ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE DIN BUCUREŞTI
ALIN IONESCU
GUVERNANŢA CORPORATIVĂ
ÎN CONTEXTUL GLOBALIZĂRII
ECONOMICO-FINANCIARE
Colecţia
Cercetare avansată postdoctorală în ştiinţe economice
ISBN 978-606-505-983-2
Editura ASE
Bucureşti 2015
Copyright © 2015, Alin Ionescu
Toate drepturile asupra acestei ediţii sunt rezervate autorului.
Editura ASE
Piaţa Romană nr. 6, sector 1, Bucureşti, România
cod 010374
www.ase.ro
www.editura.ase.ro
Referenţi:
Prof. univ. dr. Gabriela ŢIGU
Prof. univ. dr. Eugeniu ŢURLEA
ISBN 978-606-505-983-2
Autorul îşi asumă întreaga responsabilitate pentru ideile exprimate, pentru originalitatea materialului şi pentru
sursele bibliografice menţionate.
Această lucrare a fost cofinanţată din Fondul Social European, prin Programul Operaţional Sectorial Dezvoltarea
Resurselor Umane 2007-2013, proiect POSDRU/159/1.5/S/142115 „Performanţă şi excelenţă în cercetarea
doctorală şi postdoctorală în domeniul ştiinţelor economice din România”.
3
Cuprins
Summary .................................................................................................................................... 5
Introducere ................................................................................................................................. 7
Capitolul 1. Guvernanţa corporativă şi structura financiară a companiilor
în ţările emergente ............................................................................................................... 9
1.1 Guvernanţa corporativă în economiile emergente ............................................................... 9
1.2 Dimensiunile guvernanţei corporative şi structura financiară a companiilor
în ţările emergente ............................................................................................................. 11
1.3 Impactul dimensiunilor guvernanţei corporative asupra structurii finaniare
a companiilor în ţările europene emergente ...................................................................... 37
Capitolul 2. Guvernanţa corporativă şi performanţa companiilor în ţările emergente ............. 53
2.1 Legăturile identificate între guvernanţa şi performanţa corporativă .................................. 53
2.2 Calitatea guvernanţei corporative şi impactul său asupra performanţei companiilor
în statele emergente ........................................................................................................... 57
Concluzii .................................................................................................................................. 66
Surse bibliografice .................................................................................................................... 68
4
Contents
Summary .................................................................................................................................... 5
Introduction ................................................................................................................................ 7
Chapter 1. Corporate governance and financial structure of companies
in emerging countries .......................................................................................................... 9
1.1 Corporate governance in emerging countries ....................................................................... 9
1.2 Corporate governance dimensions and financial structure of companies
in emerging countries ........................................................................................................ 11
1.3 The impact of corporate governance dimensions on financial structure of companies
in european emerging countries ........................................................................................ 37
Chapter 2. Corporate governance and companies performance in developing countries. ....... 53
2.1 The identified linkages between corporate governance and performance ......................... 53
2.2 Corporate governance quality and its impact on companies performance
in emerging countries ........................................................................................................ 57
Conclusions .............................................................................................................................. 66
Bibliography ............................................................................................................................. 68
Summary
The object of the present thesis is represented by the study of the corporate governance concept
and its linkages with internal aspects of the companies, as defined by the transformations
suffered by global economy over the last years, in the cases of developing countries. After a
short review of the existing literature regarding this topic, the thesis contains my personal
contribution.
In fact, firstly I analysed the linkages between the main dimensions of corporate governance
and financial structure of the companies in a number of 77 emerging countries from Africa,
Asia, Central and Eastern Europe and Latin America. In this regard, using two methodologies
– the principal component analysis and the generalized linear model – were build several indices
regarding the main dimensions of corporate governance and one regarding the financial
structure of the companies. The main output of this empirical study is that in developing
countries the environment indicator and informational transparency ones have a positive and
significant impact on the financial structure of the companies, while the indicator regarding
corruption have a significant negative impact of the index of financial structure.
The second direction of the thesis contains the same goal – to analyze if the corporate
governance dimensions have an influence on financial structure of the companies – but in this
case I considered just the European country case. Using the same methodologies of analyse, the
main reason for this study consists in fact that this region have a slightly higher level of
economic development especially in the light of incomes indicators, but also in a higher level
of homogeneity that characterizes European space in terms of economic, institutional, social or
cultural features. The main conclusion of this analyze consist in fact that ownership structure
have a significant and positive influence on financial structure of companies in European
countries, while corruption have a more significant but negative impact on this case.
Considering the bunch of the literature in this field, the third direction of this work was to
identify the possible relationship between the quality of corporate governance and performance
of the companies in developing countries. To quantify the quality of the governance I
considered the most important directions of the concept that can be founded in the existent
literature, such as informational transparency, management quality and type of enterprise,
workforce quality, innovation and corporate social responsibility. Using the principal
6
component analyse in order to build two indices – one for corporate governance quality and the
other one in case of companies performance – I applied subsequently the linear generalized
model to indentify the possible impact of the governance quality on the performance. The
output of this analyze was that the quality of the corporate governance have a significant and
positive impact on the performances of the companies. Thus, the adaptation of the business
practices at the international recommendations in this field is able to stimulate higher
performances of the companies.
7
Introducere
Interesul academicienilor, al cercetătorilor sau al mediului de afaceri în privinţa
guvernanţei corporative a crescut acceptuat în contextul economic mondial al ultimelor două
decenii, caracterizat pe de o parte de fenomene precum dezvoltarea economică a unui număr
considerabil de state sau globalizarea economico-financiară a pieţelor, dar şi de aspecte nefaste,
cu implicaţii negative majore asupra societăţii, cum este cazul colapsului financiar care a
cuprins unele companii de dimensiuni internaţionale.
În plan ştiinţific, studiul guvernanţei corporative este caracterizat prin
transdisciplinaritate, conceptul făcând obiectul unei palete generoase de domenii, precum
management, finanţe, contabilitate, drept, sociologie sau psihologie.
În literatura acestui domeniu (Fahy et al., 2005: 163) se menţionează că deşi a luat
amploare ca fenomen de studiu, există o oarecare confuzie în jurul conceptului de guvernanţă
corporativă. Autorii citaţi apreciază că, în mod simplist, guvernanţa corporativă reprezintă
procesele şi sistemele prin intermediul cărora o entitate este administrată şi controlată în scopul
creşterii performanţei şi al asigurării unei valori durabile pentru acţionari. Aceştia subliniază că
posibilele confuzii provin din faptul că adesea guvernanţei corporative i se atribuie o
multitudine de aspecte corporative, de la planificarea bugetului la auditul intern, de la atribuţiile
directorilor non-executivi la etica în afaceri (Fahy et al., 2005: 163).
Unii autori (Thomas, 2014: 5) amintesc un document elaborat la nivelul Marii Britanii
de către Financial Reporting Council (The UK Corporate Governance Code) prin care
guvernanţa corporativă presupune ceea ce întreprinde consiliul de administraţie, precum şi
modul în care acesta stabileşte valorile unei companii, fiind necesară diferenţierea dintre
activitatea acestuia şi conducerea operaţională cotidiană a organizaţiei care este realizată de
către managerii executivi. În această idee, se subliniază importanţa consiliului de administraţie
în asigurarea prudenţei şi eficacităţii managementului în scopul obţinerii de succes pe termen
lung.
Aguilera et al. (2013: 23) afirmă că guvernanţa corporativă implică structura drepturilor
şi responsabilităţilor diferitelor categorii de grupuri interesate, precum şi consecinţele pe care
aceste aspecte le au asupra procesului prin care întreprinderile sunt controlate. Aceştia
consideră că o guvernanţă corporativă eficientă presupune mecanismele prin care se asigură că
managerii acţionează în sensul respectării drepturilor şi aşteptărilor diverselor categorii de
8
stakeholderi, garantând în acelaşi timp şi faptul că stakeholderii acţionează cu responsabilitate
în direcţia generării, protejării şi distribuirii resurselor investite în companie.
Anumiţi autori (Guerrero-Villegas et al., 2014: 240) amintesc importanţa esenţială a
guvernanţei în cadrul companiilor, precizând că o guvernanţă corporativă corespunzătoare
poate asigura entităţilor performanţe mai ridicate, un acces la finanţare mai facil, un cost mai
redus al capitalului sau un tratament adecvat în cazul tuturor categoriilor de grupuri interesate.
Brammer & Pavelin (2013: 719) consideră că guvernanţa corporativă şi
responsabilitatea socială a companiilor au unele rădăcini comune. În acest sens, se menţionează
că deşi cele mai multe studii privind guvernanţa au fost iniţial orientate în mod substanţial
asupra ideii de protejare a intereselor proprietarilor, analizele şi dezbaterile recente privind acest
concept au implicat cu precădere nevoia realizării unui echilibru între necesităţile, interesele şi
aşteptările multiplelor categorii de stakeholderi. Astfel, citând unele principii statuate de către
Organizaţia pentru Cooperare şi Dezvoltare Economică se menţionează că guvernanţa
corporativă trebuie să asigure atât respectarea drepturilor acţionarilor, cât şi a intereselor tuturor
celorlalte categorii de grupuri interesate, precum angajaţi, clienţi sau comunitatea locală. Mai
mult, se apreciază că abandonul principiilor de responsabilitate socială şi de guvernanţă
corporativă au generat, în cazul unor entităţi, asemenea eşecuri încât a fost capabilă declanşarea
celei mai recente crize financiare globale (Brammer & Pavelin, 2013: 720). Autorii citaţi
consideră că guvernanţa corporativă şi responsabilitatea socială a companiilor sunt concepte
similare în privinţa practicilor de afaceri promovate, ambele presupunând atât raţiuni
economice, cât şi sociale, în literatura de specialitate fiind analizată o anumită convergenţă a
acestora.
9
Capitolul 1. Guvernanţa corporativă şi structura financiară a companiilor
în ţările emergente
1.1. Guvernanţa corporativă în economiile emergente
În ultimele două decenii, aspectele economico-financiare care caracterizează statele şi
pieţele emergente au beneficiat de atenţia substanţială a cercetătorilor şi a practicienilor, diferit
de tendinţa înregistrată până în acea perioadă, de focalizare a atenţiei asupra economiilor
dezvoltate.
Siddiqui şi Ferdous (2014) apreciază că în ultimii ani, odată cu deschiderea pieţelor din
economiile în curs de dezvoltare drept consecinţă a procesului de globalizare încurajat de
diferite instituţii financiare internaţionale, s-au înregistrat progrese semnificative inclusiv în
sfera de reglementare a guvernanţei corporative din aceste state.
Una dintre caracteristicile pregnante ale ţărilor emergente este preocuparea pentru
reformarea mediului corporativ sau implementarea reformelor pentru prevenirea şi eliminarea
corupţiei. Windsor (2014: 423) apreciază că aceste ţări sunt descrise de economii care
înregistrează creşteri accentuate, atrăgând investiţii străine directe substanţiale, dar care se
caracterizează printr-o infrastructură instituţională deficitară în privinţa practicilor de
guvernanţă corporativă sau al menţinerii scăzute a corupţiei. Mai mult, o piaţă emergentă este
una care a demarat deja procesul de reformare, obţinând o creştere constantă a produsului
naţional brut pe cap de locuitor şi care se situează în plin proces de integrare în cadrul economiei
globale, fiind o economie competitivă din perspectivă tehnologică, care crează oportunităţi de
investiţii şi pe care se înregistrează o creştere semnificativă a puterii de cumpărare a indivizilor,
dar adesea prezintă inclusiv o creştere a veniturilor mai pronunţată decât în cazul statelor
dezvoltate (Windsor, 2014: 425).
În studiul citat, Windsor (2014) include în analiză trei elemente considerate descriptive
în cazul ţărilor emergente: stagiul de dezvoltare economică, dimensiunea populaţiei şi creşterea
economică. În cazul primei componente acesta apreciază că o economie emergentă este una
care a depăşit statutul de economie în curs de dezvoltare, întrucât a atins un anumit nivel de
dezvoltare, şi se îndreaptă spre cel de economie avansată. De asemenea, se consideră că
dimensiunea populaţiei prezintă importanţă, o economie emergentă trebuind să fie suficient de
extinsă pentru a fi inclusă în studiu. În acelaşi timp, comparativ cu o economie în curs de
dezvoltare sau în tranziţie, o piaţă emergentă se caracterizează creşterea produsului naţional
brut şi printr-un nivel substanţial al investiţiilor străine directe, făcându-se precizarea că uneori
10
acestea prezintă un nivel considerabil al corupţiei şi o guvernare democratică, dar nu în totalitate
(Windsor, 2014: 426). La finalul analizei, Windsor (2014: 440) conchide asupra faptului că
practicile recomandate de guvernanţă corporativă, alături de integritatea mediului de afaceri şi
de efoturile guvernamentale anticorupţie sunt în măsură să acţioneze împotriva corupţiei de la
nivel politic sau comercial, fiind remarcat că eficienţa acestor măsuri depinde inclusiv de
integritatea personală a managerilor sau a membrilor în consiliile de administraţie ale
companiilor.
Albu et al. (2014: 333) amintesc că guvernanţa corporativă poate reprezenta un set de
mecanisme instituţionale sau bazate pe piaţă care sunt utilizate în relaţile din cadrul unei
companii în scopul reducerii costurilor de agent sau chiar pentru a îmbunătăţii fluxul
informaţional sau pentru a creşte răspunderea celor implicaţi faţă de organizaţie. Cu toate
acestea, deşi studierea practicilor de guvernanţă corporativă în statele emergente este în
creştere, autorii citaţi (Albu et al., 2014: 332) remarcă o înclinaţie mai redusă de analizare a
acestor aspecte în anumite state, precum cele est-europene, în cazul cărora mediul corporativ
resimte nevoia unor îmbunătăţiri ale sistemului de guvernanţă în scopul conturării şi maturizării
unei economii de piaţă. Atfel, existenţa acestor mecanisme şi practici de afaceri a devenit
importantă cu precădere în statele ex-comuniste în care modelul de conducere corporativ a fost
nevoit să sufere modificări odată cu trecerea de la sistemul centralizat la cel orientat spre piaţă.
Guerrero-Villegas et al. (2014: 239) reiau concluziile unor cercetări anterioare şi
apreciază că pieţele emergente reprezintă ţări care se află în procesul de reconstruire al
propriilor economii în scopul dezvoltării unor multiple oportunităţi de comerţ, de transfer
tehnologic sau de investiţii străine directe, reprezentând provocări reale de afaceri pentru
companiile mari din ţările dezvoltate. Mai mult, este subliniată importanţa implicată de
analizarea guvernanţei corporative în cadrul procesului de privatizare care caracterizează ţările
emergente. Sub acest aspect, odată cu transformarea companiilor de stat în companii private,
prezintă un interes deosebit modificarea componenţei şi a structurii consiliului de administraţie
– ca mecanism esenţial de guvernanţă corporativă şi de aliniere a intereselor dintre manageri şi
proprietari. În acest sens, Albu et al. (2014) consideră că implicarea întreprinderilor
multinaţionale în procesul de privatizare ar putea constitui vectori ai îmbunătăţirii practicilor
de guvernanţă corporativă în statele emergente din Europa de Est. În acest cadru, lucrarea citată
oferă drept exemplu procesul de privatizare al celei mai mari companii listate la Bursa de Valori
Bucureşti, Petrom, şi preluarea acesteia de către grupul austriac OMV, subliniind transformarea
cu succes a practicilor companiei în conformitate cu viziunea şi strategia noului proprietar,
această operaţiune având efecte inclusiv asupra stimulării şi îmbunătăţirii considerabile a
11
practicilor de guvernanţă corporativă ale mediului de afaceri local sub acţiunea mecanismelor
specifice procesului de globalizare.
În contextul economiilor emergente, studiul lui Guerrero-Villegas et al. (2014: 240) este
orientat asupra sectorului corporativ din Spania şi evidenţiază importanţa consiliului de
administraţie ca mecanism al guvernanţei corporative în procesul postprivatizare, luând în
considerare două caracteristici esenţiale ale acestuia: funcţia de control şi cea de procurare a
resurselor. În acest mod, se constată că privatizarea întreprinderilor deţinute de stat are adesea
drept rezultat consolidarea funcţiei de control a consiliului de administraţie asupra managerilor
executivi de top, ca urmare a dorinţei noului acţionariat de a-şi proteja interesele şi de a se
asigura asupra faptului că întreprinderea este condusă conform obiectivelor şi direcţiilor
stabilite de către proprietari. În privinţa funcţiei de asigurare cu resurse a companiei, se face
precizarea că adesea, în urma privatizării, companiile îşi sporesc numărul specialiştilor din
mediul de afaceri în rândul membrilor consiliului de administraţie, ceea ce este în măsură să
faciliteze accesul la resurse al entităţii.
Un alt aspect care prezintă importanţă în cazul economiilor emergente, cu precădere în
cazul ţărilor est-europene caracterizate prin privatizarea mediului corporativ, este cel referitor
la identitatea acţionariatului. În acest sens, Albu et al. (2014: 334) au identificat în literatură o
influenţă pozitivă asupra performanţei în cazul companiilor caracterizate de un
acţionariat/capital străin sau în cazul celor controlate de un investitor strategic.
1.2. Dimensiunile guvernanţei corporative şi structura financiară a companiilor
în ţările emergente
Mediul de afaceri din ţările emergente este adesea caracterizat printr-o încredere mai
redusă şi printr-un nivel mai scăzut al transparenţei informaţionale. Cu toate că asigurarea unei
guvernanţe corporative corespunzătoare poate contribui la dezvoltarea mediului de afaceri şi la
dezvoltarea economică a ţărilor emergente prin stimularea încrederii investitorilor şi implicit
prin atragerea de capitaluri şi facilitarea de investiţii, în cazul acestor state numeroase studii
realizate anterior au evidenţiat anumite dificultăţi în implimentarea principiilor şi codurilor de
guvernanţă corporativă recunoscute şi promovate la nivel internaţional.
În acord cu cele prezentate anterior, se poate aprecia că ţările cu economii emergente
sunt ţări în proces de creştere economică, însă care au un nivel mai redus de dezvoltare al
pieţelor financiare comparativ cu statele dezvoltate.
12
În cadrul acestui paragraf studiul de fundamentează pe impactul pe care diferitele
dimensiuni ale guvernanţei corporative îl pot exercita asupra structurii financiare a companiilor
din ţările emergente, luând în considerare conţinutul informaţional al unei lucrări elaborate şi
publicate în cadrul perioadei de cercetare postdoctorală (Ionescu & Tudoreanu, 2014a).
Motivaţia realizării acestui studiu empiric se regăseşte în actualitatea avută de selectarea
structurii financiare a companiilor în contextul statelor emergente, lipsite de un sistem financiar
matur şi consolidat.
În acest sens, conform stadiului cunoaşterii aferent literaturii de specialitate, companiile
pot apela fie la finanţarea internă, utilizând în principal amortizarea sau profitul nedistribuit sub
formă de dividende, fie la finanţarea externă, având ca posibilităţi principale anumite surse de
finanţare precum emisiunile de obligaţiuni, împrumuturile bancare sau apelarea la creditul
furnizor. În consecinţă, apelarea la oricare dintre resursele financiare aflate la dispoziţia
companiei trebuie să ia în considerare costurile pe care le presupune oricare dintre aceste
modalităţi de finanţare.
După cum afirmam anterior, în ultimele decenii consacrarea anumitor modele de
guvernanţă corporativă specifice statelor dezvoltate a îndreptat atenţia cercetătorilor,
legiuitorilor, academicienilor sau practicienilor asupra stadiului implementării practicilor de
guvernanţă corporativă la nivelul economiilor emergente. Mai mult, criza economico-financiară
globală declanşată în anul 2008 a determinat creşterea numărului de lucrări care şi-au propus
să identifice posibilele soluţii de evitare a colapsului financiar al unor companii sau instituţii
financiar-bancare de dimensiuni uriaşe al căror eventual colaps financiar ar putea declanşa
semnificative turbulenţe sau chiar crize sistemice.
Luând în considerare aceste aspecte, considerăm necesar a stabili posibilele legături
dintre principalele dimensiuni ale guvernanţei corporative şi structura financiară a companiilor
în cazul ţărilor emergente.
În acest context, fiecare grup de interesaţi (engl., stakeholders) din jurul unei companii
se poate dovedi reprezentativ pentru cel puţin o dimensiune a guvernanţei corporative, putând
astfel influenţa în mod semnificativ structura financiară a acesteia. De exemplu, în funţie de
legislaţia ţării în care îşi desfăşoară activitatea şi de structura organizatorică sau sistemul de
guvernanţă al companiei, finanţatorii acesteia se pot implica în deciziile de natură financiară
din cadrul entităţii, chiar dacă au calitatea de acţionari sau creditori. Argumentul principal al
implicării diferitelor categorii de stakeholderi în alegerea structurii financiare a companiei fiind
cu precădere intenţia acestora de maximizare a valorii de piaţă a organizaţiei (Ionescu &
Tudoreanu, 2014a: 23).
13
În funcţie de obiectivul urmărit şi de aspectele luate în considerare, în lieratura acestui
domeniu se regăsesc anumite lucrări care au analizat posibila legătură dintre guvernanţa de la
nivelul copaniilor şi structura financiară a acestora. În acest sens, Godfred & Arko (2009) arată
că managementul acţionarial poate influenţa alegerea finanţării prin datorii pe termen lung
comparativ cu utilizarea capitalurilor proprii, identificând suplimentar că dimensiunea
consiliului de administraţie se află într-o legătură pozitivă şi semnificativă statistic cu alegerea
structurii capitalurilor. Mai recent, Morellec et al. (2010: 1) au precizat că există posibilitatea
ca structura capitalurilor unei companii să fie influenţată nu doar de anumite aspecte reale ale
pieţei precum costurile de refinanţare, fiscalitatea sau costurile de faliment, dar şi de anumite
aspecte de guvernanţă precum eventualele conflicte de interese dintre manageri şi proprietari.
De asemenea, alţi autori (Ur Rehman et al., 2010) au analizat legătura dintre aceste două
concepte la nivelul sectorului bancar pakistanez, identificând o legătură pozitivă dar de slabă
intensitate între practicile de guvernanţă corporativă şi structura capitalurilor întreprinderilor
din acest domeniu.
În realizarea studiului privind influenţa exercitată de principalele dimensiuni ale
guvernanţei corporative asupra structurii financiare a companiilor din statele emergente au fost
construiţi şapte indicatori specifici. Astfel, utilizând diverse variabile, primul indicator a fost
conceput pentru a reflecta structura financiară a companiilor, iar ceilalţi şase pentru a descrie
dimensiunile guvernanţei corporative. În compoziţia indicatorului care reflectă structura
financiară a companiilor se regăsesc variabile precum (i) procentul firmelor cu un împrumut
bancar sau cu o linie de credit, (ii) procentul firmelor care îşi finanţează investiţiile prin
intermediul băncilor, (iii) proporţia investiţiilor finanţate de către bănci, (iv) proporţia
investiţiilor finanţate prin credit furnizor, (v) proporţia investiţiilor finanţate prin capitaluri
proprii, (vi) proporţia firmelor care utilizează băncile pentru a finanţa capitalul circulant, (vii)
proporţia capitalului circulant finanţat de către bănci şi (viii) proporţia capitalului circulant
finanţat prin credit furnizor.
În ceea ce priveşte guvernanţa corporativă, aceasta este descrisă prin intermediul a şapte
dimensiuni a căror importanţă se regăseşte şi în literatura de specialitate: structura
acţionariatului şi calitatea managementului, transparenţa informaţională, responsabilitatea
socială a companiilor, infracţionalitatea (corupţia), forţa de muncă, birocraţia şi mediul în care
organizaţia îşi desfăşoară activitatea. În componenţa fiecărui indicator care descrie una dintre
cele cinci dimensiuni considerate ale guvernanţei corporative se regăsesc o serie de variabile
pe care le-am considerat relevante în cazul dimensiunii respective (Tabelul1).
14
Tabelul 1. Lista variabilelor utilizate pentru fiecare dimensiune considerată
a guvernanţei corporative
Dimensiunea
guvernanţei
corporative
Variabila componentă a dimensiunii
Structura acţionariatului
şi calitatea
managementului
Procentul firmelor cu statut juridic de societate pe acţiuni
Procentul firmelor cu statut juridic de societate cu răspundere limitată deţinută
privat
Anii de experienţă ai managerului de vârf în domeniul firmei
Transparenţa
informaţională
Procentul firmelor care au propriul site de internet
Procentul firmelor al căror situaţii financiare anuale sunt revizuite de către auditori
externi
Procentul firmelor care utilizează email-ul pentru a interacţiona cu
clienţii/furnizorii
Responsabilitatea
socială a companiilor
Procentul firmelor cu o participare feminină în cadrul acţionariatului
Procentul firmelor cu o femeie în managementul de vârf
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă care sunt femei
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă în producţie care sunt femei
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă din afara producţiei care sunt
femei
Infracţionalitatea
(corupţia)
Incidenţa mitei (% firmelor care au experimentat cel puţin o dată solicitarea de a
acorda mită)
Profunzimea mitei (% companiilor publice unde plăţi informale/cadouri au fost
solicitate)
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri în întâlnirile cu funcţionarii
fiscali
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a-şi asigura contracte
guvernamentale
Valoarea cadourilor presupuse de asigurarea contractului guvernamental (% din
valoarea contractului)
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru obţinerea licenţelor de
operare
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a obţine licenţe de
import
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a obţine autorizaţie de
construcţie
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru obtinerea unei
conexiuni electrice
Procent firmelor care se aşteaptă să ofere cadouri oficialilor publici „pentru a
rezolva lucrurile”
Daca există, procentul pierderilor rezultate prin vandalism/furturi (% din vânzări
anuale)
15
Dimensiunea
guvernanţei
corporative
Variabila componentă a dimensiunii
Mediu
Procentajul firmelor care identifică criminalitatea, furtul si dezordinea drept o
constrângere majoră
Procentajul firmelor care identifică accesul la finanţare drept o constrângere
majoră
Procentajul firmelor concurente împotriva unor firme neînregistrate sau informale
Procentajul firmelor care identifică practicile competitorilor din sectorul informal
drept o constrângere majoră
Procentul electricităţii de la un generator
Procentul firmelor ce identifică electricitatea ca o constrângere majoră
Procentul firmelor ce identifică transportul ca o constrângere majoră
Procentul firmelor care identifică administrarea fiscală drept o constrângere
majoră
Procentul firmelor care identifică licenţele de afaceri drept o constrângere majoră
Procentul firmelor care identifică reglementările comerciale drept o constrângere
majoră
Procentul firmelor ce identifică reglementările privind forţa de muncă drept o
constrângere majoră
Procentul firmelor care identifică forţa de muncă inadecvat educată drept o
constrângere majoră
Procentul firmelor care identifică corupţia drept o constrângere majoră
Procentul firmelor care identifică sistemul instanţelor drept o constrângere majoră
Forţa de muncă
Forţa de muncă educată (instruită) inadecvat
Numărul muncitorilor permanenţi cu normă întreagă
Procentul firmelor care oferă cursuri formale de pregătire/instruire
Birocraţia
Numărul de vizite sau întâlniri solicitate cu oficialii fiscali
Dacă există, media vizitelor sau întâlnirilor socilitate cu oficialii fiscali
Zilele necesare pentru a realiza exporturile directe prin vamă
Zilele necesare pentru a realiza importurile directe prin vamă
Sursa: prelucrare proprie
În scopul testării impactului pe care dimensiunile guvernanţei îl pot exercita asupra
structurii financiare a companiilor, indicatorii au fost construiţi luînd în considerare un număr
de 77 ţări emergente din Europa Centrală şi de Est, Africa, Asia şi America Latină (Tab. 2),
datele fiind furnizate de către baza de date a Băncii Mondiale (www.enterprisesurveys.org).
Mai mult, studiul propus presupune două etape principale. În prima parte, a fost urmărită
eventuala grupare a variabilelor selectate în funcţie de variaţia acestora, utilizând metoda de
analiză a componentelor principale. Motivaţia alegerii metodologiei de analiză a componentelor
16
principale se regăseşte în intenţia de cumulare a tuturor variabilelor relevante dintr-un anumit
domeniu în scopul conceperii unui indicator global referitor la domeniul respectiv, fiind
important de precizat că anticipăm un nivel ridicat de corelaţie a variabilelor incluse în studiu.
De notat este faptul că această metodă utilizează algoritmi care presupun o analiză statistică a
datelor în scopul indentificării unei anumite baze reprezentative în funcţie de care să poată fi
exprimată orice variabilă ca o combinaţie liniară de vectori ai bazei respective (pentru detalii a
se vedea Jolliffe, 2002 şi Dima et al., 2013).
Ulterior construirii indicatorilor vizaţi prin intermediul metodei de analiză a
componentelor principale, studiul propune testarea influenţei pe care indicatorii descriptivi ai
principalelor dimensiuni ale guvernanţei îl are asupra indicatorului de structură financiară a
companiilor, utilizând modelul liniar generalizat propus pentru prima dată de Nelder şi
Wedderburn (1972) sub forma unei abordări mai flexibile a metodei regresive a celor mai mici
pătrate. În acest sens, utilizăm o distribuţie gaussiană, o funcţie de legătură Identity şi
presupunem că Newton-Raphson reprezintă metodologia cea mai relevantă de verificare a
rezultatelor obţinute.
Tabelul 2. Statele incluse în studiu ale fiecărui continent
Continent Număr ţări Ţări
Europa Centrală şi de Est 25
Albania, Armenia, Azerbaidjan, Bulgaria, Bosnia şi
Herzegovina, Belarus, Republica Cehă, Estonia,
Georgia, Croaţia, Kazakhstan, Lituania, Letonia,
Moldova, Reublica Macedonia, Muntenegru,
Polonia, România, Federaţia Rusă, Serbia, Slovacia,
Slovenia, Turcia, Ucraina, Ungaria
Africa 15
Angola, Burkina Faso, Botswana, Camerun,
Djibouti, Ethiopia, Ghana, Kenya, Madagascar,
Mali, Rwanda, Tanzania, Uganda, Congo, Zambia
Asia 17
Afghanistan, Bangladesh, China, Indonezia, Irak,
Israel, Iordania, Republica Kârgâzstan, Liban, Sri
Lanka, Mongolia, Nepal, Filipine, Tadjikistan,
Uzbekistan, Vietnam, Yemen
America Latină 20
Argentina, Bolivia, Brazilia, Chile, Columbia,
Costa Rica, Republica Dominicană, Ecuador,
Guatemala, Honduras, Jamaica, Mexic, Nicaragua,
Panama, Peru, Paraguay, El Salvador, Trinidad şi
Tobago, Uruguay, Venezuala
Sursa: prelucrare proprie
17
În continuare sunt prezentate principalele rezultate obţinute prin aplicarea celor două
metodologii de analiză propuse. În acest sens, în tabelul 3 sunt regăsite rezultatele oferite de
metodologia de analiză a componentelor principale în cazul variabilelor referitoare la structura
financiară a companiilor. Important de notat este faptul că prima parte a tabelului oferă
informaţii cu privire la numărul de componente reţinute, iar cea de a doua parte relevă valorile
proprii ale variabilelor. În acest context, se poate observa că în cazul variabilelor referitoare la
structura financiară a companiilor, prima componenta descrie 55% din variaţia totală a grupului
de variabile, iar cea de a doua componentă explică 19% din variaţie, constatând astfel că primele
două componente principale descriu 74% din întreaga variaţie a grupului, oferind posibilitatea
construirii unui indicator informaţional sintetic care să aibe la bază variabilele explicative
considerate. Mai mult, în cea de a doua secţiune a tabelului 3 se poate observa combinaţia liniară
a coeficienţior în cazul primei componente principale (intitulată „Comp. pr. 1”). Astfel, se
evidenţiază că toate valorile sunt pozitive, fiind în măsură să luam în considerare un indicator
compozit care să descrie structura financiară a companiilor din ţările analizate (Ionescu &
Tudoreanu, 2014a: 24).
Tabelul 3. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor
privind structura financiară a companiilor
Valori proprii: (Suma= 8, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 4.37 2.83 0.55 0,55
2 1.54 0.50 0.19 0,74
3 1.03 0.65 0.13 0,87
4 0.38 0.07 0.05 0.92
5 0.31 0.12 0.04 0.96
6 0.18 0.06 0.02 0.98
7 0.12 0.10 0.02 0.99
8 0.02 - 0.003 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor cu un împrumut bancar sau cu o linie de credit 0.42
Procentul firmelor care îşi finanţează investiţiile prin bănci 0.41
Proporţia investiţiilor finanţate de către bănci 0.43
Proporţia investiţiilor finanţate prin credit furnizor 0.14
Proporţia investiţiilor finanţate prin capitaluri proprii 0.05
Proporţia firmelor care utilizează băncile pentru a finanţa capitalul
circulant 0.45
Proporţia capitalului circulant finanţat de către bănci 0.43
Proporţia capitalului circulant finanţat prin credit furnizor 0.24 Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 8 din 8 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 24)
18
În Figura 1 am exprimat indicatorul informaţional sintetic care descrie structura
financiară a companiilor pentru toate cele 77 de state incluse în studiu.
Figura 1. Indicatorul structurii financiare a companiilor
Sursa: prelucrare proprie
19
În cazul fiecărui indicator construit utilizând metoda de analiză a componentelor
principale un aspect interesant şi relevant ar putea să îl constituie analizarea şi interpretarea
specificului ţărilor aflate la ambele capete ale intervalului de valori al indicatorului în cauză.
În ceea ce priveşte indicatorul structurii financiare, se poate observa că majoritatea
ţărilor incluse în eşantionul de analiză înregistrează valori ale intervalului care sunt situate între
-3 şi 3. Astfel, se observă că niveluri inferioare valorii de -3 se înregistrează în state cu un sistem
financiar-bancar subdezvoltat sau care se confruntă cu situaţii de instabilitate politică sau chiar
cu conflicte armate, precum Afghanistan, Irak, Congo, Angola, Yemen sau Uzbechistan. Pe de
altă parte, nivelurile cele mai ridicate ale indicatorului de structură financiară, chiar peste
valoarea de 4 a intervalului descriu ţări care au înregistrat progrese economice considerabile în
ultimul deceniu (Brazilia, China, Republica Dominicană, Peru), unele dintre acestea jucând
rolul unor veritabili stimuli economici la nivel regional sau internaţional.
Tabelul 4. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor privind structura
acţionariatului şi calitatea managementului
Valori proprii: (Suma= 3, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 1.47 0.60 0.49 0.49
2 0.87 0.21 0.29 0.78
3 0.66 - 0.22 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor cu statut juridic de societate pe acţiuni 0.50
Procentul firmelor cu statut juridic de societate cu răspundere limitată
deţinută privat 0.65
Anii de experienţă ai managerului de vârf în domeniul firmei 0.58
Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 3 din 3 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 26)
În cazul variabilelor care privesc structura acţionariatului şi calitatea actului de
management, rezultatele obţinute prin aplicarea metodologiei de analiză a componentelor
principale se regăsesc ilustrate în tabelul 4. În acest sens, se observă că prima componentă
principală descrie aproximativ jumatate din variaţia grupului de variabile, iar cea de a doua 29%
din această variaţie.
20
Figura 2. Indicatorul structurii acţionariatului şi calităţii managementului
Sursa: prelucrare proprie
21
Cu un procent cumulat de 78% în cazul primelor două componente principale, putem
considera că variabilele în cauză sunt relevante pentru a construi un indicator informaţional
sintetic care să exprime structura acţionariatului şi calitatea managementului. Mai mult, în cea
de a doua parte a tabelului se poate observa că în cazul tuturor celor trei variabile se întâlnesc
valori pozitive care se află în jurul nivelului de 0,6.
În figura 2 se regăseşte exprimat acest indicator informaţional care descrie structura
acţionariatului şi calitatea managementului companiilor din statele considerate. În cazul
acestuia se observă că majoritatea statelor se află situate în intervalul -1,7 şi 2. Cu toate acestea,
valorile extreme cele mai reduse se întâlnesc într-un grup de state africane cu un nivel de
dezvoltare scăzut (Tanzania, Rwanda, Congo), dar şi în state asiatice măcinate de conflicte
armate, instabilitate politică sau acte de terorism (Irak, Afghanistan, Indonezia).
O posibilă explicaţie a acestei situaţii poate consta în faptul că aceste state deţin
instrumente mai puţin dezvoltate de protejare a intereselor şi drepturilor acţionarilor. Astfel,
comparativ cu ţările dezvoltate, aceste state nu deţin pieţe bursiere puternice, care de cele mai
multe ori constituie unul dintre principalele mijloace de reglare a structurii acţionariatului şi de
respectare a drepturilor proprietarilor. De asemenea, la celălalt capăt al intervalului, valori mai
mari de 2 ale indicatorului se înregistrează în Liban şi în trei state cu economii emergente din
America Latină (Uruguay, Venezuela şi Panama).
Tabelul 5. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor
privind transparenţa informaţională
Valori proprii: (Suma= 3, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 1.99 1.12 0.67 0.67
2 0.87 0.73 0.29 0.96
3 0.14 - 0.04 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor care au propriul site de internet 0.64
Procentul firmelor al căror situaţii financiare anuale sunt revizuite de
către auditori externi 0.36
Procentul firmelor care utilizează email-ul pentru a interacţiona cu
clienţii/furnizorii 0.68 Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 3 din 3 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 27)
Utilizând aceeaşi metodologie de analiză a componentelor principale în cazul
variabilelor referitoare la transparenţa informaţională, în tabelul 5 se poate observa că prima
22
componentă principală explică într-o proporţie considerabilă variaţia grupului (67%), în timp
ce cea de a doua componentă principală descrie 29% din această variaţie.
Figura 3. Indicatorul transparenţei informaţionale
Sursa: prelucrare proprie
23
În acest sens, primele două componente principale descriu într-o proporţie covârşitoare
de 96% variaţia întregului grup de variabile privind transparenţa, ceea ce, coroborat cu valorile
pozitive ale coeficienţilor care sunt reflectate în secţiunea a doua a tabelului permit construirea
unui indicator informaţional sintetic privind transparenţa informaţională a companiilor din
statele considerate.
Indicatorul construit pentru a reflecta transparenţa informaţională a companiilor se
regăseşte ilustrat în figura 3. În cazul acestui indicator, majoritatea statelor se încadrează în
intervalul cuprins între -2 şi 2. Cu toate acestea, valori inferioare intervalului menţionat
caracterizează ţări din Asia sau Africa, unele având performanţe modeste din punct de vedere
al dezvoltării sectorului corporativ sau al pieţelor financiare – adică al eventualelor motoare
care ar putea stimula creşterea nivelului de transparenţă informaţională. În acest sens, de pe
continentul asiatic se regăsesc state precum Tadjikistan, Uzbekistan, Irak sau Indonezia, în timp
ce din zona africană valori inferioare ale variaţiei faţă de media indicatorului pot fi întâlnite în
Yemen, Congo sau Angola.
La popul opus, valori de variaţie considerabil superioare faţă de medie se întâlnesc într-
o serie de state care au implementat reforme instituţionale sau legislative şi care astfel au
înregistrat un progres economic semnificativ în ultimul deceniu, majoritatea acestora fiind
membre ale Uniunii Europene (Republica Cehă, Ungaria, Estonia, Slovenia, Slovacia) sau chiar
ale zonei euro (Slovacia, Slovenia, Estonia). Pe lângă cele cinci state europene, niveluri ridicate
ale indicatorului de transparenţă sunt semnalate în state precum Argentina şi Israel. Unul din
motivele care pot explica aceasta situaţia constă în apartenenţa acestor state la organizaţii
economice internaţionale sau semnarea de acorduri cu instituţii internaţionale şi, implicit,
asumarea unor reforme ale infrastructurii instituţionale şi legislative. Mai mult, aceste state
emergente pot fi caracterizate de un ritm mai accelerat de progres economic, ceea ce presupune
implicit un nivel considerabil mai ridicat de dezvoltare al sistemului corporativ sau al pieţelor
financiare, care implică asumarea unor cerinţe şi practici internaţionale de organizare, de
raportare financiară şi de transparenţă informaţională.
În aceeaşi manieră de utilizare a metodei de analiză a componentelor principale au fost
studiate şi variabilele referitoare la responsabilitatea socială a companiilor. Astfel, din tabelul
6 se poate evidenţia că prima componentă principală descrie într-un mod consistent (de 66%)
variaţia întregului grup de variabile, în timp ce cea de a doua componentă principală oferă 17%
din variaţia totală a grupului. Astfel, proporţia cumulată de 83% din variaţia tuturor variabilelor
care este exprimată prin intermediul primelor două componente principale din totalul celor
patru componente reţinute, precum şi valoarea apropiată (între 0,38 şi 0,50) a coeficienţilor
24
vectorilor proprii reflectaţi în secţiunea a doua a tabelului, oferă posibilitatea considerării unui
indicator compozit care să reflecte responsabilitatea socială a companiilor din ţările incluse în
eşantionul de analiză.
Tabelul 6. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor
privind responsabilitatea socială a companiilor
Valori proprii: (Suma= 5, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 3.32 2.46 0.66 0.66
2 0.85 0.45 0.17 0.83
3 0.40 0.11 0.08 0.91
4 0.28 0.15 0.06 0.97
5 0.13 - 0.03 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor cu o participare feminină în cadrul acţionariatului 0.38
Procentul firmelor cu o femeie în managementul de vârf 0.45
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă care sunt femei 0.50
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă în producţie care sunt
femei 0.45
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă din afara producţiei
care sunt femei 0.45
Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 5 din 5 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 25)
În figura 4 este reflectat indicatorul compozit care reflectă variaţia faţă de medie a
variabilelor referitoare la preocupările privind responsabilitatea socială a companiilor din
statele incluse în analiză. Grupul majoritar al statelor se încadrează în jurul valorilor de -4 şi 2,
însă pot fi observate şi abateri considerabile de variaţie faţă de medie. Aşadar, în jurul valorii
de -5 sau inferior acesteia se regăsesc anumite state cu recente instabilităţi politice sau
economice (Afghanistan, Yemen, Irak), în timp ce valori superioare de 2 se întâlnesc în două
state asiatice (Mongolia, Filipine) şi în trei state europene (Belarus, Letonia, Bulgaria). De
remarcat că în partea superioară a intervalului de valori se regăsesc cu precădere statele din
interval cu venituri sensibil mai ridicate şi cu un grad de dezvoltare uşor mai accentuat, aşa cum
este şi cazul statelor europene sau chiar al membrilor Uniunii Europene.
25
Figura 4. Indicatorul responsabilităţii sociale a companiilor
Sursa: prelucrare proprie
26
În continuare sunt reflectate rezultatele obţinute prin utilizarea aceleiaşi metodologii de
analiză în cazul variabilelor care privesc infracţionalitatea (corupţia), considerând o serie de
variabile oferite de către baza de date menţionată a Băncii Mondiale. Variabilele utilizate în
această privinţă fac referire în principal la incidenţa şi profunzimea oferirii de atenţii, cadouri,
stimulente sau chiar mită, la valoarea acestora sau la pierderile suferite în urma unor furturi sau
acte de vandalism. În acest sens, din tabelul 7 se poate observa că prima componentă principală
descrie mult mai mult de jumătate din variaţia totală a grupului de variabile considerate (67%),
iar cea de a doua explică 10% din această variaţie. De asemenea, secţiunea a doua a tabelului
relevă un nivel pozitiv şi apropiat al coeficienţilor, aceaste rezultate oferind posibilitatea
construirii unui indicator compozit privind infracţionalitatea.
Tabelul 7. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor
privind infracţionalitatea (corupţia)
Valori proprii: (Suma= 11, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 7.39 6.33 0.67 0,67
2 1.06 0.15 0.10 0,77
3 0.90 0.54 0.08 0,85
4 0.36 0.04 0.03 0.88
5 0.32 0.03 0.03 0.91
6 0.30 0.08 0.03 0.94
7 0.22 0.04 0.02 0.96
8 0.18 0.05 0.02 0.98
9 0.13 0.06 0.01 0.99
10 0.07 0.07 0.01 0.99
11 0.01 - 0.001 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Incidenţa mitei (% firmelor care au experimentat cel puţin o dată
solicitarea de a acorda mită) 0.36
Profunzimea mitei (% companiilor publice unde plăţi informale/cadouri
au fost solicitate) 0.36
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri în întâlnirile cu
funcţionarii fiscali 0.32
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a-şi asigura
contracte guvernamentale 0.27
Valoarea cadourilor presupuse de asigurarea contractului guvernamental
(% din valoarea contractului) 0.21
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru obţinerea
licenţelor de operare 0.31
27
Valori proprii: (Suma= 11, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 7.39 6.33 0.67 0,67
2 1.06 0.15 0.10 0,77
3 0.90 0.54 0.08 0,85
4 0.36 0.04 0.03 0.88
5 0.32 0.03 0.03 0.91
6 0.30 0.08 0.03 0.94
7 0.22 0.04 0.02 0.96
8 0.18 0.05 0.02 0.98
9 0.13 0.06 0.01 0.99
10 0.07 0.07 0.01 0.99
11 0.01 - 0.001 1.00
Vectori proprii:
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a obţine licenţe
de import 0.32
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a obţine
autorizaţie de construcţie 0.32
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru obtinerea unei
conexiuni electrice 0.33
Procent firmelor care se aşteaptă să ofere cadouri oficialilor publici
„pentru a rezolva lucrurile” 0.31
Daca există, procentul pierderilor rezultate prin vandalism/furturi (% din
vânzări anuale) 0.15
Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 11 din 11 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 25)
Figura 5 descrie indicatorul privind variaţia variabilelor care exprimă infracţionalitatea
faţă de media eşantionului, în cazul majorităţii statelor acest indicator fiind cuprins între -3 şi
4. Valorile cele mai mici ale acestuia (valori mai mici de -3) sunt întâlnite în cazul a cinci state
– Estonia, Slovenia, Chile, Uruguay şi Israel – care pot fi considerate peste media eşantionului
din punctul de vedere al nivelului veniturilor sau al gradului de dezvoltare, putându-se explica
nivelul scăzut al variabilelor care exprimă corupţia comparativ cu variaţia medie. Rezultatele
evidenţiate de acest indicator pot fi confirmate în parte şi de alte analize. În acest sens, cele
două state din America de Sud cu un nivel scăzut al indicatorului (Chile şi Uruguay) au fost
considerate la nivelul anului 2014 inclusiv de organizaţia Transparency International ca fiind
cel mai puţin corupte ţări ale Americii Latine. Mai mult, cele două state europene menţionate
au adoptat moneda euro, demonstrând că fac faţă rigorilor instituţionale presupuse de o astfel
de zonă monetară, Israelul fiind considerat de asemenea una dintre cel mai puţin corupte ţări
din regiunea sa.
28
La polul opus, cele mai mari valori ale indicatorului compozit privind infracţionalitatea
(de peste 4) se regăsesc în cazul unor state precum Tadjikistan, Ucraina, Bangladesh, Camerun,
Republica Kârgâzstan, Congo sau Yemen, toate acestea situându-se în a doua jumătate a
clasamentului (unele chiar spre finalul acestuia) întocmit de către Transparency International
pentru anul 2014.
Figura 5. Indicatorul infracţionalităţii (corupţiei)
Sursa: prelucrare proprie
29
În cazul variabilelor privind mediul în care îşi desfăşoară activitatea companiile, metoda
de analiză a componentelor principale a reliefat rezultatele regăsite în tabelul 8. Astfel, prima
componentă principală descrie puţin peste jumătate din variaţia grupului de variabile - 54% - în
timp ce a doua componentă explică 11% din variaţie.
Procentul cumulat de 65% al primelor două componente principale, precum şi valorile
pozitive şi apropiate ale coeficienţilor (situate între 0,14 şi 0,32) din cazul primei componente
permit astfel construirea unui indicator compozit care să descrie mediul în care întreprinderile
operează.
Tabelul 8. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor de mediu
Valori proprii: (Suma= 14, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 7.52 5.96 0.54 0,54
2 1.56 0.38 0.11 0,65
3 1.18 0.19 0.09 0,74
4 0.98 0.37 0.07 0.81
5 0.61 0.14 0.04 0.85
6 0.47 0.10 0.03 0.88
7 0.37 0.08 0.03 0.91
8 0.29 0.03 0.02 0.93
9 0.26 0.08 0.02 0.95
10 0.18 0.01 0.01 0.96
11 0.17 0.03 0.01 0.97
12 0.14 0.03 0.01 0.98
13 0.11 0.03 0.01 0.99
14 0.09 - 0.01 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentajul firmelor care identifică criminalitatea, furtul si dezordinea
drept o constrângere majoră 0.29
Procentajul firmelor care identifică accesul la finanţare drept o
constrângere majoră 0.26
Procentajul firmelor concurente împotriva unor firme neînregistrate sau
informale 0.22
Procentajul firmelor care identifică practicile competitorilor din sectorul
informal drept o constrângere majoră 0.28
Procentul electricităţii de la un generator 0.14
Procentul firmelor ce identifică electricitatea ca o constrângere majoră 0.26
Procentul firmelor ce identifică transportul ca o constrângere majoră 0.30
Procentul firmelor care identifică administrarea fiscală drept o
constrângere majoră 0.27
30
Valori proprii: (Suma= 14, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 7.52 5.96 0.54 0,54
2 1.56 0.38 0.11 0,65
3 1.18 0.19 0.09 0,74
4 0.98 0.37 0.07 0.81
5 0.61 0.14 0.04 0.85
6 0.47 0.10 0.03 0.88
7 0.37 0.08 0.03 0.91
8 0.29 0.03 0.02 0.93
9 0.26 0.08 0.02 0.95
10 0.18 0.01 0.01 0.96
11 0.17 0.03 0.01 0.97
12 0.14 0.03 0.01 0.98
13 0.11 0.03 0.01 0.99
14 0.09 - 0.01 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor care identifică licenţele de afaceri drept o constrângere
majoră 0.28
Procentul firmelor care identifică reglementările comerciale drept o
constrângere majoră 0.27
Procentul firmelor ce identifică reglementările privind forţa de muncă
drept o constrângere majoră 0.25
Procentul firmelor care identifică forţa de muncă inadecvat educată drept
o constrângere majoră 0.27
Procentul firmelor care identifică corupţia drept o constrângere majoră 0.32
Procentul firmelor care identifică sistemul instanţelor drept o constrângere
majoră 0.28
Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 14 din 14 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 26)
Din figura 6 se poate desprinde faptul că variabilele referitoare la mediul în care
companiile îşi desfăşoară actvitatea variază în funcţie de media eşantionului este destul de
atipic. Astfel, nu se putem stabili un anumit tipar al statelor poziţionate la cele două capete ale
intervalului, întrucât la ambele extreme sunt poziţionate state de pe mai multe continente, în
funcţie de cadrul legislativ, de specificul mediului de afaceri şi de contextul fiecărei regiuni.
O altă dimensiune analizată în prezentul studiu se referă la gruparea unor variabile
considerate semnificative pentru a descrie mecanismul birocratic cu care se confruntă
companiile din fiecare stat al eşantionului.
În acest sens, în tabelul 9 se regăsesc rezultatele aplicării metodei de analiză a
componentelor principale în cazul acestui tip de variabile, putându-se observa că prima
31
componentă principală descrie 54% din variaţia variabilelor, în timp ce a doua explică 39% din
această variaţie. Altfel spus, primele două componente principale rezultate definesc într-o
proporţie covârşitoare, de 93%, întreaga variaţie a celor patru variabile considerate, iar alături
de valorile coeficienţilor care sunt reflectate în a doua secţiune a tabelului ne permit
considerarea unui indicator informaţional specific acestei dimensiuni a guvernanţei corporative.
Figura 6. Indicatorul de mediu
Sursa: prelucrare proprie
32
Figura 7 exprimă dimensiunea birocratică a guvernanţei, în acest caz fiind de urmărit şi
de preferat variaţiile negative ale variabilelor comparativ cu variaţia medie, asemenea
dimensiunii privind infracţionalitatea. Din graficul rezultat se observă că majoritatea statelor
incluse în analiză se încadrează între valorile de -1,5 şi 2.
Tabelul 9. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor privind birocraţia
Valori proprii: (Suma= 4, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 2.14 0.59 0.54 0.54
2 1.54 1.29 0.39 0.93
3 0.25 0.19 0.06 0.99
4 0.06 - 0.01 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Numărul de vizite sau întâlniri solicitate cu oficialii fiscali 0.60
Dacă există, media vizitelor sau întâlnirilor socilitate cu oficialii fiscali 0.60
Zilele necesare pentru a realiza exporturile directe prin vamă 0.26
Zilele necesare pentru a realiza importurile directe prin vamă 0.45
Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 4 din 4 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 27)
Astfel, se evidenţiază un nivel foarte scăzut (sub -1,7) al indicatorului care exprimă
mecanismul birocratic din jurul sectorului corporativ în state cu un progres semnificativ în
ultimul deceniu în plan instituţional şi economic, precum Slovacia, Croaţia, Slovenia, Estonia,
Israel şi Indonezia. De asemenea, nivelurile cele mai ridicate (peste valoarea de 2) ale
indicatorului birocratic caracterizează anumite state considerate cu niveluri mai reduse ale
veniturilor sau cu anumite probleme fie în privinţa stabilităţii economice, fie în cea a stabilităţii
politice, ambele situaţii putând avea repercusiuni asupra mecanismului birocratic – Kenya,
Camerun, Republica Kârgâztan, Yemen, Congo.
Ultima dimensiune a guvernanţei corporative considerată în acest studiu este
reprezentată de calitatea forţei de muncă în cazul companiilor din statele incluse în eşantion.
Variabilele luate în considerare în cazul acestei direcţii fac referire la stabilitatea forţei de
muncă, nivelul de instruire al acesteia sau densitatea companiilor preocupate să ofere
angajaţilor diverse cursuri de pregătire. În cazul acestei direcţii, rezultatele obţinute ca urmare
a aplicării metodei de analiză a componentelor principale se regăsesc în tabelul 10. În acest
sens, se poate observa faptul că variaţia variabilelor este descrisă în proporţie de 52% de către
prima componentă principală şi în proporţie de 29% de către cea de a doua componentă
principală.
33
Figura 7. Indicatorul de birocrație
Sursa: prelucrare proprie
34
Mai mult, în partea a doua a tabelului 10 se poate observa situaţia vectorilor proprii,
remarcând valori apropiate ale coeficienţilor, care se situează între 0,50 şi 0,66. Aceste aspecte
coroborate cu proporţia cumulată de 81% prin care primele două componente principale
definesc variaţia acestui grup de variabile permit considerarea unui indicator compozit în
privinţa dimensiunii privind calitatea forţei de muncă a companiilor din state emergente
considerate.
Tabelul 10. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor
privind forţa de muncă
Valori proprii: (Suma= 3, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 1.55 0.69 0.52 0.52
2 0.87 0.30 0.29 0.81
3 0.57 - 0.19 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Forţa de muncă educată (instruită) inadecvat 0.50
Numărul muncitorilor permanenţi cu normă întreagă 0.57
Procentul firmelor care oferă cursuri formale de pregătire/instruire 0.66
Note: Observaţii incluse: 77; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 3 din 3 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 27)
Acest ultim indicator care descrie variabilele privind calitatea forţei de muncă este
reflectat în figura 8. Majoritatea statelor sunt caracterizate de un nivel al indicatorului cuprins
între -2 şi 2. Cu toate acestea se poate observa situaţia capetelor intervalului în cazul acestui
indicator. Aşadar, în jurul limitei inferioare a intervalului au o pondere mai ridicată statele
emergente din zona asiatică sau africană, unele fiind caracterizate de un nivel mai scăzut al
veniturilor obţinute, de o creştere sau dezvoltare economică uşor mai moderate (unele dintre
ele fiind confruntate cu perioade de instabilitate politică, economică sau chiar conflicte armate),
în timp ce în jurul limitei superioare se regăsesc state cu un progres economic uşor mai
pronunţat (Chile, Belarus, China, Slovacia, Estonia, Croaţia, Republica Cehă sau Federaţia
Rusă).
În continuarea studiului, în urma construirii indicatorilor informaţionali sintetici
specifici pe de o parte structurii financiare, iar pe de alta dimensiunilor guvernanţei corporative,
am procedat la testarea impactului pe care aceşti indicatori privind dimensiunile guvernanţei îl
au asupra indicatorului care reflectă structura financiară a companiilor în ţările emergente. În
scopul robusteţei şi rafinării rezultatelor urmărite, au fost utilizate două variabile financiare de
35
control, variabile care, în mod evident, nu se regăsesc reflectate în componenţa indicatorului
structurii financiare.
Figura 8. Indicatorul privind forţa de muncă
Sursa: prelucrare proprie
36
După cum se observă în tabelul 11, o parte din dimensiunile referitoare la guvernanţă
exercită o anumită influenţă asupra structurii financiare a companiilor. În acest sens, impactul
pozitiv cel mai consistent asupra structurii financiare, cu un nivel de semnificaţie statistică de
1%, este manifestat de indicatorul care reflectă mediul în care companiile îşi desfăşoară
activitatea, putând argumenta că în selectarea surselor de finanţare managementul organizaţiilor
este sensibil la aspecte care ţin de infrastructura financiară şi instituţională, cadrul normativ sau
diversele problematici sistemice. De asemenea, un impact pozitiv asupra structurii financiare,
dar mai puţin intens, de o semnificaţie statistică de 10%, se remarcă în cazul indicatorului ce
reflectă transparenţa informaţională a companiilor. Acesastă influenţă semnificativă a
transparenţei informaţionale poate fi explicată luând în considerare caracterul de emergenţă al
statelor incluse în analiză şi implicit conformarea din ce în ce mai larg răspândită a pieţelor şi
a sectoarelor corporative din aceste state la cerinţe şi norme de transparenţă (raportare
financiară, comunicare) specifice economiilor dezvoltate.
Tabelul 11. Impactul dimensiunilor guvernanţei corporative asupra structurii financiare
utilizând modelul liniar generalizat
Variabila dependentă: indicatorul structurii
financiare
Coeficient Eroare standard
Infracţionalitatea -0.198** (0.094)
Mediul 0.216*** (0.076)
Struct. acţ şi calit. manag. 0.271 (0.188)
Transparenţa informaţională 0.343* (0.220)
Birocraţia -0.052 (0.164)
Responsabilitatea social 0.018 (0.111)
Forţa de muncă 0.159 (0.198)
Proporţia împrumuturilor care
necesită garanţii (%) 0.041*** (0.011)
Proporţia investiţiilor finanţate
intern (%) -0.047*** (0.013)
Nr. observaţii 77
Pearson SSR 141.39
Log likelihood -132.66
Modified Akaike Inf. Crit. 3.68
Bayesian Inf. Crit. -153.99
Pearson statistic 2.08 Notă: ***, **, şi * reprezintă semnificaţia statistică la un nivel de 1%, 5%, şi 10%
Model liniar generalizat a) Family: Gaussian; b) Funcţ. legătură: identity; c) Algoritm optimizare: Newton-Raphson
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014a: 28)
În acelaşi timp, în tabelul 11 se evidenţiază şi o puternică influenţă negativă asupra
structurii financiare care este exercitată de către indicatorul descriptiv al infracţionalităţii
37
(corupţiei), care are o semnificaţie statistică de 1%. Mai precis, incidenţa şi profunzimea
aspectelor de corupţie precum acordarea sau perceperea de atenţii, cadouri cu nuanţe de
stimulente sau chiar mită, dar şi pierderi de valoare rezultate în urma unor furturi sau a unor
acte de vandalism influenţează negativ structura financiară a companiilor din ţările emergente.
De remarcat este şi comportarea diferită, dar cu semnificaţie statistică ridicată (de 1%) a
variabilelor financiare de control. În acest sens, variabila privind proporţia împrumuturilor care
necesită garaţii determină un impact pozitiv asupra structurii financiare a companiilor, în timp
ce variabila referitoare la proporţia investiţiilor finanţate intern determină un impact negativ
asupra acesteia. Aceste efecte ale variabilelor de control ar putea fi explicate prin selectarea în
componenţa indicatorului de structură financiară cu precădere a unor variabile referitoare la
diferite surse externe de finanţare a activităţii companiilor.
În finalul acestui studiu empiric putem concluziona asupra faptului că, pentru eşantionul
celor 77 de state emergente incluse în analiză, structura financiară a companiilor este influenţată
semnificativ de anumite dimensiuni ale guvernanţei corporative precum transparenţa
informaţională, mediul (contextul) de desfăşurare al activităţilor şi nivelul infracţionalităţii. Mai
precis, se desprinde faptul că un impact favorabil asupra structurii financiare selectate este
exercitat de către aspectele din sfera mediului şi a transparenţei informaţionale, în timp ce o
influenţă de semn contrar este exercitată de către aspectele presupuse de infracţionalitate
(corupţie). De notat este presupunea că acest studiu poate constitui un punct de pornire în
vederea dezvoltărilor empirice ulterioare şi anume, al extinderii analizei şi al creşterii gradului
de acurateţe al rezultatelor prin creşterea numărului de variabile luate în considerare sau prin
extinderea numărului de state emergente cuprinse în eşantion.
1.3 Impactul dimensiunilor guvernanţei corporative asupra structurii financiare
a companiilor în ţările europene emergente
În conformitate cu cele menţionate pe parcursul paragrafelor anterioare, cercetarea
privind guvernanţa corporativă şi diversele conexiuni ale acesteia a cuprins o arie semnificativă
în cadrul cercetării economice a ultimelor decenii. În acest sens, pe parcursul prezentului
paragraf va fi continuată analiza privind impactul dimensiunilor guvernanţei corporative asupra
structurii financiare a companiilor, însă eşantionul de studiu propus se referă doar la statele
europene emergente. Astfel, asemenea situaţiei precedente, studiul se fundamentează pe baza
conţinutului informaţional al unui articol (Ionescu & Tudoreanu, 2014b) realizat şi publicat pe
38
parcursul cercetării postdoctorale. Argumentul focusării studiului strict la nivelul statelor
emergente din Europa rezidă atât în nivelul uşor mai ridicat de dezvoltare economică al acestei
regiuni mai ales prin prisma indicatorilor de venituri realizate, dar şi în omogenitatea mai
ridicată care caracterizează spaţiul european din punctul de vedere al specificităţilor economice,
instituţionale, sociale sau culturale.
În scopul realizării obiectivului urmărit, similar metodologiei aplicate studiului empiric
prezentat anterior, a fost construit câte un indicator specific pentru fiecare dimensiune
considerată a guvernanţei corporative, precum şi unul pentru structura financiară a companiilor.
Astfel, eşantionul de analiză cuprinde 26 de state europene emergente, datele fiind preluate de
la aceeaşi sursă – Baza de Date a Băncii Mondiale (www.enterprisesurveys.org) - pentru
perioada 2002-2013. Conform clasificării realizate de către sursă, în studiu au fost incluse 9
state caracterizate prin venituri ridicate, 12 state cu venituri peste medie şi 5 state cu venituri
sub medie – niciun stat inclus în analiză din zona considerată nefiind caracterizat prin venituri
scăzute (Tab. 12).
Tabelul 12. Clasificarea statelor incluse în studiu, în funcţie de veniturile obţinute
Nivel al veniturilor Număr ţări Ţări
Venituri ridicate 9
Croaţia, Republica Cehă, Estonia,
Lituania, Letonia, Polonia, Federaţia
Rusă, Slovacia, Slovenia
Venituri peste medie 12
Albania, Azerbaidjan, Belarus, Bosnia
şi Herzegovina, Bulgaria, Kazakhstan,
Macedonia, Muntenegru, România,
Serbia, Turcia, Ungaria
Venituri sub medie 5 Armenia, Georgia, Kosovo, Moldova,
Ucraina
Venituri scăzute - -
Sursa: prelucrare proprie după www.enterprisesurveys.org
Indicatorul privind structura financiară a companiilor cuprinde aceleaşi variabile care
descriu indicatorul structurii financiare din studiul anterior. Mai precis, pentru a ne reaminti,
acestea fac referire la (i) procentul firmelor cu un împrumut bancar sau cu o linie de credit, (ii)
procentul firmelor care îşi finanţează investiţiile prin intermediul băncilor, (iii) proporţia
investiţiilor finanţate de către bănci, (iv) proporţia investiţiilor finanţate prin credit furnizor, (v)
39
proporţia investiţiilor finanţate prin capitaluri proprii, (vi) proporţia firmelor care utilizează
băncile pentru a finanţa capitalul circulant, (vii) proporţia capitalului circulant finanţat de către
bănci şi (viii) proporţia capitalului circulant finanţat prin credit furnizor. De asemenea, în
exprimarea guvernanţei corporative am considerat cinci dimensiuni identificate relevante în
literatura de specialitate, acestea regăsindu-se utilizate şi în studiul precedent: structura
acţionariatului, transparenţa informaţională, responsabilitatea socială a companiilor, birocraţia
şi infracţionalitatea.
În mod similar studiului anterior, această analiză cuprinde două etape principale.
Aşadar, în prima fază a fost utilizată metodologia de analiză a componentelor principale
(descrisă în paragraful anterior) pentru a construi indicatorul specific structurii financiare şi
celor cinci dimensiuni considerate ale guvernanţei corporative, iar apoi a fost testată influenţa
indicatorilor de guvernanţă asupra structurii financiare a companiilor în ţările incluse în
eşantion.
Primul indicator compozit construit se referă la structura financiară a companiilor, iar
rezultatele aplicării metodei de analiză a componentelor principale se regpsesc în tabelul 13.
Astfel, se observă că 51% din variaţia grupului de variabile considerate este explicată de prima
componentă principală, iar 24% din aceasta este descrisă de cea de a doua componentă
principală rezultată. Altfel spus, primele două componente principale oferă 75% din întreaga
variaţie a grupului de variabile referitoare la structura capitalurilor companiilor, ceea ce permite
considerarea unui indicator sintetic descriptiv al structurii financiare din statele considerate.
Mai mult, cea de a doua secţiune a tabelului evidenţiază combinaţia liniară a coeficienţior
pentru prima componentă principală (denumită „Comp. pr. 1”), evidenţindu-se că valorile
acestora sunt atât pozitive, cât şi apropiate (între 0,20 şi 0,46), fiind astfel în măsură să
considerăm un indicator compozit care să descrie structura financiară a companiilor din ţările
europene emergente analizate.
Tabelul 13. Analiza componentelor principale privind variabilele de structură
financiară a companiilor din statele emergente europene
Valori proprii: (Suma= 8, Media = 1)
Componenta Valoarea Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 4.11 2.22 0.51 0.51
2 1.89 1.03 0.24 0.75
3 0.86 0.30 0.11 0.86
4 0.56 0.26 0.07 0.93
5 0.30 0.14 0.03 0.96
6 0.15 0.07 0.02 0.98
7 0.08 0.05 0.01 0.99
40
Valori proprii: (Suma= 8, Media = 1)
Componenta Valoarea Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
8 0.03 - 0.003 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor cu un împrumut bancar sau cu o linie de credit 0.35
Procentul firmelor care îşi finanţează investiţiile prin bănci 0.46
Proporţia investiţiilor finanţate de către bănci 0.44
Proporţia investiţiilor finanţate prin credit furnizor 0.20
Proporţia investiţiilor finanţate prin capitaluri proprii 0.25
Proporţia firmelor care utilizează băncile pentru a finanţa
capitalul circulant 0.40
Proporţia capitalului circulant finanţat de către bănci 0.37
Proporţia capitalului circulant finanţat prin credit furnizor 0.25 Note: Observaţii incluse: 26; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 8 din 8 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014b: 518)
În Figura 9 se regăseşte exprimarea indicatorului compozit care descrie structura
financiară a companiilor pentru cele 26 de ţări europene emergente incluse în analiză.
Asemenea studiului anterior, în care a fost testată legătura dintre guvernanţă şi structura
financiară la nivel mondial, şi în cazul analizei privind statele europene poate fi relevantă o
interpretare sumară a specificului statelor aflate la cele două capete ale intervalului de valori în
cazul fiecărui indicator. Astfel, indicatorul informaţional al structurii financiare are valori
cuprinse între -4,65 şi 5,97. Interesant de remarcat este gruparea statelor situate la polii
intervalului de valori care caracterizează acest indicator.
Astfel, în funcţie de pregnanţa şi amprenta variabilelor privind structura financiară care
au fost incluse în model, valorile cele mai scăzute ale indicatorului considerat descriu cinci state
componente ale fostului spaţiu sovietic (Azerbaidjan, Federaţia Rusă, Ucraina, Kazachstan,
Belarus) şi Albania, în timp ce valorile cele mai consistente ale acestuia sunt întâlnite în situaţia
a cinci state din spaţiul ex-iugoslav (Muntenegru, Croaţia, Bosnia şi Herzegovina, Kosovo,
Slovenia). Această situaţie confirmă o anumită similitudine şi omogenitate a aspectelor privind
sursele de finanţare şi structura capitalurilor pentru companiile din cadrul unor regiuni ale
spaţiului european. Această remarcă privind asemănarea sistemelor şi structurii financiare a
companiilor din anumite regiuni europene este confirmată şi de valorile destul de apropiate ale
indicatorilor în cazul unor state din partea de est a Uniunii Europene (Ungaria, Cehia, Bulgaria,
România, Polonia).
41
Figura 9. Indicatorul privind structura financiară a companiilor
din ţările europene emergente
Sursa: prelucrare proprie
Aplicând aceeaşi metodă de analiză a componentelor principale în tabelul 14 se regăsesc
rezultatele referitoare la variaţia variabilelor din sfera transparenţei informaţionale. În acest
context, prima componentă principală descrie mult peste jumătate din variaţia grupului de
variabile (68%), în timp ce a doua componentă explică 28% din aceasta. Cu un procent cumulat
de 96% din variaţia grupului de variabile, poate fi considerat un indicator informaţional
definitoriu pentru dimensiunea guvernanţei referitoare la transparenţă informaţională a
companiilor. De asemenea, valorile pozitive ale coeficienţilor combinaţiei liniare, care
reflectate în cea de a doua parte a tabelului sunt în mpsură să confirme validitatea acestui
indicator sintetic.
42
Tabelul 14. Analiza componentelor principale pentru variabilele privind transparenţa
informaţională a companiilor din ţările europene emergente
Valori proprii: (Suma= 3, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 2.04 1.19 0.68 0.68
2 0.85 0.74 0.28 0.96
3 0.11 - 0.04 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor care au propriul site de internet 0.66
Procentul firmelor al căror situaţii financiare anuale sunt revizuite de
către auditori externi 0.35
Procentul firmelor care utilizează email-ul pentru a interacţiona cu
clienţii/furnizorii 0.66
Note: Observaţii incluse: 26; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 3 din 3 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014b: 518)
În figura 10 se găseşte reflectat acest indicator informaţional sintetic specific
variabilelor din sfera transparenţei informaţionale incluse în model. Din acest grafic se observă
că majoritatea grupului de state incluse în analiză înregistrează valori ale indicatorului cuprinse
în intervalul -1,5 şi 1.
Cu toate acestea, luând în considerare variaţia variabilelor faţă de media intervalului,
valori mai mici de -1,5 ale indicatorului de transparenţă caracterizează sectoarele corporative
din state nemenbre ale Uniunii Europene sau unor alte organizaţii similare recunoscute prin
faptul că presupun reformarea principiilor de guvernanţă inclusiv pe baza adoptării norme şi
principii de afaceri în vederea creşterii transparenţei informaţionale a organizaţiilor. Mai mult,
cu valori situate în jurul nivelului de -1 sau mai mici se regăsesc în majoritatea lor state
emergente caracterizate printr-un nivel sub medie al veniturilor (Armenia, Georgia, Kosovo,
Moldova, Ucraina), restul acestora fiind state cu venituri peste medie, dar niciunul cu venituri
ridicate (Azerbaidjan, Albania, Kazakhstan, Muntenegru).
La polul opus, valori mai mari de 1 ale indicatorului privind transparenţa caracterizează
în totalitate state membre ale Uniunii Europene, precum Estonia, Slovacia, Ungaria, Cehia,
Slovenia sau Croaţia. Explicaţia acestei stări de fapt o poate constitui procesul parcurs de aceste
state privind aderarea şi integrarea la această organizaţie, precum şi necesitatea reformării şi
adaptării cadrului de reglementare al sectorului corporativ la exigenţele acestui spaţiu. Mai
mult, trei dintre aceste state au adoptat deja moneda unică europeană (Slovenia, Slovacia,
Estonia) ceea ce constituie o reflectare suficient de expresivă a performanţelor economice
înregistrate de aceste state şi o evidenţiere a condiţiilor de dezvoltare mai favorabile aflate la
dispoziţia sectorului corporativ. Mai mult, cu excenţia Ungariei, toate statele menţionate ca
43
având niveluri ridicate ale indicatorului de transparenţă informaţională sunt incluse în caregoria
ţărilor cu venituri ridicate.
Figura 10. Indicatorul privind transparenţa informaţională a companiilor
în statele europene emergente
Sursa: prelucrare proprie
În tabelul 15 se observă o situaţie similară în urma aplicării metodei de analiză a
componentelor principale în cazul variabilelor care privesc structura acţionariatului. În această
direcţie, prima componentă principală descrie într-o proporţie consistentă de 73% variaţia
grupului de variabile, iar cea de a doua componentă principală explică 18% din această variaţie,
aceste două componente principale oferind 91% din variaţia grupului de variabile referitoare la
structura acţionariatului din companiile statelor considerate. Mai mult, combinaţia liniară a
coeficienţilor reflectată în secţiunea a doua a tabelului relevă valori pozitive şi foarte apropiate
ale acestora (între 0,54 şi 0,61), fiind în măsură să confirme valabilitatea şi robusteţea
44
rezultatelor. În acest context, se poate considera pertinentă construirea unui indicator
informaţional sintetic specific acestei dimensiuni a guvernanţei corporative.
Tabelul 15. Analiza componentelor principale pentru variabilele
privind structura acţionariatului în statele europene emergente
Valori proprii: (Suma= 3, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 2.19 1.66 0.73 0.73
2 0.53 0.25 0.18 0.91
3 0.61 - 0.09 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Proporţia acţionariatului autohton privat al companiei 0.54
Proporţia companiei deţinută de către acţionarul majoritar 0.59
Procentul firmelor cu statut juridic de acţionariat unic 0.61
Note: Observaţii incluse: 26; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 3 din 3 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014b: 519)
În figura 11 este evidenţiat acest indicator al structurii acţionariatului pentru ţările
europene considerate, iar în funcţie de variaţia fiecărei variabile specifică unei ţări privind
concentrarea sau structura acţionariatului faţă de media ţărilor se observă că majoritatea statelor
înregistrează valori cuprinse în intervalul -1 şi 1. În partea inferioară a acestuia, excepţie de la
acest interval fac state precum Letonia, Ungaria, Federaţia Rusă şi Bosnia şi Herzegovina, iar
în partea superioară a sa (cu valori mai mari de 1) se regăsesc ţări precum Azerbaidjan,
Muntenegru sau Kosovo.
Variabilele referitoare la responsabilitatea socială a companiilor au fost analizate prin
prisma aceleiaşi metode de analiză, iar din tabelul 16 se evidenţiază că prima componentă
principală descrie într-o manieră semnificativă, de 67% variaţia întregului grup de patru
variabile, iar a doua componentă explică 20% din variaţie. Astfel, primele două componente
principale ale variabilelor privind responsabilitatea socială a companiilor definesc 87% din
variaţia tuturor variabilelor, putând considera în această privinţă un indicator informaţional
referitor la dimensiunea în cauză a guvernanţei corporative. În acelaşi timp, secţiunea a doua a
tabelului de rezultate relevă valori pozitive şi relativ apropiate ale combinaţiei liniare a
coeficienţilor, fiind în măsură să confirme valabilitatea rezultatelor obţinute prin aplicarea
acestei metode.
45
Figura 11. Indicatorul privind structura acţionariatului în statele europene emergente
Sursa: prelucrare proprie
Indicatorul rezultat prin analiza componentelor principale în cazul variabilelor
referitoare la responsabilitatea socială a companiilor se regăseşte reflectat în figura 12. Astfel,
rezultatele indică faptul că indicatorul înregistrează valori cuprinse între -1,2 şi 1,4 în cazul
majorităţii statelor din eşantion. Cele mai mici valori ale acestui indicator (chiar sub nivelul de
-3) se înregistrează în state emergente din estul continentului, nemembre ale Uniunii Europene,
cu venituri peste sau sub medie (Kosovo, Azerbaidjan, Turcia). Mai mult, rezultatele obţinute
pot fi explicate prin faptul că au fost luate în considerare variabilele care fac referire la echitatea
dintre sexe şi la integrarea femeilor în câmpul muncii sau chiar în structurile de conducere
corporativă, însă populaţia majoritară a statelor care înregistrează cele mai scăzute valori ale
acestui indicator este musulmană, iar considerentele religioase de factură islamică pot justifica
anumite valori scăzute în indicatorului. De exemplu, este de notorietate situaţia progreselor
46
reale dar insuficiente pe care societatea turcă le-a înregistrat în privinţa drepturilor femeilor,
ştiut fiind faptul că în Turcia doar aproximativ o treime dintre femei deţin un loc de muncă.
Tabelul 16. Analiza componentelor principale pentru variabilele
privind responsabilitatea socială a companiilor din statele europene emergente
Valori proprii: (Suma= 4, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 2.70 1.91 0.67 0.67
2 0.79 0.44 0.20 0.87
3 0.35 0.19 0.09 0.96
4 0.16 - 0.04 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Procentul firmelor cu o participare feminină în cadrul acţionariatului 0.53
Procentul firmelor cu o femeie în managementul de vârf 0.56
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă care sunt femei 0.53
Proporţia muncitorilor permanenţi cu normă întreagă din afara producţiei
care sunt femei 0.35
Note: Observaţii incluse: 26; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 4 din 4 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014b: 519)
La celălalt capăt al intervalului, valorile cele mai ridicate ale indicatorului (peste 1,4) le
înregistrează, în majoritatea lor, state membre ale Uniunii Europene şi state caracterizate printr-
o oarecare stabilitate politică şi economică, precum şi printr-un nivel ridicat sau peste medie al
veniturilor realizate (România, Bulgaria, Letonia, Belarus).
Rezultatele intenţiei de a construi un indicator referitor la infracţionalitate utilizând
aceeaşi metodă se regăsesc în tabelul 17. În acest sens, prima componentă principală explică
mult peste jumătate din variaţia grupului de variabile incluse în această categorie (70%), iar cea
de a doua explică 11% din întreaga variaţie. Prin urmare, cu un procentaj cumulat de 81% din
variaţia grupului care este explicată de primele două componente principale, putem considera
relevantă construirea unui indicator informaţional sintetic cu ajutorul variabilelor selectate
pentru a fi incluse în această dimensiune a guvernanţei. De asemenea, cu ajutorul celei de a
doua secţiuni a tabelului se observă o combinaţie aproape egală a coeficienţilor combinaţiei
liniare în cazul primei componente principale, toate valorile fiind cuprise între 0,23 şi 0,35.
47
Figura 12. Indicatorul informaţional referitor la variabilele
privind responsabilitatea socială a companiilor
Sursa: prelucrare proprie
Indicatorul compozit care a fost astfel construit pentru a reflecta dimensiunea de
infracţionalitate în cazul statelor europene emergente se regăseşte reflectat în figura 13. În cazul
infracţionalităţii o privire asupra variabilelor care au fost incluse în compoziţia acestui indicator
ne permite să presupunem că este de preferat o variaţie inferioară a variabilelor faţă de medie,
urmărind astfel valori cât mai reduse ale indicatorului. Altfel spus, cum am prezentat şi în
studiul anterior, un nivel cât mai ridicat al infracţionalităţii poate genera efecte negative asupra
activităţii sectorului corporativ. Din figura de mai jos se observa că majoritatea statelor
înregistrează valori ale indicatorului cuprinse între -2 şi 0,2.
48
Tabelul 17. Analiza principalelor componente privind variabilele de infracţionalitate
(corupţie) din statele europene emergente
Valori proprii: (Suma= 11, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 7.73 6.50 0.70 0,70
2 1.23 0.63 0.11 0,81
3 0.59 0.14 0.05 0,86
4 0.46 0.17 0.04 0.90
5 0.29 0.04 0.03 0.93
6 0.25 0.04 0.02 0.95
7 0.21 0.11 0.02 0.97
8 0.10 0.01 0.01 0.98
9 0.09 0.05 0.01 0.99
10 0.04 0.04 0.004 0.99
11 0.01 - 0.001 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Corupţia 0.27
Incidenţa mitei (% firmelor care au experimentat cel puţin o dată solicitarea
de a acorda mită) 0.35
Profunzimea mitei (% companiilor publice unde plăţi informale/cadouri au
fost solicitate) 0.35
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri în întâlnirile cu
funcţionarii fiscali 0.31
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a-şi asigura
contracte guvernamentale 0.25
Valoarea cadourilor presupuse de asigurarea contractului guvernamental (%
din valoarea contractului) 0.23
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru obţinerea
licenţelor de operare 0.32
Procentul firmelor ce se asteaptă să ofere cadouri pentru a obţine licenţe de
import 0.27
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru a obţine
autorizaţie de construcţie 0.32
Procentul firmelor care se asteaptă să ofere cadouri pentru obtinerea unei
conexiuni electrice 0.32
Procent firmelor care se aşteaptă să ofere cadouri oficialilor publici „pentru
a rezolva lucrurile” 0.30
Note: Observaţii incluse: 26; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 11 din 11 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014b: 519)
49
În partea inferioară a intervalului, cu valori ale indicatorului mai mici de -2, se regăsesc
trei state membre ale Uniunii Europene (Croaţia, Slovenia, Estonia), toate cele trei fiind în
categoria ţărilor cu venituri ridicate. De asemenea, valori mai mari de 3 ale indicatorului sunt
întâlnite în şase state emergente din estul continentului (Ucraina, Azerbaidjan, Kazakhstan,
Federaţia Rusă, Albania, Moldova), dintre acestea doar Federaţia Rusă fiind în categoria
statelor cu venituri ridicate.
Figura 13. Indicatorul privind infracţionalitatea în cazul ţărilor europene emergente
Sursa: prelucrare proprie
Ultima dimensiune a guvernanţei pe care o considerăm în acest studiu este birocraţia.
În tabelul 18 sunt regăsite rezultatele aplicării metodei de analiză a componentelor principale
50
în cazul variabilelor referitoare la această dimensiune a guvernanţei. Aşadar, se poate observa
că prima componentă principală defineşte puţin peste jumătate din întreaga variaţie a grupului
de variabile (52%), iar împreună cu cea de a doua componentă – care oferă 32% din variaţie –
aceasta descrie 84% din variaţia grupului de variabile presupuse. În acest context, luând în
considerare variabilele presupuse, putem aprecia ca fiind relevantă construirea unui indicator
informaţional referitor la componenta birocratică.
Tabelul 18. Analiza componentelor principale în cazul variabilelor
privind birocraţia în statele europene emergente
Valori proprii: (Suma= 4, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 2.09 0.80 0.52 0.52
2 1.29 0.78 0.32 0.84
3 0.51 0.41 0.13 0.97
4 0.10 - 0.03 1.00
Vectori proprii:
Variabile Comp. pr. 1
Timpul petrecut de managementul de vârf în vederea cerinţelor
reglementărilor guvernamentale 0.42
Numărul de vizite sau întâlniri solicitate cu oficialii fiscali 0.63
Dacă există, media vizitelor sau întâlnirilor socilitate cu oficialii fiscali 0.63
Zilele necesare pentru a obţine un autorizaţie de construcţie 0.20
Note: Observaţii incluse: 26; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 4 din 4 componente posibile
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014b: 520)
Acest din urmă indicator construit, referitor la dimensiunea birocratică, se regăseşte
reflectat în figura 14. Asemenea indicatorului anterior putem presupune că, în funcţie de variaţia
variabilelor considerate pentru fiecare ţară în raport de media tuturor, este de preferat un nivel
cât mai redus al procedurilor birocratice, în sensul facilitării, flexibilizării şi înlesnirii
activităţilor demarate şi desfăşurate de către sectorul corporativ. În acest sens, din graficul
menţionat anterior se observă că intervalul de valori al indicatorului pentru majoritatea statelor
considerate este între -1,8 şi 1,8. În partea inferioară a indicatorului birocratic, valorile cele mai
reduse sunt întâlnite în Estonia, Azerbaidjan şi Slovacia, în timp ce valorile cele mai ridicate
caracterizează state precum Albania, Lituania şi Kosovo.
51
Figura 14. Indicatorul de birocraţie în cazul statelor europene emergente
Sursa: prelucrare proprie
În tabelul 19 se regăsesc rezultatele oferite prin aplicarea modelului liniar generalizat în
identificarea eventualelor influenţe pe care indicatorii privind dimensiunile propuse ale
guvernanţei corporative le exercită asupra indicatorului specific structurii financiare a
companiilor din ţările europene emergente. După cum se poate observa, cele două dimensiuni
ale guvernanţei corporative care influenţează indicatorul privind structura financiară a
companiilor sunt reprezentate de infracţionalitate şi structura acţionariatului. În prima situaţie,
indicatorul infracţionalităţii exercită un impact puternic asupra structurii financiare, având un
nivel ridicat de semnificaţie statistică, de 1%, precum şi semnul negativ. Cu alte cuvinte, putem
presupune că un nivel ridicat al infracţionalităţii (corupţiei) poate realiza o influenţă nedorită
atât asupra calităţii guvernanţei corporative, cât şi asupra structurii financiare a companiilor
(Ionescu & Tudoreanu, 2014b: 520). În acelaşi timp, indicatorul sintetic al structurii
acţionariatului influenţează considerabil indicatorul compozit al structurii financiare, având atât
semnul pozitiv, cât şi un nivel ridicat, de 5%, al semnificaţiei statistice.
52
Tabelul 19. Influenţa dimensiunilor guvernanţei corporative asupra structurii
financiare a companiilor din statele europene emergente,
utilizând modelul liniar generalizat
Variabila dependentă: indicatorul
structurii financiare
Coeficient Eroare standard
Transparenţa informaţională 0.03 (0.33)
Structura acţionariatului 0.65** (0.30)
Infracţionalitatea (corupţia) -0.47*** (0.14)
Responsabilitatea socială a companiilor 0.35 (0.24)
Birocraţia - 0.02 (0.25)
Număr de observaţii 26
Pearson SSR 49.03
Log likelihood -45.14
Modified Akaike Information Criterion 3.93
Bayesian Information Criterion -16.12
Pearson statistic 2.45 Notă: ***, **, şi * reprezintă semnificaţia statistică la un nivel de 1%, 5%, şi 10%
Model liniar generalizat a) Family: Gaussian; b) Funcţ. legătură: identity; c) Algoritm optimizare: Newton-Raphson
Sursa: Ionescu & Tudoreanu (2014b: 520)
În finalul acestui studiu empiric secund, se desprinde faptul că pentru cele 26 de state
europene emergente considerate, indicatorul structurii financiare este influenţat semnificativ de
două componente ale guvernanţei: structura financiară şi infracţionalitatea. Acest rezultat
privind importanţa structurii acţionariatului în alegerea structurii financiare poate fi explicat
prin nivelul considerabil mai ridicat al creşterii şi dezvoltării economice în cazul unei bune părţi
a statelor europene emergente, dată fiind importanţa pe care economiile dezvoltate sau în
dezvoltare o acordă concetrării acţionariatului şi a respectării drepturilor acestuia, îndeosebi
prin intermediul presiunii exercitate de bursele de valori. Pe de altă parte, includerea în analiză
a unor state caracterizate printr-o oarecare instabilitate fie politică, fie economică, precum şi a
unora recunoscute la nivel internaţional – de exemplu în analizele Transparency International -
ca având un nivel ridicat al corupţiei, poate justifica impactul negativ de o ridicată semnificaţie
statistică pe care această dimensiune o exercită asupra structurii financiare a companiilor în
cazul celor 26 de state europene emergente considerate.
Asemenea studiului anterior, şi în acest caz robusteţea şi rafineţea rezultatelor poate fi
crescută prin lărgirea selecţiei de variabile considerate, prin extinderea eşantionului de state
propuse sau chiar prin utilizarea unor multiple metodologii de analiză a căror rezultate pot fi
discutate comparativ.
53
Capitolul 2. Guvernanţa corporativă şi performanţa companiilor
în ţările emergente
2.1. Legăturile identificate între guvernanţa şi performanţa corporativă
Atenţia semnificativă de care se bucură conceptul de guvernanţă corporativă este în
principal efectul eşecurilor şi colapsurilor financiare care au caracterizat în ultimele două
decenii unele dintre cele mai mari corporaţii de la nivel mondial. În acest sens, eşecuri
corporative răsunătoare precum cel al producătorului de bere irlandez Guinness, al companiei
producătoare de textile Polly Peck International, al tustului de presă britanic Maxwell, al băncii
Barings, al producătorului de alimente Parmalat, al giganţilor americani din energie şi
telecomunicaţii Enron, respectiv Worldcom sau, mai recent, al băncii de investiţii americane
Lehman Brothers au fost capabile să genereze distorsiuni semnificative atât economiilor
naţionale, cât şi pieţelor financiare internaţionale.
Altfel spus, eşecul practicilor de guvernanţă corporativă pot constitui uneori elementul
declanşator al unor colapsuri financiare generatoare de efecte care se propagă atât asupra
pieţelor de capitaluri, cât şi – în final – asupra a mii sau chiar milioane de persoane
(stakeholderi) afectaţi din diferitele lor ipostaze – de acţionari, salariaţi, furnizori, clienţi sau
membri ai comunităţii aflate în legătură cu întreprinderea.
Adesea, asemenea evenimente nefaste manifestate la nivelul sectorului corporativ au
demonstrat punctele nevralgice inclusiv în cazul celor mai mature şi dezvoltate economii ale
planetei, numeroase eşecuri de răsunet manifestându-se în cadrul economiilor europene
avansate sau pe continentul nord-american.
În urma unor astfel de evenimente, practicile de guvernanţă corporativă au atras atenţia
atât reglementatorilor şi practicienilor, cât şi a cercetătorilor – care în unele situaţii şi-au propus
să identifice implicit anumite corespondenţe între guvernanţă şi alte aspecte corporative precum
structura financiară sau performanţa companiilor.
În acest context, în ultimul deceniu numeroşi cercetători au încercat să identifice
conexiunile pe care guvernanţa corporativă le are cu anumiţi indicatori de rezultate ai
companiilor, în special cu performanţa organizaţiilor şi cu diferitele forme ale sale.
Pfeffer şi Salancik (1978), luând în considerare nevoia de reducere a impactului pe care
incertitudinile privind resursele le au asupra performanţelor entităţii, au apreciat că în cadrul
54
practicilor de afaceri este recomandabil ca organizaţiile să construiască şi să dezvolte relaţii
eficiente de colaborare cu mediul extern.
În direcţia legăturilor dintre guvernanţă şi performanţă, Sheikh şi Rees (1995:
6) apreciază că rolul guvernanţei este acela de a se asigura că întreprinderea este administrată
corespunzător, în aria de cuprindere a acesteia regăsindu-se inclusiv supravegherea activităţilor
şi monitorizarea performanţelor manageriale.
Keasey şi Wright (1997: 2) apreciază că unul dintre elementule cheie ale guvernanţei îl
constituie îmbunătăţirea performanţei corporative prin intermediul activităţilor de monitorizare
a managementului şi de asigurare a răspunderii pe care executivii o au faţă de proprietari sau
de alte grupuri de interesaţi. În aceeaşi direcţie, susţinătorii teoriei acţionarilor (engl.,
shareholders theory) apreciază că posibilitatea proprietarilor de a controla strategiile şi acţiunile
managerilor este un element capabil de a îmbunătăţi performanţele corporative. În acelaşi
context, Kumar şi Zattoni (2013: 311) apreciază că responsabilitatea consiliului de
administraţie, ca mecanism al guvernanţei corporative, este interpretată adesea ca având nu doar
rolul de monitorizare al managerilor, ci având aşteptări din partea acestui organism în privinţa
asigurării organizaţiei cu experienţă şi cunoştinţe, sfaturi sau chiar legături de afaceri pentru a
oferi suport executivilor în intenţiile de a creşte performanţele corporative.
Keasey et. al (2005: 260), amintind un studiu realizat la nivelul regiunii est-asiatice,
menţionează că un acţionariat reprezentat de o altă companie exercită o influenţă negativă
asupra performanţele corporative, iar un acţionariat guvernamental influenţează pozitiv
performanţele companiilor din regiunea respectivă. De asemenea, extinzând analiza la alte state
sau continente, autorii apreciază că legăturile care există între structura acţionariatului şi
performanţele corporative variază semnificativ de la o zonă la alta sau de la o economie la alta,
neexistând o relaţie unică sau o influenţă generală care poate descrie această relaţie dintre cele
două aspecte.
Chiang (2005) a arătat că transparenţa informaţională se află într-o relaţie pozitivă şi
semnificativă cu performanţa operaţională în cazul firmelor din industria high-tech taiwaneză.
Ulterior, Haniffa & Hudaib (2006) au realizat un studiu analitic la nivelul companiilor
listate la bursa de valori din Malaezia, arătând că dimensiunea consiliului de administraţie
influenţează performanţele companiei, în sensul în care un consiliu de administraţie mai
numeros, cu un număr ridicat de membri, poate să ofere companiei experienţa necesară pentru
a-şi îmbunătăţi performanţa.
55
În aceeaşi direcţie de cercetare, Bhagat & Bolton (2007) au identificat o legătură
pozitivă între independenţa consiliului de administraţie şi performanţa operaţională a
companiilor.
Mai mult decât atât, (Vu & Phan, 2013) au demonstrat că în cazul companiilor din
Vietnam anumite aspecte referitoare la consiliul de administraţie (care sunt, implicit,
componente ale guvernanţei corporative), precum dualitatea managerului general, prezenţa
feminină în consiliul de administraţie, experienţa de lucru a consiliului sau compensarea
acestuia se află în corelaţie pozitivă cu performanţele companiilor.
În literatura din acest domeniu (Fahy et al., 2005: 163) se regăseşte opinia conform
căreia organizaţiile îşi pot majora performanţa în situaţia în care adoptă practici corporative
bazate pe aspecte precum transparenţa informaţională, onestitate şi responsabilitate socială. În
mod similar, afacerile care nu sunt dispuse să îmbrăţişeze angajamente privind guvernanţa
corporativă, managementul riscurilor sau responsabilitatea socială, au şanse considerabil mai
ridicate de a eşua.
Javed şi Igbal (2006), într-un studiu concentrat asupra a 50 de companii listate în
Pakistan, au identificat o relaţie pozitivă şi substanţială între calitatea guvernanţei şi
performanţa companiilor.
Firth şi Rui (2012) apreciază că există o abundenţă de lucrări care analizează anumite
aspecte specifice guvernanţei în diferite ţări sau contexte internaţionale, adesea fiind studiată
legătura dintre guvernanţa corporativă şi performanţa companiilor – ca variabilă dependentă.
Autorii citaţi menţionează că în literatură sunt întâlnite atât lucrări care au identificat o relaţie
pozitivă între concentrarea acţionariatului şi performanţa companiei, cât şi articole care
apreciază inexistenţa unei relaţii semnificative între acţionariatul şi performanţa organizaţiilor.
Mai mult, sunt menţionate şi o serie de studii care abordează legătura dintre guvernanţă şi
performanţă prin prisma teoriei de agent, unele dintre acestea neidentificând legături
consistente între bunele practici de guvernanţă – precum dualitatea managerului general sau
proporţia membrilor independenţi ai consiliului de administraţie - şi performanţă. (Firth & Rui,
2012: 30).
O posibilă explicaţie oferită aspectelor prezentate anterior este cea a lui Turnbull (1997)
care menţionează că în cazul companiilor care acţionează sub influenţa unor multiple
mecanisme de guvernanţă, teoria de agent nu este suficientă pentru a explica intensitatea relaţiei
dintre guvernanţa şi performanţa corporativă. In acest sens, Firth şi Rui (2012: 30) apreciază că
nu este suficientă analizarea legăturii dintre cele două concepte într-un cadru izolat, ignorând
anumite aspecte, un astfel de context putând altera sau distorsiona acurateţea analizei.
56
Într-un studiu mai recent în care a utilizat un eşantion de 20 de companii listate la bursa
de valori din India, Aggarwal (2013) a menţionat că un nivel corespunzător al guvernanţei
corporative stimulează şi grăbeşte obţinerea de bune performanţe financiare.
Unii autori (Ghofar & Islam, 2015) consideră că există mai multe dimensiuni care
descriu o guvernanţă eficientă, luând în considerare capacitatea acesteia de a furniza
investitorilor ratele de rentablitate aşteptate şi de a-i asigura pe aceştia că executivii nu abuzează
de fondurile pe care aceştia le-au pus la dispoziţia companiei. În acest mod, autorii citaţi
presupun că influenţa şi eficienţa guvernanţei corporative nu pot fi înţelese în totalitate fără a
avea la cunoştiinţă factorii care intră în structura guvernanţei corporative şi care, în consecinţă,
îi pot influenţa calitatea şi eficienţa.
Eficienţa guvernanţei corporative, dar mai ales legătura dintre guvernanţă şi
performanţele corporative s-a aflat în centrul atenţiei a numeroase lucrări, majoritatea autorilor
încercând să înţeleagă această relaţie prin prisma teoriei de agent, neglijând însă uneori anumite
aspecte care ţin de contextul sau de mediul în care compania îşi desfăşoară activitatea şi care
pot influenţa calitatea guvernanţei şi implicit capacitatea acesteia de a îmbunătăţii
performanţele corporative (Ghofar & Islam, 2015: 1).
Prin urmare, este subliniată importanţa pe care o poate avea luarea în considerare sau
chiar analizarea cadrului în care se manifestă şi este practicată guvernanţa corporativă. În acest
sens, studiul lui Young (2003) este exemplificat în privinţa argumentării faptului că factori
organizaţionali sau de mediu precum strategia de afaceri sau competiţia pe piaţă pot oferii o
explicaţie a faptului că firmele cu o guvernanţă mai slab cotată pot avea performanţe corporative
mai ridicate. Astfel, se menţionează că o supraveghere accentuată prin intermediul managerilor
independenţi poate fi contraproductivă în privinţa respectării atribuţiilor de către managerii
executivi, atenţia şi concentrarea acestora de a îndeplini obiectivele de performanţă putând fi
distrase.
În acest mod, Ghofar & Islam (2015: 2) apreciază că de vreme ce o piaţă puternic
competitivă presupune manageri cu o capacitate decizională flexibilă faţă de schimbările
contextului, un control acut al executivilor poate reprezenta o sursă de distragere a atenţiei
acestora de la atingerea obiectivelor de performanţă, constituind o piedică în îmbunătăţirea
exercitării atribuţiilor şi competenţelor. În acest sens, se poate aprecia că pentru o reflectare mai
eficientă a guvernanţei corporative, în structura acesteia este indicat să se regăsească şi o serie
de factori descriptivi ai mediului în care compania îşi desfăşoară activitatea.
57
2.2. Calitatea guvernanţei corporative şi impactul său
asupra performanţei companiilor în statele emergente
În urma dezbaterii în paragrafele precedente a legăturilor dintre diferitele dimensiuni
ale guvernanţei corporative şi structura financiară, în continuare vom propune analizarea unei
problematici intens cercetate în literatura domeniului, şi anume, aceea a impactului pe care
guvernanţa îl exercită asupra performanţei companiilor, luând drept reper un studiu realizat
recent (Ionescu, 2015).
În acest context, lucrarea care stă la baza studiului empiric propus (Ionescu, 2015) îşi
propune analizarea legăturii dintre calitatea guvernanţei corporative şi performanţa companiilor
nu doar la nivelul unei singure economii, ci într-un număr ridicat de state emergente.
În atingerea scopului propus, şi anume al testării impactului potenţial pe care nivelul
calitativ al guvernanţei îl exercită asupra performanţei companiilor din ţările emergente, a fost
utilizată metoda de analiză a componentelor principale (la care s-a recurs şi pe parcursul
capitolului precedent) în vederea construirii a doi indicatori compoziţi: unul care exprimă
calitatea guvernanţei şi altul care descrie performanţa companiilor. Aceşti indicatori propuşi au
fost construiţi utilizând de asemenea informaţiile furnizate de baza de date a Băncii Mondiale
(www.enterprisesurveys.org) pentru un număr de 82 de ţări emergente din Africa, Asia,
America Latină şi Europa (Ionescu, 2015).
În compoziţia celor doi indicatori propuşi sunt incluse diverse variabile, respectând
principalele direcţii întâlnite în literatura de specialitate. În acest sens, indicatorul care reflectă
calitatea guvernanţei corporative este descris şi cuantificat cu ajutorul unor variabile care fac
referire la unele aspecte precum calitatea managementului şi tipul întreprinderii, transparenţa
informaţională, inovare, responsabilitatea socială a companiilor sau nivelul calitativ al forţei de
muncă.
Mai precis, conform sursei citate (Ionescu, 2015), variabilele incluse în compoziţia
indicatorului de calitate a guvernanţei sunt (i) proporţia angajaţilor permanenţi care sunt femei,
(ii) proporţia angajaţilor permanenţi din afara producţiei care sunt femei (variabile referitoare
la componenta de responsabilitate socială), (iii) procentul companiilor care deţin un cont de
economii, (iv) procentul firmelor cu statut juridic de societate cu răspundere limitată deţinută
privat (variabile din sfera calităţii managementului şi a tipului de întreprindere), (v) procentul
companiilor cu un certificat de calitate recunoscut internaţional (variabila referitoare la
componenta de inovare), (vi) procentul companiilor care deţin propriul lor site de internet, (vii)
procentul companiilor care utilizează poşta electronică (e-mail-ul) pentru a interacţiona cu
58
clienţii sau furnizorii (variabile referitoare la transparenţa informaţională), (viii) numărul
angajaţilor permanenţi cu normă întreagă sau (ix) procentul firmelor care oferă cursuri formale
de pregătire/instruire (variabile privind calitatea forţei de muncă).
În acelaşi context, indicatorul privind performanţa companiilor a fost construit luând în
considerare aspecte care în majoritatea lor au fost incluse în această categorie de sursa de
preluare a datelor, acestea făcând referire la utilizarea capacităţilor, creşterea reală anuală a
vânzărilor, creşterea anuală a productivităţii muncii şi accesul la finanţare.
În mod similar studiilor de caz anterior prezentate, această analiză are două etape
principale. Astfel, prima parte presupune construirea celor doi indicatori vizaţi utilizând metoda
de analiză a componentelor principale, iar cea de a doua presupune testarea posibilei influenţe
pe care indicatorul privind calitatea guvernanţei corporative o are asupra indicatorului privind
performanţa companiilor, ultilizând şi de această dată metoda modelului liniar generalizat.
În acest cadru, ecuaţia propusă a modelului (Ionescu, 2015) în care sunt presupuse
inclusiv două variabile de control - inflaţia şi creşterea agregatului monetar M2 – are forma
următoare:
)0,(,P 21 NXXG , (1)
unde: P = indicatorul privind performanţa companiilor,
G = indicatorul privind calitatea guvernanţei corporative,
X1 = variabilă de control (indicele preţurilor de consum, inflaţia),
X2 = variabilă de control (creşterea agregatului monetar M2),
= eroare.
În acest context, tabelul 20 reflectă rezultatele oferite de utilizarea metodei de analiză a
componentelor principale în cazul variabilelor privind calitatea guvernanţei corporative. Astfel,
prima componentă principală descrie mai mult de jumătate din variaţia grupului de variabile
selectate (52%), iar cea de a doua component principal oferă 12% din variaţie, ambele descriind
64% din variaţia întregului grup de variabile propuse pentru a reflecta calitatea guvernanţei
corporative.
59
Tabelul 20. Analiza principalelor componente în cazul variabilelor referitoare
la calitatea guvernananţei corporative
Valori proprii: (Suma= 9, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia
cumulată
1 4.66 3.56 0.52 0.52
2 1.11 0.30 0.12 0.64
3 0.81 0.05 0.09 0.73
4 0.76 0.05 0.09 0.82
5 0.71 0.32 0.08 0.90
6 0.39 0.13 0.04 0.94
7 0.27 0.06 0.03 0.97
8 0.20 0.12 0.02 0.99
9 0.08 - 0.01 1.00
Vectori proprii:
Variabile
Comp.
pr. 1
Proporţia angajaţilor permanenţi care sunt femei (%) 0.30
Proporţia angajaţilor permanenţi din afara producţiei care sunt femei (%) 0.35
Procentul companiilor care deţin un cont de economii 0.28
Procentul companiilor cu un certificat de calitate recunoscut internaţional 0.29
Procentul firmelor cu statut juridic de societate cu răspundere limitată deţinută
privat 0.32
Numărul angajaţilor permanenţi cu normă întreagă 0.26
Procentul companiilor care deţin propriul lor site de internet 0.39
Procentul companiilor care utilizează poşta electronică (e-mail-ul) pentru a
interacţiona cu clienţii sau furnizorii 0.40
Procentul firmelor care oferă cursuri formale de pregătire/instruire 0.38
Note: Observaţii incluse: 82; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 9 din 9 componente posibile
Sursa: Ionescu (2015)
Totodată, în partea a doua a tabelului este exprimată combinaţia liniară a coeficienţilor
pentru prima componentă principală, de unde se poate observa că există o combinaţie liniară
aproximativ egală în cazul celor nouă variabile explicative utilizate, toate valorile fiind
încadrate în intervalul 0,26-0,40 (Ionescu, 2015). Luând la cunoştinţă aceste rezultate, putem
considera relevantă construirea unui indicator informaţional sintetic care să descrie calitatea
60
guvernanţei corporative în cadrul sectorului corporativ al celor 82 de state emergente
considerate.
În figura 15 se regăseşte ilustrat indicatorul privind calitatea guvernanţei corporative în
cazul celor 82 de state emergente considerate.
Din această figură se observă că majoritatea statelor sunt cuprinse în intervalul de valori
-3 şi 3 al indicatorului. În privinţa celor mai reduse valori ale indicatorului se constată ca acestea
sunt întâlnite în integralitate în cazul unor state africane sau asiatice, unele dintre acestea fiind
recunoscute printr-o dezvoltare insuficientă a sectorului corporativ sau, în unele situaţii, chiar
prin instabilitate economică, socială sau politică. In acest context, valori mai mici de -3 ale
indicatorului sunt întâlnite în state emergente precum Yemen, Irak, Indonezia, Afghanistan,
Congo, Cisiordania şi Gaza, Sri Lanka sau Nepal. Mai mult, în contextul disparităţilor
economice şi sociale dintre regiuni este important de menţionat faptul că printre cele mai
scăzute 15 valori ale indicatorului nu se regăseşte niciun stat din Europa sau America Latină.
La polul opus al intervalului, valorile cele mai ridicate ale indicatorului de calitate a
guvernanţei corporative (peste 3) sunt întâlnite în state precum Republica Cehă, China,
Slovenia, Ungaria sau Estonia. Dintre acestea, patru sunt state membre ale Uniunii Europene,
ceea ce poate explica nivelul ridicat al calităţii guvernanţei din sectorul corporativ, luând în
considerare cerinţele de reformare a reglementărilor şi practicilor corporative la care au fost
nevoite să se alinieze, iar China este o ţară recunocută pentru creşterea şi dezvoltarea economică
substanţială pe care a înregistrat-o în ultimele două decenii, fiind unul dintre motoarele cele mai
active ale economiei mondiale.
În acest context, probabil este relevant de semnalat că cele mai ridicate 20 de valori ale
indicatorului sunt întâlnite în majoritate covârşitoate în state emergente europene sau latino-
americane (putând fi semnalate valorile ridicate ale indicatorului în cazul unor state precum
Chile, Slovacia, Croaţia, Argentina, Lituania, Belarus, Federaţia Rusă, Serbia, Bosnia şi
Herzegovina, Ecuador, Peru, Letonia, Columbia, Polonia sau Bulgaria).
În privinţa variabilelor referitoare la performanţa companiilor specifică statelor incluse
în analiză, rezultatele obţinute prin aplicarea aceleiaşi metode de analiză sunt evidenţiate în
tabelul 21.
61
Figura 15. Indicatorul privind calitatea guvernanţei corporative
Sursa: prelucrare proprie
62
Aşadar, din tabelul 21 se evidenţiază faptul că şi în acest caz prima componentă
principală descrie 52% din variaţia grupului de variabile, iar a doua componentă principală
descrie 26% din această variaţie a variabilelor considerate. În acest mod, cu un procent cumulat
de 72% din variaţia totală care este exprimată de primele două componente principale, dar
având în vedere şi valorile pozitive ale combinaţiei liniare a coeficienţilor pentru prima
componentă principală, putem considera relevantă construirea unui indicator informaţional
compozit pentru variabilele privind performanţa companiilor.
Tabelul 21. Analiza principalelor componente în cazul variabilelor
privind performanţa companiilor
Valori proprii: (Suma= 4, Media = 1)
Componenta Valoare Diferenţa Proporţia Proporţia cumulată
1 2.09 1.06 0.52 0.52
2 1.03 0.19 0.26 0.78
3 0.84 0.81 0.21 0.99
4 0.03 - 0.01 1.00
Vectori proprii:
Variabile
Comp. pr.
1
Accesul la finanţare 0.25
Utilizarea capacităţii (%) 0.24
Creşterea reală anuală a vânzărilor (%) 0.66
Creşterea anuală a productivităţii muncii (%) 0.66
Note: Observaţii incluse: 82; Calcul folosind: corelaţii ordinare; Extrase 4 din 4 componente posibile
Sursa: Ionescu (2015)
Acest indicator privind performanţa companiilor din ţările emergente analizate se
regăseşte reprezentat grafic în figura 16. În acest caz se observă un interval de valori mai redus
comparativ cu indicatorul precedent, majoritatea ţărilor având valori între -1,8 şi 1,8 ale
indicatorului.
De asemenea, se constată o atomizare mai ridicată a statelor prezente la ambele capete
ale intervalului, din punctul de vedere al continentelor sau regiunilor de provenienţă. În acest
context, valori inferioare de -1,8 sunt întâlnite în Irak, Republica Capului Verde şi Uganda, iar
valori mai mari de 1,8 întâlnim în Vietnam, Angola sau Mali.
63
Figura 16. Indicatorul privind performanţa companiilor
Sursa: prelucrare proprie
64
După cum am menţionat în debutul acestui paragraf, cea de a doua secţiune a studiului,
ulterior construirii celor doi indicatori compoziţi propuşi, presupune testarea impactului pe care
indicatorul privind calitatea guvernanţei corporative îl are asupra indicatorului referitor la
performanţa companiilor, utilizând modelul liniar generalizat şi introducând în model cele două
variabile de control propuse anterior (indicele preţurilor de consum şi creşterea agregatului
monetar M2).
Tabelul 22. Impactul calităţii guvernanţei corporative asupra performanţei companiilor,
utilizând modelul liniar generalizat
Variabile
Variabila dependentă: indicatorul
performanţei corporative
Coeficient Eroare standard
Indicatorul calităţii guvernanţei corporative 0.21*** (0.07)
Inflaţia (% anuală) -0.09** (0.04)
Creşterea agregatului monetar M2 (% anuală) 0.07*** (0.02)
Număr de observaţii 82
Pearson SSR 133,91
Log likelihood -143,41
Modified Akaike Information Criterion 3,59
Bayesian Information Criterion -185,06
Pearson statistic 1,72
Notă: ***, ** şi * reprezintă semnificaţia statistică la un nivel de 1%, 5%, şi 10%
Model liniar generalizat a) Family: Gaussian; b) Funcţ. legătură: identity; c) Algoritm optimizare: Newton-Raphson
Sursa: Ionescu (2015)
Rezultatele obţinute în privinţa celei de a doua direcţii de cercetare a acestui studiu
empiric sunt regăsite în tabelul 22, putând observa în acest sens că indicele de calitate al
guvernanţei corporative exercită un puternic impact asupra indicelui de performanţă al
companiilor, coeficienţii estimaţi fiind pozitivi şi având un nivel de semnificaţie statistică
ridicat, de 1%.
Un impact de o intensitate similară, cu o semnificaţie statistică identică se manifestă şi
în cazul variabilei de control care reprezintă creşterea agregatului monetar M2. De asemenea,
în cazul celei de a doua variabile de control incluse în studiu – rata inflaţiei – se observă din
nou o influenţă ridicată asupra indicatorului performanţei, având o semnificaţie statistică de
5%, însă această influenţă este una de semn negativ. Cu alte cuvinte, o creştere a inflaţiei şi o
erodare a puterii de cumpărare a banilor este în măsură să altereze performanţele înregistrate în
sectorul corporativ.
65
În finalul acestui studiu empiric putem concluziona că un nivel calitativ ridicat al
guvernanţei corporative este în măsură să influenţeze pozitiv obţinerea de performanţe ale
companiilor în cazul statelor emergente considerate. Altfel spus, adaptarea practicilor de afaceri
conform principiilor şi recomandărilor internaţionale în materie de guvernanţă corporativă sunt
capabile să stimuleze şi să genereze înregistrarea unor performanţe corporative superioare.
66
Concluzii
Conform celor precizate pe parcursul acestei lucrări, guvernanţa corporativă reprezintă
un aspect central al realităţilor economice contemporane, din punct de vedere conceptual
cuprinzând o serie de domenii, precum finanţe corporative, contabilitate, management, drept,
etica afacerilor, sociologie sau psihologie.
În esenţă, guvernanţa implică oportunităţile prin care întreprinderile devin mai eficiente
prin utilizarea unui cadru reglementativ intern sau al mediului în care îşi desfăşoară activitatea,
precum şi prin adoptarea unor practici de afaceri corespunzătoare, majoritatea fiind sugerate
prin intermediul documentelor emise de o serie de instituţii sau organizaţii internaţionale.
Interesul reglementatorilor, academicienilor, practicienilor sau cercetătorilor asupra
studierii şi dezbaterii acestei tematici s-a manifestat cu precădere în urma unei serii de eşecuri
corporative de proporţii, a unor colapsuri financiare considerabile manifestate în decursul
ultimelor două decenii, care au generat afectarea majorităţii grupurilor interesate din jurul
organizaţiei.
În urma consultării cercetărilor empirice ale ultimului deceniu am constatat preocuparea
intensă a autorilor în privinţa identificării unor interdependenţe între practicile de guvernanţă
corporativă şi diferite aspecte din jurul unei companii. În acest context, prezenta lucrare a avut
drept scop aprofundarea studiului privind identificarea posibilelor conexiuni dintre guvernanţa
corporativă şi aspect precum structura financiară sau performanţa companiilor.
În privinţa primei direcţii de cercetare, aceea a stabilirii unor corespondenţe între
principalele dimensiuni ale guvernanţei corporative şi structura financiară a companiilor,
studiul a fost concentrate asupra statelor emergente deoarece acestea sunt în atenţia diferitelor
organizaţii internaţionale, demarând o serie de reforme legislative, instituţionale şi economice,
înregistrând anumite valori considerabile ale indicatorilor de rezultate şi fiind în consecinţă în
plin process de integrare în cadrul economiei globale. În acelaşi timp însă, mediul corporativ
din aceste ţări este adesea caracterizat printr-un nivel mai redus de încredere şi de transparenţă.
Mai mult, unele studii au evidenţiat anumite carenţe în privinţa implementării recomandărilor
de guvernanţă corporativă la nivelul acestor state, deşi se consideră că un nivel corespunzător
al practicilor corporative este capabil să stimuleze încrederea investitorilor şi să conducă la
atragerea de capitaluri, cu efecte implicit asupra dezvoltării mediului de afaceri şi, evident, a
economiei ţărilor emergente respective.
67
În acest context, argumentul direcţiei de cercetare propuse se regăseşte în posibilităţile
limitate de finanţare pe care mediul corporativ din aceste state le are, majoritatea economiilor
în cauză fiind practic lipsite de un sistem financiar matur şi dezvoltat. În acest context, am
constatatat că la nivelul statelor emergente dimensiunile guvernanţei corporative cu impact
pozitiv asupra alegerii structurii financiare sunt reprezentate de transparenţa informaţională şi
mediul de desfăşurare al activităţilor, în timp ce un puternic impact negativ îl deţine
infracţionalitatea şi corupţia. Reducând studiul strict la nivelul statelor europene emergente, am
constatat că structura financiară a companiilor este influenţată pozitiv de structura
acţionariatului şi negativ de acelaşi indicator al infracţionalităţii.
În privinţa legăturii dintre practicile de guvernanţă şi performanţa companiilor din
statele emergente, rezultatele au evidenţiat faptul că nivelul calitativ al guvernanţei corporative
este capabil să influenţeze pozitiv şi semnificativ performanţele sectorului corporativ. În acest
context, adoptarea obligatorie (reglementată) sau voluntară de către companii a conduitelor şi
practicilor de afaceri recomandate de către diferite organisme internaţionale din domeniu poate
stimula obţinerea unor performanţe superioare şi, implicit, dezvoltarea organizaţiilor.
68
Surse bibliografice
Aggarwal, P. (2013) Impact of corporate governance on corporate financial performance, IOSR
Journal of Business and Management (IOSR-JBM) e-ISSN: 2278-487X, p-ISSN: 2319-
7668. Volume 13, Issue 3 (Sep. - Oct. 2013), pp. 01-05
Aguilera, R., V., Goyer, M., Kabbach de Castro, L., R. (2013) Regulation and comparative
corporate governance în Wright, M., Siegel, D., S., Keasey, K., Filatotchev, I. (ed.) The
Oxford Handbook of Corporate Governance, Oxford University Press, Oxford, pp. 23-45
Albu, N., Lupu, I., Sandu, R. (2014) Multinationals as Vectors of Corporate Governance
Improvement in Emerging Economies in Eastern Europe: A Case Study în Boubaker, S.
& Nguyen, D. K. (ed.) Corporate Governance in Emerging Markets. Theories, Practices
and Cases, Springer-Verlag Berlin Heidelberg, pp. 331-349
Bhagat, S., Bolton, B. J. (2007) Corporate governance and firm performance, disponibil online
la http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1017342, accesat la 29.07.2015
Brammer, S., J., Pavelin, S. (2013) Corporate governance and corporate social responsibility
în Wright, M., Siegel, D., S., Keasey, K., Filatotchev, I. (ed.) The Oxford Handbook of
Corporate Governance, Oxford University Press, Oxford, pp. 719-743
Chiang, H. (2005) An empirical study of corporate governance and corporate performance,
Journal of American Academy of Business, Cambridge, Mar. 2005, p. 95
Dima, B., Ionescu, A., Tudoreanu, P. (2013) Corporate governance and financial structures of
companies in developing countries, Annales Universitatis Apulensis Series Oeconomica,
15(1), p. 162-172
Fahy, M., Weiner, A., Roche, J., Beyond Governance: Creating Corporate Value through
Performance, Conformance and Responsibility, John Wiley & Sons Ltd., Chichester,
2005
Firth, M., A., Rui, O., M. (2012). Does One Size Fit All? A Study of the Simultaneous Relations
Among Ownership, Corporate Governance Mechanisms, and the Financial Performance
of Firms in China, în Boubaker, S. et al. (ed.), Corporate governance. Recent
Developments and New Trends, Springer-Verlag Berlin Heidelberg, pp. 29-57
Ghofar, A., Islam, S., M., N., Corporate Governance and Contingency Theory - A Structural
Equation Modeling Approach and Accounting Risk Implications, Springer International
Publishing Switzerland, 2015
69
Godfred, B., Arko, A. (2009) Ownership structure, corporate governance and capital structure
decisions of firms: Empirical evidence from Ghana, Studies in Economics and Finance,
Vol. 26, Nr. 4, pp. 246-256
Guerrero-Villegas, J., Cuevas-Rodriguez, G., Valle-Cabrera, R. (2014) Corporate Governance
in Emerging Markets: What We Can Learn from a Privatisation Context în Boubaker, S.
& Nguyen, D. K. (ed.) Corporate Governance in Emerging Markets. Theories, Practices
and Cases, Springer-Verlag Berlin Heidelberg, pp. 239-265
Haniffa, R., Hudaib, M. (2006) Corporate governance structure and performance of Malaysian
listed companies, Journal of Business Finance & Accounting, 33(7) & (8), 1034-1062,
September/October 2006, 0306-686X doi: 10.1111/j.1468-5957.2006.00594.x
Ionescu, A. (2015) The impact of corporate governance quality on companies performance in
developing countries, Annals of the „Constantin Brâncusi” University of Târgu Jiu,
Economy Series, Nr. 4
Ionescu, A., Tudoreanu, P. (2014) The impact of corporate governance dimensions on financial
structure of the companies in developing countries, Annals of the „Constantin Brâncusi”
University of Târgu Jiu, Economy Series, Vol. 6, pp. 23-29
Ionescu, A., Tudoreanu, P. (2014,b), Corporate Governance Dimensions and Financial
Structure of the Companies in European Developing Countries, Ovidius University
Annals Economic Sciences Series, Vol. XIV, Issues 2, pp. 517-520
Javed, A., Iqbal, R. (2006) Corporate governance and firm performance: evidence from Karachi
Stock Exchange, The Pakistan Development Review, 45: 4 Part II, p. 947-964
Jolliffe I., T. (2002) Principal Component Analysis, Springer, ISBN 0-387-95442-2, eBook
ISBN 978-0-387-22440-4
Keasey, K., Thompson, S., Wright, M., Corporate governance. Accountability, Enterprise and
International Comparisons, John Wiley and Sons, Chichester, 2005
Keasey, K., Wright, M., Corporate governance, Accountability and Enterprise în Keasey, K.,
Wright, M. (ed.) Corporate Governance: Responsabilities, Risks and Remuneration, John
Wiley and Sons, Chichester, 1997
Kumar, P., Zattoni, A. (2013) Corporate Governance, Board of Directors, and Firm
Performance, Corporate Governance: An International Review, 21(4): p. 311-313
Morellec, E., Nikolov, B., Schurhoff, N. (2010) Corporate governance and capital structure
dynamics, AFA 2009 San Francisco Meetings Paper, disponibil online SSRN
http://ssrn.com/abstract=1106164, accesat la data de 19.07.2015
70
Nelder, J., Wedderburn, R. (1972) Generalized linear models, Journal of the Royal Statistical
Society, Vol. 135, Nr. 3, pp. 370-384
Pfeffer, J., Salancik G., R., The External Control of Organizations: A Resource Dependence
Perspective, Harper and Row, New York, 1978
Sheikh, S., Rees, W, Corporate governance & corporate control, Cavendish Publishing
Limited, London, 1995
Siddiqui, J., Ferdous, C., S. (2014) The Regulatory Conundrum: Achieving Corporate
Governance Reforms in Developing Countries în Boubaker, S. & Nguyen, D. K. (ed.)
Corporate Governance in Emerging Markets. Theories, Practices and Cases, Springer-
Verlag Berlin Heidelberg, pp. 445-464
Thomas, R., Corporate governance and anti-bribery: critical board and governance issues,
Ethics International Press Ltd., Cambridge, 2013
Turnbull, S., Corporate Governance: Its Scope, Concerns & Theories; Corporate Governance:
An International Review, Volumul 5, Numărul 4, 1997, pp. 180-205
Ur Rehman, M., A., Ur Rehman, R., Raoof, A., (2010) Does corporate governance lead to a
change in the capital structure?, American Journal of Social and Management Sciences,
ISSN Print: 2156-1540, ISSN Online: 2151-1559, doi:10.5251/ajsms.2010.1.2.191.195
Vo, D., Phan, T. (2013) Corporate governance and firm performance: empirical evidence from
Vietnam, disponibil online la http://www.murdoch.edu.au/School-of-Management-and-
Governance/_document/Australian-Conference-of-Economists/Corporate-governance-
and-firm-performance.pdf, accesat la 28.07.2015
Young, B. (2003) Corporate governance and firm performance: Is there a relationship? Ivey
Business Journal, 68, pp. 1-5
Windsor, D. (2014) Corporate Governance as an Antidote to Corruption in Emerging Markets
în Boubaker, S. & Nguyen, D. K. (ed.) Corporate Governance in Emerging Markets.
Theories, Practices and Cases, Springer-Verlag Berlin Heidelberg, pp. 423-444