Date post: | 17-Jan-2016 |
Category: |
Documents |
Upload: | antoniavizireanu |
View: | 44 times |
Download: | 0 times |
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
EFICIENA PIEEIFINANCIARE
Concepte fundamentale
Forme de eficien
Teste de baz
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
EFICIENA PIEEIFINANCIARE
Conceptul de eficien a pieei financiare
Eficiena informaional a pieei financiare:
Conceptul de pia eficient informaional
Teste ale eficienei n form slab
Teste ale eficienei n form semi-forte
Teste ale eficienei n form forte
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
1. CONCEPTUL DE EFICIEN A PIEEI FINANCIARE
PIAA EFICIENT REALIZEAZ ALOCAREA FONDURILOR CTRE ACELE PROIECTE DE INVESTIII CARE FURNIZEAZ RENTABILITATE MAXIM LA NIVELUL DE RISC IMPLICAT.
PREURILE ACTIVELOR VOR NCORPORA INTEGRAL I INSTANTANEU INFORMAIILE EXISTENTE, SEMNALE ASUPRA PERSPECTIVELOR VIITOARE I SE VOR AJUSTA CORESPUNZTOR RISCULUI INDUS DE ACESTE NOI INFORMAII ASUPRA TITLURILOR.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TIPURI DE EFICIEN A PIEEI FINANCIARE
EFICIENA ALOCATIV DE TIP PARETIAN
EFICIENA OPERAIONAL EFICIENA INFORMAIONAL
-------------------------------------------------------- sunt nglobate n conceptul de pia perfect
acest concept presupune ndeplinirea a 4 condiii:concuren perfect (preul nu poate fi influenat individual);
lipsa forelor de friciune din economie;
transparen;
raionalitatea operatorilor de pe pia.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Concurena perfect EFICIENA ALOCATIV (E.A.) = SITUAIA N CARE NU ESTE POSIBIL O ALT ALOCARE A RESURSELOR PE PIA CARE S CREASC BUNSTAREA UNUI OPERATOR FR A AFECTA BUNSTAREA ALTUIA
E.A. pp. preuri corecte ale activelor n concordantcu riscul asociat, pe baza crora se va realiza o alocarecorect ctre proiectele cu cea mai mare rentabilitate/ unitatea de risc.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
absena forelor de friciune EFICIENA OPERAIONAL (E.O.):
active perfect divizibile i tranzacionabile absena fiscalitii i a costurilor de tranzacie
absena reglementrilor care s ngreuneze accesul operatorilor
pe pia.
conceptul de E.O. accept existena costurilor de
tranzacie att timp ct serviciile de intermediere sunt
la costuri minime, asigurnd o rentabilitate corect
intermediarilor
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
transparena EFICIENA INFORMAIONAL(E.O.):
egalitatea accesului la informaie;
accesul este simultan i instantaneu apariieievenimentului;
informaia este gratuit.
CONCLUZIE: conceptul de pia eficient este maipuin restrictiv dect cel de pia perfect.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
2. CONCEPTUL DE PIA EFICIENT INFORMAIONAL
Modelul fair game
Modelul submartingal
Modelul random walk
______________________________
Modelul fair game (Fama, 1970) reflectimposibilitatea obinerii SISTEMATIC de rentabiliti suplimentare (anormale n raport cu riscul asumat), indiferent de strategia de tranzacionare.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
E(Ct+1| It) = [1+E(Rt+1| It)]Ctunde:
Ct ,Ct+1= cursurile bursiere ale titlului la momentul t,respectiv t+1;Rt+1= rentabilitatea nregistrat la momentul t+1 fa de momentul t;E(.|It)= sperana matematic (valoarea estimat) condiionat de It;It= setul de informaii existent pe pia la momentul t, integrat n cursul aciuni, iar It{I1, , It-1}, ceea ce semnific c acesta nglobeaz ntreaga istorie a informaiilor.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
dac rentab. anormal zt +1= Rt+1 - E(Rt+1| It)
condiia existenei E.I.: E(zt+1It) = 0
Modelul submartingal:
orice strategie activ adoptat pe baza setului de informaii It (reguli-filtru) nu va furniza o rentabilitte mai mare dect n cazul buy-and-hold.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Modelul random walk ipoteza 1: cursurile bursiere reflect complet i
instantaneu informaiile disponibile despre activul cotat
variaiile succesive ale Cb i ale rentabilitilor sunt independente;istoria R nu influeneaz rentabilitatea curent
sau viitoare;
TEORETIC, CARE VA FI RAPORTUL DINTRE PRE I VALOARE DE PIA
PE O PIA EFICIENT?
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
N PRACTIC, PRE = VALOARE DE PIA?
SUBIECTIVISMUL CONCEPTULUI; ORIZONTURI DE PREVIZIUNE; ATITUDINI FA DE RISC; INFORMAII DISPONIBILE; MOD DE PRELUCRARE A INFORMAIILOR
DIFERITE
POT GENERA ?
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
N PRACTIC, PRE = VALOARE DE PIA? (II)
VORBIM DESPRE PIEE CARE, CATENDIN, POT FI EFICIENTE!
PE O PIA EFICIENT, CARE VAFI ROLUL ACTIVITII DE
EVALUARE?
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
N PRACTIC, PRE = VALOAREDE PIA? (III)
PIEELE DEZVOLTATE TIND SA FIE EFICIENTE, NS EXIST UN GRAD DE ASIMETRIE INFORMAIONAL(acionari minoritari vs. manageri sau acionari cu putere de control)!
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
ESTE ACEAST PIAEFICIENT?
Sursa: Dragot, V., Evaluarea aciunilor societilor comerciale, 2006.
Pret si valoare de piata (1)
0
500
1000
1500
1 27
53
79
10
5
13
1
15
7
18
3
20
9
23
5
26
1
28
7
31
3
33
9
36
5
39
1
41
7
44
3
46
9
49
5
Momentul
Pre
t, V
alo
are
de
pia
ta
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
DAR ACEASTA?Pret s i valoare de piata (2)
0
500
1000
1500
1 27
53
79
10
5
13
1
15
7
18
3
20
9
23
5
26
1
28
7
31
3
33
9
36
5
39
1
41
7
44
3
46
9
49
5
Momentul
Pre
t, V
alo
are
de
pia
ta
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SLAB (aspecte de baz)
imposibilitatea obinerii de profituri excedentare consistente din tranzacii bazate pe studierea istoriei cursurilor activelor.
testul grafic;
testarea corelaiilor dintre rentabilitile curente i cele anterioare;
teste bazate pe reguli filtru.
PRIN ASTFEL DE TESTE SE POATE AFIRMA FIE C PIAA ESTE INEFICIENT, FIE C NU SE POATE INFIRMA IPOTEZA DE EFICIEN!
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SLAB (II)
TESTUL GRAFIC al corelaiilor ntre Cbprezente i cele viitoare
se testeaz evoluia de tip random walk a seriei Cb:
Ct= Ct-1+t ,unde = 1 i t =eroarea de regresie (condiii de normalitate).
ln(Ct)=ln(Ct-1)+t ln(Ct) = t Rt = t
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
grafic, este necesar mprtierea relativ uniform a norului de puncte (Rt; Rt-1) n cele 4 cadrane ale graficului:
F ig. 5 .1 A utocorelatia rentabilitatilor zilnice ale titlului A T B E
(0 .200000)
(0 .150000)
(0 .100000)
(0 .050000)
-
0 .050000
0.100000
0.150000
0.200000
(0.200000) (0.150000) (0.100000) (0.050000) - 0 .050000 0.100000 0.150000 0.200000
Rt+1
Rt
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SLAB (III)
Testarea random walk a evoluiei Cb esteechivalent cu testarea condiiilor de normalitate a rentabilitii generate de evoluia acestuia.
A SE VEDEA INDICATORII PREZENTAI LA CAPITOLUL 1 (SKEW, KURT etc.)!
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
testarea grafic a condiiei de homoskedasticitate:
amplitudine neregulat a variaiilor heteroskedasticitate a seriei de rentabiliti.
F i g . 5 . 2 G r a f i c u l r e n t a b i l i t a t i i t i t l u l u i A T B E
- 0 . 2
- 0 . 1 5
- 0 . 1
- 0 . 0 5
0
0 . 0 5
0 . 1
0 . 1 5
0 . 2
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
E.I. IN FORM SLAB - Testarea corelaiilorntre Rcurente i cele anterioare
se testeaz, pentru fiecare titlu, (Rzt, Rzt-1) cu n valorianterioare ale acesteia, considernd c pot apreadecalaje temporale pn cnd evoluia Cb dintr-oanumit zi este resimit n modificarea Cb urmtoare
(Rzt, Rzt-1) 0;
se accept un interval de variaie:
(Rzt, Rzt-1) (-0,3; 0,3)
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
E.I. IN FORM SLAB - Testarea corelaiilorntre Rcurente i cele anterioare
alte teste mai precise: ADF i Philips - Perron(teste unit roots)
TESTUL ADF pp. c seria lnCt urmeazun proces stochastic (aleatoriu) de tip AR(1):
ln(Ct)=+ ln(Ct-1)+t
ln(Ct)= - ln(Ct-1)+ t , =1-
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
se fixeaz ipoteza nul: H0: = 0 = 1 i pt. tcalc > tcritic se accept ipoteza nul a prezenei rdcinii unitare n seria Cb piaa este eficient in form slab;
TESTUL PHILIPS -PERRON este alternativ testului ADF, verific acceptarea ipotezei nule H0: = 1. Este un t-stat. pentru coeficientul regresiei, dar ajustat pentru a nltura anumite erori;
TESTUL DE NORMALITATE A DISTRIBUIEI t (medie, dispersie, skew, kurt).
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
EXEMPLU. Analiza eficienei n form slab a pieei din Romnia pe baza analizei coeficientului de autocorelaie. Se consider[1] coeficienii de autocorelaie pe intervale de 1-16 zile pentru cele 5 companii (aceste corelograme au fost calculate n programul econometric e-
views). Ce concluzii putei desprinde pe baza analizei acestora?
[1] Aceste informaii reprezint o prelucrare dup V. Dragot & E. Mitric - Romanian Capital Market Testing Efficiency; 28th European Working Group for FinancialModelling, Vilnius, 2001.
Correlogram of D(LNALRO)Sample: 1 475Included observations: 474Lag Autocorrelation1 0.2962 0.0763 0.0124 0.0295 0.0076 -0.0117 -0.0168 -0.0199 0.00810 -0.04111 -0.06312 -0.09113 -0.04114 -0.05815 -0.01516 0.037
Correlogram of D(LNARC)Sample: 1 594Included observations: 593Lag Autocorrelation1 -0.0082 -0.1963 -0.0814 0.1135 0.1216 0.1547 -0.0938 -0.0669 -0.06510 -0.04911 0.06712 0.0213 -0.07714 -0.02615 0.03916 0.042
Correlogram of D(LNAZO)Sample: 1 480Included observations: 479Lag Autocorrelation1 0.1292 -0.0813 -0.1464 -0.0625 -0.0116 0.0747 0.0768 -0.0099 -0.0310 0.01311 -0.04412 -0.00313 0.10514 0.08215 0.0816 -0.032
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
CONCLUZII?
Correlogram of D(LNBERM)Sample: 1 479Included observations: 478Lag Autocorrelation1 0.0192 -0.0613 0.0064 0.0035 -0.076 0.0227 -0.0448 -0.0019 0.01810 0.09511 0.03212 0.02513 -0.01114 0.02815 -0.01116 -0.094
Correlogram of D(LNOLT)Sample: 1 494Included observations: 493Lag Autocorrelation1 0.0992 -0.0033 0.0024 -0.0135 0.0256 0.0547 0.058 0.0199 0.03610 0.0311 -0.0212 -0.01713 0.00714 -0.03515 -0.0316 -0.147
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTE BAZATE PE REGULI - FILTRU
evalueaz posibilitatea de a se obine rentabiliti
excedentare fructificnd evoluia anterioar a Cb;
se definesc praguri de variaie relativ a Cb, ca
semnale de cumprare / vnzare;
se compar ctigurile astfel obinute cu cele aferente
unei strategii buy-and-hold;
se pot introduce i comisioanele de brokeraj.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Activul ATBE
Perioada de aplicare a strategiei 8/27/98 - 10/9/00Numrul de zile bursiere 489Comisionul de brokeraj 0% 0,75% 1% 2%
Variaii relative ale cursului (consideratesemnale de tranzacionare)1% 89% -18% -54% -197%2% 40% -29% -53% -146%3% 38% -6% -21% -80%4% -17% -50% -61% -105%5% -56% -77% -84% -112%6% 20% 6% 2% -16%7% -6% -14% -16% -26%8% -3% -8% -10% -17%Rentabilitate maxim potenial 89% 6% 2% -16%Rezultatul strategiei 'Buy and hold' -2% -4% -4% -6%
Rentabilitate excedentar potenial 91% 10% 6% -10%
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
prof. univ. dr. Victor DragotCatedra de Finane
29
Conexiunea analiz tehnic management de portofoliu
Analiza tehnic funcioneaz
Piaa .
Gestiune
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SEMI-FORTE
TIPURI DE TESTE:
prin coef. de autocorelaie serial, chiar i nperioadele de publicare a unor noi informaii;
prin studiu de eveniment;
prin compararea performanelor fondurilormutuale cu cele ale rentabilitii generale a pieei.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SEMI-FORTE (II)
ACEAST EVOLUIE A CURSULUI BURSIER TINDE S CONFIRME SAU S INFIRME IPOTEZA DE PIA EFICIENT
N FORM SEMI-FORTE?
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1 33 65 97 129 161 193 225 257 289 321 353 385 417 449 481
zile
curs
bur
sier
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SEMI-FORTE (III)
DAR ACEASTA?
0200400600800
10001200140016001800
1 40 79 118 157 196 235 274 313 352 391 430 469
Zile
Cu
rsu
ri b
urs
iere
Series1
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SEMI-FORTE (IV)
DAR ACEASTA?
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1 33 65 97 129 161 193 225 257 289 321 353 385 417 449 481
Zile
Cu
rs b
urs
ier
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
STUDIUL DE EVENIMENT. Calculul i interpretarea valorilor CAR (rentabilitilor anormale cumulate)
ETAPE:1. Se estimeaz rentabilitatea viitoare a aciunii cu ajutorul unui model (de ex.,
modelul de pia);2. Se calculeaz rentabilitatea observat, pe baza cursurilor bursiere;3. Se face diferena ntre rentabilitatea observat i cea estimat cu ajutorul
modelului ales (AR) (PE O PERIOAD DE +/- 20-30 ZILE NAINTE I DUP EVENIMENT):
ARt = Rt E(Rt) = t4. Se determin valorile cumulate ale ARt de la perioada la perioad (ex. de la o zi
la alta):CARt =
5. Se reprezint grafic i se interpreteaz valorile astfel obinute. Piaa poate fi considerat eficient, dac valorile CARt nu nregistreaz rentabiliti anormale n perioada din preajma evenimentului, integrarea informaiei noi fiind instantanee.
t
jtAR
30
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
EXEMPLU STUDIU E.I. FORM SEMI-FORTE
Dou companii americane, PWA i United, i o companie aerian canadian, Air Canada, au anunat n cursul anului trecut deciziile lor privind achiziia de avioane noi, moderne, la datele de 18 iulie, 12 februarie, respectiv, 7 octombrie. Aceste decizii de modernizare au avut un impact pozitiv asupra rentabilitii zilnice (Ri) a celor trei companii aeriene, dup cum se vede pe cele nou zile din preajma evenimentului (achiziia de avioane noi) n raport cu evoluia rentabilitii de pia (RM):
Aplicaie practic preluat i prelucrat din St. Ross and authors, Corporate Finance, 2nd Canadian edition, 1999, p. 383-384.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Not: Pentru simplificare, se consider c parametrii i i i ai modelului de pia la cele trei companii au valori de i = 0, respectiv, i = 1.
PWA United Air CanadaData Ri RM Data Ri RM Data Ri RM12.0713.0716.0717.07
-0,50,20,7
-0,3
-0,30,00,5
-0,5
8.029.02
10.0211.02
-1,1-1,10,20,8
-0,9-1,00,40,6
1.102.103.106.10
0,30,61,1
-0,3
0,50,41,10,1
18.07 1,1 -2,2 12.02 -0,1 -0,3 7.10 -0,3 -2,219.0720.0723.0724.07
-0,7-1,10,50,1
-0,9-1,00,70,2
15.0216.0217.0218.02
1,20,5
-0,20,2
1,10,5
-0,30,3
8.109.10
10.1013.10
0,5-0,20,1
-0,1
0,5-0,30,30,0
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Se cer:
s se calculeze rentabilitile zilnice anormale (AR) i apoi cumularea lor (CAR) pe cele trei companii aeriene;
s se reprezinte grafic evoluia CAR i s se interpreteze confirmarea EMH n forma semi-forte.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
2.4. TESTAREA E.I. N FORM FORTE
presupune c i informaiile privilegiate accesibilemanagerilor sau altor insiders nu pot genera rentabiliti anormale pentru deintori;
testarea acestei forme de eficien se bazeaz pestudiul rentabilitilor obinute de insiders;
utilizarea acestor informaii de ctre insiders esteinterzis prin regulamentele bursiere, astfel c tranzaciile acestor persoane sunt monitorizatepermanent i chiar publicate ulterior!
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
alte teste vizeaz rentab. obinute de specialitii fd.deinvestiii, manageri de portofoliu, analiti fin. princompararea rezultatelor nete ale fd.de investiii cu RM
CONCLUZII: ipoteza de E.I. n form slab este acceptat relativ
unanim pt. pieele dezvoltate
E.I. n form semi-forte este acceptat cu rezerve
E.I. n form forte este n general respins.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
40
Studii privind eficiena pieei de capital din Romnia (1)
Dragot, Victor; Mitric, Eugen, Emergent capital markets efficiency: The case of Romania, European Journal of OperationalResearch, 155, 2004, pp. 353-360.
http://ideas.repec.org/a/eee/ejores/v155y2004i2p353-360.html
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
41
Studii privind eficiena pieei de capital din Romnia (2)
Daniel Traian Pele, Vergil Voineagu, Testing Market Efficiency Via Decomposition Of Stock Return. Application To Romanian Capital Market, Romanian Journal of Economic Forecasting, no. 3, 2008: http://ideas.repec.org/a/rjr/romjef/v5y2008i3p63-79.html
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
42
Studii privind eficiena pieei de capital din Romnia (3)
Dragot, Victor; Stoian, Andreea; Pele, Daniel Traian; Mitric, Eugen; Bensafta, Malik, The Development of the Romanian Capital Market: Evidences on Information Efficiency, Journal of Economic Forecasting, vol. 10 (2), pp. 147-160.
http://ideas.repec.org/a/rjr/romjef/v6y2009i2p147-160.html
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
43
Studii privind eficiena pieei de capital din Romnia (5)
Dragot, Victor; ilic, Elena, Market efficiency of the Post Communist East European stock markets, Central European Journal of Operations Research, 2014.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
44
Bibliografie:Dragot, Victor (coordonator), Dragot, Mihaela; Dmian, Oana-
Alexandra; Stoian, Andreea; Mitric, Eugen, Lctu, Carmen Maria; Manae, Daniel; u, Lucian; Hndoreanu, Ctlina Adriana, Gestiuneaportofoliului de valori mobiliare, ediia a doua, Ed. Economic, Bucureti, 2009.
Dragot, Victor, Evaluarea aciunilor societilor comerciale, Coediie Ed. Economic i Ed. IROVAL, Bucureti, 2006, cap. 1.
Dragot, Victor; Dragot, Mihaela, Considerations on PassivePortfolio Management, Economic Computation and EconomicCybernetics Studies and Research, Vol. 40, No. 1-2 / 2006, pag. 203-208.
Obreja Braoveanu, Laura (coordonator); Dragot, Victor; Dragot, Ingrid-Mihaela; Semenescu, Andreea; Stoian, Andreea; Hndoreanu, Ctlina; Mitroi, Adrian; Morar Triandafil, Cristina, Piaa de capital, Ed. ASE, Bucureti, 2011, cap. 8.
EFICIENA PIEEI FINANCIARE
Concepte fundamentale
Forme de eficien
Teste de baz
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
EFICIENA PIEEI FINANCIARE
Conceptul de eficien a pieei financiare
Eficiena informaional a pieei financiare:
Conceptul de pia eficient informaional
Teste ale eficienei n form slab
Teste ale eficienei n form semi-forte
Teste ale eficienei n form forte
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
1. CONCEPTUL DE EFICIEN A PIEEI FINANCIARE
PIAA EFICIENT REALIZEAZ ALOCAREA FONDURILOR CTRE ACELE PROIECTE DE INVESTIII CARE FURNIZEAZ RENTABILITATE MAXIM LA NIVELUL DE RISC IMPLICAT.
PREURILE ACTIVELOR VOR NCORPORA INTEGRAL I INSTANTANEU INFORMAIILE EXISTENTE, SEMNALE ASUPRA PERSPECTIVELOR VIITOARE I SE VOR AJUSTA CORESPUNZTOR RISCULUI INDUS DE ACESTE NOI INFORMAII ASUPRA TITLURILOR.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TIPURI DE EFICIEN A PIEEI FINANCIARE
EFICIENA ALOCATIV DE TIP PARETIAN
EFICIENA OPERAIONAL
EFICIENA INFORMAIONAL
--------------------------------------------------------
sunt nglobate n conceptul de pia perfect
acest concept presupune ndeplinirea a 4 condiii:
concuren perfect (preul nu poate fi influenat individual);
lipsa forelor de friciune din economie;
transparen;
raionalitatea operatorilor de pe pia.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Concurena perfect EFICIENA ALOCATIV (E.A.) = SITUAIA N CARE NU ESTE POSIBIL O ALT ALOCARE A RESURSELOR PE PIA CARE S CREASC BUNSTAREA UNUI OPERATOR FR A AFECTA BUNSTAREA ALTUIA
E.A. pp. preuri corecte ale activelor n concordant cu riscul asociat, pe baza crora se va realiza o alocare corect ctre proiectele cu cea mai mare rentabilitate/ unitatea de risc.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
absena forelor de friciune EFICIENA OPERAIONAL (E.O.):
active perfect divizibile i tranzacionabile
absena fiscalitii i a costurilor de tranzacie
absena reglementrilor care s ngreuneze accesul operatorilor pe pia.
conceptul de E.O. accept existena costurilor de tranzacie att timp ct serviciile de intermediere sunt la costuri minime, asigurnd o rentabilitate corect intermediarilor
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
transparena EFICIENA INFORMAIONAL (E.O.):
egalitatea accesului la informaie;
accesul este simultan i instantaneu apariiei evenimentului;
informaia este gratuit.
CONCLUZIE: conceptul de pia eficient este mai puin restrictiv dect cel de pia perfect.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
2. CONCEPTUL DE PIA EFICIENT INFORMAIONAL
Modelul fair game
Modelul submartingal
Modelul random walk
______________________________
Modelul fair game (Fama, 1970) reflect imposibilitatea obinerii SISTEMATIC de rentabiliti suplimentare (anormale n raport cu riscul asumat), indiferent de strategia de tranzacionare.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
E(Ct+1| It) = [1+E(Rt+1| It)]Ct
unde:
Ct ,Ct+1= cursurile bursiere ale titlului la momentul t, respectiv t+1;
Rt+1= rentabilitatea nregistrat la momentul t+1 fa de momentul t;
E(.|It)= sperana matematic (valoarea estimat) condiionat de It;
It= setul de informaii existent pe pia la momentul t, integrat n cursul aciuni, iar It {I1, , It-1}, ceea ce semnific c acesta nglobeaz ntreaga istorie a informaiilor.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
dac rentab. anormal zt +1= Rt+1 - E(Rt+1| It)
condiia existenei E.I.: E(zt+1It) = 0
Modelul submartingal:
orice strategie activ adoptat pe baza setului de informaii It (reguli-filtru) nu va furniza o rentabilitte mai mare dect n cazul buy-and-hold.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Modelul random walk
ipoteza 1: cursurile bursiere reflect complet i instantaneu informaiile disponibile despre activul cotat variaiile succesive ale Cb i ale rentabilitilor sunt independente;
istoria R nu influeneaz rentabilitatea curent sau viitoare;
TEORETIC, CARE VA FI RAPORTUL DINTRE PRE I VALOARE DE PIA PE O PIA EFICIENT?
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
N PRACTIC, PRE = VALOARE DE PIA?
SUBIECTIVISMUL CONCEPTULUI;
ORIZONTURI DE PREVIZIUNE;
ATITUDINI FA DE RISC;
INFORMAII DISPONIBILE;
MOD DE PRELUCRARE A INFORMAIILOR
DIFERITE
POT GENERA ?
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
N PRACTIC, PRE = VALOARE DE PIA? (II)
VORBIM DESPRE PIEE CARE, CA TENDIN, POT FI EFICIENTE!
PE O PIA EFICIENT, CARE VA FI ROLUL ACTIVITII DE EVALUARE?
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
N PRACTIC, PRE = VALOARE DE PIA? (III)
PIEELE DEZVOLTATE TIND SA FIE EFICIENTE, NS EXIST UN GRAD DE ASIMETRIE INFORMAIONAL (acionari minoritari vs. manageri sau acionari cu putere de control)!
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
ESTE ACEAST PIA EFICIENT?
Sursa: Dragot, V., Evaluarea aciunilor societilor comerciale, 2006.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Chart1
9401000
10181000
10331000
9061000
10351000
10521000
10801000
9261000
11001000
10411000
10131000
9701000
10241000
10671000
10551000
9711000
9361000
9421000
9021000
9871000
10851000
10881000
10451000
10361000
10231000
9251000
9621000
10241000
9601000
10551000
9121000
10311000
9661000
9881000
10011000
10761000
9511000
9521000
9791000
10071000
10421000
9371000
10631000
9941000
9451000
10501000
10601000
9011000
10941000
10551000
9701000
10771000
9001000
10641000
10041000
10741000
9351000
10161000
9881000
10021000
10421000
9171000
10601000
9151000
9241000
9391000
10971000
10521000
9741000
9111000
10331000
9421000
9381000
10231000
10391000
10631000
9881000
9751000
10341000
9461000
10021000
9741000
9401000
9341000
9121000
10361000
10781000
9931000
9221000
9291000
9161000
10071000
10511000
10401000
9661000
10601000
10601000
9531000
10401000
10661000
9551000
9141000
9071000
10881000
9601000
10821000
10851000
10371000
9641000
10761000
9031000
10091000
10231000
10801000
10661000
9511000
10051000
9381000
9381000
9661000
10511000
10261000
10121000
9111000
9421000
9461000
10081000
9931000
10451000
10541000
9161000
10481000
10801000
10521000
10841000
10201000
10461000
10751000
9261000
9891000
9551000
10101000
9211000
10501000
9801000
9881000
10941000
10931000
9561000
10751000
10661000
9511000
10461000
9571000
10891000
9711000
9891000
9271000
9531000
9611000
10991000
9271000
9101000
10131000
10121000
10841000
9051000
10661000
9431000
9061000
10651000
9201000
9941000
9851000
10921000
10291000
10351000
10571000
9791000
10271000
9321000
10371000
9421000
9081000
9691000
10441000
9311000
10421000
9311000
10531000
10691000
9981000
9341000
9521000
10531000
10431000
10051000
10191000
9051000
9081000
9331000
10031000
9181000
9631000
9351000
10141000
10861000
10161000
9791000
9121000
9711000
9251000
10601000
10711000
10861000
10231000
9901000
10261000
9081000
10181000
10251000
9661000
9681000
10421000
9591000
9821000
9581000
9761000
9861000
10271000
10221000
9831000
10491000
9821000
9691000
9141000
9291000
9491000
9201000
10211000
10081000
10141000
11001000
9241000
9451000
10951000
9781000
9201000
9451000
10921000
9061000
9971000
9961000
9181000
9831000
10071000
9921000
9981000
10691000
10591000
9281000
10651000
9251000
10821000
10341000
10241000
10011000
9451000
10001000
9001000
10181000
9871000
10731000
10661000
10441000
10651000
10891000
10831000
9391000
9921000
9911000
10821000
9691000
9211000
10121000
10121000
10421000
10151000
10611000
9471000
9461000
10811000
10261000
9231000
10261000
10421000
9091000
10291000
10781000
10971000
9451000
9771000
10051000
9431000
9571000
10851000
10891000
10661000
9381000
9971000
9001000
10291000
10061000
10771000
10551000
9121000
9481000
10471000
9841000
9271000
9571000
10581000
9901000
10451000
9381000
10531000
9681000
9211000
10261000
10761000
10491000
9871000
10601000
10281000
9661000
10161000
10871000
10161000
10561000
10481000
10901000
9011000
10711000
9141000
10641000
9241000
10361000
9001000
9101000
10771000
10781000
9401000
10661000
10891000
9311000
9051000
10281000
9741000
9621000
9241000
9751000
9231000
9731000
10691000
9211000
9261000
9071000
10141000
10001000
10171000
9711000
10121000
9441000
9581000
10321000
9291000
9461000
9411000
9961000
9771000
9121000
9651000
9201000
10281000
10571000
10321000
10131000
10071000
9051000
10501000
10401000
10831000
9301000
10441000
9611000
9681000
9911000
9871000
10891000
9101000
10791000
9751000
10981000
10111000
9721000
9091000
10081000
9951000
9101000
10141000
10701000
10971000
10281000
9841000
10611000
9831000
9951000
10351000
10031000
9001000
9621000
10081000
9261000
9051000
9961000
9031000
9671000
9411000
9491000
10671000
9591000
10761000
9281000
10261000
9091000
9771000
10111000
10131000
9711000
9531000
9491000
10691000
9561000
9071000
10061000
10321000
10861000
10521000
10011000
10971000
9591000
10941000
9781000
10971000
10281000
10071000
9601000
10781000
9771000
9801000
10261000
9721000
10331000
10231000
9271000
10521000
9771000
10331000
10411000
9001000
9731000
10491000
10171000
10641000
10051000
10601000
9821000
10991000
10911000
9751000
9511000
9901000
9931000
10681000
9771000
9261000
9231000
9541000
9741000
9321000
10791000
9121000
9201000
10411000
9281000
10601000
9691000
10021000
10631000
10171000
Momentul
Pret, Valoare de piata
Pret si valoare de piata (1)
Sheet1
MomentPretValoare de piata
19021000
29311000
39621000
49451000
59471000
610431000
710231000
89231000
99271000
1010681000
1110631000
129161000
139571000
149591000
1510671000
169511000
179181000
1810831000
199681000
2010761000
219861000
229881000
2310941000
2410361000
2510221000
269491000
2710941000
289471000
299791000
3010141000
319951000
3210511000
339211000
3410211000
3510811000
369291000
3710581000
389221000
399611000
4010331000
419271000
4210081000
4310341000
449511000
4510131000
469931000
479411000
4810711000
4910291000
5010091000
519731000
529771000
539161000
5410871000
559961000
569921000
5710211000
5810951000
5910611000
609311000
619121000
629721000
639251000
6410161000
6510181000
669031000
6710351000
689191000
6910801000
7010821000
7110101000
7210581000
7310851000
7410341000
7510461000
769591000
779481000
7810661000
7910821000
8010401000
8110241000
829691000
8310771000
8410921000
8510631000
8610741000
8710741000
8810311000
8910611000
909491000
9110781000
929451000
939721000
9410191000
959401000
969951000
9710001000
9810411000
999961000
10010601000
1019801000
10210541000
1039821000
1049781000
1059321000
1069011000
1079191000
10810251000
10910121000
1109421000
1119271000
1129461000
1139931000
11410141000
1159861000
11610301000
1179951000
11810221000
11910581000
1209081000
1219411000
1229411000
12310231000
1249591000
1259351000
1269111000
1279661000
1289851000
1299771000
1309331000
1319011000
1329261000
13310301000
13410771000
13510971000
1369081000
13710601000
13810341000
1399531000
14010511000
1419921000
1429891000
1439581000
1449981000
1459191000
14610221000
1479911000
1489841000
14910151000
1509431000
1519191000
1529921000
15310501000
15410841000
1559691000
1569201000
1579271000
1589701000
15910451000
16010381000
1619801000
1629021000
16310071000
16410371000
1659771000
1669601000
16710841000
1689601000
16910691000
1709631000
17110741000
17211001000
1739851000
17410491000
17510801000
1769961000
17710901000
1789751000
1799021000
18010651000
18110241000
1829811000
18310561000
1849081000
1859921000
1869391000
18710431000
1889681000
18910451000
1909701000
1919231000
1929891000
19310071000
19410351000
19510441000
19610601000
1979391000
19810051000
1999151000
2009151000
2019631000
2029291000
2039281000
2049281000
20510911000
2069571000
2079131000
2089471000
20910361000
2109281000
21110941000
2129071000
21310621000
2149061000
21510951000
2169461000
21710121000
2189241000
2199191000
2209451000
2219191000
22210271000
22310151000
2249221000
22510391000
22610391000
22710921000
22810121000
2299501000
23010341000
2319251000
2329931000
2339671000
23410751000
23510011000
2369651000
2379961000
2389011000
23910681000
24010291000
2419021000
2429771000
2439971000
2449991000
2459041000
24610931000
2479881000
2489741000
24910721000
2509321000
2519731000
25210551000
25310591000
25411001000
2559021000
25610551000
25710721000
2589571000
2599361000
2609051000
26110581000
2629901000
26310131000
2649701000
26510651000
2669321000
26710631000
26810081000
26910231000
2709891000
27110501000
2729481000
2739681000
27410941000
27510311000
2769471000
27710041000
2789551000
27910491000
2809031000
2819531000
2829281000
28310381000
2849311000
2859881000
28610561000
28710691000
28810261000
28910331000
29010921000
29110671000
29210931000
2939121000
2949161000
29510051000
2969971000
29710601000
2989291000
2999691000
3009851000
30110381000
3029381000
3039021000
30410831000
30510521000
30610651000
3079801000
3089031000
30910391000
31010511000
31110701000
3129921000
3139551000
31410691000
3159701000
3169641000
3179991000
3189081000
3199791000
32010831000
32110841000
3229461000
32310301000
3249241000
32510671000
3269071000
3279641000
32810141000
3299671000
3309001000
33110721000
33210561000
3339271000
33410231000
3359651000
3369011000
33710321000
33810431000
3399871000
3409531000
34110881000
34210611000
3439671000
34410851000
3459751000
34610721000
3479611000
3489031000
34910971000
3509681000
35110591000
3529631000
3539251000
35410111000
35510191000
35610981000
35710821000
35810141000
3599251000
3609791000
36110201000
36210621000
36310271000
36410731000
3659001000
36610211000
36710391000
3689871000
36910471000
3709621000
37110141000
37210701000
37310391000
3749831000
37510501000
37610441000
3779151000
3789281000
37910781000
38010051000
38110301000
38210191000
3839081000
3849031000
3859881000
3869701000
38710911000
38810321000
3899941000
3909911000
39110201000
39210501000
39310531000
39410741000
39510331000
3969641000
39710511000
3989991000
39910771000
4009751000
4019941000
40210961000
40310271000
40410621000
4059781000
40610721000
4079331000
4089141000
40910821000
41010801000
4119441000
41210911000
41310401000
4149491000
41510121000
4169421000
4179171000
4189801000
4199611000
42010791000
42110811000
42210291000
4239551000
42410121000
4259831000
4269111000
42710601000
4289321000
4299431000
4309321000
4319651000
4329641000
43310501000
43410051000
4359521000
43610281000
43710391000
4389781000
4399511000
44010081000
44110961000
4429331000
44310991000
4449771000
4459281000
4469021000
44710961000
4489311000
44910121000
4509341000
45110671000
4529501000
45310051000
4549461000
4559911000
4569751000
45710511000
45810601000
4599561000
46010631000
46110131000
46210171000
4639251000
4649511000
4659951000
4669861000
4679131000
4689511000
46910871000
47010981000
4719051000
4729061000
4739191000
47410361000
47510901000
47610861000
4779231000
47810141000
47910731000
48010251000
48110821000
4829081000
48310771000
4849571000
4859061000
48610631000
4879871000
48810111000
4899661000
49010621000
4919531000
4929751000
4939441000
49410101000
49510791000
4969461000
49710541000
49810631000
4999541000
5009921000
Sheet1
9620
10490
9320
10650
10460
9030
9870
10780
10630
9180
10440
10690
9360
9330
10200
10590
10060
9940
10450
10290
10620
10430
10880
10750
10230
9180
9440
9130
10260
9290
9930
10030
9600
10580
10810
10350
9620
10950
10330
9970
9760
9760
10190
10010
10660
10400
10470
10850
9410
9810
10490
10060
9940
9130
10150
10410
9570
10310
10070
10940
11000
10870
10940
10680
10890
10750
9830
10520
10830
11000
9400
9240
9760
10480
9380
9830
9780
10110
10120
10600
10980
9700
9840
9560
9780
10590
9610
9470
10220
9680
9600
10910
9750
10620
10740
10560
9890
10290
9030
9020
10560
9800
10870
10290
10980
9620
9330
10870
9270
9240
9500
9590
9470
10700
10600
9630
9510
9710
10320
10860
9540
10490
10570
9310
10700
9940
10330
9170
10200
10150
10700
10340
9010
10400
10050
9870
10010
10770
10310
9240
9160
10530
9880
10560
10580
10730
10240
9660
10710
10320
9640
10390
9000
9200
9800
9470
10220
10650
9670
10110
10450
9620
10850
10090
9550
9080
9770
10190
10020
10340
9560
10830
10200
9380
10380
10350
9860
9360
9010
9110
9130
9300
9640
10780
10450
10500
10380
9580
9890
10020
9220
10620
10030
9470
9530
9180
9420
10410
10480
10990
9640
9830
10520
10620
9420
9320
10750
10610
10010
10230
10520
10050
10660
10610
9080
10310
10590
9740
9690
10270
9880
9540
10600
10490
9360
10870
10100
9890
9230
9600
10030
10560
10050
10990
9080
10970
9920
9260
9100
9560
10310
9820
9740
9490
10540
10280
9300
9140
9720
10860
10600
10690
10860
9710
9680
9670
10700
9920
10290
9590
9910
10250
9080
10990
10930
10910
9670
10200
10860
10490
9800
10560
9940
9810
9570
10480
9690
9490
9740
9400
10940
9220
10020
10940
10730
10540
9910
10940
9100
10310
9370
10510
9410
10080
9750
10500
10330
9690
10590
10210
10940
10620
9440
10890
9260
10530
10690
10570
9870
10470
9130
9940
9930
9950
10530
10970
9380
9870
10080
10930
9240
10610
9210
10440
10020
10740
9720
10560
9280
10690
9700
10940
10600
9880
10780
10600
9870
10730
9460
9050
10990
10120
9190
9700
10670
9870
9500
10580
9180
9100
10530
10610
10070
10160
9610
9910
9360
9860
9190
9350
10500
9920
9970
9710
9880
10560
10940
10580
10040
9610
10740
9970
9270
9940
9820
10190
10900
9740
10400
10100
10010
9860
9070
9990
10870
9380
9290
9870
10130
10240
10810
10050
9850
9570
9040
9830
10090
10540
9710
10660
10540
10560
10410
9680
9400
10010
9860
9410
10470
10800
10050
10670
10400
9820
10830
10240
10620
10790
10460
10990
10640
9420
9970
10450
10910
10710
10330
10740
10970
9730
10710
10830
10480
10320
10140
9980
9560
11000
10840
10230
9960
9200
10360
10130
9220
9790
9970
10100
9330
10130
9140
9660
10560
9030
10340
10990
9800
9630
9950
9750
10030
9220
9770
9750
10550
10380
9170
10060
10820
10200
9870
9610
9270
10120
10020
9770
10270
9250
9460
10440
10590
9340
9610
10980
10720
10970
9840
9730
10840
9490
10070
9450
10300
9420
10320
10950
9190
10230
10820
9450
Momentul
Pret, Valoare de piata
Pret si valoare de piata
Sheet2
Sheet3
DAR ACEASTA?
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
Chart1
976500
920500
956500
1062500
912500
1046500
1016500
953500
1033500
1077500
1080500
1072500
1041500
1081500
1041500
1016500
930500
970500
987500
1086500
1041500
1016500
989500
1062500
1077500
976500
926500
998500
962500
919500
979500
901500
1011500
944500
1042500
984500
1003500
946500
919500
1029500
998500
902500
1068500
967500
1038500
1026500
928500
1016500
1021500
1026500
1071500
927500
900500
1049500
905500
940500
1070500
968500
1069500
1069500
1064500
937500
1016500
1045500
940500
1069500
1058500
948500
1066500
940500
1018500
1061500
1087500
1050500
1044500
1085500
1043500
1012500
909500
927500
1084500
1010500
929500
1019500
994500
989500
1000500
905500
1096500
905500
925500
946500
1094500
972500
948500
1089500
947500
1016500
1086500
1038500
902500
1018500
1010500
943500
922500
964500
1070500
1083500
984500
947500
1053500
1073500
994500
941500
1007500
944500
928500
1058500
968500
1028500
905500
1088500
1061500
908500
919500
1055500
1047500
972500
1037500
1023500
1065500
922500
1068500
988500
968500
992500
1074500
963500
1091500
916500
1083500
922500
1086500
959500
947500
982500
1011500
1086500
920500
1014500
900500
902500
1038500
954500
955500
969500
1045500
953500
912500
1035500
901500
1044500
1055500
1051500
910500
1063500
976500
1096500
996500
1037500
1032500
1032500
1071500
965500
1065500
1007500
1070500
1073500
916500
1077500
1036500
939500
1034500
1086500
929500
1032500
981500
952500
956500
1032500
1086500
1035500
922500
1051500
1048500
1049500
981500
1057500
900500
957500
1040500
941500
969500
1027500
1037500
1045500
1095500
1066500
938500
1076500
1070500
960500
1021500
903500
1045500
1043500
966500
1094500
993500
935500
990500
1057500
932500
936500
1004500
1044500
1028500
1040500
963500
1036500
1093500
947500
984500
1013500
984500
994500
919500
1043500
982500
1049500
912500
1100500
1042500
924500
903500
974500
1049500
1071500
958500
1085500
995500
986500
941500
1024500
996500
981500
1082500
1061500
957500
941500
1048500
992500
934500
1037500
928500
1064500
984500
1002500
984500
947500
1029500
968500
1031500
1061500
1003500
917500
972500
1031500
926500
915500
955500
1090500
1067500
943500
1016500
934500
1100500
930500
1012500
1066500
1039500
992500
923500
950500
1060500
1077500
946500
1077500
932500
1034500
1090500
978500
978500
1076500
909500
940500
1011500
993500
950500
1100500
954500
1072500
1067500
1019500
977500
1065500
1011500
1054500
996500
959500
1036500
1065500
925500
1063500
943500
1017500
938500
923500
967500
935500
1066500
1033500
948500
1031500
1056500
1100500
1037500
957500
1073500
1099500
940500
1042500
1049500
1010500
1011500
942500
976500
951500
1075500
1013500
1071500
930500
962500
968500
1023500
1007500
1087500
1061500
1003500
995500
1086500
923500
954500
1033500
1022500
928500
1013500
1098500
961500
932500
987500
1016500
1042500
1078500
1049500
1024500
962500
908500
1047500
1038500
1011500
969500
1010500
1081500
986500
989500
969500
999500
900500
1044500
928500
1097500
1016500
1076500
917500
918500
1092500
1013500
935500
987500
1003500
1061500
971500
1098500
935500
984500
917500
1049500
1018500
995500
930500
1080500
1064500
954500
970500
912500
1073500
1065500
1087500
1012500
1025500
1038500
1089500
1060500
929500
1081500
1043500
936500
1066500
1098500
1097500
1047500
901500
950500
939500
1075500
1072500
1065500
1008500
907500
1092500
957500
1048500
1032500
957500
959500
1020500
1091500
1040500
966500
928500
973500
1043500
1056500
942500
906500
924500
995500
1071500
965500
943500
1096500
1024500
1037500
969500
1011500
1052500
1031500
1020500
996500
930500
906500
1090500
934500
1051500
1085500
950500
1083500
931500
938500
1069500
1005500
939500
930500
958500
1070500
914500
1036500
1020500
983500
1038500
945500
973500
1097500
1060500
938500
1025500
1037500
965500
944500
Momentul
Pret, Valoare de piata
Pret si valoare de piata (2)
Sheet1
MomentPretValoare de piata
110011000
29191000
39171000
410421000
510511000
610021000
79101000
89041000
99981000
1010531000
119061000
1210841000
139171000
1410081000
1510741000
169951000
179031000
189681000
1910201000
2010031000
2110791000
2210461000
239721000
2410711000
259981000
269261000
279951000
289661000
2910991000
3010761000
3110801000
3210411000
339021000
349651000
3510221000
3610781000
379241000
3810451000
399361000
4010881000
419041000
4210871000
4310701000
449011000
4510081000
469341000
479141000
4810651000
4910251000
509241000
5110501000
5210341000
539041000
5410001000
559511000
569441000
5710281000
589271000
5910201000
6010561000
619101000
629951000
6310231000
6410511000
6510401000
6610051000
6710441000
6810211000
699221000
709941000
719141000
7210571000
739831000
749861000
7510661000
769981000
7710961000
7810731000
799441000
809411000
8110061000
8210271000
8310491000
8411001000
8510451000
869941000
879381000
8810381000
899791000
909901000
919781000
9210961000
939141000
949221000
959951000
9610571000
9710271000
9810591000
999941000
1009451000
1019241000
10210921000
1039691000
10410681000
1059981000
10610871000
1079491000
10810911000
10910591000
11010141000
11110831000
11210541000
11310111000
11410461000
11510291000
1169371000
11710911000
11810311000
1199051000
12010561000
12110301000
12210351000
1239551000
12410901000
1259861000
12610861000
12710591000
1289021000
12910261000
13010311000
1319971000
13210701000
13310931000
1349961000
13510441000
1369201000
1379211000
1389331000
13910551000
1409341000
14110801000
14210861000
14310151000
1449871000
1459471000
14610191000
1479601000
14810461000
1499941000
1509271000
1519041000
15210661000
1539651000
15410421000
15510351000
15610151000
1579231000
1589231000
1599001000
16010011000
16110891000
1629041000
1639461000
16410411000
16510521000
16610021000
16710741000
1689601000
1699591000
1709001000
17110961000
17210001000
17310111000
17410931000
17510461000
1769451000
1779081000
1789361000
1799251000
18010531000
1819401000
18210831000
18310191000
18410251000
1859401000
18610701000
18711001000
1889051000
18910911000
1909661000
19110291000
1929781000
1939691000
19410271000
1959181000
19610221000
19710841000
19810501000
19910041000
2009841000
2019091000
20210491000
2039171000
20410361000
20510561000
20610091000
20710061000
20810401000
20910271000
2109311000
2119741000
2129411000
2139031000
21410071000
2159901000
2169181000
21710421000
2189721000
2199511000
22010361000
2219221000
2229191000
2239631000
22410161000
22510281000
22610381000
22710271000
22810791000
2299491000
2309501000
2319081000
2329631000
23310741000
23410831000
2359251000
23610041000
23710901000
23810261000
23910941000
2409131000
24110681000
24210771000
2439111000
24410051000
2459921000
2469741000
24710371000
24810741000
24910271000
25010171000
2519491000
2529381000
25310351000
25410581000
25510121000
2569171000
25710121000
2589171000
25910181000
2609281000
2619081000
2629441000
26310581000
26410261000
2659781000
26610941000
2679321000
2689091000
26910021000
27010641000
27110281000
2729371000
27310981000
2749351000
2759531000
27610561000
2779721000
27810231000
27910601000
2809841000
28110851000
28210491000
28310321000
2849491000
2859311000
2869571000
2879951000
28810791000
2899541000
29010821000
29110781000
29210721000
29310861000
29410251000
2959991000
29610451000
29710441000
2989401000
2999581000
3009641000
30110571000
3029381000
30310531000
3049711000
3059331000
3069211000
3079331000
30810231000
3099041000
31010711000
31110561000
3129451000
31310751000
31410371000
3159411000
3169321000
31710921000
3189621000
3199721000
32010771000
32111001000
3229291000
3239401000
32410411000
32510991000
3269771000
32710161000
3289171000
3299871000
3309791000
3319201000
33210531000
3339871000
3349181000
33510251000
3369321000
3379241000
33811001000
33911001000
3409431000
34110451000
3429011000
3439541000
3449501000
3459831000
34610781000
3479121000
3489791000
3499781000
3509351000
35110391000
3529331000
35310321000
35410161000
35510761000
3569611000
3579571000
3589551000
3599691000
36010031000
36110521000
3629071000
36310751000
36410241000
3659211000
3669711000
3679921000
3689361000
3699361000
37010181000
37110531000
3729921000
37310911000
3749661000
37510051000
37610401000
3779841000
3789031000
37910281000
38010001000
3819661000
3829271000
38310871000
38410701000
3859461000
3869521000
3879651000
38810371000
3899571000
3909981000
39110591000
3929451000
3939421000
39410461000
39510391000
39610771000
39710161000
39810791000
3999301000
4009021000
40110881000
4029021000
4039661000
4049311000
4059651000
4069971000
40710431000
4089671000
40910191000
41010491000
41110831000
41210051000
4139641000
41410211000
4159211000
4169401000
41710071000
41810331000
41910371000
4209501000
42110481000
4229911000
42310171000
42410991000
4259381000
42610481000
42710321000
4289951000
42910621000
4309151000
43110631000
43210201000
43310661000
4349711000
43510261000
4369561000
43710641000
4389361000
43910591000
4409001000
44110451000
4429851000
44310341000
4449961000
44510871000
44610521000
44711001000
44810401000
4499341000
45010111000
45110631000
45210721000
4539621000
45410291000
4559961000
4569821000
4579231000
4589501000
4599811000
4609691000
4619651000
46210971000
4639531000
46410281000
4659121000
4669571000
46710081000
46810161000
46910411000
4709851000
4719121000
4729991000
47310921000
47410331000
4759481000
4769211000
4779171000
47810701000
4799751000
48010651000
48110491000
4829491000
48310021000
48410211000
48510551000
48610801000
4879191000
4889771000
48910601000
49010401000
49110451000
49210041000
4939561000
49410901000
49510371000
4969991000
4979671000
49810811000
49910661000
50010811000
Sheet1
9420
10780
10180
10100
9830
10550
10430
10050
10760
9670
9460
10180
10700
10930
10510
10820
10370
9210
10670
10380
10300
9390
9400
10540
9620
9810
10860
10070
9200
9460
10340
10610
10080
9410
9470
10910
9450
9530
10210
9810
10830
10170
10670
10080
9670
9490
9850
10330
9800
9120
9480
10970
9220
10540
9740
10910
10560
9110
10460
9590
10560
10420
9130
9650
10600
9190
9570
10750
9380
10140
10480
9140
10750
10280
9820
9560
9260
9370
10780
10190
10910
9060
9810
9920
10500
9980
9450
10810
9010
9900
10170
9120
9430
10320
10150
9400
9520
10360
10860
9430
10560
9170
9880
9260
10210
10040
9180
9790
9070
10270
10410
10140
10720
9250
10360
9190
9430
9050
9590
9420
9810
9810
10390
10670
9220
10530
10430
10170
9410
9310
10600
10950
9700
10800
9710
9430
10680
10820
10390
9890
9570
9500
9120
9990
9380
10150
10920
9380
10040
9180
9130
9700
9950
9750
10920
10990
9870
10480
10840
9190
9920
9200
10460
10740
9750
10020
9520
10960
10790
10000
10930
10710
10590
10670
9670
10580
9510
9920
10290
10960
9650
10940
10050
10830
10020
10810
9650
9830
10680
10020
10740
9950
10450
10530
10050
9970
10180
10550
9800
10030
10510
10790
10910
10360
10880
10060
10090
9300
10340
10530
9690
10980
10140
9600
10140
10730
9390
9070
9410
9230
10200
9340
9490
10280
9100
9900
10100
9300
10570
10500
9650
9910
9480
10790
10440
9690
9730
10140
9030
10430
10020
10950
9870
10020
10150
10190
9070
10010
9510
9870
10770
10690
10900
9500
9870
10170
9540
9300
9900
10730
10910
10180
10840
9500
9510
9000
10110
10880
9740
10640
10860
10420
9770
10260
10450
10700
10110
10720
10290
10970
10120
9130
9110
9000
10330
9460
10760
10010
10050
10120
9120
10010
10540
10210
10330
9870
9700
9020
9120
10690
10300
10380
10160
10660
9890
9640
9960
9780
10150
9510
9040
10100
10040
10660
9950
9670
10830
9730
10740
9880
9930
9000
9430
10500
10230
10640
9590
10780
10620
10180
10950
10730
9160
9280
10190
10160
10080
9390
10320
10780
9220
10870
9890
9140
10570
9630
9520
10850
10150
10840
9370
10740
10850
9510
10750
9900
9730
9310
10080
9970
9990
10830
10530
10380
9440
10710
9920
10110
9160
9520
9750
9620
9130
9060
10120
9670
10020
10600
10860
10730
10020
10130
10480
9250
9830
10640
10640
9640
9890
10440
10520
9370
9630
9460
9140
9150
9510
10790
10360
9870
10050
9320
10440
10050
10920
10400
9190
10030
10680
10820
9450
9850
9600
10470
10470
9170
10360
9940
9420
11000
10160
10140
10570
10860
10640
9750
10080
10990
9650
9120
9730
9750
9170
9230
10550
10920
9130
9750
9780
9710
9480
10990
10970
9940
10310
10140
9040
9700
9520
10260
10220
9550
9310
9450
10360
10470
9940
10380
9080
9570
10200
9700
9550
9230
9000
10700
10800
9590
10990
10300
10880
10510
9630
9200
10520
10080
9480
10860
10230
10690
10920
10600
10400
9770
9760
10550
9190
10270
9400
10540
9410
9580
10030
9140
9890
9560
9470
10050
10980
10110
Momentul
Pret, Valoare de piata
Pret si valoare de piata
Sheet2
MomentPretValoare de piata
1939500
21023500
3930500
41008500
5914500
6975500
7990500
81008500
91016500
10929500
11919500
12949500
13930500
14951500
151042500
16917500
17984500
18981500
19950500
20941500
21972500
22993500
231084500
241023500
251047500
26996500
27962500
28957500
291059500
30996500
311053500
32994500
33986500
341084500
351094500
36997500
371069500
38963500
39964500
401004500
41962500
421028500
431003500
441016500
451022500
46976500
471057500
48968500
491031500
501068500
511035500
52914500
53927500
54985500
551027500
561036500
571091500
581070500
59952500
601062500
611003500
621059500
63976500
641009500
651062500
661096500
671009500
68976500
691061500
70979500
71918500
721088500
73966500
741039500
75963500
76994500
77913500
78917500
79928500
801081500
811063500
821026500
831065500
84959500
85987500
86963500
87955500
881076500
891029500
90985500
911003500
92912500
931079500
94966500
951012500
96935500
97947500
98993500
991058500
100974500
1011063500
102919500
1031095500
1041043500
1051037500
1061011500
107978500
108956500
109924500
110993500
111961500
1121034500
113993500
1141056500
115956500
1161096500
117937500
118944500
119926500
1201053500
121945500
122997500
1231072500
124929500
125984500
126901500
127952500
1281006500
129988500
1301094500
131997500
1321081500
1331020500
134982500
1351082500
136957500
1371028500
138995500
139945500
1401052500
141961500
1421016500
143902500
1441052500
145948500
146997500
147916500
1481041500
1491010500
150980500
151922500
1521083500
153962500
154972500
155991500
1561057500
1571019500
1581099500
1591071500
1601090500
1611037500
1621017500
163907500
164906500
165971500
166962500
1671085500
1681060500
1691080500
1701095500
1711023500
172952500
173949500
174980500
175965500
176983500
1771003500
1781076500
179941500
1801068500
1811042500
1821100500
1831078500
184971500
185998500
186946500
187961500
1881032500
1891074500
1901084500
1911003500
1921099500
1931062500
1941099500
1951064500
1961042500
1971084500
1981087500
199923500
200987500
201982500
202963500
203900500
2041009500
2051081500
2061065500
2071002500
2081072500
2091090500
2101090500
2111033500
2121080500
213901500
2141004500
2151074500
216962500
217907500
2181041500
219930500
220921500
2211000500
222934500
223963500
224953500
2251073500
226984500
227921500
2281095500
2291035500
2301081500
2311084500
232935500
233983500
234938500
235967500
2361089500
2371074500
2381022500
239973500
2401000500
241989500
242990500
2431035500
244923500
245986500
246960500
2471059500
2481044500
249913500
250922500
2511092500
2521026500
253905500
254923500
255983500
256988500
257900500
258986500
2591072500
260919500
2611063500
262905500
263976500
264938500
265904500
2661005500
267926500
268940500
2691053500
2701039500
271980500
272940500
2731074500
2741094500
275973500
276981500
2771080500
278972500
279931500
2801079500
281946500
282942500
2831080500
284972500
2851096500
286921500
287976500
2881049500
2891070500
2901013500
2911066500
2921004500
2931056500
294948500
2951006500
2961048500
2971062500
2981092500
2991019500
300947500
3011080500
302908500
303946500
304915500
3051020500
3061026500
3071020500
308973500
3091032500
310938500
3111077500
3121099500
313995500
3141027500
3151038500
3161098500
317921500
318907500
3191059500
3201044500
3211064500
3221023500
3231051500
3241078500
3251086500
3261051500
327974500
3281073500
3291043500
330931500
331919500
332954500
3331008500
334904500
3351008500
3361039500
337929500
338978500
3391086500
3401005500
341983500
3421003500
3431029500
344949500
345962500
3461027500
347919500
3481093500
3491065500
350975500
3511057500
3521012500
353987500
3541013500
3551004500
356926500
357949500
3581045500
359936500
3601050500
3611016500
362910500
3631093500
3641060500
3651073500
366950500
3671053500
3681012500
3691087500
370955500
3711049500
3721044500
3731051500
374909500
375917500
3761005500
377976500
3781019500
379978500
3801002500
3811055500
382991500
3831085500
3841036500
3851094500
3861010500
3871078500
388949500
3891039500
3901079500
391964500
3921050500
3931096500
3941018500
3951012500
396906500
3971089500
398994500
3991008500
400984500
401963500
402914500
4031073500
4041086500
405931500
4061097500
407990500
4081069500
4091070500
410994500
411929500
412974500
413988500
414977500
415906500
416975500
417956500
418986500
419977500
420959500
421917500
4221063500
4231028500
424948500
4251002500
4261086500
4271054500
4281060500
4291030500
430960500
4311002500
4321021500
433929500
434995500
435922500
436962500
437928500
4381003500
439905500
4401071500
4411035500
442955500
4431100500
444984500
445936500
4461020500
447972500
448974500
449938500
450964500
451977500
452943500
4531054500
4541012500
455947500
4561035500
457934500
4581050500
4591074500
4601079500
461935500
4621081500
463953500
464938500
4651070500
4661100500
4671039500
4681023500
4691080500
4701078500
4711090500
4721017500
473986500
4741077500
4751009500
476999500
477911500
478925500
479938500
480912500
481940500
4821067500
4831075500
484931500
485947500
486911500
4871068500
4881062500
4891042500
4901019500
4911000500
4921091500
4931042500
494956500
4951018500
496912500
4971034500
498950500
4991033500
500959500
Sheet2
976
920
956
1062
912
1046
1016
953
1033
1077
1080
1072
1041
1081
1041
1016
930
970
987
1086
1041
1016
989
1062
1077
976
926
998
962
919
979
901
1011
944
1042
984
1003
946
919
1029
998
902
1068
967
1038
1026
928
1016
1021
1026
1071
927
900
1049
905
940
1070
968
1069
1069
1064
937
1016
1045
940
1069
1058
948
1066
940
1018
1061
1087
1050
1044
1085
1043
1012
909
927
1084
1010
929
1019
994
989
1000
905
1096
905
925
946
1094
972
948
1089
947
1016
1086
1038
902
1018
1010
943
922
964
1070
1083
984
947
1053
1073
994
941
1007
944
928
1058
968
1028
905
1088
1061
908
919
1055
1047
972
1037
1023
1065
922
1068
988
968
992
1074
963
1091
916
1083
922
1086
959
947
982
1011
1086
920
1014
900
902
1038
954
955
969
1045
953
912
1035
901
1044
1055
1051
910
1063
976
1096
996
1037
1032
1032
1071
965
1065
1007
1070
1073
916
1077
1036
939
1034
1086
929
1032
981
952
956
1032
1086
1035
922
1051
1048
1049
981
1057
900
957
1040
941
969
1027
1037
1045
1095
1066
938
1076
1070
960
1021
903
1045
1043
966
1094
993
935
990
1057
932
936
1004
1044
1028
1040
963
1036
1093
947
984
1013
984
994
919
1043
982
1049
912
1100
1042
924
903
974
1049
1071
958
1085
995
986
941
1024
996
981
1082
1061
957
941
1048
992
934
1037
928
1064
984
1002
984
947
1029
968
1031
1061
1003
917
972
1031
926
915
955
1090
1067
943
1016
934
1100
930
1012
1066
1039
992
923
950
1060
1077
946
1077
932
1034
1090
978
978
1076
909
940
1011
993
950
1100
954
1072
1067
1019
977
1065
1011
1054
996
959
1036
1065
925
1063
943
1017
938
923
967
935
1066
1033
948
1031
1056
1100
1037
957
1073
1099
940
1042
1049
1010
1011
942
976
951
1075
1013
1071
930
962
968
1023
1007
1087
1061
1003
995
1086
923
954
1033
1022
928
1013
1098
961
932
987
1016
1042
1078
1049
1024
962
908
1047
1038
1011
969
1010
1081
986
989
969
999
900
1044
928
1097
1016
1076
917
918
1092
1013
935
987
1003
1061
971
1098
935
984
917
1049
1018
995
930
1080
1064
954
970
912
1073
1065
1087
1012
1025
1038
1089
1060
929
1081
1043
936
1066
1098
1097
1047
901
950
939
1075
1072
1065
1008
907
1092
957
1048
1032
957
959
1020
1091
1040
966
928
973
1043
1056
942
906
924
995
1071
965
943
1096
1024
1037
969
1011
1052
1031
1020
996
930
906
1090
934
1051
1085
950
1083
931
938
1069
1005
939
930
958
1070
914
1036
1020
983
1038
945
973
1097
1060
938
1025
1037
965
944
Momentul
Pret, Valoare de piata
Pret si valoare de piata (2)
Sheet3
TESTAREA E.I. N FORM SLAB (aspecte de baz)
imposibilitatea obinerii de profituri excedentare consistente din tranzacii bazate pe studierea istoriei cursurilor activelor.
testul grafic;
testarea corelaiilor dintre rentabilitile curente i cele anterioare;
teste bazate pe reguli filtru.
PRIN ASTFEL DE TESTE SE POATE AFIRMA FIE C PIAA ESTE INEFICIENT, FIE C NU SE POATE INFIRMA IPOTEZA DE EFICIEN!
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SLAB (II)
TESTUL GRAFIC al corelaiilor ntre Cb prezente i cele viitoare
se testeaz evoluia de tip random walk a seriei Cb:
Ct= Ct-1+t ,
unde = 1 i t =eroarea de regresie (condiii de normalitate).
ln(Ct)=ln(Ct-1)+t ln(Ct) = t Rt = t
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
grafic, este necesar mprtierea relativ uniform a norului de puncte (Rt; Rt-1) n cele 4 cadrane ale graficului:
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
TESTAREA E.I. N FORM SLAB (III)
Testarea random walk a evoluiei Cb este echivalent cu testarea condiiilor de normalitate a rentabilitii generate de evoluia acestuia.
A SE VEDEA INDICATORII PREZENTAI LA CAPITOLUL 1 (SKEW, KURT etc.)!
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
testarea grafic a condiiei de homoskedasticitate:
amplitudine neregulat a variaiilor heteroskedasticitate a seriei de rentabiliti.
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
E.I. IN FORM SLAB - Testarea corelaiilor ntre Rcurente i cele anterioare
se testeaz, pentru fiecare titlu, (Rzt, Rzt-1) cu n valori anterioare ale acesteia, considernd c pot aprea decalaje temporale pn cnd evoluia Cb dintr-o anumit zi este resimit n modificarea Cb urmtoare
(Rzt, Rzt-1) 0;
se accept un interval de variaie:
(Rzt, Rzt-1) (-0,3; 0,3)
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
E.I. IN FORM SLAB - Testarea corelaiilor ntre Rcurente i cele anterioare
alte teste mai precise: ADF i Philips - Perron (teste unit roots)
TESTUL ADF pp. c seria lnCt urmeaz un proces stochastic (aleatoriu) de tip AR(1):
ln(Ct)=+ ln(Ct-1)+t
ln(Ct)= - ln(Ct-1)+ t , =1-
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
se fixeaz ipoteza nul: H0: = 0 = 1 i pt. tcalc > tcritic se accept ipoteza nul a prezenei rdcinii unitare n seria Cb piaa este eficient in form slab;
TESTUL PHILIPS -PERRON este alternativ testului ADF, verific acceptarea ipotezei nule H0: = 1. Este un t-stat. pentru coeficientul regresiei, dar ajustat pentru a nltura anumite erori;
TESTUL DE NORMALITATE A DISTRIBUIEI t (medie, dispersie, skew, kurt).
Prof.univ.dr. Ingrid-Mihaela Dragot Departament Finane - ASE Bucureti
EXEMPLU. Analiza eficienei n form slab a pieei din Romnia pe baza analizei coeficientului de autocorelaie. Se consider[1] coeficienii de autocorelaie pe intervale de 1-16 zile pentru cele 5 companii (aceste corelograme au fost calculate n programul econometric e-views). Ce concluzii putei desprinde pe baza analizei acestora?
[1] Aceste informaii reprezint o