1
Tema 4
ANALIZA RISCURILOR FIRMEI
Activitatea întreprinderii este supusă în orice moment riscului. În linii
generale, riscul constituie probabilitatea ca un eveniment nedorit să se producă.
În funcţie de poziţia sa pe piaţă, de situaţia economică şi financiară, de mediul
economic, respectiv climatul în care îşi desfăşoară activitatea, o societate poate
suporta mai greu sau mai uşor riscurile la care este supusă. Practic nu există activitate
economică în care să nu intervină riscul la un moment dat. Intensitatea acestuia poate
fi însă diferită în funcţie de domeniu, de tendinţele pieţei, de imaginea ţării în
contextul mondial etc. În lucrarea sa „Diagnostic global strategic”, autoarea Maria
Niculescu evidenţiază faptul că orice întreprindere este supusă riscului: de exploatare,
financiar şi de faliment.
4.1. Analiza riscului economic (de exploatare)
Riscul economic mai este cunoscut şi sub denumirea de risc de exploatare sau
operaţional. Orice întreprindere, pentru a fi rentabilă, trebuie să îşi acopere integral
cheltuielile şi să obţină profit. Riscul de exploatare reprezintă incapacitatea unei
societăţi de a se adapta la modificările mediului cu costuri minime. Rezultatele
agenţilor economici sunt influenţate foarte mult de modificările care apar la un
moment dat în mediul economic, politic şi social în care activează societatea:
accentuarea concurenţei, modificarea cererii, apariţia produselor de substituţie,
dezvoltarea tehnologică, modificarea legislaţiei, schimbarea regimului politic etc.
În activitatea de exploatare, riscul depinde în mare măsură de modul de
gestionare a factorilor interni şi în principal, de evoluţia preturilor de vânzare, de
raportul cost-preţ, calitate-preţ de modificarea structurii cheltuielilor în raport cu
volumul de activitate s.a.
Practic, pentru determinarea riscului de exploatare se analizează pragul de
rentabilitate precum şi evoluţia lui în raport cu factorii conjuncturali care pot
influenţa volumul de activitate, implicit indicatorii de performanţă şi rezultate ai
întreprinderii.
În literatura de specialitate, pragul de rentabilitate este acel nivel al activităţii
la care întreprinderea, prin veniturile obţinute îşi acoperă integral cheltuielile de
exploatare, iar rentabilitatea este nulă. Se mai numeşte şi punct mort sau cifra de
afaceri (producţie) critică.
În funcţie de obiectul de activitate, determinarea pragului de rentabilitate se
poate realiza în unităţi fizice sau valorice, pe un singur produs, pe grupe de produse
sau întreprindere.
În cazul în care întreprinderea creează un singur produs, punctul mort (pragul
de rentabilitate) poate fi măsurat cu următorii indicatori:
Volumul fizic critic al producţiei (qcr)
Se ştie că pragul de rentabilitate este atunci când veniturile sunt egale cu
cheltuielile:
CA = ChT Pr = 0 (1)
în care:
2
CA = Chv + ChF
ChT reprezintă suma cheltuielilor totale;
CA = cifra de afaceri;
fCh -cheltuieli fixe totale
vCh - cheltuieli variabile totale
În funcţie de evoluţia lor în raport cu volumul de activitate, cheltuielile totale
se împart în cheltuieli variabile şi cheltuieli fixe. Cheltuielile variabile se modifică
odată cu modificarea volumului de activitate (proporţional sau neproporţional) în timp
ce cheltuielile fixe, pe termen scurt, se menţin constante. Rezultă că atunci când
ritmul de creştere al cheltuielilor variabile este egal cu dinamica cifrei de afaceri,
costul variabil unitar se menţine constant, în timp ce costul fix unitar se reduce odată
cu creşterea cifrei de afaceri.
Atât cifra de afaceri cât şi cheltuielile variabile pot fi determinate în funcţie de
volumul fizic al activităţii şi de preţul unitar, respectiv costul variabil unitar. Relaţia
(1) devine:
qp = qcv + ChF (2)
unde: q reprezintă volumul fizic al vânzărilor;
p – preţul de vânzare unitar;
cv – costul variabil unitar.
Deoarece în cazul egalităţii precedente, q evidenţiază producţia maximă pe
care trebuie să o realizeze societatea pentru ca veniturile din exploatare să acopere
cheltuielile din exploatare ale întreprinderii, simbolul utilizat va fi qpr (volumul
producţiei necesar atingerii punctului mort sau pragului de rentabilitate). Relaţia (2)
devine:
v
FprFvpr
cp
ChqChcpq
Diferenţa p-cv se numeşte marja unitară a cheltuielilor variabile iar mărimea
sa trebuie să acopere costul fix unitar şi să asigure obţinerea unui profit unitar. Relaţia
precedentă devine:
v
Fpr
mj
Chq
Pentru exprimarea pragului de rentabilitate în unităţi valorice (CA), în cazul
întreprinderilor care produc şi comercializează un singur produs, se utilizează aceeaşi
metodologie (cifra de afaceri critică):
CA = ChT
CA = Chv + ChF (1)
În capitolul referitor la analiza cheltuielilor s-a evidenţiat faptul că acestea pot
fi analizate fie în mărime absolută fie sub forma ratelor de eficienţă a cheltuielilor, în
cazul acesta, rata cheltuielilor variabile se exprimă la 1 leu cifră de afaceri, astfel:
vvv
v RCAChCA
ChR
Relaţia (1) devine:
FvFv ChR1CAChRCACA
3
Deci, cifra de afaceri aferentă pragului de rentabilitate va avea relaţia:
,1 v
f
prR
ChCA
în care: 1 - Rv = Rmjv, unde Rmjv este rata marjei cheltuielilor variabile. Altfel spus:
v
Fpr
Rmj
ChCA
Pentru unităţile care produc şi comercializează o gamă variată de produse, pragul de
rentabilitate se stabileşte după relaţiile:
n
i
vi
f
v
f
PR
irg
Ch
R
ChCA
1
11
sau
n
i
mvi
f
mv
f
PR
irg
Ch
R
ChCA
1
unde: vR reprezintă rata medie a cheltuielilor variabile;
mvR – rata medie a marjei cheltuielilor variabile;
vir – rata cheltuielilor variabile individuale;
imvr – rata marjei cheltuielilor variabile pe produs.
gi – structura cifrei de afaceri
Se poate determina şi gradul critic de utilizare a capacităţii de producţie (Gpr)
care exprimă procentual, nivelul la care trebuie să fie utilizată capacitatea disponibilă,
astfel încât societatea să nu înregistreze pierderi, respectiv profitul să fie nul:
,100max
q
qG
pr
pr
în care: qmax reprezintă capacitatea maximă de producţie, exprimată în unităţi fizice.
Perioada critică reprezintă intervalul de timp în care societatea realizează
producţia la nivelul critic: maxCA
CAT
pr
pr x T
unde T este perioada supusă analizei (360, 180, 90 zile).
Orice întreprindere poate să estimeze, pe baza acestei logici, nivelul necesar al
tuturor indicatorilor (volumul producţiei fizice, cifra de afaceri, gradul de utilizare al
capacităţii de producţie etc.) pentru cazul în care îşi doreşte obţinerea unui profit
anume (la valoarea indicatorilor la prag se adaugă mărimea profitului aşteptat).
În cazul în care întreprinderea produce şi comercializează o gamă variată de
produse, metodologia de determinare a pragului de rentabilitate este similară.
Evaluarea riscului de exploatare se realizează pe baza interpretărilor date
valorilor aferente indicatorilor determinaţi la pragul de rentabilitate. Se subînţelege că
atunci când o societate realizează o producţie şi o cifră de afaceri sub nivelul aferent
punctului mort, înregistrează pierderi. De asemenea, dacă perioada critică este mai
mare decât perioada implicată în analiză întreprinderea nu îşi acoperă toate
4
cheltuielile de exploatare. Pe termen scurt, o astfel de situaţie nu este alarmantă,
deoarece este posibil ca în politica întreprinderii să fi intervenit anumite evenimente
care au modificat evoluţia aşteptată (de exemplu realizarea unei investiţii care nu a
condus la obţinerea unor performanţe deosebite în acelaşi an, modificarea deciziilor
strategice etc.).
Pe termen lung, perpetuarea unei situaţii negative poate accentua foarte mult
riscul de exploatare, astfel că autonomia financiară a întreprinderii se va reduce odată
cu creşterea gradului de îndatorare. Consecinţa va fi, creşterea riscului financiar şi
chiar a riscului de faliment. Iată de ce este importantă analiza riscului operaţional; ea
oferă imaginea asupra stării de sănătate a întreprinderii.
Metodele de evaluare a riscului de exploatare prezintă însă şi unele limite. De
exemplu, condiţiile economice se consideră relativ constante pe timpul analizei, însă
în practică situaţia este de multe ori alta; ritmul de creştere al cheltuielilor variabile se
consideră egal cu dinamica volumului de activitate; cheltuielile fixe sunt considerate
constante, deşi uneori ele se pot modifica semnificativ în contextul apariţiei unor
factori conjuncturali etc. Din acest motiv este necesară o extrapolare, pentru
investigarea celorlalte situaţii (IChc > ICA sau IChc < ICA).
Din analiza pragului de rentabilitate s-a constatat ca:
- atunci când cifra de afaceri se situează cu până la 10% peste pragul de
rentabilitate, situaţia întreprinderii este instabilă;
- când cifra de afaceri este cu până la 20% mai mare decât cea a punctului
critic, societatea are o situaţie relativ stabilă.
- dacă cifra de afaceri depăşeşte punctul mort cu peste 20%, situaţia este
confortabilă.
Evaluarea riscului de exploatare se face cu ajutorul unui aşa-zis „indicator de poziţie”
faţă de pragul de rentabilitate (Ipoz). Acest indicator de poziţie se poate determina în:
– mărimi absolute: Ipoz = CA – CAPR
– mărimi relative: PR
PRpoz
CA
CACAI
%
Indicatorul de poziţie în mărime absolută, cunoscut şi sub denumirea de „flexibilitate”
absolută, exprimă capacitatea firmei de a-şi modifica producţia şi a se adapta la cerinţele
pieţei, cu cât acest indicator este mai mare, cu atât flexibilitatea firmei este mai ridicată,
respectiv riscul de exploatare este mai redus.
Indicatorul de poziţie în mărime relativă, având ca bază variaţia absolută a cifrei de
afaceri faţă de pragul de rentabilitate (Ipoz %) se mai numeşte şi coeficient de volatilitate şi are
aceeaşi valoare informaţională ca şi indicatorul absolut.
Gradul de flexibilitate este dependent de potenţial tehnic al firmei (de starea şi calitatea
acestiua), de potenţialul uman şi de structura ei organizatorică.
Poziţia relativă faţă de pragul de rentabilitate se mai poate calcula şi cu relaţia:
100PR
pozCA
CAI
Din studii statistice s-a dedus că firmele se găsesc în una dintre situaţiile următoare:
– instabilă, când cifra de afaceri se situează cu până la 10% peste pragul de rentabilitate;
– relativ stabilă, când cifra de afaceri este cu 20% mai mare decât cea corespunzătoare
punctului mort;
– confortabilă, când cifra de afaceri depăşeşte pragul de rentabilitate cu peste 20%.
5
Elasticitatea rezultatului exploatării în raport cu nivelul de activitate
şi relaţia cu pragul de rentabilitate
Sensibilitatea rezultatului exploatării la variaţia nivelului de activitate se măsoară cu
ajutorul coeficientului de elasticitate (e), numit şi coeficientul de levier al exploatării,
calculat după relaţia:
CA
CARE
RE
e
în care: ΔRE – variaţia rezultatului exploatării;
ΔCA – variaţia cifrei de afaceri.
Între coeficientul de elasticitate şi pragul de rentabilitate, adică nivelul de activitate
pentru care rezultatul exploatării este nul, se formează relaţia:
v
fPRPR
PR
R
CfCA
CA
CACA
CA
CA
CACARE
RERE
e
1
unde: REPR reprezintă rezultatul exploatării în punctul mort (RE = 0).
Rezultă că valoarea coeficientului de elasticitate este dependentă de poziţia nivelului de
activitate faţă de pragul de rentabilitate. Cu cât firma se îndepărtează de pragul de
rentabilitate, cu atât elasticitatea este mai redusă, deci riscul de exploatare este mai mic.
În proximitatea pragului de rentabilitate, elasticitatea rezultatului exploatării este mai
ridicată, iar riscul de exploatare sporit
Exemplu: Să se analizeze riscul de exploatare in cazul firmelor A,B,C cunoscând
urmatoarele informaţii:
Tabelul 6.1
Nr.
crt
INDICATORI CAZUL
A B C
1 Cifra de afaceri (um) 850 850 850
2 Cheltuieli variabile (um) 500 700 200
3 Cheltuieli fixe (um) 300 100 600
4 Marja cheltuielilor variabile (um) 350 150 650
5 Rata cheltuielilor variabile (%) 58,82 82,35 23,53
5 Rata marjei cheltuielilor variabile (%) 41,18 17,65 76,47
6 Pragul de rentabilitate 728,5 566,6 784,6
7 Indicatorul de poziţie
- absolut
- relativ
121,5
0,1667
283,4
0,50
65,4
0,083
Cea mai mare volatilitate în condiţiile de exploatare existente o prezintă firma
C, deoarece:
- indicatorul de poziţie în marime absolută şi cea relativă are cea mai mică
valoare;
- cifra de afaceri realizată depăşeşte doar cu 8,3% pe cea corespunzătoare
pragului de rentabilitate
6
Cea mai confortabilă poziţie o deţine firma B, întrucât realizează:
- cea mai mare valoare a indicatorului de poziţie absolut şi relativ;
- cea mai mică suma a cheltuielilor fixe.
Exemplu privind analiza coeficientului de elasticitate
Se consideră două firme B şi C şi mai multe niveluri de activitate
Tabelul 4.1
Cazul Nivel de activitate
Indicatori
B C
1 2 3 1 2 3
Cifra de afaceri 850 1700 2550 850 1700 2550
Cheltuieli variabile 700 1400 2100 200 400 600
Cheltuieli fixe 100 100 100 600 600 600
Rezultatul exploatării 50 200 350 50 700 1350
Rata cheltuielilor variabile
Rv%
82,35 82,35 82,35 23,53 23,53 23,53
Rata marjei cheltuielilor
variabile ((rmv %)
17,65 17,65 17,65 76,47 76,47 76,47
Pragul de rentabilitate
(CF/rmv)
566,6 566,6 566,6 784,6 784,6 784,6
Coeficientul de elasticitate 3 1,5 13 1,9
La firma C, care are o pondere mare a cheltuielilor fixe, rezultatul este foarte
sensibil la variaţia cifrei de afaceri, înregistrându-se un coeficient de elasticitate
ridicat (e= 13), spre deosebire de firma B unde elasticitatea este mai redusă (e=3). În
ambele cazuri, la o indepărtare a cifrei de afaceri realizate de pregul de rentabilitate se
înregistrează o scădere a coeficientului de elasticitate. Coeficientul de elasticitate pentru nivelul 2 s-a calculat avand ca baza nivelul 1, iar
pentru nivelul 3 avand ca baza nivelul 2, folosind urmatoarea formulă:
CA
CARE
RE
e
adică in cazul firmei B 850)/850-(1700
50)/50-(200= 3
Ca o concluzie generală, mărimea riscului de exploatare este dată numai de
dimensiunea cheltuielilor fixe (rata cheltuielilor variabile este constantă în timp). Cu
cât cheltuielile fixe sunt mai mici cu atât riscul de exploatare este mai mic (deoarece
pragul de rentabilitate se obţine pentru o valoare a cifrei de afaceri mai redusă).
4.2. Analiza riscului financiar
Pentru desfăşurarea activităţii economice, orice întreprindere are nevoie de
resurse financiare, necesare materializării obiectului de activitate (echipamente,
materii prime, salarii etc.). Aceste resurse financiare formează capitalul societăţii; el
este alcătuit din două componente: capitalul propriu (resursele financiare proprii a
căror utilizare nu presupune nici un cost) şi datoriile (creditele atrase care generează
cheltuieli financiare sub forma dobânzilor).
Îndatorarea, prin mărimea costului implicat, generează riscuri financiare şi
afectează rezultatele finale ale întreprinderii. Metodologia de analiză a riscului
7
financiar este similară celei aferente riscului de exploatare, cu menţiunea că mărimea
cifrei de afaceri trebuie să fie suficient de mare încât să acopere pe lângă cheltuielile
totale de exploatare şi cheltuielile cu dobânzi. La un anumit nivel de activitate şi
cheltuielile cu dobânzile sunt considerate cheltuieli fixe.
În acest caz, pragul de rentabilitate global se determină după relaţia:
mv
F
v
FPR
R
DobCh
R1
DobChCA
în care: Dob reprezintă dobânzile, iar celelalte simboluri au semnificaţia de la analiza
riscului de exploatare.
Este firesc faptul ca riscul financiar creşte odată cu creşterea gradului de
îndatorare iar volumul de activitate necesar acoperirii cheltuielilor curente trebuie să
crească proporţional cu creditele atrase. Evaluarea riscului financiar se face cu ajutorul unui aşa-zis „indicator de poziţie” faţă
de pragul de rentabilitate global (Ipoz). Acest indicator de poziţie se poate determina în:
– mărimi absolute: Ipoz = CA – CAPR
– mărimi relative: PR
PRpoz
CA
CACAI
%
şi a coeficientului de elasticitate
CA
CAR
R
e
unde R este rezultatul după plata dobânzii.
Pentru exemplificare, reluăm exemplu din tabelul 6.2 pe care i-l completăm cu
informaţii privind cheltuielile financiare. Presupunem că cele două întreprinderi au un
activ economic egal, dar o structură financiară diferită. Întreprinderea B se finanţează
50% din credite pentru care plăteşte 40 lei dobândă, iar întreprinderea C se finanţează
integral din fonduri proprii:
Tabelul 4.2
Cazul Nivel de activitate
Indicatori
B C
1 2 3 1 2 3
Cifra de afaceri 850 1700 2550 850 1700 2550
Cheltuieli variabile 700 1400 2100 200 400 600
Cheltuieli fixe 100 100 100 600 600 600
Rezultatul exploatării(Re) 50 200 350 50 700 1350
Dobânzi 40 40 40 0 0 0
Rezultatul după plata
dobânzilor (R)
10 160 310 50 700 1350
Rata cheltuielilor
variabile(Rv %)
82,35 82,35 82,35 23,52 23,52 23,52
Rata marjei cheltuielilor
variabile (rmv %)
17,65 17,65 17,65 76,48 76,48 76,48
Pragul de rentabilitate
global(CF/rmv)
793,2 793,2 793,2 784,6 784,6 784,6
Coeficientul de elasticitate - 15 1,875 - 13,0 1,85
8
Indicatorul de poziţie
- absolut
- relativ
56,8
0,072
906,8
1,14
1756,8
2,21
65,4
0,08
915,4
1,16
1765,4
2,25
Deşi firma B are o situaţie mai bună în ceea ce priveşte riscul de exploatare,
integrarea cheltuielilor financiare a condus la creşterea cifrei de afaceri critice de la
566,6 la 793,2 şi la degradarea poziţiei în raport cu acesta. Pentru toate cele trei
niveluri de activitate, riscul financiar este superior celui de exploatare şi totodată mai
mare decât al firmei C, faţă de care deţine o poziţie superioară în ceea ce proveşte
exploatarea. Coeficientul de elasticitate pentru nivelul 2 s-a calculat avand ca baza nivelul 1, iar
pentru nivelul 3 avand ca baza nivelul 2, folosind urmatoarea formulă:
CA
CAR
R
e
adică in cazul firmei B 850)/850-(1700
10)/10-(160= 15
Analiza evoluţiei rentabilităţii financiare sub incidenţa politicii financiare a
firmei este un aspect fundamental al riscului financiar, de care sunt interesaţi în
primul rând acţionarii. În literatura de specialitate, levierul financiar („efectul de
levier”) permite determinarea influenţei capitalului atras asupra rentabilităţii
capitalului propriu.
Se porneşte de la ideea ca rezultatul exploatării (RE) este dependent de
rentabilitatea economică (Re) degajată de activul economic total al întreprinderii;
matematic, această tendinţă se reprezintă astfel:
ReARE t
în care: tA
RERe este rentabilitatea economică la un leu activ total.
Pentru a studia riscul financiar, se va face abstracţie de rezultatele
extraordinare, de impozitul pe profit precum şi de veniturile financiare. În această
situaţie rezultatul exerciţiului (Rex) ar putea fi determinat ca:
Rex = RE -Dob (valoarea profitului după ce s-au dedus dobânzile).
Se ştie că At = Pt, unde Pt este pasivul total; deci At = Cpr + D; (unde D
reprezintă datoriile totale).
Rata rentabilităţii financiare poate fi scrisă astfel:
pr
pr
pr
et
pr
exf
C
DobDC
C
DobRA
C
RR
pr
eepr
fC
pDRDRCR
pr
eefC
DpRRR
în care: pDDob , unde p este rata dobânzii; D reprezintă datoriile.
În cazul în care întreprinderea datorează impozit pe profit relaţia de calcul
devine:
Cip1CDpRRR preef
unde: Cip - cota de impozit pe profit;
Rf -rentabilitatea financiară (a capitalului propriu).
9
Din relaţiile prezentate, rezultă că rentabilitatea financiară este dependentă de
raportul dintre rata rentabilităţii economice şi rata dobânzii. Interpretarea corelaţiilor
dintre indicatorii de mai sus este oferită în capitolul „Analiza performanţelor”.
Din situaţiile precedente rezultă efectul de levier acţionează pozitiv atunci
când rata rentabilităţii economice este superioară ratei medii a dobânzilor la creditele
atrase. În acest scop, toate elementele de activ implicate în realizarea rentabilităţii
economice trebuie să fie utilizate cu maximum de eficienţă (randamentul activelor
totale CA/AT să fie cât mai mare) iar rata rentabilităţii comerciale să crească foarte
mult (vezi capitolul de rentabilitate). Dacă resursele atrase nu sunt performante atunci
costurile acestora pot afecta solvabilitatea şi lichiditatea, care în final pot duce la
blocaje financiare ce măresc riscul financiar.
Exemplu: Pentru trei firme se cunosc următoarele informaţii
Indicatori Simbol Firma 1 Firma 2 Firma3
Capitalul propriu Cpr 140.000 310.000 280.000
Rezultatul exploatării RE 14.000 40.900 47.700
Cheltuieli financiare Chf 1.500 1.500 1.500
Rezultatul exerciţiului P 12.500 39.400 46.200
Rentabilitatea
economică (%)
re 8,33 12,31 15,93
Se cere să se analizeze riscul financiar al firmelor şi să se indice care dintre
acestea nu prezintă risc pentru contractarea unui credit de 10.000 lei, rata anuală a
dobânzii fiind de 15% (se face abstractie de impozite şi taxe).
Rezolvare
Se determină levierul financiar şi corelaţiile dintre rata rentabilităţii financiare,
rata rentabilităţii economice şi rata obânzii.
Indicatori Simbol Firma 1 Firma 2 Firma3
Rentabilitatea
economică (%)
re 8,33 12,31 15,93
Rentabilitatea
financiară
rf 7,85 12,22 15,96
Analiza riscului
financiar
firma in
dificultate
firma in
dificultate
firma respectă
corelaţiile
pr
eefC
DpRRR
Rf (1) = 8,33 + (8,33- 15) 000.140
000.10= 7,85%
Rf (2) = 12,31 + (12,31- 15) 000.310
000.10= 12,22%
Rf (3) = 15,93 + (15,93- 15) 000.280
000.10= 15,96 %
Singura firmă care respectă corelaţiile necesare acordării creditului de 10.000
lei cu o dobândă de 15% pe an este firma 3.
Re> rd respective 15,93% > 15%
10
Rf > Re respective 15,96% > 15,93%
În acest caz efectul de levier a fost favorabil, generând o creştere a
rentabilităţii financiare fată de cea economică, acesta se explică prin raportul
avantajos pentru intreprindere, dintre rata obânzii si rata rentabilităţii economice.
Exemplu
Pentru o firmă se cunosc următoarele date:
Indicatori Simb
ol
U.M. Produs
P1
Produs
P2
Produs
P3
TOTAL
Cantitatea vândută qi buc 10.000 5.000 23.000
Cifra de afaceri CA lei 70.000 60.000 184.000 314.000
Cheltuieli variabile Chv lei 50.000 45.000 138.000 233.000
Cheltuieli fixe Chf lei - - - 60.000
Ştiind că valoarea dobânzilor este de 10.000 lei/an, să se calculeze riscul financiar.
Aprecierea riscului financiar se face prin pragul de rentabilitate financiar, determinat
astfel
mv
f
v
FPRG
R
DobCh
R1
DobChCA
unde Rv = CA
Chv
CAf prg =
000.314
000.2331
000.10000.60
= 271.360 lei
Perioada critică (momentul critic) se determină cu relaţia
360max
CA
CAP
PRGf
m = 360000.314
360.271 = 311 zile
Evaluarea riscului financiar se face cu ajutorul indicatorului de poziţie (absolut şi
relativ) faţă de pragul de rentabilitate şi a coeficientului de elasticitate.
– mărimi absolute: If poz = CA – CA
f prg = 314.000-271.360 = 42.640
– mărimi relative: prgCA
CACAI
f
prgf
pozf
% x 100= 100360.271
640.42x =15,7%
Între coeficientul de elasticitate şi pragul de rentabilitate, adică nivelul de activitate
pentru care rezultatul exploatării este nul, se formează relaţia:
11
PRG
FPR
PR
CACA
CA
CA
CACARE
RERE
e640.42
000.314= 7,36
Efortul de rambursare a dobânzilor bancare creşte pragul critic al cifrei de afaceri la
271.360 lei şi scade indicatorul de poziţie la 15,7% valoare care conferă firmei o situaţie
relative stabilă.
Exemplu Se cunosc următoarele date pentru trei firme:
Indicatori Simbol Um Firma F1 Firma F2 Firma F3
Capital propriu Cp lei 140.000 310.000 280.000
Active totale At lei 150.000 320.000 290.000
Rezultatul exploatării Re lei 14.000 40.900 47.700
Cheltuieli financiare Chf lei 1.500 1.500 1.500
Rezultatul exerciţiului P lei 12.500 39.400 46.200
Se cere să se analizeze riscul financiar al firmelor şi să se indice care dintre acestea nu
prezintă risc pentru contractarea unui credit de 10.000 lei, cu rata anuală a dobânzii de 15% .
Se determină levierul financiar şi corelaţiile dintre rata rentabilităţii financiare, rata
rentabilităţii economice şi rata dobânzii.
Indicatori Simbol Um Firma F1 Firma F2 Firma F3
Rentabilitatea
economică
Re % 8,33 12,31 15,93
Rentabilitatea
financiară
Rf % 7,85 12,22 15,96
Concluzii Firma in
dificultate
Firma in
dificultate
Firma care
respectă
corelaţiile
Unde:
Re .100At
brutProfit
pr
ee
pr
eepr
pr
epr
pr
ex
fC
DpRR
C
pDRDRC
C
DobRDC
C
RR
unde: Cp – capital propriu;
D – datoriile:
p - procentul mediu de dobândire(rata dobânzii).
Deci: pr
eefC
DpRRR
unde: Rf – rentabilitatea financiară (a capitalului propriu)
pr
e
C
DpR - efectul de levier al îndatorării.
Se calculează rentabilitatea financiară:
12
Rf(1) = 8,33 + (8,33-15) x 000.140
000.10= 7,85 %
Rf(2)= 12,31 + (12,31-15) x 000.310
000.10= 12,22 %
Rf(3)= 15,93 + (15,93 - 15) x 000.280
000.10= 15,96 %
Dacă levierul pRe este pozitiv, rentabilitatea financiară va fi cu atât mai mare cu
cât îndatorarea va fi mai importantă. Firma are, în acest caz, interesul să se împrumute la
maxim, pentru a beneficia de „efectul de levier”.
Dacă levierul pRe este negativ, creşterea îndatorării firmei are efect nefavorabil
asupra rentabilităţii financiare. Îndatorarea are, în acest caz, „efectul de măciucă”,
determinând scăderea rentabilităţii capitalurilor proprii.
Concluzie:
Singura firmă care respectă corelaţiile necesare acordării creditului de10.000 lei cu o
dobândă de 15% pe an este firma 3:
Re>p respective 15,93% > 15%
Rf> Re respectiv 15,96% > 15,93%
4.3. Analiza riscului de faliment
4.3.1. Definiţii şi concepte privind falimentul
Desfăşurarea unei activităţi viabile care să asigure perenitatea întreprinderii
este o condiţie esenţială ce implică multe eforturi şi totodată o atenţie permanentă
asupra evoluţiei mediului intern şi extern specifice domeniului de activitate.
Falimentul este ultima etapă în existenţa economică a unei întreprinderi. În literatura
de specialitate, deseori termenul de eşec este considerat echivalentul celui de faliment.
În teoria economică eşecul este interpretat în mod diferit, în funcţie de situaţia cu care
se confruntă societatea comercială. Se poate fi privit ca:
- Eşec economic, considerat atunci când veniturile nu sunt suficient de mari
încât să acopere costurile totale;
- Eşec al întreprinderii, întâlnit în cazul în care întreprinderea şi-a încetat
activitatea, generând o pierdere pentru creditori;
- Insolvabilitate în faliment este acea stare a societăţii în care valoarea de
realizare pe piaţă a activelor este inferioară valorii datoriilor, deseori declarându-se
falimentul firmei;
- Insolvabilitate tehnică este o situaţie a întreprinderii în care obligaţiile
curente nu pot fi onorate la scadenţă din lipsă de lichidităţi;
- Incapacitate de plată, considerată atunci când întreprinderea nu şi-a onorat
toate obligaţiile contractuale prin care creditorii şi-au avansat fonduri sau bunuri (aici
pot incluse societăţile aflate în insolvabilitate tehnică şi cele în faliment);
- Faliment juridic, apreciat ca fiind atunci când:
a) societatea se află în eşec conform criteriilor stabilite de legislaţia naţională
cu privire la faliment;
b) societatea a fost declarată falită de către o instanţă judecătorească.
13
Este de reţinut faptul că falimentul este un proces care începe financiar şi se
termină legal, în timp ce eşecul poate să nu aibă şi componentă juridică.
Dezechilibrul financiar constituie etapa premergătoare falimentului şi este
efectul incapacităţii activelor curente lichide de a stinge obligaţiile curente existente în
baza contractelor financiare.
Unii autori consideră falimentul ca fiind:
a) Activul net negativ;
b) Încetarea plăţilor către creditor/neplată creditorilor;
c) Incapacitatea de achitare a creditelor;
d) Neplata dividendelor pentru acţiuni preferenţiale.
4.3.2. Cauzele falimentului
Cauzele falimentului sunt diverse:
- Managementul neperformant, care pare a sta la baza a peste 50% din totalul
falimentelor. Principalele erori manageriale ar fi:
- consultanţă financiară greşită;
- lipsă de comunicare cu angajaţii;
- pierderea controlului asupra costurilor;
- politici de marketing inadecvate;
- supracapacitate de producţie etc.
- Disfuncfionalităţi interne:
- forţa de muncă necalificată;
- pierderea unor proiecte importante;
- degradarea imaginii;
- fraude;
- rebuturi peste nivelul maxim admis;
- Factori externi:
- concurenţa;
- ciclul de viaţă al întreprinderii; este cunoscut faptul că toate
produsele, serviciile şi chiar întreprinderile au o durată de viaţă limitată;
- recesiune economică;
- calamităţi etc.
3.3.3. Principalii utilizatori ai informaţie privind predicţia falimentului
Predicţia falimentului companiilor, instituţiilor de credit sau a oricăror altor
forme organizatorice suscită tot mai mult atenţia practicienilor şi a cercetătorilor în
ultimii ani.
Principalii utilizatori ai acestui tip de analiza sunt:
- Instituţiile financiare creditoare; în scopul obţinerii certitudinii ca resursele
financiare acordate vor fi rambursate integral şi la termen, marea majoritate a
companiilor de finanţare analizează înainte de acordarea creditului, riscul de neplată,
respectiv de faliment ai întreprinderii solicitante;
- Investitorii sunt interesaţi de viitorul activităţii companiei spre care aceştia
doresc să îşi orienteze deciziile;
- Oficialităţile guvernamentale sunt interesate în predicţia falimentului
întreprinderilor deoarece aceste analize permit elaborarea unor politici sau
reglementari specifice (promovarea legilor antitrust, de exemplu) şi exercită un impact
major asupra economiei, politicii şi societăţii, în general;
14
- Autorităţile de reglare din diferite domenii care au ca sarcină monitorizarea
şi menţinerea solvabilităţii entităţilor individuale din cadrul sistemului (instituţii
financiare, fonduri de investiţii, companii de asigurare);
- Auditorii. Analiza falimentului oferă informaţii deosebit de valoroase asupra
continuităţii exploatării, ca fundament al evaluării activelor şi datoriilor întreprinderii
(IAS nr. l);
- Conducerea companiei este în mod direct interesată de predicţia falimentului,
funcţia scor fiind un barometru aflat nu numai la dispoziţia acţionarilor ci şi a
managementului întreprinderii.
- Alte profesii liberale ca: evaluator, avocat, lichidator etc. Pot fi utilizatorii
informaţiilor fumizate de predicţia falimentului.
Riscul de faliment poate fi analizat din mai multe puncte de vedere:
a) Analiza statică a riscului de faliment se poate realiza prin compararea
mărimilor principalelor elemente de activ şi de pasiv şi prin determinarea ratelor de
solvabilitate şi de structură financiară a pasivului. Pe această bază se obţin informaţii
despre evoluţia fondului de rulment al firmei, respectiv despre durata medie de
rambursare a datoriilor pe termen scurt. Se apreciază că riscul de faliment se
diminuează o dată cu creşterea fondului de rulment şi atunci când, la termen, activele
circulante transformate în lichidităţi depăşesc valoarea datoriilor curente.
b) De asemenea, concluzii pertinente cu privire la faliment se pot desprinde şi
dacă se realizează o analiză funcţională a riscului de faliment, prin studierea
corelaţiei fond de rulment – necesar de fond de rulment – trezorerie netă.
c) O importanţă deosebită în analiza riscului de faliment o are metoda
scorurilor, utilizată frecvent de instituţiile creditoare cu scopul de a se asigura
împotriva riscului de insolvabilitate a clienţilor.
În prezentul capitol se va insista asupra acestei forme de analiză a riscului de
faliment.
4.3.4. Metoda ratelor pentru determinarea funcţiilor scor
Metoda ratelor (financiare şi de rentabilitate în special) este frecvent utilizată
în analiza riscului de faliment, în estimarea ratingului datoriilor, în evaluarea
întreprinderii în scopul fuziunii sau achiziţiei etc. Aşa cum s-a mai precizat,
indicatorii financiari determinaţi sub forma ratelor au o deosebită semnificaţie
economică, mult mai relevantă decât cei absoluţi, deoarece permit comparaţii între
părţile constitutive şi aprecieri calitative privind credibilitatea întreprinderii cercetate.
Ele permit, evaluarea performanţelor managementului, aprecierea stării de sănătate
financiară a întreprinderii, realizarea unor previziuni cu privire la activitatea
întreprinderii în perspectivă etc.
În literatura de specialitate s-au calculat peste 150 de rate financiare. Este de
înţeles că nu toate sunt la fel de relevante în aprecierea performanţelor şi a riscului
întreprinderii. Analiza discriminantă a riscului de faliment pe baza ratelor constituie o
metodă frecvent utilizată de instituţiile financiare în aprecierea solvabilităţii şi
lichidităţii întreprinderilor solicitante de credite.
Scorul ca finalizare a analizei discriminante, constituie o metodă de diagnostic
extern care constă în măsurarea şi interpretarea riscului la care se expune investitorul,
creditorul întreprinderii, dar şi întreprinderea ca sistem în activitatea viitoare. El se
15
bazează pe formularea unor judecăţi de valoare care combină liniar un grup de rate (în
principal financiare) semnificative.
Etapele de determinare a funcţiei scor
Din punct de vedere tehnic, determinarea scorului necesită parcurgerea
următoarelor etape de lucru:
- alegerea unui eşantion de întreprinderi, care să cuprindă două grupuri, de
exemplu, întreprinderi falimentare sau aflate în dificultate şi societăţi care nu
întâmpină probleme financiare;
- compararea întreprinderilor din cele două grupuri pe parcursul unui interval
de timp, prin utilizarea unor indicatori consideraţi cei mai semnificativi;
- selectarea indicatorilor care realizează cea mai bună discriminare (prin
testare statistică se reţin indicatorii consideraţi cu acţiune permanentă şi puternică
asupra eşantioanelor cercetate);
- elaborarea prin tehnica analizei discriminante a unei combinaţii liniare Z a
indicatorilor semnificativi, Xi;
Z = al Xl + a2 X2 +...+ an Xn
Situaţia economico-financiară se va reduce la un singur rezultat matematic
care va permite încadrarea societăţii analizate în unul din grupurile considerate;
- stabilirea unor puncte de inflexiune care să realizeze clasificarea predictivă a
întreprinderilor în cele două grupuri;
- analiza apriori a ratei de succes a scorului Z prin compararea clasificării
predictive cu situaţia cunoscută a întreprinderilor din eşantion;
- analiza aposteori a ratei de succes a funcţiei Z prin investigarea gradului de
relevanţă pentru un alt eşantion de firme.
Principalele modele de analiză discriminantă utilizate în predicţia falimentului,
prezentate în literatura economică sunt:
• Funcţia scor dezvoltată de Altman;
• Modelul CONAN şi HOLDER;
• Modelul Băncii Franţei;
• Modelul SPRINGATE;
• Modelul Koh; • Modelul ,,credit-men” sau ,,security-analysis”;
• Funcţia scor realizată de Ion Anghel.
Dintre acestea cele mai utilizate sunt remarcă modelul ALTMAN, modelul
CONAN – HOLDER şi modelul Băncii Franţei
a) Modelul Altman (1968)1
Z = 3,3 X1+l,0 X2+0,6X3+ 1,4X4+1,2X5
Unde
X1= Rezultat brut/Activ total (rata rentabilităţii economice)
X2= Cifra de afaceri/ Activ total (viteza de rotatie a activului)
X3= Capitaluri proprii/Datorii (autonomia financiară)
X4= Profit reinvestit/ Activ total (rata profitului reinvestit)
X5 = Activ circulat/ Activ total (rata activelor circulante)
Toate ratele sunt exprimate în procente
1 Moroşan Iosefina, Analiză economico- financiară, Editura Fundaţiei România de Mâine,
Bucureşti 2007, pag 207
16
Interpretarea valorilor funcţiei
Valoarea funcţiei Situaţia riscului de faliment
Z< 1,7 Situaţie critică, spre faliment
1,8 Z 3 Riscul de faliment este într-o marjă normală
Z> 3 Riscul de faliment este aproape inexitent
b) Modelul CONAN – HOLDER pentru întreprinderi industriale (1974)
Z = 0 ,24X1 + 0 ,22X2 + 0 ,16X3 − 0 ,87X4− 0 ,1X5
X1= Rezultatul brut al exploatării/Datorii
X2= Capital permanet/ Activ total
X3= Valori realizabile şi disponibile (Active circulante-Stocuri)/Activ total
X4= Cheltuieli financiare/Cifra de afaceri
X5 = Cheltuieli cu personalul/ Cifra de afaceri
În funcţie de valoarea lui Z se stabileşte probabilitatea falimentului, astfel:
Funcţia scor (Z) Probabilitatea
falimentului
Zone de risc
Negativ > 80% Risc mare de faliment
0-2 75-80%
2-4 70-75%
4-8,5 50-75% Incertitudine
9,5 35%
10 30%
13,0 25% Risc redus
16 10-15%
Pentru întreprinderile comerciale cu ridicata funcţia propusă are forma:
Z = 0 ,0136X2 + 0 ,0197X3 + 0 ,0341X6 +0,0185X7− 0 ,0158X8-0,0122
Unde X2,X3 au semnificatia din funcţia precedentă
X6= Capitaluri proprii/Activ total
X7 = Rezultatul brut al exploatării/ Activ total
X8= Necesarul de fond de rulment/ Cifra de afaceri
Pentru întreprinderile comerciale cu ridicata corespondenţa dintre valoarea
funcţiei Z şi probabilitatea de faliment se prezintă astfel:
pentru Z 0,20, probabilitatea falimentului este mai mică de 40%
pentru -0,30<Z<0,20, probabilitatea falimentului este cuprinsă între
35-65%;
când Z< -0,30, întreprinderea se afllă într-o situaţie dificilă,
probabilitatea falimentului fiind mai mare de 65%.
c) Modelul Băncii Franceze include în funcţia de regresie 8 indicatori, ale căror relaţii
de calcul şi coeficienţi de ponderare sunt sintetizate în tabelul 6.2
17
Z = −1,255X1 + 2,003X2 − 0,824X3 + 5,221X4− 0,698X5 − 1,164X6 + 0,
706X7 + 1, 408X8 -85,544
Rata Denimirea ratei Relaţia de calcul Coeficientul de
ponderare
X1 Rata cheltuielilor
financiare iexploatari albrut Rezultatul
financiare Cheltuieli
-1,255
X2 Rata de acoperire a
capitalului investit investit Capitalul
permanent Capitalul
2,003
X3 Rata capacităţii de
rambursare a obligaţiilor Datorii
CAF
-0,824
X4 Durata medie a creditului
financiar afaceri de Cifra
iexploatari albrut Rezultatul
5,221
X5 Durata medie a creditului
financiar marfuri de Cumparari
furnizorimediu SoldxT
-0,689
X6 Rata de creştere a valorii
adăugate 0
01
VA
VAVA
-1,164
X7 Durata medie a creditului
client afaceri de Cifra
clientimediu Soldx T
+0,706
X8 Rata investitiilor fizice
afaceri de Cifra
Investitii
+1,408
În functie de valoarea Z rezultată se apreciază:
Z < −0, 25 ; întreprinderi cu dificultăţi financiare;
0, 25 < Z< 0, 125; întreprinderi aflate într-o situaţie incertă;
Z > 0, 125 ; întreprinderi aflate în situaţii normale.
Rolul analizei discriminante în predicţia riscului de faliment este de necontestat.
Modelele economice omologate confirmă ideea în acest sens. Experienţa arată că în
practică există foarte multe cause care pot genera falimentul unei firme. Ele diferă de
la caz la caz şi uneori nu depind numai de firmă, ci de creditori sau alte instituţii
partenere ale acesteia (furnizori, stat, concurenţi etc.).
Teoria economică nu a avut un rol decisiv în formularea metodelor de
predicţie a falimentului. De altfel, este foarte dificilă determinarea unor factori,
universali valabili care să stea la baza construirii unor funcţii scor general aplicabilă,
indiferent de domeniul de activitate, de ţară sau de grad de dezvoltare.