Sutudenţii:Cocea-Lionescu Irina Gr.22

Iftime Raluca Gr.22Ioniţă Ana-Lavinia (căs. Gliga) Gr.21

Moldovanu Diana-Luminiţa Gr.21Nevoie Iuliana Gr.13

CUPRINS

1 MODELE DE EVALUARE A ACŢIUNILOR 3

1.1 MODELUL EVALUĂRII ACTIVELOR DE CAPITAL (CAPM) 31.2 MODELUL GORDON 6

2 MODELE DE EVALUARE A OBLIGAŢIUNILOR 7

2.1 METODA DCF 72.2 DURATA MACAULAY 8

3 MODELE DE EVALUARE A OPŢIUNILOR 9

MODELUL BLACK AND SHOLES 9

4 ALTE MODELE FINANCIARE 11

4.1 ANALIZA FONDULUI DE RULMENT, A NECESARULUI DE FOND DE RULMENT ŞI A TREZORERIEI NETE 124.2 ANALIZA RATELOR FINANCIARE 134.2.1 ANALIZA RATELOR FINANCIARE UZUALE 134.2.2 ANALIZA INDICATORILOR ECONOMICO FINANCIARI 164.2.3 ANALIZA ALTOR RATE INVENTATE 19

5 Concluzii 21

1

Proiectul nostru este format din patru capitole, conform planului stabilit.

Primul capitol se referă la analiza acţiunilor şi conţne Modelul CAPM (Capital Asset Pricing Model)

şi modelul DDM (Dividend Discount Model) aplicate pe exemplul

acţiunilor SNP Petrom.

Cu activităţi în domenile: Explorare, Producţie şi Rafinare, Petrom

este în topul celor mai tranzacţionate acţiuni la Bursa de Valori Bucuresti.

Firma are rezerve dovedite de petrol şi de gaz de 940 mil. bep, o capacitate

maximă de rafinare de 8 milioane tone metrice pe an, aproximativ 600

benzinării în România şi 200 în Moldova, Bulgaria şi Serbia. În 2006, cifra

de afaceri a companiei a fost de 3,709 mil. Euro. Compania a avut o

evoluţie spectaculoasă după privatizarea din 2004. Procesul de modernizare iniţiat în 2005 este în curs de

desfăşurare, conform strategiei de dezvoltare Petrom până în anul 2010.

În cel de-al doilea capitol am tratat două modele de evaluare a obligaţiunilor. Am analizat

obligaţiunile emise de Banca Comercială Română cu Modelul DCF (Discounted Cash-Flow) şi Modelul

Durata Macaulay.

Obligaţiunile emise de BCR se incadrează în categoria

oligaţiunilor corporative. Banca Comerciala Romana s-a mentinut,

în anul 2007, pe primul loc în topul băncilor româneşti, în funcţie

de cota de piaţă pe active, cu 23,4%, după cum reiese din Raportul anual al Bancii Nationale a Romaniei.

Anul 2007 a adus pentru BCR cel mai mare profit net anual din istoria BCR. Profitul net raportat după

impozitare şi plata intereselor minoritare a crescut cu 22,3% de la 756,3 milioane RON (214,5 milioane

EUR) la 924,8 milioane RON (276,5 milioane EUR). In plus, reţeaua de unităţi BCR a fost extinsă în cursul

aceluiaşi an prin deschiderea a 92 de noi unităţi, ajungând la un număr de 562 de unităţi retail la sfârşitul lui

decembrie, în vreme ce numărul salariaţilor a scazut cu 12,7% comparativ cu decembrie 2006, la 9.697 de

angajaţi.

Capitolul trei face referire la metodele de evaluare a opţiunilor prin detalierea Modelului Black and

Sholes.

În partea a patra a proiectului am ales ca exemplu practic firma

Petrolexportimport pe care am supus-o Analizei fondului de rulment, necesarului de

fond de rulment şi a trezoreriei nete şi Analizei principalelor rate financiare. Aceste

două metode de analiză sunt practic cele mai cunoscute.

Acţiunile emise de societate se tranzacţionează la categoria a II a Bursei de

Valori Bucureşti sub simbolul PEI, iar prima zi de tranzacţionare a fost 04 ianuarie 1999.

Nota de origialitate a proiectului se regăseşte în subcapitolul trei din capitolul patru unde am inventat

cinci noi rate financiare care ar putea fi folosite în analiza unei firme şi le-am aplicat practic pe firma mai

sus menţionată.

2

1 Modele de evaluare a acţiunilor1.1 Modelul evaluării activelor de capital (CAPM)

Modelul evaluării activelor de capital reprezintă unul din modelele de bază ale teoriei financiare

moderne, fiind fundamentat în cadrul pieţei de capital prin lucrările lui William Sharpe (1965), John Lintner

(1965) şi Jan Mossin (1966). CAPM permite realizarea unei predicţii precise privind rata sperată de

rentabilitate a oricărui active financiar.

Ipoteze

Setului de ipoteze al modelului cuprinde:

Raţionalitatea investitorilor şi aversiunea acestora faţă de risc, ceea ce îi transformă pe

aceştia în “investitori eficienţi Markowitz” care vor selecta portofoliile situate pe frontiera

eficientă în funcţie de propria lor funcţie de utilitate;

Divizibilitatea infinită a plasamentelor, semnificând posibilitatea tranzacţionării oricărei părţi

dintr-un activ sau portofoliu, ceea ce permite reprezentarea grafică alternativelor de investiţii

sub forma unor curbe continue;

Absenţa impozitelor, taxelor şi a costurilor de tranzacţionare;

Absenţa inflaţiei (sau anticiparea corectă a ratei inflaţiei) şi a oricărei modificări în rata

dobânzii;

Existenţa echilibrului pe piaţa de capital, ceea ce indică evaluarea fiecărui titlu financiar în

care se investeşte în raport cu nivelul său de risc;

Omogenitatea anticipărilor investitorilor, fiecare dintre aceştia estimând aceleaşi distribuţii

de probabilitate ale rentabilităţilor viitoare ale titlurilor;

Omogenitatea perioadei de previziune, semnificând existenţa pentru toţi investitorii a unei

singure perioade de investiţie, dar cu precizarea că eventualele difereţe între investitori în

acest sens ar necesita determinarea unor măsuri ale riscului şi rentabilităţii care să fie

consistente cu respectivele orizonturi de investiţie;

Posibilitatea oferită investitorilor de a împrumuta şi de a se împrumuta cu orice sumă de

bani la rata dobânzii fără risc (r ).

Mod de calcul

Metoda CAPM urmăreşte următoarele etape:

a) să se determine rentabilităţile lunare ale acţiunii şi indicelui bursier după formulele

r(A)t = u:nde

r(A)t – rentabilitatea unui titlu/indice la momentul t

P(A)t+1 – cotaţia titlului la momentul t+1

P(A)t – cotaţia titlului la momentul t

Pentru a ajunge la rentabilitatea lunară medie se însumează rentabilităţile lunare şi se împart la

numărul acestora.

3

r(A)= unde r(A) este rentabilitatea medie lunară şi T numărul rentabilităţlor calculate

anterior (T=12 deoarece avem 12 luni deci 12 rentabilitaţi într-un an).

b) riscul ataşat rentabilităţii medii ∂²(A)=

c) relaţia dintre rentabilităţile lunare ale acţiunii şi cele ale indicelui bursier (în cazul nostru BET-C)

Cov(A,BET-C)= =covariaţia titlu cu indice bursier

ρ(A, BET-C) = = coeficintul de corelaţie

d) factorul Beta al acţiunii (β(A))

e) rentabilitatea estimată cu ajutorul CAPM - E

E =r + *[E - r ] Exemplu de calcul pe acţinea SNP Petrom

Acţiunile Petrom Bucureşti şi indicele BET-C al bursei unde este listată compania au înregitrat în

ultimele 13 luni următoarele valori:

Nr. crt

Preţul de închidere din ultima zi a lunii pentru acţiunea SNP

Valoare în puncte din ultima zi a lunii pentru indicele bursie BET-C

1 0,4990 6521,062 0,3920 5167,493 0,3960 5202,334 0,4150 4964,975 0,4890 5028,046 0,5500 5488,627 0,4630 4637,508 0,4600 4444,269 0,4110 4055,20

10 0,3170 3235,7411 0,1590 2169,6612 0,1820 2177,3913 0,1810 1977,10

În tabelul atasat s-au calculat rentabilităţile lunare ale acţiunii SNP şi ale indicelui BET-C:

Nr. crt R(A) R(BET-C)1 -0,2144 -0,20762 0,0102 0,00673 0,0479 -0,04564 0,1783 0,01275 0,1247 0,09166 -0,1582 -0,015507 -0,0065 -0,0417

4

8 -01065 -0,08759 -0,2287 -0,0202110 -0,4984 -0,329411 0,1446 0,003612 -0,0055 -0,0919

TOTAL -0,7125 -1,0462

Rentabilitatea lunară medie

r(A)= = -0,0594= -5,94%

r(BET-C)= = -0,0872= -8,72%

Dispersia

∂²(A)= = = 0,0374=3,74%

∂(A)= 0,1934%

∂²(BET-C)= = = 0,0140=1,40%

∂(BET-C)= 0,1183=11,83%

Covariaţia rentabilităţilor

Cov(A,BET-C)= = = 0,0218=2,18%

Coeficientul de corelaţie

ρ(A, BET-C) = = = =

0,9528=95,28%Corelaţia este pozitivã, clasa de acţiuni A este perfect corelatã pozitiv cu indicele BET-C şi corelaţia

este puternicã, fiind mai mare decât 0,5.

95,28 % din variaţia rentabilitãţii acţiunii (A) poate fi explicatã prin variaţia rentabilitãţii indicelui

bursier

Factorul Beta

= 1,5571%

Deoarece β > 1, rezultã o volatilitatemai ridicatã a preţului acţiunii în raport cu piaţa, şi implicit,

acţiunea este mai riscantã. Unei creşteri a rentabilitãţii lunare a portofoliului de piaţã (indicelui BET-C) cu o

unitate procentualã îi corespunde o creştere a rentabilitãţii lunare a acţiunii A cu 1.5571% .

Rentabilitatea estimată cu ajutorul CAPM (Rata lunară a dobânzii la titlurile de stat = 0,7974%)

E =0,7974%+1,5571*(-0,0594% – 0,7974%) =0,7974%-1,3341% =-0,5367%

5

1.2 Modelul GORDON

Ipoteze:

-serie mare de dividende;- <re

Mod de calcul:

unde,

Dt – dividentul pe acţiune în momentul t

Dt-1 – dividentul pe acţiune în momentul t-1

g – rata de creştere a dividendului

re- rata de actualizare

Exemplu de calcul pe acţinea SNP Petrom

Sã se estimeze care a fost rentabilitatea acţiunii SNP SNP Petrom la sfârşitul anului 2007 dacã

aceasta se tranzacţiona la data de 23 decembrie 2007 la 0.4990 RON/acţiune iar compania a plãtit în ultimii

şapte ani urmãtoarele dividende: D(2000)=2.4901, D(2001)=0.0035, D(2002)=0, D(2003)=0.0027,

D(2004)=0, D(2005)=0,0130, D(2006)=0,0179, D(2007)=0,0191.

Se observã, cã pentrul anul 2007 acţiuniea SNP SNP Petrom nu este rentabilã. Acest rezultat se poate

explica prin faptul cã, valoarea dividentdului per acţiune acordat de SNP Petrom pentru anul 2007, este

inferioarã valorii acordate în 2000.

Petrom nu a acordat dividende în 2002 şi 2004, iar în 2003 şi 2001 dividendul a fost de doar 0.0027

respectiv 0.035 lei/acţiune, valoarea dividendului urmând sã creascã începâd abia cu anul 2005, când a avut

loc privatizarea SNP Petrom, acţiune ce s-a dovedit beneficã pentru companie. În concluzie, randamentul

din dividende pentru investitori a fost neglijabil.

2 Modele de evaluare a obligaţiunilor2.1 Metoda DCF

Ipoteze:

existenţa unei pieţe perfecte;

6

existenţa investitorilor raţionali;

omogenitatea perioadei de previziune.

Mod de calcul

Procesul de evaluare a obligaţiunilor conţine trei etape:

1. Estimarea veniturilor generate de obligaţiune până la scadenţă

Obligaţiunea generează 2 tipuri de venituri:

cupoane – plătite de emitent pe durata de viaţă a obligaţiunii, de regulă semestrial;

principalul (valoarea nominală) sau preţul de vânzare.

În cazul obligaţiunilor plain vanilla, care au o dobândă fixă şi o scadenţă bine determinată, estimarea

veniturilor generate de obligaţiune este foarte simplă. În cazul celorlalte tipuri de obligaţiuni, în estimarea

veniturilor acestora până la scadenţă investitorul trebuie să ţină seama de toate caracteristicile obligaţiunii pe

care o evaluează şi de riscurile asociate şi care pot influenţa aceste venituri.

2. Determinarea ratei de actualizare

Rata de actualizare este egalăcu rata de dobândă observată (pe piaţă) pentru împrumuturi similare cu

scadenţă egală cu maturitatea obligaţiunii de evaluat.

Rata dobânzii pe piaţă este compusă dintr-o rată reală a dobânzii, fără niciun grad de risc plus mai

multe prime care reflectă inflaţia, gradul de risc al instrumentului financiar respectiv şi gradul de lichiditate

al acestuia şi este nivelul minim al ratei de dobândă pe care investitorii îl solicită pentru a realiza investiţia.

În cazul obligaţiunilor corporative rata de actualizare este mai ridicată ţi depinde de ratingul acordat

de agenţiile de rating.

3. Calcularea preţului obligaţiunii ca valoare actualizată a veniturilor estimate

P0 – pretul obligatiunii

C – cuponul obligatiunii

T - scadenta (in ani) a obligatiunii

VN – valoarea nominala a obligatiunii

rd – rata dobanzii pe piata

Exemplu de calcul pe Obligaţiunea emisă de Banca Comercială Română

(rată semestrială)VN= 100,00 RON

T=3 ani

C=c*VN=7,25*100=7,25 lei

7

=72,44

2.2 Durata Macaulay

Durata Macaulay reprezintă scadenţa efectivă a obligaţiunii, este o măsură a cât trebuie să aştepte, în

medie, investitorul în obligaţiune până la primirea cash-flow-urilor obligaţiunii. Aceasta coincide cu

scadenţa doar în cazurile obligaţiunilor cu cupon zero, pentru celelalte obligaţiuni se determină ca o medie

ponderată a scadenţelor diferitelor cash-flow-uri.

Ipoteze

plasamentele sunt perfect divizibie;

nu exista costuri de tranzactionare, impozite sau taxe;

informaţiile sunt disponibile tuturor investitorilor.

Mod de calcul

Durata Macaulay presupune calcularea ponderii (greutăţii specifice) a valorii prezente a fiecărui

cash-flow în totalul valorilor prezente ale acestora, urmată de înmulţirea fiecărei ponderi cu scadenţa

fiecărui cash-flow şi însumarea valorilor obţinute.

unde,

DMacaulay - durata Macaulay

T - scadenta (in ani) a obligatiunii

C – cuponul obligatiunii

VN – valoarea nominala a obligatiunii

rd – rata dobanzii pe piata

Exemplu de calcul pe Obligaţiunea emisă de Banca Comercială Română

c – rata cuponului (semestrială)

VN= 100,00 RON

T=3 ani

8

CF – cash-flow

VP(CF) – valoarea actualizata (prezenta) a cash-flow-urilor

AN(T) SEMESTRU (t)

CASH-FLOW

VP(CF) PONDEREA VP(CF)

SCADENŢA PONDERATĂ

1 1 3.625 3.295455 4.549219417 0.0454921942 3.625 2.995868 4.135654015 0.08271308

2 3 3.625 2.723516 3.759685468 0.1127905644 3.625 2.475924 3.41789588 0.136715835

3 5 3.625 2.25084 3.107178073 0.1553589046 103.625 58.49361 80.74766842 4.844860105

TOTAL 72.44 100 5.377930682 DMacaulay=5,37

Durata modificată

4,88

Dm – durata modificata

DMacaulay – durata Macaulay

rd – rata dobanzii pe piata

3 Modele de evaluare a opţiunilorModelul Black and Sholes

De la publicarea sa în 1973, modelul Black-Scholes a devenit un instrument foarte utilizat. Modelul,

propus de Fischer Black şi Myron Scholes, a fost extins astfel încât să permită evaluarea opţiunilor pe curs

de schimb, pe indici bursieri şi pe contracte futures.

Ipoteze

Presupunerile modelului sunt:

▪ Activul nu plateste dividende pe parcursul vietii optiunii

▪ Optiunea este de tip european

▪ Pietele sunt eficiente

▪ Nu se percep comisioane

▪ Rata de dobanda ramane constanta

▪ Randamentele au o distributie lognormal;

• Variaţia cursurilor activelor suport urmăreşte un proces stochastic continuu în timp.

Ipoteza de bază a acestui model este că flutuaţiile preţului activului suport urmăresc o lege normală

(legea lui Gausse).

Mod de calcul9

Forma ecuaţiei este :

unde V reprezintă valoarea opţiunii, r rata dobânzii fără risc, S pretul de piaţă

Ecuaţia este diferenţială parţială, liniară, parabolică.

Cu presupunerea referitoare la neplata dividentelor până la scadenţă, preţul unei opţiuni CALL este

dat de următoarea formulă:

unde

- St este preţul curent al acţiunii;

- r este rata fără risc a dobânzii;

- X reprezintă preţul de exerciţiu;

- τ reprezintă timpul rămas până la scadenţa opţiunii (exprimat în ani);

- σ reprezintă volatilitatea activului suport;

Funcţia Φ urmează o distribuţie normală de medie zero şi dispersie egală cu 1:

În aceste condiţii, parametrul h poate fi scris într-o formă echivalentă în felul următor:

Cele două expresii ale parametrului h sunt echivalente. şi sunt valori ale

distribuţiei normale standard, ele reprezentând probabilităţi ce variază între 0 şi 1.

Dacă h → ∞ atunci → 1 şi → 1 ceea ce ne conduce la:

adică, atunci când h → ∞ valoarea unei opţiuni CALL tinde către preţul acţiunilor din care se scade valoarea

ajustată a preţului de exerciţiu al opţiunii. Acest lucru se poate întâmpla atunci când:

a) preţul activului suport devine foarte mare în raport cu preţul de exerciţiu;

b) şi opţiunea este foarte aproape de scadenţă. În acest caz Ct ≈ St - X deoarece

→ 1 atunci când τ → 0 iar preţul opţiuni este egal aproape în întregime cu valoarea sa intrinsecă.

c) şi volatilitatea tinde către 0. În acest caz preţul activului suport la scadenţă este

cunoscut cu certitudine, iar opţiunea valorează numai preţul acţiunii mai puţin prima plătită.

Presupunerea că h → ∞ este puţin nerealistă, deoarece în realitate h ia valori mai mari decât 3, iar

valoarea funcţiei Φ(h) va fi foarte apropiată de 1. Aceasta arată că, dacă preţul acţiunii este mare în raport cu

10

preţul de exerciţiu al opţiunii, dacă opţiunea se apropie de scadenţă sau dacă dispersia activului suport tinde

către zero atunci valoarea unei opţiuni va fi Ct ≈ St - X.

Valoarea teoretică a unei opţiuni PUT, conform modelului Black-Scholes, în condiţiile îndeplinirii

aceleiaşi ipoteze cu privire laneplata de dividente pe parcursul existenţei opţiunii, este dată de formula

similară cu cea a opţiunii CALL:

La fel ca şi în cazul unei opţiuni CALL, valoarea unei opţiuni PUT este funcţie de cei cinci

parametrii: St, X, r, τ şi σ. În cazul în care h → -∞ atunci → 1 şi → 1ceea ce ne

conduce la:

Acest lucru este echivalent cu faptul că, atunci când h are o valoare mai mică de -3 valoarea unei

opţiuni PUT este egală cu preţul de exerciţiu din care se scade cursul activului suport al opţiunii. Acest lucru

se poate întâmpla dacă:

a) preţul activului suport devine foarte mic în raport cu preţul de exerciţiu;

b) şi opţiunea este foarte aproape de scadenţă. În acest caz

Pt ≈ X - St deoarece → 1 atunci când τ → 0 iar preţul opţiunii este egal aproape în întregime cu

valoarea sa intrinsecă.

c) şi volatilitatea tinde către 0.

4 Alte modele financiareÎn categoria modelelor financiare de analiză pot fi incluse şi:

Analiza fodului de rulment, a necesarului de fond de ulment şi a trezoreriei nete;

Analiza ratelor financiare;

Analiza altor rate care oferă informaţii despre obiectul analizei.

Petrolexportimport a luat fiinţă în anul 1948 prin decizia Consiliului de Miniştri. La data de

31.05.1948 apare înmatriculată în Registrul Societăţilor Anonime la Camera de Comerţ şi Industrie

Bucureşti sub nr. 60/31.05.1948. In anul 1982 întreprinderea Petrolexportimport se reorganizează. In data de

04 ianuarie 1991 întreprinderea devine societate pe acţiuni cu capital integral de stat, fiind principalul agent

de comerţ exterior în domeniul importului de petrol şi exportului produselor petroliere pentru sistemul de

rafinare românesc. Din data de 9 mai 2000 societatea a fost complet privatizată.

Societatea are următoarele obiecte de activitate:

- operaţiuni comerciale de import şi export, industriale, financiare şi de orice altă natură cu

ţiţei, produse petroliere, petrochimice precum şi alte produse provenite din sau necesare

pentru rafinăriile de prelucrare a ţiţeiului, combinatele petrochimice;

- navlosirea şi contractarea de mijloace de transport maritime, fluviale şi respectiv terestre ca

acte de comerţ pe cont propriu;

11

- import export de produse chimice, produse agricole şi alimentare, energie electrică, ciment,

lemn, bunuri de consum, maşini, echipamente; etc.

4.1 Analiza fondului de rulment, a necesarului de fond de rulment şi a trezoreriei nete

În tabelul următor sunt surprinse calculul şi valorile fodului de rulment, a necesarului de fond de

ulment şi a trezoreriei nete la firma Petrolexportimport pentru perioada 2004-2007.

2004 2005 2006 2007Active imobilizate 7740500 7428202 8054235 17350714Datorii pe termen lung 0 0 0 0Provizioane pentru riscuri şi cheltuieli 4711000 5674080 5429210 6002265Capitaluri proprii 17583052 28350429 17244321 22508396Fondul de rulment 14553552 26596307 14619296 11159947Stocuri 22090384 33046556 41494888 29710711Creanţe 9581531 28061406 16717281 5154963Cheltuieli în avans 329533 196704 142087 377085Datorii nefinanciare pe termen scurt 5336334 4423963 5563920 0Venituri în avans 3007 186752 178519 248678Necesarul de fond de rulment 26662107 56693951 52611817 34994081Disponibilităţi băneşti 7434838 7830533 3729565 3111484Datorii financiare pe termen scurt 19543393 37928177 41722086 26945618Trezoreria netă -12108555 -30097644 -37992521 -23834134

Existenţa unui FRN pozitiv certifică o stare de echilibru financiar pe termen lung. Mărimea pozitivă

a NFR este efectul unei încetiniri a rotaţiei stocurilor şi creanţelor în raport cu cifra de afaceri.

După cum se observă şi din graficul de mai sus fondul de rulment are în primii doi ani un trend

crescător, iar în ultimii doi ani ai analizei

capătă un trend descrescător. Nevoia de

fond de rulment a firmei are perioade de

creştere şi descreştere dar evoluează

după un trend crescător, ceea ce duce la

o trezorerie netă negativă. În concluzie

firma nu dispune de suficiente fonduri

pentru finanţarea activităţii sale şi se

confruntă cu o lipsă de lichidităţi.

4.2 Analiza ratelor financiare

4.2.1 Analiza ratelor financiare uzuale

Rate financiare de analiză a capacităţii de plată

1. Rata curentă :

2004 2005 2006 2007Active curente 39106753 68938495 61941734 37977158Pasive curente 24879727 42352140 47286006 26945618Rata curenta 1.57 1.63 1.31 1.40

12

Active curente

Pasive curenteRc =

timp

Valoare

FR

NFR

Valoarea activelor curente este suficientă pentru a acoperi valoarea datoriilor pe termen scurt, însă

aceasta a cunoscut o uşoară depreciere faţă de 2005 cauzată de diminuarea creanţelor şi a disponibilităţilor

băneşti. Rata este supraunitară, ceea ce semnifică faptul că fondul de rulment financiar este pozitiv.

2. Rata rapida:

2004 2005 2006 2007Active curente 39106753 68938495 61941734 37977158Stocuri 22090384 33046556 41494888 29710711Pasive curente 24879727 42352140 47286006 26945618Rata rapida 0.68 0.85 0.43 0.31

În 2004 şi 2005 rata curentă s-a situat în jurul valorii de 0.8, firma făcând faţă datoriilor curente pe

seama activelor de trezorerie şi a creanţelor. În 2006, respectiv 2007, rata curentă scade la jumătate atingând

valoarea de 0.43, respectiv 0.31, din cauza diminuării creanţelor comerciale şi a încasărilor.

3. Rata „cash”:

În 2007 rata cash a fost de 0.11, la jumătate din valoarea normală medie de 0.2. Această situaţie a

fost cauzată de scăderea încasărilor, ca urmare a reducerii valorii creanţelor comerciale.

Rate financiare de analiză a finanţării prin credite (gradul de îndatorare)

1. Rata îndatorării:

2004 2005 2006 2007Disponibilităţi 7434838 7830533 3729565 3111484Valori mobiliare 0 0 0 0Datorii curente 24879727 42352140 47286006 26945618Rata cash 0.30 0.19 0.08 0.11

2004 2005 2006 2007Pasive curente 24879727 42352140 47286006 26945618Împrumuturi pe termen mediu si lung

0 0 0 0

Total activ 47176786 76563401 70138056 55704957Rata îndatorării 52.74 55.32 67.42 48.3713

Active curente - Stocuri

Pasive curenteRr = = Creanţe + Active de trezorerie

Pasive curente

Active de trezorerieDatorii curenteRcash = =

Disponibilităţi + Valori mobiliare de plasament

Datorii curente

Total datoriiTotal activ

Rî =

X 100 =

Total pasive curente + Împrumuturi pe termen mediu şi lung

Total activ X 100

Ponderea creditelor în totalul fondurilor firmei variază în jurul valorii medii normale de 66%. În

ultimul an se constată o scădere considerabilă a gradului de îndatorare cu circa 19 procente faţă de anul

anterior.

2. Rata de acoperire a dobânzilor:

În

primii doi ani ai analizei firma nu este în situaţia de a fi dată în judecată pentru neonorarea obligaţiilor faţă

de creditori. În 2006 firma apelează la împrumuturi pe termen scurt într-o măsură mai mare ceea ce

determină diminuarea ratei de acoperire a dobânzilor. Pentru remedierea situaţiei Petrolexportimport va

adopta o politică de uşoară reducere a valorii creditelor comerciale. Anul 2007 aduce însă pierderi firmei

determinate de lipsa de lichidităţi de la nivel macroeconomic şi în consecinţă Petrolimportexport nu îşi mai

poate acoperi cheltuielile cu dobânzile.

Rate financiare de analiză a eficienţei utilizării activelor

1. Rata de rotaţie a stocurilor:

Rata de rotaţie a stocurilor scade de la circa 8 rotaţii în 2004 la 2 rotaţii în 2006, datorită imobilizării

de fonduri financiare tot mai mari în stocuri, dar şi diminuării veniturilor din vânzarea mărfurilor. În 2007

rata de rotaţe a stocurilor scade la aproximativ o rotaţie pe fondul diminuării drastice a cifrei de afaceri.

2. Durata medie a încasărilor de la clienţi:

Durata medie a încasărilor a cunoscut o înrăutăţire faţă de 2004, când aceasta era de 17 zile, datorită

diminuării cifrei de afaceri (a valorii mărfurilor vândute) şi creşterii valorii clienţilor. În următorii trei ani se

observă îmbunătăţire de la 85 de zile în 2005 la 67 de zile în 2006 şi la 47 de zile în 2007. Firma a purtat o

politică de reducere a creditului comercial ceea ce a dus la diminuarea vânzărilor către clienţi.

2004 2005 2006 2007Profit brut 3426838 15729790 1512049 -4290900Cheltuieli cu dobânzile 795175 1265057 1742002 678218Rata de acoperire a dobânzilor 5.31 13.43 1.87 -

2004 2005 2006 2007Cifra de afaceri 171514899 109762482 77172472 39848948Stocuri 22090384 33046556 41494888 29710711Rata rotaţie stocuri 7.64 3.32 1.86 1.34

2004 2005 2006 2007Cifra de afaceri 171514899 109762482 77172472 39848948Vânzări zilnice 469904 300719 211431 109175Clienţi 8061238 25640328 14072953 5154963Durata medie a încasărilor

17.16 85.26 66.56 47.22

14

Rad = Profit brut + Cheltuieli cu dobânzile

Cheltuieli cu dobânzileX 100

Cifra de afaceri

Valoarea stocurilorRrs =

Clienţi

Vânzări zilniceDmî =

3. Rata de utilizare a activelor fixe:

Deşi se constată o descreştere a acestei rate se poate spune că firma utilizează eficient activele fixe

de care dispune.

Rate financiare de analiză a eficienţei echipei manageriale

1. Rata profitului:

În 2006 din cauza creşterii gradului de îndatorare au crescut cheltuielile financiare ceea ce a condus

la diminuarea profitului. În 2007 scăderea veniturilor din vânzarea mărfurilor a influenţat activitatea firmei

aceasta înregistrând pierderi. Pentru o îmbunătăţire a acestui indicator propunem creşterea producţiei proprii

pe baza excesului de stocuri.

2. Rentabilitatea investiţiilor:

Diminuarea profitului din cauzele menţionate mai sus duce şi la diminuarea rentabilităţii investiţiilor

pentru anul 2006. Pierderile înregistrate în 2007 conduc la o rentabilitate negativă a investiţiilor.

3. Rata rentabilităţii financiare:

2004 2005 2006 2007Cifra de afaceri 171514899 109762482 77172472 39848948Active imobilizate 7740500 7428202 8054235 17350714Amortizări şi provizioane 409460 459463 463121 759005Rata de utilizare a activelor fixe

23.40 15.75 10.17 2.40

2004 2005 2006 2007Profitul net 2210277 12977655 1332573 -4290900Cifra de afaceri 171514899 109762482 77172472 39848948Rata profitului 1.29 11.82 1.73 0

2004 2005 2006 2007Profitul net 2210277 12977655 1332573 -4290900Total activ 47176786 76563401 70138056 55704957Rentabilitatea investiţiilor 4.69 16.95 1.90 -0.08

2004 2005 2006 2007Profitul net 2210277 12977655 1332573 -4290900Capital propriu 17583052 28350429 17244321 22508396Rentabilitatea financiară 12.57 45.78 7.73 -0.19

15

Rp = Profit net

Cifra de afaceriX 100

Ri = Profit net

Total activeX 100

Cifra de afaceri

Valoare netă a activelor fixeRua =

Rf = Profit net

Valoarea totală a capitalului propriuX 100

Rentabilitatea financiară este supusă şi ea diminuării datorită evoluţiei negative a profitului. Deşi

acţionarii firmei nu sunt remuneraţi în măsura în care şi-ar dori, rata se situează la un nivel acceptabil până

în 2006.

4.2.2 Analiza indicatorilor economico financiari

Indicatorii de lichiditate

1. Indicatorul lichidităţii curente:

Indicatorul coincide cu Rata curentă, calculată şi interpretată la punctul 4.2.1. Intre Datorii curente şi

Pasive curente nu există nici o diferenţă ele semnificând de fapt datorii pe termen scurt (scadente până la un

an).

2. Indicatorul lichidităţii imediate:

Acest indicator este identic cu Rata rapidă, analizată la punctul anterior.

Indicatori de risc

1. Indicatorul gradului de îndatorare:

sau

Capitalul împrumutat conform OMFP 1752/2005 înseamnă credite cu o scadenţă mai mare de un an.

Firma Petrolexportimport nu are datorii cu scadenţă mai mare de un an, calcularea valorii indicatorului fiind

irelevantă (zero).

2. Indicatorul privind acoperirea dobânzilor:

Profitul înainte de plata dobânzilor şi a impozitului pe profit este de fapt profitul brut la care se

adaugă cheltuielile cu dobânzile (EBIT). Indicatorul se suprapune cu Rata de acoperire a dobânzilor,

determinată la subcapitolul 4.2.1.

Indicatori de activitate (de gestiune)

1. Viteza de rotaţie a stocurilor:

2004 2005 2006 2007Cost vânzări (nota explicativă 4) 169663709 105465526 74597246 indisponibil

16

Active curente

Datorii curenteIc =

Active curente - Stocuri

Datorii curenteIi =

IG = Capital împrumutat

Capital propriuX 100 IG =

Capital împrumutat

Capital angajatX 100

Iad = Profit înainte de plata dobânzilor şi a impozitului pe profit

Cheltuieli cu dobânzile

Cost vânzări

Stoc mediuVrs =

Stocuri 22090384 33046556 41494888 29710711Viteza de rotaţie a stocurilor 7.68 3.19 1.80 indisponibil

Viteza de rotaţie a stocurilor urmează o tendinţă descrescătoare ceea ce marchează faptul că firma se

confruntă cu probleme de lichiditate. O parte tot mai mare din capitalul investit în activele de exploatare

rămâne imobilizată în stocuri. De asemenea, reducerea vitezei de rotaţie a stocurilor evidenţiază faptul că

societatea se confruntă cu dificultăţi de desfacere a produselor sale. Pentru 2007 nu se poate calcula valoarea

indicatorului deoarece nota explicativă 4 din situaţiile financiare nu a fost facută publică.

2. Număr de zile de stocare:

2004 2005 2006 2007Stocuri 22090384 33046556 41494888 29710711Cost vânzări (nota explicativă 4) 169663709 105465526 74597246 indisponibilNumăr de zile de stocare 47.52 114.37 203.03 indisponibil

Scăzând viteza de rotaţie a stocurilor automat creşte numărul de zile de stocare. Pentru 2007 nu se

poate calcula valoarea indicatorului deoarece nota explicativă 4 din situaţiile financiare nu a fost facută

publică.

3. Viteza de rotaţie a debitelor – clienţi:

Indicatorul oferă aceleaşi rezultate ca Durata medie a încasărilor de la clienţi (punctul 4.2.1.), dacă

considerăm soldul mediu clienţi identic cu volumul creanţelor comerciale.

4. Viteza de rotaţie a creditelor-furnizor:

2004 2005 2006 2007Sold mediu furnizori 3523858 3301521 2762172 indisponibilCost vânzări (nota explicativă 4) 169663709 105465526 74597246 indisponibilViteza de rotaţie a creditelor-furnizor

7.58 11.43 13.52 indisponibil

Creditul comercial obţinut de la furnizor înregistrează o creştere de circa 2 zile de la an la an, ceea ce

este în favoarea firmei. Pentru 2007 nu se poate calcula valoarea indicatorului deoarece nota explicativă 4

din situaţiile financiare nu a fost facută publică.

5. Viteza de rotaţie a activelor imobilizate:

17

Ns = Stoc mediu

Costul vânzărilorX 365

Vrc = Sold mediu clienţi

Cifra de afaceriX 365

Cifra de afaceri

Active imobilizateVai =

Vrf = Sold mediu furnizori

Achiziţie de bunuriX 365

Viteza de rotaţie a activelor imobilizate a scăzut treptat din cauza diminuării cifrei de afaceri.

Această situaţie poate duce la uzarea morală a tehnologiei deţinute de firmă.

6. Viteza de rotaţie a activelor totale:

Eficienţa folosirii activelor firmei manifestă un trend descrescător datorat în cea mai mare parte

diminuării cifrei de afaceri, prin scăderea veniturilor din vânzarea mărfurilor. Scade intensitatea cu care este

utilizată averea firmei şi în acelaşi timp scade capacitatea obţinerii de valoare adăugată.

Indicatori de profitabilitate

1. Rentabilitatea capitalului angajat:

2004 2005 2006 2007Profit brut 3426838 15729790 1512049 -4290900Cheltuieli cu dobânzile 795175 1265057 1742002 678218Total 1 4222013 16994847 3254051 -3612682Capital propriu 17583052 28350429 17244321 22508396Datorii pe termen mediu şi lung 0 0 0 0Rentabilitate capital angajat 0.24 0.60 0.19 -0.16

Capitalul angajat este folosit cu o eficienţă de 24% în 2004, de 60% în 2005 şi de 19% în 2006.

Trendul descrescător al profitului brut din anul 2006 impune un trend descrescător şi rentabilităţii capitalului

angajat. Pierderea înregistrată în 2007 duce la o valoare negativă a rentabilităţii capitalului angajat.

2. Marja brută din vânzări:

2004 2005 2006 2007Profit brut din vânzări (nota explicativă 4) 2165403 15696092 2789201 IndisponibilCifra de afaceri 171514899 109762482 77172472 39848948Marja brută din vânzări 1.26 14.30 3.61 Indisponibil

2004 2005 2006 2007Cifra de afaceri 171514899 109762482 77172472 39848948Active imobilizate 7740500 7428202 8054235 17350714Viteza de rotaţie a activelor imobilizate

22.16 14.78 9.58 2.30

2004 2005 2006 2007Cifra de afaceri 171514899 109762482 77172472 39848948Total active 47176786 76563401 70138056 55704957Viteza de rotaţie a activelor totale

3.64 1.43 1.10 0.72

18

Cifra de afaceri

Total active Vat =

Rca = Profit înainte de plata dobânzilor şi a impozitului pe profit

Capital angajat

Mb = Profit brut din vânzări

Cifra de afaceriX 100

Evoluţia nefavorabilă a marjei corelată cu scăderea vitezei de rotaţie a stocurilor scoate în evidenţă

faptul că firma are probleme cu desfacerea producţiei, deoarece în anul 2006 firma nu a mai avut acces pe

piaţa externă. Pentru 2007 nu se poate calcula valoarea indicatorului deoarece nota explicativă 4 din

situaţiile financiare nu a fost facută publică.

4.2.3 Analiza altor rate inventate

1. Spaţiul de mişcare al salariaţilor

2004 2005 2006 2007Suprafaţa medie a halei (mp) 1532 1532 1532 1532Număr salariaţi 38 42 36 29

40.32 36.78 42.56 52.83

Presupunem suprafaţa halei de producţie şi depozitare constantă în timp (1532 mp). Spaţiul de

mişcare al salariaţilor depinde de variaţia numărului de angajaţi. Având în vedere că cea mai mare parte a

veniturilor sunt venituri din vânzări de mărfuri, majoritatea spaţiului este destinat stocării. Cei 45 de metri

pătraţi în medie destinaţi a fi folosiţi de un salariat sunt în principiu eficient acoperiţi.

2. Risc salariat:

2004 2005 2006 2007Provizioane pentru riscuri şi cheltuieli

4711000 5674080 5429210 6002265

Număr salariaţi 38 42 36 29123974 135097 150811 206974

Evoluţia societăţii presupune progres tehnic, care implică apariţia unor riscuri din ce în ce mai mari.

Riscurile la nivel de firmă se propagă la nivelul fiecărui salariat. Rata calculată are în vedere faptul că

trendul crescător al riscului în societatea contemporană determină o creştere a riscului la nivel de salariat.

3. Rata plăţilor în avans:

2004 2005 2006 2007Cheltuieli în avans 329533 196704 142087 377085Furnizori 3523858 3301521 2762172 indisponibil

9.35 5.96 5.14 indisponibil

Firma este dispusă să plătească din ce în ce mai puţin furnizorii în avans deoarece are un grad de

lichiditate scăzut. Situaţiile financiare făcute publice pe www.bvb.ro pentru anul 2007 nu oferă un sold clar

pentru contul furnizori.

19

Suprafaţa medie a firmei

Număr salariaţi

Provizioane pentru riscuri şi cheltuieli

Număr salariaţi

Rpa = Cheltuieli în avans

FurnizoriX 100

4. Rata achiziţiei de stocuri în avans:

2004 2005 2006 2007Cheltuieli în avans 329533 196704 142087 377085Stocuri 22090384 33046556 41494888 29710711

1.49 0.60 0.34 1.27

Rata de achiziţie a stocurilor este foarte scăzută. Prin corelarea acesteia cu rata calculată mai sus

rezultă că majoritatea plăţilor în avans se fac către furnizorii de utilităţi (apă, energie, etc.). In 2007 rata

înregistrează o creştere pe fondul diminuării stocurilor.

5. Influenţa euro

În perioadele în care este anunţat un profit mare (anul 2005) care creşte speranţa de câştig prin

dividende a acţionarilor, cursul euro nu are impact major asupra preţului de deschidere a acţiunilor la Bursa

de Valori Bucureşti. În perioadele în care remunerarea acţionarilor este mai redusă, evoluţia cursului

EUR/RON are un impact mai pronunţat.

5 Concluzii

În urma evaluării acţiunii SNP în anul 2008 cu ajutorul modelului CAPM se observă că investitorii

au înregistrat pierdere, astfel putem spune că şi această clasă de acţiuni a urmat trendul descendent al pieţei

de capital. Analizând dividendele oferite de SNP se observă o variaţie mare a acestora, existând chiar ani în

care nu s-au acordat, în anul 2000 dividendul a fost de aproximativ 2,5 lei, în restul anilor analizaţi fiind

nesemnificativ. De asemenea, putem observă că preţul acţiunii în raport cu piaţa prezintã o volatilitate mai

ridicatã, şi implicit, acţiunea este mai riscantã

Din calculele efectuate se observă că obligaţiunile corporative de la Banca Comercială Română

emise în anul 2007 cu scadenţă în anul 2009, au venituri estimate actualizate de 72,44 lei, cuponul anual

2004 2005 2006 2007EURt-1 3.9378 3.6771 3.3982 3,5282EURt 3.9663 3.6908 3.3817 3,6102

EURt-1 - EURt 0.0285 -0.0137 0.0165 -0.0820PDt-1 121.7 150 112 73.20PDt 121.2 160 111.5 74

PDt-1 - PDt 0.5 -10 0.5 -0.80.057 0.0013 0.0312 0.1025

20

EURt-1 - EURt

PDt-1 - PDt

Rpa = Cheltuieli în avans

StocuriX 100

fiind de 7,25 lei/obligaţiune. Considerând o rată de actualizare de 20%, se ajunge la o durata Macaulay

apropiată de scadenţă, indicând o perioadă mare până la primirea cash-flow-urilor de către investitori.

Petrolexportimport, conform informaţiilor oferite de ratele financiare, a intrat într-o perioadă de

declin şi nu mai prezintă interes pentru investitori, neoferind nici un venit în ultimul an.

BIBLIOGRAFIE

1. Halpern, P., Finanţe manageriale, Editura Economică, Bucureşti, 1998

2. Onofrei, M., Management financiar, editura C.H.Beck, Bucureşti, 2006

3. Stancu Ion, Finanţe, Editura Economică, Bucureşti, 2007

*** Rapoarte anuale BCR

*** Rapoarte anuale Petrolexportimport

*** Rapoarte anuale SNP Petrom

*** www.agf.ro

*** www.bcr.ro

*** www.bvb.ro

21