CPU_tintirea_inflatiei

8/8/2019 CPU_tintirea_inflatiei

1/56

IINNTTIIRREEAA DDIIRREECCTT AA IINNFFLLAAIIEEII

NN RREEPPUUBBLLIICCAA CCEEHH,, PPOOLLOONNIIAA II UUNNGGAARRIIAA::

IIMMPPLLEEMMEENNTTAARREE II PPEERRFFOORRMMAANNEE

Autori:Elena Iorga

Wilhelm Salater

Gina Pitulea

Cristina Cazacu

Carolina Oancea

22000044


2/56

2

ISBN 973-0-03481-8

NNoo tt

Opiniile prezentate n aceast lucrare sunt n ntregime ale autorilori ele nu implic sau angajeaz n vreun fel Banca Naional a Romniei.

Tehnoredactarea a fost realizat de Direcia Studii i Publicaii.

Reproducerea publicaiei este interzis, iar utilizarea datelor n diferite

lucrri este permis numai cu indicarea sursei.


3/56

CCUUPPRRIINNSS

INTRODUCERE..................................................................................................................5

I. REPUBLICA CEH .....................................................................................................6

I.1. Precondiii instituionale ...........................................................................................6

I.1.1. Prioritatea absolut a obiectivului de inflaie ..................................................... 6I.1.2. Independena bncii centrale .............................................................................. 6

I.1.3. Armonizarea politicii monetare cu politicile guvernamentale ........................... 7I.1.4. Curs de schimb flexibil..................................................................................... 10I.1.5. Stabilitatea sistemului financiar .......................................................................11

I.1.6. Instrumente eficace de politic monetar......................................................... 12

I.1.7. Transparen i responsabilitate .......................................................................13

I.2. Cerine tehnice ......................................................................................................... 14

I.2.1. Alegerea unui indice de preuri adecvat ........................................................... 14I.2.2. Stabilirea unui interval de fluctuaie a intei de inflaie

i a orizontului de timp..................................................................................... 15I.2.3. Definirea excepiilor......................................................................................... 16I.2.4. Capacitatea bncii centrale de a prognoza inflaia ...........................................16

II. POLONIA ....................................................................................................................17II.1. Precondiii instituionale ....................................................................................... 17

II.1.1. Prioritatea absolut a obiectivului de inflaie ................................................17II.1.2. Independena bncii centrale .........................................................................17II.1.3. Armonizarea politicii monetare cu politicile guvernamentale ...................... 18

II.1.4. Curs de schimb flexibil .................................................................................. 21II.1.5. Stabilitatea sistemului financiar..................................................................... 21II.1.6. Instrumente eficace de politic monetar ......................................................24

II.1.7. Transparen i responsabilitate..................................................................... 25II.2. Cerine tehnice........................................................................................................ 26

II.2.1. Alegerea unui indice de preuri adecvat ........................................................ 26II.2.2. Stabilirea intervalului de fluctuaie a intei de inflaie

i a orizontului de timp .................................................................................. 26II.2.3. Definirea excepiilor...................................................................................... 27II.2.4. Capacitatea bncii centrale de a prognoza inflaia ........................................ 27


4/56

4

III. UNGARIA ..................................................................................................................28

III.1. Precondiii instituionale...................................................................................... 28

III.1.1. Prioritatea obiectivului de inflaie............................................................... 28III.1.2. Independena bncii centrale....................................................................... 28

III.1.3. Armonizarea politicii monetare cu politicile guvernamentale.................... 29III.1.4. Curs de schimb flexibil ............................................................................... 31III.1.5. Stabilitatea sistemului financiar.................................................................. 34

III.1.6. Instrumente eficace de politic monetar.................................................... 35III.1.7. Transparen i responsabilitate.................................................................. 36

III.2. Cerine tehnice ...................................................................................................... 37

III.2.1. Alegerea unui indice de preuri adecvat......................................................37III.2.2. Stabilirea intervalului de fluctuaie a intei de inflaie

i a orizontului de timp ............................................................................... 37III.2.3. Definirea excepiilor ................................................................................... 38III.2.4. Capacitatea bncii centrale de a prognoza inflaia...................................... 38

IV. CONCLUZII .............................................................................................................. 39

BIBLIOGRAFIE SELECTIV ................................................................................... 42

ANEXE


5/56

5

INTRODUCERE

n ultimii apte ani, trei economii emergente din Europa Central Republica Ceh (n 1998),

Polonia (n 1999) i Ungaria (n 2001) au adoptat regimuri de intire direct a inflaiei.Lucrarea de fa i propune s analizeze stadiul de ndeplinire n aceste ri a principalelor

precondiii pe care literatura de specialitate le consider importante pentru implementarea cu

succes a unui astfel de regim i s evalueze din aceast perspectiv rezultatele obinute n primii

ani de funcionare a intirii directe a inflaiei. Aceast abordare a fost aleas pentru a fi

evideniate unele repere i nvminte utile n procesul de elaborare a cadrului de implementare

a acestui regim de politic monetar n Romnia i de stabilire a momentului optim pentru

introducerea acestuia.

O atenie deosebit este acordat impactului pe care satisfacerea incomplet a unor cerine de

natur instituional sau tehnic le-a exercitat n aceste ri asupra eficacitii conducerii politicii

monetare. Sunt avute n vedere nu doar performanele n planul ndeplinirii intelor numerice de

inflaie, ci i costurile pe care le-au presupus n termenii creterii economice, ai nivelului

ocuprii forei de munc sau ai situaiei balanei de pli, costuri care ar fi putut fi mai reduse

dac mix-urile de politici economice nu ar fi fost deficitare din punct de vedere al coerenei,

afectat n toate cele trei ri pe perioade diferite i n proporii diferite de relaxri ale

politicilor fiscale i salariale.

Totodat, aranjamentele de curs de schimb utilizate n cele trei ri (flotare liber n Polonia,

flotare controlat n Republica Ceh, band de fluctuaie de 15 la sut n Ungaria), care au

exercitat o influen considerabil asupra modului n care bncile centrale au gestionat mandatul

antiinflaionist ncredinat, sunt analizate pentru a se determina compatibilitatea lor cu strategia

de intire direct a inflaiei. Pe lng implicaiile specifice ale fiecruia dintre aceste aranjamente

de curs de schimb, sunt reliefate i unele aspecte comune legate de inconsistena dintre obiectivul

de inflaie, pentru care rspunde banca central, i preferina pentru un interval de fluctuaie a

cursului de schimb considerat de autoritile guvernamentale ca fiind adecvat pentru asigurarea

unui nivel optim al competitivitii externe.


6/56

6

I. REPUBLICA CEH

I.1. Precondiii instituionale

I.1.1. Prioritatea absolut a obiectivului de inflaie

Prioritatea acordat stabilitii preurilor de ctre autoritile cehe nu constituie doar oparticularitate a perioadei de tranziie, ci are o tradiie ndelungat, Cehoslovacia fiind singuraar din Europa Central care a reuit s evite alunecarea n hiperinflaie la nceputul perioadeiinterbelice.

Faptul c obiectivul fundamental al politicii monetare l reprezint meninerea stabilitiipreurilor este prevzut att de Constituia Republicii Cehe (printr-un amendament introdus n

anul 2001), ct i de Statutul Bncii Naionale a Republicii Cehe (BNC), intrat n vigoare nianuarie 1993 (articolul 2). BNC trebuie s acorde sprijin politicii economice generale aGuvernului, orientat ctre promovarea unei creteri economice sustenabile, numai n msura ncare nu aduce astfel prejudicii ndeplinirii obiectivului su fundamental.

n seciunea introductiv a primului raport asupra inflaiei, publicat n aprilie 1998, se arat cBNC va urmri ndeplinirea intei sale de inflaie chiar i n condiii mai puin favorabile. n

particular, n cazul unor abateri ale politicii veniturilor sau ale politicii fiscale de la parametriiproiectai, impactul inflaionist al acestora va fi contracarat prin nsprirea politicii monetare; unastfel de mix de politici economice va fi eficace din perspectiva realizrii obiectivului de inflaie,ns va presupune costuri suplimentare n planul creterii economice i al nivelului de ocupare aforei de munc. Contientizarea de ctre Guvern a acestor consecine negative ale unei relaxrifiscale sau salariale face ca angajamentul deplin al BNC fa de inta de inflaie s aib un efectde disciplinare asupra acestor politici economice.

I.1.2. Independena bncii centrale

nc de la nfiinarea sa n ianuarie 1993 (dup disoluia Cehoslovaciei), BNC a beneficiat de ungrad ridicat de independen fa de Guvern. Aceast independen are patru dimensiuni majore:

personal, instituional, operaional i financiar.

Independena personal este asigurat prin numirea celor apte membri ai CA al BNC de ctrePreedintele Republicii Cehe fr asisten guvernamental i prin precizarea fr echivoc amotivelor care permit revocarea lor din funcie.

Independena instituional este ridicat, conducerea autoritii monetare neputnd cere sau primiinstruciuni de la alte autoriti ale statului. O limitare a independenei instituionale apare n

procesul de fundamentare a regimului de curs de schimb, pe care BNC l stabilete dupconsultri cu Guvernul, ns n aa fel nct s nu fie periclitat obiectivul fundamental (conform

articolului 35 din Statutul BNC).


7/56

7

Independena operaional const n autonomia BNC privind stabilirea intei de inflaie iconfigurarea instrumentelor utilizate pentru ndeplinirea acesteia.

Independena financiar a BNC este asigurat, n linii mari, prin aprobarea bugetului instituiei

de ctre CA, prin independena auditorului extern i prin interdicia oricrei forme de finanaredirect a sectorului de stat, o limitare decurgnd ns din implicarea Ministerului Finanelor nselectarea auditorului extern.

n anul 2000 s-a consemnat o tentativ de restrngere a independenei bncii centrale. Unamendament la Statutul BNC, dei iniiat n scopul armonizrii cu legislaia care guverneazfuncionarea BCE, a fost modificat ulterior, fiind adoptat de Parlament ntr-o form care limitasubstanial independena bncii centrale. Astfel, s-a introdus obligativitatea bncii centrale de aobine acordul Guvernului n ceea ce privete stabilirea intei de inflaie i a regimului de curs de

schimb. Totodat, s-a restrns competena decizional a CA al BNC doar asupra bugetuluiaferent activitilor direct legate de ndeplinirea obiectivului fundamental, celelalte categorii decheltuieli (inclusiv cele pentru investiii) ale bncii centrale urmnd a fi supuse aprobriiParlamentului Republicii Cehe. Acelai amendament a prevzut o revizuire a procedurii dedesemnare a membrilor CA al BNC, acetia urmnd a fi numii tot de ctre PreedinteleRepublicii Cehe, ns la propunerea Guvernului.

Prevederile acestui amendament, intrat n vigoare n ianuarie 2001, au declanat un val de reaciinegative att n rndul elitei economice cehe, ct i al unor importante instituii internaionale(Fondul Monetar Internaional, Comisia European, Banca Central European). Dup ce Curtea

Constituional a Republicii Cehe a hotrt c aceste prevederi sunt neconstituionale, aplicarealor a fost suspendat ncepnd cu luna august 2001, iar n mai 2002 a fost adoptat un nouamendament care a restabilit independena BNC.

I.1.3. Armonizarea politicii monetare cu politicile guvernamentale

Disciplina fiscal a fost remarcabil n perioada 1993-1998, cnd deficitele bugetare s-au situatn fiecare an sub nivelul de 2 la sut din PIB (metodologie FMI/GFS). Nu au fost identificatesimptome de dominan fiscal, BNC putndu-i utiliza cu eficacitate instrumentele de politicmonetar pentru ndeplinirea obiectivului de inflaie.

n anii urmtori ns, sistemul de prioriti al politicii fiscale s-a schimbat considerabil. Opiuneapentru o strategie de tip expansionist s-a fcut ntr-o perioad n care operaiunile cvasifiscale iextrabugetare, impuse de restructurarea sistemului bancar sau finanarea unor proiecte deinvestiii1, grevau evoluia principalilor indicatori bugetari, transformnd finanele publice ntr-un potenial factor de dezechilibru macroeconomic pe termen mediu (anexa 2). n aceste condiii,

politica monetar a rmas principalul instrument de frnare a expansiunii cererii interne pe

1 La finele anului 2002, funcionau nou fonduri extrabugetare cu administrare separat, din care apte aveau dreptscop sprijinirea unor proiecte de investiii.


8/56

8

fondul influxurilor consistente de capital, impunnd bncii centrale meninerea unei conduiteprudente, n pofida ctigurilor n termeni de dezinflaie obinute2.

Presiuni suplimentare asupra politicii monetare au venit din partea datoriilor ascunse (hiddendebt) acumulate n afara sectorului guvernamental i provenind din restructurarea sectorului

bancar sau din garantarea creditelor aferente unor companii de stat. Pe fondul prelurii la buget aacestora, ponderea datoriei publice n PIB a crescut de la 14,5 la sut n 1999 la 19,5 la sut n2002, estimrile Ministerului Finanelor (23 la sut n 2003 i respectiv 27,3 la sut n 2004)indicnd drept probabil meninerea acestei tendine. Evoluiile nefavorabile consemnate de

principalii indicatori fiscali au responsabilizat Ministerul Finanelor, acesta naintndGuvernului, n 2003, un pachet de msuri de reform3 care coninea avertismentul c perpetuareaactualei situaii ar putea ridica deficitul bugetar la 8 la sut din PIB n 2005, iar volumul datoriei

publice la 47,7 la sut din PIB n 2006. Una dintre coordonatele principale ale acestui program

vizeaz elaborarea bugetului anual ntr-un plan fiscal pe trei ani, msur menit s sprijinepolitica monetar, afectat n perioada anterioar de incertitudinea poziiei fiscale i de absenaunui scenariu al coreciilor de preuri.

Deoarece deficitele fiscale au fost finanate din surse nemonetare (n principal venituri din privatizare) i la costuri rezonabile, nu au aprut elemente de dominan fiscal (Jon iMishkin, 2003). n aceeai not, Matalik i Slavik (2003) evideniaz disocierea surselor definanare a deficitului bugetar de evoluiile ratei dobnzii sau finanarea sectorului privat, iarFMI (2001b) motiveaz absena referirilor la politica fiscal dintr-un capitol privind factoriideterminani ai inflaiei prin faptul c n Republica Ceh deficitele bugetare nu s-au evideniatdrept cauze ale inflaiei.

Strategia de privatizare promovat de autoriti n perioada 1999-2002 a exercitat presiuni asupra politicii monetare prin efectele induse de aprecierea monedei naionale. La nceputul anului2000, la banca central a fost creat un cont special pentru ncasrile n valut din procesul de

privatizare. Dei a facilitat o mai bun comunicare ntre Guvern i banca central i totodat aresponsabilizat autoritatea central n ceea ce privete efectele politicii promovate, eficienaacestui cont a fost limitat de termenul scurt de pstrare a sumelor. n 2002, ca urmare aestimrilor privind un volum semnificativ de ncasri din procesul de privatizare, ntre Guvern i

BNC a fost ncheiat un acord care prevedea cumprarea direct a valutei de ctre banca centrali utilizarea sumelor obinute pentru finanarea nevoilor fiscale, dar i stoparea temporar aemisiunilor de obligaiuni pe pieele externe (BNC, 2002).

2 Perioada 2001-2003 consemneaz revenirea la o conduit monetar restrictiv, rata real a dobnzii reverse repo ladou sptmni (principalul instrument de politic monetar) crescnd de la 0,35 la sut n 2001 la 2,15 la sut n2003.3 Pachetul de msuri, conceput ca o strategie de intire a deficitului fiscal (fiscal targeting) pe termen mediu (4 lasut din PIB n 2006) se bazeaz, n principal, pe plafonarea cheltuielilor publice. Principalele msuri vizeaz:

reforma sistemului de pensii i a sistemului ajutoarelor publice de sntate, redimensionarea personalului angajat ndomeniul serviciilor publice (disponibilizarea a 6 la sut din angajai pn n 2006), plafonarea la nivelul actual asalariilor din sectorul justiiei, ntrirea disciplinei financiare.


9/56

9

n ceea ce privete politica veniturilor, caracterul relaxat al politicii veniturilor din perioada1991-19964 a fost nlocuit n urmtorii doi ani cu o conduit mai restrictiv, bazat pe un controlstrict al salariilor la nivelul sectorului de stat.5

n perioada 1999-2003, politica salarial nu a urmat o strategie uniform. Rezultatele obinute nplanul dezinflaiei au creat premisele unei anumite relaxri a politicii veniturilor n anul 1999,cnd sectorul de stat a beneficiat de creteri substaniale ale salariilor nominale (n medie cuaproximativ 11,7 la sut6), iar volumul transferurilor sociale a crescut n termeni nominali cu 8,6la sut fa de anul anterior. La momentul respectiv, FMI (1999) a avertizat autoritile asupraefectelor pe termen lung ale acestei politici, care putea conduce, prin stimularea cererii interne, lamanifestarea unor presiuni inflaioniste.

Dei pe termen scurt s-a reuit o anumit responsabilizare7, ncepnd cu 2001 caracterul lax al

politicii salariale a devenit tot mai evident, iar ratele de cretere a salariului nominal n cadrulsectorului public s-au plasat n afara oricrei corelaii cu nivelul prognozat al ratei inflaiei8. Abian anul 2003, pe fondul agravrii situaiei finanelor publice, politica veniturilor a revenit la oconduit mai ferm, rata de cretere a salariilor nominale aferente administraiei publicecobornd la 2,8 la sut. Pe ansamblul perioadei, expansiunea cererii interne, stimulat de o

politic a veniturilor incoerent, a reprezentat o constrngere pentru politica monetar,nematerializarea presiunilor venite din aceast direcie explicndu-se prin influena favorabil aunor factori conjuncturali (n principal, diminuarea preurilor de import).

Deficitul de cont curent s-a situat n anii 1996 i 1997 la niveluri considerate n mod

convenional drept ridicate (7,4 la sut din PIB i respectiv 6,7 la sut din PIB). n primul an defuncionare a regimului de intire direct a inflaiei, scderea semnificativ a ratei anuale a IPC(de la 10 la sut n decembrie 1997 la 6,8 la sut n decembrie 1998) nu a mpiedicat procesul deajustare substanial a contului curent, care a nregistrat un deficit moderat (2,2 la sut din PIB).Comprimarea concomitent a celor dou dezechilibre majore a fost posibil printr-o conduitrestrictiv a politicii monetare i a celei fiscale, al crei cost l-a reprezentat declinul economic (ntermeni reali, PIB a sczut n 1998 cu 1 la sut i a crescut cu numai 0,5 la sut n 1999).

n perioada 2000-2003 s-au consemnat deficite de cont curent importante (ntre 5,3 la sut din

PIB n 2000 i peste 7 la sut din PIB n 2003), iniial ca urmare a deteriorrii situaiei balaneicomerciale, iar ulterior a celei a veniturilor. Adncirea deficitului de cont curent nu a complicat

4 n perioada 1991-1996, salariul nominal a crescut n medie pe an cu 24,7 la sut n administraie public i aprare,cu 17,6 la sut n nvmnt i cu 16,8 la sut n sntate, iar rata medie de cretere a salariului nominal peeconomie a fost de 18-20 la sut, anual (FMI, 1998). n aceeai perioad, nivelul mediu al pensiei pentru limit devrst a crescut cu 15,5 la sut anual.5 Salariile sectorului bugetar au fost ngheate de la mijlocul anului 1997 pn la finele anului 1998, n cadrul unuiset de msuri adoptate n contextul deteriorrii echilibrului extern i al recesiunii economice.6 Ratele de cretere a salariului nominal au fost de 11,8 la sut n sectorul administraiei publice, 12,6 la sut nnvmnt i 13,7 la sut n sntate.7 n 2000, salariile aferente sectorului bugetar au fost ngheate la nivelul anului anterior (FMI, 2001a).8 n perioada 2001-2002, rata medie anual de cretere a salariului nominal n sectorul public a fost de 7,9 la sut,uor peste sporul mediu consemnat n cazul pensiilor (+7,1 la sut).


10/56

10

ns substanial conducerea politicii ratei dobnzii, a crei conduit restrictiv, favorabilmeninerii inflaiei la un nivel foarte redus, contribuie i la atenuarea vitezei de cretere acreditului intern, limitnd astfel proporiile dezechilibrului extern. Totodat, BNC a intervenit ncteva rnduri pe piaa valutar n scopul temperrii aprecierii monedei naionale. Acesteintervenii valutare, care au oferit sprijin competitivitii externe, nu au pus n pericolndeplinirea obiectivului de inflaie, ritmul de cretere a preurilor situndu-se frecvent sub int.

I.1.4. Curs de schimb flexibil

La sfritul luniimai 1997, BNC a fost obligat s abandoneze sistemul crawling pegca urmarea presiunilor n sensul deprecierii monedei naionale (provocate de ieiri masive de capital, pefondul deteriorrii contului curent al balanei de pli i al accenturii incertitudinilor de natur

politic, legate de criza n care se afla Guvernul Klaus). Dup consultarea Guvernului, BNC a

optat pentru un regim de flotare controlat a cursului de schimb.

n perioada 1998-2002, BNC a intervenit episodic pe piaa valutar, de fiecare dat n scopulevitrii unei aprecieri excesive a cursului de schimb (tabelul 1). A fost sprijinit astfelcompetitivitatea extern a economiei cehe, prevenindu-se o adncire excesiv a deficitului decont curent fr a fi puse n pericol intele de inflaie. Cumprrile de valut efectuate de BNC auexercitat un impact temporar i limitat asupra evoluiei cursului de schimb, nefiind afectattendina acestuia de apreciere pe termen lung (Holub, 2003). Cumprrile de valut au fost nmare msur sterilizate prin operaiuni reverse repo i prin emiterea de certificate de depozit aleBNC. De remarcat c n prezent, ca urmare a plasrii diferenialului ratei dobnzii fa de zona

euro pe un palier negativ, sterilizarea nu mai este costisitoare pentru BNC; dimpotriv, daccursul de schimb al monedei naionale nu se depreciaz, operaiunile de sterilizare devin

profitabile pentru banca central, ceea ce asigur acestei politici o sustenabilitate financiarridicat.

Tabelul 1. Republica Ceh: Intervenii ale bncii centrale pe piaa valutar

Perioada interveniilorVolumul

cumprrilor(milioane EUR)

Cursul de schimb lanceputul perioadei

(CZK/EUR)

Cursul de schimb lasfritul perioadei

(CZK/EUR)

februarie - aprilie 1998 1 285 38,37 36,46iunie - iulie 1998 508 36,49 34,35

octombrie 1999 966 35,72 36,62

decembrie 1999 229 36,08 36,13

martie 2000 394 35,65 35,63

octombrie 2001 - ianuarie 2002 643 33,91 31,92

aprilie 2002 1 009 30,62 30,63

iulie - septembrie 2002 954 29,25 30,30

Sursa: BNC


11/56

11

I.1.5. Stabilitatea sistemului financiar

n anul 1997, pieele financiare atinseser un grad ridicat de dezvoltare, cu excepia pieei decapital, al crei stadiu incipient (anexa 6) a favorizat o dominan excesiv a sectorului bancar n

cadrul sistemului financiar.

Adncimea pieei valutare era suficient pentru ca, n condiiile unui curs de schimb flotant,volatilitatea pe termen scurt a fluxurilor de capital s nu provoace turbulene excesive neconomia real. Nivelul intermedierii financiare era mai nalt dect n celelalte ri n tranziiedin Europa Central i de Est. Activele bancare totale reprezentau n 1997 peste 140 la sut dinPIB, nivel apropiat de cele nregistrate n Germania, Frana i Spania i de circa 2,5 ori mai maredect cel consemnat n Polonia, iar creditul neguvernamental depea 65 la sut din PIB (anexa 6).

Capitalizarea, calitatea activelor i profitabilitatea sistemului bancar indicau ns existena unor

vulnerabiliti. Adecvarea capitalului se situa n 1997 la nivelul inconfortabil de 9,5 la sut, fade 18,3 la sut n Ungaria. Aproape o treime dintre creditele bancare erau clasificate n altecategorii dect standard, iar 19,9 la sut se ncadrau n categoriile substandard, ndoielnic sau

pierdere. Indicatorii de profitabilitate ROA i ROE nregistrau valori negative (-0,2 la sut irespectiv -0,4 la sut).

Tabelul 2. Republica Ceh: Indicatori de prudenialitate ai sectorului bancar

U.M. 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Credit neguvernamental

%, variaie

anual ntermeni reali -1,5 -10,8 -6,7 -7,4 -22,7 -7,5 7,8

Creditneguvernamental/PIB

% 65,4 56,9 52,6 48,6 35,6 31,7 33,4

Crediteneperformantea/Totalcredite

% 19,9 20,3 21,5 19,1 13,4 8,1 5,3*

Rata de adecvare acapitalului

% 9,5 12,1 13,6 14,8 15,4 14,3 15,5*

ROA % -0,2 -0,3 -0,2 0,7 0,7 1,2 1,1*

ROE % -0,4 -5,2 -4,3 13,1 16,6 27,3 22,7

*

a credite clasificate n categoriilesubstandard, ndoielnic ipierdere* septembrie 2003

Sursa: BERD Transition Report2003; website BNC

Dup turbulenele valutare i monetare din mai 1997, cnd coroana ceh s-a depreciatsubstanial, iar ratele reale ale dobnzii au cunoscut o majorare abrupt, s-a declanat un procesde decelerare progresiv a ritmului de cretere a creditului intern. Evoluia ratelor dobnzii nu afost ns unicul factor al contraciei creditului bancar. Dup ce alocaser unor companii dindomeniul industriei i construciilor volume excesive de credite n primii ani ai perioadei de

tranziie (sub impactul hazardului moral generat de garania implicit a suportului financiar pecare autoritile au oferit-o bncilor de stat, percepute ca fiind prea mari pentru a fi lsate s se


12/56

12

prbueasc, i al nivelului limitat al capitalului intern ca surs alternativ de finanare acompaniilor), bncile au fost confruntate cu deteriorarea portofoliului lor de active i au nceputs manifeste o pruden sporit n creditarea acestor sectoare. Pe fondul nspririi condiiilormonetare i economice (primii doi ani de funcionare a regimului de intire direct a inflaiei aufost marcai de un climat de recesiune), a avut loc o reorientare ctre plasamente mai sigure:titluri de stat i operaiuni reverse repo ale BNC, dar i mprumuturi destinate populaiei, a creicerere pentru credite ipotecare i de bunuri de consum se afla ntr-o ascensiune puternic i careconstituia un segment cu risc de nerambursare foarte redus (ech, 2003).

Angajarea hotrt a Guvernului n asanarea portofoliilor de credite n perioada 1998-2001(costul acestei etape a restructurrii sectorului bancar a fost evaluat la circa 15 la sut din PIB,iar costul total al reformei sectorului bancar a fost estimat de FMI la aproximativ 20 la sut dinPIB, nivel mult mai ridicat dect cele consemnate n celelalte ri din Europa Central i de Est)

i privatizarea marilor bnci de stat (capitalul strin, a crui pondere n total active bancare era dedoar 20 la sut n 1996, a ajuns la 94 la sut la finele anului 2001, dup ce banca CeskaSporitelna a fost preluat de Erste Bank, iar Komercni Bank a fost achiziionat de SocitGnrale) au contribuit decisiv la ameliorarea situaiei sistemului bancar. Rentabilitatea activelor(1,14 la sut n septembrie 2003), adecvarea capitalului (15,51 la sut n septembrie 2003) i

ponderea creditelor clasificate n categoriile substandard, ndoielnic i pierdere n total credite(5,32 la sut n septembrie 2003) au ajuns la niveluri care nu mai provoac ngrijorare, iarapariia unei situaii de criz, care s impun intervenia bncii centrale n calitate demprumuttor de ultim instan cu preul ratrii intei de inflaie, este improbabil.

I.1.6. Instrumente eficace de politic monetar

Opiunea pentru un regim valutar de tip crawling pega plasat cursul de schimb n poziia de intintermediar pentru politica monetar din perioada 1991-mai 1997.

O dat cu implementarea regimului de intire a inflaiei, parametrii i structura instrumentelor depolitic monetar utilizate de BNC au parcurs un proces de armonizare cu standardele BnciiCentrale Europene, n prezent fiind n mare msur aliniate acestora. Principalul instrument de

politic monetar este reprezentat de rata dobnzii pentru operaiunile reverse repo pe termen de

dou sptmni. Orice modificare a nivelului acesteia se rsfrnge asupra ratelor dobnzii petermen scurt pe piaa monetar interbancar. BNC utilizeaz alte dou rate importante aledobnzii rata lombard i discount rate , al cror nivel se schimb automat, situndu-se cu 1 punct

procentual peste/sub rata reverse repo.

n ceea ce privete rezervele minime obligatorii, acestea nu mai constituie un instrument activ depolitic monetar, dei bncile sunt obligate s pstreze un procent din depozite9 (2 la sut) labanca central. Remunerate la rata reverse repo a dobnzii10, rezervele minime obligatorii suntmeninute pentru a asigura funcionarea normal a sistemului de pli. Ca instrumente de reglaj

9 depozite nebancare cu scaden de maximum 2 ani10 din 2001


13/56

13

fin sunt folosite interveniile pe piaa valutar, n principal cu scopul de a tempera volatilitatearatei de schimb.

n funcie de evoluia ratei inflaiei i de principalii factori responsabili pentru aceasta, BNC a

optat pentru scderea gradual a ratei dobnzii, combinat cu intervenii ocazionale i ntr-unvolum limitat pe piaa valutar, care erau apoi sterilizate. Astfel, rata dobnzii la operaiunilereverse repo pe dou sptmni a sczut treptat de la 14,75 la sut n decembrie 1997 la 2 la sutn august 2003, conducnd la diminuarea costurilor sterilizrii.

Senzitivitatea cursului de schimb la modificarea ratei dobnzii a fost n mod atent evaluatnaintea oricrei decizii de politic monetar. Aprecierea persistent a monedei naionale peseama intrrilor de capital a obligat banca central la o politic a dobnzilor foarte flexibil(anexa 3b). n general, intrrile de capital motivate de diferenialul de rat a dobnzii au avut un

caracter limitat.

n ceea ce privete mecanismul de transmisie a politicii monetare, gradul ridicat de deschidere aeconomiei ar trebui s confere cursului de schimb un rol major n evoluia preurilor interne(Jon i Mishkin, 2003). Totui, unele analize econometrice elaborate de FMI (2004b) conducla concluzia c rata dobnzii este cel mai puternic canal de transmisie, similar rilor membre alezonei euro. Importana canalului cursului de schimb este nesemnificativ din cauza ponderiiridicate a elementelor de import n exporturi i a reaciei slabe a produciei la modificarea rateide schimb. n fapt, potrivit acestor estimri, rspunsul cursului de schimb la ocurile rateidobnzii este anulat dup un an. n contextul unui grad ridicat de segmentare a pieei i al unui

nivel sczut al creditelor acordate populaiei i ntreprinderilor mici i mijlocii, canalul credituluinu s-a remarcat ca avnd un rol important n transmisia politicii monetare.

I.1.7. Transparen i responsabilitate

BNC a creat un cadru extrem de transparent pentru a asigura ancorarea expectaiilor inflaioniste.Raportul asupra inflaiei, avnd periodicitate trimestrial, a fost proiectat ca principal vehicul alcomunicrii BNC cu publicul. Coninutul acestui raport, inclusiv informaiile referitoare la

prognoza de inflaie i la deciziile de politic monetar, corespunde n mare msur standardelorrilor avansate (FMI, 2000a). Minutele edinelor Consiliului de Administraie al BNC sunt

publicate cu un decalaj de cel mult dou sptmni.

Spre deosebire de procedurile clare i transparente prin care se adopt deciziile privind ratadobnzii, interveniile bncii centrale pe piaa valutar pstreaz o not discreionar, nefiindntotdeauna anunate public imediat. Volumul interveniilor este ns publicat cu un decalaj dedou luni (ncepnd din iulie 1998), dar poate fi estimat i din bilanul BNC, publicat la fiecare10 zile.


14/56

14

I.2. Cerine tehnice

I.2.1. Alegerea unui indice de preuri adecvat

inta oficial de inflaie a fost definit iniial n termeni de inflaie net, cu scopul de a declinaresponsabilitatea bncii centrale pentru factorii nemonetari, n principal preurile administrate imodificrile n regimul fiscal. Astfel, din coul de consum au fost eliminate acele categorii demrfuri i servicii (aproximativ 18 la sut) pentru care nivelul preurilor sau al tarifelor erastabilit direct de ctre autoritile centrale sau locale sau beneficia de o limit maxim11. nfuncie de strategia guvernamental n domeniu, lista categoriilor de bunuri incluse/excluse dinindicele inflaiei nete era deschis modificrilor. Cu toate acestea, dinamica inflaiei netermnea n mod semnificativ influenat de categorii de produse ale cror preuri nu reacionaula instrumentele politicii monetare i erau foarte dificil de previzionat (de exemplu, mrfurile

alimentare reprezentau aproximativ o treime din coul de consum).

Acest tip de indice nu reflecta cu rigurozitate costurile reale ale populaiei, iar din punct devedere al nelegerii de ctre public se dovedea un concept destul de abstract. n aceste condiii,

banca central s-a aflat n situaia de a convinge publicul c la finele procesului de reglementarea preurilor, toate aceste neajunsuri vor fi rezolvate.

Din 2002, BNC intete rata inflaiei determinat pe baza indicelui preurilor de consum, pentruaceasta identificndu-se o band de fluctuaie n scdere constant de la 3-5 la sut n ianuarie2002 la 2-4 la sut la sfritul anului 200512. Stabilirea limitelor acestei benzi s-a fcut

considernd c impactul preurilor administrate asupra ratei inflaiei nu va depi n nici unmoment 1-1,5 puncte procentuale. Prin intirea unui indice de preuri considerat reprezentativ lanivelul economiei, BNC a urmrit creterea gradului de eficien a politicii monetare prininfluenarea expectaiilor inflaioniste.

n primii ani de funcionare a acestui tip de regim monetar, rata inflaiei nete s-a plasat n generalsub limita inferioar a intervalului de variaie stabilit. Doar n anul 2001 s-a reuit ncadrarea nintervalul-int (anexa 3a).

n 1998 i 1999, plasarea ratei inflaiei nete sub limita inferioar a intervalului de variaie anunat

(cu 3,8 i respectiv 2,5 puncte procentuale) s-a datorat n principal unor ocuri de natura ofertei,cu o contribuie semnificativ din partea elementelor de cost. Un impact deosebit a fost exercitatde factorii externi, evoluia acestora situndu-se parial (aprecierea cursului de schimb) sau total(preul internaional al materiilor prime) n afara sferei de influen a politicii monetare.Importurile ieftine de produse agricole din Uniunea European i intensificarea competiiei pesegmentul comerului cu amnuntul au exercitat, de asemenea, un impact dezinflaionistconsistent. n cei doi ani, influena preurilor produselor alimentare asupra deviaiei inflaiei netede la int a fost cuantificat la 2,2 i respectiv 1,6 puncte procentuale. La finele anului 1999,

11 n aceast categorie erau incluse, printre altele, energia electric i termic, gazele, pota i telecomunicaiile,diferite categorii de taxe notariale etc.12 BNC a renunat la stabilirea unor inte anuale.


15/56

15

BNC a anunat c va profita de procesul de dezinflaie nregistrat n anii anteriori pentru astabiliza rata inflaiei la nivelurile sczute obinute (abordare asimilabil conceptului deoportunism dezinflaionist Jon, 2000; Kotln i Navrtil, 2003).

n anul 2000, o bun parte dintre factorii dezinflaioniti au disprut, economia a nceput screasc (+3,3 la sut), iar rata inflaiei nete a intrat pe un trend ascendent, situndu-se cu doar 0,5

puncte procentuale sub limita inferioar a intervalului de fluctuaie.

Introducerea unei benzi de variaie pentru rata inflaiei, determinat pe baza indicelui preurilorde consum n 2001, a coincis cu plasarea pentru prima oar a ratei inflaiei n intervalul intit. n2002 i 2003, ratele de cretere a indicelui preurilor de consum, de 0,6 i respectiv 1 la sut, s-ausituat sub limita inferioar a benzii, pe fondul aprecierii monedei naionale, al ncetinirii cereriiinterne i externe i al unei noi perioade de scdere a preurilor alimentelor. Plasarea ratei

inflaiei sub limita inferioar a benzii de fluctuaie s-a datorat, n principal, unei contribuii apreurilor administrate sensibil inferioare nivelului de 1-1,5 puncte procentuale stabilit (Kotln iNavrtil, 2003).

I.2.2. Stabilirea unui interval de fluctuaie a intei de inflaie i a orizontului de timp

Dat fiind plasarea economiei pe o pant dezinflaionist, BNC a optat iniial pentru intireainflaiei pe dou orizonturi de timp, iar comunicarea treptat a nivelului int a devenit uninstrument de politic monetar menit s ancoreze expectaiile inflaioniste.

Tabelul 3. Republica Ceh: Caracteristicile intei de inflaieOrizontul intei inta de inflaie

(%)Data comunicatului Devierea de la int*

(pp)

int stabilit pe baza inflaiei nete

Decembrie 1998 6% 0,5 pp Decembrie 1997 -3,8

Decembrie 1999 4,5% 0,5 pp Decembrie 1998 -2,5

Decembrie 2000 4,5% 1,0 pp Decembrie 1997 -0,5

Decembrie 2001 3,0% 1,0 pp Aprilie 2000 0,0

Decembrie 2005 2,0% 1,0 pp Aprilie 1999 ...

Banda-int pentru rata inflaiei determinat pe baza indicelui preurilor de consum

nceputul benzii:

ianuarie 2002

3 - 5 % Aprilie 2001 -2,4

Sfritul benzii:

decembrie 2005

2 - 4 % Aprilie 2001 ...

* relativ la intervalul de fluctuaie


16/56

16

I.2.3. Definirea excepiilor

Manifestarea relativ frecvent a ocurilor la nivelul unor factori exogeni (n principal de naturaofertei) i plasarea acestora n afara sferei de influen a bncii centrale au impus conturarea unui

set de excepii13

(caveats/escape clauses). n cazul producerii lor, banca central este autorizats nu reacioneze imediat, din cauza costurilor economice i sociale aferente.

Factorii exogeni i impredictibili care ndeplinesc criteriul de excepie sunt:

deviaii substaniale de la previziuni ale preurilor internaionale ale materiilor prime,resurselor energetice i ale altor categorii de mrfuri;

deviaii majore ale cursului de schimb al monedei naionale, care nu sunt asociatefundamentelor economiei sau politicii monetare;

schimbri la nivelul condiiilor de producie din sectorul agricol, cu impact semnificativasupra preurilor de producie din acest sector;

dezastre naturale sau alte evenimente extraordinare similare, care pot afecta costul saucererea pentru anumite produse;

variaii ale preurilor reglementate, care pot afecta inta de inflaie cu mai mult de 1-1,5puncte procentuale;

modificri ale impozitelor indirecte.I.2.4. Capacitatea bncii centrale de a prognoza inflaia

ntruct ntr-un regim de curs fix modelarea pe termen mediu a diferitelor variabile economice nuera strict necesar, iar opiunea pentru intirea inflaiei a fost grbit de criza valutar din 1997,construirea unui sistem de instrumente de analiz i prognoz corespunztoare s-a fcut gradual.Perioada iniial s-a caracterizat printr-un efort deosebit de implementare a instrumentelor de bazn procesul de prognoz14. Progresele realizate ulterior au fost notabile, deciziile de politicmonetar ale BNC avnd la baz, n prezent, prognoze elaborate pentru economie, n general, iinflaie, n particular. Procesul de modelare este structurat pe dou etape: elaborarea previziunilor

pe termen scurt (ase trimestre) i a celor pe termen mediu. Previziunile pe termen scurt suntulterior integrate ntr-un model de predicie trimestrial alctuit din 10 ecuaii de baz i 90auxiliare, menite s surprind relaiile dintre principalele variabile economice i corelarea acestoracu restul lumii. Una dintre ecuaiile de baz ale modelului urmrete rspunsul pe care dinamicainflaiei i a PIB l provoac la nivelul ratelor dobnzii pe termen scurt. Modelul are anumite limite

privind impactul deficitului bugetar asupra fiecrei componente a cererii; recent, n contextulderapajului politicii fiscale, banca central a demarat un proiect de cercetare pe termen lung nvederea elaborrii unui model al impulsului fiscal (Matalik i Slavik, 2003).

13 Excepiile au fost definite iniial n 1998, lista lor fiind extins n 2001.14 Potrivit FMI (2000a), succesul limitat n prognozarea inflaiei n primii doi ani era explicabil din dou motive:(i) includerea preurilor mrfurilor alimentare n structura inflaiei nete; (ii) insuficiena numrului de observaii

pentru anumite variabile (din ianuarie 1995) i nregistrarea unei perioade de recesiune i a unor probleme la nivelulsistemului bancar n perioada 1997-1999, care au afectat coninutul informaional al datelor i stabilitateacoeficienilor estimai.


17/56

17

II. POLONIA

n Polonia, modificarea cadrului legal de conducere a politicii monetare a marcat nceputul

tranziiei ctre un regim de intire direct a inflaiei. Att noua Constituie (aprilie 1997), ct inoul statut al Bncii Naionale a Poloniei (august 1997) includ prevederi care asigur satisfacereaunora dintre cerinele instituionale impuse de implementarea inflation targeting.

II.1. Precondiii instituionale

II.1.1. Prioritatea absolut a obiectivului de inflaie

Noul statut precizeaz explicit c obiectivul fundamental al Bncii Naionale a Poloniei (BNP)

este stabilitatea preurilor, banca central putnd acorda sprijin altor obiective de politiceconomic numai n msura n care acestea nu pericliteaz atingerea obiectivului primar(articolul 3). Cu toate acestea, se poate considera c la momentul adoptrii strategiei de intiredirect a inflaiei (i chiar n primul an de funcionare a noii strategii) aceast precondiie nu erandeplinit, mecanismul crawling bandimpunnd practic un al doilea obiectiv, referitor la cursulde schimb. Caracterul conflictual al celor dou obiective mai ales n condiiile n care regimulde curs impunea rezisten la presiunile de apreciere exercitate de influxurile masive de capital a fost atenuat parial de msurile de flexibilizare a cursului de schimb, adoptate de BNP nc dela mijlocul anului 1998 (a se vedea seciunea I.1.4.).

II.1.2. Independena bncii centrale

Att Constituia Poloniei, ct i Statutul BNP includ prevederi care statueaz independenainstituional i operaional a bncii centrale. Astfel, conform Constituiei (articolul 227):

Banca Naional a Poloniei are drept exclusiv de a formula i implementa politica monetar,fiind totodat responsabil de valoarea monedei naionale;

preedintele BNP este numit de Camera inferioar a Parlamentului (Seim), la cerereaPreedintelui Republicii, pe o perioad de 6 ani;

Consiliul de Politic Monetar (CPM) al BNP este compus din preedintele BNP i ali noumembri, care sunt numii, n numr egal, de ctre Preedintele Republicii, Seim i Senat, pe o

perioad de ase ani;

n fiecare an, Consiliul de Politic Monetar al BNP va prezenta n Seim orientarea politiciimonetare, o dat cu naintarea proiectului de buget de ctre Consiliul de Minitri. ntr-uninterval de cinci luni de la ncheierea anului fiscal, Consiliul de Politic Monetar al BNP va

prezenta n Seim un raport referitor la ndeplinirea obiectivelor.

Independena preedintelui BNP este ntrit suplimentar de prevederile referitoare la condiiilede revocare incluse n art. 9 din Statutul BNP (absen prelungit din motive de sntate,


18/56

18

condamnare penal definitiv, interdicie emis de Tribunalul de stat de a nu ocupa o poziie deconducere sau un post cu responsabilitate deosebit ntr-o instituie de stat).

Trebuie subliniat, totui, faptul c independena instituional a BNP este limitat n ceea ce

privete stabilirea regimului de curs de schimb, articolul 24 al Statutului su stabilind c astfel dedecizii aparin Consiliului de Minitri, dup consultarea prealabil a Consiliului de PoliticMonetar al BNP. Astfel, dei cadrul instituional al strategiei de intire direct a inflaieiimpunea flexibilitatea cursului de schimb, iar banca central a Poloniei a fcut demersuri derenunare la mecanismul crawling band15 nc de la mijlocul anului 1999, Guvernul nu a acceptatschimbarea de regim dect n aprilie 2000, cnd devenise evident c presiunile exercitate deintrrile de capital16 vor determina depirea limitei superioare (de apreciere) a benzii defluctuaie a cursului de schimb.

Cadrul legislativ din Polonia asigur dou dintre elementele care definesc independenafinanciar a bncii centrale aprobarea bugetului de venituri i cheltuieli la nivelul BNP(conform articolul 12, alineatul 2, pct. 4 din Statut, aceasta constituie o prerogativ a CPM) iinterdicia referitoare la finanarea deficitului bugetar de ctre banca central (prevedere inclusatt n Constituie articolul 220, alineatul 2 , ct i n Legea finanelor publice adoptat nnoiembrie 1998). O limitare a independenei financiare, semnalat i n rapoartele de arredactate de Comisia European (2003c), o constituie ns implicarea Consiliului de Minitri nauditarea, evaluarea i aprobarea situaiilor financiare ale BNP (articolul 69 din Statutul BNP).

II.1.3. Armonizarea politicii monetare cu politicile guvernamentaleLa momentul implementrii inflation targeting, Polonia dispunea de o poziie fiscal echilibratca urmare a eforturilor de ajustare de la mijlocul anilor 90 (deficitele au fost reduse gradual dela 5,3 la sut n 1992 la 2,5 la sut17 din PIB n 1998). Procesul de consolidare fiscal nu acontinuat ns i n anii urmtori, deteriorarea condiiilor economice, extinderea volumului dejasemnificativ al arieratelor18, dar i adoptarea unei conduite fiscale expansioniste19 conducnd laadncirea deficitului: 2,9 la sut n 1999, 6,7 la sut n 2002.

ntr-un climat macroeconomic caracterizat de creterea rapid a cererii interne, deteriorareacontului curent i majorarea preurilor de import, atitudinea relaxat a politicii fiscale acomplicat suplimentar sarcina BNP de a contracara presiunile inflaioniste. Ca reacie la acesteevoluii, BNP a recurs la nsprirea semnificativ a politicii monetare (dobnda de referin a fostmajorat cu 6 puncte procentuale n anii 1999-2000), caracterul restrictiv al acesteia fiind

15 Pas lunar de depreciere de 0,3 la sut fa de un co format din 55 la sut euro i 45 la sut dolar SUA, band defluctuaie de 15 la sut din martie 1999.16 Investiiile directe i de portofoliu s-au majorat cu 13,4 la sut n 1999 i cu 39 la sut n 2000.17cash basis18 conform OCDE,Economic Survey of Poland, 1999-2000, ianuarie 200019 De exemplu, bugetul pentru anul 2002 a prevzut o majorare a cheltuielilor cu 2 la sut n termeni reali imeniuni explicite referitoare la creterea suplimentar a cheltuielilor n cazul n care veniturile ncasate depescnivelul programat (OCDE,Economic Survey of Poland, 2002).


19/56

19

meninut chiar i n anii 2001-200220, cnd rata inflaiei se diminuase considerabil. Atitudinearigid a BNP a condus la reducerea drastic a creterii economice (anexa 2) i la majorareaomajului, ceea ce a accentuat tensiunile dintre BNP i Guvern. Acestea au culminat n ultima

parte a anului 2001 cu ameninri de limitare a independenei bncii centrale i cu iniiativeparlamentare de elaborare a unor proiecte de acte normative care s statueze creterea economici reducerea omajului ca obiective suplimentare ale BNP, precum i majorarea numrului demembri ai Consiliului de Politic Monetar. Concretizarea tentativelor de limitare aindependenei BNP a fost ns mpiedicat de influena negativ pe care astfel de modificri ar fiavut-o asupra procesului de aderare a Poloniei la Uniunea European i la Uniunea Economic iMonetar.

Experiena Poloniei pune n eviden riscul la care se expune o banc central care utilizeazpolitica monetar ca instrument de coerciie asupra Guvernului: n ncercarea de a fora Guvernul

s adopte msuri de consolidare fiscal, BNP a generat importante costuri economice i sociale,riscndu-i n acelai timp credibilitatea i chiar independena (Jon i Mishkin, 2003).

Tabelul 4. Polonia: Performana bncii centrale n atingerea obiectivului de inflaie

Anul inta de inflaie(%)

Rata efectiv a inflaiei(%)

Deviaia de la int(puncte procentuale)

19996,6 - 7,8

(iniial, 8,0-8,5)9,8 +2,0

2000 5,4 - 6,8 8,6 +1,8

2001 6,0 - 8,0 3,6 -2,42002 2,0 - 4,0 0,8 -1,2

2003 2,0 - 4,0 1,7 -0,3

Creterea deficitelor bugetare n intervalul 1999-2002 a fost nsoit i de majorarea datorieipublice, ponderea acesteia n PIB crescnd de la 40,1 la sut n 1998 la 46-47 la sut n 200221.Mai mult, un raport OCDE publicat n iulie 2002 apreciaz c, n condiiile n care Guvernul nuadopt msuri ferme de diminuare a cheltuielilor bugetare i de majorare a PIB potenial,deficitele fiscale se vor menine la niveluri ridicate n cea mai mare parte a acestui deceniu, iar

datoria public se va apropia de limita constituional de 60 la sut din PIB (proiecia FMI pentru2003 este de 50,9 la sut).

Din perspectiva sprijinului acordat politicii monetare, politica veniturilor s-a caracterizat n perioada 1998semestrul I 2003 printr-o conduit mixt, generat, pe de o parte, de absena

20 Dei BNP a redus rata dobnzii de referin de la 19 la sut n februarie 2001 la 6,75 la sut n noiembrie 2002,

condiiile monetare au rmas restrictive n situaia n care rata real a dobnzii a depit 6 la sut n tot acest interval,iar zlotul s-a apreciat n medie cu 1 la sut n termeni nominali (2002/2000).21 estimri OCDE i FMI


20/56

20

oricror msuri de cretere a salariului minim pe economie22, iar pe de alt parte, de ajustareasubstanial a veniturilor personalului din sectorul bugetar, a pensiilor i a ajutoarelor sociale.

Dei ncepnd din anul 1997 dinamica salariilor nominale medii lunare obinute n sectorul

guvernamental, ca i cea a transferurilor sociale s-au aliniat tendinei descresctoare manifestate pe ansamblul economiei, evoluia n termeni reali consemnat de aceste dou categorii devenituri n intervalul 1998-1999 s-a meninut. Astfel, ctigurile salariale n sectorul bugetar auconsemnat o cretere real de 4,6 la sut n anul 1998 (cu 2,8 puncte procentuale peste nivelul

proiectat) i de aproape 9 la sut n primele trei trimestre ale anului 1999 (n condiiile n carenivelul previzionat pentru ntregul an a fost de 2 puncte procentuale peste inta de inflaie).

n acelai interval, pensiile pentru limit de vrst i pentru pierderea capacitii de munc auconsemnat creteri reale sensibil superioare nivelurilor programate, iar ajutoarele de omaj i alte

tipuri de alocaii (n afara pensiilor) i-au accelerat dinamica pn la 14,7 i respectiv 53,7 la sutn termeni reali n 1999.

Cu excepia anului 2000, care a consemnat o diminuare a pensiilor23 i numai o uoar creterereal a ajutoarelor de omaj i a altor categorii (+0,8 la sut), transferurile sociale au reprezentati n perioada ulterioar un factor semnificativ de susinere a consumului privat24 (ritmurile realeanuale au depit 4 la sut n intervalul 2001-semestrul I 2003). Conform FMI (2003c), acestecreteri, ca i cele nregistrate de salariile din sectorul bugetar, s-au situat peste nivelurile realestabilite n programul economic al Guvernului, reprezentnd o surs continu de presiuneinflaionist.

n cei trei ani premergtori adoptrii regimului de intire direct a inflaiei (1996-1998) poziiaextern a Poloniei s-a deteriorat constant (de la un surplus de cont curent de 4,5 la sut din PIBn 1995 la un deficit de 4,3 la sut din PIB n 1998), rmnnd totui n limite sustenabile.Procesul s-a accentuat n 1999 (deficitul de cont curent s-a ridicat la 7,5 la sut din PIB),impunnd ulterior msuri de temperare a cererii interne (majorarea dobnzilor, atenuareacreterii salariale), care au susinut, n acelai timp, reluarea trendului descendent al ratei inflaiei(anexa 4a).

n pofida unui cadru instituional bine conturat, care ofer unui reprezentant al Consiliului deMinitri posibilitatea de a participa la edinele CPM (fr drept de vot) i de a supune atenieiacestuia moiuni, coordonarea dintre politica monetar i celelalte componente ale politiciieconomice (n special cea fiscal) a fost defectuoas, conducnd la un mix suboptimal.

22 Tendina descresctoare consemnat de raportul dintre venitul minim i venitul mediu pe economie n a doua partea deceniului trecut i stoparea acesteia ncepnd cu jumtatea anului 2000 reflect faptul c nivelul minim alsalariului nu a constituit o cauz a presiunii inflaioniste exercitate de majorarea nivelului mediu al venitului naceast perioad.23 cu 2,3 procente n cazul pensiilor pentru limit de vrst i cu 2,9 procente n cazul pensiilor agricultorilor (variaii

reale)24 Uneori chiar singurul n anul 2001, nivelul foarte ridicat al omajului a anulat practic influena favorabilexercitat de creterile salariale asupra puterii de cumprare a populaiei


21/56

21

II.1.4. Curs de schimb flexibil

Trecerea la flotarea liber a cursului de schimb s-a produs la mai mult de un an dup adoptareainflationtargeting, ns BNP a iniiat msuri de flexibilizare a regimului de curs nc din 1998,

ulterior anunrii inteniei de modificare a strategiei monetare printr-un comunicat de pres alCPM (iunie 1998). Primul pas n acest sens a fost fcut n iulie 1998, cnd BNP a stopatinterveniile pe piaa valutar, permind stabilirea cursului de schimb de ctre pia. nseptembrie 1998, prin publicarea Strategiei privind politica monetar pe termen mediu, 1999-2003, Consiliul de Politic Monetar al BNP a anunat alte dou msuri25 destinate reduceriirigiditii cursului de schimb i crerii condiiilor pentru continuarea dezinflaiei: (i) diminuarea

pasului de depreciere de la 0,5 la 0,3 la sut pe lun i (ii) lrgirea benzii de fluctuaie a cursuluide schimb (de la 12,5 la sut la 15 la sut). n iunie 1999, a fost adoptat o alt msurimportant pentru consolidarea caracterului de pia al cursului de schimb al zlotului, i anume

renunarea la operaiunile defixing.Prin urmare, chiar dac cerina referitoare la flexibilitatea cursului de schimb nu a fostndeplinit pn n aprilie 2000, aciunile ntreprinse de BNP n acest sens au eliminat practic

problema inconsistenei interne cu care politica monetar s-a confruntat pe parcursul anilor 90.Numai n 1998 volumul interveniilor sterilizate ale BNP pe piaa valutar s-a ridicat la circa 8miliarde USD, costul sterilizrii fiind estimat la circa 1 la sut din PIB (Szpunar, 2002, citat nBorowski, Brzoza-Brzezina i Szpunar, 2002).

Evoluiile ulterioare trecerii la flotarea liber a cursului de schimb politica fiscal

expansionist, deteriorarea poziiei externe, turbulenele care au marcat pieele emergente n2002 (America Latin) au demonstrat importana flexibilitii cursului de schimb, protejndeconomia polonez mpotriva unor ocuri care, ntr-un regim de curs fix, ar fi putut genera ocriz valutar (Borowski, Brzoza-Brzezina i Szpunar, 2002).

II.1.5. Stabilitatea sistemului financiar

Att n perioada premergtoare adoptrii regimului de intire direct a inflaiei, ct i ulterior,sistemul financiar polonez s-a caracterizat printr-o pronunat dominan bancar, dei ncomparaie cu alte ri din centrul Europei gradul de bancarizare a fost relativ modest ponderea

activelor bancare n PIB a fost de 59,1 la sut n 1999 i de 61,3 la sut la jumtatea anului 2003,n timp ce ponderea creditului neguvernamental n PIB a fost de aproximativ 28 la sut n 1999 icu doar 2,3 puncte procentuale mai ridicat la sfritul anului 2003 (anexa 6).

ncepnd cu cea de a doua jumtate a deceniului anterior, sistemul bancar polonez a parcurs un proces de modernizare semnificativ, caracterizat prin: (i) perfecionarea activitilor dereglementare i supraveghere prudenial n conformitate cu standardele internaionale, inclusivmbuntirea capacitii de management al riscului; (ii) accentuarea prezenei capitalului strin

25 n vigoare din 25 martie 1999


22/56

22

(pn la 70 la sut din totalul activelor bancare n anul 2002), fapt care a constituit un sprijinconsistent n depirea ocurilor nregistrate la finele deceniului.

Astfel, la sfritul anilor 90, stabilitatea sistemului bancar s-a confruntat cu o serie de provocri,

pe fondul aciunii conjugate a unor factori de natur extern i intern:

(i) Intensificarea activitii de creditare (pe fondul amplificrii cererii pentru investiii iconsum, dar i al accenturii competiiei dintre bnci) i n special a componentei nvalut26, evoluie care a determinat creterea riscului de credit asumat de bnci.

(ii) Nivelul ridicat al deficitului de cont curent (indus de expansiunea investiiilor i aconsumului nregistrat n anii precedeni) care, n condiiile unui regim de flotare liber acursului de schimb, a accentuat riscul valutar, amplificnd riscul de credit la care erausupuse bncile.

(iii) ocul provocat de crizele financiare din Rusia (august 1998) i Brazilia (ianuarie 1999),care a generat episoade de depreciere consistent a zlotului fa de USD procente de 9-10la sut n intervalul de 2-3 sptmni imediat urmtor fiecruia dintre cele dou momente.

(iv) Nivelul ridicat al ratei reale a dobnzii, care, asociat cu derularea unei noi etape a procesului de restructurare a ntreprinderilor, dar i cu deteriorarea mix-ului de politicieconomice, a afectat calitatea portofoliului de credite al bncilor prin producerea riscului dedobnd.

n aceste condiii, la momentul adoptrii regimului de intire direct a inflaiei, o partesemnificativ a portofoliului de credite al bncilor era neperformant (tabelul 5). Cu toateacestea, FMI (2000b, 2001c) aprecia sistemul bancar polonez ca fiind solid, recomandnd nsaccelerarea restructurrii i privatizrii bncilor cu capital de stat, consolidarea guvernaneicorporatiste i monitorizarea strict a expunerii n valut fa de sectorul corporate.

Tendina de deteriorare a calitii portofoliului de credite la nivelul sistemului bancar a fostaccentuat n perioada urmtoare (2001-2002) de reducerea sever a ritmului de cretereeconomic. Astfel, ponderea creanelor neperformante n totalul creanelor sistemului bancar

asupra clienilor nefinanciari s-a majorat constant de la 10,9 la sut n 1998 la 22 la sut n 2002,ns aceste valori ridicate pot fi explicate, n parte, prin caracterul mult mai restrictiv al normelorde provizionare emise de BNP27 (comparativ cu practica multor ri la momentul respectiv).Totui, FMI (2001d, 2002d) i-a meninut aprecierea pozitiv referitoare la soliditatea sistemului

bancar polonez n condiiile n care creditele neperformante erau integral provizionate, iaradecvarea capitalului i indicatorii de profitabilitate (ROA i ROE) se situau la niveluricorespunztoare (n pofida njumtirii rentabilitii activelor i a fondurilor proprii n anul

26 Credite adresate populaiei (pentru achiziii imobiliare i de bunuri de folosin ndelungat), dar i

ntreprinderilor mici i mijlocii.27 Un credit este clasificat drept neperformant atunci cnd rezultatele economice ale debitorului se deterioreaz,chiar dac acesta are un serviciu bun al datoriei.


23/56

23

2002). Nu pot fi ignorate ns avertismentele referitoare la dimensiunea ngrijortoare acreditelor neperformante din portofoliul unor bnci de stat implicate n susinerea unor obiectivecvasifiscale i la riscul reprezentat de volumul ridicat al creditelor n valut (chiar dac tendinade majorare a acestora s-a atenuat pe parcursul anului 2002, n parte sub influena reduceriiecartului dintre dobnzile interne i cele externe).

Pe fondul accelerrii creterii economice (3 la sut n semestrul I 2003 fa de 1,9 la sut nsemestrul II al anului 2002 i 0,6 la sut n semestrul I 2002 28) i al reducerii puternice a ratelordobnzii, prima jumtate a anului 2003 a consemnat o uoar revigorare a activitii de creditarea sectorului nefinanciar. De asemenea, msurile viznd creterea exigenei criteriilor de acordarea creditelor, adoptate de bncile comerciale n anul 2002, au ncetinit considerabil (cu aproape 10

puncte procentuale) ritmul de deteriorare a portofoliului de credite, iar indicatorii de profitabilitate au revenit la niveluri comparabile cu cele nregistrate anterior anului 2002. Cu

toate acestea, influena celor doi ani de stagnare economic (2001, 2002) a continuat smarcheze evoluia sistemului bancar polonez prin ponderea nc ridicat a creditelorneperformante i deteriorarea ratei de adecvare a capitalului (la finele semestrului I 2003, patru

bnci nu respectau nivelul minim obligatoriu de 8 la sut).

Tabelul 5. Polonia: Indicatori de prudenialitate ai sectorului bancar

U.M. 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Creane asupra sectoruluinefinanciar

%, variaieanual n

termeni reali... 27,7 25,8 16,0 6,7 2,8 3,9*

Credite neperformanteacordate sectoruluinefinanciar

%, variaieanual n

termeni reali... 31,9 59,0 31,5 27,8 18,1 8,4*

Credite neperformante/Total creanea, din care:

% 10,5 10,9 13,7 15,7 18,6 22,0 22,9*

-pierdere/total creane % 5,4 4,9 4,8 5,8 8,5 11,2 11,5*

Rata de adecvare acapitalului

% 12,5 11,7 13,2 12,9 15,1 14,2 13,3*

ROA % 2,1 0,7 0,9 1,1 1,0 0,5 0,9**

ROE % 37,0 9,2 12,9 14,5 12,8 6,2 10,3**

Sursa: BNP Summary Evaluation of the Financial Situation of Polish Banks - 2002;FMI (2002d, 2003b); FMI International Financial Statistics, noiembrie 2003

a credite clasificate n categoriile substandard, ndoielnic i pierdere ca pondere n total creane asupra clienilornefinanciari* iunie 2003; ** semestrul I 2003

n cadrul procesului de reabilitare a sistemului bancar, activitatea de supraveghere prudenialdesfurat de banca central a fost dublat de derularea unui program de asisten financiar a

28 rate de cretere comparativ cu perioadele similare ale anilor precedeni


24/56

24

bncilor comerciale29 i a celor cooperatiste. Acest sprijin a constat n operaiuni de cumprarede obligaiuni emise de bncile n cauz, rescontarea unor titluri din portofoliul acestora iacordarea unor credite cu dobnd preferenial, garantate cu efecte de comer eligibile. Iniiatn 1993, acordarea de asisten financiar bncilor cu probleme a continuat i n perioadaulterioar adoptrii regimului de intire direct a inflaiei (pn n luna ianuarie 2002).

ncepnd din anul 1994, BNP a acordat o nou facilitate bncilor aflate n proces derestructurare, constnd n posibilitatea obinerii unor scutiri pariale sau totale n constituirearezervelor minime obligatorii, pe durata derulrii programului de reabilitare30. De menionatfaptul c n unele perioade (de exemplu, n 1999) bncilor li s-a solicitat utilizarea resurselorfinanciare astfel eliberate n scopul achiziionrii de titluri de stat sau de titluri de valoare emisede BNP, fapt care a constituit pentru bncile respective o surs suplimentar de venit i, nacelai timp, le-a conferit un plus de credibilitate n relaia cu deponenii. ncepnd din anul

2001, BNP a renunat la aceast practic, toate bncile fiind supuse unui tratament egal.

II.1.6. Instrumente eficace de politic monetar

Potrivit prevederilor Strategiilor de politic monetarpentru perioada 1999-2003 i dup anul2003, BNP poate apela, pentru realizarea obiectivului de inflaie, la ntreaga gam deinstrumente de care dispune ratele dobnzii, cursul de schimb, operaiunile open market,rezervele minime obligatorii. Evoluia primelor dou instrumente este prezentat n anexa 4b.

Totui, o dat cu trecerea la inflation targeting, rata dobnzii de referin31 a devenit principalul

instrument de politic monetar (Pruski, 2002), prin care banca central influeneaz directnivelul ratelor de dobnd aferente depozitelor interbancare cu maturiti comparabile. O serie destudii privind mecanismul de transmisie a politicii monetare n Polonia n perioada 1992-1998(Christoffersen i Wescott, 1999; Kokoszczynski et al, 1999 i Wrbel, 1999, citai n Kos iWrbel, 2001) au pus n eviden impactul semnificativ i relativ rapid al unui oc al cursului deschimb asupra inflaiei, creterii economice i a salariului nominal, n timp ce un oc al rateidobnzii producea, n general, funcii de impuls-rspuns contraintuitive din punct de vedereeconomic (situaie perfect explicabil n condiiile n care att inflaia, ct i rata dobnzii ausczut aproape constant n intervalul respectiv). Studii ulterioare (Kos i Wrbel, 2001)

concluzioneaz ns c transmisia politicii monetare n Polonia evolueaz spre un mecanismdominat de canalul ratei dobnzii, iar caracteristicile acestuia sunt din ce n ce mai multconsistente cu teoria economic.

Coridorul de variaie a ratei de referin este definit de ratele de dobnd pentru facilitilepermanente oferite de banca central, care determin limitele superioar i respectiv inferioarale fluctuaiilor dobnzii pe piaa interbancar, ndeosebi pentru maturitile cele mai scurte. Din

29 pe baza unor acorduri ncheiate n perioada 1993-199430 Aceast facilitate a fost prevzut ulterior n Statutul BNP adoptat n anul 1997 (art. 39).31 Rata minim a dobnzii la operaiuni reverse repo pe 28 de zile n perioada ianuarie 1999-decembrie 2002 i pe14 zile din ianuarie 2003.


25/56

25

momentul configurrii sale (luna decembrie 2001, data introducerii facilitii de depozit), acestcoridor s-a ngustat permanent, de la 4 la 1,5 puncte procentuale.

n afara ratelor menionate anterior, gama de instrumente a BNP mai cuprinde i rata dobnzii

pentru operaiuni de rescontare32, al crei nivel este reglat n funcie de cel al ratei lombard(ecartul dintre aceste dou rate a sczut de la 1,5 puncte procentuale nivel nregistrat pn nluna septembrie 2002, ajungnd n prezent la 1 punct procentual). Dei n Strategia privind

politica monetar n perioada 1999-2003 rata dobnzii de rescontare este considerat una dintreratele-cheie, importana acestui instrument s-a diminuat progresiv n ultimii patru ani33, astfelnct Strategia politicii monetare pentru perioada ulterioar anului 2003 i Orientrile de politicmonetar pentru anul 2004 nu mai menioneaz acest tip de dobnd printre instrumentelemonetare.

Pe fondul reducerii excesului de lichiditate din sistem i al conversiei unor pasivenetranzacionabile ale Trezoreriei n titluri tranzacionabile, n luna septembrie 1999 BNP aredus ratele rezervelor minime obligatorii aferente depozitelor la vedere i la termen n monednaional (de la 20 la sut i respectiv 11 la sut), stabilind un nivel unic (5 la sut) pentru toatetipurile de rezerv att n zloi, ct i n valut. n prezent, rata RMO este de 3,5 la sut urmnds se diminueze n continuare, n vederea aproprierii de nivelul adoptat de Banca CentralEuropean (2 la sut).

n toat perioada ulterioar trecerii la flotarea liber a zlotului (aprilie 2000), cursul de schimb nua fost un instrument activ de politic monetar, BNP ncetnd interveniile pe piaa valutar nc

din iulie 1998.

II.1.7. Transparen i responsabilitate

Avnd n vedere caracterul inerial al inflaiei n Polonia (Horsk, 2002) i faptul c succesulstrategiei de intire direct a inflaiei este condiionat de ancorarea expectaiilor inflaioniste, i

prin urmare, de credibilitatea bncii centrale, promovarea unei politici coerente de informare apublicului era esenial pentru BNP. Astfel, o dat cu implementarea inflation targetingau fostintroduse i noi instrumente de comunicare cu publicul, prin care s-a urmrit mbuntireatransparenei politicii monetare; cele mai importante sunt: (i) Strategia de politic monetar(1999-2003 i dup 2003), care expune obiectivele pe termen mediu i mijloacele deimplementare a acestora; (ii) Monetary Policy Guidelines, care prezint viziunea Consiliului dePolitic Monetar al BNP cu privire la obiectivele pe termen scurt ale politicii monetare i suntnaintate n fiecare an Camerei inferioare a Parlamentului polonez, (iii)Raportul asupra inflaiei,

principalul document de analiz al CPM (elaborat cu periodicitate trimestrial ncepnd din anul2000) i (iv) comunicatele de pres emise dup fiecare edin a CPM34, care prezint evaluareasituaiei economice curente i decizia de meninere/modificare a parametrilor monetari.

32 Efectuate de bncile comerciale n principal pentru finanarea achiziiilor de produse agricole.33 Bncile nu au mai recurs la acest tip de operaiuni din februarie 2002.34 Aceste edine au loc cel puin o dat pe lun (conform Statutului BNP), iar din iulie 2001 sunt preanunate.


26/56

26

O important deficien a politicii de informare a publicului este faptul c Raportul asuprainflaiei nu include o prognoz cantitativ a inflaiei, ci numai aprecieri referitoare la

probabilitatea atingerii intei, ceea ce constituie un impediment n ancorarea anticipaiilorinflaioniste ale operatorilor economici.

Responsabilitatea CPM privind atingerea intei de inflaie este ntrit de obligativitatea de a publica n Monitorul Economic i Juridic voturile membrilor CPM (dup o perioad de asesptmni, dar nu mai trziu de trei luni de la data deciziei articolul 16, alineatul 4 din StatutulBNP)35 i de a prezenta anual Camerei inferioare a Parlamentului polonez un raport referitor laobiectivele asumate prin Monetary Policy Guidelines (articolul 227, alineatul 6 din Constituie).Exist totui o insuficien major a cadrului instituional care stabilete responsabilitatea BNPcu privire la ndeplinirea obiectivului de inflaie, i anume absena prevederilor referitoare lasanciunile ce trebuie aplicate n cazul ratrii intei. Dei aceast omisiune (comun, de altfel, i

altor economii emergente ce opereaz n regim de inflation targeting) ar putea fi interpretat ca olips de fermitate a angajamentului bncii centrale fa de realizarea obiectivului, ea decurge maicurnd din contientizarea constrngerilor crora politica monetar trebuie s le fac fa nimplementarea strategiei (cunoatere insuficient a mecanismului de transmisie (serii de datescurte, afectate de rupturi structurale), grad nalt de inerie a inflaiei, coordonare insuficientntre politica fiscal i cea monetar).

II.2. Cerine tehnice

II.2.1. Alegerea unui indice de preuri adecvatBNP a stabilit inta de inflaie pe baza indicelui preurilor de consum (decembrie/decembrie),explicnd alegerea prin faptul c IPC a fost utilizat ca msur a inflaiei nc de la nceputul

perioadei de tranziie, fiind adnc nrdcinat n percepia publicului. Definirea intei n termeniiinflaiei de baz ar presupune eliminarea din IPC a unor elemente care influeneaz puternic

percepia publicului asupra evoluiei inflaiei (de exemplu, preurile alimentelor sau preulenergiei), afectnd astfel ancorarea anticipaiilor la nivelul intei. Totui, nc de la prima ediie(1998), Raportul asupra inflaiei include o seciune n care sunt prezentate diferite msuri aleinflaiei de baz36, precum i referiri la faptul c, fr a se substitui IPC n funcia de obiectiv,

aceasta ofer informaii importante n procesul de fundamentare a deciziilor de politic monetar.

II.2.2. Stabilirea intervalului de fluctuaie a intei de inflaie i a orizontului de timp

BNP i-a definit obiectivul de inflaie n termenii unei benzi, lrgimea acesteia fiind stabilitiniial la numai 0,5 puncte procentuale (ulterior a fost extins la 1,2 puncte procentuale). Deciziainiial a fost motivat prin faptul c, anterior trecerii la intirea direct a inflaiei, intelemonetare erau definite ca punct, iar anunarea unei benzi largi ar fi putut fi interpretat ca o lips

35 Transparena procesului decizional este totui limitat n condiiile n care minutele edinelor nu sunt prezentate

public.36 (i) se exclud preurile administrate; (ii) se exclud preurile alimentelor i combustibililor; (iii) se exclud cele maivolatile preuri; (iv) se exclud cele mai volatile preuri i preurile combustibililor; (v) 15 la sut trimmed mean


27/56

27

de fermitate a angajamentului BNP fa de atingerea obiectivului (Jon i Mishkin, 2003).Evoluiile consemnate ulterior (incertitudini asupra conduitei politicii fiscale, ocuri din parteaofertei) au determinat ns CPM s lrgeasc intervalul de fluctuaie la 2 puncte procentuale(tabelul 4).

n ceea ce privete orizontul intei, BNP anun inte anuale, corelate ns cu intele strategice petermen mediu. De exemplu, strategia elaborat n septembrie 1998, care traseaz direciile deaciune ale politicii monetare pentru anii 1999-2003, fixeaz ca obiectiv reducerea inflaiei sub 4la sut la finele intervalului, intele anuale stabilite ulterior fiind astfel definite nct s asigureconvergena gradual ctre acest obiectiv.

II.2.3. Definirea excepiilor

BNP nu a urmat practica altor bnci centrale cu strategie de inflation targeting de a definiexplicit situaiile n care sunt acceptabile deviaii de la obiectivul de inflaie. Totui, ulterioradoptrii noului regim, BNP a prezentat public o analiz detaliat a procesului inflaionist nPolonia ( Raport asupra inflaiei 2000), separnd influena factorilor monetari pe termen lungasupra inflaiei curente de cea a stimulilor nemonetari (ocuri din partea ofertei, spirala salarii-

preuri, modificri n regimul fiscal etc.) i a ineriei anticipaiilor inflaioniste.

II.2.4. Capacitatea bncii centrale de a prognoza inflaia

ntr-un studiu destinat cercetrii fezabilitii unui regim de inflation targeting n Polonia,

Christoffersen i Wescott (1999) analizeaz empiric, pentru perioada 1992-1998, existena unorrelaii statistice predictibile i stabile ntre diferite reprezentri ale inflaiei IPC, median, 20%trimmed mean, inflaia sectorului privat37 i instrumentele de politic monetar. Rezultateletestelor efectuate pun n eviden: (i) existena unor relaii (relativ) satisfctoare ntre inflaie icursul de schimb i ntre inflaie i masa monetar, dar nu i ntre inflaie i rata dobnzii dereferin; (ii) capacitatea limitat a modelelor econometrice multivariate de a prognoza inflaia,n special pentru orizonturi de peste un an; (iii) predictibilitatea sporit a inflaiei de bazcomparativ cu inflaia total. Prin urmare, la momentul adoptrii strategiei de intire direct ainflaiei, legturile statistice dintre inflaie i variabilele macroeconomice ce ar putea fi utilizate

pentru prognoza acesteia nu erau suficient de puternice pentru a permite construirea unui model

viabil de prognoz. De altfel, n strategia din septembrie 1998, CPM consider disponibilitatealimitat a informaiilor necesare pentru evaluarea influenei pe care instrumentele monetare oexercit asupra inflaiei ca fiind un impediment n aplicarea noii strategii monetare, iar Polanski(2000) menioneaz cunoaterea insuficient a mecanismului de transmisie drept una dintrecauzele experienei problematice a Poloniei n regim de inflation targeting. Nici dup cinci anide la implementarea strategiei situaia nu pare s se fi modificat radical, avnd n vedere faptulc BNP nu public nc prognoze cantitative ale inflaiei sau informaii despre modelele de

prognoz utilizate.

37 Determinat prin excluderea preurilor administrate din IPC.


28/56

28

III. UNGARIA

III.1. Precondiii instituionale

III.1.1. Prioritatea obiectivului de inflaie

n 2001, prin intrarea n vigoare a noului statut al BNU (Legea LVIII/2001), atingerea imeninerea stabilitii preurilor au devenit obiectivul primordial al politicii monetare, bancacentral putnd acorda sprijin politicii economice a Guvernului numai n msura n care aceastanu pericliteaz atingerea intei de inflaie. Totodat, pe fondul unei tendine evidente de aprecierea cursului de schimb, BNU, n acord cu Guvernul, a renunat la regimul de curs crawling peg38 ia adoptat unul compatibil cu ERM II, bazat pe o paritate central fix i o band de fluctuaie de15 la sut, considerat suficient de larg pentru a asigura flexibilitatea cursului de schimb

impus de noua strategie monetar. Totui, regimul de curs adoptat i prerogativele Guvernuluin stabilirea/modificarea caracteristicilor acestuia echivalau practic cu impunerea unui al doileaobiectiv bncii centrale. Conflictul dintre strategia monetar i regimul de curs a devenit evidentca urmare a tensiunilor valutare din prima parte a anului 2003, prevalena angajamentului fa deacesta din urm determinnd ratarea obiectivului de inflaie.

Astfel, n momentul atacului speculativ din ianuarie 2003 BNU a fost obligat s intervin nfor n aprarea benzii de fluctuaie, posibilitatea de apreciere a paritii centrale fiind infirmat

prin declaraii oficiale, att din partea BNU (n cadrul comunicatului Consiliului de Politic

Monetar (CPM) din 16 ianuarie 2003), ct i din partea Guvernului (la 28 ianuarie 2003,ministrul de finane al Ungariei a reafirmat hotrrea comun a Guvernului i a bncii centrale dea menine paritatea central cel puin nc 18-24 de luni). Mai mult dect att, pentru a stopaatacul i pentru a atenua intensitatea conflictului dintre obiectivul de inflaie i cel de curs,guvernatorul BNU a declarat c este probabil ca banca central s nu-i ating inta de inflaie

pentru anul 2003 (3,5 la sut 1 punct procentual) i c politica monetar se va concentra asupraintei pentru anul 2004 (stabilit tot la nivelul de 3,5 la sut 1 punct procentual).

III.1.2. Independena bncii centrale

Banca Naional a Ungariei dispune de independen n utilizarea instrumentelor de politicmonetar fr s cear sau s accepte instruciuni din partea Guvernului (articolul 3 din StatutulBNU), dar prerogativele sale n privina stabilirii intei de inflaie sunt limitate, pentru aceastafiind necesar acordul Guvernului (statutul nu precizeaz explicit acest lucru, ns un comunicatde pres39 de la nceputul anului 2003 conine o meniune n acest sens).

38 n perioada martie 1995-septembrie 2001 n Ungaria a funcionat un regim de curs de schimb crawling pegcu pas

de depreciere preanunat i cu o paritate central stabilit fa de un co valutar avnd n componen ECU/euro idolarul SUA.39Inflation target set for 2002 successfully met


29/56

29

Un element de baz al autonomiei bncii centrale l reprezint independena financiar. Conformnoului statut, BNU nu poate finana n mod direct Guvernul prin cumprri de hrtii de valoareemise de acesta pe piaa primar i nu poate fi obligat s cumpere instrumente de ndatorare

public pe piaa secundar (articolul 16). De asemenea, bugetul operaional i de dezvoltare alBNU este aprobat de Consiliul de Administraie (articolul 52, alineatul (4), litera (d)).Independena financiar a BNU este ns limitat de competenele Curii de Conturi n stabilireaauditorului extern (articolul 45, alineatul (3)).

O limitare important a autonomiei operaionale a BNU decurge din implicarea Guvernului nstabilirea regimului de curs valutar, Statutul BNU preciznd c Guvernul, n cooperare cu BNU,stabilete regimul de curs de schimb i toi parametrii acestuia: lrgimea benzii, paritatea centrali structura coului valutar (articolul 11). Dei articolul respectiv prevede, de asemenea, cmodificrile operate n regimul de curs de schimb trebuie realizate astfel nct s nu aduc

prejudicii obiectivului BNU de realizare i meninere a stabilitii preurilor, n practic,Guvernul i-a folosit prerogativele pentru a subsuma regimul de curs ndeplinirii obiectivului sude cretere economic. n acest fel, a fost nclcat o alt prevedere a Statutului BNU, i anumecea referitoare la faptul c banca central nu poate sprijini politica economic a Guvernului dacexist riscul periclitrii obiectivului de inflaie.

Importana acestei deficiene a cadrului instituional a fost pus n eviden de atacurilespeculative din ianuarie 2003, operatorii financiari miznd pe faptul c angajamentul fa de intade inflaie va impune BNU s accepte aprecierea cursului de schimb i, n consecin,modificarea paritii centrale. Date fiind aranjamentul instituional n vigoare i opoziiaGuvernului la schimbarea regimului de curs, BNU a fost obligat s modifice brusc orientarea

politicii monetare pentru a rezista presiunilor de apreciere i, n cele din urm, s anunetranslatarea intei de inflaie n anul 2004 (anun echivalent cu a recunoate imposibilitateaatingerii obiectivului pentru anul 2003). Analitii au interpretat anunul privind sacrificarea inteide inflaie drept un armistiiu cu Guvernul, preocupat de efectul inhibitor al aprecierii forintuluiasupra creterii economice.

Preedintele bncii centrale este numit de ctre Preedintele Republicii Ungare pe baza uneirecomandri din partea Primului-Ministru i nainteaz n fiecare an Parlamentului un raport

privind activitatea bncii. De asemenea, pentru numirea n funcie a vicepreedinilor i a celorlalimembri ai CPM este necesar acordul Primului-Ministru.

III.1.3. Armonizarea politicii monetare cu politicile guvernamentale

Deficitele bugetare nregistrate n perioada 2001-2002 (de 4,2 la sut i respectiv 9,2 la sut dinPIB, metodologie ESA95), rezultate ale unei politici fiscale laxe, de ncurajare a cererii internecu scopul de a susine ritmul creterii economice n condiiile restrngerii cererii externe, au pusn dificultate politica monetar, care a devenit tot mai restrictiv n ncercarea de a contracara

presiunile inflaioniste. Chiar dac au fost nregistrate succese n privina realizrii intelor de

inflaie pentru 2001 i 2002 (anexa 5a), nivelul ridicat al ratelor de dobnd practicate de bancacentral (9,75 la sut n decembrie 2001 i 8,5 la sut n decembrie 2002) a atras capitalul


30/56

30

speculativ, alimentnd dezechilibrele valutare care s-au manifestat n 2003.

Dei au determinat o anumit mbuntire a poziiei fiscale, msurile de consolidare fiscal 40adoptate de Guvern n cursul anului 2003 s-au dovedit insuficiente, dimensiunea deficitului

bugetar (5,6 la sut din PIB) depind cu mult nivelul de 4,5 la sut din PIB41 asumat prin legeabugetului. Insuccesul msurilor de ajustare fiscal a subminat credibilitatea autoritilor i a atrasdemiterea ministrului finanelor n ianuarie 2004. Avnd n vedere experiena anului 2003, noulministru al finanelor Tibor Drascovics a apreciat obiectivul privind deficitul bugetar pe anul2004 (3,8 la sut din PIB) ca fiind nerealist i nesustenabil, anunnd revizuirea acestuia la 4,6 lasut din PIB. Pentru atingerea noului obiectiv fiscal se are n vedere realizarea unor economii de120 miliarde forini (574 milioane dolari, aproximativ 0,6 la sut din PIB) ca urmare a diminuriiunor cheltuieli administrative i de investiii ale ministerelor.

Ca rezultat al politicii fiscale expansioniste, datoria public se situa n perioada premergtoareadoptrii sistemului de intire a inflaiei la niveluri de 50-60 la sut din PIB. Situaia nu s-ambuntit ulterior, nivelul estimat pentru anul 2003 fiind de 57,9 la sut, foarte aproape de

plafonul stabilit de criteriile de la Maastricht.

Politica salarial n anul anterior adoptrii sistemului de intire a inflaiei a fost prudent, salariilemajorndu-se n termeni reali cu numai 1,5 la sut. Creteri salariale s-au consemnat, n

principal, n sectorul privat i au fost determinate att de sporurile de productivitate, ct i densprirea condiiilor pe piaa forei de munc. n urmtorii doi ani ns, corelaia salarii-

productivitate nu a mai fost respectat, astfel nct majorarea salariului minim (cu 57 la sut n

2001 i 25 la sut n 2002) i indexarea veniturilor din sectorul public (cu aproape 50 la sut) auexercitat presiuni asupra nivelului general al salariilor, care au crescut cu 8,2 la sut respectiv12,9 la sut n termeni reali.

n consecin, se poate afirma c lipsa de coordonare ntre politica monetar, pe de o parte, ipolitica fiscal i cea salarial, pe de alt parte, a afectat considerabil calitatea mix-ului de politicieconomice, n pofida unui cadru instituional favorabil armonizrii diferitelor componente42.Astfel, ncercarea de a corecta prin restrictivitate monetar relaxarea fiscal i salarial a afectatcreterea economic (estimat n anul 2002 la 3,3 la sut, n scdere de la 3,8 la sut n 2001 i

5,2 la sut n 2000) i nivelul omajului (rata omajului a crescut de la 5,4 la sut n decembrie2001 la 5,9 la sut n decembrie 2002), singura realizare a perioadei respective fiind ndeplinireaintelor de inflaie.

40 Viznd, n principal, creterea veniturilor prin majorarea impozitelor i ntrirea disciplinei fiscale i mai puinreducerea cheltuielilor.41 Derapajul de la conduita asumat a fost evident nc din luna iunie, cnd a avut loc o revizuire a obiectivului fiscalla 4,8 la sut; la sfritul anului autoritile susineau c deficitul bugetar nu va depi 5,2 la sut.42 Conform art. 39, alin. (2) din Statutul BNU, prin intermediul ministrului de finane sau al unei persoanedesemnate de acesta, Guvernul este reprezentat, fr drept de vot, la edinele Consiliului de Politic Monetar i aleConsiliului de Administraie.


31/56

31

Dezechilibrul extern al Ungariei s-a accentuat continuu n perioada 1998-2000 (anexa 2), astfelnct la momentul adoptrii strategiei de intire direct a inflaiei ponderea deficitului de contcurent n PIB depea 6 la sut. Dup o ajustare semnificativ n anul 2001 (deficitul de cont curenta fost redus la 3,4 la sut din PIB, de la 6,2 la sut n anul anterior), presiunile electorale din 2002au generat o nou deteriorare a conturilor externe. Astfel, ca urmare a creterii substaniale aimporturilor (susinut de caracterul lax al politicii fiscale i al celei salariale) i a dinamicii maisczute a exporturilor (pe fondul climatului de recesiune care a dominat economia zonei euro i alaprecierii nominale a forintului) ponderea deficitului de cont curent s-a majorat la 3,9 la sut dinPIB n 2002 i la 6,7 la sut din PIB n 2003. O astfel de conjunctur a accentuat preocupareaGuvernului pentru asigurarea competitivitii externe i, prin urmare, tensiunile deja existente ntreacesta i banca central, acuzat de promovarea unei politici monetare excesiv de restrictive, carefavorizeaz intrri speculative de capital i aprecierea monedei naionale.

III.1.4. Curs de schimb flexibil

Dei n momentul adoptrii regimului de intire direct a inflaiei banda de fluctuaie a cursuluide schimb fusese lrgit la 15 la sut, mecanismul existent de crawling peg/bandnu mai ofereaflexibilitatea necesar noilor condiii, devenind un obstacol n calea dezinflaiei.

n aceste condiii, n octombrie 2001 a fost introdus un regim de schimb compatibil cu ERM II(casetele 1 i 2), caracteristicile acestuia fiind considerate compatibile cu cerinele impuse destrategia de intire direct a inflaiei. Ulterior modificrii regimului de curs, aprecierea nominal

considerabil nregistrat de moneda naional, lsat s floteze liber n interiorul benzii aparentconfortabile de 15 la sut, a jucat un rol important n accelerarea dezinflaiei. Liberalizareacvasideplin a contului de capital i ratele ridicate ale dobnzii, precum i perspectivele dejacerte ale unei aderri rapide la Uniunea European au fost principalele cauze ale intrrilormasive de capital, care au provocat o cerere puternic pentru forini, determinnd plasareacursului de schimb doar n jumtatea apreciat a benzii de fluctuaie, cu o tendin de apropierede marginea benzii. Ctre sfritul anului 2002, aceast tendin s-a acutizat considerabil, pefondul intensificrii intrrilor de capital speculativ (anexa 5b).

mai 2001

iunie 2001

octombrie 2001

Caseta 1. Succesiunea msurilor adoptate pe parcursul anului 2001

abandonarea regimului crawling peg i nlocuirea sa cu un nou regim, apropiat de mecanismul ERM

a fost declarat convertibilitatea deplin a forintului a fost adoptat regimul de intire a inflaiei drept cadru de conducere a politicii monetare

a fost lrgit banda de fluctua

Date post:	29-May-2018
Category:	Documents
Upload:	uci-dutzu
View:	217 times
Download:	0 times

CPU_tintirea_inflatiei

Documents