Evaluarea si cotarea

obligatiunilor

Evaluarea si cotarea

obligatiunilor

Prof.dr. Laura Obreja BRAOVEANUCurs Piete financiare: martie 2015CIG

Bibliogtafie:Anghelache, G. Piata de capital. Caracteristici, evolutie, tranzactii, EdituraEconomica, 2004, Cap.9Dragota, V. Gestiunea portofoliului de valori mobiliare, Ed. Economic, Bucureti, 2003, Cap.1 si 15.

Stancu, I Finante, Ed.Economica, 2007, Cap. 14.5-14.9

Definitie: Obligatiune (engl, bond)= titlu financiar care ofera detinatorului o creanta asupra principalului, asupra rambursarii acestuia si asupra unei dobanzi proportionale cu sumaimprumutata

(Dragota si colectivul, 2009)

= a debt investment in which an investor loans money to an entity (corporate or governmental) that borrows the funds for a defined period of time at a fixed interest rate. Bonds are used by companies, municipalities, states and governments to finance a variety of projects and activities.Bonds are commonly referred to as fixed-income securities and are one of the three main asset classes, along with stocks and cash equivalents.

(investopedia.com)

EMITENTI Statul si colectivitatile locale pentru

finantarea lucrarilor publice, a constructiilor sau acoperireadeficitului

Intreprinderile cu o buna reputatiefinanciara, admise de autoritatilebursiere ca emitenti

Titluri de stat (treasury bills 90days/government bonds 30years)

Obligatiuni municipale (municipal bonds) Obligatiuni corporatiste (corporate bonds)

http://www.bvb.ro/FinancialInstruments/Markets/Bonds -- TEMA

Tipuri de obligatiuni

HUE26

Ghidul emitentului de actiuni si obligatiuni.pdf (www.kmarket.ro)

Oferta publica de vanzare de obligatiuni se deruleaza similar cu cea de vanzare de actiuni; obligatiunile se emit prin oferta publica numai prin intermediul unei societati specializate de intermediere numita societate de servicii de investitiifinanciare (SSIF).

Aceasta se ocupa de coordonarea tuturor operatiunilor legate de finantarea prin obligatiuni:- elaborarea prospectului de emisiune pe baza parametrilor stabiliti de comun acord cu firma emitenta si a datelor primite de la aceasta; - relatia cu autoritatile pietei de capital; coordonarea operatiunilor de vanzare a obligatiunilor;

-elaborarea raportului de inchidere a ofertei; listarea obligatiunilor.

Ghidul emitentului de actiuni si obligatiuni.pdf (www.kmarket.ro)

Firma emitenta a obligatiunilor stabileste, prin consultare cu societatea de intermediere si pe baza nevoilor proprii de finantare, parametrii emisiunii: -valoarea totala a imprumutului obligatar, -valoarea nominala si numarul obligatiunilor, -dobanda la care se ofera obligatiunile, -durata de viata si frecventa platilor, -perioada de vanzare a obligatiunilor, -tipul acestora (convertibile sau neconvertibile), -modalitatea de garantare, -listarea pe o piata organizata.

Societatea de intermediere poate oferi consultanta emitentului in ceea ce priveste parametrii emisiunilor de obligatiuni precendente din tara noastra,structura cererii de asemenea instrumente pe piata, etc.

Ghidul emitentului de actiuni si obligatiuni.pdf (www.kmarket.ro)

Pe baza acestor parametri si a informatiilor primite de la emitent SSIFelaboreaza un document oficial de prezentare a firmei emitente si a obligatiunilor puse in vanzare numit prospect de emisiune, in care suntincluse: -prezentarea firmelor si persoanelor ce au participat la elaborarea prospectului;-informatii despre obligatiunile puse in vanzare si drepturile conferite de acestea (numar obligatiuni, valoare nominala, pret de emisiune, rata dobanzii, rambursare, plati, tipul obligatiunilor, modalitatea de garantare, listare, derularea ofertei, destinatia fondurilor atrase); -informatii despre emitent (date de identificare, natura activitatii, capital social, alte obligatiuni emise); -activitatea emitentului (operatiuni, performante economico-financiare,sedii, cercetare si dezvoltare, proceduri judiciare, salariati, investitii, surse de finantare);

-situatii contabile (raportari financiare, indicatori); -informatii referitoare la management, perspectivele viitoare, factori de risc.

Ghidul emitentului de actiuni si obligatiuni.pdf (www.kmarket.ro)

Conform reglementarilor in vigoare se recomanda garantarea obligatiunilor mai ales in cazul emisiunilor noi (cu active, polita de risc financiar, etc).Dupa avizarea ofertei, are loc publicitatea oficiala prezentarea acesteia in ziare de circulatie nationala si prin alte canale. Pe durata derularii ofertei obligatiunile sunt puse invanzare la sediile distribuitorilorsocietati de servicii de investitii financiare si banci cu care emitentul a incheiatcontracte de distributie .

Ghidul emitentului de actiuni si obligatiuni.pdf (www.kmarket.ro)

Oferta se incheie cu succes daca este indeplinitaurmatoarea conditie: Valoarea imprumutului este de minim echivalentul a 100.000 EUR.In urma indeplinirii conditiilor de mai sus ASF (CNVM)avizeaza inchiderea cu succes a ofertei. In cazul in care conditiile de mai sus nu sunt indeplinite in urma ofertei, obligatiunile sunt anulate iar sumele platitesunt returnate investitorilor.In urma incheierii cu succes a ofertei obligtiunile sunt inregistrate la Oficiul de Evidenta a Valorilor Mobiliare (OEVM), iar acestea pot fi ulterior listate la Bursa deValori Bucuresti.

Ghidul emitentului de actiuni si obligatiuni.pdf (www.kmarket.ro)

O societate emitenta de obligatiuni prin oferta publica va trebui sa indeplineasca o serie de obligatii deraportare catre institutiile pietei de capital si catrepublicul investitor: -rapoarte financiare, -evenimente ce afecteaza detinatorii de obligtaiuni,- plata dobanzilor si a principalului, etc. Societatea va trebui sa se supuna si eventualelor criterii suplimentare de informare in cazul listarii la Bursa de ValoriDupa ce a emis obligatiuni societatea va plati in mod regulat dobanzi, conform obligatiilor asumate in prospectul de emisiune. La scadenta imprumtului (sau, inunele cazuri, si pe parcurs) se va rambursa investitorilor valoarea de rascumparare a obligatiunilor cumparate.

Elemente caracteristice obligatiunilor:

Valoare nominala VN Pret de emisiune VE Pret rascumparare VR VEVNVR Prima de emisiune / de rascumparare Maturitate imprumut n Rata nominala a dobanzii/cupon Rd Modalitatea de rambursare

Clasificare obligatiuni dupa modalitatea de plata a cuponului

cu cupon fix anual cu cupon variabil, prin indexare fata de o dobanda de

referinta predeterminata cu cupon zero

dupa modalitatea de rambursare a principalului

cu rambursare la maturitate (in fine) cu rambursare esalonata (prin rate/anuitati constante) cu rambursare anticipata la cererea emitentului clauza

CALL cu rambursare anticipata la cererea investitorului clauza

PUT cu dobanda perpetua (nerambursabila)

Tipuri de obligatiuniin functie de riscul de faliment: Rating: calitatea creditului; Agentii de rating independente in functie de sanatatea

financiara a emitentului:

Standard & Poor's, Moody's and Fitch AAA and AA: High credit-quality investment gradeAA and BBB: Medium credit-quality investment gradeBB, B, CCC, CC, C: Low credit-quality (non-investment grade), or "junk bonds"D: Bonds in default for non-payment of principal and/or interest

Tipuri de obligatiuni in functie de riscul de faliment:

Tipuri de obligatiuni in functie de riscul de faliment:

Obligaiuni de investiii (rating AAA BBB);

Obligaiuni speculative (rating BB D):

Junk bonds;

Fallen angels;

Moodys Standard&PoorS Semnificaie Risc de neplata

Aaa AAA Cea mai bun calitate, cel mai mic risc 0,00%

Aa AA Calitate nalt, o foarte bun capacitate de a face fa obligaiilor de plat

0,01%

A A Categoria superioar a obligaiunilor de calitate modie, bun capacitate de plat

0,02%

Baa BBB Calitate medie, capacitate satisfctoare de a face faa plilor.

0,15%

Ba BB De natur speculativ, capacitate incert de a face plata plilor

1,21%

B B Capacitate slab de a face fa plilor 6,53%

Caa CCC Calitate mediocr, pericol n ceea ce privete plata dobnzilor i rambursarea principalului

24,73%

Ca CC Foarte speculativ, aprope de falimet

C C Aproape de momentul depunerii bilanului

D Falimentar(t)

24,73%

24,73%

Cursul obligaiunilor

se exprim n procente din valoarea nominal a acestora.

astfel, dac o obligaiune coteaz, de exemplu, la 105%, atunci valoarea n lei va fi de 1.050 lei, pentru o valoare nominal de 1.000 lei.

EVALUAREA UNEI INVESTITII

= = = ()(functia PV in Excel)

= + () (functia NPV in Excel)Discutie:

I0, CF, k, n????

EVALUAREA INVESTITIEI IN OBLIGATIUNI

= = = () + ()

= + () + ()Discutie:

P0, cupont, VRn, n, Rd?????

Impactul modificarii dobanzii pe piata asupra pretului obligatiunii

Cresterea neanticipata a inflatiei genereaza cresterea dobanzii pe piata.

Care este efectul asupra pretului obligatiunii pentru care cuponul este fix?

Impactul modificarii dobanzii pe piata asupra pretului obligatiunii

VN=1 mil, rambursare la sfarsitul celor 2 aniRd=20%

P0(evaluare)=0,2/1,2+(0,2+1)/(1,2)2=1VAN=0

Cresterea neanticipata a dobanzii Rd=25%P0(evaluare)=0,2/1,25+(0,2+1)/(1,25)2=0,928

VAN=-0,072VAN%=-7,2% -- pierdere

Evitarea riscului de rata de dobanda face ca fixarea dobanzii nominale sa fie precedata de o anticipare cat mai fiabila a inflatiei, deci a evolutiei dobanzii pe piata

1+Rreala=(1+Rnominala)/(1+Rinflatie)Rnominala=Rreala+Rinflatie (Fisher)

Randamentul obligatiunii

Randament cupon: cupon/VN

Randament curent: cupon/pret=cupon/(cursxVN)

Randament anual (ajustat): (cupon+(VN-P)/n)/((VN+P)/2)

Randamentul obligatiuniiVN=10000, curs=98%, Rd=8%, maturitate 6 ani, emisa cu 2 ani in urma

Randament cupon: cupon/VN=800/10000=8%

Randament curent: cupon/pret=cupon/(cursxVN)=800/9800=8,16%

Randament anual (ajustat): (cupon+(VN-P)/n)/((VN+P)/2)=(800+200/(6-2))/((10000+9800)/2)=8,58%

Randament - rating:

Pentru orice tip de activEvaluarea acestuia:

Pret actual = suma actualizata a cash-flow-urilor viitoare generate de detinerea acestuia

Discounted cash-flow modelaplicarea acestui model:

Investitii in active fixeObligatiuni

= == () + ()

Randamentul la maturitate(yield to maturity YTM)

YTM este acel factor de actualizare pentru care suma actualizata a cupoanelor si a valorii de rascumparare este egala cu pretul actual.

- este solutia unei ecuatii de grad n,

- rata interna de rentabilitate

- se poate calcula prin interpolare sau aplicarea functiei IRR

= (1 + )

+ (1 + )

Randamentul la maturitate -Particularitati

YTM se determina ca solutia ecuatiei de grad n:

- Excel f: IRR

- Interpolare k1,k2

Pentru cazul pret=VN=VR YTM=rata cupon

Pentru cazul pret

Randamentul la maturitate - exempluobligatiune A B

pret 90VN 100

rata cupon 5%VR 110n 2 10

anii CF CF0 -90 -901 5 52 115 53 54 55 56 57 58 59 510 115

YTM 16% 7%

DURATA

O obligatiune care are un termen de maturitate mai mare este expusa riscului de dobanda deoarece inregistreaza variatii de pret mai mari decat o obligatiune care are o maturitate mai mica.

Pentru a determina maturitatea efectiva se calculeaza duration (Macauly duration) care se calculeaza ca medie ponderata a termenelor de plata ale cash flow-urilor obligatiunii. Ponderile sunt valorile actualizate ale cash

flow-urilor exprimate ca procent in valoarea actualizata totala a obligatiunii, anume pretul obligatiunii.

=() + ()

DURATA = momentul optim pentru investitor s vnd obligaiunea

= momentul la care are loc recuperarea integrala a capitalului investit pe seama cash-flow-urilor obtinutepana in acel moment

= rezult din ponderarea scadenei a cash-flow-urilor(t) cu greutatea specific a valorii actualizate a cash-flow-urilor n valoarea actual a obligaiunii:

DURATA= imunizeaza obligatiunea asupra riscului de modificare a ratei dobanzii de piata prin compensarea efectului pret ( de castig sau pierdere de capital) cu efectul cupon (de pierdere sau castig de dabanda) din reinvestirea acestuia la rata dobanzii de piata.

0

n

1tn

nt

t

nn

n

1tt

t

n

1tn

nt

t

n

1tt

t

n

1tt

t

P)k1(

VRn)k1(

Ct

)k1(VR

)k1(C

)k1(VRn

)k1(Ct

)k1(CF

)k1(CFt

DUR

DURATA= Indiferent de mrimea dobnzii de pia (k), investitorul are o rentabilitate ateptat pe durata medie de via egal cu rata nominal a obligaiunii, din momentul emisiunii. Pe durata medie de via, riscul de modificare a ratei dobnzii este complet acoperit prin evoluia contradictorie a efectului pret si efectului cupon, pentru orice variaie a ratei dobnzii de pia.

Indicatorul de durat a fost introdus pentru prima oar de Frederick Macauley n anul 1938. Conceptul, uitat iniial, a fost redescoperit i valorificat de ctre Paul Samuelson (1945), John Hicks (1946), F.M. Redington (1952) .a.Conceptul de durat este, n prezent, utilizat pe larg n domeniul imunizrii portofoliilor de obligaiuni mpotriva variaiei valorii acestora n raport cu rata dobnzii.

Volatilitatea pretului obligatiunii

)xx)(x('f)x(f)x(f

...)xx)(x(''f!2

1)xx)(x('f!1

1)x(f)x(f

000

200000

Duratak1

k)k/k/()P/P(teaElasticita

Duratak1

1k/)P/P(ateaSensibilit

kDuratak1

1P/P

k)PDurata(k1

1k)k('PP

....)kk)(k('P)k(P)k(P)k1(

Ctk1

1)k1(

Ct)k('P)k1(

C)k(P

000

n

1tt

t

n

1t1t

tn

1tt

t

Durata = perioada in care riscul de modificare a ratei dobanzii este completacoperit de evolutia opusa a efectelorasupra pret/cupon pentru orice variatie a ratei dobanzii

Sensibilitatea=modificarea cu x% a pretului obligatiunii la cresterea cu 1 p.p. a dobanzii=-D/(1+k)

Elasticitatea=modificarea cu x% a pretuluiobligatiunii la cresterea cu 1% a dobanzii=-Dk/(1+k)

Durata, sensibilitate - exempluk 5%Durata

tCFt/(1+k)^t CFt/(1+k)^tA B A B

1 4.76 4.76 4.76 4.762 208.62 9.07 104.31 4.543 12.96 4.324 16.45 4.115 19.59 3.926 22.39 3.737 24.87 3.558 27.07 3.389 29.01 3.22

10 706.00 70.60suma 213.3787 872.1735 109.0703 106.1391

A Bpret (evaluare) 109.0703 106.1391durata 1.96 8.22sensibilitatea -1.86 -7.83

Rata de actualizare Reprezinta rata de

rentabilitateceruta de investitori pentru o investitie de riscidentic

Depinde de perceptia niveluluide risc asumat!

Depinde de oportunitatile de investitiedisponibile pepiata?

Rata de actualizare Atentie!Procesul de evaluareeste un procesdesfasurat ex ante.

Rata de actualizareva reflectaanticiparileevaluatorului la momentulfundamentarii eiasupra evolutieieconomice viitoare.

Rata de actualizare Rata de actualizare

folosita se schimbade la un an la altuldaca avem in vedere evaluareaaceleiasiobligatiuni?

Cum folositi rata inflatiei in estimarea ratei de actualizareaplicabile pentruevaluarea uneiobligatiuni?

Rata de actualizareMetode de estimare

Rata nominala sau rata reala? Atentie la modul de

estimare a fluxurilor de numerar!

Atentie la monedafolosita pentruestimarea fluxurilor de numerar viitoare!

Cost de oportunitate Cost al capitalului Rata fara risc +prime de

risc

Recomandari http://bvb.ro - sectiunea obligatiuni de

ales o obligatiune TEMA: caracteristici Manual de branding personal, 2013 Dan

Schawbel pay it forward film si idee The biggest risk is not taking any risk... In a

world thats changing really quickly, the only strategy that is guaranteed to fail is not taking risks.Mark Zuckerberg

Saptamana frumoasain continuare!