REZUMAT CURS FINANTELE INTREPRINDERII (SII)

FUNCŢIUNEA FINANCIARÂ A ÎNTREPRINDERII

1.1. Obiectivele funcţiunii financiare

Desfasurarea activitatii unei intreprinderi , in conditii de eficienta prin respectarea cadrului legislative(economic,financiar, fiscal), presupune existenta si imbinarea factorilor de productie, respectiv mijloace materiale si umane, resurse care se regasesc sub denumirea generica de capital fizic si uman.

Capitalul fizic, format din active (bunuri) si active financiare (fonduri, creante, datorii etc) sufera un proces continuu de transformare, in cadrul caruia activele financiare se convertesc in active reale, iar cele reale in active financiare

Activele financiare sunt necesare pentru procurarea activelor reale si a capitalului uman, iar activele reale, prin folosirea lor de catre factorul uman, produc bunuri si servicii, prin vanzarea carora se obtin active financiare.

Pentru finantarea activelor intreprinderea isi procura capital pe pietele financiare ( de capital), prin emiterea de titluri de valoare, actiuni, prin contractarea de credite pe termen lung, mediu si scurt - alegerea cailor cele mai convenabile intreprinderii se rezolva prin decizie financiara.

In vederea fundamentarii deciziei financiare se utilizeaza mecanisme si instrumente care contribuie la realizarea functiunii financiare a intreprinderii.

Functionarea financiara a intreprinderii consta in urmatoarele:- eleborarea bugetelor de trezorerie;- urmarirea continua a realizarii obiectivelor;- evaluarea viitoarelor investitii;- fundamentarea financiara a politicii comerciale si de preturi.

Printre obiectivele functiunii financiare ale intreprinderii mentionam : maximizarea profitului, maximizarea averii actionarilor sau asociatilor.

1.2. Domeniile de realizare a functiunii financiare

Deoarece esenta functiunii financiare o reprezinta asigurarea conditiilor optime pentru adoptarea deciziilor financiare intr-o intreprindere, se pot defalca deciziile in trei grupe: - decizii de investire; - decizii de finantare; - decizii privind cuantumul dividendelor.

Intre aceste grupe exista o interconditionare permanenta, deoarece maximizarea valorii actiunilor presupune investirea, corelata cu asigurarea finantarii pentru orice investitie.

Pentru a realiza imbinarea optima a celor trei grupe de decizii, administratorul are la indemana un singur criteriu viabil in economia de piata, si anume, corelarea fiecarei decizii cu efectele sale asupra valorii intreprinderii.

Evaluarea intreprinderii este un proces complex , care tine cont de o multitudine de factori (riscul, relatia dintre risc si elementele de profitabilitate si avere), de mecanisme ( evaluarea dividendelor, modele de evaluare explicita pentru fiecare tip de titlu de valoare) si de sfere ale valorii ( valoarea actuala, valoarea nominala, valoarea compusa, valoarea in date comparabile, valoarea in diverse unitati monetare sau agregate monetare - ca DST sau puterea de cumparare). Analiza financiara este un alt domeniu de realizare a functiunii financiare, care ofera instrumentele de baza pentru aprecierea performantelor intreprinderii - luand in considerare seturi convergente de rate financiare, dezvoltand conceptul de levier financiar si levier operational, si analizand efectele acestuia asupra riscului intreprinderilor. De asemenea, analiza financiara ofera metode de planificare financiara precum si instrumente potrivite pentru realizarea prevederilor din plan (bugetul trezoreriei-sau casieriei si tabloul fluxurilor financiare). Alt domeniu de realizare a functiunii financiare il reprezinta decizia investitiei de capital, care se concentreaza asupra cheltuielilor de capital, respectiv a investitiilor pe termen lung. Pentru aceasta, se desfasoara anumite activitati specifice, precum fundamentarea procesului de elaborare a bugetului de capital, comensurarea fluxurilor de lichiditate ( cash - flow) asociate proiectelor de investitii pe termen lung, delimitarea si fundamentarea criteriilor pentru luarea deciziilor in alegerea proiectelor de asa maniera incat sa asigure si maximizarea valoriiintreprinderii dar si considerarea riscului la adevarata sa valoare.

1.3. Organizarea functiunii financiare a intreprinderii

Functiunea financiara a intreprinderii reprezinta o componenta esentiala a conducerii, ceea ce determina ca o mare parte a atributiilor acestei functii sa fie indeplinite de catre organul de conducere, iar o parte din activitati sunt atribuite, prin delegare de competenta, structurilor subordonate. Referirea la organizarea acestei functii are in vedere , pe de o parte, structura organizatorica a intreprinderii , iar pe de alta parte structura operatiilor care se desfasoara pentru realizarea sa. Structura organizatorica este de o mare diversitate si cuprinde, intr-o masura mai mare sau mai mica, urmatoarele sectiuni (servicii, birouri, departamente, compartimente etc.):

1. Sectiunea de prognoza ( planificare, previziune) financiara. 2. Sectiunea de decontari 3. Sectiunea de resurse umane si salarizare.

4.Sectiunea de casierie .5. Sectiunea de preturi si tarife.

6. Sectiunea de analiza economico-financiara.7. Sectiunea de CFI si CFP.

Structura operatiilor se refera la mecanismele, fluxurile si ciclurile financiare in cadrul intreprinderii.

Mecanismele financiare sunt reprezentate de totalitatea metodelor, parghiilor, instrumentelor si procedurilor de formare si gestionare a capitalurilor.

Mecanismele financiare sunt de o mare diversitate si se refera la:- autofinantare;- aporturile bancare, bugetare;- amortizarea capitalului imobilizat;- circuitul capitalului;- desfasurarea fluxurilor financiare;- formarea si utilizarea profitului;

Deoarece, mecanismele financiare cuprind toate sferele circuitului economico-financiar ( formarea fondurilor, utilizarea acestora, recuperarea fondurilor si a surplusului) este necesara si abordarea legaturilor care au loc pentru realizarea unei rotatii complete a capitalului, respectiv cu agentii economici din amonte( in sfera aprovizionari), si ,din aval( in sfera desfacerii si a comercializarii produselor proprii).

Aceste operatii de schimb presupun transferuri de bunuri , concomitent cu transferul in sens invers a unor transferuri monetare ( contravaloarea achizitiilor), dand nastere unor fluxuri financiare.

Fluxul reprezinta masa de bunuri sau moneda transferata intre intreprinderi pe o perioada determinata de timp. Totalitatea relatiilor dintre fluxuri si stocuri determina esenta mecanismelor financiare. Fluxurile financiare, la randul lor, se impart, in functie de momentul in care se desfasoara, in :

- fluxuri financiare de contrapartida , care reprezinta inlocuirea imediata a unui activ material ( fizic) cu moneda si invers ( inlocuirea unei monede cu un activ fizic)- se intalnesc in situatiile in care plata se face in numerar;

- fluxuri financiare decalate, care reprezinta acele fluxuri in care plata are loc in avans sau cu intarziere; intre fluxurile fizice si cele financiare intercalandu-se active financiare ( drepturi de creanta sau obligatii de plata) , care formeaza creditul comercial;

- fluxuri financiare multiple, care reprezinta fluxurile intermediare create pentru a elimina efectele decalajelor dintre fluxurile materiale si cele financiare, prin crearea drepturilor de creanta care pot fi transferate cu ajutorul intermediarilor financiari;

- fluxuri financiare autonome , care reprezinta acele fluxuri care nu sunt legate de fluxuri materiale si apar in procese de finantare, creditare, subventionare.

Ciclurile financiare reprezinta ansambluri de operatiuni si proceduri care au loc intre momentul initializarii unei activitati si momentul refacerii fondurilor initiale si obtinerii de rezultate financiare ( profit), respectiv pe parcursul unui circuit complet. Tinand cont si de succesiunea lor in timp, ciclurile unui circuit sunt:

- ciclurile de investitii , care cuprind plasamentele de capital si recuperarea plasamentelor respective prin includerea cheltuielilor de investitii in preturile produselor si valorificarea integrala a acestora;

- ciclurile de exploatare, care cuprind totalitatea activitatilor din sfera de domenii ale intreprinderii conform cadrului legal si statutar. In cadrul acestor cicluri are loc transformarea intrarilor in produse si servicii , prin contopirea factorilor;- cicluri financiare, care cuprind actiunile de finantare, creditare,

achizitii si cedari de titluri de participare, de valoare etc. Prin urmare, ciclurile financiare corespund ansamblului operatiunilor intreprinderii desfasurate pentru reglementarea functiunii financiare, finantarea activitatilor, incasarea creantelor, formarea si repartizarea profitului.

CAPITALURILE INTREPRINDERII

2.1. Componenta capitalurilor intreprinderii

Intreprinderea dispune de active fizice si financiare care formeaza capitalul economic, a carui marime este data de activul si pasivul bilantului.

Fluxurile materiale si financiare care se desfasoara in cadrul intreprinderii determina modificarea capitalului, atat ca volum , cat si ca structura. Capitalul financiar reprezinta:

- din punct de vedere patrimonial, partea din capitalul economic care cuprinde fondurile proprii; acesta poate fi schimbat pe piata financiara, in functie de cotatia la bursa a actiunilor , caz in care apare notiunea de capitalizare bursiera;

- din punct de vedere juridic, contributia in numerar si/sau in natura a asociatilor sau actionarilor la constituirea si dezvoltarea intreprinderii, caz in care apare notiunea de capital social.

Corespunzator capitalului economic este necesara existenta unei mase monetare care sa permita derularea fluxurilor.

Necesarul de moneda este mai mic , decat suma activului brut deoarece , pentru acoperirea lui intervin in creditul furnizor si alte pasive stabile provenite din decontarea cu bugetul statului, cu personalul, cu creditorii. Necesarul de finantare este acoperit de surplusul monetar ( profitul) acumulat, iar diferenta din credite de trezorerie, credite pe termen scurt sau chiar emisiuni de noi actiuni. Capitalul financiar, respectiv fondurile proprii, reprezinta in structura :

- capitalul social;- rezervele;- rezultatele financiare. Capitalurile permanente ale intreprinderii cuprind, pe langa fondurile proprii, si

datoriile pe termen lung, respectiv creditele bancare pe termen lung si creditul obligatoriu ( emisiuni de obligatiuni care reprezinta titluri financiare pe termeb lung).

Fondurile proprii reprezinta capitaluri a caror functie este de asumare a riscului rezidual si au un rol important in functionarea intreprinderilor pe piata concurentiala, prin contributia la finantarea activitatii dar si prin garantarea creditorilor finantarii. Fondurile proprii pot fi de origine externa ( prin marirea capitalului, prin subventii etc) sau origine interna ( autofinantarea, dividendele).

2.2. Fondurile proprii de origine externa ale intreprinderii

A. Majorarea capitalului prin vanzarea de actiuni Majorarea capitalului prin vanzarea de actiuni reprezinta o modalitate practica de aport de numerar ( spre deosebire de majorarea prin incorporarea rezervelor sau prin conversia creantelor) si confera actionarilor, urmatoarele drepturi principale:

- dreptul de a primi dividende; - dreptul la cota parte din capitalurile proprii;

- dreptul de vot, precum si o serie de drepturi adiacente In cazul intreprinderilor cotate la bursa, realizarea si pretul majorarii capitalului se face cu ajutorul bancilor ( a unui grup de banci) deoarece, acestea creeaza o umbrela protectoare a acestor operatiuni prin urmatoarele actiuni:- indruma societatea in stabilirea termenelor de emitere si a pretului emisiunii;- sprijina societatea in realizarea lucrarilor de rutina cu specific bancar ca: redactarea documentelor, pregatirea emisiunii, plasarea titlurilor, colectarea fondurilor. Pretul cresterii capitalului include cheltuieli legale, administrative, de intermediere financiara ( comisioane bancare) etc.

B. Recurgerea societatilor la capital-risc

Capitalul - risc este un procedeu de finantare prin capitaluri proprii in favoarea proiectelor realizate de inovatori, lansand pe piata produsele sau serviciile noi, unde exploateaza procedee originale. Se disting trei tipuri de operatiuni:

1. capitalul-risc stricto-sensu , care consta in a ajuta financiar o intreprindere predispusa la risc tehnologic;

2. capitalul de dezvoltare , care inseamna un aport de capital al unei intreprinderi care nu se indreapta spre risc tehnologic, dar dezvoltarea atrage un aport extern de fonduri proprii;

3. capitalul transmis (cedat), care este constituit din rascumpararile intreprinderii, prin efectul de levier al datoriei.Activitatea riscului de capital este asigurata prin organisme financiare care au imprumuturi de participare mici in societatile necotate la bursa.Se pot distinge patru mari categorii de interventii:

1. marile banci comerciale care intervin de-a lungul timpului pe piata, fie direct ( crearea de filiere specializate), fie indirect ( prin participarea la capitalurile societatilor de dezvoltare regionala);

2. companiile financiare si bancile de afaceri care regrupeaza intermediarii bancari care au ca obiect relizarea de structuri financiare si investirea in fondurile proprii ale intreprinderilor;

3. fondurile de investitii care au un capital dispersat dar actionarii au rol activ in functionarea lor (dosare, participare la decizii investitionale);

4. societatile de dezvoltare regionala, societatile specializate independente ale organismelor financiare ( institutii regionale de participare, societati cu capital de risc independente)

2.3. Fonduri proprii de origine interna ale intreprinderii A. Autofinantarea si politica dividendelor

Autofinantarea reprezinta fluxurile de fonduri proprii provenite din operatiunile intreprinderii si din reinvestire. Decizia de autofinantare se fundamenteaza pe baza fundamentarii deciziei privind distribuirea dividendelor si tine cont de imperfectiunile pietelor financiare si in conflictele de interese intre actionari si manageri, care ar putea fi urmatoarele:

fiscalitatea , asimetria informatiei intre actionari si manageri , accesul pe piata financiara, distribuirea dividendelor , conflictele de interese dintre actionari si manageri si presupusa gratuitate a autofinantarii din dividende.

Dividendul este decis de AGA care poate prevedea urmatoarele situatii: - distribuirea dividendului nominal; - distribuirea primului dividend( avantajul statutar);

- distribuirea unui dividend suplimentar peste dividendul statutar ( superdividendul);- dividendul se distribuie intr-o perioada determinata care incepe dupa incheierea exercitiului;- dividendele pot fi platite in numerar sau actiuni;

B. Majorarea capitalului prin incorporarea rezervelor

Aceasta modalitate reprezinta dezavantaje pentru ca nu aduce fonduri noi intreprinderii, beneficiaza de un tratament fiscal defavorabil, dar prezinta si avantaje:

4. constituie o distribuire de actiuni gratuite , care permite reducerea pretului de vanzare si extinderea pietei de titluri; acest avantaj constituie un atu pentru intreprinderile al caror pret de vanzare este foarte ridicat;

5. este interpretata de catre piata financiara ca un semnal favorabil, deoarece intreprinderea se supune astfel unei constrangeri disciplinare foarte puternice din partea actionarilor.

C. Majorarea capitalului prin cvasifondurile proprii Prin cvasifonduri se inteleg urmatoarele resurse de finantare:- avansuri evaluate curent de asociati;- imprumuturi si titluri participative.

- titluri si datorii subordonate ; - obligatiuni convertibile in bonuri de subscriere a actiunilor;

- finantarea datoriei pe termen lung si mediu .-

FONDURI IMPRUMUTATEFinantarea datoriei pe termen lung si mediu - se face mai ales prin credite

bancare pentru realizarea unor obiective de investitii, dar si prin alte modalitati:- finantarea prin imprumuturi pe termen lung - se face prin institutii financiar-

bancare specializate, de regula, la un nivel de 70% din necesarul de fonduri pentru realizarea investitiilor.

- finantarea prin credite pe termen mediu - acestea preiau, de obicei, forma creditelor individuale acordate in functie de caracteristicele financiare ale intreprinderii si corespund unui sir de credite cvasipermanente, diferentiindu-se de creditele - obiective al caror obiectiv este precizat: acest tip de credit se realizeaza prin emisiune de titluri financiare;

- finantarea prin credit-bail ( leasing) - mai este denumit si credit-contract pentru:a. bunuri mobile - permite inchirierea de echipamente, materiale, utilaje, locatia. b. bunuri imobile - permite inchirierea de bunuri imobiliare: la expirarea contractului de inchiriere locatarul ( chiriasul) poate deveni proprietar, transferul proprietatii putand imbraca mai multe forme.

Leasingul este mai avantajos decat imprumutul datorita: - caracterului practic al leasing-ului, atat pentru locatar ( obtinerea bunului cu un minim de formalitati, intr-un timp scurt si cu costuri mai mici decat creditul) cat si pentru locator ( este asigurata garantia creditului prin insusi bunul care face obiectul contractului); - acoperirii integrale a nevoii de finantare; - dezvoltarii capacitatii de contractare a datoriilor.

La expirarea contractului , utilizatorul poate intra in proprietatea bunurilor, platind integral valoarea ramasa neachitata a acestor bunuri. Dupa modul de stabilire a taxei de leasing acesta poate fi: - financiar ;

- operational ( functional). O forma particulara o reprezinta operatiunea de lease-back - care consta in

vanzarea bunului unei societati de leading, de la care apoi se inchiriaza printr-un contract de leasing, cu scopul de a transforma fondurile imobilizate in fonduri disponibile. In masura in care societatea de leasing reintra in posesia fondurilor investite, proprietarul initial poate rascumpara fostul sau bun la un pret dinainte stabilit. - finantarea prin imprumut obligatar - are ca specific faptul ca imprumutul nu mai este indivizibil ci se imparte pe mai multi investitori care primesc titluri de creanta( obligatiuni) negociabile pe piata financiara.

Se cunosc doua feluri de imprumut obligatar: obisnuit si cu dobanzi variabile.

Structura financiară a întreprinderii 3.1. Criterii in alegerea deciziilor de finantare

Structura financiară a întreprinderii reflectă compoziţia capitalurilor acesteia şi se exprimă ca un raport între îndatorare şi fondurile proprii sau altfel spus, prin structura financiara a intreprinderii se intelege raportul existent intre finantarile sale pe termen scurt, mediu si lung: Structura financiara a intreprinderii = Finantari pe termen scurt/Finantari pe termen lung si mediu = Resurse de trezorerie/Capital permanent. Opţiunea pentru un anumit tip de structură nu este întâmplătoare , ea vizează realizarea unei rentabilităţi superioare concomitent cu diminuarea riscurilor. Decizia de structura financiara depinde de întreprindere, de obiectivele sale de crestere economica, de nivelul rentabilitatii scontate si de riscurile pe care consimte sa si le asume, dar si de terti, adica de actionari, banci si alti imprumutatori , de stat, ca si de conjunctura economica, situatia pietei financiare, devalorizari monetare.

La nivelul întreprinderii se creează o serie de fluxuri financiare de intrare (pozitive) sau de ieşire (negative).

Prin aceste fluxuri se formează şi se utilizează capitalurile firmei. In general, la nivelul întreprinderii trebuie să existe un capital propriu care sa asigure finanţarea pe termen lung , şi un capital de lucru , pentru finanţarea pe termen scurt:

Activ = nevoi (A) Pasiv = resurse (P)Active imobilizate (Ai) Capital propriu (Cp)- capital social

- rezerve - profit reinvestitDatorii pe termen (lung si mediu)

Active circulante (Ac) Datorii pe termen scurt (credie bancare, credite comerciale)

Unde, capitalul propriu si datoriile termen lung si mediu reprezinta capitalul permanent iar datoriile pe termen scurt – resursele de trezorerie. Intr-o forma prescurtata, structura financiara a intreprinderii se poate aprecia si dupa raportul : datorii totale/capital propriu, care reflecta ponderea financiara pe baza resurselor imprumutate , fata de resursele proprii. La nivelul întreprinderii , in funcţie de destinaţia care se vrea a se da fondurilor, se iau decizii privind modul cel mai avantajos de finanţare. Cele mai importante criterii care stau la baza acestei decizii sunt:1 – criteriul rentabilităţii, in baza caruia se adopta acea structură financiara care să conducă la o rentabilitate cât mai mare;2 – criteriul destinaţiei resurselor, care presupune punerea de acord a necesităţilor de finanţare cu caracteristicile fondurilor care pot fi atrase din afara firmei;3 – criteriul riscului, care are în vedere asumarea celui mai mic risc raportat la cea mai mare rentabilitate.

La nivelul firmei, în mod frecvent, se calculează 3 tipuri de rate a rentabilităţii:

- rentabilitate economic (Re);- rentabilitate comercială (Rc);- rentabilitate financiară (Rf).

Rată= ; Re =

Rc = Rf. =

Efectul de indatorare reflecta rezultatul financiar pozitiv sau negativ pe care – l obtine intreprinderea ca urmare a folosirii creditului in calitate de capital.

Criteriul rentabilităţii în stabilirea structurii financiareÎn cazul capitalurilor împrumutate se iau în considerare condiţiile de acordare

şi ,în special, rata dobânzii ( D - pentru întreprinderi reprezintă cost).

Acest cost se calculează cu Re ( rentabilitatea economica), în funcţie de dobândă respectiv , comparand rentabilitatea economica a intreprinderii cu costul capitalului imprumutat (D).Exemplu:

Daca, Re D intreprinderea beneficiază de un efect pozitiv de îndatorare sau favorabil, intrucat eficienta utilizarii capitalului propriu (Rf) este mai mare. Daca, Re < D efectul de indatorare este negativ sau nefavorabil.

La determinarea costului real al capitalurilor împrumutate trebuie să se ia în considerare şi facilitatea fiscală (cheltuielile cu dobânda fiind deductibile). Rentabilitatea financiară are cea mai bună exprimare în funcţie de rentabilitatea economică.

Rf = Re + E , unde: E – efect de îndatorare, iar

E = (Re – D), unde: D – dobândă

Rf = unde: i – incidenţa fiscală (cotă de impozit).

Efectul de indatorare este proportional cu structura financiara si cu diferenta dintre

Re si rata dobanzii (D) respectiv, costul capitalului imprumutat.

Daca D = 0 , Re = Rf, iar daca D > 0 , Re # Rf.

3.2. Evaluarea capacitatii de indatorare

Capacitatea de indatorare a unei intreprinderi exprima posibilitatile sale de a primi credite care sa fie garantate, si a caror rambursare, inclusiv plata dobanzilor, sa nu creeze greutati financiare de nesuportat.

De regulă, principalii indicatori de apreciere a capacităţii de îndatorare sunt:- capacitatea de îndatorare globală CIG;- capacitatea de îndatorare totală CIT.

Se calculează după nişte valori de principiu :CIG – se calculează ca raport între datorii totale şi total pasiv sau capitaluri

proprii:

CIG = CIG =

2

CIT – se calculează ca raport între datorii la termen (mai mari de 1 an) şi capitalul permanent sau capitalul propriu:

CIT = CIT = 1

Daca intreprinderea atinge valorile maxime ale indicatorilor, inseamna ca are capacitatea de indatorare saturata si nu mai poate primi credite. Riscurile pot afecta rentabilitatea unui proiect de investitii şi care pot da o anumită configuraţie structurii financiare; riscurile pot fi atât de natură internă, cât şi de natură externă. Un imprumut poate fi acceptat numai daca, rata rentabilitatii proiectelor este mai mare decat costul capitalului imprumutat (R > K). Practic, insa, tinand cont de riscurile suportate de investitor, relatia de mai sus trebuie corectata astfel : (R + r) > K, ceea ce inseamna ca rata rentabilitatii, majorata cu o cota de risc ®, trebuie sa fie superioara costului capitalului imprumutat.

Riscul extern este definit generic ca risc al afacerii. Acesta constă în:- fluctuaţii neprevăzute ale vânzărilor, ceea ce ar avea drept efect nerealizarea cifrei de afaceri preconizate;- scăderea preţurilor de vânzare;- creşterea costurilor factorilor de producţie;- incapacitatea firmei de a se adapta fluctuaţiilor de piaţă.

La nivelul intern, riscurile întreprinderii sunt date de existenţa cheltuielilor fixe, de exploatare şi financiare. Avem:

- riscul de exploatare (operaţionale);- riscul financiar.

Riscul financiar apare atunci cand se apeleaza la credite pentru completarea surselor de finantare a unei activitati; premisa unei activitati care sa elimine riscul o constituie realizarea unei rentabilitati economice mai mari decat costul creditului.

Se opereaza cu indicatori ca : - pragul de rentabilitate (Pr); Evaluarea riscului prin metoda pragului de

rentabilitate se face folosind : - indicatorul de pozitie exprimata in expresie absoluta ca diferenta intre cifra de afaceri si pragul de rentabilitate (Ia = CA – Pr); - indicatorul de pozitie exprimata in expresie relativa ca raport intre cifra de afaceri si pragul de rentabilitate ( Ir = CA/Pr).- efectul de levier( financiar si operational).Levierul operaţional indică influenţa cheltuielilor fixe de exploatare asupra

rentabilităţii de exploatare.Levierul financiar exprimă impactul cheltuielilor financiare asupra rentabilităţii

financiare.

Levierul de exploatare (operaţional)Efectul de levier operaţional este studiat în cadrul analizei cost-profit-volum.

Analiza are drept concept de bază punctul critic.

Punctul critic la nivelul producţiei apare atunci când :V = Ch. Profit = 0. Calculul punctului critic se poate face luând în considerare două ipoteze:

1 – preţul de vânzare este constant;2 – cheltuielile variabile respectă corelaţia cu creşterea producţiei. Cheltuielile fixe sunt constante.

Pragul de rentabilitate se poate exprima în funcţie de volumul producţiei şi de cifra de afaceri critică:

Qcr = ; unde : Preţul de vânzare unitar (Pvu)=

iar Cu = CT/Q

sau

Pr = ; unde Pr – pragul de rentabilitate .

Deci, pragul de rentabilitate se poate exprima si ca raport intre cheltuielile fixe (CF inclusiv cheltuiala cu rata dobanzii) si diferenta dintre unitate si greutatea specifica a cheltuielilor variabile (CV) in cifra de afaceri(CA).

4. Mecanismul şi cuantificarea efectului de levier 4.1. Efectul de levier operational

Mecanismul şi cuantificarea efectului de levier operaţional are în vedere corelaţia dintre variaţia volumelor producţiei vândute şi a rezultatului de exploatare, raportate la punctul neutru.

Aplicatie practica:

QProd. unităţii

fizice

CACifra de afaceri

CVCheltuieli variabile

CFCheltuieli fixe

CT (Chelt. totale)

CV + CF100 20000 10000 40000 50000200 40000 20000 40000 60000300 60000 30000 40000 70000400 80000 40000 40000 80000500 100000 50000 40000 90000600 120000 60000 40000 100000700 140000 70000 40000 110000800 160000 80000 40000 120000

Q (Producţia vândută) RE (Rezultat de exploatare)Unităţi fizice Procentual Cifre absolute Cifre procentuale %

400 0 0 0500 25 10000 0600 20 20000 100700 17 30000 50800 14 40000 33,33

Creşte volumul fizic creşte şi rezultatul exploatării. Exprimarea procentuală arată că evoluţia e pozitivă, dar crescătoare.

Creşterea volumului producţiei antrenează creşterea rezultatului exploatării, dar în proporţii diferite : o creştere mai rapidă a rezultatului exploatării în raport cu volumul producţiei.

Cuantificarea efectului de levier operaţional , în situaţia depăşirii pragului de rentabilitate , este multiplicator al rezultatului de exploatare.

Cauza evoluţiei diferite şi favorabile a RE (rezultat de exploatare) o constituie faptul că cheltuielile fixe sunt acoperite la nivelul pragului de rentabilitate, iar peste pragul de rentabilitate cheltuielile fixe devin invers proporţionale în raport cu volumul vânzărilor.

În ceea ce priveşte RE sub pragul de rentabilitate, randamentul marginal este tot descrescător, dar negativ.

Efectul de levier operaţional exprimă sensibilitatea rezultatului de exploatare la variaţia volumului vânzărilor.

Pentru determinarea lui, se operează cu conceptele de marjă brută şi marjă netă.Mbu = Pvu – Cvu; unde: Mbu – marjă brută unitar;

Pvu – preţ vânzare unitar;

Cvu – cheltuieli variabile unitare.

Mbt = Q (Pvu – Cvu); unde: Mbt – marjă brută totală; Q - volum productie.

MNu = (Pvu – Cvu) – CF ,unde: MNu – marjă netă unitară; CF – cheltuieli fixe.

MNt = Q (Pvu – Cvu) – CF , unde: MNt – marja neta totala.

ELO = = , unde: ELO – efect de levier operaţional.

Valoarea cea mai mare se înregistrează în apropierea pragului de rentabilitate, iar valoarea cea mai bună este cea mai mică.

Alt mod de calcul al ELO este: ELO = , de exemplu:

ELO = = 5.

Aplicaţii ale analizei cost – profit – volum:

1 – indică pragul de rentabilitate şi indicele de siguranţă care ne arată stabilitatea financiară a firmei;2 – pragul de rentabilitate stă la baza fundamentării politicii de preţuri şi stabileşte limita inferioară până la care pot coborî cu preţul;3 – permite compararea pe plan financiar a două investiţii care antrenează cheltuielile fixe şi de exploatare diferite.

4.2. Efectul de levier financiar

Efectul de levier financiar (cheltuieli cu dobânda) apare numai în situaţia intreprinderilor îndatorate din cauză că apar cheltuieli fixe, financiare cu dobânzile. În măsura în care randamentul activelor finanţate prin împrumuturi este superior sau inferior, in legatura cu costurile împrumuturilor există un levier financiar pozitiv sau negativ care conduce, după caz, la creşterea sau diminuarea randamentului capitalului propriu.

Exemplu:

O întreprindere care lucrează numai cu capitaluri proprii şi o întreprindere îndatorată 50% cu dobânda de 9%.

A B îndatorată 50%Capitaluri proprii (1) 100000 50000Datorii financiare (la termen)(2) 0 50000Capital permanent (3) 100000 100000Nr. acţiuni (4) 1000 500EBIT (5) 15000 15000Cheltuieli financiare (suma dobânzii) (6)

0 4500

Profit brut (impozabil) (5 – 6) 15000 15000- 4500 = 10500Profit net (- 25%) 11250 7850Profit brut pe acţiuni (5:4) 15000:1000 = 15 10500:500 = 21Profit net pe acţiuni 11250:1000 = 11,250 7850:500 = 15,75

Unde, EBIT reprezinta un concept anglo-saxon , care defineşte rezultatul înainte de deducerea cheltuielilor financiare şi a impozitului pe profit.

EBIT = RE + Venituri financiare + Rezultatul excepţional;EBIT = Impozitul pe profit + Profitul reinvestit + Dividende + Suma

dobânzilor.Indicatorul folosit mai sus exprimă capacitatea întreprinderii de remunerare a

participanţilor la procesul de producţie ( catre stat , sub formă de impozit; acţionarilor sub formă de dividende; creanţierilor, prin dobânzi + posibilităţi proprii de dezvoltare).

Concluzie:

Cele două societăţi sunt considerate în aceeaşi clasă de risc. În condiţiile expuse, în avantaj este întreprinderea care apelează la împrumuturi.

RE (rentabilitate economică) superioară dobânzii ( ) conduce la

valorificarea superioară a capitalurilor proprii. Mecanismul expus acţionează în aceeaşi măsură, dar în sens invers şi amplificat în caz de pierdere.

ELF = MN/D, unde: ELF – efect de levier financiarMN – marjă netă

D – suma dobânziiPunctul neutru al finanţării este nivelul la care cele două politici de finanţare

(exclusiv prin fonduri proprii sau prin combinarea fondurilor proprii cu cele împru-mutate) nu sunt indiferente. Cel mai expresiv pentru acest punct neutru este profitul pe acţiuni.

Pb. Actiuni = =

Calculăm:1 – în situaţia lipsei impozitului (incidenţa fiscală) la punctul critic.

= EBIT = 9000;

Pb acţiuni/A = = 9 lei/acţiune.

2 – pentru firma B:

Pb/acţiuni = = 9 lei/acţiune.

3 – în condiţii de impozit (25%) ,avem:

=

Efectul de levier financiar acţionează ca un multiplicator al efectului de levier operaţional.

Din acest motiv se caută, de regulă, calculul unui efect de levier combinat care să le unească într-o singură expresie, atât riscul economic cât şi cel financiar.

Efect de levier combinat (ELC)

ELC = ELO ELF = = = .

4.3. Analiza structurii financiare pe baza efectului de levier financiarI. Pentru a determina influenţa ELF asupra rentabilităţii se procedează în două

etape:1 – descrierea procesului general de formare a rentabilităţii;2 – cuantificarea levierului financiar prin corelarea rentabilităţii financiare şi a celei economice.

Rata de rentabilitate contabilă este rezultatul produsului a două elemente:a) rata profitului , determinat ca raport între un rezultat obţinut şi cifra de afaceri;b) rata de rotaţie a capitalurilor investite, care apare ca raport între cifra de afaceri şi suma capitalurilor angajate. Rata de rotaţie reprezintă elementul calitativ în formarea rentabilităţii.

Pornind de la aceste elemente, cele două tipuri de rentabilităţi pot realiza o exprimare mai fidelă a procesului general la nivelul intreprinderii.

Rf = = ; unde :

rata comercială (rata profitului) şi viteza de rotaţie a

capitalului investit.

II. În ceea ce priveşte Re se procedează la fel, încorporându-se cifra de afaceri:

Re = =

rata profitului, iar rata de rotaţie a activelor investite.

Metoda este numită şi piramidală , si analizează în trepte contribuţiile fiecărui factor la obţinerea rentabilităţii:

I. Rf = =

II. Rf = =

DECIZIA DE INVESTIŢII ÎN MEDIU CERT

Hotararea managerilor de a investi are la baza o multitudine de informatii

complexe si pe cat posibil de exacte privind necesitatea, oportunitatea, durata de executie si exploatare a investitiilor, volumul cheltuielilor si al resurselor financiare, fluxurile de intrare si iesire a fondurilor pe toata durata exploatarii investitiei, asigurarea rentabilitatii si lichiditatii, durata recuperarii capitalurilor investite etc. În luarea deciziei de investitii, o insemnatate deosebita prezinta studiul de oportunitate si de eficienta, realizat pe baza mai multor variante de proiect din care urmeaza sa se aleaga cea care asigura maximizarea rezultatelor cu minim de efort. Cand se iau decizii pentru realizarea investitiilor, trebuie sa se tina cont de caracteristicile financiare ale eforturilor si efectelor acestora. Efortul de investitii este intotdeauna masurabil, pentru unele investitii (umane, sociale, comerciale) insa efectul este greu de evaluat sau chiar nemasurabil. Totodata, efectele viitoare, scontate prin punerea in functiune a obiectivului de investitii, sunt incerte; ele sunt rezultatul unor previziuni cu o anumita doza de probabilitate. Cu toate acestea, efortul si efectul unei investitii pot fi surprinse prin urmatoarele elemente de masurare a lor: suma totala a cheltuielilor initiale pentru investitii (I0), durata de viata (n), fluxurile de trezorerie (cash-flow-urile) (CF), valoarea reziduala (VR) si rata de actualizare (k). Fundamentarea teoretica a criteriului VAN se poate dovedi insuficienta, daca aplicarea practica a acestuia, in evaluarea inves-titiilor, foloseste parametri estimati incorect. O eroare de apreciere in cheltuiala initiala de investitii (I0), in estimarea fluxurilor de trezorerie (CFt) si/sau in funda-mentarea ratei de actualizare (k) poate conduce la rezultate indoielnice ale calculu-lui VAN si, deci, la decizii arbitrare in politica de investitii. Dezvoltarea pietelor de capital a reprezentat sansa investitorilor de capital pentru diversificarea portofoliului lor de investitii. Ei au nu numai libertatea, dar si posibilitatea sa admita numai proiectele de investitii cele mai rentabile ce apar in fiecare etapa pe piata de capitaluri. intreprinderea este mai incorsetata in aceasta flexibilitate a deciziei de investitii. in primul rand, ea nu poate adopta decat inte-gral sau deloc un proiect de investitii. Ea nu are posibilitatea sa-l fractioneze, asa cum fac investitorii de capitaluri in procesul diversificarii. in al doilea rand, ea lucreaza sub anumite restrictii bugetare administrative si nu poate depasi cheltuie-lile aprobate in bugete. in schimb, poate decide dezinvestirea proiectelor mai vechi, neperformante, si reinvestirea sumelor mobilizate in investitii cat mai rentabile.

5.1. Notiunea de investitie

Notiunea de investitie defineste o categorie financiara pe cat de complexa, pe atat de controversata. Investitia apare, in mod concret, ca o operatiune de modifi-care si de crestere a patrimoniului initial: constructii industriale si civile; achizitia, montajul si instalarea unor echipamente industriale; cumpararea unor masini, uti-laje etc. Investitia este alocarea capitalurilor economisite in activitati lucrative, cu caracter profitabil, care sa majoreze valoarea capitalurilor investite. În sens financiar, investitia reprezinta schimbare a unei sume de bani, pre-zenta si certa, in speranta obtinerii unor venituri viitoare superioare, dar probabile: achizitionarea unei masini pentru cresterea productivitatii muncii, constructia unei uzine pentru cresterea productiei, asimilarea unui brevet pentru fabricatia de pro-duse noi etc.in sens contabil, aceeasi investitie desemneaza alocarea unei trezorerii dis-ponibile pentru procurarea unui activ fix care va determina fluxuri financiare de venituri si cheltuieli de exploatare. Din punctul de vedere al politicii generale a intreprinderii se disting doua categorii de investitii, fiecare din ele fiind rezultatul unei anumite strategii de dezvoltare: investitii interne si investitii externe. Investitiile interne constau in alocarea capitalurilor pentru achizitia de active materiale si nemateriale (echipamente, constructii, licente, stocuri suplimentare etc.) pentru dezvoltarea si perfectionarea aparatului productiv si de distributie a bunurilor si serviciilor intreprinderii. Investitiile externe constau in plasamente de capital pentru cresterea partici-parii financiare la formarea capitalurilor (proprii sau imprumutate) ale altor socie-tati comerciale. Investitiile externe, numite si investitii financiare, reliefeaza si mai bine con-ceptul de portofoliu de proiecte de investitii ce caracterizeaza activitatea investi-tionala a intreprinderii in ansamblul ei. O analiza globala a investitiilor, din pers-pectiva teoriei portofoliului, are o mare relevanta pentru urmarirea si atingerea obiectivului major de crestere a valorii intreprinderii. intr-o politica dinamica de investitii se va face intotdeauna selectia proiectelor care maximizeaza averea si se va dezinvesti in activitatile care afecteaza negativ aceasta avere. Posibilitatea modificarii structurii portofoliului de investitii este mult mai redusa decat cea a unui portofoliu de titluri. Cert este insa ca strategia diversificarii portofoliului de titluri poate fi transpusa, cu aceleasi principii si metode, la politica de investitii a intreprinderii, iar rezultatele vor fi, in timp, similare, respectiv, cres-terea continua a valorii portofoliului.

În concluzie, investitia reprezinta o alocare permanenta (pe o durata adesea

nedeterminata) de capitaluri, in achizitia de active fizice si/sau financiare, care sa permita desfasurarea unor activitati rentabile, superioare ratei normale de renta-bilitate acoperitoare pentru riscurile asumate. Principalul risc asumat este alocarea unui capital economisit, in speranta obtinerii viitoare a unor fluxuri de venituri sau, mai exact, a unor fluxuri de trezorerie (cash-flow-uri), pe durata de viata econo-mica a investitiei. in ipoteza unui mediu economic cert, fluxurile viitoare de veni-turi sunt presupuse a fi cunoscute si stabile.

5.2. Tipologia investitiilor La baza tipologiei investitiilor stau mai multe criterii, si anume: o investitie de inlocuire a activelor fixe uzate se asociaza, foarte adesea, cu o modernizare a tehnologiei; o investitie financiara poate insemna, in acelasi timp, o fuziune de teh-nologii complementare. Tipologia investitiilor intr-o intreprindere este de o mare diversitate. Cea mai des intalnita este investitia tehnica privind achizitia, constructia si montajul unor masini, utilaje, mijloace de transport etc. Alaturi de aceasta se realizeaza investitii umane in formarea (calificarea, specializarea etc.) personalului, investitii sociale (cum ar fi constructia in intreprindere a unei cantine-restaurant), investitii finan-ciare in cumpararea de titluri de participare la alte societati comerciale, investitii comerciale pentru publicitate si reclama etc. Criteriul care permite o separare, din punct de vedere financiar, a diferitelor categorii de investitii este cel al riscului implicit. Spre exemplu, o investitie de inlocuire prezinta un risc marginal minim in raport cu o investitie de modernizare sau, mai mult, in raport cu o investitie de dezvoltare interna sau externa, care sunt insotite de riscuri considerabile, generate de imprevizibilitatea fluxurilor lor vii-toare de trezorerie.in functie de riscul pe care il implica pentru perspectiva intreprinderii, inves-titiile sunt:- de inlocuire a echipamentului complet uzat, cu un risc foarte scazut, intrucat nu presupune modificari ale tehnologiei de fabricatie;- de mobilizare a echipamentului existent in functiune si care implica un risc redus ca urmare a unor corectii neesentiale in tehnologia de fabricatie;- de dezvoltare (de extindere) a unor sectii, uzine, fabrici noi, investitii care presupun un risc mai mare, antrenat de nevoia de largire a pietelor de aprovi-zionare, a fortei de munca, de capital si de desfacere; Aceste investitii presupun un risc conside-rabil, ca urmare a extinderii activitatii in zone geografice noi si/sau in medii tehno-logice, comerciale etc., complet restructurate. Aceasta ultima clasificare prezinta o semnificatie aparte din punctul de vedere al surselor de finantare a investitiilor.

Pentru cele de inlocuire si de moder-nizare se pot obtine mai usor credite bancare, in conditii relaxate de dobanda, de rambursare si de garantare, intrucat rentabilitatea este cunoscuta si riscul este redus. Investitiile de dezvoltare si cele strategice vor trebui sa se finanteze indeo-sebi din surse proprii de capital (autofinantare, cresteri de capital), sursele exte-rioare, imprumutate, fiind mai reticente din cauza riscului ridicat si a unei rentabi-litati mai putin previzibile ale acestor investitii. Dintr-o perspectiva monetara a intrarilor si a iesirilor de trezorerie (cash-flow-uri) din exploatarea lor se pot distinge patru tipuri de investitii:a) Unele proiecte de investitii in constructii, agricultura sau de investitii financiare se caracterizeaza printr-o singura cheltuiala (intrare) si o singura inca-sare (iesire) la incheierea duratei investitiei.b) Proiecte de investitii in echipamente industriale solicita o singura chel-tuire a capitalurilor initiale si ocazioneaza incasari esalonate pe durata de viata a investitiei. Chiar daca nu reprezinta un caz general, din punct de vedere didactic acest tip de investitii este cel mai comod pentru elaborarea modelelor de evaluare.c) Proiecte pe ansambluri industriale complexe care reclama o cheltuire esa-lonata a capitalurilor initiale si degaja o singura incasare la sfarsitul duratei inves-titiei. Constructia unor uzine si predarea lor la "cheie" pot fi asimilate acestui tip de investitie (pentru intreprinderea constructoare).d) Majoritatea investitiilor industriale se caracterizeaza prin intrari si iesiri esalonate de trezorerie pe durata de viata a investitiei. Aceasta tipologie determina un tratament diferit al cash-flow-urilor, in actiu-nea de actualizare a lor la momentul t0 Majoritatea evaluarilor se exemplifica pe tipul b, cu o singura intrare (I0) si cu mai multe cash-flow-uri anuale de incasat (CFt). Pentru celelalte tipuri de investitii se impun corectii ale fluxurilor de trezo-rerie aferente fiecarui moment in raport cu intrarile si iesirile corespunzatoare aces-tor momente.

5.3. Valoarea actuala (V0) si valoarea viitoare (Vn) Evaluarea investitiilor, pe baza valorii actuale si nu a valorii viitoare, este o alegere subiectiva si de ordin tehnic. Mai uzuale sunt actualizarea cash-flow-urilor viitoare la momentul prezent si compararea, pe aceasta baza, a diferitelor variante de investitii decat capitalizarea lor la un moment viitor in vederea efectuarii aceleiasi comparatii de variante de investitii, valoarea actuala (V0). Determinarea V0 se face, deci, in puterea de cumparare din prezent a monedei in care, de altfel, este masurat si efortul de investitii. Pentru comparabilitatea fluxurilor anuale viitoare de trezorerie (cash-flow-urile CF1, CF2, CF3), cu cheltuielile initiale de investitii (I0) este uzual sa se faca actualizarea celor dintai, la rata "d" a dobanzii, respectiv exprimarea lor in lei, la puterea de cumparare de azi .

Valoarea actuala este obtinuta prin "discontarea" cash-flow-urilor anuale viitoare (CF1) cu rata medie a dobanzii de piata (d). Altfel spus, valoarea actuala se obtine prin multiplicarea cash-flow-urilor viitoare cu factorul de discontare (D), egal cu inversul factorului de multiplicare (1 + d). Regula determinarii valorii actuale este cea a primului principiu de baza in Finante: "un leu castigat astazi este mai valoros decat un leu castigat maine (sau in viitor)", deoarece un leu, astazi, poate fi investit la rata medie a dobanzii (d) obtinand peste un an o rentabilitate egala cu dobanda pietei. in consecinta, factorul (D) de discontare anuala are, in timp, marimi din ce in ce mai mici in functie de randamentul pietei (d):1 > D1 > D2> . > Dn Drept urmare, relatia de reducere progresiva in timp a factorului de discontare se confirma, iar cash-flow-urile viitoare, de aceeasi marime (CFt = 100 = cost.), vor avea o valoare actuala din ce in ce mai mica (mai putin valoroasa). Acelasi rationament se poate face si prin exprimarea marimilor de comparat (investitii si cash-flow-uri viitoare) in lei, la puterea de cumparare de la sfarsitul duratei de viata a investitiei. in aceste conditii, fluxurile de trezorerie, care se compara, se exprima la marimea lor viitoare rezultata prin capitalizarea la rata dobanzii fara risc. Criteriul de comparare va fi, deci, valoarea viitoare (Vn), care nu este altceva decat capitalizarea V0, pe perioada de viata a investitiei (n): Vn = V0 (1+d)n . 5.4. Valoarea actualizata neta (VAN) Se determina ca diferenta intre fluxurile de trezorerie viitoare si actualizate la rata dobanzii pe piata, respectiv valoarea lor actuala (V0), pe de o parte, si capitalul investit (I0), pe de alta parte. Regula VAN porneste de la ipoteza, mentionata mai sus, de piata monetara nesaturata: capitalurile (I) pot fi oricand reinvestite pe piata monetara, la rata dobanzii de piata (d), pentru a obtine fluxuri de trezorerie viitoare (CFt):I0 (1+d) = CF1 + VR1 pentru un anI0 (1+d)n = pentru t = 1; 2; . n ani,. Cu cat cash-flow-urile actualizate (V0) vor fi mai mari decat capitalurile investite, cu atat proiectul de investitii va fi mai eficient. Teoria financiara nu a gasit un criteriu mai fiabil, pentru selectia proiectelor de investitii, decat maxi-mizarea VAN. Este vorba de VAN maxima ce se poate obtine pe curba randa-mentelor descrescatoare ale investitiilor, in comparatie cu rata medie de dobanda. Nivelul optim al alocarilor de capital este atins atunci cand rata marginala de rentabilitate a ultimelor proiecte de investitii devine egala cu rata dobanzii de piata (RMI = d).

Dincolo de acest nivel al investitiilor, ratele marginale de rentabilitate ar fi din ce in ce mai mici, in comparatie cu rata dobanzii, iar respectivele alocari de capital ar determina VAN negative si ar conduce la diminuarea valorii intreprinderii care le-ar adopta. Toate proiectele care vor avea VAN pozitiv sunt preferabile plasamentelor monetare la o dobanda de piata "d". intre acestea, proiectul de investitii cu VAN maxima este cel mai bun, el va determina cresterea maxim posibila a averii pro-prietarilor. 5.5. Regula RIR (a ratei interne de rentabilitate) Cunoscand ca rata medie a dobanzii ca un randament de referinta in materie de investitii, atunci regula VAN de evaluare a proiectelor de investitii poate fi transpusa in termeni de rate de rentabilitate a acestora. Este vorba de ratele de rentabilitate specifice fiecarui proiect de investitii, motiv pentru care ele se mai numesc si rate interne de rentabilitate (RIR). În determinarea RIR se porneste de la ipoteza ca fluxurile de trezorerie viitoare (CFt) pot fi reinvestite constant la aceasta rata RIR. Rata interna de rentabilitate urmeaza sa se determine din relatia initiala a investitiei pe piata monetara si pentru care VAN = 0, respectiv I0 = V0– pentru o perioada: I0 (1+RIR) = CF1 + VR1 ,– pentru n perioade: I0 (1+RIR)n = S CFt(1+RIR)n-1 + VRn =n1t. Calculul RIR, in acest din urma caz, se poate face manual, prin tatonari repetate ale unor rate de rentabilitate care apropie tot mai mult cei doi termeni ai egalitatii. Calculul automat al RIR, prin calculatoare financiare specializate, rezol-va rapid dificultatea acestei operatiuni complexe. Proiectele de investitii care vor avea RIR mai mare decat rata medie de dobanda vor fi preferabile celor care au RIR = d sau RIR < d. in selectia proiec-telor de investitii, regula RIR este, in general, echivalenta cu regula VAN. in con-secinta, avem doua reguli pentru selectia proiectelor de investitii eficiente:1. Regula VAN: se accepta numai proiectele de investitii cu VAN >0.2. Regula RIR: se accepta numai proiectele de investitii cu RIR > d. Inconvenientul acestui criteriu RIR de selectie a investitiilor este ipoteza putin realista a reinvestirii constante in aceeasi intreprindere si la aceeasi RIR a cash-flow-urilor viitoare. Specialistii financiari au propus utilizarea unei RIR modificate, in ipoteza reinvestirii veniturilor viitoare la o rata de rentabilitate specifica intreprinderii si nu proiectului de investitii analizat. Se determina, astfel, o rata interna de rentabilitate modificata (RIRM), mult mai realista pentru evaluarea proiectelor de investitii:I0 (1+RIRM) = CF0 (1+ri) + VR1 ,I0 (1+RIRM)n = CFt(1+ri)n-1 + VRn , S=n1t, in care:ri = rata de rentabilitate specifica intreprinderii la care pot fi reinvestite veniturile viitoare

in cele din urma, RIRM este raportul intre valoarea finala a investitiei (Vn), rezultata din capitalizarea veniturilor viitoare, si valoarea initiala a investitiei (I0), respectiv capitalul alocat in investitia analizata. În selectia proiectelor de investitii este recomandabil sa se combine criteriul VAN cu criteriul RIR (sau RIRM). Se elimina astfel imperfectiunile ce insotesc un criteriu sau altul in luarea deciziei optime de investitii. Cu toate acestea, regula VAN este metoda cea mai riguroasa de selectie a investitiilor, ea prezentand cele mai putine inconveniente pe plan conceptual. VAN, ca si criteriu de maximizare a valorii firmei, apare deci ca una din regulile esentiale in materie de finante private si de piata financiara. Deciziile luate dupa acest criteriu nu pot decat sa contribuie la cresterea valorii de piata a intreprinderii. 5.6. Utilizarea RIR in selectia investitiilor Întreprinderea poate accepta (sau poate respinge) proiecte independente (non-exclusive) care nu depind unele de celelalte, nu se conditioneaza, dar nici nu se exclud reciproc. Proiectele pot fi acceptate fiecare individual, dar si impreuna sau pot fi respinse, fie individual, fie toate. Proiectele reciproc exclusive nu pot fi acceptate impreuna: pot fi acceptate fiecare individual, dar nu impreuna, pot fi respinse individual sau toate. Un proiect de inlocuire a unei instalatii tehnologice nu poate fi admis impreuna cu un proiect concurent de inlocuire a aceeasi instalatii. in schimb, fiecare poate fi acceptat indi-vidual, poate fi respins individual si amandoua pot fi respinse (fara insa ca respin-gerea unuia sa implice respingerea celuilalt daca fiecare are VAN negativa).a) Problema RIR de investire sau RIR de finantare se pune in mod diferit pentru proiecte de investitii, deoarece au cash-flow-uri de sensuri opuse. Investirea presupune o cheltuiala initiala de capital (o plata, un cash-aut-flow) cu semnul minus, urmata de incasari (cash-in-flow-uri) viitoare cu semnul plus. Asa cum am analizat anterior, regulile de acceptare a proiectelor de investire de capital sunt: VAN > 0 si RIR > d, pentru a maximiza valoarea firmei;finantarea (imprumutul, spre exemplu) presupune o intrare de capital din surse externe (un cash in flow) cu semnul plus, urmata de plati pentru rambursare si remunerare a acestei finantari (cash-out-flow-uri) cu semnul minus. Regula VAN de acceptare a proiectului de finantare este aceeasi: VAN > 0, iar regula RIR este inversata RIR < d, pentru a reduce (a ieftini) costul finantarii si, deci, pentru a maximiza valoarea firmei.b) Problema existentei mai multor RIR pentru un proiect de investitii apare atunci cand in seria de cash-flow-uri viitoare apar mai multe schimbari de semn algebric (cash-in-flow-uri alternand cu cash-out-flow-uri).

De altfel, exista atatea RIR (pentru VAN = 0) cate schimbari de semn algebric are seria cash-flow-uri, inclusiv investitia initiala. Aceasta situatie apare frecvent atunci cand investitia initiala (I0) este insotita de investitii aditionale in anii de exploatare a investitiei (It) care depasesc marimea cash-in-flow-urilor degajate din exploatare (It > CFt). Proiecte cu RIR multiple se intalnesc si in industria extractiva, mai ales pentru exploatarile miniere la suprafata. La incheierea exploatarii, firma miniera este obli-gata prin contract sau prin normele de protectie ecologica sa refaca suprafetele de teren exploatate pentru a fi redate circuitului agricol Aceasta reconditionare va solicita importante sume de bani ce trebuie investite si care se regasesc in calculul RIR sub forma de cash-out-flow-uri finale. Selectia proiectelor cu RIR multiple se face apeland la criteriul VAN, mult mai fiabil, care abandoneaza regula RIR. Aceeasi solutie se recomanda si pentru proiectele de investitii care nu au nici o rata interna de rentabilitate.c) Problema proiectelor de investitii rentabile, dar cu durata mai mare de exploatare determina o RIR mai mica decat proiectele concurente mai putin rentabile, dar cu o durata de viata mai scurta. Deoarece rata interna de rentabilitate evidentiaza doar rentabilitatea relativa a reinvestirii cash-flow-urilor viitoare pe o durata determinata, ea nu este capabila sa spuna daca o RIR mai mica pe o durata mai mare aduce investitorului o crestere mai mare de valoare.d) Problema marimii investitiei initiale conduce, de asemenea, la RIR ridicata pentru proiecte mici si mai putin eficiente decat proiecte de sume mari si cu VAN superioara. Problemele ridicate de criteriul RIR sunt determinate de asumarea reinvestirii cash-flow-urilor la rate de rentabilitate egale cu RIR. Proiecte cu RIR ridicate presupun reinvestirea la rate ridicate si invers. Reinvestirea cash-flow-urilor la RIR diferite pentru proiecte concurente nu este relevanta. Singura rata de reinvestire relevanta este rata de actualizare ce corespunde categoriei de afaceri din care fac parte proiectele de investitii analizate. Daca avem in vedere maximizarea valorii financiare, atunci cel mai consistent criteriu de selectie a investitiilor ramane crite-riul valorii actuale nete ce rezulta din reinvestirea cash-flow-urilor la rata minima de rentabilitate in oportunitatile de investitii disponibile firmei.

Decizia financiara si decizia de investire

6.1. Factorii de influenţă a deciziei financiare Factorii de influenţă a deciziei financiare la nivelul întreprinderii se concretizează în configuraţia capitalului intreprinderii (structura financiară).

Factorii de influenţă a deciziei financiare sunt:1. Stabilitatea vânzărilor (o cifră de afaceri mare poate conduce, in general, la un

un profit mai mare). O intreprindere care are vânzări relativ stabile poate să utilizeze într-o proporţie

mai mare capitalul împrumutat deoarece, poate suporta cheltuieli fixe mai mari decât una care are vânzări instabile.

2. Profitabilitatea (o cifră de afaceri mai mică poate conduce, in unele cazuri, la acelaşi profit mai mare) are în vedere , atât profitul ca valoare absolută, cât şi marja de profit. Întreprinderea cu un volum mare al profitului are posibilitatea utilizării şi unui volum mare de capital împrumutat.

3. Structura activelor are în vedere cât sunt de adecvate acestea pentru a fi folosite drept garanţie pentru credit.

4. Efectul de levier (risc). În cazul unui levier operaţional nu se poate utiliza un levier financiar mai mare.

5. Rata de creştere. Dacă strategia unei dezvoltări este cea unei dezvoltări rapide, în mod firesc vor fi solicitate tot mai multe fonduri din exterior.

6. Economia de impozit. Cheltuielile financiare cu dobanda fiind deductibile fiscal, in anumite conditii este avantajos sa te împrumuţi. 7. Poziţia de control în firmă. De exemplu, la un capital social de 100.000 lei, pentru 10 acţionari, rezulta 10000 lei pentru acţionari. Menţinerea poziţiei de control permite în multe cazuri luarea în considerare a unor raţionamente extra-economice. 8. Atitudinea echipei manageriale. Unele echipe manageriale sunt mai conservatoare şi sunt dispuse să utilizeze mai puţin capital împrumutat decât media pe ramură , chiar dacă se pierde efectul pozitiv de îndatorare.

9. Atitudinea ofertantului de credit şi a agenţilor de rating. Clasa de risc în care este încadrată întreprinderea are o influenţă foarte mare în ceea ce priveşte costurile creditului. Atitudinea ofertantului este dictată şi ea de situaţia întreprinderii .

10. Condiţiile pieţei financiare. Atât pieţele de acţiuni , cât şi cele de obligaţiuni suferă modificări pe termen scurt şi pe termen lung , care au o influenţă importantă asupra structurii optime a capitalului. 11. Condiţiile interne ale întreprinderii . Potenţialul întreprinderii în multe cazuri, nu este perceput corespunzător pe pieţele financiare , şi prin urmare, nu este integrat în cursul valorilor mobiliare. Într-o asemenea situaţie, este preferabil împrumutul bancar (situaţia poate să fie şi invers).

12. Flexibilitatea financiară. Aceasta presupune menţinerea unei rezerve adecvate a capacităţii de îndatorare astfel încât, în viitor să se poată finanţa oportunităţile de investiţii care apar. Pentru aceasta, este necesară o activitate intensă de prospectare a pieţei şi de previziune.

6.2. Decizia de investireLa nivel strategic, din punct de vedere al finanţelor se iau două decizii: decizii de

investire (este cea mai importantă) şi decizii de finanţare.În sens larg, investiţia este definită ca un plasament pe termen lung sau scurt , în

scopul obţinerii de profit. În practică , cele două decizii nu se pot separa, ci se iau concomitent şi în interdependenţă. Pentru a se putea cuantifica matematic, ştiinţa financiară a creat modelul teoretic al mediului economic cert (piaţa perfectă de capital) care permite separarea celor două decizii.

Modelul mediului economic este creat pe baza următoarelor ipoteze:1 – rata dobânzii şi fluxurile monetare viitoare ale proiectelor de investiţii se cunosc dinainte şi cu certitudine;2 – rata dobânzii la plasamentele bancare este egală cu cea a creditelor, adică nu există costuri de tranzacţionare şi fără variaţii ale ratei dobânzii;3 – este exclus riscul de activitate defectuoasă;4 – piaţa este perfect defectuoasă (nici unul dintre participanţi nu poate influenţa decisiv situaţia pieţii financiare);5 – circulaţia capitalului nu este afectată de fiscalitate şi prin urmare, nu există economie de impozit.

Mediul economic cert permite separarea celor două decizii şi crearea modelului matematic de cuantificare, stabilirea obiectivului oricărei activităţi care este maximizarea valorii întreprinderii (maximizarea averii acţionarilor) si stabilirea unei reguli de decizie fundamentală care este valoarea actuarială netă (VAN).

Clasificarea investiţiilor este urmatoarea:1. Din punct de vedere financiar - înseamnă schimbarea unei sume de bani, prezentă şi certă, cu speranţa obţinerii unor profituri viitoare dar probabile;2. În sens contabil, reprezintă alocarea unei trezorerii disponibile pentru achiziţionarea de active , care vor dezvolta fluxuri financiare de venituri şi cheltuieli;3. Sub aspect psihologic, se are în vedere intenţia de a investi, iar efectul acestei investiţii este decalarea în timp a consumului;4. Din punct de vedere al politicii generale a întreprinderii, investiţiile se clasifică în:

a) investiţii interne, care presupun alocarea unor fonduri pentru perfecţionarea aparatului productiv, fie în sensul menţinerii sau creşterii nivelului producţiei, fie în sensul reducerii costurilor.

b) investiţii externe, care constau în plasamente de capital sub formă de participaţii la formarea capitalurilor altor intreprinderi. Acestor investiţii li se ataşează un risc mai ridicat şi se înscriu în strategia de diversificare a activităţii.

În funcţie de destinaţia lor , avem: - investiţie tehnică;- investiţie umană – calificarea, specializarea forţei de muncă;- investiţie socială – cantine, grădiniţe;- investiţie financiară – plasamente, hârtii de valoare;- investiţie comercială – reclamă, publicitate.

Cel mai important criteriu de clasificare este cel al riscului:- investiţie de înlocuire a echipamentelor uzate;- investiţie de modernizare presupune modificări neesenţiale ale tehnologiilor de fabricaţie;- investiţie de dezvoltare – prezintă riscuri mai mari legate de extinderea pe pieţe noi sau pe cele tradiţionale;- investitie de strategie – se referă la fuziuni, absorbţii.

6.3. Criterii de alegere a variaţiei optime a investiţiilorÎn general se parcurg două etape: - selecţie propriu-zisă;

- preselecţie.În etapa de preselecţie se reţin proiectele de investiţii în funcţie de

compatibilitatea lor cu specificul activităţii, cu posibilitatea de mobilizare a capitalului.În etapa de selecţie propriu-zisa, proiectele se supun unor studii aprofundate:

- studiul - comercial (de marketing); - tehnico-economic - fiscal; - de personal; - financiar.

1. Studiul comercial este cel mai important, deoarece furnizorii informează despre piaţă privind : cantităţile care se pot comercializa, preţurile de vânzare practicate, preţul de aprovizionare. 2. Studiul tehnico-economic - se include proiectul tehnic propriu-zis, care are în vedere aspectele strict tehnice , de construcţie şi de exploatare.

3. Studiul fiscal - se utilizează pentru a identifica, după caz, fiscalitatea sau restricţiile impuse în plan fiscal pentru domeniul în care se face investiţia.

4. Studiul de personal – se evaluează cantitativ necesarul de forţă de muncă şi calificările corespunzătoare, se identifică pieţele după care se poate recruta forţa de muncă, se evaluează costurile. 5. Studiul financiar, care are în vedere rentabilitatea degajată de proiect, se cuantifică datele furnizate de celelalte studii (costurile).

Elementele financiare ale investiţiei 7.1. Elementele economice ale investitiei

Elementele financiare ale unei investiţii sunt economice şi tehnice.Elementele economice sunt grupate sub această denumire deoarece , exprimă

exigenţele pieţei de capital cu privire la nivelul minim al randamentului unui proiect: - rata dobânzii pieţei (D), care nu apare în mod explicit, dar ea constituie reperul pentru stabilirea ratei de actualizare; - rata de actualizare (R). Dobânda (D) reprezintă punctul de echilibru între oferta globală de economie şi cererea globală de fonduri de investiţii. Pentru un proiect de investiţii, rata dobânzii (D) reprezintă pragul minim de rentabilitate. Daca, Rr D proiectele au randamente superioare ratei dobânzii , deci este logic să fie implementate deoarece aduc creşteri de valoare.

Daca, Rr = D orice investiţie efectuată în această situaţie acoperă costurile cu care au fost procurate capitalurile. Într-o asemenea situaţie, din punct de vedere economic este ilogic ca să investim deoarece, acelaşi randament s-ar obţine printr-un simplu plasament bancar. Investiţiile ar fi totuşi justificate în acest punct, printr-o serie de alte raţionamente (de exemplu, supravieţuirea intreprinderii şi menţinerea cotei de piaţă). Daca, Rr D din punct de vedere financiar întreprindere realizeaza pieredere. Rata de actualizare asigură echivalenţa dintre valoarea la un moment dat (To) şi proiecţia ei în viitor. Necesitatea actualizării porneşte de la faptul că, valoarea în timp a banilor se depreciază (banii asigură circulaţia mărfurilor, iar dacă sunt prea mulţi se depreciază):

VP =

În ceea ce priveşte valoarea banilor în timp, descreşte pe măsură ce ne depărtăm de punctul de referinţă (to):

rata de capitalizare: r = (1+d) ;

rata de actualizare: r = nd )1(

1

sau (1+d) .

Rata de actualizare se calculează de regulă, pornindu-se de la rata medie a dobânzii pe piaţă la care se adaugă un anumit procent care reprezintă clasa de risc a proiectului.

Rata de actualizare este observat la cei care utilizează proiecte asemănătoare sau oricare alt reper considerat semnificativ de către firmă.

În mediul economic real, rata dobânzii nu este constantă şi prin urmare, nici rata de actualizare.

Calculul care ia în considerare aceste fluctuaţii previzionate în timp este prea complex şi irelevant. Proiecţia în timp fiind o estimare a evoluţiei proiectului, rata de actualizare este considerată constantă pentru toată durata de viaţă economică a proiectului.

Corelaţia dintre rata dobânzii şi rata de actualizare este influenţată de tipul de finanţare : capital împrumutat şi capitaluri proprii.

7.2. Elementele tehnice ale investiţiei

Rezultatele acestor elemente sunt dependente de performanţele ale proiectelor şi nu de piaţa de capital. Elementele tehnice sunt: - suma totală a cheltuielilor iniţiale (I );

- durata de viaţă a investiţiei (n); n – nr. de ani;- valoarea reziduală (VR);- fluxurile viitoare (cash - flow) (CF).

I - reprezintă suma capitalului necesar pentru punerea în funcţiune a investiţiei şi se compune din costul de achiziţie al activelor fixe şi nevoia suplimentară de fond de rulment.

Pentru n – avem: 1 – durata fiscală , care este durata normală de serviciu a mijloacelor fixe;2 – durata tehnică, care este durata de funcţionare a mijloacelor fixe şi este

determinat de caracteristicile tehnico-funcţionale ale acestora;3 – durata juridică, care este durata de protecţie asupra drepturilor de concesiune,

pentru brevete;4 – durata comercială, care este durata de viaţă a produselor (este cea mai

importantă).VR – reprezintă valoarea posibilă a fi recuperată după încheierea duratei de viaţă

a investiţiei prin vânzare, valorificarea pieselor si subansamblelor. Pentru durate de viaţă mai mare de 10 ani, valoarea reziduală nu se mai ia în considerare.

CF profitul net + amortizarea. Determinarea veniturilor şi cheltuielilor prezente şi viitoare reprezintă un proces extrem de complex, care reclamă discernământ şi experienţă.

Ca modele matematice utilizate, avem: 1 – speranţa matematică;2 – metoda senzitivă;3 – metoda Monte - Carlo (numere aleatoare).

1. Ex = ; unde: g – reprezintă probabilitatea în fiecare ipoteză de realizare a cash flow-urilor;

2. Metoda senzitivă presupune crearea mai multor scenarii privind evoluţia factorilor care influenţează profitul.

Ca metodologie de determinare a cash-flow se procedează astfel: - din veniturile anticipate se deduc costurile variabile şi costurile fixe generate pe parcursul exploatării; - se aplică impozitul pe profit previzionat; - se adaugă amortizarea.

Conexiuni ale proiectelor de investiţiiÎntre investiţii se realizează o serie de legături care pot fi sintetizate în 3 tipuri:1. Proiecte independente, avem atunci când realizarea unui proiect nu are nici un

efect asupra fluxurilor asociate altor proiecte şi invers.2. Proiecte reciproc exclusive, presupune că acceptarea unui proiect determină

respingerea celorlalte proiecte.3. Proiecte interdependente sunt acele proiecte a căror acceptare este condiţionată

de acceptarea a încă uneia sau mai multor proiecte distincte.

Constrângerea financiarăÎn practică, decizia de investire şi cea de finanţare nu pot fi separate.

La nivelul capitalurilor apar o serie de limitări determinate de capacitatea de îndatorare a firmei, condiţii de pe piaţa de capital, etc.; într-o asemenea situaţie, se impune raţionalizarea capitalurilor şi luarea în considerare a factorilor financiari în dimensionarea cheltuielilor iniţiale cu investiţia.

În situaţia constrângerii financiare, regula de decizie este maximizarea, VAN la randamentul maxim obţinut pe domeniu de activitate ţinându-se cont de costul capitalurilor şi de clasa de risc a proiectelor.

Criterii financiare de selectare a proiectelor de investiţii 8.1. Criteriul rentabilitatii interne (RIR)

După preselecţie şi studiu asupra a diferite aspecte a proiectelor investiţionale, acestea se supun analizei unor criterii care permit adoptarea deciziei corecte. Problematica folosirii criteriilor şi a indicatorilor de evaluare care-i susţin este deosebit de complexă şi presupune luarea în considerare a următoarelor ipoteze:

- criteriile se bazează pe o serie de previziuni despre un viitor care este întotdeauna nesigur;

- atitudinea managerială faţă de aceste criterii.Criteriile de selectare bazate pe previziuni viitoare nu pot da decât nişte sfaturi de

investire şi nu pot constitui nici într-un caz decizia finală.

De multe ori , în practică, se preferă un sacrificiu de rentabilitate temporar din diferite motive: - creşterea volumului vânzărilor (scad preţul); - preţuri supradimensionate de pătrundere pe o anumită piaţă; - echilibrarea tensiunii concurenţiale.

Aceste criterii nu pot să înlocuiască raţionamentul managerial, dar pot ajuta la realizarea unor raţionamente mai profunde. Aceste criterii sunt: criteriul – rentabilităţii;

- lichidităţii; - riscului.

Găsirea unei modalităţi rezonabile de folosire a criteriilor ştiinţifice , cât şi a raţionamentelor impuse de experienţă conduc în cele mai multe cazuri la găsirea variantei optime.

Cel mai important aspect urmărit de acţionari este cel al maximizării averii. Sintetic acest criteriu este:

Rr Costul capitalurilor, adica rentabilitatea obţinută trebuie să fie superioară costurilor capitalurilor avansate, unde Rr – rata rentabilităţii.

Evaluarea rentabilităţii are în vedere rezultatele obţinute în urma exploatării investiţiei şi nu sunt legate direct de volumul activelor sau a pasivelor.

Pentru determinarea rentabilităţii se folosesc 2 tipuri de metode:1 – metode contabile sau neactualizate;2 – metode financiare bazate pe actualizare (D.C.F. – discont cash-flow).

8.2. Indicatori ai rentabilităţii

Indicatori ai rentabilităţii bazaţi pe actualizare sunt:1 – Valoarea actuală netă (VAN);2 – Indicele de profitabilitate (IP);3 – Rata internă de rentabilitate (RIR sau RRI);4 – testul Bruno sau cursul net actualizat (CNA).VAN – reprezinta valoarea prezentă netă (VPN).

VAN face o comparaţie automată între fluxurile anuale produse de proiect şi fluxurile care ar fi putut fi produse dacă , cheltuielile pentru realizarea proiectului ar fi fost plasată pe piaţa de capital pentru durata de viaţă economică a proiectului.

Calculul VAN pentru cash - flow - uri inegale:

VAN = - Io +

Atunci , când cash-flow – urile sunt egale:

VAN = - Io + CF

În esenţă, VAN este surplusul pe care-l obţine investitorul peste fructificarea capitalului avansat pe piaţa financiară. Pe baza VAN se pot lua următoarele decizii: 1. VAN 0 2. Decizia este de admis sau respins.

Din anumite raţionamente se mai calculează şi valoarea viitoare netă (V )V = + VR (1 + r) - I (1 + r) unde:

t – anul pentru care se face actualizareV - valoare viitoare netă .

Relaţia dintre V şi VAN este: V = VAN (1 + r) .V - se foloseşte la nivelul investiţiilor reale pentru a determina suma necesară

reînnoirii investiţiei. Pentru plasamente se calculează randamentul viitor al acestora. Domenii particulare de aplicare a VAN:

1 – în cazul ciclului continuu de înlocuire;2 – studierea alternativei reparaţie sau înlocuire;3 – în cazul costurilor pure (regula de acceptare este VAN negativ cel mai mic);4 – calculul VAN pentru proiecte cu durată de viaţă inegală. Aici comparaţia se face pe baza, cel mai mic multiplu comun (c.m.m.m.c.) al duratei de viaţă economic al celor două proiecte.

IP – indicele de probabilitate exprimă în formă relativă valoarea adăugată netă şi se calculează ca raport între fluxurile financiare viitoare şi cheltuielile iniţiale.

IP = = = 1 + = 1 + 0,40 = 1,4

V - valoarea prezentă ;I - cheltuieli iniţiale.

Exprimă gradul de fructificare a fiecărei unităţi monetare sau randamentul net pe unitate monetară investită. Dezavantajul acestui indicator este acela că avantajează proiectele cu cheltuieli iniţiale reduse, de aceea este utilizat complementar indicatorul VAN. În cazul proiectelor reciproc exclusive , sensul dat de indicele de profitabilitate (IP ) poate intra în contradicţie cu VAN. Într-o asemenea situaţie, este selectat proiectul indicat ca fiind cel mai bun de către VAN.

IP = ; n – durata de viaţă economicăRRI – rata rentabilităţii interne este rezultatul comparării dintr-o mărime tehnică

şi o mărire economică de referinţă.

RRI poate fi definită drept rată maximă ce ar putea fi suportată de un împrumut care finanţează proiectul în totalitate, sau ca rată minimă admisă pentru valorificarea

capitalului propriu destinat investirii, presupune reinvestirea capitalurilor la acelaşi nivel de rambursare.

Calculul RRI presupune prelucrarea unui polinom de gradul n care are rădăcini reale şi complexe.

În acest caz, apar RRI multiple şi nu mai este posibilă selectarea rentabilităţii optime.

Pentru a evita această situaţie, se apelează la un RRI integrat în VAN. Regula integrării VAN = O

RRI = I +

Pentru a justifica admiterea proiectului, RRI trebuie să fie cel puţin egală sau mai mare decât rata medie a dobânzii pe piaţă pentru durata de viaţă economică a investiţiei.

În aceeaşi relaţie, trebuie să fie şi cu costul mediu ponderat al capitalului propriu.RRI de determină astfel:

= RRI = R + (R -R )

În practică se utilizează o rată de rentabilitate modificată existând tendinţa că este întemeiată de a se renunţa la o reinvestire la nivelul RRI în favoarea unei reinvestiri la nivelul costului capitalului. Cum relaţia dintre RRI şi rata dobânzii pe piaţă este în favoarea primeia (RRI D) în aceste condiţii RRI este modificat. RRIM RRI. În această situaţie avem:

=

Relaţia VAN – RRI:VAN se concentrează asupra valorii adăugate, în timp ce RRI se concentrează

asupra ratei de rentabilitate. În cazul proiectelor reciproc exclusive între cei doi indicatori pot apărea conflicte potenţiale. Într-o asemenea situaţie se preferă proiectul indicat de VAN. Se preferă o rată de rentabilitate mai redusă într-un volum mare de investiţii, decât o rentabilitate mare pentru un volum de investiţii.

Testul Bruno sau cursul net actualizat (CNA)Indicatorul este utilizat pentru a compara investiţia dintr-o ţară cu cele realizate pe

plan internaţional pe baza cursului de schimb a monedei naţionale cu monedă convertibilă.

CNA =

I dacă investesc mă costă câte un dolar

CF(euro) indică cât profit în moneda convertibilă se realizează cu un efort investiţional în monedă naţională.

8.3. Criteriul lichiditatii si al riscurilor asociate

Criteriul lichidităţii denumit si criteriul echilibrului financiar , deoarece asigură şi supraveghează menţinerea unui raport optim între veniturile şi cheltuielileintreprinderii. Acest criteriu analizează un proiect de investiţii din punct de vedere al timpului în care se returnează cheltuielile făcute pentru realizarea lui şi are în vedere alocarea iniţială de resurse, distribuirea temporară a tranşelor şi sincronizarea acestora cu sursele de finanţare, creşterea suplimentară a fondului de rulment (FR), capacitatea de autofinanţare a proiectului din venituri generate de intrarea lui în exploatare.

Regula de decizie a acestui criteriu este termenul cel mai scurt de recuperare.Ca indicatori ai lichidităţii avem:

- termenul de recuperare; - lichiditatea „ignorată”.

Termenul de recuperare (TR) este cel mai important indicator, cel mai des aplicat, uşor de înţeles şi dă încredere investitorilor. În cazul proiectelor independente şi cu rambursare asemănătoare, se acceptă proiectul cu cea mai mare lichiditate, adică cel care se recuperează în cel mai scurt timp.

TR se calculează sub două forme: 1 – actualizat, atunci când se fac calcule privind recuperarea investiţiei;2 – neactualizat pentru uzul trezoreriei.TR evaluează automat riscul în funcţie de timpul în care se recuperează investiţia.În esenţă, avantajele TR constă în următoarele:- simplitatea calculului;- răspunde unui deziderat al investitorilor care doresc să reducă întreaga

problematică a investiţiei la o selecţie automată a celui mai puţin riscant proiect.Dezavantajul major al deciziilor fundamentale pe TR este acela că se concen-

trează exclusiv pe fluxurile care asigură atingerea acestui termen. Pentru suplimentarea acestui dezavantaj se calculează indicele „lichiditate ignorată”. Fluxurile de după TR reprezintă profitul investiţiilor sau poate constitui o alternativă de investire.

Criteriul riscurilor asociateVarietatea riscurilor asociate unei decizii de investire şi implicit cele financiare

este foarte mare, dar în general pot fi grupate în:

- risc de exploatare;- risc financiar;- risc de insolvabilitate.

Riscul este de regulă, greu cuantificabil şi din acest motiv determină un anumit comportament al finanţatorilor faţă de implementarea unuia sau altuia dintre proiectele de investiţii.

În practică, un mod de utilizare pentru asigurarea împotriva riscului este cel al clasificării proiectelor în funcţie de cât sunt de riscante

Clasa de risc afectează şi costul capitalurilor în sensul că acestea cresc proporţional cu clasa de risc.

Abordarea riscului din punct de vedere al investitorului, se face pe baza unui model economic care cuprinde următoarele ipoteze:

1 – investitorii sunt în măsură să aleagă între două alternative, să le determinăm punctele forte şi punctele slabe, şi pe această bază se ia o decizie; swot – avem puncte tari, puncte slabe, oportunităţi şi riscuri;

2 – posibilităţile alternative de investire sunt tranzitive (dacă alternativa A alternativa B, iar alternativa B alternativa C A C );

3 – investitorii nu pot face diferenţa atunci când alternativele au acelaşi grad de risc;

4 – investitorii sunt în măsură să specifice pentru orice investiţie cu recuperare nesigură un număr de alternative echivalente cu recuperarea sigură.

Pe baza acestor ipoteze, se poate construi o funcţie de utilitate care să stea la baza atitudinii individuale faţă de risc.

Decizia de finanţare pe termen lung 9.1. Formele de finanţare pe termen lung

Din punct de vedere strategic, cea mai importantă decizie la nivelul intreprinderii este cea de investire. Prin această decizie se stabilesc performanţele economico-financiare ale unuia sau altuia din proiectele de investiţii selectate prin care se justifică alocarea de fonduri pentru realizarea acestuia. În practică, cele două decizii se iau concomitent.

Formele de finanţare pe termen lung se împart în:- fonduri interne (autofinanţarea);- fonduri extern, cum sunt: - majorări de capital prin emisiune de acţiuni,

- creşterea de datorii financiare prin emisiune de obligaţiuni,- împrumuturi bancare pe termen mediu şi lung,- leasing.

9.2. Autofinantarea sau finantarea interna

Autofinanţarea este forma de finanţare prin eforturi proprii cu resurse generate din activitatea întreprinderii. Este acea parte de bogăţie reţinută pentru nevoile de finanţare a exerciţiului următor.

Ca resurse de finanţare la nivelul întreprinderii, avem:- profit net;- amortizare;- provizioane;- resurse rezultate din dezinvestiţii.

Autofinanţarea este clasificată la nivelul intreprinderii, în:1. Autofinanţare de menţinere – alocarea de fonduri proprii pentru menţinerea performanţelor aparatului productiv, iar aceasta are ca resursă principală amortizarea.2. Autofinanţare netă sau de dezvoltare – se urmăreşte extinderea capacităţilor productive ale intreprinderii.

Ca principale surse interne avem: - profitul net;

- amortizarea.

Autofinanţarea reprezintă un mijloc sigur de finanţare, o sursă stabilă şi independentă faţă de piaţa de capital, asigură libertatea de acţiune a intreprinderii, limitează împrumuturile din surse bancare şi în perioade de criză atenuează sau elimină efectul negativ de îndatorare.

În cazul autofinanţării, aparent costurile sunt mai reduse, uneori însă costul capitalurilor proprii poate fi mai mare decât a capitalului împrumutat. Dacă nu se apelează la împrumuturi, în anumite perioade se poate pierde efectul pozitiv de îndatorare. Pe parcursul investirii fondurilor proprii apar decalaje în timp între fluxurile de lichidităţi şi cheltuielile necesare pentru investiţia respectivă.

La nivelul întreprinderii în strategia de dezvoltare pe termen mediu şi lung se include şi politica de autofinanţare care poate fi determinată de o serie de factori cu acţiune în sensul creşterii sau reducerii fondurilor proprii destinate reinvestirii. Aceşti factori sunt:1 – politica de dividend pe care o duce intreprinderea sau pe care este nevoită să o aplice;2 – oportunitatea proiectului de investire care are în vedere rentabilitatea degajată de recuperare a fondurilor respective;3 – fiscalitatea în sensul existenţei unor constrângeri sau a unor facilităţi;4 – luarea în considerare a influenţelor juridice;5 – previziunile privind evoluţia mediului economic;6 – posibilităţile de acces pe pieţele de capital, etc.

9.3. Metode de determinare a capacităţii de autofinanţareSe utilizează în practica şi teoria financiară două metode:

1 – Metoda deductivă sau substractivă, care porneşte în determinarea capacităţii de autofinanţare de la excedentul brut de exploatare (EBA). EBA este rezultatul exploatării înainte de deducerea amortizării.

EBA – A = EBIT - (rezultat de exploatare înaintea deducerii impozitului pe profit şi a cheltuielilor financiare).

Metoda se bazează pe veniturile încasabile şi cheltuielile plătibile. EBE (Venit din exploatare încasabile – Cheltuieli de exploatare plătibile +

Venituri financiare şi excepţionale (a) – Cheltuieli financiare şi excepţionale – Impozit pe profit (b)), unde :

(a) = acele venituri fără reluări asupra provizioanelor;(b) = cheltuieli fără provizioane şi fără cheltuieli antrenate de cesiunea

mijloacelor fixe. 2 – Metoda aditivă sau adiţională, care porneşte de la rezultatul net şi evidenţiază elementele contabile care nu sunt generatoare de fluxuri monetare.

RN + amortizare şi provizioane de exploatare (reluări asupra amortizării şi provizioane de exploatare ) + amortizări şi provizioane financiare ( reluări asupra amortizării şi provizioane financiare) = CA curentă + amortizări şi provizioane excepţionale (reluări asupra amortizării şi provizioane excepţionale) = CAF potenţială a intreprinderii, unde :

RN – rezultatul net;CAF – capacitatea autofinanţării.Metoda aditivă evidenţiază distinct capacitatea autofinanţării degajată de

activitatea curentă faţă de cea excepţională , care nu are caracter de rentabilitate. Prin metodă aditivă se calculează:CAF = (Venituri totale – Cheltuieli de exploatare – Cheltuieli financiare – A) (1 – i) + A = PN + A , unde: PN – profit net; i – cota de impozitare; A – amortizare. Iar,

(Venituri totale – Cheltuieli de exploatare – Cheltuieli financiare – A) (1 – i) = Profit net;

(Venituri totale – Cheltuieli de exploatare – Cheltuieli financiare – A) = Profit brut;

CAF are un caracter potenţial. CAFreal = CAFpotenţial – .

RN (rezultatul net) nu reprezintă decât parţial gradul de îmbogăţire a intreprinderii.

CAF reprezintă în fapt surplusul financiar degajat de activitatea contabilă a întreprinderii. Ea nu are caracter real decât dacă este susţinută de o trezorerie efectiv disponibilă.

Viziunea de calcul a celor două metode este cea contabilă şi nu termen de fluxuri financiare.

Viziunea contabilă – active patrimoniale Viziunea financiară – fluxuri efective de lichidităţi

CA = 100000- Chelt. = 50000- A = 10000

CA = 80000- Chelt. = 50000- A = 10000

Pb = 40000 Pb = 40000- Ip(25%) = 10000= PN = 30000+ A = 10000

- Ip(25%) = 10000= PN = 10000 (30000 – 20000)+ A = 10000

CAFpotenţial = 40000 CAF = 20000

9.3. Metode de dimensionare a eficacităţii financiareprin capacitatea de autofinanţare

Eficienţa economică reprezintă raportul dintre un efect util (profit, excedent brut) şi efortul financiar şi efortul financiar tehnico-economic pentru realizarea unui anume efect.

Rentabilitatea este capacitatea unei intreprinderi de a realiza profit sau mai poate fi definită drept grad de valorificare a capitalurilor.

Randamentul reprezintă efectul util al unui factor de producţie pe unitatea de timp.

Dimensionarea eficacităţii financiare se apreciază printr-un sistem de rate prin care se vizează valoarea ei la un moment dat cât şi tendinţele evolutive.

Rata de eficienţă = , unde: Qe = producţia exerciţiului. Raportarea atât la cifra de afaceri, cât şi la Qe se face din următorul considerent: - CA reprezintă realizarea producţiei (producţia vândută) şi sursa de constituire a CAF. În acelaşi timp, CA reprezintă fluxul financiar pozitiv cel mai important al intreprinderii;

- Qe este un indicator eterogen care cuprinde pe lângă producţia realizată şi producţia stocată şi în curs care este generatoare exclusiv de fluxuri de cheltuieli. Conţine în acelaşi timp şi un anumit potenţial de valorificare.

O altă rată utilizată pentru dimensionarea capacităţii financiare este:

sau , unde: At = activ total;

Af = active fixe;NFR = necesarul de finanţare a fondului de rulment (activelor circulante).

Această rată exprimă aptitudinea întreprinderii de a degaja o resursă internă de autofinanţare în raport cu fondurile proprii investite.În viziunea financiară, reprezintă realizarea solvabilităţii prin mijloace interne.

Capacitatea de autofinanţare şi conflictele potenţialecu rentabilitatea, solvabilitatea şi lichiditatea

Analiza financiară este centrată pe conceptul de rentabilitate. Neajunsul acestui tip de abordare constă în aceea că de foarte multe ori o societate care înregistrează profit contabil se poate afla într-o stare virtuală sau efectivă de faliment, deoarece profitul contabil este diferit de lichiditate în sensul că profitul contabil reprezintă diferenţa între veniturile încasabile şi cheltuielile posibile, în timp ce lichiditatea apare în momentul încasării efective a banilor.

Solvabilitatea definită drept capacitatea intreprinderii de a-şi ridica la timp datoriile este strâns legată de lichiditate care reprezintă capacitatea activelor (mărfurilor) de a se transforma în bani şi de termenul de exigibilitate a datoriilor.

Corelaţia dintre autofinanţare, amortizare,îndatorare şi repartizarea profitului

De regulă, primirea de noi credite este condiţionată de o anumită participare a întreprinderii cu fonduri la realizarea proiectelor de investiţii. În al doilea rând, băncile utilizează CAF ca indicator de performanţă în aprecierea întreprinderii. Matematic, relaţia dintre datorii şi CAF se prezintă astfel:

4 şi =

Prima formulă este considerată ca fiind raportul optim dintre fondurile împrumutate şi fondurile proprii de către instituţiile bancare.

A doua rată indică capacitatea de acoperire a datoriilor prin fonduri proprii.

Aceasta din urmă relaţie se interpretează în legătură cu rata solvabilităţii financiare care este raportul între fonduri proprii şi datorii.

Între autofinanţare şi amortizare se stabilesc următoarele: Un nivel ridicat al amortizării conduce la diminuarea profitului net şi invers. Cum, atât amortizarea cât şi profitul net sunt componente ale autofinanţării, înseamnă că amortizarea are o influenţă neutră.

În ceea ce priveşte corelaţia cu repartizarea profitului, în general la nivelul întreprinderii politica de amortizare şi cea de dividend se stabileşte concomitent la un nivel optim astfel încât să nu fie afectată nici dezvoltarea întreprinderii în ritmul posibil la un moment dat şi nici să nu fie dezavantajaţi acţionarii.

De regulă la nivelul intreprinderii se constituie bugetul de investiţii, se identifică sursele de finanţare ale acestora, după care se compară nevoile de fonduri proprii pentru investiţii cu angajamentele intreprinderii faţă de acţionari.

Politica de dividend 10.1. Teorii contemporane privind politica de dividend Politica de dividend reprezintă opţiunea întreprinderii între reinvestirea şi

distribuirea profiturilor. Opţiunea raţională se poate fundamenta pe cerinţa majoră a finanţelor care este maximizarea valorii întreprinderii (maximizarea averii acţionarilor).

În teoria modernă s-au construit 2 teze principale privind politica de dividend:1. Teza neutralităţii sau irelevanţei dividendelor, a fost fondată de către

întemeietorii finanţelor moderne care sunt: Merton Miller şi Franco Modigliani. Teza afirmă că, valoarea de piaţă a întreprinderii este dependentă numai de capacitatea de a genera profit şi de clasa de risc a afacerii. Este indiferentă de modul în care este repartizat profitul între dividende şi reinvestire. Teza a fost demonstrată în condiţii de mediu economic cert cu aplicabilitate practică.

Venit acţionar = Dividende + câştig de capital.Câştigul de capital reprezintă diferenţa dintre preţul la momentul t ( cel al

achiziţiei acţiunii) şi preţul cu care se poate vinde la momentul t . Venit actiune = Dividend + câştig de capital (P - P ).

Conform acestei teorii, investitorul nu este interesat sub ce formă i se constituie venitul.

2. Teza necesităţii distribuţiei de dividend, ca factor de creştere a valorii întreprinderii a fost fundamentată de Myron Gordon şi John Linter (Teoria vrabia din mână). Această teză consideră că este optim distribuirea de dividende crescătoare, an de an, într-o rată constantă (g).

Teoria susţine că se înregistrează o creştere a costurilor capitalurilor odată cu reducerea dividendului deoarece, investitorii sunt mai puţin siguri de câştigurile de capital decât de cele din dividend. Aceştia conferă o mai mare valoare unei unităţi monetare prezente , decât de una dată din câştiguri estimate. Gordon susţine că o scădere de 1% a dividendelor poate fi compensată de o creştere mai mare de 1% din câştigul de capital. Practic, există o relaţie directă între politica de dividend şi cursul acţiunilor pe piaţă, publicarea dividendelor reprezintă un semnal pentru investitori privind profitabilitatea intrinsecă a intreprinderii. În general, dividendele mari, înseamnă că întreprinderea este profitabilă.

10.2. Indicatori ai politicii de dividend

Pentru o fundamentare corectă , atât a politicii de dividend , cât şi a celei de autofinanţare, s-a elaborat un sistem de rate financiare, fiecare scoţând în evidenţă un aspect sau altul a celor două politici.

Imaginea de ansamblu se obţine numai prin interpretarea corelată a acestor indicatori:

1. Rata distribuirii dividendelor se calculează ca raport între suma dividendelor de plată şi profit :

R =

Rata distribuirii dividendelor ofera informaţii privind raportul dintre profitul reinvestit şi cel distribuit sub formă de dividende. Dacă, rezultatul tinde spre 1 sau 100% înseamnă că se reinvesteşte puţin şi în consecinţă, ritmul de dezvoltare a întreprinderii este mai mic. Dacă, rezultatul tinde spre zero atunci situaţia este favorabilă reinvestirii. Deficienţa indicatorului este acela că, nu ofera informaţii despre volumul absolut al dividendelor.

2. Dividend pe acţiune, care se determina astfel:

Dividend = , unde N – nr. de acţiuni.

Indicatorul prezinta informatii privind suma absolută a dividendelor distribuite pe acţiune şi se corelează cu rata distribuirii. 3. Randamentul pe acţiune, care se determina astfel:

/acţ =

Acţionarii sunt interesaţi de acest indicator deoarece , le permite să facă comparaţii cu alte oportunităţi de investire.

La interpretarea indicatorului, distribuţia unui dividend mare atrage după sine indicatorul cursului bursier.

4. Profitul pe acţiune,care se determina astfel:

Pr/acţ. =

Indicatorul reprezintă gradul de îmbogăţire a acţionarului în decursul unui an; nu reprezintă un flux financiar propriu-zis deoarece , nu întregul profit se distribuie; este esenţial pentru aprecierea valorii de piaţă a acţiunilor.

5. Coeficientul de capitalizare sau multiplu de capitalizare, care se determina astfel:

P.E.R. =

Acest indicator este folosit şi cu formula inversă, în prima formă exprimă valoarea întreprinderii pe baza numar de ani de profit sau altfel spus, numarul de ani în care acţionarul îşi recuperează valoarea de piaţă a acţiunilor pe seama profitului anual. Este cel mai utilizat indicator pe plan internaţional.

6. CAF pe acţiune, care se determina astfel:

CAF/acţ. = ;

Acest indicator se compară cu dividendul pe acţiune, pentru a stabili ce tip de politică duce intreprinderea faţă de reinvestire şi distribuirea de dividende.

Div/acţ. = politică echilibrată;

Div/acţ. politică de distribuire a dividendelor;

Div/acţ. politică de investiţii.

7. Activul net contabil (ANC)/acţiune, care se determina astfel:

ANC/acţ. = , unde :

ANC = activ total – datorii;ANC se compară cu cursul bursier.

Dacă ANC cursul bursier, înseamnă că pe piaţa întreprinderea este supraevaluată. Dacă ANC cursul bursier , inseamna ca întreprinderea pe piaţă este subevaluată.

Atenţie la interpretare, deoarece se compară ANC care se referă la munca încorporată şi o valoare financiară (cursul bursier) care încorporează estimările privind evoluţia întreprinderii.

10.3. Tipuri de politică a dividendelor

În practică se utilizează următoarele tipuri de politici:1 – politica reziduală de dividend;2 – politica de dividend în rată fixă;3 – politica de dividend în sumă fixă (constantă);4 – politica dividendului minimal. Întreprinderea îşi alege politica de dividend pe care o consideră optimă pentru

situaţia în care se află şi pentru perspectivele de dezvoltare pe care le consideră. Oricare dintre tipuri de politică ar fi ales, trebuie să se ţină cont de următoarele aspecte:

- practic, s-a constatat că deşi profitul este fluctuant în timp, politica de dividend este constant crescătoare. S-a stabilit o politică de dividend astfel încât nivelul acestuia, deşi crescător , să nu depăşească cel mai mic nivel înregistrat de profit.

- s-a utilizat sintagma „nu reduce niciodată dividendul” deoarece transmite un semnal negativ pe piaţă.

Prin urmare, stabilirea politicii de dividend trebuie să se bazeze pe o analiză aprofundată pe termen mediu pentru ca , întreprinderea să nu ajungă în situaţia de a nu putea plăti dividendele sau să nu aibă resurse proprii de reinvestire.

1. Politica reziduală a fost fondată de J.E. Walter, care susţine că politica de dividend trebuie să fie o politică a restului.

Plata dividendelor se face numai dacă există un excedent de profit peste cel alocat reinvestirii.

2. Politica de dividend de rată fixă, este caracterizata prin aceea ca în momentul emisiunii de acţiuni, societatea se angajează să distribuie sub formă de dividend un mic procent din profit. 3. Politica în sumă fixă presupune că , pentru fiecare acţiune se cunoaşte precis cât se va primi indiferent de profitul realizat de întreprindere. Într-o asemenea situaţie, randamentul este scăzut.

4. Politica dividendului minimal, reprezinta o combinare între politica în rată fixă şi cea în sumă constantă; dividendul având două componente: una constantă care se distribuie indiferent de situaţia intreprinderii şi una variabilă în funcţie de evoluţia profitului peste minimul prevăzut.

Distribuirea şi plata dividendelor

Dividendele se distribuie în bani, natură şi sub formă de acţiuni. Plata în bani este cel mai des întâlnită, dar acţionarul trebuie să suporte incidenţa fiscală.

Plata în natură se foloseşte limitat, dar prezintă avantaj pentru acţionar deoarece acesta primeşte produse la preţ de fabrică iar pentru întreprindere pentru că-şi măreşte cifra de afaceri.

Plata în acţiuni este folosită de acele intreprinderi care au acţionariat fidel interesat în reinvestirea profitului.

Avantaje pentru intreprindere:- nu are flux financiar negativ de ieşire de fonduri,- nu este nevoită să mai suporte costurile de procurare a fondurilor printr-o nouă emisiune de acţiuni;- creşterea numărului de acţiuni determină menţinerea lor în intervalul optim a preţurilor de vânzare de bursă. Pentru acţionar avantajul constă în aceea că, nu mai suportă impozit de dividend, iar câştigul şi-l asigură din creşteri de capital.

Plata dividendelor conform legislaţiei române, se face după încheierea exerciţiului financiar într-o perioadă de 8 luni (în SUA, Canada se face trimestrial).

Procedura în distribuirea dividendelor este următoarea: AGA stabileşte dividendul pe acţiune şi-l face public printr-o declaraţie. În momentul declarării, suma dividendului se înregistrează contabil ca datorie pe termen scurt diminuându-se corespunzător profitul. Data înregistrării acţionarilor este data la care intreprinderea încheie registrele de transfer de acţiuni şi întocmeşte o listă cu acţionarii înregistraţi la data respectivă. Numai cei trecuţi în registru primesc dividende , indiferent dacă la data plăţii mai sunt sau nu proprietari ai acţiunilor. Practic, la această dată dividendul este desprins de acţiune.

Autofinanţarea şi distribuirea de dividend

Cele două politici sunt concurente şi în acelaşi timp complementare. Concurente sunt în sensul că ambele vizează împărţirea profitului, iar complementare în sensul că dezvoltarea întreprinderii inclusiv prin utilizarea fondurilor proprii creează în viitor perspective de creştere a dividendelor şi acţiunilor. Reperul pentru distribuirea de dividend îl constituie raportul între costul suportat de întreprindere cu distribuirea de dividend şi rentabilitate economică.

C – R , unde: C – cost şi R – rentabilitate

Racţ. = R unde: I - impozit personal

I - impozitul societăţiiRentabilitatea pe care o obţine acţionarul diferă de costul suportat de întreprindere

în funcţie de modul în care intervine între cele două părţi fiscalitatea. Statul utilizează fiscalitatea ca instrument pentru realizarea politicilor macro-economice. Dacă se urmăreşte accelerarea ritmului de dezvoltare economică se reduce impozitul reinvestit concomitent cu creşterea fiscalităţii în domeniul distribuţiei de dividend.

Dacă se urmăreşte o politică de staţionare economică sau migrarea capitalului spre alte ramuri economice se procedează în sens invers.

Rentabilitatea (costul) reprezintă o afacere acceptabilă atât pentru societate cât şi pentru acţionari, adică o afacere echivalentă cu rentabilitatea pe care ar obţine-o acţionarul dacă ar primi dividendele pe care să le investească el însuşi după ce el în prealabil, a suportat impozitul pe profit. Pentru întreprindere, rentabilitatea (costul) reprezintă maximul ce poate acorda fără a se decapitaliza.

Împrumutul obligatar 11.1. Definitie. Caracteristici

Împrumutul obligatar este un contract de credit prin care se realizează mobilizarea de fonduri pe termen mediu, lung şi foarte lung, cu obligaţia de a fi restituit la scadenţă şi cu caracter oneros.

Caracteristic, împrumutului obligatar este divizibilitatea acestuia faţă de împrumutul bancar care este nedivizibil.

Divizibilitatea înseamnă că există un singur debitor, întreprinderea emitentă a obligaţiunilor şi o masă de creditori care achiziţionează în număr diferit aceste obligaţiuni.

Obligaţiunea este fracţiunea indivizibilă a împrumutului obligatar care se plasează prin negociere; este purtătoare de dobândă sub formă de cupon.

C = , unde: C – cupon

Rd – rata dobânzii

Împrumutul obligatar este o manieră convenabilă de procurare a fondurilor necesare intreprinderii , şi e frecvent utilizat.

În derularea împrumutului obligatar, în afară de emitent şi investitor mai intervin ca verigi intermediare:

- fiduciarul; - curtierul; - societăţi bancare;

- instituţie abilitată cu reglementarea şi supravegherea pieţei de capital.

Fiduciarul poate fi persoană fizică sau juridică (societate de valori imobiliare, bancă, etc.) , desemnată de obligatari (cei care achiziţionează obligaţiunile) cu scopul de a reprezenta interesele în raport cu emitentul.

Drept garanţii se pot folosi anumite elemente patrimoniale, iar în cazul intreprinderilor mari cu renume, solvabilitatea generală a întreprinderii.

Curtierul este persoană fizică sau juridică (bănci, sindicate bancare) care se ocupă cu plasarea pe piaţă a emisiunii de obligaţiuni.

Ca modalităţi de plasament - pot fi pe bază de comision sau pe cont propriu, poate cumpăra întreaga emisiune după care o plasează pe piaţa financiară.

Societatea bancară, pentru operaţiunile curente pe care le realizează cum ar fi: operaţiuni de casă, trezorerie, plata cupoanelor anuale, restituirea contravalorii obligaţiunilor amortizate.

În anumite cazuri, banca se angajează ca la expirarea termenului de emisiune să cumpere obligaţiunile vândute.

Instituţia abilitată pentru reglementarea, supravegherea pieţei este o instituţie creată la nivel central , subordonată Parlamentului, care este CNVM (Comisia Naţională de Valori Mobiliare) , şi funcţionează pe baza Legii 52/’94 si autorizează emisiunea diferitelor titluri de valoare.

II. Caracteristicile sau parametrii împrumutului obligatar sunt:- suma împrumutului;- rata dobânzii;- durata împrumutului;- preţul de emisiune;- preţul de rambursare (răscumpărare).

Suma totală a împrumutului - se mobilizează sume foarte mari, iar valoarea totală se stabileşte în funcţie de:

- nevoile de fonduri ale emitentului;- posibilităţile de absorbţie ale pieţei;- evoluţia previzibilă a dobânzilor coroborat cu rentabilitatea proiectului.Rata dobânzii este remuneraţia cerută de obligatar în funcţie de exigenţele pieţei

de capital, ceea ce înseamnă că trebuie să fie la o valoare atractivă. Ca forme ale dobânzii avem:

- rata nominală , care este cea aplicată valorii nominale, acesta dă mărimea cuponului;- rata actuarieră brută , care este o rată unică a dobânzii care egalează preţul de emisiune cu valoarea actualizată a fluxurilor financiare viitoare:

PE=

- rata dobânzii la termen, care este fixată în momentul emisiunii pentru o execuţie viitoare.

În funcţie de variabila timp, dobânzile pot fi: - fixe (plată) pe întreaga perioadă a împrumutului. - variabilă , care poate fi stabilită în următoarele situaţii:

- variabilitatea este stabilită de comuna cord între părţi; - când variaţia dobânzii nu este cunoscută de părţi şi poate lua ca reper variaţia preţurilor a 3 produse de larg consum ,cum ar fi: preţul energiei, preţul grâului, etc.

Preţul de emisiune este preţul cu care emitentul vinde obligaţiunea pe piaţa de capital. Reperul pentru stabilirea preţului de emisiune îl constituie valoarea nominală faţă de care poate fi mai mare sau mai mică.

Preţul de emisiune (PE) sau decât VN (Valoarea Nominală) este determinat de relaţia dintre rata dobânzii practicată pe piaţă şi rata dobânzii înscrisă pe obligaţiunile noi emise.

Când PE VN înseamnă că vânzarea este la „primă”. Se procedează în acest mod atunci când dobânda pieţei ajunge mai mică decât dobânda obligaţiunilor în perioada de plasament.

Când PE VN vânzarea este la scont şi se practică atunci când dobânda pieţei este mai mare decât dobânda obligaţiunilor în perioada de plasament.

PE VN D DPE VN D DVN = 100Preţul de rambursare este preţul pe care-l plăteşte emitentul la scadenţă. Acest

preţ este egal sau mai mare decât VN (valoarea nominală).

11.2. Amortizarea împrumutului obligatar

Metode de amortizare:- prin anuităţi constante;- prin anuităţi variabile;- în fază unică sau finală;- sub forma cuponului unic.

Amortizare prin anuităţi constanteEmitentul alocă anual o sumă constantă pentru cheltuielile cu rambursarea

obligaţiunilor şi cu dobânzile aferente.

A = a + unde: A – anuitatea a – suma obligaţiunilor rambursate

A (anuitatea) rămâne constantă pentru toată perioada de rambursare a împrumutului, iar a şi sunt variabile deoarece suma dobânzii scade an de an, deoarece se calculează la suma nerambursată, iar suma obligaţiunilor rambursate creşte (nr. de obligaţiuni pe care le am).

A – numărul obligaţiunilor care se restituie anual se calculează astfel:

A = K

K - împrumutat prin emisiunea de obligaţiuni

Nr. =

Amortizare prin anuităţi variabile (serii egale)

A = a +

Dintre elementele componente, numai a este constant. Suma dobânzii şi anuitatea scad în fiecare an. Numărul obligaţiunilor restituite anual înseamnă:

Nr. = nr. total de obligaţiuni emiseN

N – nr. de ani în care se face restituirea obligaţiunilor.

Amortizare în fază unică sau finală În acest caz, anual se plătesc numai dobânzile aferente împrumutului, iar

rambursarea obligaţiunilor se face la sfârşitul ultimului an.

Amortizare prin cupon unic Pe toată perioada împrumutului obligatar, nu se fac nici rambursări şi nici nu se plătesc dobânzi decât la sfârşitul ultimului an. În acest caz, dobânda se capitalizează.

Aceste ultime două metode creează avantaje foarte mari în primii n ani ai împrumutului când la dispoziţia întreprinderii rămân fonduri financiare foarte mari.

11.3. Tipuri de obligaţiuni

1. Obligaţiuni garantate şi negarantateObligaţiunile negarantate se bazează pe solvabilitatea generală şi bonitatea

societăţii. Ele sunt emise de societăţile mari, cu renume, bine puse la punct şi de

Administraţia Publică.2. Obligaţiuni înmatriculate sunt înregistrate în evidenţa fiduciarului pe numele

deţinătorului, iar circulaţia lor presupune re-înregistrarea pe numele noului titular.3. Obligaţiuni înseriate se rambursează eşalonat la scadenţe prestabilite în funcţie

de seria înscrisă pe titlu.4. Obligaţiuni cu fond de amortizare – nu se rambursează, dar în contul lor se

creează un fond de amortizare la dispoziţia fiduciarului.

Sumele vărsate în acest fond nu mai pot fi retrase de către întreprindere, iar fiduciarul realizează plasamente de valorificare a lichidităţilor.

5. Obligaţiuni indexate sau cu venit variabil – dobânda şi prima de rambursare (dacă există) variază în funcţie de indicele monetar sau nemonetar în limitele unui plafon.

6. Obligaţiuni participative – sunt o combinaţie între acţiuni şi obligaţiuni clasice care presupune o dobândă fixă care se majorează cu o dobândă suplimentară în funcţie de rezultatele financiare ale întreprinderii.

7. Obligaţiuni cu cupon zero şi cupon unic.Obligaţiunile cu cupon zero – nu oferă nici un fel de remuneraţie periodică, iar

veniturile acestei obligaţiuni se acordă o singură dată la scadenţă ca diferenţă între preţul de rambursare şi preţul de emisiune.

8. Obligaţiuni speciale cu cupon de reinvestire – permite deţinătorului să reinvestească cupoanele anuale cu aceleaşi caracteristici ca şi cele de origini.

9. Obligaţiuni cu bon de subscriere în obligaţiuni – sunt cu dobândă fixă şi însoţite de un bon care dă dreptul de a subscrie ulterior, în cazul unei noi emisiuni de obligaţiuni. Bonurile sunt detaşabile şi pot avea o circulaţie liberă.

10. Obligaţiuni deschise – care permit părţilor (subscriitor şi emitent) să iasă din contract înaintea scadenţei la anumite termene stabilite în momentul emisiunii.

Costul capitalurilor întreprinderii

12.1. Costul explicit al capitalului imprumutat Conceptul de cost al capitalului este în cele mai multe cazuri decisiv în alegerea

deciziei de investire, a celei de finanţare şi în ceea ce priveşte gestiunea financiară. Având în vedere structura financiară posibilă a unei întreprinderi, se analizează:

- costul capitalurilor proprii ; - costul îndatorării; - costul total; - costul marginal. Problematica costurilor este influenţată în principal de contradicţia aparentă

dintre interesele intreprinderii şi cele ale investitorilor. Ceea ce pentru întreprindere reprezintă cost (dobândă, dividend), pentru investitor reprezintă randamentul plasamentelor realizate.

Având în vedere multitudinea surselor de procurare a capitalurilor, modul de calcul şi de apreciere a randamentului, problematica se analizează sub două aspecte:

- cost explicit;- cost implicit/cost de oportunitate.

1.Costul explicit al capitalurilor este costul plătit efectiv de firmă furnizorilor de capital.

El reprezintă pentru întreprindere un flux financiar negativ, iar pentru acţionari un flux financiar pozitiv.

În condiţiile lipsei de impozitare, costul explicit este egal cu randamentul plasamentelor realizate de investitor.

În funcţie de sursa de procurare a capitalurilor avem următoarele costuri explicite:

- costul capitalului social ce constă în plata de dividend; - costul de emisiune a acţiunilor.

Costul = , unde: PE – preţ de emisiune

g – preţ de creştere a dividendelor

Pentru primul an, se iau în consideraţie şi costul de emisiune.

Cost = unde: e – costurile cu realizarea emisiunii

de acţiuni.

Costul capitalului împrumutat este diferit în funcţie de sursă. Pentru împrumutul obligatar, costurile sunt cu dobândă, preţul de rambursare (valoarea reziduală), prime de rambursare, costuri de emisiune.

În cazul împrumuturilor bancare apar costuri cu dobânda şi comisioanele. În cazul capitalului împrumutat costurile sunt diminuate cu economia impozit care apare datorită faptului că cheltuielile financiare cu dobânda sunt deductibile fiscal.

Cost împrumutat = d(1+I) unde: d – rata dobânzii I – impozit pe profit.

Exemplu: D = 12% Cost împrumutat = 12(1-0,25)=9%.

Costul împrumutului pe termen mediu şi lung se calculează pe bază de rată actuarială sau cost actuarial.

Cost împrumutat =

unde: r – rata de actualizare şi poate fi rata dobânzii sau RRI.

Costul explicit al capitalului este un cost contabil care se antecalculează. În afara evidenţierii contabile, costul explicit se mai poate cuantifica cu ajutorul

unor indicatori:

dividend/acţiune sau PER , unde: CB – curs bursier.

O problemă aparte în ceea ce priveşte costul explicit o reprezintă speranţa acţionarului în condiţii de creştere economică a firmei.

R = unde: g – rata medie de creştere a dividendului provenit

din reinvestire a profiturilor

g = unde: - rata medie constantă- rata rentabilităţii medii de reinvestire a

profitului

Rentabilitatea aşteptată de acţionar în ceea ce priveşte remunerarea, se compune în condiţii de creştere economică din două elemente:

- rata rentabilităţii capitalului egal cu dividend/acţiune;- creşterea de dividend prin reinvestirea profitului (g).

Teoria financiară admite ca regulă generală, remunerarea capitalurilor la o rată a dobânzii fără risc plus o primă de risc.

Rata dobânzii fără risc reprezintă randamentul minim pentru acţionar dacă şi-ar plasa capitalurile în afaceri considerate cu risc zero.

Prima de risc reprezintă o majorare a rentabilităţii reclamate de acţionari care să compenseze riscul asumat atunci când îşi plasează lichidităţile în hârtii de valoare.

În practica financiară, se procedează la actualizarea fluxurilor pozitive sau negative privind plasamentul, remunerarea şi restituirea capitalului plasat. Actualizarea determină o rată internă de rentabilitate, este influenţată de o serie de parametrii economici cum ar fi:

- tandemul rentabilitate-risc;- politica de dividend;- strategia de dezvoltare;- rata medie a dobânzii pe piaţă;- starea pieţei financiare;.- starea pieţei produsului

Fiind o rată internă de rentabilitate, rata de actualizare permite egalizarea dintre fluxurile actuale şi cele viitoare de sens contrar.

În cazul hârtiilor de valoare avem:

CB = unde: Vr – valoare reziduală (preţul de vânzare la

un moment dat)

Rata internă de rentabilitate se utilizează ca rată de actualizare din următoarele considerente:

1 – reprezintă maximum de cost pe care-l poate accepta întreprinderea pentru capitalurile împrumutate;

2 – reprezintă maximum în plasamentul capitalurilor proprii;3 – există RIR ce impune ca plasamentele să se facă cel puţin la nivelul

rentabilităţii proiectului care a generat sursa financiară.

12.2. Costul implicit sau costul de oportunitate Aceasta în opoziţie cu cel explicit, nu este un cost contabil, ci rezultă din diferite

comparaţii cu alte tipuri de plasamente. În analiza acestui tip de cost, se pleacă de la ideea că orice plasament reprezintă o

imobilizare de capital pe termen mediu şi termen lung. Într-o asemenea situaţie, investitorul este obligat să renunţe la alte oportunităţi ale pieţii chiar dacă acestea ar fi mai rentabile. Deci, poate echivala după caz, cu un câştig sau o pierdere de rentabilitate.

Costul de oportunitate se analizează sub două aspecte:1. Tipul de plasament. Tipul de plasament presupune compararea posibilităţilor de plasament după care se optează pentru cel cu o speranţă de randament mai mare dar în funcţie de percepţia riscurilor.

De asemenea, piaţa compară automat rentabilitatea plasamentului cu media înregistrată. În funcţie de această medie se face după caz, o apreciere sau o scădere a valorii de piaţă a întreprinderii.

2. Remunerarea fondurilor procurate prin autofinanţare.La nivelul întreprinderii se constituie fonduri din amortizare, provizioane, se

reinvesteşte o parte din profitul net care aparent, nu comportă nici un cost pentru întreprindere. Dacă luăm însă în considerare că aceste fonduri au ca sursă de formare utilizarea capitalurilor proprii sau împrumutate, rezultă în mod necesar remunerarea acestora.

Una din căile de remunerare ar fi încorporarea rezervelor în capitalul social ceea ce înseamnă distribuţia gratuită de acţiuni. Remunerarea acestor fonduri este luată în considerare comparativ cu costul altor surse pe care întreprinderea ar trebui să le aducă de afară.

În general, costul de oportunitate al acestora se consideră astfel:- în cazul rezervelor la nivelul capitalului social;- în cazul amortizării şi a provizioanelor la nivelul costului

mediu ponderat al capitalului permanent.

12.3. Costul total al capitalurilor sau costul mediu ponderat al capitalurilor(CMPC)

Se apreciază că acest cost total al capitalurilor ar trebui să exprime în fapt, valoarea de piaţă a întreprinderii.

Costul total reprezintă totodată legătura esenţială între nevoile de fonduri şi resursele ce le pot fi mobilizate în sensul că, fără aceste costuri-rentabilitate nu ar fi posibilă transformarea fondurilor.

Problematica CMPC se rezumă astfel într-o analiză statistică. Se constată că împrumuturile sunt mai ieftine şi în mod logic, proiectele ar trebui

finanţate în mod exclusiv prin îndatorare.În viziune funcţională firma văzută în devenire, problema se pune astfel:

împrumutul este condiţionat de capacitatea de îndatorare a intreprinderii, iar capitalurile proprii constituie reperul de bază pentru această capacitate.

Saturarea în prezent a capacităţii de îndatorare nu mai permite în viitor să se finanţeze proiecte mai rentabile decât cele actuale şi va fi necesar să se apeleze la creşteri de capital prin noi aporturi de numerar care pot fi mai scumpe decât rentabilitatea degajată de aceste proiecte.

În acest fel s-ar periclita dezvoltarea viitoare a intreprinderii.

Exemplu:Costul capitalului propriu este de 15%, Costul împrumutului d = 12% 12(1 – 0,25) = 9% .

În N să presupunem că avem proiecte cu rentabilitate economică de 11%. Deci, rezultă că se saturează capacitatea de îndatorare.

N+1 se reinvesteşte; R = 13%.

Concluzia este că în stabilirea bugetelor de investiţii indiferent de sursa de finanţare, să se utilizeze drept cost CMP (costul mediu ponderat).

CMPC ca şi costurile fiecărei surse constituie în acelaşi timp un cost marginal pentru că într-o perioadă pe termen mediu şi lung al întreprinderii, CMPC calculat la un moment dat se referă la ultima unitate de capital alocat.

13. COSTUL CREDITULUI PE TERMEN SCURT

Folosirea larga a creditului pe termen scurt de catre marea majoritate a intreprinderilor ridica, cu acuitate, problema determinarii costului acestei surse de finantare.

Dobanda este partea principala care marcheaza costul creditului pe termen scurt si reprezinta pretul capitalului de imprumut respectiv, partea de profit care se cedeaza de intreprindere bancii pentru folosirea creditului in calitate de capital. Nivelul dobanzii difera in functie de conjunctura economica, de cererea si oferta de capital imprumut, de posibilitatile de refinantare a bancilor comerciale. In afara cheltuielilor cu dobanda, care reprezinta elementul principal al costului creditului, intreprinderile creditate mai suporta si alte cheltuieli, sub forma diverselor comisioane percepute de banci. Calcularea de catre intreprinderile creditate a costului pe termen scurt si luarea deciziilor, in functie de marimea totala a acestuia, comparativ cu rentabilitatea scontata, reprezinta aspecte esentiale ale gestiunii pe termen scurt. La toate creditele pe termen scurt, cuantificarea cheltuielilor cu dobanda se realizeaza folosind formula de baza a dobanzii simple. In mod concret se folosesc, insa, metodologii diferite atat la plasamente pe termen scurt, cat si la credite pe termen scurt, astfel incat suma dobanzii determinata suporta o oarecare majorare in favoarea bancii.

13.1. Calcularea dobanzii la bonuri de trezorerie si certificate de depozit

Bonuri de casa sunt titluri de indatorare pe termen scurt, emise de societati comerciale sau de banci si subscrise de diversi agenti economici sau banci. Suma dobanzii se antecalculeaza astfel incat, la cumparare se achita valoarea nominala diminuata cu suma dobanzii, iar la scadenta se restituie valoarea nominala. De regula, scadenta este pana la 3 luni. Bonurile sau biletele de trezorerie sunt titluri de credit pe termen scurt, negociabile, emise de mari societati comerciale, dupa cel putin 2 ani de functionare si 2 bilanturi aprobate. Scadenta se stabileste, de regula, dupa un numar fix de saptamani, care poate varia intre 13, 26 sau 52 saptamani, putandu-se extinde in anumite situatii, pana la 2 ani. Certificatele de depozit sunt eliberate de banci, in sume fixe, pentru primirea unor sume spre fructificare din partea cetatenilor sau a unor persoane juridice. Dobanda este avantajoasa, urmandu-se atragerea disponibilitatilor banesti existente pe piata.

Daca primele 2 instrumente reprezinta titluri de credit pentru emitenti si de creanta pentru cei ce efectueaza plasamentele, certificatele de depozit sunt instrumente de economisire, neputand fi negociabile pe piata.

FORMULE UTILIZATE:

C.D.T. (1) DD = ------------

100.360

C.D.T. D.T. (2) Cf = C + ------------- = C ( 1+ ---------- )

100.360 100.360

C.D.T. D.T. (3) Ce = C - ---------- = C ( 1- --------- )

100.360 100.360

Cf - C 360 DD.360 (4) D = --------- * -------- = ----------

C T C.T.

Cf – C 360 DD.360 (5) T = ------- * --------- = ----------

C D/100 C.D/100 In care: C = capitalul sau valoarea nominala a titlului; D = rata anuala a dobanzii; T = timpul ce se scurge pana la scadenta; DD = suma anuala a dobanzii; Cf = capitalul final; Ce = capitalul efectiv utilizat pentru achizitionarea titlului; De = rata efectiva a dobanzii.

A. Dobanda simpla post –calculata Suma dobanzii se calculeaza si se plateste investitorului la scadenta creditului sau a certificatelor de depozit. Prin urmare , valoarea de rambursare a creditului sau a certificatelor de depozit va fi egala cu creditul acordat sau plasamentul efectuat plus suma calculata a dobanzii. B. Dobanda simpla antecalculata

Suma dobanzii se calculeaza si se bonifica investitorului in momentul achizitionarii bonului de casa sau biletul de trezorerie, ceea ce inseamna ca pretul platit in momentul incheierii contractului ( capitalul efectiv investit, Ce) este egal cu valoarea nominala a bonusului minus dobanda antecalculata.

La scadenta , investitorul primeste valoarea nominala a bonului care, in acest caz este capitalul final (Cf).

C. Rata efectiva a dobanzii (De) Randamentul unui plasament cu dobanda simpla antecalculata nu este egal rata nominala a dobanzii (D). Investitorul utilizeaza un capital mai mic decat valoarea nominala a bonului de casa achizitionat, in schimb beneficiaza de o suma a dobanzii calculata la valoarea nominala. Prin urmare, rata efectiva a dobanzii este mai mare decat rata nominala (De>D). 13.2. Calcularea sumei dobanzii la operatiuni de incasari si plati in contul curent

Calcularea dobanzilor este o operatiune, anual, trimestrial sau la alte termene stabilite in prealabil cu banca, pe baza formulei dobanzii simple, adaptata pentru punerea pe calculator a acestor operatiuni.

S NDD= ----------- , in care:

Div. fixDD= suma dobanzii;SN = suma de N;N= numere ( soldul sau suma, existenta la un moment dat, inmultita cu numarul de zile pana la operatiunea urmatoare sau pana la epoca).

100.360Divizorul fix= ----------

D

Formula de calcul folosita este dedusa din formula clasica a dobanzii simple, dupa cum urmeaza:

C.D.T. CT D ST D ST NDD= ---------- = -------* ----- = -------* ------ = --------- = -------- 100.360 360 100 360 100 36.000 Div. fix

--------- D

La contul curent sumele sau soldurile produc dobanzi debitoare sau creditoare, dupa natura soldurilor, plecand de la o anumita data numita “ data-valoare” sau “ zi-valoare” si care corespunde inscrierii operatiunii in cont de catre banca, nicidecum

efectuarii operatiunii respective in contabilitatea intreprinderii.termenul pana la care se calculeaza dobanzile ( sau data inchiderii contului curent) se numeste epoca.

Por fi utilizate 3 metode de calculare a dobanzilor: metoda directa, metoda indirecta si metoda hamburgheza sau in scara.

Metoda directa cu dobanzi reciproce Metoda se caracterizeaza prin faptul ca rata dobanzii este aceeasi atat pentru numerele debitoare, cat si pentru cele creditoare, precum si faptul ca numerele se obtin inmultind sumele debitoare si cele creditoare, succesiv, cu numarul de zile de la inregistrarea operatiunilor de cont, pana la epoca. Ulterior, se totalizeaza numerele debitoare si , separat, numerele creditoare, se face diferenta dintre ele, obtinandu-se soldul numerelor care poate fi debitor sau creditor.

Se raporteaza soldul numerelor la divizorul fix, rezultand volumul dobanzii cu care se corecteaza soldul contului curent. Metoda directa cu dobanzi diferite Procedeul de calcul este similar cu cel utilizat la metoda directa cu dobanzi reciproce dar nu se mai stabileste soldul numerelor, ci se aplica rate diferite de dobanda separat pentru numerele debitoare si separat pentru numerele creditoare. In final, se obtine suma dobanzii cuvenita numerelor debitoare si suma cuvenita numerelor creditoare; se face diferenta si se da semnul celei mai mari. Ulterior , se corecteaza corespunzator soldului contului curent cu suma dobanzii. Metoda hamburgheza sau in scara Operatiunile din extrasul de cont se ordoneaza cronologic, ceea ce permite determinarea soldului dupa fiecare operatiune. Un sold oarecare genereaza dobanzi de la data inscrierii operatiunii in cont (zi – valoare), pana la data operatiunii urmatoare. Rezulta ca numerele se calculeaza inmultind soldul cu numarul de zile de la o operatiune la alta (si nu pana la epoca, cum se procedeaza in cazul metodei directe). Metoda hamburgheza permite aplicarea unor rate de dobanzi diferite (pentru solduri debitoare/creditoare) si variabile de la o etapa la alta.

13.3 Alegerea creditului pe termen scurt in functie de cost

Agentii economici au la dispozitie 3 criterii de selectare a creditelor pe termen scurt pe care doresc sa le angajeze: accesibilitatea, supletea si costul creditelor. Alegerea credituli este cel mai putin costisitor reprezinta mijlocul cel mai eficient de reducere a cheltuielilor financiare fapt pentru care criteriul costului este hotarator.

Pentru stabilirea costului real al unui credit pe termen scurt se porneste de la rata nominala a dobanzii, se iau in considerare numarul si nivelul comisioanelor si spezelor

bancare, data platii comisioanelor si dobanzilor, numarul de zile pentru care se percep dobanzi, numarul de zile de folosire efectiva a creditului: - rata nominala a dobanzii se stabileste de banca, in functie de rata de baza a dobanzii bancare, la care se adauga diverse majorari, in functie de natura creditului si bonitatea clientului, determinata pe baza analizei financiare a intreprinderii;

- numarul de zile pentru care se calculeaza dobanzi se situeaza intre ziua inregistrarii creditului in contabilitatea bancii “ zi valoare” si scadenta.

Daca acest interval este mai mic decat 10, banca aplica, forfetar, numarul minim de 10 zile, la care adauga si o zi in plus ( zi de banca);- nivelul comisioanelor si al altor cheltuieli suportate de clientul bancar depinde de

felul creditulti acordat si de institutia de credit. Comisioanele pot fi legale direct de utilizarea creditului, incluzandu-se in rata efectiva a dobanzii (De) si comisioanele de angajament, percepute independent de utilizarea creditului si care, arbitrar, se exclud din rata egectiva a dobanzii;- durata de utilizare efectiva a creditului fiind, de regula, mai mica decat perioada

pentru care se percep dobanzi de catre banca, face ca, in final,costul real al creditului sa fie mai mare.

Concluzii:- Rata efectiva a dobanzii este diferita de rata nominala;- Rata efectiva sau reala a dobanzii este in functie atat de durata de utilizare a creditului, cat si de volumul creditului ( comisioanele in suma absoluta au un impact mai mare in cazul sumelor mici decat in cazul unor credite de un volum ridicat;- Creditul de scont este mai putin costititor decat creditele de trezorerie;- Creditul in cont curent este mai avantajos decat un credit de trezorerie in cont simplu de imprumut, cand se urmareste finantarea pentru o perioada scurta;- Creditul de trezorerie devine mai avantajos decat creditul in cont curent, cand trebuie finantate nevoi pe o perioada mai mare de 2 luni.