reziduală cât mai mică, pentru a reduce efortul său de investiţii privind procurarea acelui

activ fix.

5. POLITICI ŞI STRATEGII INVESTIŢIONALE

Strategia investiţională, stabileşte pe baza unor studii, analize şi simulări, obiectivele

principale ale firmei în domeniul investiţional, acţiunile ce urmează să se desfăşoare pentru

atingerea obiectivelor, modalităţile de atingere a acestora, sursele de finanţare şi metodele de

alocare a resurselor. Strategia investiţională trebuie să aibă în vedere şi celelalte strategii ale firmei

(de piaţă, de restructurare, privatizare, informatizare etc.), înscriindu-se în strategia globală a firmei,

în politica sa economică, asigurând suportul financiar al materializării programelor firmei.

În funcţie de puterea economică a firmei, de corelarea care există între ceea ce ea produce şi

cererea pieţei, strategia investiţională poate fi: de redresare, de consolidare sau de dezvoltare.

Pentru fundamentarea strategiei investiţionale a firmei trebuie să se analizeze rolul şi locul firmei în

cadrul ramurii respective, să se facă un studiu al comportamentului celorlalţi producători, al

furnizorilor de materii prime, al obiceiurilor şi tradiţiilor locale etc.

Pentru a reuşi, strategia trebuie să se bazeze pe forţele proprii. Importanţa acţiunii nu

depinde de profitul imediat, ci de profitul total, realizat pe un anumit orizont de timp. În general,

profitul total depinde de durata de funcţionare a viitorului obiectiv.

Orice strategie investiţională trebuie să răspundă la cel puţin patru întrebări de bază:

- ce urmează să se facă?

- care este potenţialul actual al firmei şi care ar trebui să fie?

- ce este realizabil?

- ce este prioritar?

În funcţie de răspunsurile primite la aceste întrebări, se va putea stabili gradul de realism şi

de eficienţă economică pentru strategia investiţională care vizează activitatea viitoare a firmei. Prin

răspunsuri se conturează obiectivele ce trebuiesc îndeplinite / urmate de firmă. În funcţie de

15

volumul resurselor, de criteriul eficienţei economice stabilit de firmă etc., se va dimensiona

potenţialul viitor al firmei .

- cu ce se va face?

Răspunsurile la această întrebare aprofundează resursele umane, materiale şi financiare. Se

stabilesc: sortimente de materii prime şi materiale ce se vor folosi în cadrul procesului; se stabilesc

potenţialii furnizori de materii prime şi materiale; se aleg utilajele necesare viitorului obiectiv şi

potenţialii furnizori. Un loc important îl ocupă stabilirea surselor de finanţare a viitorului obiectiv,

respectiv a surselor proprii sau surselor atrase. Indiferent de forma de finanţare aleasă se va urmări

acelaşi scop: creşterea eficienţei economice a investiţiei. Evaluarea eforturilor pentru fiecare sursă

de finanţare are un rol important în alegerea ulterioară a variantei optime (varianta pentru care

eficienţa economică este maximă).

- care sunt modalităţile prin care se va realiza scopul propus?

Răspunsul la această întrebare evidenţiază soluţii care vizează soluţiile tehnice, tehnologice

şi constructive, la baza cărora stă principiul eficienţei economice şi al pluralităţii variantelor. Acest

principiu permite analiza mai multor variante, după care se identifică soluţia optimă. Acum se vor

stabili, felul şi cantitatea de materii prime şi materiale necesare desfăşurării viitorului proces de

producţie.

- cum se va face evaluarea la ceea ce s-a propus să se realizeze?

Metodologia de evaluare ar trebui să cuprindă următoarele particularităţi:

- evaluarea eficienţei trebuie să se bazeze pe un sistem de indicatori ce asigură

comparabilitatea dintre efecte şi eforturi, nu pe indicatori de volum (profit, venit, încasări valutare,

cifra de afaceri, cheltuieli investiţionale, cheltuieli de producţie etc.). Indicatorii de volum sunt

nesemnificativi, deoarece pot fi variante la care efectul economic să fie mai mare, dar consumul de

resurse să fie supradimensionat ducând la o eficienţă economică mai scăzută.

- la calculul indicatorilor de eficienţă economică trebuie să se folosească tehnica

actualizării. Aceeaşi sumă de bani obţinută în perioade diferite de timp are o altă valoare

economică.

- proiectul trebuie analizat atât la nivel microeconomic (prin prisma investitorului), cât şi

la nivel macroeconomic (prin prisma economiei naţionale). Evaluarea eficienţei economice trebuie

să fie însoţită de un studiu al sensibilităţii proiectului la unele modificări care pot apărea în

desfăşurarea proceselor investiţionale şi de producţie. Dacă proiectul are un grad mare de

sensibilitate / un grad ridicat de risc şi nu se întrevăd posibilităţi de eliminare a influenţei respective,

investitorul trebuie să renunţe la proiectul respectiv .

16

- evaluarea cât mai exactă a eforturilor presupune însumarea acestora, atât pe durata

realizării investiţiei, cât şi pe cea a funcţionării viitorului obiectiv.

OBSERVAŢIE!

Un efort investiţional mai mare, pentru acelaşi nivel al capacităţii de producţie, va

conduce la un consum mai redus de resurse în perioada funcţionării obiectivului economic.

Dacă achiziţionarea unor utilaje mai vechi şi / sau cu parametrii tehnico-economici mai

reduşi va duce la un efort investiţional mai mic, atunci cheltuielile cu întreţinerea şi

funcţionarea vor fi mult mai mari decât în cazul achiziţionării unor utilaje de calitate

corespunzătoare. Un alt aspect privind evaluarea corectă a eforturilor şi efectelor îl

reprezintă includerea ca venituri a creditelor în momentul primirii şi luarea în calcul drept

cheltuieli, în momentul restituirii.

II. SURSE DE FINANŢARE A INVESTIŢIILOR

1. SURSELE DE FINANŢARE

Investiţiile presupun o imobilizare însemnată de capital. Investitorii nu trebuie să dispună

neapărat, încă de la început, de întreaga sumă ce urmează să acopere cheltuielile de investiţii. Este

oportun ca resursele financiare să se formeze în paralel şi corelat cu procesul efectuării cheltuielilor.

(denotă utilizarea eficientă a resurselor dacă se respectă obligaţia formării lor la timp). Orice

întârziere a formării resurselor în raport cu apariţia obligaţiilor de plată poate conduce la :

întreruperea realizării investiţiilor; prelungirea termenului de dare în folosinţă; pierderi efective

concretizate în imobilizări de capital în investiţii începute şi neterminate.

2. TIPURI DE FINANŢARE

Asigurarea în timp a resurselor pentru investiţii are în vedere capitalul propriu existent sau

posibilităţile certe de lărgire a acestuia, dar şi împrumuturile contractate cu bănci sau alte instituţii

financiare.

În procurarea resurselor necesare investiţiilor, întreprinderea poate apela la:

- finanţarea internă (autofinanţare);

- finanţare externă.

Finanţarea internă se realizează atunci când se face apel la următoarele resurse:

- profitul net sau profitul rămas după plata dividendelor;

- amortizarea activelor imobilizate; sume din valorificarea activelor imobilizate scoase din

funcţiune sau din vânzarea celor de prisos;

- fonduri asimilate fondurilor proprii.

17

În general, finanţarea externă se poate face prin următoarele modalităţi:

din fonduri proprii

- creşteri de capital prin aport în bani şi în natură ;

- creşteri de capital prin încorporarea rezervelor ;

- creşteri de capital prin conversia datoriilor

din angajamente la termen

- creditul obligatar (împrumutul obligatar);

- credite de la instituţii financiare specializate ;

- împrumuturi bancare ;

- leasing.

Modalităţi de finanţare externă

3. POLITICA DE AUTOFINANŢARE.

CONCEPTUL DE AUTOFINANŢARE

Autofinanţarea este mijlocul prin care întreprinderea îşi asigură dezvoltarea prin forţe

proprii, folosind drept surse de finanţare o parte a profitului obţinut în exerciţiile anterioare şi

fondul de amortizare. Locul însemnat pe care-l ocupă autofinanţarea printre celelalte căi de

finanţare a investiţiilor, decurge din avantajele pe care le creează atât pentru acţionari, cât şi pentru

societatea comercială ca persoană juridică. Acţionarii sunt avantajaţi deoarece, capitalizând o parte

a profitului creşte valoarea bursieră a întreprinderii deci va creşte cursul acţiunilor deţinute de ei, şi

ca o consecinţă, avuţia lor creşte.

Capacitatea de autofinanţare reprezintă un surplus monetar care se obţine ca rezultat al

tuturor operaţiunilor de încasări şi plăţi efectuate de întreprindere, într-o perioadă de timp, având în

vedere şi incidenţa fiscală.

Pentru determinarea capacităţii de autofinanţare trebuie avute în vedere atât variabile

economice cât şi financiare. Variabilele economice pornesc de la previziunile de vânzări (cantităţi

x preţuri) şi previziunile asupra costurilor (materii prime, materiale, combustibili, salarii etc.) .

Variabilele financiare au în vedere politica de împrumut promovată de întreprindere care

ocazionează cheltuieli financiare, politica de amortizare care poate încărca diferit costurile pentru

anumiţi ani şi politica de repartizare a profiturilor care dimensionează politica dividendelor

distribuite acţionarilor.

De regulă, autofinanţarea efectivă este mai mică decât capacitatea de autofinanţare. La

dispoziţia întreprinderii pentru necesitaţi de finanţare internă rămâne diferenţa dintre totalitatea

capacităţii de autofinanţare şi beneficiile distribuite acţionarilor sub formă de dividende.

18

Relaţia de calcul este

Capacitatea de autofinanţare = ( V - Ce - Cf ) · ( 1 – I ) + A

unde:

V- venituri totale;

Ce - cheltuieli de exploatare;

Cf - cheltuieli financiare;

A - cheltuieli de amortizare a activelor imobilizate;

I - rata de impozit pe profit;

Sursele de autofinanţare sunt:

- fondul de amortizare;

- profitul;

- sume rezultate din valorificarea unor active fixe sau circulante;

- mobilizări din resurse interne.

a. Fondul de amortizare. Prin destinaţia sa, fondul este menit înlocuirii activelor

imobilizate, formând principala resursă proprie de finanţare a obiectivelor de investiţii.

b. Profitul. Profitul reprezintă o resursă importantă de finanţare a investiţiilor, atât în cazul

înlocuirii, dar mai ales pentru dezvoltarea şi lărgirea activelor imobilizate existente şi pentru

obiective noi.

OBSERVAŢIE!

Cuantumul pentru finanţarea investiţiilor se stabileşte de către consiliul de administraţie

al întreprinderii, în funcţie de: valoarea totală a investiţiei; de volumul celorlalte resurse

existente; de mărimea beneficiului anual de realizat; de alte sarcini ce urmează a fi

acoperite din beneficiu!

c. Alte resurse. În această categorie intră sumele utilizate din lichidarea activelor

imobilizate, precum şi din valorificarea unor materiale ce rezultă din pregătirea terenului pentru

construcţii, din lichidarea construcţiilor provizorii de pe şantier etc.

OBSERVAŢIE!

Activele imobilizate scoase din funcţiune ca urmare a uzurii fizice şi morale mai

conţin, de cele mai multe ori, o valoare reziduală, care nu a putut fi recuperată

prin amortizare. De aici apare necesitatea recuperării acestei valori reziduale, fapt

care se realizează în procesul lichidării. Dacă în procesul lichidării activelor

19

imobilizate întreprinderea efectuează anumite cheltuieli pentru demolare,

demontare, sortare, transport, vânzare etc., acestea se suportă din sumele obţinute

din lichidări şi numai ceea ce rămâne constituie resurse pentru finanţarea

investiţiilor

CORELAŢIA DINTRE AUTOFINANŢARE ŞI ÎMPRUMUT

Politica de îndatorare este asimilată cu plăţile regulate de dobânzi. Dobânzile împreună cu

rambursările anuale constituie cheltuieli financiare. O structura financiară cu grad mare de

îndatorare, implică cheltuielile financiare anuale mari, micşorând beneficiul şi, prin urmare,

posibilităţile de autofinanţare.

Sub aspect financiar legătura dintre autofinanţare şi îndatorare este mai complexă.

Autofinanţarea este o condiţie necesară în vederea obţinerii unui împrumut; ea fiind în acelaşi

timp, o garanţie şi un mijloc de rambursare. Pentru a aproba liniile de finanţare solicitate (credite)

băncile cer întreprinzătorilor încadrarea în anumite limite de îndatorare. În cazul creditelor pe

termen lung şi mijlociu, condiţia care se pune este ca datoria să nu depăşească un anumit multiplu al

capacităţii de autofinanţare.

AMORTIZAREA ACTIVELOR IMOBILIZATE

Amortizarea se desfăşoară în timp, în principiu pe întreaga perioadă, de la intrarea în

patrimoniu a activelor imobilizate şi până la casarea acestora.

În cazul activelor materiale imobilizate, amortizarea are drept fundament deprecierea

acestora în procesul funcţionării sau nefuncţionării lor. Amortizarea anuală trebuie să acopere

deprecierea suferită, fără a subevalua sau supraevalua mărimea acesteia. Toate întreprinderile au

libertatea de a-şi alege metoda de amortizare care corespunde cel mai bine specificului activelor

materiale şi modului de utilizare.

Uzura fizică reprezintă baza materială a pierderii valorii activelor materiale imobilizate,

fiind determinată de întrebuinţare, de acţiunea unor factori naturali şi de scurgerea timpului. Uzura

fizică privită sub aspect tehnic nu poate fi un criteriu suficient pentru determinarea duratei de

funcţionare a activelor materiale imobilizate şi a momentului scoaterii lor definitive din funcţiune,

pentru aceasta este necesar să avem în vedere şi factorul economic, ştiut fiind că menţinerea în

funcţiune a unui activ o perioadă de timp prea îndelungată în raport cu caracteristicile sale,

20

presupune totdeauna cheltuieli suplimentare cu întreţinerea şi reparaţiile care, la un moment dat, îl

pot face nerentabil.

Uzură morală are influenţe asupra valorii, cât şi asupra duratei de funcţionare a

activelor respective. Uzura morală are loc atunci când activele materiale imobilizate se demodează,

se învechesc din punct de vedere tehnologic şi apar altele mai performante şi mai bine adaptate la

condiţiile de lucru şi uneori mai ieftine.

Politica de investiţii este influenţată de metoda de amortizare utilizată. În ţara noastră sunt

legiferate 3 metode de amortizare(Legea Nr.15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat în

active corporale şi necorporale):

- metoda de amortizare liniară sau proporţională;

- metoda de amortizare degresivă;

- metoda de amortizare accelerată;

Metoda amortizãrii liniare este cel mai mult practicată în România. Ea presupune

calcularea amortizării în mod uniform – cu aceeaşi cotă de amortizare – pe întreaga durată de

funcţionare a activelor imobilizate. Amortismentul anual se determină cu formula:

iar cota de amortizare este:

deci amortizarea se poate calcula ţi cu formula:

.

Amortizarea degresivã se calculează, fie prin aplicarea unor cote descrescătoare

degresive asupra valorii iniţiale a activelor materiale imobilizate, fie prin aplicarea aceleaşi cote

dar asupra valorii rămase la finele fiecărui an.

Pentru cel de-al doilea caz, cota care se va aplica la finele fiecărui an asupra valorii rămase,

se calculează ca produs între cota de amortizare liniară şi unul dintre următorii coeficienţi:

- coeficientul este de 1,5, când durata de utilizare este între 2 şi 5 ani;

- coeficientul este de 2, când durata de utilizare este între 5 şi 10 ani;

- coeficientul este de 2,5, când durata de utilizare este peste 10 ani;

21

Pentru a afla cota de amortizare degresivă se stabileşte cota de amortizare liniară căreia i se

aplică unul dintre coeficienţii mai sus menţionaţi.

.

unde: Dn – durata de funcţionare normată;

c – coeficientul de regresie.

Justificarea metodei constă în aceea că activele, îşi diminuează valoarea în procesul

funcţionării, transferând tot mai puţină valoare asupra noilor produse. Pierderile de valoare suferite

de activele imobilizate ca urmare a uzurii fizice şi morale sunt reflectate în micşorarea sumei

amortizării în preţul de cost.

OBSERVAŢIE!

Amortizarea anuală degresivă pentru primul an de funcţionare se calculează prin aplicare

cotei degresive la valoarea de intrare. Pentru anii următori amortizarea se calculează prin

aplicarea aceleiaşi cote dar la valoarea rămasă de recuperat până în anul în care

amortizarea anuală este egală sau mai mică decât amortizarea anuală determinată prin

raportul dintre valoarea rămasă de recuperat şi numărul de ani de funcţionare rămaşi. Din

acel an şi până la expirarea duratei de utilizare se trece la sistemul de amortizare liniară .

Amortizarea acceleratã se caracterizează prin includerea în cheltuielile de exploatare în

primul an a unei amortizări de 50% din valoarea de intrare a activului material imobilizat, iar în

ceilalţi ani amortizarea se va calcula în regim liniar prin raportarea valorii rămase (după deducerea a

50% din valoarea de intrare) la numărul de ani rămaşi. Aplicarea acestui sistem impune aprobare

din partea Ministerului Finanţelor, aprobare ce se obţine pe baza unei documentaţii de

fundamentare.

CORELAŢIA DINTRE AUTOFINANŢARE ŞI REPARTIZAREA PROFITULUI

Între politica de autofinanţare şi politica de repartizare a profitului există o strânsă legătură.

Acordarea de dividende mai mari sau mai mici influenţează direct mărimea fondului de rezervă

şi prin urmare autofinanţarea.

OBSERVAŢIE!

Acordarea de dividende mai mari acţionarilor are drept efect pozitiv păstrarea încrederii şi

fidelităţii lor faţă de societate.

22

Profitul unei societăţi comerciale pe acţiuni fie că se distribuie sub formă de dividende, fie

că se constituie fond de rezervă (posibilităţi de autofinanţare) constituie proprietatea

acţionarilor. De aceea, politica faţă de repartizarea profiturilor este, în ultimă instanţă o

politică de lichiditate. Dacă se constituie fond de rezervă, cresc lichidităţile întreprinderii şi

deci, posibilităţile de autofinanţare; în schimb în cazul unor repartizări de dividende mai

mari, acestea conduc la micşorarea lichidităţilor şi deci, a posibilităţilor de autofinanţare.

Din punctul de vedere al repartizării profiturilor sub forma dividendelor, se conturează

două curente:

- acţionari care preferă dividende sporite pentru consumul imediat şi care, practic, sunt în

dezacord cu politica conducerii societăţii comerciale de autofinanţare ca mijloc de creştere

economică;

- acţionari care preferă plasarea dividendelor în acţiuni ale societăţii comerciale, în

speranţa unor profituri viitoare consistente.

4. CREŞTERI DE CAPITAL

CAPITALUL SOCIAL - constituirea, creşterea, reducerea şi amortizarea

Prima fază de autofinanţare a unei societăţi comerciale este reprezentată de constituirea de

capital social.

Creşterea capitalului social reprezintă o decizie financiară strategică adoptată de către

adunarea generală a acţionarilor sau de consiliul de administraţie. Creşterile de capital social au loc

în cazuri de dezvoltare a activităţii sau de adoptare a unor proiecte noi, care urmăresc o creştere

economică cu scopul multiplicării rentabilităţii.

Reducerea capitalului social poate fi determinată de: producerea anumitor pierderi ce nu

au putut fi recuperate din rezerve; de distribuiri mari de dividende acţionarilor; de cumpărarea

propriilor acţiuni de către societatea comercială. Oricare ar fi motivul acestei reduceri, aceasta se

hotărăşte de adunarea generală extraordinară a acţionarilor şi se concretizează prin micşorarea

capitalului social comparativ cu cel iniţial.

Operaţiunea de amortizare a capitalului social presupune rambursarea către acţionari,

înainte de data lichidării a valorii nominale a acţiunilor lor, integral sau parţial, din rezerve

constituite sau din beneficiu.

CREŞTERI DE CAPITAL PRIN NOI APORTURI ÎN NUMERAR

Aportul iniţial de capital al unei societăţi comerciale, indiferent de forma de organizare, îi

permite acesteia începerea activităţii şi efectuarea primelor cheltuieli de investiţii şi exploatare.

23

Capitalul iniţial al societăţii pe acţiuni este divizat în părţi egale, concretizate în acţiuni, a

căror valoare nominală este:

Capitalul adus de acţionari VN =

Numărul de acţiuni emise

Ulterior, numărul de acţiuni poate fi sporit prin :

- noi aporturi în numerar;

- prin încorporarea rezervelor;

- prin conversia datoriilor.

Sporirea capitalului se realizează fie prin multiplicarea numărului acţiunilor, fie mărind

valoarea nominală a acestora.

OBSERVAŢIE!

Creşterile de capital reprezintă un mijloc de finanţare prin fonduri proprii, ca şi

autofinanţarea. Deosebirea constă în faptul că, în timp ce autofinanţarea este, practic, o

finanţare internă, realizată prin efortul propriu al societăţii comerciale (capitalizarea unei

părţi a profitului) creşterea de capital reprezintă o finanţare externă prin fonduri proprii

aduse din afara societăţii de către acţionari. Din acest punct de vedere creşterile de capital

se aseamănă cu finanţarea prin îndatorare, care este tot o finanţare externă.

Creşterile de capital reprezentând aport de lichidităţi se mai pot finaliza şi ca

vânzări de acţiuni. În schimbul disponibilităţilor lor băneşti acţionarii primesc

acţiuni care le conferă dreptul de dividend, dreptul de vot, dreptul de coproprietari.

Cumpărarea de acţiuni reprezintă o investiţie pentru acţionari – urmărirea în viitor

a rentabilităţi investiţiei sub forma dividendelor, ori o majorare a capitalului ca

urmare a creşterii cursului acţiunilor pe piaţă.

Finanţarea prin vânzarea acţiunilor are avantajul de a nu datora acţionarilor o

remuneraţie fixă, ceea ce este de natură să reducă riscul financiar.

Suplimentarea capitalului social prin emitere de acţiuni noi şi punerea lor în vânzare,

antrenează deci un aport de capitaluri noi.

Sub aspectul drepturilor pe care le conferă, acţiunile noi sunt identice cu cele vechi.

Vechii acţionari au dreptul preferenţial de subscriere la dezvoltarea capitalului, drept ce poate fi

utilizat sau poate fi vândut întrucât comportă avantaje financiare.

24

OBSERVAŢIE!

Dreptul de subscriere şi exemplele numerice aferente sunt tratate detaliat în ”Caietul de seminar –

aplicaţii numerice, probleme propuse şi soluţii” !!!

Capitalul suplimentat în acest fel este egal cu produsul dintre numărul de acţiuni emise şi

preţul de emisiune. Preţul de emisiune trebuie să fie mai mic decât cursul vechilor acţiuni pentru a

asigura succesul unei operaţiuni de subscriere.

Dacă preţul de emisiune ar fi mai mare decât preţul vechilor acţiuni, nimeni n-ar cumpăra

noile acţiuni, întrucât ar putea cumpăra de pe piaţă acţiuni la un p reţ mai scăzut.

Preţul de emisiune, fiind preţul la care se vând noile acţiuni, trebuie stabilit între

valoarea nominală şi cursul vechilor acţiuni:

Cursul vechi > PE > VN

Diferenţa dintre preţul de emisiune şi valoarea nominală se concretizează în prima de

emisiune, care aduce avantaje financiare întreprinderii.

Cu cât preţul de emisiune este mai mic, cu atât mai mare trebuie să fie numărul acţiunilor

puse în vânzare. Pe de altă parte, numărul prea mare de acţiuni emise conduce în viitor la plata unui

volum mai mare de dividende, ceea ce agravează situaţia gestiunii de trezorerie. Numărul mai mic

de acţiuni impune un preţ de emisiune mai ridicat (pentru a se atinge suma totală a emisiunii) ceea

ce poate prejudicia succesul activităţii de plasare a acţiunilor pe piaţă.

Pentru creşterea capitalului în numerar există şi posibilitatea creşterii valorii nominale a

vechilor acţiuni. Acest proces presupune apelul la acţionarii existenţi şi acordul lor de a suplimenta

cu fonduri capitalul social.

Acest procedeu este greu de realizat, atât datorită dispersiei acţionarilor pe teritoriu, cât şi

necesităţii convingerii lor să aducă noi capitaluri.

Emisiunea de noi acţiuni este o operaţiune mai uşoară. Acţiunile emise pe piaţă pot fi

cumpărate de oricine, dar vechii acţionari au dreptul preferenţial de cumpărare.

Ambele metode de creştere a capitalului prin noi aporturi în numerar conduc la rezultate identice.

CREŞTERI DE CAPITAL PRIN INCORPORAREA REZERVELOR

Profitul anual raportat prin bilanţ de către societăţile comerciale este folosit şi pentru

constituirea / sporirea rezervelor. Când aceste rezerve ating un anumit nivel, societatea poate decide

încorporarea lor în capitalul social, emiţând noi acţiuni care se distribuie gratuit acţionarilor.

Conţinutul acestei operaţiuni constă în virarea la capitalul social, a unor sume contabilizate anterior

în contul de rezervă.

25

OBSERVAŢIE!

Creşterea de capital prin încorporarea rezervelor nu aduce resurse financiare noi pentru

societatea comercială; ea este o operaţiune fără flux financiar întrucât şi până la

încorporarea în capitalul social întreprinderea dispunea de sumele respective contabilizate

la rezervă.

Sub aspect tehnic, operaţiunea de creştere a capitalului prin încorporarea rezervelor se

poate realiza în două variante: prin creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni sau prin

emisiune de noi acţiuni de aceeaşi categorie şi valoare nominală cu cele existente anterior.

Prin creşterea capitalului social întreprinderea îşi poate garanta mai bine creditele primite.

Rezervele aparţin acţionarilor şi deci, ar putea să fie distribuite acestora dar aceasta ar echivala cu o

micşorare a capitalului (restituire de capital) şi indirect, cu o reducere a capacităţii de rambursare a

creditelor. Încorporarea rezervelor acţionează astfel, ca o îngheţare a capitalului total cu consecinţe

favorabile asupra garantării creditelor.

Distribuirea gratuită de acţiuni către acţionarii existenţi nu este decât aparentă, pentru că

rezervele aparţineau de drept tot acţionarilor. Operaţiunea de distribuire de noi acţiuni (gratuit) nu

face decât să activeze un drept latent, acţiunile cuvenindu-se de drept acţionarilor.

OBSERVAŢIE!

Dreptul de atribuire şi exemplele numerice aferente sunt tratate detaliat în ”Caietul de seminar – aplicaţii

numerice, probleme propuse şi soluţii” !!!

CREŞTERI DE CAPITAL PRIN CONVERSIA DATORIILOR

Creşterea de capital prin conversia datoriilor este proprie marilor societăţi comerciale

care, anterior, au contractat împrumuturi obligatare, emiţând obligaţiuni convertibile în acţiuni.

Emisiunea de obligaţiuni convertibile în acţiuni se poate realiza numai de societăţile care

au cel puţin doi ani vechime şi două bilanţuri legal aprobate. Cu prilejul emisiunii se stabileşte

termenul în care se poate face conversia (de regulă nu depăşeşte cinci ani din momentul emisiunii)

precum şi raţia de conversie ce va fi utilizată.

Obligaţiunile convertibile au o remuneraţie mai slabă decât alte tipuri de obligaţiuni.

Emitentul le poate lansa pe piaţă la o rată a dobânzii mai scăzută decât la obligaţiunile

clasice, tocmai ca urmare a clauzei de conversie; convertite în acţiuni deţinătorii pot obţine câştiguri

mai substanţiale în eventualitatea că întreprinderea obţine rentabilităţi ridicate.

26

OBSERVAŢIE!

Obligaţiunile convertibile în acţiuni sunt preferabile obligaţiunilor simple căci permite

deţinătorului, după convertire, să beneficieze de eventuala creştere economică a societăţii

comerciale. În acelaşi timp, acţiunile convertibile sunt preferabile şi acţiunilor căci dacă nu

sunt convertite rămân totuşi obligaţiuni aducătoare de cupoane anuale sigure. Convertirea

se realizează cu prilejul unei creşteri de capital când, creanţierul pierde calitatea de

obligatar, devenind acţionar.

5. ÎMPRUMUTUL OBLIGATAR

Împrumutul obligatar este un contract de credit, o modalitate de procurare a resurselor

financiare necesare asigurării creşterii economice şi respectării unor obligaţii de plăţi asumate.

El este accesibil numai marilor societăţi pe acţiuni sau statului.

Pentru a emite un împrumut obligatar societăţile pe acţiuni trebuie să îndeplinească o

serie de condiţii, cum ar fi:

- să aibă cel puţin doi ani de existenţă şi două bilanţuri legal aprobate de organele fiscale ;

- să ofere garanţii obligatarilor: direct - prin patrimoniul propriu; indirect - prin mijlocirea

unor terţi, precum bănci, consorţii bancare etc.

Împrumutul obligatar prezintă avantajul esenţial, neacordat de celelalte forme de creditare,

că remuneraţia (cupoanele) se deduce din profitul impozabil.

Pentru puterea publică sau diverse instituţii ale statului recurgerea la împrumutul obligatar

urmăreşte finanţarea investiţiilor statului sau acoperirea deficitului bugetar prin mijloace mai

sănătoase decât apelul la credite interne sau externe.

Obligaţiunea este un titlu de credit pe termen lung emis de către o societate pe acţiuni sau o

instituţie guvernamentală, a cărei rambursare este în mod obişnuit garantată prin bunuri

patrimoniale sau ipoteci. În timp ce pentru emitent obligaţiunile reprezintă datorii care generează

plăţi periodice sub formă de dobânzi, pentru subscriitori ele reprezintă drepturi de creanţă.

Cumpărarea obligaţiunilor reprezintă un credit acordat emitentului, care trebuie

rambursat în cursul unei perioade de timp conform contractului şi care generează remuneraţii sigure

la nivelul pieţei, fără asumarea de riscuri din partea creditorilor.

În caz de faliment al societăţii, obligatarii au dreptul de acţiune în justiţie pentru recuperarea

drepturilor lor (împrumutul plus dobânda).

Remuneraţia investitorului se materializează în dobânzi care se plătesc periodic sub formă

de cupoane.

27

de unde rezultă:

Principalele elemente ale unui împrumut obligatar sunt:

- suma împrumutului. Societatea comercială stabileşte suma împrumutului (nu este

limitată juridic) în funcţie de nevoile de fonduri şi capacitatea de rambursare. În practică suma

împrumutului obligatar este condiţionată de situaţia de pe piaţa financiară, adică de posibilităţile de

absorbţie ale acesteia.

- durata împrumutului. Se stabileşte în funcţie de nevoile de acoperit şi constanţa

temporală a acestora, dar şi de condiţiile pieţei financiare.

- rata dobânzii. Se stabileşte în funcţie de randamentul cerut de investitori, de rata dobânzii

pe piaţa financiară, de riscul estimat în activitatea societăţii comerciale şi de durata împrumutului.

După estimare, rata dobânzii se înscrie pe faţa obligaţiunii, servind drept bază de calcul pentru

remuneraţie. Nivelul ratei dobânzii trebuie bine fundamentat pentru ca obligaţiunile să se vândă

într-un termen rezonabil.

- valoarea nominalã a obligaţiunilor este cea înscrisă pe titlu şi la care se calculează

dobânda, anual sau semestrial, sub formă de cupoane.

- preţul de emisiune reprezintă suma plătită de cel ce cumpără o obligaţiune. Pentru

societatea comercială suma împrumutului obligatar este egală cu produsul dintre preţul de emisiune

înmulţit şi numărul obligaţiunilor puse în vânzare. Preţul de emisiune poate fi mai mare (cu prima

de emisiune), egal sau mai mic decât valoarea nominală a obligaţiunilor. Diferenţa dintre valoarea

nominală şi preţul de emisiune formează prima de emisiune.

- preţul de rambursare sau valoarea de rambursare este suma pe care o plăteşte societatea

deţinătorului de obligaţiuni la scadenţa împrumutului. Preţul de rambursare poate fi egal sau mai

mare decât valoarea nominală a obligaţiunilor. Rambursarea obligaţiunilor la un preţ mai mare

decât valoarea lor nominală aduce un beneficiu deţinătorului, care se numeşte primă de rambursare.

Rambursarea (amortizarea) unui împrumut obligatar se poate face în mai multe modalităţi,

în funcţie de prevederile contractului de emisiune:

- prin anuităţi constante şi amortizări variabile;

- prin amortizări constante şi anuităţi variabile;

- integral la scadenţă;

- prin răscumpărări la bursă.

28

În cazul amortizării (rambursării) prin anuităţi constante, societatea comercială varsă în

fiecare an o sumă constantă reprezentând amortismente plus dobânzi în vederea stingerii treptate a

datoriei.

Pentru determinarea anuităţii constante, literatura de specialitate precizează următoarea

relaţie:

tD

DKA

11

unde: A - anuitatea (amortismentul anual plus dobânda);

K - suma împrumutului obligatar;

D - rata dobânzii împrumutului;

t - durata împrumutului.

Amortizarea anuală se calculează în fiecare an, ca diferenţă între anuitatea constantă şi

dobânda calculată la restul împrumutului nerambursat.

În cazul rambursării prin amortizări constante, societatea împrumutată va rambursa în

fiecare an tranşe egale din împrumut. De această dată, capitalul rambursat este egal în fiecare an, iar

dobânda scade de la un an la altul. Prin urmare, cheltuielile financiare sunt mai mari la începutul

anilor de rambursare şi descresc treptat către sfârşitul duratei împrumutului.

Rambursarea integrală a împrumutului în ultima zi a duratei acestuia devine tot mai

utilizată din motive de simplificare a gestiunii financiare. Pentru societatea împrumutată, acest tip

de rambursare prezintă avantajul dispunerii de capitalul împrumutat pe toată durata de acordare a

acestuia, trezoreria nefiind afectată decât de plata anuală a dobânzilor. Costul procurării acestui

împrumut este cel mai ridicat, întrucât dobânda se calculează de fiecare dată la suma totală a

capitalului împrumutat.

6. ÎMPRUMUTURI DE LA INSTITUŢII FINANCIARE SPECIALIZATE

Apelul la organisme specializate presupune efectuarea de împrumuturi pe termen lung sau

mijlociu de la bănci şi alte instituţii specializate. În aceste condiţii, în multe ţări operaţiunile de

creditare pe termen lung sunt preluate de stat, prin intermediul unor instituţii fi nanciare specializate.

Principalele elemente caracteristice ale împrumuturilor acordate de către instituţii financiare

specializate:

- împrumutul este unitar, nu fracţionat ca în cazul obligaţiunilor;

- se stabileşte un scadenţar, prin contract, care poate prevedea şi o perioadă de graţie;

29

- rambursarea se face de regulă în rate anuale sau semestriale constante, deşi este posibilă

practicarea unor rate anuale degresive sau progresive;

- dobânda se calculează la valoarea împrumutului rămas de rambursat;

- se practică garanţii reale sau cauţiuni bancare;

- cheltuielile de realizare a împrumutului sunt foarte scăzute, fapt pentru care costul actual al

operaţiunii de creditare este apropiat de rata dobânzii.

CREDITUL BANCAR

Băncile acordă în mod obişnuit credite pentru investiţii pe termen mijlociu şi mai rar pe

termen lung, acestea din urmă fiind caracteristice instituţiilor şi organismelor financiare.

Creditele bancare se acordă pe bază de garanţii ferme prezentate de debitori, fiind destinat

acoperirii cheltuielilor de investiţii în echipamente de producţie cu durate de funcţionare relativ

reduse, amenajări, construcţii uşoare, cheltuieli pentru inovări, cercetări sau pentru operaţiuni de

export. Toate condiţiile creditului se negociază între bancă şi debitor: rata dobânzii, termenul de

rambursare, eventuala perioadă de graţie, penalizări pentru nerespectarea clauzelor contractuale etc.

ACORDAREA CREDITULUI BANCAR

Costul creditului

Vânzările şi cumpărările la intern, exporturile şi importurile de bunuri şi servicii pe credit

presupun efectuarea unor cheltuieli în plus faţă de preţul efectiv al mărfurilor. Toate aceste

cheltuieli care intervin în plus faţă de preţul efectiv al mărfurilor formează costul creditului.

Costul creditului depinde în primul rând de mărirea dobânzii percepute.

Nivelul dobânzii depinde, la rândul său , de o serie de factori, printre care menţionăm:

- raportul între cererea şi oferta de mărfuri pe piaţa internă, precum şi pentru mărfurile

exportate pe credit, ca şi cererea şi oferta pentru diferite categorii de credit;

- felul mărfurilor vândute / exportate în condiţii de credit;

- gradul de rentabilitate al mărfurilor vândute / exportate;

- volumul operaţiilor încheiate;

- politica dusă la intern sau la extern de ţara respectivă în ma terie de dobânzi;

Un alt element al costului creditului în constituie primele de asigurare.

Nivelul primelor de asigurare este stabilit în funcţie de mai multe elemente, dintre care

mai importante sunt: situaţia cumpărătorului / importatorului şi a vânzătorului / exportatorului;

situaţia economică şi politică din interior (instabilitate, criză economico-financiară, diferite

30

reglementări restrictive ori dimpotrivă lipsa unei legislaţii corespunzătoare); durata şi valoarea

creditului acordat şi de asigurat; natura mărfurilor; natura riscurilor de asigurat.

Pe lângă dobânda şi prima de asigurare, în costul creditului se mai adaugă comisionul

pentru acordarea creditului de către bancă, eventuale penalizări, în situaţia în care se întârzie cu

rambursarea ratelor de credit sau a creditului integral, etc.

Dobânda bancarã

Dobânda reprezintă o sumă de bani care se plăteşte pentru un credit (împrumut) acordat de

o bancă comercială sau care se încasează de cel care depune o sumă spre păstrare la vedere sau la

depozit (la termen) la o bancă sau alte instituţii de credit.

Sunt cunoscute mai multe categorii de dobânzi, după cum urmează:

- dobândă anticipată care se percepe în momentul acordării creditului intern sau extern;

- dobânda compusă, care, deşi calculată, nu se încasează la sfârşitul perioadei pentru care

s-a efectuat calculul (de exemplu, lunar) ci este lăsată în continuare în cont sau depozit,

pentru a produce la rândul său dobândă, întocmai ca suma depusă iniţial la bancă;

- dobânda convenţională sau negociată este fixată prin învoială (negociere, tratative);

- dobânda invariabilă sau nevariabilă, al cărui procent rămâne neschimbat pe toată

perioada creditului acordat sau depozitului constituit;

- dobânda legală, aceea pe care debitorul (cel care s-a împrumutat) trebuie să o plătească

conform legii sau altor acte normative. Se practică în situaţia în care procentul dobânzii nu a

fost convenit între părţi, ci s-a menţionat în contractul de credit “dobânda legală”.

- dobânda nereciprocă, este calculată în procente diferite: unul pentru operaţiunile din

debitul contului curent bancar şi altul pentru operaţiunile în creditul acestui cont;

- dobânda reciprocă, acelaşi procent de dobândă, calculat de bănci operaţiunilor

înregistrate ca debitoare / creditoare în conturile deschise de clientela lor;

- dobânda simplă decursivă, care se achită odată cu suma împrumutată, la sfârşitul

perioadei până la care a fost acordat creditul.

Costul creditului bancar

Mărimea costului creditului bancar respectiv, suma dobânzii (SD) depinde de trei factori:

volumul creditului (C), rata dobânzii (D), şi timpul de creditare (T).

dacă T (exprimat în ani întregi)>1

)1(;100

;;100

hT

CCC

DC

T

CSR

T

CAC

DCSD h

hh

hh

31

dacă T (exprimat în ani întregi)=1

;100

;;100

DCCSRCAC

DCSD

dacă T (exprimat în ani întregi)<1

;360100

;;360100

TDCCSRCAC

TDCSD

unde : h - anul creditului

SRh - suma anualã de rambursat;

AC - amortismentul creditului;

SDh - suma anualã a dobânzii;

Ch - creditul anului h

OBSERVAŢIE!

Dacă un credit bancar, acordat pe mai mulţi ani, se rambursează şi se plătesc dobânzile

abia la scadenţa finală, apare posibilitatea capitalizării dobânzilor anuale. Volumul

dobânzii se calculează atât asupra creditului iniţial, cât şi asupra volumului dobânzilor

calculate dar neplătite. Dobânda compusă intervine, atunci când la sfârşitul fiecărei

perioade de plasament dobânzile se adaugă la capital generând însăşi dobândă în condiţiile

contractului iniţial.

7 LEASING-UL

Leasing-ul este o formă de a efectua o investiţie de către un agent economic (denumit în

continuare beneficiar), fără ca el să recurgă în mod explicit, la credite. Sintetizând definiţiile

întâlnite în literatura de specialitate, în esenţă leasing-ul, exprimă un singur lucru: achiziţionarea

de către o societate specializată (financiară) de la furnizori a unor bunuri şi închirierea acestora

unor beneficiari (care nu dispun de resursele băneşti necesare achiziţionării lor direct de la

furnizor). Închirierea se face pe o perioadă dată pe baza unui contract care stipulează condiţiile

de plată, cuantumul ratelor, obligaţiile părţilor şi condiţiile de transfer al bunului în proprietatea

beneficiarului la opţiunea acestuia.

Privită prin prisma societăţii de leasing, operaţiunea reprezintă o cumpărare a unui bun

cu scopul închirierii urmată de o închiriere în scopul vânzării.

Deci, leasing-ul este o operaţiune de finanţare (creditare), pe baza unui contract specific,

prin intermediul căruia utilizatorul poate folosi un bun în schimbul promisiunii de a plăti chiria

32

aferentă şi eventual, de a achiziţiona în final bunul (transferul dreptului de proprietate contra

achitării ratei reziduale).

Din punctul de vedere al beneficiarului, leasing-ul este o formă de creditare în cadrul

căruia sumele necesare achiziţionării bunului se obţin din exploatarea acestuia, iar rambursarea lui

(a creditului) se face eşalonat, sub forma ratelor de leasing şi a preţului rezidual (rata reziduală)

achitată în final.

Creditul obţinut este însă sub formă de echipamente şi nu bănească .

Deci, pentru beneficiar leasing-ul este o afacere pe banii societăţii de finanţare, el asigurând

managementul afacerii. Tot din acest unghi de vedere, leasing-ul apare ca o vânzare în rate în cadrul

căreia dreptul de proprietate se poate transfera odată cu ultima rată.

Criteriul de diferenţiere a operaţiunilor aferente unui contract de leasing faţă de un contract

de închiriere îl reprezintă posibilitatea de dobândire ulterioară a dreptului de proprietate asupra

bunului de către beneficiar.

Criterii Leasing Închiriere

1. Calculul ratelor

de plată

Ratele de leasing (chiria)

se stabilesc în funcţie de preţul

de achiziţie al bunului şi a unor

elemente predefinite (dobândă,

profit, TVA etc.

Chiria se stabileşte în funcţie de

condiţiile existente pe piaţă şi

reprezintă contravaloarea

dreptului de folosinţă.

2. Dreptul de

proprietate

La finele perioadei de locaţie

bunul poate trece în posesia

beneficiarului în baza chiriei

plătite şi a unui preţ rezidual.

Bunul închiriat nu poate trece

în proprietatea chiriaşului la

sfârşitul locaţiei (decât în

baza unui contract distinct de

vânzare-cumpărare).

Diversitatea formelor operaţiunilor de leasing poate fi structurată în anumite clase în funcţie

de durată, părţile participante, ponderea ratelor în preţul net de vânzare ş.a.

Astfel, în funcţie de durata închirierii avem:

- leasing pe termen scurt (renting, hire);

- leasing pe termen mediu (equipment leasing);

- leasing pe termen lung (plant leasing).

Leasing-ul pe termen scurt - constă în închirierea bunurilor pe o durată de câteva ore, zile

sau luni, la mai mulţi beneficiari în vederea amortizării cât mai urgente.

OBSERVAŢIE!

Există unele forme “intermediare” de leasing pe termen scurt, cum ar fi operaţiunile hire

şi renting. Acestea însă nu îndeplinesc condiţia esenţială a unui contract de leasing, aceea

33

de a nu fi revocat de nici una din părţi. Prin “hire” se înţelege închirierea unor mijloace de

transport sau echipamente cu ora şi ziua, inclusiv a service-ului aferent. Prin “renting” se

realizează o închiriere revocabilă pe scurtă durată, dar mai lungă decât în cazul operaţiunii

de tip “hire”.

Leasing-ul pe termen mediu - presupune amortizarea bunului, prin închirierea consecutivă

a acestuia la mai mulţi beneficiari, pe termene scurte de 2-3 ani.

Leasing-ul pe termen lung - se practică frecvent pe piaţa bunurilor imobiliare pentru clădi ri

complet utilate, durata fiind de cca. 20 - 30 de ani. În fapt, durata normală de leasing corespunde

celei de funcţionare normală a bunului, urmând ca după perioada de închiriere, beneficiarul să poată

opta pentru cumpărarea acestuia la un preţ inferior celui iniţial.

În funcţie de părţile participante la contract , distingem:

- leasing direct, în care finanţatorul este şi furnizorul (producătorul);

- leasing indirect, în care finanţarea îi revine unei societăţi specializate.

În funcţie de ponderea ratelor în preţul de vânzare a bunului, distingem:

- leasing funcţional (operaţional), care presupune recuperarea în perioada de locaţie doar a

unei părţi din bunul închiriat. Durata locaţiei este mai redusă decât cea de funcţionare a

bunului;

- leasing financiar, care urmăreşte recuperarea integrală a valorii bunului în perioada de

locaţie şi obţinerea unui profit. La sfârşitul acestei perioade, beneficiarul poate opta pentru

intrarea în posesie a bunului prin achitarea valorii reziduale. Specificul acestei forme de

leasing constă în faptul că societatea de leasing, de obicei nu alege, nu produce şi nici nu

livrează bunul, doar achiziţionează bunul sau dreptul de proprietate şi folosinţă de la

furnizor. Bunul urmează a fi livrat beneficiarului direct de către furnizor.

Excepţie face situaţia în care furnizorul este şi titularul operaţiunilor de leasing.

După modul de calcul al costurilor pe baza cărora se calculează ratele de leasing,

distingem:

- leasing-ul net, în care ratele se calculează numai pe baza preţului net de vânzare a bunului,

chiria incluzând preţul folosinţei;

- leasing-ul brut (full service leasing), în care ratele includ cheltuielile de asigurare,

întreţinere şi reparaţii ale bunului. Această formă de leasing se întâlneşte frecvent la

34

instalaţiile complexe sau acolo unde se doreşte cucerirea pieţei. Ea reprezintă o modalitate

de permanentizare a relaţiilor dintre firme şi adâncire a colaborării dintre ele.

Există şi unele forme speciale de leasing, cum ar fi:

- lease-back, este o formă mascată de finanţare a unei societăţi comerciale. Operaţiunea

constă în următoarele: beneficiarul vinde un bun societăţii de leasing pe care apoi îl

închiriază de la aceasta, rambursând astfel prin ratele de leasing “creditul” acordat

(echivalent cu preţul de vânzare al bunului);

- leasing-ul experimental, presupune închirierea bunurilor pe perioade scurte urmate de

vânzarea lor, numai dacă corespund exigenţelor beneficiarului;

- time-shering-ul reprezintă o închiriere pe timpi partajaţi. Se practică în turism prin

închirierea bazei materiale şi în cazul tehnicii de calcul sau a unor mijloace de transport.

Literatura de specialitate identifică câteva scheme de derulare şi finanţare a operaţiunilor de

leasing.

Schema “clasică” este aceea în care finanţatorul dispune de resurse financiare proprii, pe

care le antrenează în finanţarea achiziţiei bunului care va face obiectul contractului de leasing.

Fig. Schema operaţiunilor de leasing cu surse proprii ale finanţatorilor

Bunul este achiziţionat din surse financiare proprii, iar în structura ratelor de leasing va

apare dobânda pe care beneficiarul ar plăti-o unei bănci dacă ar achiziţiona un credit. Această

dobândă va acoperi riscul de plasament al sumelor antrenate. Adeseori, dobânda percepută acoperă

şi profitul vizat de finanţator din operaţiune. Ea trebuie să fie atractivă pentru beneficiar.

Altă schemă de derulare şi de finanţare este cea în care societatea de leasing finanţează

operaţiunile pe baza unor surse financiare atrase (de regulă de la bănci). În acest caz, dobânda

percepută de bancă este transferată beneficiarului în cadrul ratelor de leasing. Aceasta este schema

35

cea mai întâlnită în practică, întrucât volumul majorităţii operaţiunilor de leasing depăşeşte

potenţialul financiar al societăţilor specializate în operaţiunile de leasing.

O altă formă de leasing, denumită leasing leveraj, este utilizată frecvent în tranzacţiile cu

echipamente de mare valoare, în care societatea de leasing finanţează doar o parte din valoarea

bunului, restul fiind acoperită de diferiţi creditori (societăţi de finanţare), care în schimbul unei

dobânzi, îşi vor recupera sumele avansate, direct din ratele de leasing încasate de la beneficiari.

Garanţia rambursării sumelor o reprezintă garanţiile oferite în cadrul contractului de leasing

de către beneficiarul societăţii de leasing.

Fig. Schema operaţiunilor de leasing leveraj

Uneori furnizorul livrează bunul pe credit, urmând a recupera contravaloarea lui pe măsura

încasării ratelor de leasing de la beneficiar.

Fig. Schema operaţiunilor de leasing cu livrare pe credit

În practică sunt situaţii în care beneficiarul de leasing nu îndeplineşte condiţiile solicitate

de către finanţator pentru a putea beneficia de contractarea în leasing a unui bun. De aceea, pentru a

derula contractul în condiţii optime, există posibilitatea să se asocieze în participare cu o altă

societate comercială, care devine titular al contractului de leasing. Contractul de leasing va fi

încheiat cu societatea care deţine garanţiile necesare derulării operaţiunii şi se va stipula în mod

36

expres posibilitatea subînchirierii sau exploatării în comun cu alte societăţi comerciale a bunului

care face obiectul contractului.

III. EFICIENŢA ECONOMICĂ

1. CONCEPTUL DE EFICIENŢĂ

Orice strategie investiţională presupune mai multe variante, caracterizate printr-o

multitudine de aspecte tehnice, economice, sociale etc. Pentru stabilirea variantei optime, aceasta

trebuie apreciată printr-un sistem de indicatori de eficienţă economică, incluzând cât mai multe

criterii de evaluare.

Orice activitate este, în acelaşi timp, consumatoare de resurse şi producătoare de efecte.

Nivelul limitat al resurselor materiale şi de muncă generează cerinţa economicităţii folosirii lor, în

sensul asigurării unor randamente maxime sau unor consumuri cât mai reduse. În expresia sa cea

mai generală, eficienţa este redată de relaţia dintre rezultatele obţinute, într-o anumită activitate (Ai)

şi cheltuielile de resurse cu respectiva activitate.

Fig. Tipuri de corelaţii de eficienţă

Totodată, caracterizarea nivelului de eficienţă al activităţii (Ai) presupune raportarea (studiul

comparativ) la o bază de comparaţie (A0) care poate fi nivelul atins în alte activităţi similare, sau

variante de proiect, mărimi nominative predeterminate etc.

Ri / Ro - consum de resurse (eforturi) pentru activitatea i/o;

Ei/Eo - efecte generate de activitatea i/o;

Conform acestei scheme, studiul eficienţei unei activităţi are la bază următoarele tipuri de

corelaţii:

- comparaţie între nivelul resurselor;

- comparaţie între nivelul efectelor;

37

- comparaţie de tip: efort / efect şi efect / efort;

- comparaţie între nivelurile de eficienţă.

În practică şi în studiile de specialitate noţiunea de eficienţă este prezentată având două

sensuri:

- acela de maximizare a performanţelor (rezultate dintre cele mai mari);

- acela de maximizare a efectelor (în raport cu resursele alocate sau consumate).

Ultimul sens este cel mai concludent deoarece evidenţiază efectul util pe unitatea de resursă

alocată (E/R) sau invers, efortul depus pentru obţinerea unei unităţi de efect (R/E).

Privită, deci, prin prisma laturii sale concret aplicative, eficienţa se poate defini ca un raport

obiectiv, cantitativ, între efectele şi eforturile depuse în vederea obţinerii lor.

R

Ee - maxim, adică maximizarea efectelor obţinute pe unitatea de resursă alocată /

consumată;

E

Re - minim, adică minimizarea consumului de resurse pe unitatea de efect obţinut.

Din punct de vedere cantitativ, corelaţia dintre eforturi şi efecte s e exprimă prin indicatori de

eficienţă care, de regulă, îmbracă forma de raporturi matematice. Pentru a caracteriza eficienţa unei

activităţi în toată complexitatea sa, este necesar să se folosească un sistem de indicatori care să pună

în evidenţă toate corelaţiile posibile între eforturi şi efecte.

2. NECESITATEA CALCULELOR DE EFICIENŢĂ ECONOMICĂ

Calculele de eficienţă necesită stabilirea atât a cheltuielilor, cât şi a efectelor sau rezultatelor

aferente proiectului. Cheltuielile de investiţii se stabilesc cu rigurozitate, pentru că, din momentul

concretizării lor în construcţii, utilaje etc., ele devin ireversibile, în cele mai multe cazuri nefiind

posibilă redirecţionarea spre alte domenii lor în condiţii avantajoase. Erorile săvârşite în privinţa

investiţiilor sunt de costisitoare, generând irosirea unor resurse importante sau crearea unor

cheltuieli mari pentru remedieri, refaceri etc.

Pentru estimarea efectelor economice ale unui proiect de investiţii, se operează cu informaţii

previzionate pe un orizont de timp destul de îndelungat, specific duratei de viaţă a obiectivului. În

domeniul investiţiilor se operează cu două tipuri de informaţii:

- privind costurile de investiţii (informaţii aproape certe);

- referitoare la privind efectele ce se vor obţine pe seama investiţiilor (informaţii sub formă

de valori-mărimi, niveluri previzionate).

Din strategia de dezvoltare adoptată, pentru orice tip de acţiune sau investiţie, se pot

identifica scopul şi obiectivele urmărite. Astfel, se poate determina cu suficientă exactitate efortul

38

investiţional necesar. Dar, obţinerea efectelor scontate pe seama investiţiilor, a rentabilităţii şi în

general a eficienţei lor aparţine viitorului şi prezintă un apreciabil grad de incertitudine, de risc.

OBSERVAŢIE!

Pentru ca profitul şi rata rentabilităţii să asigure o bază de alegere a unei investiţii, este

necesar ca ele să fie ajustate cu riscul posibil. Numai astfel investitorul îşi poate

fundamenta deciziile cât mai aproape de realitate, evitând totodată, eşecurile !

Pentru a preveni sau a cunoaşte consecinţele nefavorabile, se fac o serie de calcule, bazate

pe probabilităţi şi simulări, prin care se estimează modificări în privinţa preţului de desfacere, a

evoluţiei cererii pe piaţă, a fluxurilor de venituri anuale, cantităţii ce va fi produsă în fiecare an,

duratei de viaţă economică a proiectului sau produsului, gradul de utilizare a capacităţii de

producţie etc.

Întotdeauna cererea de investiţii este, practic, mai mare, decât posibilităţile de a fi satisfăcută

din fondurile şi resursele proprii disponibile. Prin urmare, resursele de investiţii au un caracter

limitat, restrictiv, iar obţinerea de credite bancare în acest scop presupune un cost relativ mare. În

acest context, şi instituţiile financiare şi băncile care acordă credite caută să analizeze mai multe

direcţii şi proiecte în care să fie plasate şi fructificate fondurile lor, care se pot finaliza cu efecte

utile diferite de la o acţiune la alta.

În mediu complex, în care urmează să se adopte decizia de investiţii, corelat cu interesul

oricărui investitor de a asigura o profitabilitate cât mai mare a investiţiei sale, este evidentă

necesitatea evaluării oricărui proiect din punct de vedere al eficienţei economice.

OBSERVAŢIE!

Promotorul investiţiei, interesat în obţinerea unui câştig (profit) cât mai mare, studiază

condiţiile în care va funcţiona noul obiectiv şi factorii care vor influenţa asupra rezultatelor

obţinute. Pentru aceasta apelează la studiul de marketing, în care se cercetează evoluţia

cererii şi consumului viitoarelor sale produse, situaţia (evoluţiei) preţurilor, problemele

aprovizionării cu materii prime etc.

Întrucât viitorul este incert, în calculele de eficienţă intră şi evaluarea riscului pe care îl

implică investiţia, risc ce urmează să fie asumat de întreprindere, bancă, stat etc., practic de cei care

fac cheltuiala respectivă.

39

3. CORELAŢIA DINTRE EFECTELE ECONOMICE ŞI RESURSELE INVESTIŢIONALE

Literatura de specialitate evidenţiază faptul că dependenţa efectelor economice utile de

mărimea eforturilor investiţionale, pentru acelaşi proiect de investiţii conceput în mai multe

variante de realizare, este de regulă de tipul curbei în S: la creşteri mici, nesemnificative, de

eforturi de la o variantă la alta, nu se poate spera să se obţină sporuri substanţiale de efecte;

efectul util are, de regulă, o măsură finită; la un moment dat se produce fenomenul de saturare.

Domeniul de soluţii eficiente este cuprinzător, are o sferă largă de reprezentare, dar varianta

optimă este unic determinată, identificată într-un context dat, prin volumul resurselor ce pot fi

alocate , sau prin mărimea efectului ce se doreşte a fi obţinut.

Dependenţa efectelor de eforturi este o funcţie matematică de forma: E = f(R).

Analiza corelaţiei bidimensionale efect / efort scoate în evidenţă un câmp de eficienţă privit

ca loc geometric al tuturor punctelor de coordonate (E, R) care caracterizează o acţiune drept

favorabilă pentru întreprinzător. Pentru a-l delimita trebuie să-i definim limitele.

Fig. Corelaţia efecte-efort

- limita minimă (pragul dintre eficient şi ineficient) este atinsă atunci când valoarea

câştigurilor (venituri brute, încasări) este egală cu valoarea resurselor consumate, altfel spus,

profitul este egal cu zero.

- expresia sa matematică este o funcţie liniară: E = αR, unde α - factor de proporţionalitate.

În cazul dat, are valoarea unu, deci dreapta E = αR este prima bisectoare în cadranul I.

Pentru trasarea curbei optime S se introduc următoarele condiţii:

- pentru resurse alocate / consumate zero efectele vor fi de asemenea zero;

- pentru condiţiile tehnice şi organizatorice date, efectul E creşte odată cu sporirea alocării

resurselor (R), dar evoluţia sa este diferită în raport cu un nivel optim de alocare. Matematic,

înseamnă că funcţia este monoton crescătoare:

40

0R

E

pentru E=f(R).

- funcţia admite un punct de inflexiune (EII= 0), astfel că pe intervalul (O,R) funcţia este

convexă, iar pe intervalul (R,LS) devine concavă. În prima parte, sporul de efecte pe unitatea

de efort evoluează uniform accelerat, iar peste pragul R de alocare a resurselor, în aceleaşi

condiţii tehnico-organizatorice date, apare un fenomen de decelerare;

- dacă alocarea resurselor creşte continuu fără mutaţii de ordin tehnico-organizatoric, de

ordin calitativetc., sporul de efecte pe unitatea de resursă alocată tinde să se anuleze (sau

chiar să ia valori negative). Deci, funcţia tinde către un plafon maxim (K), astfel

că: KER

lim

- limita maximă a câmpului de eficienţă, pornind de la premisele enunţate, poate fi

considerată curba C.

Caracteristicile acesteia sunt:

- intervalul (O,Li) curba arată o activitate ineficientă, datorită alocării insuficiente de resurse;

- intervalul (Li,Ls) curba evoluează deasupra limitei minime de eficienţă, delimitând superior

câmpul de eficienţă.

Acest interval are două zone distincte:

- intervalul (Li, R) - caracterizat printr-o creştere rapidă a efectelor în raport cu

sporirea alocării de resurse;

- intervalul (R,Ls) - caracterizat prin fenomenul de decelerare a eficienţei, deşi în

valoare absolută efectele sunt considerabile.

4. INDICATORI DE EVALUARE ŞI ANALIZA A EFICIENTEI ECONOMICE A

INVESTITIILOR LA NIVEL MICROECONOMIC

CONCEPTUL DE INDICATOR

Termenul indicator are în vedere un instrument cu ajutorul căruia să se poată reda starea

unui sistem la un moment dat. Rolul indicatorului este să atragă atenţia asupra condiţiilor

concrete în care funcţionează sistemul într-o anumită perioadă. Neluarea în considerare / ignorarea

informaţiilor furnizate de indicatorul în cauză poate conduce la o funcţionare ineficientă a

sistemului, la o degradare a acestuia si chiar la blocarea sa.

Din punct de vedere investiţional, o societate comercială se poate afla în mai multe ipostaze:

- societatea comercială / firma poate realiza investiţii pentru construirea unor unităţi noi în

cadrul programului său de dezvoltare;

41

- societatea comercială / firma poate realiza investiţii pentru modernizarea, dezvoltarea,

reutilarea sau reprofilarea unor capacităţi de producţie existente;

- societatea comercială / firma poate realiza unele investiţii sub formă de plasamente de

capital în procurarea de acţiuni, obligaţiuni de la alte societăţi comerciale sau de pe piaţa

secundară de capital. Scopul acestor plasamente poate fi dual: de a ajunge să aibă o influenţă

notabilă în cadrul altei societăţi de unde provin acţiunile, fie în scopul obţinerii de

dividende.

Spre deosebire de alte procese economice, procesul investiţional se înscrie ca un proces

complex, care antrenează un volum mare de capital, îl dislocă din circuitul economic pe perioade

mari de timp, urmând ca efectele să se materializeze abia după punerea în funcţiune a capacităţilor

de producţie proiectate şi realizate.

În vederea evitării acestei situaţii extreme se impune identificarea unor instrumente

adecvate, care în fond, nu sunt decât indicatorii eficienţei economice a investiţiilor.

Eficienţa economică, asociată cu cea de investiţii de capital, presupune asimilarea unei idei

ce condiţionează unele aspecte teoretice ulteriore, şi anume ideea plurităţii de variante: - niciodată

în realizarea unei investiţii, a unui plasament de capital etc., nu se pleacă fără studierea prealabilă a

două, trei sau chiar mai multe variante de investiţii, fiecare cu avantajele şi dezavantajele sale,

încercând ca prin intermediul indicatorilor de eficienţă economică a investiţiilor să fie identificată

în final varianta cea mai convenabilă, mai eficientă.

Un fenomen, un proces economic va fi caracterizat de un număr mai mare sau mai mic de

indicatori, în funcţie de gradul său de complexitate, existând posibilitatea ca în cadrul aceleiaşi

variante, unii dintre indicatori să fie favorabili iar alţii să fie nefavorabili. În aceste situaţii, se

impune dublarea calculelor economice de efectuarea unei analize economice corespunzătoare.

Sistemul indicatorilor eficienţei economice a investiţiilor cuprinde patru mari grupe, de

după cum urmează:

- indicatori cu caracter general;

- indicatori de bază;

- indicatori specifici diferitelor obiective şi ramuri:

- indicatori suplimentari.

INDICATORI CU CARACTER GENERAL

În cadrul acestei grup se pot enumera următorii indicatori:

42

Capacitatea de producţie. Acest indicator exprimă producţia maximă ce poate fi obţinută

într-o perioadă de timp, în condiţii normale de funcţionare a capitalului fix, de utilizare a resurselor

umane şi materiale şi a unui anumit coeficient de schimburi. Notată prin q capacitatea de producţie

se exprimă, în general, în unităţi fizice de producţie, respectiv buc, tone, ml., m2, m3 etc.

Aceeaşi capacitate de producţie poate fi exprimată şi în unităţi valorice:

n

j

jj pqQ1

în care: Q - capacitatea de producţie exprimată valoric;

qj - capacitatea fizică de producţie a sortimentului j;

pj - preţul sortimentului j de producţie.

Acest lucru se poate întâlni mai des în situaţii în care producţia este eterogenă, fiind alcătuită

din mai multe sortimente de producţie.

Capacitatea de producţie este un indicator de volum, care concretizează de fapt un prim

efect al efortului investiţional făcut, oferindu-ne o imagine de ansamblu, globală asupra mărimii

obiectivului.

Numărul de salariaţi. Acest indicator trebuie cunoscut încă din faza de proiectare, el

stabilindu-se în corelaţie directă cu producţia, productivitatea muncii şi coeficientul de schimburi.

Totodată, indicatorul amintit trebuie cunoscut şi în structură, pe categorii de specialişti (muncitori,

tehnicieni etc.).

Costul de producţie. Este unul dintre indicatorii cu o foarte mare putere de sinteză, arătând

de fapt condiţiile concrete de efort economic, în care se va realiza producţia proiectată. Acest

indicator reflectă calitatea activităţii desfăşurate. Costul de producţie trebuie cunoscut atât la

nivelul întregii producţii realizate, cât şi la nivelul fiecărui sortiment de producţie în parte, ca şi pe

unitatea de produs. Aprecierea eficienţei economice se poate face fie calculând cheltuielile de

producţie ce revin la 1000 U.M. de producţie, fie luând în considerare cheltuielile materiale luate ca

pondere în volumul total al cheltuielilor de producţie etc.

Profitul. Scopul urmărit de fiecare întreprinzător este efectul net - profitul. Prin intermediul

profitului întreprinzătorul asigură premisele necesare pentru creşterea capitalului fix. Pe baza

profitului, firmele au posibilitatea să calculeze unul dintre cei mai importanţi indicatori, şi anume

rata profitului (a rentabilităţii), care de fapt arată ce capacitate are aceasta de a produce profit.

43

Productivitatea muncii. O variantă de investiţii, oricât de convenabilă ar fi la alţi indicatori

de eficienţă economică, dacă nu oferă şi o productivitate competitivă, este greu de crezut că ar putea

fi acceptată. În legătură cu acest indicator se cunosc numeroase relaţii de calcul, dintre care

amintim:

s

s

st

t

N

QW

q

NW

N

qW

F

qW

q

FW ;;;;

în care: W - productivitatea muncii;

Ft - timpul necesar obţinerii unei cantităţi de producţie;

q - cantitatea de producţie obţinută într-o perioadă de timp;

NS - numărul de salariaţi;

Q - valoarea producţiei obţinute.

În calculele de eficienţă economică, productivitatea muncii trebuie privită, din ce în ce mai

mult, ca o cauză a producţiei şi nu ca efect al acesteia. Altfel spus, se va stabili la început cu ce

productivitate se va lucra, nu se va aştepta obţinerea producţiei care ulterior va fi împărţită la

numărul de salariaţi. Angajarea ulterioară a salariaţilor se va face pe baza criteriului de selecţie al

acestui indicator - productivitatea muncii.

Rentabilitatea. În economia de piaţă, cel mai important indicator de eficienţă economică

este rentabilitatea. În practică se mai numeşte profitabilitatea, respectiv rata rentabilităţii sau rata

profitabilităţii. Literatura de specialitate indică mai multe formule de calcul, din care reţinem:

C

Pr

în care: r – rentabilitatea;

P - profitul obţinut;

C - cheltuieli de producţie.

În analiza economică se va opta pentru varianta care are rentabilitatea cea mai mare. În

esenţă, rentabilitatea exprimă conceptul clasic al eficienţei economice, deoarece profitul

concretizează scopul urmărit pe piaţă (efectul final al oricărei activităţi productive), iar costul

producţiei sintetizează resursele (umane, materiale, financiare) consumate.

INDICATORI DE BAZĂ

Spre deosebire de indicatorii prezentaţi la grupa anterioară, indicatorii cunoscuţi de la alte

discipline cu caracter economic, indicatorii de bază sunt proprii analizei eficienţei economice a

44

investiţiilor şi constituie cea mai importantă grupă de indicatori, fără de care este de neconceput

adoptarea unei judicioase decizii de a investi.

Volumul capitalului investit. Acest indicator reflectă efortul total economic pentru

realizarea unui anumit obiectiv de investiţii. Indicatorul se calculează astfel:

scdt CMIII 0

în care: It - volumul total al capitalului investit;

Id - volumul capitalului destinat investiţiilor directe;

Ic - volumul capitalului destinat investiţiilor colaterale;

M0 - necesarul iniţial de mijloace circulante;

Cs - cheltuieli suplimentare (legate de pregătirea cadrelor, supravegherea lucrărilor etc.).

După cum se poate observa, în efortul investiţional total al unui întreprinzător intră valoarea

investiţiei directe (reflectată prin devizul general), investiţiile colaterale (de natura căilor de acces

rutiere, feroviare, asigurarea cu energie electrică etc.), cheltuielile referitoare la dotarea iniţială cu

mijloace circulante, precum şi cheltuielile suplimentare efectuate de întreprinzător.

În ceea ce priveşte materializarea propriu-zisă a investiţiilor, aceasta se concretizează în

capital fix activ cât şi în capital fix pasiv.

OBSERVAŢIE!

Capitalul fix activ se referă la maşini ,utilaje, instalaţii care participă nemijlocit la procesul

de producţie şi care hotărăsc soarta acestuia.

Capitalul fix pasiv se referă la diverse hale, clădiri care asigură funcţionarea în bune

condiţii a capitalului fix activ.

Evident, desfăşurarea unei activităţi investiţionale eficiente presupune ca ponderea cea

mai mare a cheltuielilor de capital să fie dirijată către capitalul fix activ , care, aşa cum s-a

mai arătat, hotărăşte soarta producţiei!

Durata de realizare a lucrărilor de investiţii. În cadrul acestei perioade de timp are loc

materializarea eforturilor investiţionale în capital fix. Specific acestei perioade este faptul că

fonduri de valori însemnate sunt dislocate din circuitul valoric fără ca acestea să producă ceva

până la finalizarea obiectivului. Iată de ce atât constructorul cât şi beneficiarul trebuie să

colaboreze în această perioadă şi să identifice toate căile posibile ce au ca numitor comun reducerea

duratei de execuţie a obiectivului (d).

45

O problemă deosebită a acestei perioade de timp se referă la modul de eşalonare a

cheltuielilor de capital pe fiecare an în parte, din cadrul duratei de realizare. În acest context se va

urmări ca partea cea mai mare a fondurilor să fie alocate către sfârşitul duratei de execuţie .

O altă problemă specifică acestei perioade de timp o reprezintă eventualitatea punerii în

funcţiune a unor capacităţi parţiale de producţie. În situaţia în care acest lucru este posibil, se va

urmări o asemenea eşalonare a fondurilor de investiţii încât unele capacităţi de producţie să poată

produce chiar în decursul duratei de realizare a obiectivului.

Din cele arătate mai sus, reiese că durata de realizare va trebui să fie cât mai mică, atât

pentru a atenua efectul imobilizării capitalului în această perioadă, cât şi pentru a evita risipa şi

degradările pe şantierele de construcţii, la care se adaugă şi o altă problemă foarte importantă: cea

a evitării demodării produselor.

OBSERVAŢIE!

O durată mare de realizare a lucrărilor de investiţii poate conduce ca după punerea în

funcţiune a capacităţii respective de producţie, produsul să nu mai fie căutat pe piaţă sau

să fie căutat dar sub alţi parametri tehnico-economici şi calitativi!

Durata de funcţionare a obiectivului. Durata de funcţionare a obiectivului începe în

momentul punerii în funcţiune a acestuia şi se sfârşeşte odată cu scoaterea sa din funcţiune

(dezafectarea acestuia).

În cadrul duratei de funcţionare a obiectivului distingem trei perioade de timp mai

importante:

- perioada de atingere a parametrilor proiectaţi;

- perioada de funcţionare normală;

- perioada de declin.

Reprezentarea grafică a perioadele enunţate este următoarea:

Fig. Perioade de timp ale procesului investiţional

46

unde: d - durata de realizare a investiţiei;

Da - durata de atingere a parametrilor proiectaţi;

Dn - durata de funcţionare normală;

Dd - durata de declin;

D - durata eficientă de funcţionare;

Df - durata fizică de funcţionare;

Q - valoarea producţiei;

C - costul producţiei.

Perioada de atingere a parametrilor proiectaţi trebuie redusă, dacă există posibilitatea,

având în vedere că pe această perioadă de timp, profitul va fi mai mic decât cel proiectat (este de

dorit să se ajungă cât mai repede la nivelul profitului proiectat).

Perioada normală de funcţionare trebuie să stea în atenţia investitorului în mod deosebit

pornind de la ideea că, în condiţiile în care aceasta va putea fi prelungită cât mai mult cu putinţă,

efectele nete de profit vor fi mai mari. Se impune, deci, luarea unor măsuri concrete pe linia

asigurării funcţionării în bune condiţii a utilajelor, efectuarea la timp a reviziilor periodice şi

reparaţi curente, astfel încât această durată să fie prelungită pe cât posibil în detrimentul perioadei

de declin, când profiturile încep să scadă.

După punerea în funcţiune a unui obiectiv acesta desfăşoară o activitate eficientă, în sensul

că toate cheltuielile de producţie vor fi acoperite, asigurându-se şi obţinerea unui anumit profit

(până în momentul D). Peste momentul D, care de altfel se constituie sub forma unui prag de

eficienţă, obiectivul ar mai putea funcţiona, însă veniturile provenite din realizarea producţiei nu

mai acoperă cheltuielile.

Investiţia specifică. Acest indicator sintetizează corelaţia dintre efortul investiţional şi

efectul obţinut sub forma capacităţii de producţie. Indicatorul se poate calcula atât pentru

construcţii noi, cât şi pentru modernizări, dezvoltări, retehnologizări de capacităţi de producţie, sau

în cazul în care se compară mai multe variante.

În cazul obiectivelor noi:

h

t

q

Is

în care: s - investiţia specifică;

It - volumul investiţiei;

qh - capacitatea de producţie exprimată în unităţi fizice.

47

Calculând acest indicator, din mai multe variante posibile de investiţii, va fi preferată

varianta în care indicatorul amintit înregistrează valoarea cea mai mică. Uneori, diferenţa

înregistrată la acest indicator între două variante, poate conduce la a prefera varianta cu o investiţie

specifică sensibil mai mare, dar care este justificată de o tehnologie mai bună, mai modernă, cu un

randament tehnic mai bun etc.

În practică uneori, când producţia viitorului obiectiv ce se va realiza este eterogenă, se

impune calculul acestui indicator în funcţie de capacitatea de producţie exprimată valoric:

h

t

Q

Is

în care: s - investiţia specifică;

It - volumul investiţiei;

Qh - capacitatea de producţie exprimată valoric.

În cazul modernizării, dezvoltării sau retehnologizării unor obiective existente, investiţia

specifică se calculează astfel:

0qq

Is

mi

mm

în care: sm - investiţia specifică pentru modernizări, dezvoltări, retehnologizări;

qmi - capacitatea de producţie exprimată în unităţi fizice după modernizare, dezvoltare,

retehnologizare;

q0 - capacitatea de producţie existentă înainte de modernizare, dezvoltare, retehnologizare.

În această formă de calcul, indicatorul în cauză reflectă câte U.M. (efort de capital investit)

revin pe unitate fizică (spor de capacitate) rezultată în urma modernizării, dezvoltării,

retehnologizării.

Ca şi în cazul construcţiilor noi şi în cazul modernizării, dezvoltării, retehnologizării,

indicatorul se poate calcula şi în funcţie de sporul valoric de capacitate. Având avantajul calculului

în funcţie de capacitatea de producţie exprimată fizic, indicatorul investiţia specifică are o sferă

mare de aplicabilitate şi un grad ridicat de relevanţă, ceea ce face ca acesta să fie prezent în toate

calculele de fundamentare a eficienţei economice a investiţiilor pentru un obiectiv ce urmează a se

realiza.

Cu toate acestea, el are şi unele limite dictate de faptul că se corelează efortul total de capital

investit cu efectul de capacitate obţinut numai la nivelul unui an. Din cauza acestui fapt, indicatorul

investiţia specifică trebuie analizat împreună cu alţi indicatori, pentru a obţine în final o imagine

48

cât mai reală asupra condiţiilor de eficienţă economică în care se va realiza şi va funcţiona un

anumit obiectiv de investiţii.

Termenul de recuperare al investiţiei. Acest indicator, ca şi în cazul investiţiei specifice,

se poate calcula în mai multe situaţii:

Pentru construcţia unor obiective noi:

h

t

P

IT

în care: T - termenul de recuperare a capitalului investit;

It - valoarea capitalului investit;

Ph - profitul anual.

În acest mod de calcul, indicatorul reflectă care este perioada de timp în care se va recupera

capitalul investit din profitul anual obţinut. Reprezentarea grafică a termenului de recuperare

exprimă un moment pe scara timpului în care efortul investiţional este egalat de efect (profitul

realizat)

Fig. Procesul de recuperare al investiţiei

La acest grafic atât valoarea producţiei, cât şi costul producţiei sunt mărimi constante:

Q - reprezintă valoarea producţiei obţinute; C - costul producţiei obţinute.

Suprafaţa S1 reflectă efortul de capital cheltuit în decursul perioadei de realizare;

Suprafaţa S2 (care de fapt este egală cu suprafaţa S1) reprezintă diferenţa dintre valoarea

producţiei şi costul producţiei pe o anumită perioadă de timp.

În fapt, egalitatea celor două suprafeţe se produce la un moment dat pe scara timpului, care

nu este altul decât termenul de recuperare (T) al capitalului investit.

OBSERVAŢIE!

După cum se observă, în acest grafic am considerat că valoarea producţiei anuale, cât şi

costul ei sunt mărimi constante. În realitate, atât valoarea producţiei cât şi costurile nu sunt

49

lineare în timp: rezultă că nici profitul anual nu este constant în timp. Aspectul este

justificat, cel puţin de faptul, că imediat după punerea în funcţiune a obiectivului are loc o

perioadă de atingere a parametrilor proiectaţi.

Deci, la începutul perioadei de funcţionare profitul anual va fi mai mic decât cel proiectat.

Altfel spus, pe perioada atingerii parametrilor proiectaţi, apare o diferenţă între profitul proiectat

şi profitul realizat (diferenţă care sporeşte efortul investiţional) deci, implicit, conduce la mărirea

termenului de recuperare.

Dar, uneori este posibil ca încă din perioada de realizare a obiectivului să poată fi puse în

funcţiune unele capacităţi parţiale de producţie. Aceste capacităţi de producţie vor realiza un profit

până la punerea integrală în funcţiune a obiectivului, profit care va diminua efortul investiţional din

anii respectivi.

Un calcul corect al termenului de recuperare a capitalului investit ţine cont de toate aspectele

prezentate.

În consecinţă, termenul de recuperare al capitalului investit se va calcula astfel:

h

t

P

PPIT

'

în care: T - termenul de recuperare;

ΔP - diferenţa dintre profitul proiectat şi cel realizat în cadrul perioadei de atingere a

parametrilor proiectaţi;

P' - profitul suplimentar realizat în cadrul punerii în funcţiune a unor capacităţi parţiale de

producţie în cadrul duratei de realizare a obiectivului.

Revenind la perioada de atingere a parametrilor proiectaţi, se poate spune că orice

prelungire a acesteia atrage după sine mărirea termenului de recuperare a investiţiilor, aşa cum

rezultă şi din reprezentarea grafică următoare:

Fig. Schema detaliată a procesului investiţional

50

Din suprafaţa S2 (care ar fi trebuit să fie egală cu suprafaţa S1) lipsesc porţiunile haşurate

ceea ce reflectă o anumită pierdere de profit datorită neatingerii parametrilor proiectaţi chiar din

momentul punerii în funcţiune a obiectivului. În aceste condiţii, termenul de recuperare (T) se

deplasează în (TI), astfel încât pe distanţa (T-T

I) va trebui să se obţină un profit suplimentar care să

permită egalizarea efortului de capital antrenat cu realizarea investiţiei respective (echivalează cu

recuperarea investiţiei făcute).

Pentru modernizarea, dezvoltarea sau retehnologizarea unor obiective existente

termenul de recuperare sintetizează corelaţia dintre efortul de capital investit şi efectul obţinut sub

forma sporului de profit anual ca urmare a modernizării, dezvoltării sau retehnologizării propuse .

În consecinţă, termenul de recuperare a capitalului investit se va calcula astfel:

0hhmi

m

PP

IT

în care: T - termenul de recuperare a capitalului investit în cazul unor modernizări, dezvoltări,

retehnologizări de capacităţi de producţie;

Im - valoarea capitalului investit pentru modernizarea, dezvoltarea sau retehnologizarea unui

obiectiv investit;

Phmi - profitul anual obţinut în urma modernizării, dezvoltării, retehnologizării obiectivului

existent;

Pho - profitul anual obţinut de obiectivul existent înainte de modernizare, dezvoltare,

retehnologizare..

Spre deosebire de cazul de calcul al termenului de recuperare a investiţiei pentru

realizarea unor obiective noi (în care indicatorul exprimă în câţi ani se va recupera investiţia din

profitul anual obţinut) în situaţia modernizării, dezvoltării, retehnologizării, termenul de recuperare

al investiţiei reflectă în câţi ani se va recupera investiţia din sporul de profit anual obţinut ca

urmare a investiţiei respective.

Sunt frecvente cazurile în care scopul urmărit este ca prin modernizare (eventual însoţită

de retehnologizare) să se obţină o reducere a costului de producţie. În acest caz, efectul obţinut ca

urmare a investiţiei respective îl reprezintă de fapt tocmai această economie la costurile de

fabricaţie.

Indicatorul analizat se va calcula astfel:

hmh

m

CC

IT

0

în care: Cho - costurile de fabricaţie înainte de modernizare, retehnologizare (mai mari);

51

Chm - costurile de fabricaţie după modernizarea, retehnologizarea obiectivului respectiv (mai

mici).

În situaţia calculului termenului de recuperare pentru modernizări, retehnologizări de

capacităţi de producţie, trebuie luate în considerare şi o serie de alte elemente, cum ar fi:

- pierderea de profit datorată întreruperii producţiei pe durata de realizare a investiţiei;

- valoarea neamortizată a capitalului fix ce urmează a fi dezmembrat;

- sumele obţinute din valorificarea unor utilaje sau părţi componente din acestea etc.

Influenţa elementelor enunţate mai sus asupra termenului de recuperare a investiţiei ar putea

fi surprinsă prin următoarea relaţie de calcul:

0hhm

pm

PP

PVAIT

în care: T - termenul de recuperare a capitalului investit pentru modernizări, dezvoltări,

retehnologizări;

Im - valoarea capitalului investit pentru modernizare, dezvoltare sau retehnologizare;

A - amortizarea nerecuperată;

V - veniturile obţinute din valorificarea unor utilaje;

Pp - pierderea de profit pe timpul realizării investiţiei.

Coeficientul de eficienţă economică a investiţiilor. Indicatorul sintetizează corelaţia

dintre profitul anual obţinut în urma realizării investiţiei şi efortul de capital investit.

Pentru obiective noi.

În situaţia realizării unor investiţii pentru construcţia de obiective noi, indicatorul se

calculează astfel:

t

h

I

Pe

în care: e - coeficientul eficienţei economice a investiţiilor;

Ph - profitul anual obţinut ca urmare a realizării investiţiei;

It - valoarea capitalului antrenat pentru realizarea obiectivului;

Ca şi în cazul termenului de recuperare, atunci când există posibilitatea punerii în funcţiune

a unor capacităţi parţiale de producţie, efectele suplimentare obţinute cu acest prilej trebuie să fie

luate în considerare la calculul indicatorului.

Pentru modernizări, dezvoltări sau retehnologizări ale unor obiective existente,

indicatorul se va calcula astfel:

52

m

hohm

I

PPe

în care: e - coeficientul eficienţei economice a investiţiilor;

Phm - Ph0 - este sporul de profit obţinut în urma modernizării, dezvoltării, retehnologizării

faţă de situaţia existentă;

Im - valoarea capitalului investit pentru modernizarea, dezvoltarea, retehnologizarea unui

obiectiv.

În cazul în care scopul investiţiei făcute în modernizări, retehnologizări este reducerea

costurilor de producţie, indicatorul amintit se poate calcula astfe l:

m

hmh

I

CCe

0

în care: Ch0 - Chm - economiile obţinute la costurile de producţie după modernizare, dezvoltare,

retehnologizare faţă de situaţia existentă.

Cheltuieli echivalente sau recalculate. Procedând la evaluarea eficienţei economice a

investiţiilor pentru diversele variante posibile de urmat, frecvent ne întâlnim cu situaţii în care o

variantă presupune în faza investiţională un efort de capital mai mare comparativ cu alte variante,

însă, după punerea în funcţiune, costurile de exploatare se află de fapt în relaţie inversă.

Pe plan general, problema ridicată mai sus poate fi sintetizată astfel:

Ii > Ij dar Chi < Chj.

Întrebarea firească este pentru ce variantă să se opteze: pentru o variantă cu un efort mai mic

de capital investit sau pentru alta cu un cost de exploatare anual mai mic? Se va opta pentru un cost

investiţional mic la achiziţie sau pentru un cost de achiziţie mai mare, în ideea unor economii

ulterioare înregistrate la costurile de exploatare a obiectivului, în perioada de funcţionare a acestuia?

Indicatorul cheltuieli echivalente cuantifică efortul total, atât de investiţii, cât şi

exploatare:

K = It + Ch x D

în care: K - cheltuielile echivalente;

Ch- costurile anuale de producţie;

D - durata eficientă de funcţionare a obiectivului.

Indicatorul analizat, este un indicator de efort economic şi reflectă efortul total (investiţii şi

costuri de producţie) necesar pentru realizarea şi funcţionarea viitorului obiectiv.

Reprezentarea grafică a indicatorului este următoarea:

53

Fig. Diagrama indicatorului K

It reprezintă valoarea capitalului investit, iar produsul Ch x D reprezintă, de fapt, suprafaţa

unui dreptunghi care însumată cu suprafaţa S1 redau efortul total (investiţii şi cheltuieli de

producţie) ocazionate de realizarea obiectivului respectiv, precum şi cu asigurarea funcţionării sale

în întreaga viaţă economică.

Uneori, în literatura de specialitate, în unele cazuri, acest indicator se calculează cu formula:

K = It + Ch x T

în care: T - termenul de recuperare al investiţiei.

Această formulă este recomandată atunci când duratele de funcţionare (D) ale

obiectivelor analizate sunt mari, ceea ce ar denatura analiza economică. Indicatorul notat cu K

asigură comparabilitatea datelor numai dacă în toate variantele capacităţile de producţie sunt

egale.

În situaţia în care capacităţile de producţie diferă, pe variante, indicatorul va trebui

calculat în forma sa specifică astfel:

Dq

Kk

în care: k - cheltuielile echivalente specifice;

K - cheltuielile echivalente;

D - durata eficientă de funcţionare a obiectivului;

Astfel calculat, indicatorul exprimă mai bine corelaţia dintre eforturile si efectele

investiţionale; practic va reflecta câte U.M. efort total de capital investit şi de cheltuieli de

producţie pe durata de funcţionare a obiectivului revin pe o unitate fizică de capacitate (buc., t, ml,

m2, m

3 etc.)

Indicatorul cheltuieli echivalente specifice reflectă o situaţie cu atât mai convenabilă cu

cât nivelul sau este mai scăzut.

Randamentul economic al investiţiei. Scopul oricărui întreprinzător este de a obţine un

profit cât mai mare. Evident că şi în domeniul investiţiilor de capital problema se pune în mod

54

similar. În funcţie de scopul care trebuie atins, maximizarea profitului, se pun în evidenţă mai

multe categorii de profit ce se regăsesc în calculele de eficienţă economica a investiţiilor. Astfel,

avem:

- profitul anual (Ph), care se calculează ca diferenţa între valoarea producţiei si costul

producţiei:

Ph = Qh −Ch

în care: Ph - profitul anual;

Qh - valoarea anuală a producţiei;

Ch - costul anual producţiei.

- profitul total (Pt) a cărui semnificatie este profitul realizat din momentul punerii în

funcţiune a obiectivului si până la expirarea duratei de funcţionare:

Pt = Ph · D

în care: Pt - profitul total;

Ph - profitul anual;

D - durata eficienta de funcţionare.

- profit de recuperare (Pr), care reprezintă partea din profitul total destinată recuperării

fondurilor de investiţii cheltuite. Profitul de recuperare reprezintă profitul obţinut până la

expirarea termenului de recuperare a investiţiei. Aşadar:

Pr = It.

- profitul final (Pf), reprezintă partea din profitul total, obţinută după expirarea termenului

de recuperare a investiţiilor. Deci:

Pf = Pt − Pr sau Pf = Pt − It

în care: Pf - profitul final;

Pr - profitul de recuperat;

It - valoarea capitalului investit;

Pt - profitul total.

Reprezentarea grafică a corelaţiei dintre capitalul investit si profitul anual este redată

alăturat:

55

Fig. Diagrama profitului final

Simbolurile din acest grafic reprezintă:

S1 - valoarea capitalului investit (It); S2 - profitul de recuperare (P r); S3 - profitul final (P f);

d - durata de execuţie a obiectivului; T - termenul de recuperare; D - durata eficientă de

funcţionare a obiectivului;

Suprafaţa S3 reprezintă profitul final obţinut, constituit ca scop ce se doreşte a fi îndeplinit

al fiecărui întreprinzător

Din cele prezentate anterior, rezultă câteva corelaţii:

S1 = It = S2 = Pr

S3 = Pf

S2 + S3 = Pt

Altfel spus, profitul total va fi scris sub forma:

Pt = Pr + Pf = It + Pf

Prin analogie cu randamentul tehnic, care se calculează ca raport între efectul final (puterea

utilă) şi efortul necesar (puterea absorbită), randamentul economic al investiţiei se calculează ca

raport între profitul final prezentat anterior si capitalul investit. Deci:

t

f

I

PR

în care: R - randamentul economic al investiţiei;

Pf - profitul final;

It - capitalul investit.

În practică, randamentul economic al investiţiilor se calculează nu în funcţie de profitul net,

ci în funcţie de profitul total:

t

tt

I

IPR

sau 1

t

t

I

PR .

56

Ca o concluzie, în condiţiile unui anumit capital dimensionat pentru realizarea unei

investiţii, principalele căi de sporire a randamentului economic sunt chiar căile de creştere a

profitului final:

- reducerea timpului de recuperare a investiţiei;

- reducerea cheltuielilor de producţie;

- prelungirea duratei de funcţionare a obiectivului.

IV. INFLUENŢA FACTORULUI TIMP ASUPRA PROCESULUI

INVESTIŢIONAL

1. TIMPII OPERATORI PENTRU PROCESUL INVESTIŢIONAL

Procesul de realizare a investiţiilor, precum şi cel de recuperare a fondurilor consumate

se desfăşoară în timp. Sub influenţa factorului timp investiţiile alocate în prezent nu sunt

echivalente, din punct de vedere valoric, cu profitul ce se va obţine în viitor.

O abordare corectă, în vederea fundamentării ştiinţifice a deciziei economice, necesită

analiza dinamică a proceselor investiţionale, ţinând seama de influenţa factorului timp.

Timpii operatori în procesul investiţional sunt:

- durata necesară pentru elaborarea documentaţiei tehnico-economice;

- durata de execuţie a lucrărilor de investiţii propriu-zise;

- durata atingerii parametrilor proiectaţi;

- durata de recuperare a fondurilor de investiţii cheltuite;

- perioada stabilită pentru restituirea creditelor;

- durata de funcţionare a obiectivului respectiv.

În conformitate cu timpii operatori menţionaţi mai sus, până la momentul punerii în

funcţiune a obiectivului pot fi evidenţiate 2 perioade:

- durata necesară pentru elaborarea documentaţiei tehnico – economice;

- durata de execuţie a lucrărilor de investiţii.

2. INFLUENŢA FACTORULUI TIMP ASUPRA INVESTIŢIILOR ÎN PERIOADA DE

EDIFICARE A OBIECTIVULUI

În perioada de edificare a obiectivului de investiţii fondurile sunt consumate fără

obţinerea unor venituri. Perioada este caracterizată prin imobilizări de resurse umane şi materiale în

activităţi cum sunt: elaborarea studiului de fezabilitate, proiectarea obiectivului, executarea

lucrărilor de construcţie-montaj pe şantiere etc.

57

Pe parcursul perioadei de proiectare, imobilizările de resurse financiare sunt mici în

comparaţie cu volumul de investiţii necesare edificării propriu-zise a obiectivului. Această perioadă

este marcată de momentul luării deciziei de investire şi de momentul încheierii lucrărilor de

documentare pentru investiţii, fără a ocupa însă un loc central în cadrul procesului investiţional.

Micşorarea duratei de cercetare-proiectare are însă efecte benefice, cum sunt:

- reducerea riscului de uzură morală la viitoarele produse;

- câştigarea pieţelor de desfacere şi obţinerea unui preţ de vânzare ridicat (cel puţin pentru o

perioadă de timp);

- recuperarea investiţiilor în avans faţă de termenul stabilit etc.

Perioada de execuţie a investiţiilor concentrează imobilizările masive de fonduri. Perioada

de execuţie este aceea în care se consumă cea mai mare parte din valoarea investiţiei şi începe cu

deschiderea şantierului, finalizându-se cu începerea probelor tehnologice şi a punerii în funcţiune.

Eşalonarea investiţiilor influenţează în mod direct imobilizările de fonduri care reprezintă

pierderi potenţiale. În general, investiţiile pot fi eşalonate în mod crescător (varianta I), uniform

(varianta II) sau descrescător (varianta III). Deoarece o sumă cheltuită rămâne imobilizată până la

punerea în funcţiune a obiectivului, şi chiar peste acest moment, până la recuperarea efectivă,

varianta mai convenabilă este varianta I, la care imobilizările sunt cele mai mici.

Fig. Eşalonarea fondurilor de investiţii

Pentru evaluarea eficienţei economice pe această perioadă, prin prisma mărimii

imobilizărilor şi a pierderilor datorate acestor imobilizări, se folosesc o serie de indicatori, şi anume:

1. Mărimea imobilizărilor totale. Aşa cum rezultă din matricea de mai jos, un fond de

investiţii alocat într-un an h va rămâne imobilizat până la sfârşitul perioadei de execuţie a

obiectivului.

Investiţia Anul de imobilizare 1 2 3 h d-1 d

58

I1 I1 I1 I1 I1 I1 I1

I2 . I2 I2 I2 I2 I2

. . . I3 I3 I3 I3

. . . . . . .

Ih . . . Ih Ih Ih

Id-1 . . . . Id-1 Id-1

Id . . . . . Id

Fig. Reprezentarea matriceală a imobilizării fondurilor de investiţii.

OBSERVAŢIE!

Investiţia cheltuită în anul unu va rămâne imobilizată până la darea în funcţiune a

obiectivului. Investiţia efectuată în anul doi va rămâne imobilizată în anii următori, până la

terminarea execuţiei obiectivului.

Mărimea imobilizărilor totale de investiţii, în acest caz, rezultă prin însumarea tuturor

elementelor matricei:

d

h

hi khdIM1

)(

în care: Mi - mărimea imobilizărilor totale;

d - durata de execuţie a obiectivului;

h - reprezintă anul în care se găseşte execuţia obiectivului de investiţii;

Ih - fondul de investiţii cheltuit în anul h;

k - factor de corecţie. În funcţie de momentul la care se consideră că s -a cheltuit investiţia

(sfârşitul anului, mijlocul anului sau începutul anului) k poate lua valorile 0, 1/2 sau 1.

În practică, durata de execuţie a investiţiei poate fi sub un an, ceea ce impune ca h să

reprezinte trimestrul, luna de execuţie sau chiar ziua. Aplicarea formulei de mai sus devine

concludentă dacă h nu reprezintă numărul anilor, ci numărul zilelor. În acest caz, formula de mai

sus se poate scrie:

d

h

hi khdIM1

)( .

Fiecare participant activ implicat în realizarea procesului investiţional urmăreşte darea

parţială in folosinţă a unor capacităţi de producţie, cu scopul minimizării imobilizărilor de fonduri,

dar şi de obţinere a unei producţii suplimentare. În acest caz, relaţia de calcul se poate scrie:

)()(1

1

khdIkhdIM I

h

j

h

hi

în care: M i- mărimea imobilizărilor;

59

j - anul punerii în funcţiune a capacităţii parţiale;

I

hI valoarea investiţiei corectată cu profitul obţinut în anul h al edificării obiectivului

hh

I

h PII .

2. Imobilizarea specifică. Variantele de investiţii, supuse analizei comparative nu au

întotdeauna aceeaşi capacitate de producţie. Pentru a evita erorile ce pot să apară atunci când

se compară variante cu capacităţi de producţie diferite, se utilizează indicatorul imobilizare

specifică, ce se calculează cu formula:

q

khdI

m

d

h

h

i

1

)(

în care: mi - imobilizarea specifică;

q - capacitatea de producţie.

În cazul în care se pun în funcţiune capacităţi de producţie parţiale, imobilizarea specifică se

calculează cu formula:

q

khdIkhdI

m

d

h

I

h

j

h

hI

i

1

1

1

)()(

.

3. Efectul economic al imobilizărilor. Acest indicator reflectă efectul nerealizat ca urmare

a scoaterii din circuitul productiv a resurselor investiţionale. Relaţia de calcul este:

d

h

hi khdIeE1

)(

în care: Ei - efectul economic al imobilizării;

e - coeficientul de eficienţă economică al obiectivului respectiv (uneori este luat în calcul

coeficientul mediu de eficienţă economică pe ramura respectivă / domeniul de activitate).

4. Efectul economic specific al imobilizărilor. În cazul capacităţilor de producţie ce diferă

de la o variantă la alta se impune asigurarea comparabilităţii prin calculul efectului

economic specific al imobilizărilor. Relaţia de calcul pentru acest indicator este:

q

Eii

în care: δi - efectul economic specific al imobilizărilor;

q - capacitatea anuală de producţie.

60

5. Efectul economic al micşorării duratei de execuţie. În analiza economică este

important să se sublinieze care vor fi avantajele întreprinzătorului în cazul în care constructorul

reduce durata de execuţie prevăzută în contract. Reducerea duratei de execuţie a obiectivelor de

investiţii contribuie la micşorarea imobilizărilor şi, deci, la creşterea venitului net. Efectul economic

al reducerii duratei de execuţie (Ed) se poate determina cu ajutorul relaţiei:

)( ddMeE pfd

în care: Ed - efectul economic al reducerii duratei de execuţie a investiţiilor;

e - coeficientul de eficienţă economică a obiectivului respectiv;

Mf - valoarea mijloacelor fixe;

dp - durata de execuţie programată;

d - durata de execuţie realizată.

Indicatorii reprezentaţi, fiind alcătuiţi pe baza principiilor indicatorilor statici, nu surprind şi

efectele propagării în timp, deci nu reflectă întreaga pierdere. Fenomenele şi procesele economice

se petrec tocmai după acest principiu, al efectului propagat, care arată că un câştig induce alt efect

suplimentar, iar o pierdere generează noi pierderi. O metodă, care surprinde tocmai acest efect

propagat, este tehnica actualizării.

3. TEHNICA ACTUALIZĂRII.

PRINCIPIILE ACTUALIZĂRII

În calculele de eficienţă economică se compară mărimea profitului ce se preconizează a fi

obţinut dintr-o acţiune productivă, cu fondurile de investiţii necesare. Dar, fondurile de investiţii se

cheltuiesc într-o perioadă de timp (relativ scurtă, de 1-2 ani), iar profitul se obţine într-o altă

perioadă (de obicei o perioadă îndelungată de timp, de 10-20 ani în cazul utilajelor şi 60- 80 ani în

cazul clădirilor). Timpul acţionează ca un factor distinct, proces care, în domeniul investiţional este

cunoscut sub denumirea de influenţa factorului timp asupra investiţiilor şi rezultatelor lor.

Actualizarea este procedeul prin care, în cadrul analizei dinamice, toate valorile dispersate

în timp se aduc la un singur moment. În activitatea practică momentul de referinţă (momentul la

care se aduc toate fondurile de investiţii cheltuite şi toate veniturile ce vor fi deţinute) poate fi un

moment oarecare din viitor sau din trecut. Procedeul utilizat, în acest sens, este cunoscut în

literatura de specialitate sub denumirea de tehnica actualizării sau tehnica discontării.

Tehnica actualizării se bazează pe următorul raţionament: fie dată o sumă de o unitate

monetară care este investită productiv într-un anumit domeniu oarecare la începutul unui an. După

trecerea primului an, ca urmare a folosirii ei în procesul de producţie, va genera un profit a, în anul

61

următor fondul utilizat va fi 1+a, iar rezultatul este (1+a)2 şi aşa mai departe, astfel încât, după h

ani suma de o unitate monetară devine (1+a)h,dacă ţinem seama de influenţa factorului timp.

Expresia (1+a)h se numeşte factor de fructificare şi se notează cu z

I. Factorul de

fructificare zI se foloseşte la aducerea în prezent a unor sume investite în trecut sau la ducerea din

prezent a sumelor investite, spre viitor, mărind aceste sume, deoarece întotdeauna zI >1.

OBSERVAŢIE!

Formularea problemei inverse: dacă o U.M. investită în prezent devine peste h ani (1+a)h,

atunci, care va fi valoarea actuală (prezentă) a unei U.M. ce se va obţine în anul h?

Aceasta va fi:1/(1 + a)h care este tocmai factorul de actualizare z folosit la aducerea

în prezent, din viitor a sumei de o U.M..

z si zI se numesc factori de actualizare sau de discontare.

Dacă se notează cu x suma investită în prezent şi cu y suma totală acumulată peste h

ani, atunci vom avea: y = x(1+a)h de unde x = y / (1 + a)

h în care x reprezintă valoarea

actuală a y U.M. obţinute în anul h.

Factorul de actualizare: z = 1 / (1 + a)h se foloseşte la aducerea în prezent a unor

sume ce se vor realiza în viitor, micşorând aceste sume, deoarece în totdeauna z < 1.

Simbolul „a” reprezintă eficienţa anuală a sumei unitare cheltuite; el corespunde

eficienţei medii obţinute la obiectivele similare, din ramura sau subramura unde se

cheltuieşte suma respectivă şi, în literatura de specialitate, este denumit coeficient sau rată

de actualizare.

Semnificaţia economică a coeficientului „a” este următoarea: el reprezintă profitul ce poate

fi obţinut într-un an, ca urmare a sumei de o U.M. investită productiv la începutul acelui an.

RATA DE ACTUALIZARE

Rata de actualizare serveşte evaluării corecte a proiectului de investiţie numai dacă se

bazează pe costul capitalului. Stabilită astfel, ea permite evitarea riscului adoptării unor decizii

greşite în privinţa proiectelor: adoptarea unor proiecte cu rentabilitate scăzută (în cazul în care

nivelul său ar fi prea mic) sau respingerea unor proiecte rentabile (în cazul în care nivelul său ar fi

prea ridicat).

În literatura de specialitate se prevăd două modalităţi de stabilire a ratei de actualizare

financiară şi anume:

- pentru obiectivele care sunt finanţate , în principal, din împrumuturi – rata dobânzii la

care s-a obţinut împrumutul;

62

- pentru obiectivele care se realizează prin autofinanţare – rata medie de rentabilitate din

ramura căreia îi aparţine.

Rata de actualizare financiară stabilită astfel reprezintă nivelul minim admisibil pentru ca

un proiect să fie acceptabil. Atunci când este cazul, se pot adăuga rate privind inflaţia, riscul etc.

Metodologia internă stabileşte rata de actualizare plecând de la costul unei surse sau a alteia

de finanţare, la care se adaugă ratele de inflaţie, de risc etc.

Astfel, nivelul ratei de actualizare depinde de:

- nivelul ratei neutre sau rata dobânzii fără risc (risk free rate) notată cu „i”;

- mărimea riscului;

- rata anuală a inflaţiei.

Regulile generale pentru stabilirea nivelului ratei de actualizare prin trecerea de la i la a

sunt:

- dacă proiecţia cash-flow-ului se face în preţuri curente „a” trebuie să conţină şi

componenta inflaţionistă previzionată a preţurilor (deci a nedeflatat);

- dacă proiecţia cash-flow-ului se face în preţuri constante „a” nu va conţine influenţa

inflaţiei (deci adeflatat);

- relaţia de calculul pentru adeflatat este:

adeflatat = idefl + mărimea riscului.

Există şi variante pentru care:

adefl = idefl . (1+R)

unde R reprezintă prima de risc economic global.

- Riscul legat de talia firmei se referă la dimensiunile ei şi la poziţia pe piaţă;

- Dacă firma are o poziţie de monopol mărimea riscului este considerată nulă;

- Dacă firma acţionează pe o piaţă de tip oligopol mărimea riscului este considerată 1%;

- Dacă firma are o poziţie redusă şi acţionează pe o piaţă cu concurenţă monopolistică

mărimea riscurilor este mai mare, respectiv între 2- 5%;

- Riscul legat de pierderea managerilor cheie, se referă la modificările în structura

conducerii;

OBSERVAŢIE!

Managerii cheie sunt persoanele care prin acţiunea lor contribuie la bunul mers şi la

menţinerea imaginii firmei. Dacă în firmă nu există înlocuitori capabili să preia, în caz de

nevoie, sarcinile oamenilor cheie de succes, mărimea riscului creşte şi trebuie cotat

corespunzător.

- Riscul financiar se referă la structura financiară a bilanţului firmei;

OBSERVAŢIE!

63

Astfel, pentru o întreprindere care funcţionează fără a apela la credite pe termen lung,

mărimea acestui risc este zero. Cu cât gradul de dependenţă faţă de creditorii pe termen lung este

mai mare cu atât şi mărimea riscului financiar creşte.

- Structura producţiei se referă la: gradul de flexibilitate al producţiei şi la numărul

tipurilor de produse existente în fabricaţie. Dacă producţia se bazează pe un număr restrâns

de produse şi flexibilitatea este limitată, mărimea riscului este mai mare şi invers;

- Dependenţa faţă de clienţi (interni şi externi) se calculează prin ponderea acestora în

totalul vânzărilor. Mărimea riscului derivat din pierderea unor clienţi creşte pe măsură ce

ponderea acestora în totalul vânzărilor este mai mare;

- Previziunile prin însăşi caracterul lor de anticipare, pot să fie corecte, apropiate sau

nerealiste. De aceea în cazul în care acestea nu se fac în mai multe variante (pesimistă,

probabilă şi optimistă) ci într-o singură variantă, este necesară notarea unui risc de

nerealizare a acestora.

FORMULE UZUALE UTILIZATE ÎN CALCULE DE ACTUALIZARE(de principiu)

Randament economic al investiţiilor, în forma statică:

1t

t

I

PR

în care: R - randamentul economic al investiţiilor în forma statică;

Pt - profitul total;

It - volumul total al investiţiilor.

Randamentul economic al investiţiilor, în forma dinamică:

1ta

taa

I

PR

în care: Ra, Pta, Ita reprezintă randamentul economic al investiţiilor, profitul şi investiţiile, toate

actualizate la acelaşi moment. Considerăm că ne aflăm la momentul punerii În funcţiune a

obiectivului de investiţii.

64

Fig. Actualizarea la momentul punerii în funcţiune a obiectivului de investiţii

În acest caz, profitul se va actualiza folosind factorul de actualizare z, respectiv:

D

h

hh

D

h

h

p

ta Pa

PzP11 )1(

1

în care: P

taP - profitul total actualizat la momentul punerii în funcţiune a obiectivului;

D - durata de funcţionare a obiectivului;

Ph - profitul anual;

a - rata de actualizare.

Investiţiile actualizate se calculează astfel:

1

0

1

0

)1(d

h

h

hd

h

h

Ip

ta IaIzI

în care: P

taI - investiţiile totale actualizate la momentul punerii în funcţiune a obiectivului;

zI - factorul de fructificare;

d - durata de execuţie a obiectivului ;

Ih - investiţiile anuale.

OBSERVAŢIE!

Utilizarea factorului z sau zI depinde de poziţia anului respectiv faţă de momentul de

referinţă. Astfel, dacă o valoare (fie investiţii, fie profit) a fost înregistrată într -un an, iar

anul respectiv precede momentul de referinţă, atunci acea valoare se actualizează cu

factorul de fructificare zI. Invers, dacă valoarea în cauză s-a realizat într-un an situat după

momentul de referinţă, atunci se aplică factorul de actualizare z.

În cazul aplicării factorului de actualizare, h ia valorile 1, 2,…, h iar atunci când se aplică

factorul de fructificare, h ia valorile 0, 1, 2,…, h − 1, unde h reprezintă intervalul de timp cuprins

între momentul la care se face actualizarea şi momentul în care se obţine ultima sumă ce se

actualizează. Valoarea 0 pentru h în cazul folosirii factorului de fructificare se exprimă tocmai prin

faptul că suma ce urmează a fi actualizată a fost înregistrată la sfârşitul anului.

OBSERVAŢIE!

În activitatea practică, indicatorii care se actualizează – profit, costuri etc. – se consideră

uneori ca fiind constanţi pe întreaga perioadă de producere a lor.

În cazul în care profitul anual este egal pe întreaga perioada de funcţionare a obiectivului,

profitul total actualizat se calculează cu formula:

65

D

D

h

P

taaa

aPP

)1(

1)1(

.

Expresia D

D

h

P

taaa

aPP

)1(

1)1(

reprezintă suma factorilor de actualizare

haa )1(

1

pentru o perioadă

de D ani. Literatura de specialitate precizează diferite valori pentru această expresie.

Pentru actualizarea la un moment viitor al profitului (de exemplu scoaterea din funcţiune

a obiectivului) se va folosi factorul de fructificare, deoarece î n acest caz anii premerg momentul de

referinţă. Se poate scrie:

I

h

D

h

h

h

v

ta SPaPP

1

0

)1( .

După prelucrarea matematică rezultă:

a

aS

DI 1)1( .

Dacă profitul anual este egal pe întreaga perioadă de funcţionare a obiectivului,

actualizat, se poate calcula astfel:

a

aPP

D

h

v

ta

1)1( .

4. MOMENTE DE REFERINŢĂ ALE ACTUALIZĂRII

Calculele de actualizare se pot efectua la orice moment, chiar anterior sau posterior

perioadei în care se execută lucrările de investiţii. Data la care se face actualizarea este denumită în

literatura de specialitate „moment de referinţă al actualizării”.

Principalele momente de referinţă din viaţa economică a unui obiectiv sunt:

m - momentul adoptării deciziei de investiţii;

n - momentul începerii lucrărilor de investiţii;

p - momentul punerii în funcţiune a noului capital fix;

v - momentul scoaterii din funcţiune a capitalului fix.

Fig. Reprezentarea grafică a momentelor de referinţă ale actualizării

66

Cele patru perioade de timp semnifică:

g - perioada de elaborare a documentaţiilor tehnico - economice ale obiectivului de

investiţii, de obţinere a avizelor şi a aprobărilor necesare realizării obiectivului;

d - durata de execuţie a lucrărilor de investiţii;

f - perioada de graţie (din momentul punerii în funcţiune până în momentul începerii

restituirii creditelor primite);

D - durata eficientă de funcţionare a obiectivului de investiţii.

Pentru determinarea unui indicator de eficienţă economică a investiţiilor în forma

dinamică, la orice moment de referinţă, este necesară parcurgerea următoarelor etape:

1. se stabileşte indicatorul care se doreşte a fi actualizat. Se calculează mărimea acestui

indicator în forma statică pentru a o putea, în final, compara cu mărimea dinamică;

2. se stabileşte momentul de referinţă la care se va face actualizarea. Acest moment se

reprezintă pe o axă orizontală (axa timpului) alături de trei din cele cinci momente

importante din viaţa economică a obiectivului: n, p şi v;

OBSERVAŢIE!

Dacă momentul de referinţă ales figurează printre cele trei, nu se mai înscrie pe axa

timpului nici un alt moment. Dacă momentul de referinţă este m sau u, se înscrie şi acest

moment pe axa respectivă. Se notează momentul de referinţă ales cu zero.

3. se înscrie indicatorul (profit sau investiţie) pe axa reprezentată;

4. se trasează triunghiurile actualizării, unul pentru investiţii, altul pentru profit (la

momentul restituirii creditelor se trasează doua triunghiuri). Prin aceste triunghiuri se

stabileşte formula de calcul ce se va aplica, respectiv, utilizându-se factorul de actualizare

sau factorul de fructificare;

5. se aplică formulele de calcul corespunzătoare pentru determinarea indicatorului în forma

dinamică, urmărind ca puterea binomului (1 + a) să fie dată de numărul de ani cuprinşi între

momentul la care se face actualizarea şi momentul la care se află suma ce se actualizează ;

6. se compară datele actualizate cu cele stabilite iniţial, în forma statică, şi se trag concluziile

ce se impun.

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL LUĂRII DECIZIEI (m)

- se localizează pe axa timpului momentele n, p şi v. Întrucât momentul de referinţă ales (m)

nu figurează printre acestea, înscriem pe axa timpului şi momentul m.

67

- se trasează triunghiurile actualizării şi se notează prin haşurare, intervalele pe care se

găsesc indicatorii ce urmează a fi calculaţi. Întotdeauna triunghiurile actualizării au vârful în

stânga şi baza în dreapta. Aşa cum sunt orientate vârfurile triunghiurilor, la momentul m, ne

semnifică micşorarea sumelor respective, prin actualizarea la momentul luăr ii deciziei.

- În continuare, se actualizează investiţiile, profitul, randamentul economic al investiţiilor şi

termenul de recuperare al investiţiilor.

Fig. Reprezentarea grafica a actualizarii la momentul adoptării deciziei de investiţii (m)

1. Investiţii totale actualizate. Investiţiile se eşalonează pe o perioadă care, în raport cu

momentul de referinţă ales (m), este viitoare. În consecinţă, investiţiile actuale se vor micşora

folosindu-se factorul de actualizare z:

dg

h

hh

m

ta Ia

I1 )1(

1

în care: m

taI - investiţia totală actualizată la momentul luării deciziei.

Dar, pentru perioada de elaborare a documentaţiei de investiţii nu se cheltuiesc resurse

investiţionale, aşa cum se observă şi din reprezentarea grafică,. În acest caz relaţia de calcul devine:

dg

gh

hh

g

h

hh

dg

h

hh

m

ta Ia

Ia

Ia

I111 )1(

1

)1(

1

)1(

1.

68

Fig. Actualizarea la momentul luării deciziei de investire

2.Profitul actualizat. Pentru profit, de asemenea, perioada de realizare este o perioadă

viitoare în raport cu momentul luării deciziei. Actualizarea profitului se va face folosind factorul de

actualizare z. Formula de calcul a profitului total actualizat la momentul luării deciziei este:

Ddg

h

hh

m

ta Pa

P1 )1(

1

în care: m

taP – profitul total actualizat la momentul luării deciziei.

În perioada de elaborare a documentaţiei tehnico-economice (g) nu se obţine profit şi, de

asemenea, pe durata de execuţie a obiectivului (d), ceea ce impune ca acest fapt să se reflecte în

formula prezentată mai înainte, respectiv:

Ddg

dgh

hh

dg

h

hh

Ddg

h

hh

m

ta Pa

Pa

Pa

P111 )1(

1

)1(

1

)1(

1.

În practica economică se consideră că profitul anual este constant în timp (P h - constant)

ceea ce favorizează aplicarea unei formule restrânse, prin folosirea sumei S prezentată mai sus,

respectiv. Această relaţie are avantajul că reduce calculele şi asigură, prin relaţia matematică,

comparaţia dintre profitul actualizat la diverse momente de referinţă.

D

D

dghdgh

Ddg

dghhh

m

taaa

a

aPS

aP

aPP

)1(

1)1(

)1(

1

)1(

1

)1(

1

1

.

3. Randamentul economic al investiţiilor. Doi indicatori actualizaţi se pot compara dacă

actualizarea s-a făcut la acelaşi moment de referinţă. Pentru stabilirea formulei de calcul a

randamentului economic actualizat la momentul luării deciziei, se pleacă de la relaţia:

1m

ta

m

tam

aI

PR

în care: m

aR - randamentul economic actualizat la momentul luării deciziei (m);

m

taP , m

taI - profitul, respectiv, investiţiile actualizate la acelaşi moment (m).

Pentru calculul randamentului economic actualizat al investiţiilor se pot folosi două relaţii,

după cum profitul se modifică în timp sau rămâne constant, astfel:

1

)1(

1

)1(

1

1

1

dg

gh

hh

Ddg

dgh

hh

m

a

Ia

Pa

R sau 1

)1(

1

)1(

1)1(

)1(

1

1

dg

gh

hh

hD

D

dgm

a

Ia

Paa

a

aR .

69

Prima relaţie prezentată poate fi folosită întotdeauna, indiferent de evoluţia profitului anual,

iar cea de-a doua numai în cazul în care profitul anual este constant pe întreaga durată de

funcţionare a obiectivului (D).

4. Termenul actualizat de recuperare al investiţiilor. În cazul calculului termenului de

recuperare dinamic se pleacă de la perioada de timp în care investiţiile au fost compensate de profit:

Tdg

dgh

ht PI1

.

Pentru calculul termenului actualizat de recuperare a investiţiilor este necesară

impunerea condiţiei ca investiţiile totale actualizate să fie egale cu profitul actualizat însumat pe

durata de recuperare a investiţiilor (profitul de recuperare actualizat).

Astfel, pentru momentul considerat al luării deciziei se poate scrie:

maTdg

dgh

hh

m

ta Pa

I1 )1(

1

unde m

aT - termenul actualizat de recuperare a investiţiilor, care se obţine prin încercări succesive.

În cazul în care profitul anual este considerat a fi constant:

maT

hhdg

hm

taaa

PI

1 )1(

1

)1(.

În forma restrânsă relaţia de calcul este:

ma

ma

T

T

dg

hm

ta

aa

a

a

PI

)1(

1)1(

)1(

.

Expresia finală a termenului actualizat de recuperare se poate scrie astfel:

)1log(

)1(loglog

a

aIaPPT

dgm

tahhm

a

.

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL ÎNCEPERII LUCRĂRILOR DE INVESTIŢII(n)

- se localizează pe axa timpului momentele n, p şi v. Întrucât momentul de referinţă ales (n)

se regăseşte pe această axă, se pot trasa triunghiurile actualizării

- se trasează triunghiurile actualizării şi se notează prin haşurare, intervalele pe care se

găsesc indicatorii ce urmează a fi calculaţi

Întrucât toţi anii la care se referă procesul economic analizat (perioadele d şi D ) reprezintă

perioade viitoare faţă de momentul la care se face actualizarea (n), rezultă că se va folosi factorul z .

1. Investiţii totale actualizate. Se stabilesc cu formula:

70

d

h

hh

n

ta Ia

I1 )1(

1

în care: n

taI - investiţia totală actualizată la momentul începerii lucrărilor de investiţii.

Fig. Actualizarea la momentul începerii lucrărilor de investiţii (n)

2. Profitul total actualizat. Deoarece profitul se află la un moment viitor faţă de momentul

ales pentru actualizare şi de această dată se va folosi factorul de actualizare z,. În acest caz, se poate

scrie relaţia de calcul:

Dg

h

hh

n

ta Pa

P1 )1(

1

în care: n

taP - profitul actualizat la momentul n.

În perioada de execuţie a obiectivului, dacă nu se dau parţial în folosinţă capacităţi de

producţie, nu se obţine profit şi relaţia prezentată anterior devine:

d

h

Dd

dh

hhhh

Dd

h

hh

n

ta Pa

Pa

Pa

P1 11 )1(

1

)1(

1

)1(

1.

unde n

taP - reprezintă valoarea actualizată la momentul n a profiturilor totale, ce se vor obţine în

viitor.

Profitul astfel calculat arată ce valoare are astăzi, la momentul începerii execuţiei, profitul

obţinut pe întreaga durată de funcţionare a obiectivului (D).

În cazul în care profitul este egal în timp (Ph= constant), profitul total actualizat la

momentul începerii lucrărilor de investiţii se poate scrie sub forma:

71

D

D

dh

D

hhdh

Dd

hhh

n

taaa

a

aP

aaP

aPP

)1(

1)1(

)1(

1

)1(

1

)1(

1

)1(

1

11

.

3. Randamentul economic actualizat al investiţiilor. Formula randamentului economic

actualizat al investiţiilor pentru momentul începerii lucrărilor de investiţii este:

1n

ta

n

tan

aI

PR .

Această formulă se poate scrie în funcţie de relaţiile de calcul a investiţiilor actualizate şi

profitul actualizat la momentul începerii execuţiei obiectivului, pentru cele două situaţii, şi anume:

cazul general şi cazul în care profitul este egal în timp (P h - constant):

1

)1(

1

)1(

1

1

1

d

h

hh

Dd

dh

hhn

a

Ia

Pa

R sau 1

)1(

1

)1(

1)1(

)1(

1

1

d

h

hh

hD

D

dn

a

Ia

Paa

a

aR .

4.Termenul actualizat de recuperare al investiţiilor. Termenul actualizat de recuperare a

investiţiilor se calculează, pentru momentul considerat, aplicând relaţia:

)1log(

)1(loglog

a

aIaPPT

dn

tahhn

a

.

5.Cheltuieli actualizate recalculate. În formă statică, acest indicator se calculează pe baza

relaţiei:

DCIK ht

în care: K - cheltuielile statice recalculate;

Ch - cheltuielile anuale de producţie;

D - durata de funcţionare a obiectivului economic.

În formă dinamică, indicatorul se calculează prin însumarea investiţiilor totale actualizate

cu masa cheltuielilor totale de producţie, de asemenea actualizate. Formula de principiu devine:

tataa CIK

în care: Ka - cheltuielile actualizate recalculate;

Ita - investiţiile totale actualizate;

Cta- cheltuielile de producţie totale actualizate.

În cazul actualizării la momentul n relaţia de mai sus devine:

72

n

ta

n

ta

n

ta CIK .

Pentru investiţii relaţia de calcul este:

d

h

hh

n

ta Ia

I1 )1(

1.

În cazul cheltuielilor de producţie, se procedează similar ca şi în cazul profitului, se poate

scrie:

Dd

h

hh

n

ta Ca

C1 )1(

1

în care Ch - reprezintă cheltuielile anuale de producţie.

Cum în perioada de execuţie a obiectivului economic nu se obţine profit, deci nu apar

nici cheltuieli cu producţia, relaţia devine:

d

h

Dd

dh

hhhh

Dd

h

hh

n

ta Ca

Ca

Ca

C1 11 )1(

1

)1(

1

)1(

1.

În cazul în care cheltuielile anuale de producţie sunt egale pe toată durata de

funcţionare a obiectivului atunci relaţia de calcul se poate scrie sub forma: :

D

D

dh

D

hhdh

Dd

dh

hh

n

taaa

a

aC

aaCC

aC

)1(

1)1(

)1(

1

)1(

1

)1(

1

)1(

1

11

.

6.Cheltuieli specifice actualizate recalculate. Se calculează cu relaţiile:

Dq

CIk

h

n

ta

n

tan

a

sau

Dd

dh

h

n

ta

n

tan

a

q

CIk

1

în care: n

ak - cheltuieli specifice actualizate recalculate;

qh - capacitatea de producţie anuală;

D - durata de funcţionare a obiectivului.

Indicatorul astfel calculat, exprimă efortul total actualizat, cu investiţia şi cu producţia,

ce revine la o unitate de capacitate de producţie.

Formula de calcul este:

Dd

dh

h

d

h

Dd

dh

hhhhn

a

q

Ca

Ia

k

1

1 1 )1(

1

)1(

1

.

În cazul în care cheltuielile anuale de producţie sunt egale în timp, relaţia de calcul

devine:

73

Dd

dh

h

d

hD

D

dhhhn

a

q

aa

a

aCI

ak

1

1 )1(

1)1(

)1(

1

)1(

1

.

Acest indicator se poate calcula şi în funcţie de valoarea producţiei. În acest caz, valoarea

producţiei se va actualiza în aceleaşi condiţii ca şi profitul sau costurile de producţie.

Formula de calcul, pentru situaţia în care costurile şi valoarea anuală a producţiei sunt

constante, este:

hD

D

d

d

hD

D

dhhhn

a

Qaa

a

a

aa

a

aCI

ak

)1(

1)1(

)1(

1

)1(

1)1(

)1(

1

)1(

1

1

în care: Qh - valoarea anuală a producţiei.

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL PUNERII ÎN FUNCŢIUNE A NOULUI OBIECTIV (p)

Din poziţiile celor două triunghiuri, faţă de momentul de referinţă, se constată că investiţiile

se vor multiplica prin actualizare, iar profitul se va micşora.

Fig. Reprezentarea grafică a actualizării la momentul punerii în funcţiune a noului obiectiv (p).

1. Investiţii totale actualizate. Faţă de momentul ales, investiţiile sunt cheltuite într-o

perioadă trecută, fapt pentru care sumele se vor mări prin actualizare şi se va folosi relaţia de

multiplicare a factorului zI, respectiv:

1

0

1

0

)1(d

h

h

hd

h

h

Ip

ta IaIzI

în care: p

taI - investiţia totală actualizată la momentul punerii în funcţiune a noului obiectiv.

74

2. Profitul total actualizat. Perioada în care se obţine profitul este o perioadă viitoare în

raport cu momentul de referinţă ales (p), drept urmare, profitul se va micşora prin actualizare.

Formula va fi:

D

h

hh

p

ta Pa

P1 )1(

1

în care: p

taP - profitul total actualizat la momentul punerii în funcţiune a noului obiectiv.

În cazul în care profitul este constant, relaţia prezentată mai sus devine:

D

hD

D

hhhh

p

taaa

aPSP

aPP

1 )1(

1)1(

)1(

1.

Profitul astfel calculat exprimă cuantumul, la acest moment, al profitului obţinut pe durata

de funcţionare a viitorului obiectiv de investiţii.

3. Randamentul economic actualizat al investiţiilor. Calculul acestui indicator se va face

având la bază formula de principiu:

1p

ta

p

tap

taI

PR .

Şi în acest caz randamentul economic actualizat al investiţiilor arată câte U.M. profit final

actualizat se obţin de la o U.M. investiţii actualizate.

4. Termenul actualizat de recuperare al investiţiilor. Egalând investiţiile actualizate la

momentul punerii în funcţiune a noului obiectiv cu profiturile actualizate pe termenul actualizat de

recuperare, obţinem:

paT

h

hh

p

ta Pa

I1 )1(

1

unde: p

aT - termenul actualizat de recuperare a investiţiilor.

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL ÎNCEPERII RESTITUIRII CREDITELOR PRIMITE

Cum momentul începerii restituirii creditelor primite, nu se află printre cele trei momente

clasice considerate, respectiv n, p, v, se reprezintă pe axa timpului şi momentul (u).

1.Investiţiile totale actualizate. Perioada de realizare a investiţiilor este o perioadă trecută

în raport cu momentul la care se face actualizarea (u). În acest caz, se aplică factorul de multiplicare

z', respectiv:

1

)1(df

oh

h

hu

ta IaI

75

în care: u

taI - investiţiile totale actualizate la momentul începerii restituirii creditelor primite.

Cum în perioada cuprinsă între începerea funcţionării noului obiectiv şi începerea

restituirii creditelor nu se fac investiţii, relaţia de calcul se poate scrie sub forma:

1 11

)1()1()1(f

oh

df

fh

h

h

h

hdf

oh

h

hu

ta IaIaIaI .

Fig. Reprezentarea grafică a actualizării la momentul începerii restituirii creditelor primite (u)

2.Profitul total actualizat. Pentru momentul considerat, actualizarea profitului prezintă

următoarea particularitate: pentru actualizarea profitului aferent perioadei f, se va folosi factorul de

multiplicare zI, iar pentru actualizarea profitului aferent perioada (D – f) se va utiliza factorul de

actualizare z, rezultând. Formula de calcul în acest caz este:

fD

h

hh

f

h

h

hu

ta Pa

PaP1

1

0 )1(

1)1(

în care: u

taP - profitul total actualizat la momentul începerii restituirii creditelor primite.

Dacă profitul anual este constant, relaţiile pot să fie prezentate sub forma următoare:

hfD

fDffD

h

hh

f

h

h

hu

ta Paa

a

a

aP

aPaP

)1(

1)1(1)1(

)1(

1)1(

1

1

0

.

OBSERVAŢIE!

Pentru calculul primei componente a profitului s-a folosit formula sumei SI

şi pentru

stabilirea celei de a doua s-a utilizat relaţia prezentată pentru S.

76

3. Randamentul economic actualizat al investiţiilor. Pentru cele două situaţii, cazul

general şi când profitul este egal în timp, formulele de calcul sunt:

1

)1(

)1(

1)1(

1

1

1

0

df

fh

h

h

fD

h

hh

f

h

h

h

u

a

Ia

Pa

Pa

R sau 1

)1(

)1(

1)1(1)1(

1

df

fh

h

h

hfD

fDf

u

a

Ia

Paa

a

a

a

R

în care: u

taR - randamentul economic actualizat al investiţiilor la momentul începerii restituirii

creditelor.

4.Termenul actualizat de recuperare al investiţiilor. Pentru stabilirea termenului

actualizat de recuperare a investiţiilor la momentul începerii restituirii creditelor primite, se pot

întâlni două situaţii şi anume:

- termenul actualizat de recuperare este mai mic decât perioada cuprinsă între momentul

începerii funcţionării noului obiectiv şi momentul începerii restituirii creditelor fT u

a ;

- termenul actualizat de recuperare este mai mare decât intervalul f situaţia inversă

fT u

a .

După efectuarea calculelor matematice, ambele situaţii se reduc la formula unică de calcul:

)1log(

)1(log)1(log

a

IaaPaPT

n

ta

f

h

f

hu

a

în care: u

aT - termenul actualizat de recuperare a investiţiilor la momentul u.

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL SCOATERII DIN FUNCŢIUNE A

CAPITALULUI FIX (v)

Actualizarea la acest moment se face, folosind în ambele cazuri considerate, cel al profitului

şi cel al investiţiilor, formulele de actualizare bazate pe factorul de fructificare .

Fig. Reprezentarea grafică a actualizării la momentul scoaterii din funcţiune a capitalului fix (v)

77

1. Investiţiile totale actualizate. Pentru actualizarea efortului investiţional se va folosi

factorul de fructificare (1+a)h, iar relaţia de calcul precizată de literatura de specialitate este:

h

Dd

h

hV

ta IaI

1

0

)1(

în care: v

taI - investiţia totală actualizată la momentul scoaterii din funcţiune a capitalului fix.

Cum în perioada de funcţionare a obiectivului nu se fac cheltuieli de investiţii, relaţia se

poate scrie sub forma:

1 11

)1()1()1(D

oh

Dd

Dh

h

h

h

hDd

oh

h

hv

ta IaIaIaI .

2. Profitul total actualizat. Pentru momentul scoaterii din funcţiune a capitalului fix

relaţia de stabilire a profitului total actualizat este:

h

D

h

hv

ta PaP

1

0

)1(

în care: v

taP - profitul total actualizat la momentul scoaterii din funcţiune a capitalului fix.

În cazul în care profitul anual este constant pe toată durata de funcţionare a capitalului

fix, această relaţie devine:

1

0

1)1()1(

D

h

D

h

I

h

h

h

v

taa

aPSPaPP

Formulele de actualizare a profitului la momentul încheierii perioadei de funcţionare a

capitalului fix permit evaluarea profitului la acest moment, cu luarea în calcul a posibilităţilor

de utilizare ulterioară / reinvestire a acestora. Suma rezultată cuprinde atât profitul obţinut în

urma funcţionării capitalului fix, cât şi profitul obţinut ca urmare a reinvestirii profitului iniţial.

3. Randamentul economic actualizat al investiţiilor. Indicatorul se calculează în funcţie

de profitul actualizat şi investiţiile actualizate. Relaţia de calcul finală este prezentată mai jos:

1v

ta

v

tav

aI

PR , respectiv: 1

)1(

)1(

1

1

0

Dd

Dh

h

h

D

h

h

h

v

a

Ia

Pa

R sau 1

)1(

1)1(

1

Dd

Dh

h

h

h

D

v

a

Ia

Pa

a

R

în care: v

aR - reprezintă randamentul economic al investiţiilor actualizat la momentul scoaterii din

funcţiune a capitalului fix, iar profitul anual este considerat constant.

OBSERVAŢIE!

Exemplele numerice aferente sunt tratate detaliat în ”Caietul de seminar – aplicaţii numerice, probleme

propuse şi soluţii” !!!

78

V. ASPECTE GENERALE PRIVIND EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTITII

Decizia de investire se fundamentează pe evaluarea financiară a proiectelor de investiţii.

Evaluarea financiară a proiectelor de investiţii asigură posibilitatea realizării de comparaţii între

proiectele concurente, şi pe baza acestora, a definirii unei ordini de prioritate, absolut necesară în

procedura selectării / alegerii proiectului. Totodată, evaluarea financiară a proiectelor de investiţii

vizează şi formularea de aprecieri asupra valorii intrinseci a acestora.

OBSERVAŢIE!

Decizia alegerii proiectului pe baza unui ordin de prioritate este o decizie de clasament.

Decizia de investire pe baza aprecierii pertinente a valorii intrinseci a proiectului este o

decizie de acceptare-respingere!

Literatura de specialitate consideră mai importante un număr de patru, din multitudinea

existentă, metode / criterii financiare de evaluare a rentabilităţii proiectelor de investiţii:

- termenul de recuperare al investiţiei (durata în care cheltuielile iniţiale cu investiţia sunt

recuperate din fluxurile pozitive);

- valoarea actualizată netă (sporul de valoare adus de investiţie în viitor, actualizat la

momentul prezent);

- rata internă de rentabilitate (gradul de rentabilitate asigurat de noul obiectiv de

investiţii);

- indicele de profitabilitate (raportul efecte / eforturi determinate de investiţie).

Uneori, aplicarea concretă a acestor criterii / metode poate conduce la decizii contradictorii,

deoarece, proiectele supuse evaluării sunt de multe ori incompatibile sau incomparabile.

În practică există situaţii când proiectele de investiţii se exclud reciproc, condiţiile fiind

dificile pentru adoptarea deciziei:

- atunci când investiţia iniţială a unui proiect este mai mare decât a celorlalte;

- atunci când realizarea în timp a fluxurilor de numerar aferente proiectelor de investiţii este

diferită;

- atunci când durata de viaţă a investiţiilor este diferită.

VENITUL NET ACTUALIZAT (VAN)

Acest indicator se mai numeşte şi valoarea actualizată netă totală sau cumulată (VAN).

VAN constituie un indicator fundamental pentru evaluarea economică şi financiară a oricărui

proiect de investiţii.

79

Indicatorul valoarea actualizata netă totală VAN, prin conţinutul său, caracterizează în

valoare absolută, aportul de avantaj economic al unui proiect dat de investiţii (câştigul, răsplata

sau recompensa investitorului pentru capitalul investit în proiectul respectiv) exprimate, sub formă

de cash-flow în valoare actuală, sau ca valoare netă actualizată:

- definit în raport de cash-flow (CF) - indicatorul VAN realizează compararea între cash-

flow-ul total actualizat (CFta), degajat pe durata de viaţă economică a unui proiect sau

variante de proiecte de investiţii şi efortul investiţional total generat de acel proiect,

exprimat tot în valoare actualizată (Ita). Momentul de referinţă pentru calculul valorii

actualizate a investiţiilor şi cash flow-ului este considerat momentul începerii lucrărilor;

deci, VAN este un indicator de eficienţă a investiţiilor care evidenţiază surplusul total de

cash-flow în raport cu costul de investiţii necesar, toate exprimate în valori actualizate.

Când durata de realizare a proiectului de investiţii (d), este scurtă, mai mică de un an,

dar exploatarea instalaţiilor, utilajelor, a capacităţilor de producţie şi servicii începe imediat, în

acelaşi an, relaţia de calcul este:

D

hhht

aCFIVAN

1 )1(

1

Dacă durata de execuţie este mai mare de un an, d >1 an,

D

hhhd

D

hhh

aCF

aaIVAN

11 )1(

1

)1(

1

)1(

1.

Prin semnificaţia sa, VAN, determină valoarea economică a unui proiect de investiţii,

urmărindu-se creşterea acestei valori prin optimizarea deciziei de investiţii după criteriul

maximizării VAN (se preferă proiectele care se caracterizează prin VAN maxim). De asemenea, sunt

acceptate proiectele sau variantele de proiecte caracterizate prin VAN>0.

În plan economic şi financiar un proiect de investiţii cu VAN pozitiv semnifică faptul că

acel proiect are capacitatea de a rambursa pe perioada duratei de viaţă economică (D) capitalul

investit. Cu cât VAN este mai mare, cu atât şi rentabilitatea investiţiei este mai mare. Dacă VAN

are valoare nulă sau negativă, proiectul este inacceptabil, rentabilitatea sa fiind inferioară ratei

de actualizare (dacă e < a capitalul respectiv ar putea fi reinvestit cu o rentabilitate egală cu rata de

actualizare şi ar aduce avantaje corespunzătoare mai mari – minimizarea pierderilor).

OBSERVAŢIE!

- Rata de actualizare (a) folosită în calculele VAN îndeplineşte rolul de criteriu de testare a

eficienţei (rentabilităţii) unui proiect de investiţii , de acceptare sau de respingere!

80

- VAN la un proiect poate deveni negativ dacă se alege pentru calcule o rată de actualizare

(a) prea mare, iar proiectul respectiv devine inoportun şi se respinge !

- Cel mai eficient şi oportun proiect de investiţii este acela care asigură un excedent

maxim între CFta şi Ita ; VAN îndeplineşte funcţia de criteriu de decizie de investiţie !

Literatura de specialitate scoate în evidenţă următoarele puncte slabe ale indicatorului

VAN:

- VAN nu permite soluţionarea problemelor de decizie de investiţii pentru proiecte cu

durată de viaţă economică diferită.

Pot să apară în practică variante sau proiecte care au un volum de VAN egal, dar D nu este

acelaşi. Dacă volumele de investiţii sunt identice pe proiecte, au prioritate variantele cu

durată de viaţă economică mai scurtă, dar care degajă volume anuale mai mari de VAN;

- VAN nu ţine seama de mărimea termenului de recuperare T, Ta;

- VAN depinde de mărimea ratei de actualizare (a) folosită în calcule – necesită atenţie

deosebită în fundamentarea deciziei de alegere a ratei de actualizare şi a componentelor

acesteia (costul capitalului, rata inflaţiei, rata de risc) etc.

Cu toate acestea indicatorul VAN este considerat un bun criteriu de selecţie al proiectelor de

investiţii. Pentru fundamentarea corectă a deciziilor el trebuie analizat în corelaţie cu alţi

indicatori cum ar fi: termenul de actualizare, indicele de profitabilitate, rata internă de rentabilitate

etc.

INDICELE DE PROFITABILITATE (Ip)

Caracterizează nivelul raportului dintre VAN şi fondurile de investiţii care stau la baza

proiectului şi generează acel volum de VAN. Indicele de profitabilitate se exprimă în procente:

[%]100ta

pI

VANI

Pentru a exprima acest raport sub formă de indice actualizat, Ip se calculează cu formula:

tata

tap

I

VAN

I

CFI 1

La calculul şi analiza indicelui de profitabilitate trebuie apelat ori de câte ori proiectele se

diferenţiază între ele prin efortul investiţional necesar (Iti), deoarece el ne permite să luăm în

consideraţie amploarea investiţiilor, costurile necesare de investiţi i, ceea ce nu realizează VAN.

Varianta optimă de proiect este aceea care răspunde criteriului: Ip → maxim.

81

Indicele de profitabilitate Ip, prin ordonarea proiectelor eficiente, permite elaborarea

strategiei cele mai avantajoase de investiţii, prin alegerea unui set de proiecte, în concordanţă cu

restricţiile bugetelor de capital (în limitele fondurilor disponibile pentru finanţarea investiţiilor) şi

prin utilizarea în calitate de criteriu de optimizare a setului de proiecte maxim de VAN pentru

ansamblul proiectelor selectate.

OBSERVAŢIE!

Dacă avem mai multe proiecte şi se solicită să se elaboreze strategia cea mai avantajoasă

de investiţii, respectiv câte şi care anume din proiecte trebuie să fie realizate, se vor

parcurge următoarele etape teoretice:

- calcularea indicelui de profitabilitate (Ip);

- stabilirea ordinii de prioritate a proiectelor după valoarea descrescătoare a lui I P;

- alcătuirea de seturi de proiecte de investiţii în limitele capitalului alocat, ţinând seama de

ordinea de prioritate a proiectelor;

- se calculează VAN pe seturile de proiecte alcătuite;

- neavând fonduri suficiente pentru a realiza toate proiectele propuse iniţial, se alege

strategia cea mai avantajoasă după criteriul: maxim VAN cumulat pentru proiectele setului

respectiv.

RATA INTERNĂ DE RENTABILITATE A UNUI PROIECT DE INVESTIŢII (RIR)

Rata internă de rentabilitate (RIR) reprezintă acea rată a dobânzii compuse care atunci

când se foloseşte ca rată de actualizare (a) pentru calculul valorii actualizate a fluxurilor de cash

flow şi de investiţii ale proiectelor face ca suma valorii actualizate a cash flow-ului să fie egală cu

suma valorii actualizate a costurilor de investiţii şi deci, valoarea netă actualizată totală să fie

nulă:

RIR = a, pentru care VAN(a) = 0

La RIR a unui proiect se ajunge atunci când VAN a acelui proiect tinde să devină nul !

Prin urmare, pentru un proiect de investiţii dat, RIR reprezintă rata limită de actualizare,

pentru care se anulează realizarea de VAN:

VAN(a = RIR) = 0, iar 1ta

ta

K

V

Altfel spus, RIR se defineşte ca acea rată de actualizare (a) care face ca pe perioada (d +

D) valoarea actualizată totală a veniturilor din vânzarea produselor să fie egală cu suma costurilor

totale de investiţii şi de exploatare actualizate K ta sau Cta.

82

Reprezentarea grafică, în sistemul de coordonate VAN şi rata de actualizare (a) pentru un

proiect dat, indică poziţia, nivelul şi momentul când se obţine valoarea RIR:

Fig. Evoluţia VAN în funcţie de (a)

La nivelul RIR se ajunge atunci când VAN(a) = 0 şi deci RIR = a.

- pentru a > RIR proiectul de investiţii nu este eficient (Ita devine mai mare ca volumul CFta

deci VAN va avea valoare negativă VAN < 0);

- pentru a < RIR, proiectul de investiţii devine acceptabil după condiţia VAN > 0 (VAN

este pozitiv).

OBSERVAŢIE!

- stabilirea RIR derivă direct din calculul valorii nete actualizate totale (VAN !!

- nivelul RIR se identifică prin tatonare, prin încercări succesive!

Analitic pentru determinarea RIR se pleacă de la egalitatea:

Ita=CFta, respectiv de la ecuaţia: VAN =−I ta+CFta = 0.

În vederea determinării RIR se calculează VAN corespunzătoare la diferite rate de

actualizare, alese întâmplător. Din aproape în aproape, se poate stabili care este acea rată de

actualizare care anulează VAN (VAN(aj) = 0). În final, pentru determinarea cu exactitate a ratei

interne de rentabilitate se foloseşte relaţia:

VANVAN

VANaaaRIR )( minmaxmin

în care: amin şi amax – reprezintă rata mai mică, respectiv rata mai mare de actualizare folosite pentru

calculul VAN; diferenţa admisă între ele poate să fie de maxim 5 puncte procentuale.

83

SEMNIFICAŢII ALE RIR

Literatura de specialitate pune în evidenţă diferitele semnificaţii ale RIR. Astfel, avem:

- RIR are semnificaţia şi funcţia de criteriu fundamental pentru acceptarea proiectelor de

investiţii şi formularea opţiunilor. La proiectele de investiţii care se caracterizează prin VAN

apropiate, aproximativ egale, se dă prioritate proiectului cu RIR maxim;

- RIR exprimă avantajul economic ce se obţine pe orizontul de timp (d+D) pentru fiecare

unitate monetară (U.M.) a costurilor în procesul de realizare şi funcţionare a capacităţilor de

producţie. Totodată RIR pune în evidenţă şi capacitatea acelui proiect de a produce în excedent,

cash-flow, profit, peste cel necesar recuperării simple a volumului de investiţii;

- RIR poate fi interpretată ca nivel al dobânzii pe care investitorul o primeşte la fondurile

investite într-un proiect;

- RIR este un indicator de eficienţă cu o capacitate de informare mai mare comparativ cu:

termenul de recuperare, randamentul economic, dar pentru exprimarea dezirabilităţii unui proiect

trebuie utilizat în combinaţie cu alţi indicatori: ca VAN, Ta, Ip, etc.

Selectarea unui proiect după criteriul max RIR presupune că la toate proiectele trebuie

avută în vedere analiza pe perioada de viaţă economică de aceeaşi mărime, altfel RIR nu va ordona

în mod corect proiectele. Rata internă de rentabilitate RIR permite compararea diferitelor variante şi

alternative de investiţii, luând în consideraţie eşalonarea în timp a investiţiilor, fluxul monetar şi

profitul.

Ordonarea proiectelor după RIR şi VAN conduce spre rezultate diferite; rezultate

apropiate însă de ordonare a proiectelor se obţin după RIR şi indicele de profitabilitate. De aceea, în

analiza proiectelor vom folosi simultan aceşti trei indicatori RIR, VAN şi Ip.

Cu toate că RIR poate conduce la rezultate incoerente în analiza proiectelor, acest indicator

rămâne un criteriu semnificativ de selectare.

Literatura de specialitate pune la dispoziţia celor interesaţi o analiză comparativă a celor

patru criterii de evaluare a rentabilităţii proiectelor de investiţii mai sus amintite:

Criteriul /

Metoda

Condiţia de

acceptare a proiectului Puncte ”tari” Puncte ”slabe”

Termenul de

recuperare

(T)

- acceptarea proiectului

dacă termenul de

recuperare este mai mic

decât durata de viaţă a

investiţiei sau decât un

standard impus ca

termen de recuperare

maximal

- facil şi necostisitor de

utilizat

- oferă o măsură globală a

riscului proiectului

- oferă o măsură a

lichidităţii proiectului

- nu este un criteriu

obiectiv de decizie

- nu oferă o măsură a

profitabilităţii

- nu ia în considerare

fluxurile de lichidităţi

în totalitate

Valoarea - acceptarea proiectului - alege proiectul care - dificultăţi în

84

actualizată

netă (VAN)

dacă are valoarea

actualizată netă pozitivă

maximizează valoarea

firmei

- ia în considerare

conceptul de valoare în timp

a banilor

- ia în considerare toate

fluxurile de lichidităţi pe

întreaga viaţă economică a

proiectului

- oferă un criteriu obiectiv

bazat pe randament pentru

acceptare sau refuz

interpretarea

semnificaţiei

calculului VAN

Rata internă

de

rentabilitate

(RIR)

- acceptarea proiectului

dacă RIR este mai mare

sau egală cu costul

capitalului (rata de

actualizare)

- ia în considerare

conceptul de valoare

în timp a banilor

- ia în considerare toate

fluxurile de lichidităţi pe

întreaga viaţă economică a

proiectului

- uneori duce la reguli

de decizie contrare

celor determinate de

valoarea actualizată

netă

Indicele de

profitabilitate

(Ip)

- acceptarea proiectului

dacă Ip este mai mare

sau egal cu 1

- util pentru ghidarea

deciziilor în condiţii de

raţionalizare a capitalului

- ia în considerare conceptul

de valoare în timp a banilor

- ia în considerare toate

fluxurile de lichidităţi pe

întreaga viaţă economică a

proiectului

- uneori duce la reguli

de decizie care intră în

conflict cu cele

determinate de VAN

Criterii de evaluare a proiectelor de investiţii

După cum se poate uşor constata, nici o metodă nu are doar avantaje sau doar dezavantaje.

Se pare însă că valoarea actualizată netă (VAN) întruneşte mai multe avantaje decât celelalte

metode.

OBSERVAŢIE!

În ce priveşte aceste metode, s-au format două opinii în literatura de specialitate:

- R. Heline consideră că: ”trebuie ales un criteriu principal şi, eventual, criterii secundare

pentru a ghida evaluarea şi selecţia alegerii de investiţii.”

- la antipod se află opinia potrivit căreia “nici o soluţie (criteriu) adoptată separat nu se

impune cu adevărat şi pericolul este ca cercetarea raţionalităţii să devină una a

artificialului”!

85

EVALUAREA METODELOR DE DECIZIE ÎN ALEGEREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII

După ce s-au prezentat câteva din cele mai utilizate metode de alegere a proiectelor de

investiţii, se pune în mod firesc întrebarea: care metodă este mai bună? În acest context, „cea mai

bună” se defineşte ca fiind metoda care selectează, din toate proiectele disponibile, pe acela care

maximizează valoarea firmei şi implicit veniturile acţionarilor.

În acest sens există trei condiţii care trebuie îndeplinite de metoda de alegere pentru ca

aceasta să conducă în final la decizii corecte de alocare a capitalului:

- metoda trebuie să ia în considerare toate fluxurile de numerar de-a lungul întregii vieţi a

proiectului;

- metoda trebuie să ia în considerare conceptul de valoare în timp a banilor. Acesta trebuie

să reflecte faptul că un leu primit mai devreme este mai valoros ca un leu care este primit

mai târziu în timp;

- când metoda este utilizată pentru alegerea dintr-un set de proiecte ce se exclud reciproc,

aceasta trebuie să aleagă proiectul care maximizează valoarea capitalului firmei.

OBSERVAŢIE!

Dintre metodele expuse mai înainte, doar metoda VAN satisface a treia condiţie sub toate

aspectele. Acesta este motivul pentru care se consideră că metoda VAN este primul criteriu

de selecţie a proiectelor de investiţii, celelalte metode venind să complecteze condiţiile ce

trebuie luate în considerare la alegerea proiectelor de investiţii.

Pe de o parte, criteriile enumerate au în vedere obiective diferite ale întreprinderii. Pe de altă

parte, între criterii apar conflicte de decizie (de ex. VAN cu RIR, VAN cu T etc.). În plus, decizia

de investiţie trebuie să fie compatibilă atât cu obiectivele generale ale firmei, cât şi cu obiectivele

specifice urmărite prin execuţia unui anumit proiect de investiţie. Toate acestea confirmă astfel

necesitatea adoptării unei decizii de investiţie multicriterială.

La fundamentarea deciziei de investiţii trebuie avut de asemenea în vedere criteriul

riscului implicat. Se pot identifica trei tipuri de risc:

- riscul de insolvabilitate sau de faliment - în urma afectării trezoreriei întreprinderii, prin

cheltuielile făcute pentru finanţarea investiţiei;

- riscul de exploatare - datorat caracterului incert al activităţii şi rezultatelor viitoare (în

caz de eşec în ce priveşte investiţia, întreprinderea va fi dublu afectă întrucât noile investiţii

sporesc dispersia posibilă a rezultatelor);

- riscul financiar - determinat de raportul dintre rata de randament a activelor investite şi

costul resurselor utilizate (în principiu dobânzile).

86

La fundamentarea deciziei de investiţii, trebuie avut în vedere şi modul de gestionare a

resurselor de finanţare a investiţiilor. Se poate aprecia că într-o abordare obiectivă resursele

afectate finanţării se pot constitui din:

- fondul de amortizare;

- profit;

- sume din vânzarea sau casarea unor mijloace fixe;

- credite bancare;

- împrumuturi obligatare;

- împrumuturi de la instituţii financiare specializate;

- subvenţii de la buget;

- alocaţii bugetare (în cazul instituţiilor publice).

Structura resurselor de finanţare a investiţilor după sursa de provenienţă nu este impusă.

Apelul la o resursă sau alta, în limitele unor restricţii de constituire legală, reflectă opţiunea şi chiar

decizia întreprinzătorului.

Concluzie: investiţia reprezintă o alocare permanentă de capitaluri în achiziţia de active

fixe şi / sau financiare, care să permită desfăşurarea unor activităţi rentabile, cu o rată de

rentabilitate superioară ratei actuale de rentabilitate a întreprinderii şi acoperitoare pentru

riscurile asumate. Principalul risc asumat este alocarea azi a unui capital economisit, în speranţa

obţinerii unor venituri viitoare, pe durata de viaţă a investiţiei. În ipoteza unui mediu economic cert,

fluxurile viitoare sunt presupuse a fi cunoscute şi stabile. Întrucât costurile cu investiţia se fac în

prezent, însă veniturile se vor obţine într-o perioadă viitoare şi lungă de timp, apare necesitatea

actualizării acestor venituri.

Prezentul curs este realizat pentru uzul studenţilor de la forma de învăţământ la distanţă, specializarea

inginerie economică industrială şi este conceput sub forma unui extras din literatura de specialitate

prezentată în bibliografie. Mulţumiri tuturor autorilor – în special pentru dl. I. Bârsan (Management

investiţional) şi D. Bucătaru (Gestiunea financiară a întreprinderii) - pentru efortul depus în elaborarea

lucrărilor de specialitate care stau la baza acestui curs.

87

BIBLIOGRAFIE

1. Anghelache, G., Dardac, N., Stancu, I. Pieţe de capital şi burse de valori, Editura Adevărul,

Bucureşti 1992.

2. Antoniu, N. Finanţele intreprinderilor, Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti, 1993.

3. Butănescu, R. Investiţii-analiză, proces, decizie, Editura Universităţii “Lucian

Blaga” din Sibiu, 1997.

4. Bârsan, I. Managemnt investiţional, Editura Universităţii “Lucian Blaga” din Sibiu,

5. Bistriceanu, Ghe., Adochiţei M., Negrea, E. Finanţele agenţilor economici, Editura Didactică

şi Pedagogică, Bucureşti, 1995.

6. Bran, P. - Decizia financiară în unitatea economică, Editura Ştiinţifică şi Enciclopedică,

Bucureşti, 1980

7. Bucătaru, D. – Capitalurile firmei, Editura Sedcom Libris, Iaşi, 1999

8. Bucătaru, D. – Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Sedcom Libris, Iaşi, partea I, 2002

9. Cocriş, V., Isan, V. Economia afacerilor, Editura Graphics, vol. 4, Iasi, 1995.

10. Coşea, M., Nastovici, L. Evaluarea riscurilor. Metode şi tehnici de analiză la nivel micro şi

macroeconomic. Editura Lux Librix, Braşov, 1997.

11. Cotar, Ghe. Evaluarea intreprinderilor, Metode şi Tehnici, Editura ECCE SRL, Bucureşti,

1992.

12. Farmache, I. Patrimoniul intreprinderii – premise teoretice ale evaluării,Tribuna Economică,

nr. 33/1990.

13. Giurgiu, A., I. Mecanismul financiar al intreprinzătorului, Editura Dacia, Cluj-Napoca, 1995.

14. Hoanţă, N. Finanţele firmei, Editura Continent, Sibiu, 1996

15. Manolescu, Ghe. Management financiar, Editura Economică, 1995

16. Mösle, R., Nastovici, Luminiţa. Evaluarea investiţiilor, Editura Lux Libris, Braşov, 1998.

17. Romanu, I., Vasilescu, I. Eficienţa economică a investiţiilor şi a capitalului fix, Editura

Didactică şi Pedagocică, Bucureşti, 1993.

18. Romanu, I., Vasilescu, I., s.a. Managementul investiţiilor, Editura Teora, Bucureşti, 1996

19. Stan, V. Evaluarea investiţiilor, metode şi uzanţe, Editura Teora, Bucureşti, 1996

20. Stancu, I. Finanţe, Editura Economică, 1995.

21. Ţuţurea, M. (coordonator) Manualul de inginerie economică

22. *** Tribuna Economică, colecţia 1995, 1996, 1997, 1998, 1999, 2000.

23. *** Manualul de inginerie economică

88

ANEXA 1

TERMENI UTILIZAŢI DE OAMENI DE AFACERI ŞI COMERCIANŢI

a investi

a plasa, a aloca, a cheltui un fond, un capital, diverse mijloace materiale într-o întreprindere.

investitor

organizaţie sau individ care face o investiţie

investiţie

plasament de capital în întreprinderi industriale, agricole sau comerciale în scopul

constituirii de noi mijloace de producţie precum şi pentru formarea şi completarea stocurilor

şi rezervelor cu scopul obţinerii de profituri. În formarea de capital fix, se disting

următoarele tipuri de investiţii:

1) investiţii corporale (fizice): imobile, maşini etc.

2) investiţii necorporale: brevete, licenţe, mărci, cercetări etc.

3) investiţii financiare: titluri, cote de participaţie.

investiţie brută de capital

denumire generic dată investiţiilor totale făcute de o întreprindere, o administraţie, o familie

într-o perioada de timp determinată în detrimentul acumulării nete de capital, a economisirii

unei părţi a venitului încasat de agenţii economici cât şi a fondului de amortizare constituit.

investiţie colectivă

varietate de investiţie care se distinge prin aceea că este făcută de administraţie.

investiţie de înlocuire

denumire generica data investiţiilor făcute cu finalitatea menţinerii venitului preexistent şi

conservarea potenţialului de producţie existent.

investiţie etică

ideea de a investi numai în companiile care îndeplinesc anumite criterii etice (de exemplu

firmele care nu poluează mediul înconjurător etc.).

investiţie externă

denumire generică dată operaţiunilor de plasare a mijloacelor financiare în activităţi

economice pe termen lung în străinătate.

investiţie externă de portofoliu

varietate de investiţie externă concretizată în plasamente de fonduri în străinătate în

achiziţionarea de valori mobiliare (acţiuni, obligaţiuni, titluri de credit).

investiţie externă directă

89

varietate de investiţie externă concretizată în plasarea de fonduri într-un obiectiv economic

nou creat care funcţionează în străinătate, în vederea obţinerii unui anumit grad de control

asupra acestuia.

investiţie netă de capital

denumire generică dată investiţiei făcută prin excelenţă în detrimentul acumulării şi al

economisirii veniturilor încasate în perioada de timp ca fiind considerată de referinţă.

investiţie străină...

(în sensul legii române)... sintagma ce desemnează în mod generic plasamente de capital

străin în România prin: constituirea de societăţi comerciale, filiale sau sucursale cu capital

integral străin sau în asociere cu persoane fizice sau persoane juridice române; participarea

la majorarea capitalului social al unei societăţi sau dobândirea de părţi sociale ori acţiuni la

asemenea societăţi, precum şi de obligaţiuni sau alte efecte de comerţ; concesionarea,

închirierea sau locaţia gestiunii a unor activităţi economice, servicii publice, unităţi de

producţie ale unor regii autonome sau societăţi comerciale; dobândirea dreptului de

proprietate asupra unor bunuri mobile sau imobile, a altor drepturi reale cu excepţia

dreptului de proprietate asupra terenurilor; dobândirea de drepturi de proprietate industrială

şi intelectuală; dobândirea de drepturi de creanţă sau alte drepturi referitoare la prestări cu

valoare economica asociate unei investiţii; cumpărarea de spaţii de producţie sau alte clădiri,

cu excepţia locuinţelor, altele decât cele auxiliare investiţiei, precum şi construirea lor;

contractarea executării de lucrări de explorare, exploatare şi împărţire a producţiei în

domeniul resurselor naturale.

investitor instituţional

denumire dată anumitor organizaţii (precum: băncile, companiile de asigurări, fondurile

mutuale, fondurile de pensii etc.) care procedează în mod regulat la investiţii, care

gestionează portofolii de mari dimensiuni şi care tranzacţionează importante volume de

titluri financiare .

investitor strategic

denumire generic dată acţionarului sau grupului de acţionari ce deţine o importantă cotă din

capitalul social şi deci implicit din voturile în adunarea generala a acţionarilor unei societăţi

de natură să-i asigure participarea durabilă la gestionarea acelei firme.

investitor pasiv

investitor într-o companie start-up care urmăreşte numai realizarea de câştiguri financiare.

Un investitor pasiv nu este interesat să se implice în a administra şi dezvolta afacerea.

Hindle, T. - Termeni de afaceri internaţionali, ISBN 973-569-573-1, Editura Nemira 2003

90

ANEXA 2

TRANSFORMAREA OPŢIUNILOR ÎN DECIZII DE INVESTIŢII

Fig. Etapele realizării procesului investiţional.

91

ANEXA 3

FAZELE DE REALIZARE A UNEI INVESTIŢII

Fig. Schema de desfăşurare a unei investiţii