• Criza din 2008-2009 a scos la iveală o uriaşă sciziune în cadrul zonei euro, între ţările Europei Centrale şi de Nord şi ţările Mediteraneene şi cele Celtice.

• În timp ce ambele grupuri au avut o rată a inflaţiei mică datorităeuro, grupul sudic a plătit pentru competitivitatea mai mică fie prin o rată a şomajului mai mare, fie prin deficite mai mari (de cont curent şi bugetar).

• Creşterea competitivităţii şi productivităţii în grupul sudic este o chestiune de economie dar şi de asemenea, de o schimbare culturală. În cele din urmă, o monedă comună este o reflectare a unei culturi comune. Aceasta are implicaţii importante, de asemenea, pentru ţările care încă se pregătesc să adere la zona euro.

Nr. Ţara IPC Rata şomajului Contul curent (pondere în PIB)

Deficitul bugetar (pondere în PIB)

Europa Centrală şi de Nord

1 Germania 0,2 7,5 5,0 -3,3

2 Olanda 1,0 3,4 5,4 -5,3

3 Belgia 0,0 7,9 0,5 -6,0

4 Austria 0,4 4,8 2,1 -4,3

5 Finlanda 1,6 8,2 1,3 -2,3

6 Luxemburg 0,0 5,4 5,6 -0,7

7 Slovacia 1,6 12,0 -3,2 -6,8

8 Slovenia 0,8 5,9 -1,0 -5,7

Europa Mediteraneană şi Celtică

1 Franţa 0,1 9,5 -2,2 -7,5

2 Italia 0,8 7,8 -3,2 -5,3

3 Spania -0,2 18,0 -5,4 -11,2

4 Grecia 1,3 9,5 -11,2 -13,6

5 Portugalia -0,9 9,6 -10,1 -9,4

6 Cipru 0,2 5,3 -8,1 -6,1

7 Irlanda -1,7 11,8 -2,9 -14,3

8 Malta 1,8 6,9 -2,9 -3,8

Sursa: Oxford Economics

• Spre deosebire de SUA, zona euro nu este o federaţie de state autentică. De aceea, transferurile fiscale pe scară largă nu sunt permise (şi nu sunt previzibile în viitorul apropiat).

• În aceste condiţii, respectarea criteriilor fiscale de la Maastricht reprezintă cel mai mic numitor comun, dar nici acesta nu a fost respectat în ultimul deceniu. Nepenalizarea statelor când acestea au încălcat regulile a rezultat într-un imens hazard moral.

• Pe termen mediu/lung, Europa îşi va pierde relevanţa economică şi politică daca nu va găsi voinţa să rămână unită.

Sursa: Iain Begg, utilizând baza de date AMECO

• O primă etapă o constituie identificarea controalelor şi a verificărilor proiectelor de buget şi a execuţiilor bugetare, de genul celor prevăzute în Semestrul European sau în Pachetul celor 6 măsuri legislative. O dezvoltare importantă în acest domeniu o constituie propunerea unui tablou de bord (scoreboard) pentru identificarea dezechilibrelor macroeconomice (subiect detaliat în continuare).

• O a două etapă de armonizare fiscală o constituie împrumuturile condiţionate (de tipul celor făcute de EFSF pentru Grecia, Irlanda şi Portugalia), care au ca scop final crearea unui FMI european (ESM, începând cu anul 2012). Până la dotarea EFSF şi, ulterior, a ESM cu fonduri suficiente pentru a descuraja atacurile speculative, este esenţial rolul Băncii Centrale Europene, singura care dipune de fondurile necesare pentru a stăvili aceste atacuri.

• A treia (şi ultima) etapă o constituie instituirea unei uniuni bazate pe transferuri fiscale, în care statele în surplus (permanent sau temporar) ajută statele în deficit (permanent sau temporar) deoarece analiza cost-beneficiu arată că acest lucru aduce câştiguri nete tuturor. Desigur, trebuie evitate hazardul moral şi free-riding-ul. Ţările care rămân în uniunea fiscală trebuie să îndeplinească standardele minime de probitate şi de competitivitate, astfel încât uniunea să fie una a celor doritori şi capabili (willing and able).

• Pentru a facilita controlul preventiv de către statele partenere al acumulării de dezechilibre, un grup de 9 experţi în materie de guvernanţă economică europeană au elaborat, în martie 2011, un studiu numit “Making the European Union Work”. Una din propunerile lor de bază o constituie elaborarea unui tablou de bord a zece dezechilibre macroeconomice (cinci interne şi cinci externe), pornind de la observaţia că numai criteriile de la Maastricht nu au fost suficient de revelatoare (de exemplu, Spania şi Irlanda se încadrau în criteriul de deficit bugetar, dar în condiţiile unor boom-uri imobiliare nesustenabile, care creşteau artificial veniturile bugetelor).

• În octombrie 2011, Comisia Europeană a produs un staff woking paper, în care propune cele 10 criterii şi modalitatea de calcul a acestora. Criteriile ar trebui să intre în vigoare, pentru zona euro, la sfârşitul anului 2011, adică exact înaintea începerii următorului Semestru European. Comisia îşi rezervă dreptul că, pe lângă cei zece indicatori, să ia în calcul şi alţi indicatori pe care îi consideră relevanţi pentru elaborarea aşa-numitelor Rapoarte ale Mecanismului de Alertă (AMR). În urma discuţiilor din Consiliu şi din Eurogrup, pe baza AMR, statele vor primi recomandări în cadrul braţului preventiv sau al braţului corectiv al noilor reglementări privind dezechilibrele excesive.

• Principalul neajuns al acestor criterii este lipsa de automatism a sancţiunilor, fără de care puterea lor este limitată. Lipsa de automatism derivă din:

§ portiţa lăsată în sensul luării în considerare şi a altor criterii;§ prevederea unei discuţii într-un cadru politic (Consiliul Europei), care excede cadrul tehnocratic.

• Pentru ca sancţiunile să devină credibile, ele ar trebui sa devină automate (pe baza unui algoritm indiscutabil), ceea ce ar presupune eliminarea celor două caracteristici de mai sus.

• Pentru ţările net recipiente de fonduri europene, are sens legarea automată a eliberării acestora de îndeplinirea tabloului de bord; pentru ţările net donatoare, ar trebui imaginat un cont de depozit care să se transforme automat în amendă în cazul încălcării criteriilor macroeconomice.

• Stoparea (sau cel puţin domolirea) atacurilor speculative fac imperios necesară aplicarea de urgenţă a acestui prim pas în sensul uniunii fiscale: atunci când o primă ţară va fi penalizată pentru dezechilibrele ei macroeconomice, regulile jocului vor deveni clare şi se va putea construi pe o bază nouă.

• Există decizia ca fondurile EFSF (destinate ţărilor UE din zona euro) cu o capacitate de împrumut de 440 mld.euro şi ESM (destinat tuturor ţărilor UE) cu o capacitate de împrumut de 60 mld.euro să fie comasate într-un fond comun, Mecanismul European de Stabilitate (ESM), având o capacitate de împrumut de 500 mld.euro. Acesta ar trebui să funcţioneze ca un FMI european, pe baza unor programe de ajustare având ataşate condiţionalităţi clare.

• Pieţele au considerat prea mică această capacitate de împrumut în raport cu necesităţile pentru finanţarea lichidităţii unor state mediteraneene mari (Italia sau Spania). De asemenea, a fost contestată intrarea prea târzie în funcţiune a ESM (iulie 2013, devansată ulterior pentru 2012). S-a considerat că, pentru calmarea pieţelor, ESM ar trebui să dispună de o capacitate de împrumut de cel puţin 2000 mld.euro, cât mai rapid cu putinţă.

• Creşterea capacităţii de împumut de la 500 mld.euro la 2000 mld.euro ar trebui realizată cât mai rapid, printr-o combinaţie a următoarelor măsuri:– atragerea unor fonduri de investiţii private, îndeosebi a celor localizate în zona euro;– atragerea unor resurse sporite prin intermediul FMI, în schimbul cedării de către

europeni a unei părţi din cota-parte de acţiuni către ţările emergente;– atragerea unor fonduri de investiţii suverane, precum cele din ţările BRIC sau din Zona

Golfului.Pentru toate aceste acţiuni, finanţiştii şi diplomaţii europeni ar trebui să conlucreze strâns,

având în vedere sensibilitatea geo-politică a măsurilor propuse.

• În perioada de tranziţie necesară pentru dotarea cu fonduri a ESM, singura instituţie care poate menţine integritatea zonei euro este Banca Centrală Europeană, care ar trebui săprocedeze, de facto, la o replicare a politicii de quantitative easing promovate de FED şi de Banca Angliei

• Faţă de 2007, băncile centrale din Eurosistem şi-au crescut bilanţurile cu aproximativ 50 lasută, Banca Angliei şi-a crescut bilanţul cu circa 150 la sută, iar Federal Reserve şi-a crescut bilanţul cu peste 200 la sută, în cadrul acţiunilor agresive de furnizare de lichiditate.

• BCE poate întreprinde astfel de măsuri în cadrul mandatului său, având ca obiectiv complementar (pe lângă stabilitatea preţurilor) şi stabilitatea sistemului financiar. Aşadar, motivaţia BCE pentru quantitative easing nu ar trebui să fie creşterea economică şi reducerea şomajului (ceea ce ar implica o modificare de statut), ci, pur şi simplu, asigurarea stabilităţii financiare până la momentul în care ESM va fi în măsură să-şi preia sarcinile.

• Provocarea pentru BCE este aceea că ar trebui să intervină ca salvator de facto nu numai al sistemului bancar, dar şi al unor guverne ilichide din cadrul eurozonei. În timp ce finanţarea băncilor se face prin achiziţionarea de colateral ( o parte din el, de calitate îndoielnică) pe perioade tot mai extinse de timp, finanţarea guvernelor ilichide se face prin achiziţionarea de obligaţiuni. Riscul este că, achiziţionând numai obligaţiuni ale guvernelor ilichide, BCE să se transforme într-o “bad bank”. De aceea, extinderea bilanţului BCE trebuie să se faca concertat, în mod proporţional, atât cu obligaţiuni ale statelor triplu-A, cât şi cu obligaţiuni ale statelor cotate mai slab. De ajutor în acest sens este faptul că, din totalul datoriei publice al statelor din zona euro, circa 55 la sută o reprezintă datoria publică cumulată a celor şase state cu rating triplu-A.

Active Pasive

- Active denominate în valute străine 606(inclusiv aur)

- Bacnote 850

- Active legate de politica monetară 700(refinanţarea băncilor)

- Rezerve (minime şi în exces) ţinute de 197 băncile comerciale

- Active financiare de tipul obligaţiunilor 438denominate în eruo

- Depozite legate de politica monetară 232

- Alte active 328 -Alte pasive (ex: depozite ale guvernelor) 793inclusiv capital

Total 2027 Total 2027

Bilanţul Eurosistemului la 31 august 2011Bilanţul Eurosistemului la 31 august 2011miliarde euro

Sursa: Tuomas Valimaki, Buletinul Bancii Finlandei, nr.4/2011

• Etapa a treia şi cea mai indepartată a integrării fiscale ar fi prezentată de emiterea de euro-obligaţiuni comune, aflată doar în stadiu de discuţie şi care ar reprezenta trecerea de facto la o uniune a transferurilor fiscale.

• O primă propunere în acest sens a venit din partea Comisiei Europene, în 23 noiembrie 2011. Sunt avute în vedere trei variante:

a) înlocuirea completă a emisiunilor naţionale cu emisiuni de obligaţiuni de stabilitate, cu garanţii comune şi multiple. Această abordare este cea mai ambiţioasă, dar ar presupune modificări semnificative ale Tratatelor.

b) înlocuirea parţială a emisiunilor naţionale, cu garanţii comune şi multiple. Este o abordare mai puţin ambiţioasă, dar care ar necesita unele modificări ale Tratatelor.

c) înlocuirea parţială a emisiunilor naţionale, cu garanţii multiple, dar nu şi comune. Această opţiune poate fi aplicată cel mai rapid şi nu necesită modificări ale Tratatelor europene.

• O altă propunere interesantă a fost formulată recent de Consiliul Experţilor din Germania, ceea ce arată ca nici în această ţară subiectul nu este “tabu”. Popunerea vizează plasarea părţilor de datorie publică ce exced 60 % din PIB ale tuturor guvernelor eurozonei care încă nu se află în cadrul unor programe de salvare într-un fond garantat în comun, care ar urma să fie răscumpărat în 25 de ani. Modelul îl constituie stingerea datoriei acumulate de statele americane, începută de Alexander Hamilton în 1790. Participarea statelor europene la fondul garantat în comun ar fi condiţionată de implementarea unor măsuri precum:

– introducerea de limitări ale datoriei publice în Constituţie (după exemplul Germaniei şi al Spaniei);– prioritatea acordată în plătirea obligaţiunilor mutuale;– alocarea unei părţi a veniturilor bugetare pentru acest scop precis;– utilizarea de rezerve valutare drept garanţie.

La momentul său de maxim, fondul garantat ar ajunge la 2,3 miliarde euro, dar din punct de vedere tehnic ar fi temporar, ceea ce ar trebui să-l facă mai uşor de acceptat.

• Creşterea anuală a datoriei publice se calculează pe baza formulei:

unde,

DP = datoria publică din anul anterior (% din PIB)dob.real = dobânda reală la care se împumută statul

= ritmul de creştere al PIBdef.primar = deficitul primar al bugetului (fără plata dobânzilor)senioraj = câştigul realizat de banca centrală prin emiterea monedei proprii

• Implicaţii pentru o ţară cu politica monetară proprie (precum România):

– în condiţii de criză economică, în care ritmul de creştere al PIB este scăzut, iar dobânda reală la care se împrumută statul este ridicată, singura modalitate de a plafona/reduce datoria publică este de a a avea un deficit primar al bugetului egal cu zero sau chiar uşor negativ (un surplus primar). Încazul României, aceasta ar însemna un deficit al bugetului consolidat sub 1,8-1,9% din PIB.

– în condiţii de boom economic, când ritmul de creştere al PIB este artificial înalt, iar dobânda reală la care se împrumută statul e scăzută, reducerea datoriei publice nu ar trebui să conducă la o relaxare a deficitului primar, cunoscut fiind ca procesul este reversibil.